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1、 2 20 01 18 8年年年年三三三三力力力力士士士士股股股股份份份份有有有有限限限限公公公公司司司司 可可可可转转转转换换换换公公公公司司司司债债债债券券券券 跟跟跟跟踪踪踪踪评评评评级级级级报报报报告告告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 1 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 主要财务数据及指标 项项 目目 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 第一第一季度季度 金额单位：人民币亿元 母公司口径数据母公司
2、口径数据： 货币资金 4.75 5.28 7.94 7.80 刚性债务 4.61 2.41 2.36 1.85 所有者权益 19.72 23.99 25.95 25.63 经营性现金净流入量 1.54 2.26 2.74 -0.18 合并口径数据及指标合并口径数据及指标： 总资产 26.43 28.02 29.25 28.51 总负债 6.82 4.91 4.91 4.93 刚性债务 4.76 2.56 2.43 1.85 所有者权益 19.61 23.12 24.34 23.58 营业收入 9.19 9.46 9.00 1.70 净利润 0.80 1.29 1.68 0.08 经营性现金净流
3、入量 1.13 2.56 2.83 0.44 EBITDA 1.81 2.39 2.75 - 资产负债率% 25.81 17.51 16.78 17.30 权益资本与刚性债务 比率% 412.17 901.70 1002.40 1273.24 流动比率% 849.86 660.65 641.44 819.22 现金比率% 432.69 402.91 477.67 592.67 利息保障倍数倍 6.07 7.64 14.65 - 净资产收益率% 4.32 6.05 7.06 - 经营性现金净流入量与流动负债比率% 57.64 118.37 107.20 - 非筹资性现金净流入量与负债总额比率%
4、-96.25 32.09 27.98 - EBITDA/利息支出倍 9.03 10.16 18.14 - EBITDA/刚性债务倍 0.74 0.65 1.10 - 注：根据三力士经审计的 20182020 年及未经审计的 2020年第一季度财务数据整理、计算。2018 年数据根据 2019 年审计报告年初数和上年数进行了追溯调整。 跟踪评级观点 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本评级机构）对三力士股份有限公司（简称“三力士” 、发行人、该公司或公司）及其发行的三力转债的跟踪评级反映了2020年以来三力士在橡胶V带细分市场领域竞争力、财务杠杆等方面继续保持优势，同时也反映了公司在新增产
5、能释放、战略规划、公允价值变动损失、股权转让关联交易及可转债未转股等方面继续面临压力，股权质押面临的压力加大。 主要优势： V 带业务优势较显著带业务优势较显著。 三力士在橡胶 V 带市场地位稳固，持续处于领先地位，公司在规模、技术及品牌等方面有一定的优势。 主要风险： 新增产能释放新增产能释放压力压力。 橡胶 V 带本身市场容量不大，需求增长较为有限；跟踪期内，由于疫情及春节假期影响， 三力士产能利用率有所下降，但公司正在实施的年产 5 亿 A 米橡胶传动带智能化产业园建设项目将继续扩大公司橡胶 V 带的产能，项目面临一定的产能释放压力。 战略规划战略规划执行效果执行效果差差。近年来三力士多
6、元化发展方向包括无人潜水器、量子通信等，但均未取得实质性进展，导致募投项目终止，公司战略规划与公司自身实力契合度低，执行效果差。 公允价值变动损失对公允价值变动损失对公司公司盈利产生不利影响盈利产生不利影响。2020 年三力士通过认购衢州杉虎财产份额，持有中信建投普通股股票 4,260,153 股，2021 年一季度，中信建投股价持续下跌，产生公允价值变动损失 4,341.10 万元，进而导致一季度公司净利润同比减少下降 61%。 实际控制人股权质押风险实际控制人股权质押风险。截至 2021 年 4 月28 日， 三力士实际控制人之一吴培生先生累计编号： 【新世纪跟踪(2021)100545】
7、 评级对象： 2018 年三力士股份有限公司可转换公司债券 三力转债三力转债 主体主体/展望展望/债项债项/评级时间评级时间 本次跟踪： AA-/负面/ AA-/2021 年 6 月 24 日 前次跟踪： AA-/负面/ AA-/2020 年 6 月 28 日 首次评级： AA-/稳定/AA-/2017 年 8 月 21 日 跟踪评级概述跟踪评级概述 分析师分析师 何婕妤 覃斌 Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉上海市汉口路口路 398 号华盛大厦号华盛大厦 14F http:/ 2 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings
8、质押公司股份占其所持股份的 47.37%， 跟踪期内由于公司股价下跌，新增补充质押 2,100 万股，如果后续股价继续下跌或股权质押政策收紧，实控人面临补充质押或股权质押平仓风险。 股权转让股权转让关联交易风险关联交易风险。跟踪期内，三力士向实控人吴琼瑛转让如般量子股权，如般量子股权价值经评估机构评估，与非关联方转让估值一致，需关注关联交易执行的公允性。 本次本次可转债可转债未未转股风险转股风险。2021 年 3 月末，本次可转债已有 67.33%转为公司股票，跟踪期内公司股价持续走低，若后续转股情况不理想，则公司将承担本次债券未转股部分本息偿付义务。但公司暂无银行授信额度，后续融资面临压力。
9、 未来展望 通过对三力士及其发行的三力转债主要信用风险要素的分析， 本评级机构维持 AA-主体信用等级，评级展望为负面；认为三力转债还本付息安全性很强，并维持三力转债 AA-信用等级。 上海新上海新世纪资信评估投资服务有限公司世纪资信评估投资服务有限公司 3 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 2018 年三力士股份有限公司可转换公司债券 跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照 2018 年三力士股份有限公司可转换公司债券（简称“三力转债” 、本次债券）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据三力士提供的经审计的2020 年财务报表、未经审计的 2021 年第一季度财务报表及相
10、关经营数据，对三力士的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。 该公司公开发行可转换公司债券已获得中国证券监督管理委员会“证监许可2018285 号”文核准。本次债券的债券期限为 6 年，起息日为 2018 年 6 月8 日，债券简称“三力转债” ，债券代码为 128039.SZ。本次债券采取了累进利率，第一年 0.3%、第二年 0.5%、第三年 1.0%、第四年 1.3%、第五年 1.5%和第六年 2%，采用每年付息一次，到期归还本金及最后一年利息。本次债券的转股期自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期
11、日止（2018 年 12 月 14 日至 2024 年 6 月 7 日） ， 转股价格为 5.81 元/股1。 截至 2021年 3 月末， 本次债券剩余可转债余额为 202,542,900 元， 占发行总量的 32.67%。若后续转股情况不理想，则公司将承担本次债券未转股部分本息偿付义务。 图表 1. 公司存续期内债券概况 债项名称 发行金额 （亿元） 当前余额 （亿元） 期限 发行利率 起息时间 注册额度/注册时间 本息兑付情况 三力转债 6.20 2.03 6 年 累进利率，目前 1.3% 2018/6/8 正 常 付息 资料来源：三力士（截至 2020 年 6 月 15 日） 本次债券
12、所涉及募投项目包括“年产 150 台智能化无人潜水器新建项目” 、“智能仓储配送中心建设项目”和“全自动控制系统项目” 。该公司于 2018 年6 月 8 日公开发行可转换公司债券，募集资金净额 60,436.60 万元。立信会计师事务所（特殊普通合伙）对公司截至 2020 年 12 月 31 日的关于募集资金年度存放与使用情况的专项报告进行鉴证，并出具募集资金年度存放与使用情况鉴证报告（信会师报字2021第 ZF10499 号） ， 报告显示， 截至 2020年末，本次债券募集资金已使用 39,534.83 万元（如图表 2 所示） ，尚未使用募集资金专户余额 23,864.06 万元（含利
13、息）将用于永久补充公司流动资金。 1本次可转债的初始转股价格为 7.38 元/股，2018 年 8 月 10 日，公司 2018 年第二次临时股东大会审议通过了关于向下修正可转换公司债券转股价格的议案 ， “三力转债”转股价格向下修正为 5.84 元/股。2018 年权益分派后（每 10 股派发现金红利 0.15 元（含税） ） ，公司转股价格于 2019 年 6 月 4 日起由原来的 5.84 元/股调整为 5.83 元/股。2019 年权益分派后（每 10 股派发现金红利 0.20 元 （含税） ） ， 公司转股价格于 2020 年 7 月 24 日起由原来的 5.83 元/股调整为 5.
14、81元/股。 4 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 凤凰创新园为年产150台智能化无人潜水器项目和智能仓储配送中心建设项目的经营用地，实施主体为浙江三力士智能装备制造有限公司（简称“智能装备” ） 。截至 2021 年 4 月末，由于我国无人潜水器项目的市场环境已经发生变化，项目发展前景具有不确定性，公司决定终止实施无人潜水器项目。公司已投入部分主要为厂房建设及部分设备购置，未形成新增业务产能。前期投入所形成厂房、运输设备等固定资产按照公司会计政策计提折旧，预计未来每年（5-30 年不等）计提折旧会减少年度利润总额 1,418.74 万元。公司已将部分试验车间对外出租
15、，每年可获取 220.40 万元租金。另外，公司拟对外出租试验车间面积合计 30,000 平方米，若全部对外出租，预计每年可获得 640 万元租金（含管理费） ，以降低固定资产计提折旧对公司生产经营产生的影响。对于购置机器及原材料因无法继续使用全额计提减值准备。截至 2020 年末累计购入机器设备 4,471,864.50 元， 净值 3,774,353,42 元。 从谨慎角度出发， 公司 2020年度对该部分固定资产全额计提了固定资产减值准备。同期末，公司累计购入原材料 529.34 万元，主要为轴承、锂电池组等生产无人潜水器相关原材料，由于相关原材料无法用于现有生产经营，公司 2020 年
16、度对该部分原材料全额计提了存货跌价准备。 智能仓储配送中心建设项目于 2020 年 6 月 30 日达到预定可使用状态。截至 2020 年末该项目已经建设完成并投入使用。 该项目通过新建仓储配送中心，加大仓储面积、实施集中管理并提高自动化水平，提高公司的仓储配送能力。此外，也有助于原材料及时供应和产成品就近仓储，提高生产运作效率，降低配送成本。 全自动控制系统项目实施主体为该公司本部，项目于 2020 年 5 月实施地点由浙江省绍兴市柯桥区柯岩街道余渚工业园区变更至浙江省绍兴市柯桥区柯岩街道三力士智能装备产业园区， 并于 2020 年 9 月 30 日达到预定可使用状态。截至 2020 年末该
17、项目已经建设完成并投入使用。全自动控制系统通过对公司提供的数据源（采购数据、销售数据、生产派单数据）中有价值的信息进行重整重构建模，为公司提供数据可视化、销售预测分析建模、供应链金融风控建模等服务，提升公司经营效率。 图表 2. 截至 2020 年末本次债券所涉募投项目的投资计划（亿元、%） 项目名称 实施主体 总投资 2020 年末已投资 拟投入募集资金 募集资金已使用额 截至 2020 年末项目进展 达到预定可使用状态日期 年产150台智能化无人潜水器新建项目 智能装备 5.86 2.59 4.00 2.59 停止进一步投入， 已完成的厂房用于出租及办公 - 智能仓储配送中心建设项目 1.
18、85 1.00 1.60 1.00 建设完成并投入使用 2020 年 6 月末 全自动控制系统项目 公司本部 0.61 0.36 0.44 0.36 建设完成并投入使用 2020 年 9 月末 总计总计 - 8.32 3.95 6.04 3.95 - - 资料来源：根据三力士所提供数据整理 5 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 业务 1. 外部环境 （1） 宏观因素 2021 年以来年以来， 全球经济逐渐恢复但表现仍持续分化全球经济逐渐恢复但表现仍持续分化， 部分新兴经济体率先部分新兴经济体率先加息应对通胀加息应对通胀、资本外流与汇率贬值压力资本外流与汇率贬值压力，宽
19、松政策在未来如何退出是全球经宽松政策在未来如何退出是全球经济金融面临的一项重大考验济金融面临的一项重大考验， 而中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因而中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性素进一步增加了全球经济金融的不确定性， 我国经济发展面临的外部压力与挑我国经济发展面临的外部压力与挑战依然较大战依然较大。短期内短期内，宏观政策持续提供必要支持力度以及消费和制造业投资宏观政策持续提供必要支持力度以及消费和制造业投资的修复将带动我国经济继续复苏向好的修复将带动我国经济继续复苏向好，同时需关注海外疫情形势同时需关注海外疫情形势、美对华战略美对华战略遏制遏
20、制、全球经济修复等因素的变化全球经济修复等因素的变化；中长期看中长期看， “双循环双循环”新发展格局下新发展格局下，我我国改革开放水平的不断提升国改革开放水平的不断提升、 创新驱动发展以及扩大内需战略的深入实施将进创新驱动发展以及扩大内需战略的深入实施将进一步激发国内市场潜力一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面有望长期我国宏观经济基本面有望长期向好向好。 2021 年以来，全球的新冠肺炎疫情防控形势有所好转但仍严峻，全球经济活动随着疫苗接种的推进而逐渐恢复，制造业表现强于服务业、发达经济体快于大多数新兴经济体。大宗商品价格上涨引发通胀担忧，主要金融市场
21、的利率水平从低位明显上行；高物价、资本外流与汇率贬值压力导致部分新兴经济体在经济恢复脆弱的情况下率先加息， 而美欧等主要经济体的宽松货币政策与积极财政政策仍持续，未来如何退出当前的极度宽松货币政策、避免资产泡沫化过度并降低对全球经济的影响， 将是未来全球经济金融的一项重大考验。 同时，中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性，我国经济发展仍面临着复杂多变的外部环境，而积极主动推进对外合作有利于我国应对这种不稳定的外部环境。 我国经济保持复苏向好态势，但内部发展依旧存在一定程度的不平衡和不充分。物价中新涨价因素的涨幅较快，就业压力犹存。规模以上工业企业增加值保
22、持较快增长、经营效益亦加快修复，而小型企业及部分消费品行业生产活动恢复仍有待加强。消费增速离正常水平尚有差距，化妆品、通讯器材、汽车等消费升级类商品及日用品零售增长相对较快，而餐饮消费偏弱；固定资产投资中房地产投资韧性较强，基建投资稳中略降，制造业投资稳步恢复；出口贸易延续强势，机电产品出口占比创新高。人民币汇率在经历大幅升值后有所调整，国际投资者对人民币资产的配置规模不断增加。 我国持续深入推进供给侧结构性改革，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性，为经济提供必要支持力度的同时加强定向调控。我国财政政
23、策保持积极且强调更可持续，赤字率和新增债务规模均小幅 6 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 压减，加大对保就业、保民生、保市场主体的财政支持力度仍是重点；地方政府隐性债务风险化解工作力度加强，地方政府债务风险总体可控。央行的稳健的货币政策灵活精准，保持流动性合理充裕，续作两项直达工具延期至年底，引导资金真正流入实体、服务实体；防控金融风险、保持宏观杠杆率基本稳定的目标下，实体融资增速将放缓。监管持续强化，提高上市公司质量、完善常态化退市机制、健全金融机构治理并强化金融控股公司和金融科技监管、防止资本无序扩张、加强债券市场建设，为资本市场健康发展夯实制度基础。 2021
24、 年是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一年，也是“十四五”时期的开局之年，在经济基本面的确定性明显提高的同时，平衡经济增长与风险防范，为深入贯彻新发展理念、加快构建新发展格局、推动高质量发展营造良好的宏观经济金融环境尤为重要。短期内，全球的疫情防控形势仍严峻，美对华战略遏制、全球经济修复、全球地缘政治等因素存在诸多不确定性，我国经济发展面临的外部压力与挑战依然较大，而消费和制造业投资的修复有望带动我国经济继续复苏向好：消费对经济的拉动作用将逐步恢复正常；企业盈利改善及中长期信贷资金支持下的制造业投资有望加速恢复，资金链压力加大以及新开工面积增速的回落会导致房地产开发投资增速放缓但具
25、韧性，基建投资表现预计平稳；出口贸易有外需恢复的支持，强势表现会延续但持续的时间取决于全球疫情防控形势。从中长期看，在国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局下，我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入推进将进一步激发国内市场潜力、 推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面仍有望长期向好。 （2） 行业因素 目前， 该公司主要从事橡胶 V 带的生产与销售， 所属行业为胶管胶带行业。 跟踪期跟踪期内内，橡胶橡胶 V 带下游需求带下游需求保持保持平稳平稳增长增长，但但主要原料天然橡胶价格主要原料天然橡胶价格波波动风险有所扩大动风险有所扩大，V 带企业普遍带企业普遍经
26、营压力有所加大经营压力有所加大。中长期来看中长期来看，随着调结构随着调结构政策的持续推进政策的持续推进，橡胶橡胶 V 带行业将呈现分化发展带行业将呈现分化发展，综合竞争力强的企业仍将综合竞争力强的企业仍将有一定的发展空间有一定的发展空间。 A. 行业概况 胶管胶带行业包括胶带与胶管两个细分行业。根据使用功能的不同，胶带又可分为传动带和输送带两大类。橡胶 V 带是传动带中产量最大、品种最多、用途最广泛的产品，是各种机械装置动力传动的主要器材，与实体经济运行情况相关性很强。 传动带是重要的机械功率传递部件，广泛地应用于汽车、火车、农机等需要传动、变速的领域。传动带品种较多，主要有 V 带（包括包布
27、 V 带、汽车V 带、农业机械 V 带、窄 V 带等） 、平板带、圆形带、同步带、多楔带、金属带等。其中 V 带是传动带中产量最大、品种最多、用途最广泛的产品，已成为世界各种机械装置动力传动和变速的主要器材。 7 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 橡胶 V 带原材料成本占比在 70%左右， 主要原料橡胶的价格变化对行业生产运营构成重大影响。天然橡胶主产地在东南亚，根据 IRSG 数据显示，泰国占全世界比重的 37%，印度尼西亚占全球比重的 23%，越南为 9%。三个国家合计约 70%。我国天然橡胶对外依存度较高，2020 年我国天然橡胶（包含乳胶、 混合胶） 累计进口
28、 590.21 万吨， 较去年同比增加 70.58 万吨， 增幅 13.6%，主要系中国疫情率先好转，东南亚天然橡胶生产企业将出口目标转向中国。2020 年天然橡胶价格呈现“V”型走势，上半年受全球疫情、原油价格暴跌等影响，下游需求急剧下降。天然橡胶（国产 5 号标胶）跌至 1.14 万元/吨。下半年，海外市场解封以及我国汽车市场消费量有所好转，带动轮胎行业需求回暖。同时，国内及全球橡胶产量下降，也带动了天然橡胶价格的上涨。截至2020 年末， 天然橡胶 （国产 5 号标胶） 价格升至 1.29 万元/吨。 2021 年一季度，主要产区开始减产，下游轮胎行业不断提价，带动主要原材料天然橡胶价格
29、继续走高。截至 2021 年 3 月末，天然橡胶（国产 5 号标胶）价格为 1.33 万元/吨。合成橡胶主要包括顺丁橡胶、丁苯橡胶等，其原料为丁二烯、丙烯、乙烯、苯乙烯等烯烃产品，因此价格与原油价格关联度高，同时合成橡胶的价格走势与天然橡胶较为一致。2020 年国内合成橡胶产量 739.8 万吨，同比增长 0.5%，已成为最大的合成橡胶生产国，但高性能产品却依然依靠进口。 图表 3. 我国天然橡胶、合成橡胶价格走势（元/吨） 资料来源：Wind 资讯 胶管胶带行业的下游行业范围广泛，遍布国民经济各个部门和领域，主要包括煤炭、钢铁、水泥、港口、矿山、汽车、机械等行业。作为必需的消耗品，上述行业景
30、气度变化对胶管胶带行业有较大影响。2020 年 1-12 月胶管胶带主要下游行业产品产量整体呈现同比增长态势。其中，水泥 237,691 万吨，增长1.6%；钢材 132,489 万吨，增长 7.7%；十种有色金属 6,168 万吨，增长 5.5%； 8 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 发电量 74,170 亿千瓦时， 同比增长 2.7%； 原油加工量 67,441 万吨， 增长 3.0%。但 2020 年汽车行业景气度下滑，全年汽车生产 2,462.5 万辆，同比减少 1.4%。其中轿车生产 928.6 万辆，同比减少 8.3%。新能源汽车生产 145.6 万辆，
31、同比增长 17.3%。 B. 政策环境 图表 4. 2016 年以来行业主要法律法规 序号 政策名称 核心内容 发布时间 1 2017 年关税调整方案 天然橡胶、 部分轮胎及橡胶制品等最惠国税率和站定税率调整。 2016 年 2 关于调整部分产品出口退税率的通知 轮胎、 管带等橡胶产品的出口退税率提高到 13%（增加 4%），天然橡胶及合成胶等原材料该项提高到 10%（增加 5%） 2018 年 3 2019 年进出口暂定关税等调整方案 从 2019 年 1 月 1 日起对部分商品的进出口关税进行调整， 天然橡胶及合成橡胶等原材料对部分国家的进口关税继续降低， 部分大尺寸轮胎的进口关税大幅降低
32、。 2018 年 4 对已实施加征关税的 600 亿美元清单美国商品中的部分提高加征关税税率 自 2019 年 6 月 1 日 0 时起，部分胶带产品被列入加征 25%关税商品清单。 2019 年 5 橡胶行业“十四五”发展规划指导纲要 通过结构调整、科技创新、绿色发展，采取数字化、 智能化、 平台化和绿色化实现转型， 争取“十四五”末进入橡胶工业强国中级阶段；建设一批具有国际竞争力的企业集团和产业集群， 打造一批具有国际影响力的知名品牌， 推动我国由橡胶大国向橡胶强国迈进。 2020 年 6 关于征求加工贸易禁止类商品目录调整意见的函 将间苯二酚从加工贸易禁止目录中删除 2020 年 7 国
33、家危险废物名录（2021 年版） 炭黑生产用煤焦油被列入豁免名单 2020 年 资料来源：新世纪评级整理 行业的政策导向主要体现为： （1）建设一批具有国际竞争力的企业集团和产业集群，打造一批具有国际影响力的知名品牌； （2）倡导结构调整、科技创新、绿色发展； （3）降低天然橡胶的进口关税，保障国内对原材料的需求等；（4）提高出口退税，有利于出口型企业获得更多资金支持。 2020 年是承上启下的一年， 根据 橡胶行业 “十四五” 发展规划指导纲要要求，争取“十四五”末（2025 年）进入橡胶工业强国中级阶段；全行业以推动高质量发展为主题，以深化供给侧结构性改革为主线，以改革创新为根本动力，以构
34、建国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局为契机，深入实施创新战略、绿色可持续发展战略、数字化智能化转型发展战略、建设一批具有国际竞争力的企业集团和产业集群， 打造一批具有国际影响力的知名品牌，推动我国由橡胶大国向橡胶强国迈进。 税收方面，2017 年 1 月，国务院关税税则委员会开始实施2017 年关税调整方案 ，其中天然橡胶、部分轮胎及橡胶制品、鞋靴产品最惠国税率及暂定税率调至天然橡胶 10%或 900 元/吨、技术分类天然橡胶 20%或 1500 元/吨，以上两者均从低征收，并且天然胶乳及天然橡胶仍实行选择税，这有利于胶管胶带企业降低原材料采购成本。2018 年 10 月 2
35、2 日，国家财政部联合税务总局发布了“关于调整部分产品出口退税率的通知” ，轮胎、管带等橡胶产品的出口退税率提高到 13% （增加 4%） ， 天然橡胶及合成胶等原材料该项税率提高 9 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 到 10%（增加 5%） ，行业内出口型企业将得到国家更多的资金支持，有利于企业的未来发展，新的政策从 2018 年 11 月 1 日起正式实施。同年 12 月 25 日，国家发布了2019 年进出口暂定关税等调整方案 ，将从 2019 年 1 月 1 日起对部分商品的进出口关税进行调整， 天然橡胶及合成橡胶等原材料对部分国家的进口关税继续降低，部分大
36、尺寸轮胎的进口关税大幅降低。我国对加入亚太贸易协定的国家其天然橡胶烟胶片、 其他初级形态的天然橡胶只征收 17%的进口关税；对于合成胶生产大国韩国来说，其丁苯橡胶、丁二烯橡胶等进口关税将从 7.5%降低至 5%。2020 年执行税率未发生变化。 C. 竞争格局/态势 我国胶管胶带行业市场化程度较高，已形成了全国化统一的市场体系。在技术、市场等因素推动下，行业市场集中度较高。根据中国橡胶工业协会胶管胶带分会的统计数据显示，我国橡胶 V 带行业前十名企业产量占全国总产量90%以上。随着 V 带行业发展，行业内不同产品的竞争开始分化，中低端产品因差异化程度不高，竞争非常激烈；高端产品（高性能、高规格
37、）的竞争激烈程度稍低；部分技术含量高的产品，因技术壁垒较高，竞争激烈程度最低。 我国胶管胶带企业家数较多，但受到资金、技术、人力资源和研发能力等限制， 除少数领先民营企业外， 大部分企业经营规模小， 主要生产中低端产品。近年来， 世界级胶管胶带企业纷纷在国内独资或合资设厂， 并形成一定的产能，其产品在高端市场占有优势。当前，国内胶管胶带产品市场已形成国内民营企业与外商独资、合资企业占据主导地位的竞争格局。 图表 5. 橡胶 V 带行业内主要企业基本数据概览（2020 年/末） 核心样本企业名称 核心经营指标（V 带） 核心财务数据 产品销售收入（亿元） 销售毛利率（%） 产量（亿Am） 销量（
38、亿Am） 总资产 （亿元） 资产负债率（%） 净利润（亿元） 经营性现金流净额（亿元） 三力士 8.00 41.30 3.11 3.26 29.25 16.78 1.68 2.83 三维股份 3.16 28.50 1.43 1.40 51.14 40.68 2.01 1.38 资料来源：公开信息，新世纪评级整理。 D. 风险关注 橡胶等主要原材料价格波动风险橡胶等主要原材料价格波动风险。胶管胶带企业的橡胶成本约占总成本的30-40%。天然橡胶受到天气、病虫害等自然因素影响，价格波动较为频繁。合成橡胶生产上游主要原材料为原油，原油价格波动对合成橡胶价格影响很大。天然橡胶与合成橡胶之间有较强的替代
39、性，价格具有传导效应，加大了价格波动。 此外， 橡胶作为大宗商品具有金融属性， 国际投机资本往往利用原油价格、天气等因素进行炒作，加大了橡胶价格波动幅度。 市场竞争压力加大市场竞争压力加大。全球橡胶工业的生产中心向亚太地区转移。伴随着产业转移，部分生产胶管胶带的外国企业来华设厂，实现本土化经营，这类外资企业往往在技术、规模、资金等方面处于优势地位，加剧了国内胶管胶带企业的竞争压力。 10 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 2. 业务运营 跟踪期内跟踪期内该公司业务单一该公司业务单一， 收入及利润主要来收入及利润主要来自自橡胶橡胶 V 带带。受益于受益于下游需下游需求求
40、回暖回暖及产品结构调整及产品结构调整，公司公司橡胶橡胶 V 带带销售销售收入有所上升收入有所上升。产品产品销售价格销售价格会会根据原材料价格有所波动根据原材料价格有所波动，但存在一定的滞后性但存在一定的滞后性，因此公司毛利率先升后降因此公司毛利率先升后降。2020 年以来年以来公司产能利用率有所下降公司产能利用率有所下降，但公司正在实但公司正在实施施的的年产年产 5 亿亿 A 米橡胶米橡胶传动带智能化产业园建设项目将传动带智能化产业园建设项目将继续继续扩大公司橡胶扩大公司橡胶 V 带的产能带的产能，项项目面临一目面临一定的产能释放压力定的产能释放压力，新世纪评级将持续关注项目的进展情况新世纪评
41、级将持续关注项目的进展情况。除主业外除主业外，近年近年来来公司公司多元化发展方向包括无人潜水器多元化发展方向包括无人潜水器、 量子通信等量子通信等， 但均未取得实质性进展但均未取得实质性进展，战略规划与公司自身实力契合度低战略规划与公司自身实力契合度低，未来公司将回归主业发展未来公司将回归主业发展。跟踪期内跟踪期内公司公司股权交易股权交易较多较多，非经营非经营损失损失对公司盈利产生对公司盈利产生不利不利影响影响。2021 年一季度受中信年一季度受中信建投股价下跌影响建投股价下跌影响，公司净利润公司净利润同比下降同比下降 61%。 该公司是一家专门从事各类橡胶 V 带的研发、生产、销售的上市公司
42、。公司生产的橡胶 V 带连续多年产销量、出口量位居全国同行首位。跟踪期内公司主营业务无重大变化。据中国橡胶工业协会胶管胶带分会统计数据显示，公司在橡胶 V 带行业中产量、销量、市场占有率位居国内第一。 图表 6. 公司主业基本情况 主营业务 行业归属 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素 橡胶 V 带 橡胶和塑料制造业-胶带胶管子行业 全球/国内 规模/技术/品牌等 资料来源：三力士 除规模外，该公司还具有一定的技术、品牌等优势。技术研发方面，公司始终将技术创新作为保持其核心竞争力的重要方面。 公司自主开发了国产首套聚酯线绳橡胶 V 带生产装备，率先在国内同行中实现橡胶 V 带的聚酯化、
43、线绳化等。研发组织架构设置方面，公司设有三力士传动技术研究院。该研究院作为“省级企业技术研究中心” ，主持并参与修改一般传动用普通 V 带等7 项国家标准或行业标准。截至 2020 年末，公司共获得 68 项专利。其中，17项发明专利，51 项国家实用新型专利。公司研发创新主要集中于全自动化生产设备和新产品的研发创新。2020 年，公司研发投入 0.35 亿元，占营业收入的 3.89%。 品牌方面，经过多年的市场开拓和培育，该公司的“三力士”品牌已经成为国内传动带行业知名品牌，在国内外传动带市场上建立起了较好的声誉，拥有较稳定的客户群。 根据中国橡胶工业协会胶管胶带分会统计数据， 公司的 “三
44、力士”商标、 “三力士及图形”商标、 “三力士 SANLUX 及图形”商标的品牌系列产品覆盖全国，其产量、销量、市场占有率等经济指标位居同行业第一。 跟踪期内，该公司全资子公司浙江凤颐创业投资有限公司（简称“凤颐创投” ）与浙江物产中大鸿泰投资管理有限公司（以下简称“中大鸿泰” ）签署合伙协议，凤颐创投为衢州杉虎投资合伙企业（有限合伙） （简称“杉虎投资” ） 11 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 的有限合伙人认缴出资 15,000 万元，中大鸿泰作为普通合伙人认缴出资 100万元。2截至 2021 年 3 月末，杉虎投资实缴出资额为 15,100 万元，各方出资额
45、均已缴付。2020 年 12 月， 杉虎投资通过非公开发行认购中信建投（股票代码：601066）4,260,153 股普通股股票，认购价为每股 35.21 元，限售期 6 个月，合计支付认购款 1.50 亿元。 截至 2021 年 3 月末， 杉虎投资不存在其他投资情况。公司于 2020 年 12 月将杉虎投资纳入合并报表范围。 （1） 主业运营状况/竞争地位 图表 7. 公司核心业务收入及变化情况 主导产品或服务 2018 年度 2019 年度 2020 年度 2021 年 第一季度 2020 年 第一季度 营业收入合计（亿元） 9.19 9.46 9.00 1.70 1.53 其中：橡胶
46、V 带（亿元） 8.14 7.88 8.00 1.53 1.35 在营业收入中所占比重（%） 88.51 83.30 88.82 90.02 88.57 毛利率 32.26 35.08 39.03 36.30 32.69 其中：橡胶 V 带 34.30 38.50 41.30 37.39 37.82 资料来源：三力士 20182020 年，该公司营业收入分别为 9.19 亿元、9.46 亿元和 9.00 亿元，综合毛利率分别为 32.26%、35.08%和 39.03%。公司营业收入主要来源于橡胶V 带业务，2020 年占营业收入的比重为 88.82%。其他业务为公司下属西双版纳路博橡胶有限公
47、司（简称“路博橡胶”）销售橡胶所产生的收入。2020 年营业收入下滑主要系公司出售浙江环能传动科技有限公司（简称“环能科技”） ，其销售输送带所产生的收入不再纳入公司合并报表范围所致。 2020 年该公司橡胶 V 带实现收入 8.00 亿元，同比增长 1.48%，主要系下游需求回暖及原材料橡胶价格走强，销量和销售价格均有所上升所致。橡胶 V带的销售价格会根据原材料价格有所波动，但存在一定的滞后性。同期橡胶 V带的毛利率 41.30%，较上年增加 2.80 个百分点，一方面系公司销售价格调整滞后于原材料价格的下跌，另一方面系公司销售产品结构变化，高品质的橡胶V 带销量较多。 2021 年第一季度
48、， 橡胶 V 带仍为该公司最主要的收入来源， 贡献收入 1.53亿元，占营业收入的 90.02%。公司综合毛利率为 36.30%，其中橡胶 V 带毛利率为 37.39%，较 2020 年小幅下降，一方面系原材料价格大幅增长，但公司橡胶 V 带价格涨幅有所滞后，毛利空间收窄；另一方面系公司销售的产品主要为普通 V 带，毛利率较低。 A. 生产 该公司主要经营主体为公司本部，主要产品包括工业 V 带、农业 V 带、 2 衢州杉虎利润分配、亏损分担方式如下：合伙企业的利润，按各合伙人的实际出资比例分配。合伙企业的亏损，由各合伙人按实际出资比例承担。当合伙企业财产不足清偿企业债务时，普通合伙人对合伙企
49、业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资为限对合伙企业债务承担责任。 12 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 汽车 V 带和工业同步带等。近年来，公司橡胶 V 带产能稳定，2020 年实际产能为 3.60 亿 Am/年。公司采取以销定产的生产模式，受全球疫情影响，2020年产能利用率为 86.30%，较上年减少 6.38 个百分点。2021 年第一季度，公司产能利用率为 80.00%，产能利用率偏低主要受春节假期影响，开工不足所致。 图表 8. 该公司橡胶 V 带产能及产量情况（单位：万 Am，%） 项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
50、第一季度 实际产能3 36,000.00 36,000.00 36,000.00 9,000 产量 33,970.22 33,365.93 31,068.49 7,200 产能利用率 94.36 92.68 86.30 80.00 注：根据三力士提供的数据绘制 该公司已通过 ISO/TS16949：2009 和 ISO14001：2004 质量管理体系认证，建立了产品质量控制制度。 公司严格按质量管理体系对内部生产及各项运作进行控制，各项标准已在日常经营中得到严格执行，体系指标运行良好。 该公司生产过程中产生一定的废气（包括粉尘） 、废水和废渣，公司为此建立了严格的污染物排放标准，并已取得环保