《物流行业深度研究报告：万亿快运市场的“三国杀”.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《物流行业深度研究报告：万亿快运市场的“三国杀”.docx（74页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、物流行业深度研究报告：万亿快运市场的“三国杀”一、如何看待零担快运这门生意？万亿规模市场正处变革机遇期（一）零担快运：万亿规模市场1、市场特征：介于快递与整车市场之间1）我国公路货运市场按照重量可划分为三种运输方式：a）整车，或 FTL：约 3.8 万亿市场一般指为重量大于 3 吨的货物进行点到点的运输服务；即托运人通过整车装运方式，通 过干线运输，直接将货物从出发地运输到目的地。 根据满帮集团招股书披露，2020 年整车货运市场规模约 3.76 万亿人民币，占整个公路货 运市场的 61%。b）快递：约 1 万亿市场通常指为单票重量小于 30KG 的包裹提供门到门的服务，随着行业发展，重量的界
2、限或 降至 20KG 甚至 10KG 以内范围； 2020 年快递行业收入约 8800 亿人民币。（2021 年快递行业收入突破 1 万亿）c）零担，或 LTL：约 1.6 万亿市场以更灵活的方式运输单票重量30KG-3T的货物，托运人所托运的货物不足以装满一整车， 通过多个托运人拼车的方式将货物凑满一整车进行运输。零担货运覆盖范围较广，又可 以根据重量进一步划分为重货包裹、小票零担和大票零担。根据满帮集团招股书披露，零担货运的市场规模约 1.57 万亿人民币，占整个公路货运市 场的 25%。 其中：小票零担货物重量在 30 公斤至 500 公斤之间，市场规模约 0.46 万亿人民币；大 票零
3、担货物重量在 500 公斤至 3 吨之间，市场规模约 1.11 万亿人民币。根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的研究，中国已经是全球最大的零担市场，按收入计， 2020 年已经是美国零担市场的 5 倍。 近年国内经济增速换挡和结构性变化，零担货运市场的增速同步放缓，低于由电商消费 带动的快递市场增速，但艾瑞咨询预计 2021-2025 年，国内零担货运市场规模复合增速 仍可达到 6.5%。2）零担快运与快递、整车之间的差异更多体现在服务模式及运输流程方面a）零担 Vs 整车：配载+复杂流程零担运输：是指不符合整车运输条件将若干件复合体积、重量和包装规定的货物组合拼 装成整车，并对每件货物分别按重量
4、或体积计算运费的货物运输方式。当客户需要运送 的货物不足一车，承运企业会把运往一个地方的多家客户的货物，通过配载的手段凑满一车，到达后再进行分发。 整车运输：货主单次托运的货物重量较大或由于性质、体积、形状等其他原因（不包含 生鲜、危化品等），无法与其他货物共用同一车辆，需要单独车辆运输。因此在运输流程方面： 整车运输以点到点服务为主，流程较为简单； 零担运输则与快递相似，包括了集货、分配、搬运、中转、卸下、分散等一系列操作， 在快递企业进入零担行业之前，零担以点对点服务为主，需要客户自行将货物运送至收 货点或从取货点取回。目前多数零担头部企业能实现门到门服务。b）零担 Vs 快递：B 端业务
5、为主，规模效应相对弱相较于快递，零担运输服务对象以制造业、流通业企业客户、B2B 渠道为主，包括遍布 国内的主要商业和工业领域的制造商、分销商及零售商等 B 端客户的货运需求。对产品 时效性要求一般，C 端消费者接触机会较少，品牌效应相对一般； 同时由于货物重量更大、形态各异，零担运输产品的标准化程度更低，计费方式更复杂， 中转分拨环节的操作自动化难度更高，因此规模效应相对快递要弱。2、零担快运市场的参与者：全网与区域网、直营与加盟共存1）根据运输网络划分，可分为全网型、区域型和专线型三种模式全网型企业：网络能够覆盖全国大部分地区，在国内各处设立网点和分拨中心，运输流 程与全网型快递相近，对资
6、金实力、信息化、路由设计、综合运输能力要求较高，以跨 省长途为主。代表企业有顺丰、德邦、安能、天地华宇等。区域型企业：在部分区域或省内布局网络，一般仅服务省内批发市场的客户，省内货源 占比超过 90%。代表企业有河南宇鑫物流、山东宇佳物流、长通物流等。专线型企业：仅运营特定线路或特定城市之间的长途大票货运，一般无需分拨，点对点 直达，服务对象主要为合同物流客户，服务制造业入场或者成品的一级流通，按吨方计 费。专线型零担门槛较低，主要由大量中小型物流企业参与。根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的报告，认为：全网型快运网络模式相较于区域货运网络及专线运营商效率更高，预计 2020-30 年，将会明显领
7、先于市场增速，其中预计 2020-25 年增速超过 28%，2025-30 年预期增速超过 21%。以终端客户支出计，2020 年国 内全网型零担货运企业市占率为 6.1%，而预计到 2025 年会升至 15.7%。2）根据运营管理模式划分，可分为直营和加盟模式。直营代表为顺丰快运、德邦等；加盟模式代表企业主要包括安能物流、中通快运、百世 快运等。 艾瑞咨询预计货运合作商模式（加盟模式）下的全网型快运企业货量会保持领先增速， 2020 年加盟模式快运网络货运量占比 69%，预计到 25 年会达到 79%。3、发展历史：民营企业伴随时代发展而生，行业竞争激烈20 世纪 90 年代以前，我国公路零
8、担货运受到严格管制，属于国有网络阶段。国有运输 企业按照“三统一”的模式（统一分配货运、统一运输价格、统一调度运力）进行计划 组织生产，货源也主要来自大型国有企业。在政府主导下，通过大规模的零担货运站建 设及区域间运输企业联营合作，在全国逐步形成了省际、市际、市县、县际、县域五级 零担货运网络。我国民营零担市场起步于 90 年代初，我们将其大致划分为四个发展阶段：1）萌芽期（90 年代初-2005 年）：区域性专线和民营零担企业快速发展。80 年代公路货运改革打破国营企业垄断地位，运输市场经营主体增多，但行业发展初期 散乱，运输时效和品质无法保证。民营和个体经济大量涌现，许多中小型零担货运经营
9、 者凭借机制灵活、服务到位、价格合理等优势获得快速发展。最具代表性的有来自东北 佳木斯的货运商帮和义乌“专线运输”企业。在此期间，佳吉快运、华宇物流、佳宇物流、通成物流先后成立，成为零担行业重要的 物流力量。凭借先发优势，华宇物流在 2005 年实现超过 20 亿元营业收入，超过 1000 个 网点，成为国内第一家具有全国覆盖能力的零担物流企业。佳吉、佳宇、通成物流营业 收入均超过亿元。 2000 年德邦物流正式成立，开展汽运业务。2003 年由于业务发展方向的分歧，德邦部分 人员出走创立新邦物流。2）开放期（2006 年-2012 年前后）：物流对外开放，市场竞争进一步加剧。2005 年，中
10、国正式对外开放物流行业，国外物流企业携带资金、技术和经验进入市场， 试图通过并购迅速拓展国内市场。国内民营零担物流企业面临内外困境加剧的局面。一 方面外部货源分散、竞争日趋激烈，制造业和商贸企业货运服务需求向高质量、高时效、 低成本等更高要求转变，另一方面由于经历高速粗放发展，内部管理不当等问题，导致 收入增长停滞，经营利润下滑。国外物流企业先后收购大田物流、华宇物流、佳宇物流、通成物流，早期部分头部民营 零担企业退出历史舞台。 同一时期，德邦物流通过招聘高校管培生、聘请顶级咨询机构梳理内部运营管理制度等 方式应对市场和外资企业冲击，提升自身竞争力，2010 年德邦完成 A 轮融资，借助资本
11、力量，营业收入突破 26 亿元，成为新的行业第一。3）资本助力期（2012 年至 19 年）：全国网络型企业逐步走上舞台，资本助推加盟、联 盟、快递、快运互相渗透。随着市场竞争环境的加剧和运输服务品质要求的提升，全国网络型快运企业逐步走上舞 台，而中小型零担专线企业开始谋求转型发展，无论是加盟、还是联盟。 另一方面，资本开始助推相互渗透。 快递企业凭借网络基础向重货领域延伸。2012 年起百世、顺丰、中通、韵达等一线快递 企业纷纷开始通过并购、自建等方式布局零担业务。快运企业也在尝试在快递行业进行试水。2010 年安能物流，通过“中心直营，网点加盟” 的模式高速发展，同年德邦进入大件快递领域，
12、但经历了三年调整期，2016 年安能在货运量和网点数量均超越德邦，成为行业第一。随后安能宣布投入 20 亿元进入快递领域， 进入三年亏损期后回归主业。联盟模式开始出现：2015 年六大区域零担物流商联合成立壹米滴答，以联盟模式组建全 国网络，仅三年时间一举夺得当年零担货运量行业排名第一。同期北京、上海、浙江等 地区也成立了多家中小物流企业联盟。4）市场进入加速整合期（2020 年起）：需求倒逼行业变革，龙头集中趋势已经出现此前报告，我们分析需求端的变化在倒逼快运行业改革，主要包括： 其一、上游制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中； 其二、线上大件物品消费渗透率提升推动电商包裹、大件快递细分
13、市场增速显著提升； 其三、柔性供应链，包括 C2M 以及订单碎片化的趋势，驱动整车运输零担化。 这样的趋势下，对零担快运企业提出了更高的要求，我们观察并认为行业龙头集中趋势 已经出现并预计会加速。从国内民营零担市场的发展历程中，我们可以看到在发展初期，行业先发者并没有占据 明显的先发优势从而提高竞争门槛和壁垒，反而容易受制于企业家在运营管理、市场拓 展、战略决策等方面所遇到的瓶颈。 由于中国幅员辽阔，城市等级纵深，制造业和商业货运需求分散且复杂，极易培育出一 定规模的区域性货运物流企业，使得行业相对分散。 但我们观察行业发展至今，无论从运营组织，还是需求端的倒逼，行业变革已经势在必 行。（二）
14、我们认为：行业正处于重要变革机遇期1、需求端驱动因素变化推动行业整合加速我们在深度研究我们看好的 ToB 供应链业务是怎样一门生意中，从供应链业务的需 求分析，客户在面对渠道、产品、品牌变化下产生多元化的需求对供应链体系从生产到 分销端均提出了更高要求，包括生产端，快速反应+成本压力使供应链效率提升成重要课 题，分销端，零售环境正在变化，提出更高的供应链组织要求等。ToB 供应链的升级也恰恰催生对零担快运的服务需求升级，因此我们认为需求端的驱动 因素变化使得行业内头部玩家面临重要的发展机遇，具体而言： 其一制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中，全国型网络需求显著提升； 其二制造商追求及时生
15、产及柔性供应链体系，C2M 以及订单碎片化的趋势，驱动整车运 输零担化； 其三全渠道分销环境变革以及 B2C 线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市 场增速显著提升。1）制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中早期分散及粗放的运输需求推动了零担区域性、专线企业的蓬勃发展并以价格为主要竞 争手段，因当时我国产业集中度处于较低水平。 进入 21 世纪，随着改革开放程度推进，工业企业技术水平的提高，部分制造业行业集中 度有了显著提升。根据国家统计局数据显示，以医药、食品、家具、通用设备、专业设备、计算机电子设 备制造业为代表，中大型企业利润总额占全行业利润总额占比呈显著提高，分别由 2000
16、年的 66.5%、48.1%、19.4%、43.8%、37.6%、65.9%提升至 2020 年的 80.5%、71.1%、61.2%、 62.9%、65.3%、86.5%。 企业集中度的提升，同时其客户全国化的特征，需要网络型快运公司的一站式服务，从 而有望带动货运需求集中度的提升。2）制造商追求及时生产及柔性供应链体系，C2M 以及订单碎片化的趋势，驱动整车运 输零担化随着部分产品供应链模式逐步由大规模批量生产转为柔性化生产，尤其是 C2M（Customer to Manufacturer）等新型商业模式的出现，生产厂商需要应对终端平台/用户多 SKU、小 批量、多批次的生产需求和加快库存
17、周转的管理需求。物流环节也需要更加灵活、高频， 以往强计划性、大批量的整车运输在逐步转化成更碎片化的零担货运模式。同时也影响 了传统的专线市场、区域市场的货源组织。以 C2M 模式为例，与传统“先销后产”模式相比，去掉了中间经销、代理等渠道环节， 以往在工厂、一二级批发商之间需要进行大规模整车运输的需求，转化为工厂直链平台/ 消费者的大件物流/零担运输需求。2019 年起，以阿里巴巴、京东、拼多多为代表的传统 电商平台陆续开始布局 C2M 模式。3）全渠道分销环境变革以及线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场增速显 著提升。电商平台的高速发展叠加居民消费升级的需求，以家电、家居建材等为
18、代表的消费品线 上化程度逐步提高，带动电商大件运输需求的快速提升。电商大件/重货物流的概念较为 模糊，目前行业内泛指 30-100KG 的大件包裹，涵盖一部分快递和小票零担产品，电商 大件/重货一般具有产品附加值较高、体积较大、标准化程度低等特点，操作流程难度较 快递更大，自动化程度更低，但由于时效要求和末端入户装配等附加需求，运价显著高 于普通零担和整车运输。根据 2020 年天猫“双十一”数据，共有 102 个家具、家电品牌成交额破亿，占“亿元俱 乐部”品牌总数比例接近 30%，消费者对大件产品的线上化模式接受度不断提高。 家电市场：根据全国家用电器工业信息中心数据显示，2019 年家电网
19、购规模达到 6987 亿元，2019-2021 年网购渗透率从 36%左右升至超过 47%。 家居建材市场：2018 年家居建材电商市场规模达到 3780 亿元，网购渗透率达到 8.6%， 虽然线上化程度不及家电产品，但整体市场空间广阔，2018 年约有 4.4 万亿规模。随着电商大件市场规模的增长，各家零担货运企业纷纷针对该市场启动应对策略，抢夺 增量的市场份额。 百世快运于 2019 年 3 月在全国网络大会上提出“ALL IN 电商”的发展战略，重量主要 集中在 10-70 公斤； 安能物流推出 Mini 电商小件/大件产品，主打 10-70 公斤段； 德邦物流聚焦 3-60 公斤大件快
20、递，免费包接包送； 顺丰速运推出 20-100 公斤重货包裹，免费送货入户； 壹米滴答推出“壹米小件+滴答到门”产品组合，分别覆盖 5-70 公斤，70-150 公斤产品。我们认为前述三种需求变化对应了零担快运的三种需要适配的能力特征： 全国网络：制造业集中，而制造业客户全国化，需要网络型快运公司的一站式服务； 重货+服务：大件线上渗透率提升，快递不能满足于其重量，整车不能满足其货量，同时 对快运的上门、入户、安装、货损率有了新要求； 拼载+科技：C2M 模式下，如何通过科技手段将车辆货物合理配载，如何优化运营线路以及及时响应客户订单。在这样的过程中，一方面催生了如电商大件的新增需求，而更重要
21、是的从供给端也在挤 压传统区域批发市场、专业市场等空间，导致区域零担和专线玩家的需求受到了明显冲 击，货量不充沛的情况下难以保障发车频次；电商件的时效要求及网络覆盖密度高于传 统零担市场，科技投入在分拣和转运处理能力的效率上，中小物流玩家更为吃力。2、龙头企业集中度提升，国内市场整合进行时观察现象：零担货运龙头企业集中度在提升尽管目前国内零担货运行业竞争格局分散，CR10 不到 5%，但观察近五年以来市场集中 度呈持续提升趋势。 2015-2020 年 CR5、CR10、CR25 分别从 1.8%、2.4%、3.1%提升至 3.4%、4.4%、5.3%。根据运联传媒发布的零担 30 强榜单，头
22、部 10 强企业的相对集中度显著提升。 收入看：2016-2020 年头部 10 强企业的总收入从 348.4 亿元提升至 663.2 亿元，年复合增 速达到 17.4%，超越行业整体增速。头部 10 强总企业收入占 30 强企业总营收的 67.5% 提升至 81.4%，提升幅度接近 14 个百分点。 货量看：2017-2020 年货量前 10 强总量从 4694 万吨提升至 7327 万吨，年复合增速达到 16%。提升模式 1：直营企业通过加盟补充网络，快速扩张。全网直营企业通过加盟模式扩张。加盟模式有利于迅速进行轻资产扩张，抢占市场份额。 截至 2021 年上半年，直营模式的德邦拥有直营网
23、点 7,285 个，合伙模式网点 23,201 个； 天地华宇拥有 2500+个服务网点；跨越速运网点 3000 个；顺丰快运（直营+加盟）拥有 12000 个网点，低于纯加盟模式下的安能物流（29,000+个网点）。2015 年前后，直营模式零担企业纷纷选择引入加盟模式进行网络扩张。a）德邦：2015 年推出事业合伙人计划，但占比低，预计仅为直营的补充。 德邦坚持直营为主，在 2015 年 9 月正式启动事业合伙人计划：目的是为更加有效地覆盖 业务区域，实现运输网络的广泛延伸，并有效降低公司新设网点的成本。主要针对网络 覆盖相对薄弱的地区，邀请具备物流配送能力的个人或商户作为快运或快递业务的
24、事业 合伙人，与公司直营网点良性互补与共同合作。2021 年上半年公司共有 30,486 个服务网点，事业合伙人一级网点共 2,668 个，其余合 作服务网点 20,533 个。事业合伙人收入占公司全年营收比例为 3.7%。公司按照直营管 理模式对网点合伙人进行管理。观察其事业合伙人无论从网点还是收入占比均较低，我 们认为仅为直营的补充。b）顺丰快运：2018 年正式组建顺心捷达，以加盟制模式主打快运基础市场，扩张迅猛。 截至 2021 年 6 月，顺丰快运拥有 12,000 个网点，绝大部分为顺心捷达旗下。根据顺心 捷达官网数据，仅通过短短两年时间，2020 年 8 月其网点数量已经突破万家
25、。提升模式 2：加盟模式企业迅速起网，货量高速增长加盟模式快运企业虽起步时间晚，但货量增长迅速，其中以安能物流（下文详述）、中 通快运、百世快运为代表。 中通快运：成立于 2016 年，根据运联传媒数据，次年收入规模就达到 15.6 亿元，进入 零担快运收入排名前 20，2019 年货运量达到 465 万吨，进入零担货运企业货量排名前 10，并超越德邦快运。百世快运：2012 年收购全际通后成立，作为百世集团综合物流的业务板块之一。2015 年， 百世快运收入规模已经进入行业前 20，2017 年百世快运货量规模已经达到 432 万吨，已 进入零担货运企业货量规模排名第五，2018 年货量规模
26、超越德邦快运，成为行业第四， 2020 年百世快运货量 839 万吨，收入 51.6 亿元，规模位列行业前五。提升模式 3：区域型企业通过联盟合营模式聚散为整：壹米滴答是代表。大部分区域型零担企业仅在部分区域或省内布局网络，服务省内客户为主，货源较为局 限。为解决发展瓶颈问题（包含市场、资本、品牌、信息化能力等），区域联盟模式营 运而生，通过干线连接各个地区的“小霸王”，形成一张既能满足区域内又能覆盖全网 的运输网络，壹米滴答是该模式的代表。壹米滴答成立于 2015 年 3 月，由四川金桥、山东奔腾、湖北大道、东北金正、山西三毛、 陕西卓昊六家企业联盟而成。壹米滴答以区域联盟起步，把各自独立的
27、省内网络“B 网” 进一步向外扩张并结合自建，形成全国性快运网络的“A 网”，最终形成 A、B 两网融 合。壹米滴答通过统一品牌、统一产品、统一系统、统一结算、统一管理保证平台提供 稳定的高质量服务。截至 2021 年 8 月，壹米滴答网络覆盖全国 31 个省份。拥有近 15000 家网点、2000 多条干线、一二级城市覆盖率 100%、区县级覆盖率 96.7%。根据运联传媒数据，壹米滴答营业收入从2016年的25.8亿元增长至2019年的75.5亿元， 复合增速达到 43%，货运量从 2017 年的 828 万吨增长至 2019 年 1015 万吨，19 年货量 排名行业第一。 2021 年
28、 9 月，汇森速运收购壹米滴答，双方形成战略投资合作。推出加盟模式的“汇霖 大货网”，专注大票零担市场。3、美国经验看：快运市场有望通过整合实现集中度提升1）中美市场集中度差异显著：美国市场 CR10 占据 7 成以上份额。从 2016-2020 年来看，美国零担市场平均 CR 5、CR 10、CR 25 分别达到 43%、72%、91%， 2000 年美国 CR10 为 55%（按照收入计算），意味着 2000 年后美国集中度出现了持续提 升，其中联邦快递以 17.5%的份额位居头名。反观我国零担行业 CR10 占比不到 5%，市场呈现高度分散。国内零担市场的分散主要由于其产品特性决定，从业
29、行业门槛较低，尤其对于区域及专线型企业而言。众多个体物 流商或车主可以凭借绑定 1-2 个地方企业获得一定的合同订单经营特定线路。此外，零 担货运主要连接服务 B 端客户，相较于快递对于服务质量（时效性、货损率等）的要求 较低，中小型物流商能够在低价市场生存。2）美国市场经过不断并购重组提升集中度。19 世纪 80 年代，美国政府出台公路运输解禁法案标志着 30 年代起对公路运输费率 的管制时代结束，随后市场孕育了几大头部零担物流企业。2000 年前后美国零担市场经 历了几次较大的并购整合，市场集中度迅速提升。国内零担市场相较于高度集中的快递市场及美国零担货运市场，还有很大的提升空间。 随着需
30、求端市场环境的变化，对行业参与者的服务能力要求迅速提升。众多中小型企业 由于资金、规模实力限制，地域覆盖范围有限，科技和数字化能力不足，服务品质良莠 不齐，缺乏高效提供综合物流及分层物流服务的能力，难以满足终端客户多变的需求。 需求端变化有望为行业整合带来重要机遇。二、国际比较看，快运业务可以实现相对可观的利润率水平（一）对比美国企业，我国快运企业货量规模可观但利润水平差距较大1、货量规模：我国代表性企业规模可观2020 年，美国收入排名第一的联邦快递快运业务（Fedex Freight）完成货运量约 1300 万 吨，排名第二的 ODFL 完成 877 万吨（受疫情影响，美国零担企业货量规模
31、均有所下滑）， YRC Worldwide 完成货运量 1259 万吨； 根据各公司公告及运联传媒统计，我国快运龙头企业中，顺丰快运（含顺心捷达）与安 能物流均突破了千万吨体量，壹米滴答完成 950 万吨，百世快运完成 838 万吨，德邦快 运业务约 463 万吨。 从货量而言，我国代表性零担企业与美国零担头部公司中处于规模上游。2、收入规模和利润水平与美国企业相比差距较大收入规模：我国代表性企业相对落后。2020 年，Fdx Freight 收入约 476 亿，YRCW 收入约 302 亿元，ODFL 收入 269 亿元，ARCB 收入 197 亿元（受疫情影响，美国零担企业收入整体均有所下
32、滑）；而我国零担收入规 模第一的顺丰快运业务（含顺心捷达）收入 185 亿元，直营模式的德邦快运业务收入仅 100 亿。 从收入规模看，我国代表性零担企业（不含加盟制）与美国零担头部公司相比处于相对 靠后水平。盈利水平：我国企业利润率水平差距较大。 2020 年，ODFL 营业利润 60.8 亿，净利润 45.12 亿元，营业利润率 22.6%，净利率 16.8%； 联邦快递快运业务营业利润 38.9 亿，营业利润率 8.2%； ArcBest 营业利润 6.6 亿元，净利润 4.8 亿元，营业利润率 3.3%，净利润率 2.4%；国内企业中，同为直营模式的德邦股份整体（包含快运与快递业务）营
33、业利润 7.1 亿、 亿元，净利润 5.7 亿元，营业利润率及净利率分别为 2.6%及 2.1%（预计德邦快运利润率 或高于整体水平）。 根据顺丰集团年报披露的分部报表，2020 年顺丰快运分部亏损 9.1 亿元，净亏损率 4.1%， 因双网处于快速增长期，尚未盈利。从历年数据来看， 营业利润率：近 5 年（2016-2020 年）德邦股份平均营业利润率为 2.7%，ODFL 平均营 业利润率为 19.2%，SAIA 为 8.0%，FedEx Freight 为 7.3%； 净利率：近五年德邦股份平均净利率为 2.3%，ODFL 平均净利率达到 14.1%，SAIA 平 均净利率达到 6.1%
34、。 整体看，美国头部零担企业的盈利水平显著高于我国直营制零担公司，且头部三家企业 利润率处于抬升趋势。（二）成本端：我国企业具备人工红利基础，人均效能存在进一步提升空间1、成本结构差异：美国人工成本占比较高，国内运输成本占比较低。零担运输的成本结构一般包含人工薪酬、外购运费、燃油费用、折旧摊销等。基于中美 成本费用核算存在科目口径差异，我们用成本占收入比重来衡量。 观察美国头部零担企业 2013-2020 年平均成本结构：人工+运费+折旧摊销合计占收入平 均比重的 83.3%，ODFL 与 Fdx Freight 较低，为 73%左右（因此利润率较高）。其中：人工成本占收入比重最大，平均占 5
35、3.3%。 除 Fdx Freight 人工成本占收入比重不到 50%外（预计为 FedEx 集团内部有一定协同效应）， 其他代表性企业均超过 50%，YRCW 接近 60%； 外购运费及燃油成本占收入比重平均 25.3%，低者如 ODFL 占比 15.6%，高者如 YRCW、 SAIA 均超过 30%左右； 折旧摊销成本普遍占比 5%左右。我国代表性企业：2013-2020 年德邦股份人工+运费+折旧摊销合计占收入比重的 71.8%， 低于美国平均水平。其中人工成本同样为第一大比重，占收入比为 38.2%，低于美国平 均水平 10+pct，运费及燃油占比 30.0%，高于美国平均水平 5 p
36、ct，折旧摊销占比 3.6%。 （因顺丰快运尚未有细项数据，作为参考，我们观察顺丰控股全业务口径下，2020 年人 工成本占收入比 43.3%，运力成本占比 26.9%） 可以直观看到我国代表性企业人工成本占收入比低于美国企业，但运输成本占比偏高。2、人工成本：我国企业具备人工红利基础，但人均效能仍有较大提升空间。我们观察国内公司人工成本占收入比要显著低于美国代表企业约 10 个百分点，主要系一 方面美国市场拥有相对更高的制度成本，另一方面国内劳动力成本相对较低。美国市场有相对更高的制度成本：美国政府给予卡车司机全面的劳动保护制度和准入门 槛，包括卡车司机工会及联邦汽车运输安全管理局指定一系列
37、政策。美国联邦汽车运输 安全局（Federal Motor Carrier Safety Administration，FMCSA）规定了卡车司机的服务时 间限制：例如，连续 7 天内不能工作超过 60 小时，以及连续 8 天内工作不能超过 70 小 时；司机工作超过 8 小时必须休息 30 分钟等要求；并通过电子追踪设备自动记录严格监 控工作时间。由此使得美国卡车司机的效能提升会受到一定限制。国内劳动力成本相对较低。 我们测算德邦 2020 年人均薪酬成本 14.8 万元，而 Fdx Freight 约 7.8 万美元，ODFL 等公 司达到 10.4 万美元。而在美国市场中，FedEx F
38、reight 在头部零担企业中人工成本占比最 低，人均薪酬也最低，我们分析认为部分或得益于其中后台人力运营资源与集团快递业 务共享，具备一定协同效应。我国零担企业人工效能存在提升空间。 从员工人数看：我国企业显著多于美国公司。2020 年末，德邦拥有 7.9 万人（快运与快 递整体），而美国最大零担企业联邦快递快运部分 4.4 万人，YRCW 约 3 万人，ODFL 仅约 2 万人。人均货量角度（货运量/员工人数）：我国企业明显低于美国公司。 我们以该指标衡量单个员工可支撑年度货量，以反应剔除价格因素影响的运营效率。简 单假设德邦快运业务的人数占其总人数 40%（按照快运收入占总收入占比），2
39、020 年， 德邦快运人均可支撑货运量仅 146 吨，是联邦快递的 50%，ODFL 的 33%左右，人均运 营效率仍有较大提升空间。3、运输成本：我国企业成本管控具备一定的竞争力从车辆运营效率方面，根据贝恩咨询与 G7 物流的联合报告，国内公路货运车辆平均行 驶里程、日均运行时间、车辆装载率均低于欧美发达国家平均水平。 但从中美零担龙头企业的比较中，可以发现： 从运费占收入比重来看，德邦处于美国零担龙头企业中的中游，仅落后于联邦，ARCB 和 ODFL（显著领先）。进一步比较单吨运费及燃油成本。2020 年德邦快运业务单吨运费成本不到 600 元（2019 年约 676 元），与联邦快递快运
40、部分相仿，仅落后于 ODFL，我们认为这反应了我国企 业在运输环节的管控实际上具备一定的竞争力。 （注：德邦快运燃油成本，以快运业务成本乘以整体成本占比测算）观察联邦快递快运业务的成本构成中，人工占收入比重在美国头部企业中最低，而运费 占收入比同样低于均值，我们认为其背后存在快递与快运业务的协同效应。（三）收入端：产业结构升级有望带动服务分层及收费水平提升1、单价差异：我国零担企业定价仅为美国 4-7 成，议价能力相对较弱单吨收入看： 美国代表性企业：ARCB 单价最高，超过 5000 元/吨，UPS Freight 约 4000 元/吨，ODFL 和 FDX Freight 在 3000 元
41、/吨左右，YRCW 和 SAIA 在 2500 元/吨左右。我国代表性公司： 提供相对高端快运产品的顺丰快运（直营部分）以及德邦快运业务测算其单吨收入在 2100 元-2500 元，相当于美国头部企业单价的 7 成左右。 针对中低端市场提供服务的加盟制零担企业安能物流、百世快运其总部单吨收入在 600-700 元/吨左右，根据加盟制企业核算规则，总部收入占全链条收入的比例约为 50-60%， 还原后单吨收入仅在 1100-1200 元/吨左右，相当于美国头部企业单价的 4-5 成。 但相比较于中美高端快递票均价格几乎是 6-7 倍的价差，快运业务的价差相对较小。从价格趋势看：近年来美国零担公司
42、价格呈现持续上行。 按美元计算，近五年 SAIA 单价复合增速 6.3%，ODFL 增速 5.0%，Fdx Freight 复合增速 4.2%，UPS Freight 及 ARCB 复合增速 4%左右，且基本呈现加速上行趋势。 UPS Freight 自 2010 年起单价持续提升，除 FDX Freight 波动外，其余企业基本属于持续 提价（2020 年由于疫情影响，部分企业单价略有下降）。 我国零担企业中德邦快运、百世快运近年单价则呈下降趋势。2、产品定价：美国企业通过时效+服务分层以及优质服务带来溢价与快递服务相似，我们观察美国头部零担企业基本都根据运输时效和服务标准对零担产 品进行区
43、分和定价，大致可包括标准产品、加急与保证时效三类。通过提供分层服务满 足不同溢价支付能力的客户需求，从而提高单位均价。1）FedEx Freight：优先、经济、直送。FedEx Freight Priority 保证时效和服务品质，价 格相对较高；FedEx Freight Economy 提供成本节约优先的零担服务；2019 年推出 FedEx Freight Direct，可以将重货送上门，满足不断增长的电商市场需求。2）ODFL：标准与加急。标准：OD 国内运输覆盖全国各个区域内、全国各区域间零担 运输；OD 国际运输在北美区域直接提供发往阿拉斯加，夏威夷，加拿大，墨西哥和波多黎各的运
44、输服务，北美以外通过战略合作伙伴提供全球范围内的货运代理服务。加急运 输：提供保证时效范围（同天、隔天、其他定制时间）的全国运输服务；此外，ODFL 还提供货运/供应链管理、搬家等服务。3）ArcBest：标准、加急和保证时效三种类型的零担运输服务。ABF Freight 还拥有区域 网络，与全国网络协同满足美国大部分地区客户的第二天和第二天货物交付需求。4）YRCW：标准+保证时效+加速+限时。其中 Time-Critical 适用于加急和对时效最敏感 的专门货物，包括在北美任何地方通过陆运或空运进行紧急交付，提供 100的按时保 证。5）SAIA：标准、加急和保证时效服务。对于保证时效的运
45、输服务，根据 12 点、17 点两 个提货时间，分别加收 30%、20%的运费。保证服务品质是产生溢价的关键。我们根据各公司索赔和应计保险费用（反映公司对货 物损坏、人工赔偿等费用的估计）占当期营收的比率测算各零担企业的货损率。可以发 现定价较高的 ABF Freight、ODFL 等公司，2013-20 年平均货损率分别为 1.23%、1.46%， 显著低于定价较低的 SAIA Freight、YRCW，后二者平均货损率分别为 2.45%、2.44%。 2020 年 ABF 及 ODFL 货损率分别为 1.6%及 1.1%，SAIA、YRCW 分别为 2.7%、2.4%根据市场调查公司 Ma
46、stioCompany 的年度调查，ODFL 凭借 99%以上的准时率和货物 低损耗记录连续十年被评选为 25 家美国全国性零担服务商的第一名，包括“无损交付的 货物”，“承诺交付的货物”，“承诺交付的货物”和“客户服务人员及时响应需求” 等。 我们观察 15-20 年前述公司也在努力降低货损率，结合前述我们观察单吨收入不断提升， 预计货损率的下行也是驱动因素之一，即市场愿意为更好地服务付出更高的价格。3、产业结构及发展阶段差异是价差的重要原因零担货运服务作为工商业活动的衍生，受到经济发展阶段及产业结构调整所影响。 20 世纪 70 年代以来，美国发生了深刻的产业转型，传统制造业对美国 GDP
47、 的贡献逐步 降低，金融服务、专业技术服务、医疗、信息产业、通信产业（80 年代开始）的贡献持 续提升。信息技术产业和第三产业成为美国经济增长的主要驱动力，生产产品也往更轻、 更小、附加值更高的方向发展。零担货运的需求总量虽然增速放缓，但对于运输时效、品质、增值服务的需求不断提高， 运输范围从区域拓展至全国甚至海外。与此同时美国运输行业管制放松，进一步推动了 美国零担货运行业的升级和发展，企业在服务标准化、高效化、增值化方面得到显著提 升。客户结构来看，美国零担企业的客户来源为各行业较为固定的头部客户，制造业+零售业 +服装业客户占比约 7 成。根据美国市场调研机构 IBIS World 20
48、19 年美国零担货运市场报告，美国零担行业下游客 户中，制造业占比 38%、零售业占比 21%、服务业占比 10%，其他行业合计占比 31%。 以 ODFL 为例，零担客户以 B 端制造业和能源类行业的头部大客户为主。由于行业集中 度相对更高，这类头部大型客户利润率更高，运输需求更加集中，服务要求更加复杂和 高端，同时更能支付相对更高的溢价。目前我国零担运输服务对象仍以零散的中小工业 制造和商贸流通企业为主，产品差异化较小。我们认为中国正处于制造业转型升级的趋势中，为更高效的物流服务需求奠定基础。从 过去十来年（2010-2020 年）各个主要工业行业增加值平均增速来看，知识和技术密集型 的电
49、子、计算机和通信、医药、精密仪器行业增速排名靠前，传统的资本和劳动力密集 型行业，如石油加工、纺织业等增速较慢。从规模以上制造业企业的结构来看，汽车、计算机和通信、电器机械、化工、医药等行 业利润贡献占比靠前。 从成长性、创新性和技术难度的角度来看，2014-2020 年战略性新兴行业、高技术产业、 装备制造业的增加值增速高于工业和制造业整体水平。产业结构升级尤其是制造业的升级有望带动零担货运服务的分层及收费水平提升。伴随 着制造业向技术和知识密集型方向升级，工业产成品价值不断升级，附加值不断提高， 一方面要求高效的供应链体系和物流服务需求，另一方面产业的高端化也为企业能够承 担更高的物流费用奠定