2022年楚江新材研究报告.docx

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1、2022年楚江新材研究报告1 楚江新材：先进铜基材料龙头与新材料隐形冠军1.1 立足铜基材料，外延并购切入非金属新材料领域公司是精密铜带龙头企业，并在碳纤维预制体及高端热工装备处于行业领先 地位。公司创立于 1999 年，总部位于安徽省芜湖市，其前身为 2002 年设立的精 诚铜业，主营铜板带业务。公司历史发展主要围绕拓宽铜基材料业务范围及切入新 材料领域两方面展开，目前公司已经成长为铜基材料企业龙头，是中国铜板带材 “十强企业”第一名，同时新材料业务有序发展。铜基材料方面，2014 年楚江集 团完成整体上市，经营范围拓至铜板带、铜合金、铜线材等铜基材料业务及特钢业 务，2019 年公司并购鑫

2、海高导加快向高端铜导体延伸；新材料方面，公司分别于 2015 年和 2018 年并购顶立科技及天鸟高新从而进入装备制造及新材料领域，两 家子公司均已入选“专精特新”小巨人。顶立科技主要生产高端热工装备，应用于 碳复合材料及粉末冶金等领域，是以国家重大工程需求为牵引的军民深度融合的 民营军工企业、“国家重点高新技术企业”和航天航空合作伙伴；天鸟高新则主要 生产高性能碳纤维织物，是国内唯一能够产业化生产飞机碳刹车预制体的企业。作 为国家重点军工配套企业、国家重点高新技术企业、国际航空器材承制方 A 类供 应商，是国内唯一产业化生产飞机碳刹车预制体的企业和国内最大的碳/碳复合材 料用预制体生产企业。

3、公司业务范围涵盖铜基材料和新材料两大领域，产品包括高精密铜板带、铜导 体材料、铜合金线材、精密特钢、碳纤维复合材料和高端热工装备六大产业。铜基 材料是公司经营 20 余年的传统主业，截至 2022 年 Q1，公司拥有铜板带产能 30 万吨、铜导体产能 35 万吨、铜合金线材 5 万吨，主要生产基地位于安徽芜湖、广 东清远、安徽无为、江苏丹阳，公司规划“十四五”末铜基材料形成总产能 100 万 吨左右。其中：精密铜带预计可形成规模 40 万吨左右，铜导体材料预计可形成规模 50 万吨左右，铜合金线材预计可形成规模 10 万吨左右。新材料方面，碳纤维 织物材料为天鸟高新主营业务，主要产品包括预制件

4、、预浸料等。2021 年，天鸟 高新总营收 5.99 亿元，同比增长 49.84%；随着芜湖天鸟项目一期产能 400 吨于 2022 年下半年正式投产，后续还有二期和三期合计 1100 吨产能规划，产能将陆 续释放进而提高利润；热工装备则由顶立科技负责生产，主要产品为适用于各领域 的高温处理装备等。1.2 新材料利润表现亮眼，铜基材料发展稳健公司 2015-2021 年营收复合增速达到 36.38%，铜基材料营收占比 90%以 上。铜基材料业务是公司主要营业收入来源，业务收入占比常年高于 90%以上， 由于铜价自 2020 年起持续上涨，公司铜基材料业务保持较快增长，2020 年及 2021

5、年业务收入占比持续提升；公司碳纤维业务实现高速增长，子公司天鸟高新 营收从 2018 年 2.30 亿元增长至 2021 年 5.99 亿元；高端热工装备在近几年民品 行业的发展下，也有较大的增速。2021 年公司毛利率为 6.02%，受影响同比下降 0.92pct，铜价上涨一定 程度上拖累公司毛利率表现。 高端装备及碳纤维复合材料综合毛利率可以达到 45%以上，对应毛利占比逐 年增长，2021 年达到 18.54%，主要系其产品针对高端市场和军用客户，盈利能 力较为出色。铜基材料业务毛利低但周转速度快。特钢业务毛利率维持 10%左右，而铜基 材料业务毛利率维持 6%左右。仅考虑加工环节利率相

6、当可观，主要是铜作为贵金 属大幅度降低了毛利率。铜加工材的净利润率高于行业平均水准。楚江新材的铜基 材料业务净利润率在 2%左右，远高于行业平均水平，这是由公司的低管理费用、 资源再生技术利用下的成本优势导致的。同时近几年，在业务收入占比上，需求结 构向高精密、高性能铜材发展，高附加价值产品的业务收入占比在逐渐增大。 公司三项费用控制出色，研发费用逐年增长。2021 公司销售费用率显著下降 主要为会计准则调整以及公司营收规模扩增所致；公司财务费用略有增长，主要为 募集资金投入使用及加大对流动资金需求所致。总体来看，公司三项费用率在同行 业中处于较低位置，费用控制较为出色。研发费用方面，公司近几

7、年加大对先进铜 基材料、新材料、热工装备的产业投入，公司研发费用逐年增长，2021 年研发费 用达到 12.24 亿元。但得益于公司营收利润规模的不断增大，公司的研发投入并 未导致研发费用率大幅增长，研发费用率控制在相对稳定的区间。2020 年公司归母净利润下降 40.51%，利润变动主要由于影响；而 2021 年公司归母净利润同比增长 106.78%，盈利大幅好转，碳纤维业务表现亮眼。整 体来看，2021 年的回暖从幅度来看仍然高于前的增长水平。新材料业务盈利 占比逐年增大，公司产业升级进度稳中求进。碳纤维材料业务表现亮眼，2021 年 净利率高达 31%，盈利占比快速增加；而铜基材料业务

8、2021 年净利润占比约为 53%，未来有望随新建产能投放持续释放利润。1.3 引国家队战略入局，股份回购叠加员工持股显发展决心公司实控人为姜纯。截至 2022 年 Q1，姜纯先生合计持有安徽楚江投资集团 有限公司 69.62%的股权，从而实现对公司的控制权。目前姜纯先生担任楚江新材 董事长；整体股权结构稳定，管理层利益较为一致。 楚江新材获国家军民融合产业投资基金战略投资，是第一家获得国家军民融 合产业投资基金入资的民营上市公司，也是第一家入资后继续跟投的公司（跟投顶 立科技）。2019 年 6 月公司以 5.48 元/股发行 1.3 亿股共募资 7.48 亿元用以收购 天鸟高新股权 90%

9、股权。国家军民融合产业投资基金在此次定增中出资 5 亿元， 成为公司第二大股东。国家军民融合产业投资基金是由财政部、中航集团、中国电 子科技集团等多家央企和国企共同发起设立的基金，致力于推动军民融合产业发 展，公司是该基金首次布局的上市公司。此外，该基金也投资了楚江新材的子公司 顶立科技，同时也为顶立科技第二大股东。2021 年 7 月，国家军民融合产业投资 基金向顶立科技增资 6782 万元，取得顶立科技 6.5%股权。公司积极回购股份并实施员工持股计划，彰显公司信心与发展决心。公司已完 成 3 轮股份回购计划，累计回购股份数量达到 8048.26 万股，累计回购金额达到 5.82 亿元，充

10、分体现了公司对自身价值的判断和未来发展的信心。2021 年底公司 发布第四期员工持股计划草案，划定参与最大员工人数 800 人，激励对象充分， 包含了公司高级管理人员、高中层干部以及核心骨干等；其中董事等高级管理人员 出资占比近 40%，彰显管理层信心与决心。公司通过员工持股计划实现管理层、 员工、公司利益一致，助力公司未来发展。2 碳/碳复材：军民两用需求共振，碳材料业务发展提速2.1 天鸟高新：碳纤维预制件龙头，规模技术均领先天鸟高新是国内大规模的碳/碳复合材料预制体生产企业，是国内唯一可以大 型产业化生产飞机碳刹车预制件的企业。天鸟高新各项军工资质齐全，同时也是国 际航空器材承制方 A

11、类供应商。2018 年楚江新材通过发行股份加现金的方式共计 10.62 亿元收购江苏天鸟高新 90%股权，是公司继收购顶立科技后践行新材料产 业战略而跨出的重要一步。近几年天鸟高新经营业绩出色，2018-2020 年顺利完 成收购业绩承诺目标，已经成为公司重要的利润增长来源。天鸟高新的主要产品有碳纤维预制件、碳纤维预浸布、特种纤维布三大类，预 制件是公司主要收入来源，产销率基本维持 100%左右，规模优势突出，新建产能 投产后规模优势将进一步增强。2019 年天鸟高新预制件收入占比已达到 77.14%， 且这一比例在继续上升，2019 年公司预制件销量达到 267.78 万吨，2016- 20

12、19CAGR 为 36%。公司预制件产能利用率已经超过 100%，产能瓶颈问题日益 突出。公司的预制体主要包括异形预制件、刹车预制件、热场预制件，用于航空器、 飞机刹车、单晶硅炉等领域。公司新建 1130 吨预制体产能已于 2021 年 6 月正式 投产。公司预制体对应下游需求强劲，产能陆续释放后有望显著增厚公司盈利，规 模优势将进一步增强。天鸟高新碳纤维预制件生产技术行业领先，具备较强的技术壁垒和较高的准 入壁垒，为 C919 大飞机的刹车盘唯一供应商。纤维预制件是碳/碳复合材料最基 本的增强结构体。预制体成型方法不同，其内部结构、纤维含量、纤维排布方式也 不同，使复合材料各向的热学、力学性

13、能表现出明显差异，其性能对 C/C 复合材 料力学性能有着决定性的影响。目前能够实现 2.5D 和 3D 立体编织碳纤维成型工 艺的企业较少，可以应用到航空航天领域 3D 立体编织生产的企业则更少，天鸟高 新则不但拥有 3D 立体编织技术，同时还实现了产业化应用，技术优势十分突出。 公司采用针刺工艺及三维编织工艺生产预制件，拥有“一种可针刺无纺织物及准三 维预制件”和“Z 向有连续碳纤维预制体”两项核心发明专利，同时研制了相应设 备，实现技术与设备的高效结合，其生产的国产飞机碳刹车盘填补了国内空白，使 我国成为第四个能生产高性能碳刹车盘的国家，在碳刹车预制件领域处于垄断地 位，具备较强的技术壁

14、垒。此外，公司是国家重点军工配套企业，军方存在的认证 周期等使得军品供应存在一定准入壁垒。2.2 航天及国防保护组件，异形预制体受益航天工业发展碳/碳复合材料在导弹、运载火箭和卫星飞行器上发挥着不可替代的作用。公 司生产的异形预制体主要应用于固体火箭发动机的喉衬、喷管等耐烧蚀材料和高 超声速飞行器（导弹）头锥、机翼前缘等热防护材料，在航天工业及国防导弹中起 着十分重要的作用。点燃固体推进剂产生高温高压燃气，并通过尾部喷管喷出产生 推力推动飞行是固体火箭发动机的工作原理。喷管位于燃烧室尾部，燃烧过程中十 分考验喷管的耐烧蚀特性，其中喉衬部位更是要经受 3000 多度的高温和高速燃气流的烧蚀和高速

15、粒子冲刷。碳碳复合材料具有优异的耐烧蚀性和稳定的力学性 能，是理想的固体火箭发动机喉衬材料。导弹、载人飞船等超高声速飞行器在飞行 过程中面临严酷的气动热力环境，飞行器热防护系统起到保护飞行器安全飞行的 作用。碳碳复合材料质量轻，耐高温，被广泛应用于导弹鼻锥、高速飞行器头锥、 机翼前缘等热防护部件。航天发射数量增长明显，预计未来发射市场规模将呈现高速增长。受技术进步 和航空航天工业发展，我国火箭发射次数增长明显，2021 年全年我国航天发射次 数达到 55 次，位居世界第一，2022 年发射次数计划超过 40 次。“十四五”我国 预计将启动一批新的航天重大工程，包括探月工程四期、行星探测工程等重

16、大航天 工程，将形成对火箭发射的有力需求。未来商业发射市场或将进一步刺激对火箭发 射的需求。2019 年 6 月相关部门发布关于促进商业运载火箭规范有序发展的通 知，鼓励商业运载火箭行业有序发展。2015-2019 年我国商业发射市场规模 CAGR 达到 42.5%，据头豹研究院预测，2024 年我国商业发射市场规模将达到 38.5 亿元，持续保持高速增长。公司所产产品作为火箭发射的关键材料之一，将 继续受益航天产业发展，预计异形预制体需求将保持持续增长。公司参与了诸多重大航空航天工程，成功支援了多项国防重点型号产品的研 发与建设。公司相应产品拥有国防专利，在国内拥有绝对市场地位，无直接竞争对

17、 手，将充分受益航天工业发展。天鸟高新同时为航天飞行器的 5 个部位提供设计、 制造，曾荣获“天宫一号、神九、长征二号研制贡献奖”等荣誉。2020 年 5 月 5 日，新载人飞船试验船成功首飞，公司在其防热结构任务中完成了国际上最大尺寸 的整体三维针刺预制体；公司还为长征五号系列火箭生产配套结构件，助力长征 5 号遥五火箭成功发射嫦娥五号月球探测器。我们认为，公司异性预制体技术突出， 过去持续参与了我国一系列航空航天重大工程，预计未来也将继续保持与新一批 重大工程的紧密合作，将充分受益我国航天工业的发展。2.3 从军到民需求共振，刹车预制件极具成长潜力碳刹车盘重量轻，性能优异，使用寿命更长，取

18、代冶金刹车是必然趋势。碳纤 维具有密度小、强度大的特点，其密度为 1.52g/cm3，仅为钢密度的 1/4。由碳 纤维制成的碳刹车盘与金属刹车相比可以节省 40%左右的结构重量。此外，碳/碳 复材热学性能出色，飞机制动摩擦产生高温对其磨损率显著低于钢刹车，在同等使 用条件下的磨损量约为金属刹车的 1/31/7，使用寿命在同等使用条件下的约为 金属刹车的 5-7 倍。碳刹车盘耗材属性带来现有机型存量替换需求，机队扩容则提升军用刹车盘 市场规模，公司作为国内刹车盘预制件唯一供应商将充分受益。飞机刹车盘是飞机 重要(A 类)的消耗性部件，其使用寿命受环境条件、飞行员使用操作习惯等因素影 响波动范围较

19、大。军机方面，我国军用标准 GJB1184航空机轮和刹车装置通用 规范中规定飞机刹车使用寿命为 1000 次起落。我们以 2020 年民机平均起落次 数替代军机平均起落次数，则军用刹车盘使用一年后便需要维修或更换。考虑军机 训练频次、巡航任务等，我们认为军机平均起落次数或高于民机，替换频率或更高， 存在较强的替换需求。民机方面，碳刹车盘在客机中的设计使用寿命约 2000-3000 次起落，实际使用寿命波动范围较大，假设平均使用寿命为 2500 次。根据中国民 用航空局2020 年民航行业发展统计公报数据显示，截至 2020 年底，我国民 航全行业运输飞机期末在册架数达到 3903 架，2020

20、 年全年全国民航运输起飞架 次 371.09 万架次，单架飞机平均降落 950.78 次。如此计算则民用碳刹车盘平均 替换周期在 2.5 年左右。由于我国各地地势复杂，民用刹车盘实际使用寿命往往 低于设计寿命，我们认为 2500 次的平均寿命或较难达到，若再剔除实际不执行飞 行任务的飞机，替换周期或将更短。因此，现有民机及军机均存在明确的替换需求， 未来军机及民机机队均将迎来持续扩充，将显著提升对刹车盘的需求。军民用需求 共振下，公司成长空间较大，刹车件业务发展前景良好。2.3.1 军机升级迭代加快，驱动军用刹车盘放量军机迭代升级加快，新增机型将全部使用碳刹车盘，且原使用粉末冶金刹车盘 的部分

21、机型也正逐步改装成碳刹车盘，预计军用碳刹车盘市场将显著增长。2020 年我国各军队拥有的军用飞机总数为 3260 架，同期美国军队飞机数量达到 13232 架，数量上差距较大；除数量劣势外，美国空军目前已经淘汰了所有的三 代战斗机，所有战斗机均为四代以上机型，俄罗斯也早已淘汰了全部二代战斗机， 而我国空军仍保留二代歼-7 和歼-8 作为主力机型，在性能上存在较大劣势。因此 我国军机在规模和性能上均存在较强的提振需求，补强空间较大。公司生产的飞机碳刹车预制体产品覆盖国内所有军机型号，三重壁垒保障公 司能够充分受益战略空军建设背景下的产业机遇，刹车件业务预计将持续保持较 高增速增长。 （1）技术壁

22、垒：天鸟高新通过二十多年的技术积累，其碳纤维预制件生产技 术已处于国际领先水平，在国内独树一帜。同时公司参与军品预研到批量交付全阶 段，在军机升级迭代的同时，能够根据相应型号实现产品的技术迭代，其他企业短 期内很难做到，具备较高的技术壁垒。 （2）规模壁垒：公司目前是国内唯一产业化生产飞机碳刹车预制件的企业。 实现产业化的过程中除了需要具备相应的技术储备，还需要拥有配套的装备实现 高效结合。公司的部分装备为自研生产以配套自身技术实现批量生产，同时还需要 投入较多资金。因此，即便是其他企业突破了技术壁垒，短期内也很难形成较大规 模与公司竞争。公司新建飞机刹车预制件产能投产后规模优势将明显得到增强

23、。 （3）客户粘性与资质壁垒：天鸟高新是国际航空器材承制方 A 类供应商和国 家重点军工配套企业。经过多年发展，其品牌、技术、产品及相应服务已经获得诸 多企业认可，客户粘性较高；军工产品生产实行严格的许可证制度，从事武器装备 的生产企业需要通过军方及行业主管部门对从事军工配套业务的许可和认证，亦 形成了较高的资质壁垒。 综上，我们认为天鸟高新军用碳刹车中短期内仍将保持显著优势，能够充分受 益战略空军建设背景下的产业机遇。2.3.2 民用刹车盘长坡厚雪，加速进一步打开成长空间民用飞机碳刹车渗透率将持续提升。在民航市场，目前除波音 737 系列少数 机型及老旧机型未使用碳刹车盘外，其余机型已经全部

24、使用碳刹车盘。2017 年我 国采用碳刹车盘的飞机数量为 1804 架，渗透率达到 54.3%，若除去 2017 年波音 737 系列 1357 架飞机后，整体渗透率可以达到 90%以上。近年来波音 737 系列 碳刹车盘国产化进程也在加快，未来随着国内企业技术的不断突破，波音 737 系 列也将逐步替换使用碳刹车件，渗透率将持续提升。民用飞机刹车盘同样存在存量替换需求和增量需求，且空间较大。我 国民用航空飞机规模将迎来持续扩充，飞机碳刹车盘市场空间进一步提升。中国商 飞在其发布的市场预测年报 2020-2039中认为随着我国经济发展和对航空业 的运输需求，预计 2020-3039 年将有 8

25、725 架飞机交付中国市场，至 2039 年我 国民航飞机总量将增长到 9641 架。其中我国自主生产的民用大飞机 C919 即将 进入量产阶段，目前公开已披露的 C919 大型客机订单总数达到 815 架。天鸟高 新已经成为 C919 刹车预制件唯一供应商，未来在民用航空市场发展空间较大。国内企业技术突破，民用刹车盘将加速。在民用航空领域涉及到的产 品，相关企业必须获得民航总局颁发的 PMA 证书及零部件维修许可证后才能 进行该领域内产品的生产及销售。目前国内民航刹车制动领域主要由美国的 Honeywell、B.F.Goodrich、法国的 Messier-Bugatti、英国的 Dunlo

26、p 等企业所 垄断，空间较大，且在欧美国家对我国技术封锁的背景下替代需求较为迫 切。国内企业技术水平已经取得了一定的创新和突破，正在逐步打破国外对民航刹 车盘市场的垄断。目前北摩高科、中天火箭、西安航空制动等公司已经取得多个飞 机型号的碳刹车盘资质，基本具备除波音 737 外主流机型的国产碳刹车盘资质， 生产技术取得较大突破，特别是拥有民航运输占比较多的 A320 系列机型刹车盘 资质。由天鸟高新生产的飞机碳刹车预制件制备而成的国产飞机碳刹车盘也已成 功应用于波音 757-200、ERJ190、MD-90、MA60、空客 A319/A320、空客 A321、 空客 A300 等多型号民用飞机。

27、天鸟高新是北摩高科预制体供应商，北摩高科民用刹车业务实现突破将引领 公司快速发展。北摩高科子公司蓝太航空是我国拥有碳刹车盘 PMA 证书最多最全 的企业，2015-2020 北摩高科刹车盘业务营收 CAGR 为 36%，其生产产品最近已 经通过两大航司认证，签订了十年航材采购供货协议，未来民用刹车盘业务将加速 发展。天鸟高新 2020 年供货销售额显著上升，未来有望随下游客户高速发展而扩 大自身经营规模。此外天鸟高新已经成为国产 C919 飞机及 AJR21 支线飞机碳刹 车盘预制体供应商，未来国产大飞机量产也将显著提升对公司碳刹车预制件产品 需求。2.4 光伏高景气催生热场预制件需求，顶立协

28、同下产业链延 伸可期热场材料是晶硅炉重要的消耗材料，碳基复合材料取代石墨材料是行业趋势。 单晶拉制炉是制备单晶硅的关键设备，其中所需要用到的坩埚、导流筒、保温筒、 加热器等即是我们所说的热场材料。相比早期的石墨材料而言，碳/碳复材制成的 热场材料性能更优异，寿命更长，性价比更高，在部分产品中的渗透率已经达到比 较高的水平。随着大尺寸硅片生产发展成为行业发展趋势，拉制炉的尺寸也在不断 增长，碳/碳复材的优势进一步显现，未来渗透率将持续提升。天鸟高新目前主要为中天火箭提供热场预制体。中天火箭是热场材料头部企 业，受益光伏行业的快速发展，热场材料企业销量增长明显，2020 年中天火箭热 场材料销量达

29、到 264.87 吨。目前主要头部企业如金博股份和中天火箭均面临产能 瓶颈问题，行业处于供不应求的情况，亟待新增产能释放。天鸟高新主要为中天火 箭提供预制体，供货价格较为稳定，供货数量方面，由于中天火箭并非采用“以销 定产”模式，因此与中天火箭热场材料销量变化并不一致。随着中天火箭热场材料 新建产能投产后，将会向天鸟高新采购更多的预制体。天鸟高新除供货中天火箭外，未来也将能自己生产热场材料，预计将显著提升 盈利能力。从生产工艺上来说，金博股份具备整个工艺流程中的生产技术，中天火 箭主要通过采购预制体生产碳/碳复合材料，因此金博股份的毛利率显著高于中天 火箭。而天鸟高新则主要为中天火箭供货，从事

30、碳纤维预制体生产过程，此环节毛 利率在全流程中的占比可以达到 50%以上。楚江新材另一家子公司顶立科技在热 工装备上技术领先，其生产产品也包括碳/陶热工装备，可生产气相沉积炉和石墨 化炉，能够为天鸟高新延伸产业链提供装备和技术支持。顶立科技所生产装备也曾 为金博股份、隆基股份供货，因此在顶立科技装备协同下，天鸟高新将向金博股份 靠齐，实现完全可自主生产热场材料，全产业链经营将显著提升热场材料业务的盈 利水平。2020 年底天鸟高新成立子公司芜湖天鸟，开始布局全流程生产碳碳复合 热场材料项目，其中设备则由顶立科技支持，一期目标便是生产碳/碳热场材料， 规划产能 400 吨。该项目预计将于 202

31、2 年下半年投产，在热场材料需求旺盛下， 能够极大的提升公司盈利能力。2.5 绑定头部碳纤维企业，原料保障无虞国产碳纤维技术不断突破，天鸟高新所用原料国产化率不断提升。碳纤维原丝 质量会明显影响碳/碳复材的性能，早期我国碳纤维原材料主要依赖进口，原材料 能否稳定供应对公司产品顺利 生产十分关键，可以说是制约公司规模扩增的关 键因素。近些年来，国内企业在碳纤维原丝生产技术方面持续取得突破，以光威复 材、中复神鹰、恒神股份、中简科技等为代表的企业，已经可以稳定生产公司常用 T300、T700 系列碳纤维。目前我国碳纤维及公司所用碳纤维国产化率均在持续 提升，国内企业生产碳纤维将能稳定满足公司产品需

32、要，原材料保障程度大大加强。公司实现与国内头部企业中复神鹰深度绑定，原料保障无虞。2020 年中复神 鹰在产产能全国第二，且西宁万吨碳纤维生产线已正式投产、未来将陆续释放产能， 生产规模将大幅增长。技术方面，中复神鹰已经系统掌握了 T700、T800 级碳纤 维千吨生产技术以及 T1000 级中试技术，曾荣获 2017 年度国家科学技术进步一 等奖，产品质量有保障。天鸟高新为中复神鹰前五大客户之一，2020 年公司采购 金额为 2,929.87 万元，以 2020 年中复神鹰平均销售价格 14.25 万元/吨计算， 则采购数量约为 205 吨。天鸟高新目前每年约采购碳纤维 400 吨，中复神鹰

33、便可 保障公司近一半的原材料。2022 年 1 月，公司与中复神鹰签署了战略合作备忘录， 将在航空航天、光伏能源等领域展开深入合作，实现了与优质碳纤维生产企业的深 度绑定。我们认为中复神鹰作为国内碳纤维技术领先企业，且产能规模将实现大幅 度的扩充，从数量和质量上均能够充分保障公司现有及新建产能所需。此外，公司 披露 2018 年已经具备碳纤维合格供应商 18 家，备选供应商 15 家，因此对单一 供应商依赖风险较小，总体原料供应无虞。国内碳纤维产能快速扩张，公司上游原料供应充足。2016-2020 年，我国碳 纤维产能逐步扩张，从 23800 吨增加至 26850 吨，特别是在 2020 年，

34、产能增长 更加明显，达到 36150 吨。同时，中国碳纤维运行产能占全球总产能的比例也得 到了较大幅度的增加，从 2015 年的 17.6%增加至 2020 年的 21%，中国已经成 为全球最大碳纤维产能国。因此公司上游原料的供应充足，可以满足公司现有产能 及未来新增产能的需求。3 高端装备：顶立科技利润修复良好，分拆上市或迎价值重估3.1 支撑公司材料发展的守链人顶立科技是公司发展新材料业务的重要一环，是新材料产业链上的守链人。以 顶立科技新材料热工装备为纽带，促进公司产业链向新材料领域延伸，能够支撑公 司材料业务发展，有效发挥协同作用，如天鸟高新在顶立科技碳陶装备协同下可以 延伸下游工艺。

35、顶立科技创立于 2006 年，2015 年通过并购成为楚江新材的控股 子公司。顶立科技是一家专业从事军工新材料及高端热工装备研产销，以国家重大 工程需求为牵引的“国家重点高新技术企业”，2021 年入选第三批国家级专精特 新“小巨人”企业名单。2016-2021 年顶立科技营收复合增速为 13.38%，2020 年受和厂房搬迁影响有所下滑，搬迁费用开支较多，净利润下降更为明显。目 前顶立搬迁已经完成，2021 年营收利润均大幅改善。 摆脱旧厂房限制后，未来有 望贡献更多利润。3.2 定制化热处理解决方案提供商，产品适用诸多领域顶立科技能够针对客户需求和特点提供包括装备和服务在内的个性化综合解

36、决方案，满足客户多样需求，在热处理领域具备综合全面的技术实力。以顶立科技 生产的立式化学气相沉积炉为例，公司可以为客户提供 11 种不同规格的设备，工 作区尺寸 DH（mm）可以实现从300500 到330044000 多层次覆盖，并 能够为客户提供结构、材质等多方面的个性化选择，充分满足不同客户的需求。除 装备制造外，公司同样也是高端技术服务商，能够为客户提供生产服务。顶立科技具备多品类热工装备生产能力，生产产品适用于航空航天、国防军工、 汽车制造、工业互联、高温合金、光伏能源等多个领域，积累了一批优质客户。热 加工技术是材料制备及制造行业中的基础工艺行业，如碳化、石墨化、热处理、表 面处理

37、等工艺，在多个行业中均有涉及。热工装备则是实现上述工艺，使材料达到 所需性能的一种专业设备。顶立科技目前的热工装备包含多个系列，可以实现对多 种材料的加工，客户包含国内知名航天航空企业和研究院所、 国内重点科研院所、 知名高校、海内外知名客户。3.3 团队技术实力深厚，尖端材料持续突破公司核心团队均技术出身，深耕产业多年，技术水平深厚。公司现有专家顾问 委员会成员 60 多人，其中院士 2 人。核心团队成员均技术出身，涵盖材料学、机 械设计等多学科领域，深耕产业多年，能够技术进步和行业发展趋势，多次获得国家、省部级科学技术奖励。公司作为技术创新前沿阵地聚力创新，拥有“湖南省院 士专家工作站”、

38、 “湖南省国防重点实验室”等多项创新平台。顶立科技在高端热工装备领域取得了一系列科技成果，在超高温热工装备领 域绝对领先。公司先后主持或承担及省部级重大科研专项 30 余项；拥有专利近 400 项，其中发明专利 200 余项；荣获省部级科技奖励 15 项；主持起草国家和行 业标准 13 项；完成科技成果鉴定（科学技术评价）25 项，具有多项核心工艺。产 品方面，公司以国家重大需求为牵引，生产的系列大型真空碳化炉、超大型（30m3 以上）真空化学气相沉积炉、 2600超高温超大型（30m3）真空石墨化炉产品 打破国外禁运、填补国内空白，解决了多项“卡脖子”难题，是国内唯一可以供应 30m3 以上

39、超大型尺寸碳纤维复合材料热工装备的企业。顶立科技在 3D 打印材料及其制品、高纯铜、高纯碳等新材料领域不断取得突 破。3D 打印材料方面，公司已经研制出钛基、铝基、钴基、不锈钢、高温合金粉 体材料及制品，广泛应用于航空航天、医疗行业等领域；公司已经建立了湖南省首 条金属 3D 打印全产业链生产线，能够提供金属 3D 打印整体解决方案，2020 年 由顶立科技承担的长沙市科技重大专项“先进金属 3D 打印粉体材料及制品 关键技术研究与应用”项目通过验收，未来产业化进程将加速。公司生产的 6N 高 纯铜产品纯度可以达到 99.9999%，目前可以实现月供 8 吨以上，具备一定产业 化能力。此外公司

40、围绕四高两涂不断加强第三代半导体领域的产品技术研发，攻克 了超高纯碳粉关键制备技术，能将 5N 及以下碳粉提纯至 6N 及以上的水平，目前 产品正处于中试阶段，已提供给部分客户试用，期待未来产业化落地。顶立科技已启动分拆上市，未来价值或被重估。2020 年 6 月公司决定将分拆 顶立科技上市，已于 2021 年 7 月 30 日完成增资扩股， 2021 年 11 月 12 日审 议通过引入嘉兴国仪和中安海通作为增资主体。顶立科技盈利能力出色，装备业务发展前景良好，且自身技术、产品优势突出，现有新材料研发正在向实现产业化迈 进，独立上市后或迎自身高速发展。我们认为，若顶立科技分拆上市成功，顶立公

41、 司价值或被重估。 碳化钽项目近期落地，推动高端材料。2022 年 7 月 28 日，楚江新 材发布公告称，顶立科技拟以自有资金 2,941 万元投资建设碳化钽产业化项目， 预计研发周期为 3 年。碳化钽涂层石墨件是碳化硅生长设备内用于导流的重要易 耗部件，使用碳化钽在碳化硅单晶生长设备中石墨结构件上面作为涂层，替代原有 的碳化硅涂层。相比传统材料，具有抗腐蚀、抗冲刷、耐高温等多重优势，除石墨 结构件外还广泛应用于刀具、航空航天结构件等领域。目前碳化钽产品的关键技术基本上被美国和日韩企业垄断，国内公司尚未攻 破技术壁垒。目前碳化钽产品的主要生产商包括美国迈图、韩国中海、日本东洋碳 素等。在公司

42、碳化钽项目成功投产后，有望发挥本土优势进行来料加工业务，实现 。4 铜基材料：铜板带龙头再起航，发力高端产品未来可期4.1 我国铜材行业大而不强，亟待产业升级和行业重组铜材制造行业位于产业链中游，上游为铜矿开采及冶炼，下游则是各类终端应 用。铜具有良好的导热、导电、延展等性能，因此可以被加工成各类形状，广泛应 用于各行各业。加工材分类别来看，铜线、铜板带、铜管、铜棒、铜箔是主要加工 产品，合计占比达到 95%以上；从应用领域来看，电力是铜应用最广泛的行业， 2021 年占比达到 49%，空调制冷、交通运输、建筑、电子也是铜材主要应用领域。整个行业目前正在重组进程中。按照规划“十四五”的进程，未

43、来行业集中度 会进一步提高，行业整合后，价格战激烈程度下降，价格回升带动利润增厚。随着 优质产能的并购重组，未来只有站在行业前列的企业才能成功地产业升级。4.2 受益下游升级发展，铜板带&铜导体大有可为4.2.1 连接器及引线框架等受新兴下游发展需求旺盛，铜板带市场空 间广阔铜板带进口空间大,高端产品市场空间广阔。铜板带是重要的铜加工材之一， 可分为黄铜板带、紫铜板带、青铜类板带、白铜类板带等，广泛用于电子信息、电 力、导热、服辅装饰等领域。我国铜板带产品中主要为黄铜板带和紫铜板带，产量 约占世界 50%-60%，居全球第一。但高端产品仍需进口，铜板带常年处于净进口 状态，进口替代空间较大。电

44、子产业、5G 通信、新能源汽车等行业对高精铜板带 材的需求日益增长，铜板带高端产品市场空间广阔。汽车和通信是连接器前两大应用领域，2020 年两者占全球连接器市场分别为 22.6%，23.1%，未来或将成为推动连接器市场规模继续提升的重要力量。我国连 接器市场规模较大，已经成为全球最大的连接器市场。连接器是电子系统设备之间 电流或光信号等传输与交换的电子部件，铜板带材是其主要原材料。连接器用途广 泛，汽车和通信是连接器前两大应用领域。随着连接器用途越来越广泛，其用量也 逐年增加，推动了整个市场规模增长，目前我国已是全球最大的连接器市场。新能 源汽车、5G 通信产业等发展将有力推动连接器市场规模

45、提升，因此铜板带材发展 潜力较大。新能源汽车单车用连接器明显高于传统燃油车，新能源汽车产业高速发展将 显著拉动对铜板带的需求。由于新能源汽车动力方式转为电动，且在新能源汽车智 能化趋势下需要更多可接入端口，因此车身多处均需要使用连接器，包括新能源汽 车充电桩设施也需要使用相应的连接器，同时新能源汽车对连接器的可靠性、体积 和电气性能要求更高，因此新能源汽车在连接器用量及质量要求上均有提升，单车 用连接器明显高于传统燃油车且价值量更大。连接器在传统汽车上单车价值为1000 元左右，而在新能源汽车上的单车价值能够达到 3000-5000 元左右。除了 汽车车体本身，汽车充电桩的增设也会拉动对铜的需

46、求，因此新能源汽车的发展会 显著带动铜板带的市场规模和增长空间。 新能源汽车进入高速发展阶段，将提升对连接器的需求，铜板带材作为主要原 材料发展潜力较大。2021 年我国新能源汽车销量、产量分别为 352.1 万辆、335.9 万辆，同比分别增加 157.51%、159.49%，渗透率达到 13.5%。新能源汽车产业 正进入加速发展阶段，高确定高增长趋势确立，未来销量和渗透率将持续提升，汽 车连接器市场有望持续高景气。根据 Bishop & Associates 预测数据，2025 年 全球汽车连接器市场规模将达到 194.52 亿美元，中国汽车连接器市场规模将达 到 44.68 亿美元。铜板

47、带作为连接器主要原材料发展潜力较大，汽车连接器发展 将提升高端铜板带材需求。5G 产业发展将为通信领域连接器带来发展机遇。通信连接器市场与下游通信 网络更新换代紧密相关。我国正处于 5G 周期初期，未来随着 5G 网络的建设，我 国乃至全球通信领域连接器将迎来新一轮的增长周期。2021 年，全国 5G 基站达 到 142.5 万个，全年新建 5G 基站超 65 万个，建设速度正不断加快。2021 年 11 月工信部“十四五”信息通信行业发展规划中提出 2025 年要实现每万人拥有 5G 基站数 26 个，2020 年这一数字为 5 个，增长空间较大。根据 Bishop & Associates

48、 预测数据，2025 年全球通讯连接器市场规模将达到 214.89 亿美元， 中国通讯连接器市场规模将达到 95.57 亿美元。通信连接器进入增长周期后也将 有力提升对铜板带的需求。引线框架市场前景广阔，半导体行业发展提升高端铜板带材需求。引线框架属 于半导体/微电子封装专用材料，在半导体封装过程起着重要的作用。高传导、抗 高温软化系列铜合金材料是集成电路引线框架的主要原材料。在高端领域，国产集 成电路产品尚无法满足相应产品需求，造成我国集成电路极度依赖进口，当前出口 数量仅为进口数量的一半，且二者差距持续在扩大。近年来贸易环境的恶化使得国 产替代迫在眉睫，预计半导体领域的将会加速，减少国外依

49、赖。同时新能 源汽车、智能电子设备、物联网等消费领域对集成电路的需求不减，我国集成电路 市场规模保持较高增速，未来随着国内半导体产业发展和国产化推进，引线框架及 高端铜板带材的市场前景更为广阔。 楚江新材铜板带销量稳居国内第一，已经具备规模一定规模优势。近年来，公 司积极改造及新建铜板带产能向高端转型，进一步巩固自身龙头地位。随下游需求 发展及公司高端产能投产，未来有望实现铜板带量质双赢，且随着行业集中度的提 升，未来楚江在铜板带业务的市场占有率将会更高。4.2.2 新能源相关产业蓬勃发展，催生高导铜材料需求新能源汽车新增高压线束及充电线缆，提升了对高导铜材料的需求。新能源车 身各处存在对线束的需求，并通过上文提到的连接器连接给各电子元件提供动力、 传递和反馈信号，是新能源汽车的血管和神经。一整套汽车线束重量便可以达到 20-30kg，其中铜导线是主要组成部分，重量占比一般为 75%左右。高压线束是 新能源汽车新增需求，是汽车动