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1、2022年化工行业四季度投资策略1 化工行业四季度投资策略能源危机愈演愈烈，国际油价与天然气为主的大宗原料价格仍处于高位震荡。成本 端，大多数大宗化学品成本与原油天然气价格联系紧密。上半年开始的俄乌战争导致欧 洲与俄罗斯原油天然气脱钩，国际能源格局发生剧变。而近期“北溪-1 爆炸”事件发酵、 OPEC+宣布减产刺激油价，致使原油天然气价格仍处于历史偏高位运行，回归理性中枢 仍需时间。由于我国天然气、原油依赖进口，能源价格的高企对于中下游制造企业而言， 整体成本端压力仍较大。 全国多发散发，叠加房地产数据尚未见回暖，整体宏观经济下行压力较大，复 苏空间仍有不确定性。2022 年上半年至今，全国呈
2、现多发散发态势，整体宏观经济 有一定下行压力，部分纺服、汽车、餐饮相关的消费需求受压制，烯烃、芳烃、化纤、 塑料等需求整体较弱。同时，由于下游房地产景气下行，中央定调坚持不将房地产作为 短期刺激经济手段，房地产相关化工品需求承压未见改善。当前内部面临结构性通胀及 消费动力不足的压力，而外围通胀压力较大促使美联储鹰派加息，外需走弱，出口增速 有下行压力。进入四季度，即将迎来化工品历来的“金九银十”的购销旺季，我们认为反弹 方向确定，但空间仍有不确定性。欧洲能源危机爆发，中欧套利机会打开。俄乌冲突持续，欧洲与俄罗斯能源脱钩愈 演愈烈，近期“北溪-1“管道爆炸事件发酵。欧洲化工行业对天然气依赖程度较
3、高，天然气 短缺将对欧洲的化工行业产生短期乃至中长期的影响。我们认为在冬季即将到来的时点， 欧洲产能占比较高的品种维生素、MDI、TDI 等品种将受益于欧洲区域性涨价传导至全 球，而国内相对低的能源成本将带来显著套利机会。2 化工行业产业链一体化的背景下，布局供给格局较好、需求长期向好的赛道2.1 合成生物学：生物基材料有望迎来需求爆发期在双碳政策的推动下，生物基材料有望获得高速成长窗口。碳中和目标下，化 石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。 随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，实现在生物制造规模化时“不与人争粮、不与粮争地”，生物基材
4、料有望迎来需求爆发期，同时国内新材料 进程加速，通过加强合成生物学全产业链高通量研发设施建设，选择有相 对竞争力、前瞻性、社会意义和商业价值的项目进行系统性重点研发，未来将成为 需求超预期的高景气赛道。合成生物学项目获政府大力支持，行业科研成果不断推进。近日，科技部发布 的国家重点研发计划“合成生物学”重点专项 2022 年度项目申报指南的通知，根据 2022 年度申报指南的介绍，本次的 “合成生物学” 重点专项，将围绕 “人工基因组 合成与高版本底盘细胞”、“人工元器件与基因回路”、“特定功能的合成生物系统” 等 3 个任务进行部署，拟支持 8 个项目，其中包括 2 个部市联动项目，拟安排国
5、拨经 费概算 1.46 亿元。同时，本次专项还拟支持 10 个青年科学家项目，其中包括 4 个 部市联动项目，拟安排国拨经费概算 4000 万元，每个项目 400 万元。即总计 18 个 项目，国拨经费 1.86 亿元。此次合成生物学重点专项项目范围涵盖研究系统（单细 胞、多细胞、无细胞），技术维度（功能元件、基因回路、生命体系）及应用场景（制 造、医疗、食品、农业等）多层次内容，以期实现针对人工合成生物创建的重大科学 问题，围绕物质转化、生态环境保护、医疗水平提高、农业增产等重大需求，突破合 成生物学的基本科学问题，构建几个实用性的重大人工生物体系，创新合成生物前 沿技术，为促进生物产业创新
6、发展与经济绿色增长等做出重大科技支撑的总体目标。2.2 风电材料：四季度风电景气度提升，风电材料有望量价齐 升双碳背景下风电行业持续高景气。双碳背景下可再生能源发展进入快车道，风 电是我国仅次于煤电和水电的第三大发电来源，也是发展最快的可再生能源之一。 根据“十四五”可再生能源发展规划，到 2025 年，可再生能源发电量达到 3.3 万亿 千瓦时，风电发电量较 2020 年实现翻倍，5 年复合增速达到 15%。陆上风电近年来 增速较快，近几年海上风电呈现加速增长态势。相比陆上风电，海上风电具有资源 丰富、可开发量大、风湍流强度小、开发可以避免土地资源浪费、减少噪音污染等优 点近年来得到广泛发展
7、。根据最新估算，海上风能资源技术可开发潜力超过 35 亿千 瓦，具有很大的发展空间。根据 Clarksons Research 专题报告聚焦中国海上风电 市场显示，目前中国总计投运了 102 个海上风场，装机规模达 24GW，涵盖约 5000 台海上风机，占全球海上风电投运规模的 45%以上。2021 年，我国新增海上风电装 机量达到 16.9GW，同比增加 340%，占全球新增装机的 80%。Clarksons 预计，中 国海上风电投运规模有望在“十四五”末期达到约 60 GW，较当前投运水平（24 GW） 增长约 150%。随着我国风电产业的蓬勃发展，为风电产业所需的化工产品带来了较多空间
8、。 风电产业链相关化工品，包含增强材料、基体树脂、夹芯材料、辅材等将充分受益风 电行业增长，特别是海上风电带来的叶片大型化趋势、轻量化需求和快速迭代趋势 下，有望实现量价齐升。经过我们测算，2025 年风电材料市场总规模将超过 1400 亿元，较 2021 年翻倍。叶片是风机中成本最高的部件，占风机成本的 20%甚至以 上。叶片中，基体树脂占比约 36%，增强材料占比约 28%，芯材占比约 12%。总体 来说，叶片形成三个趋势：大型化、轻量化和迭代加速。随着风电进入平价上网时 代，风机招标价格降低，降本最有效的途径就是不断扩大风电机组的单机容量。由 于风电机组产生的电能与叶片长度的平方成正比，
9、叶片大型化成为必然趋势。长度增加随之而来的是自重增加，带来成本的推升和影响净空，因此叶片材料轻量化迭 代也成为产业发展的规律。同时叶片迭代周期在显著加快，从材料的研发到模具的 需求都在加速。我们看好风电材料在“十四五期间”需求快速增长与性能升级。2.3 吸附材料：碳酸锂价格高位回升，吸附法盐湖提锂性价比 凸显全球锂资源种类丰富，盐湖占比超 50%。根据美国地调局（USGS）公布的最 新数据显示，2022 年全球已探明的锂资源量增至 8856 万金属吨，但是分布极其不 均匀，南美锂三角（玻利维亚、阿根廷和智利）总储量就达到 5047.92 万金属吨， 全球占比高达 57%，紧随其后的是美国和澳大
10、利亚，分别占比 10%和 8%。从全球 锂资源的储备类型来看，全球锂资源种类丰富，包括封闭盆地卤水、伟晶岩、锂黏土 等，其中封闭盆地卤水（盐湖）占比超 50%。南美锂三角的锂资源储备多以盐湖为 主，且该类型盐湖锂离子含量高，镁锂比较低，开发难度小。澳洲的锂资源储备则多 以伟晶岩矿石（锂辉石）为主，同时澳洲也是全球锂辉石矿的主要提供商。我国锂资 源储量位居全球第六，以盐湖为主，以锂辉石和锂云母为辅。整体而言，我国盐湖资 源较为丰富，未来我国也将加大对盐湖卤水资源的开发力度，盐湖提锂行业将进入 快速发展期。吸附法盐湖提锂工艺制备碳酸锂具备成本优势。目前，制备碳酸锂主流工艺一 共有三种，分别是锂辉石
11、煅烧、云母提锂和盐湖提锂，三种制备工艺的成本差距极 大。锂辉石煅烧法提锂，其成本主要来自锂辉石矿。按照澳洲主力锂矿公司 Pilbara 在 BMX 电子平台进行 2022 年最新的锂辉石精矿拍卖的最终价格 6988 USD/t，按 比例调整锂含量和运费后，按SC6.0 CIF中国价格计算，此次锂精矿拍卖价格约7719 美元/吨，再加上锂盐加工企业的折旧和其他制造费用，则单吨碳酸锂成本达到 51 万 元，创下历史新高。云母提锂的成本，如果企业自有锂云母矿石，以永兴材料为例， 其单吨碳酸锂完全成本约 4-5 万元；如需外购锂云母矿石，则单吨成本将更高。而 目前吸附法盐湖提锂单吨碳酸锂成本能控制在
12、3 万元及以下，相对于锂辉石和云母 提锂，吸附法盐湖提锂工艺成本优势显著。未来吸附法盐湖提锂渗透率有望快速提 升，将带动吸附分离材料需求快速增长。2.4 轻烃化工：基本面触底反弹，盈利修复可期轻烃化工成全球性趋势。十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻 质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷 等。这一变化发生在 2007 年以后，美国的页岩气革命带来大量的天然气资源，同时 伴生出大量价格低廉的乙烷和丙烷，可以作为清洁而低成本的烯烃原料。经过十年 的发展，全球乙烯中轻质化原料占比已从 2010 年的 32%提升到 2020 年的 40%， 且除亚洲还有煤
13、头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以 乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全 球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗 的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提 供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和 背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工龙头价值有望重估。未来的竞争在于新材料，轻烃化工将拥有原料及资金优势。由于大炼化和轻烃化工产品谱系丰富，拥有三苯三烯、丁二烯、丙丁烷等副产，为企业提供很多向下延 伸发展的原料。而这些原料
14、也是大多数新材料产品的主要原料，成本占比较大。我 们认为民营炼化及轻烃化工企业在新材料的竞争中有天然的优势。从新材料产品的 选择来看，由于新能源相关材料这几年快速放量，炼化企业多布局在新能源材料赛 道，如电解液溶剂、光伏 EVA 等。其次，民营大炼化和轻烃化工现金流充沛、工程 经验丰富，研发可投入资金、人才招募、技术吸收转化方面较其他制造企业有明显 优势。2.5 硅化工：上游工业硅价格稳中有增，下游光伏新能源汽车需求高增长带动行业持续景气 硅化工行业市场价格稳定，预计四季度价格略有上升。目前硅化工行业主要品 类价格稳定，截至 10 月 8 日，普通级三氯氢硅市场均价为 11500 元/吨，较年
15、初减 少 4.17%，金属硅市场价格为 21065 元/吨，较年初上涨 3.12%，有机硅 DMC 市场 价格为 18500 元/吨，同比减少 30.19%。随着下半年下游多家企业产能释放，需求 增加，有望带动硅化工产品价格小幅上升。中国的工业硅产量全球占比由 2020 年的 66%提升至 2021 年的 77%，是目前全球工业硅产量最大的国家，根据百川盈孚资 讯，截至 2021 年，工业硅下游有机硅 DMC 产能为 187.5 万吨，同比增长 11.94%， 产量为 141.98 万吨，同比增长 11.20%，近几年 DMC 开工率保持在 75%左右。下游光伏新能源汽车等应用领域需求增速迅猛
16、，有望带动上游硅化工企业业绩 增长。光伏行业方面，国际层面看，据国际能源署（IEA）发布的 2021 年全球光伏 报告，2021 年全球光伏新增装机量达 175GW，累计装机容量达 942GW，根据 CPIA 预计，2025 年全球光伏新增装机量可达 330GW；国内层面看，2022 年 5 月底国家 发改委及国家能源局发布的关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案旨在 锚定 2030 年我国风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿干瓦以上的目标，国际能 源署（IEA）预计 2025 年中国光伏新增装机量将达 195.31GW。新能源汽车方面， 截至 2021 年底，全国新能源汽车保有量达 7
17、84 万辆，同比增长 59.35%。近五年新 注册登记新能源汽车数量从 2017 年的 65 万辆到 2021 年的 295 万辆，呈高速增长 态势。根据工业和信息化部新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）（征求意 见稿）的发展愿景，到 2025 年新能源汽车新车销量占比将达到 25%左右，智能网 联汽车新车销量占比将达到 30%。新能源汽车市场快速发展以及汽车轻量化、智能 化发展等将带动汽车用胶的需求大幅增长，上游有机硅密封胶企业将集中受益。2.6 氟化工：三代制冷剂配额争夺接近尾声，看好景气修复带 来量价齐升二代制冷剂正在加速削减，三代制冷剂即将进入冻结期。蒙特利尔议定书及 其基
18、加利修正案对制冷剂供给端进行了限制。根据协议内容，发达国家于 1996 年开始冻结二代制冷剂的生产，目前已完全淘汰使用，第 5 条款国（含中国）对 HCFCs 的生产和消费已经削减了 35%，到 2030 年实现全面淘汰。发达国家在 2019 年便开始了对三代制冷剂的削减，目前已经削减了 10%的生产配额，计划到 2036 年 削减 85%配额；包括中国在内的第一组发展中国家计划以 2020 年-2022 年为基准 线年于2024年开始对三代制冷剂生产配额进行冻结，到2045年累计削减配额80%。三代制冷剂价格触底回升在即。我们认为三代制冷剂行业接下来会经历短期价 格回暖和长期价格趋势上涨两个
19、阶段。短期来看，由于制冷剂仍供过于求，不会出 现价格突飞猛涨的局面，但按照 2022 年市场平均价（截至 2022 年 9 月 30 日）计 算，R32 价格与成本差额为-6308.46 元/吨（含其他加工制造费用），R134A 价格与 成本差额为-4325.35 元/吨（含其他加工制造费用）。市场存在“负利润”抢占三代制冷 剂配额的情况。配额争夺结束后，我们认为短期内制冷剂厂商会缩减产量直至市场 恢复正常利润水平，假设市场正常毛利率为 12.74%（根据 2018 年 R32 市场行情计 算，该计算值假设原材料全部外购，不考虑一体化优势），那么 R32 存在 9076.40 元 /吨的涨价空
20、间，R134A 存在 8533.86 元/吨的涨价空间。短期内三代制冷剂行业迎 来业绩修复。长期来看，随着三代制冷剂配额落地，二代制冷剂配额进一步缩减，制 冷剂行业将出现供不应求的局面，届时价格将进一步上涨，制冷剂价格迎来景气上 涨行情。我们认为以下事实能够支撑这一观点：（1）三代制冷剂配额基准线相对较 低。贯穿整个三代制冷剂配额基线年，对制冷剂产销量产生一定的影响。 （2）四代制冷剂的替代作用不明显。由于第四代制冷剂的原材料成本高昂，加上在 专利保护下第四代制冷剂的供给有限，导致四代制冷剂价格高昂，目前售价在 60- 100 万元人民币/吨之间。且四代制冷剂对于三代制冷剂的替代目前主要集中在
21、车用 空调，市场空间较小。因此四代制冷剂对三代制冷剂的替代作用较小，三代制冷剂 市场将长期维持供不应求局面。2.7 农药：行业发展进一步规范，龙头企业受益于集中度提升我国农药行业进入规范发展期，具有核心竞争力的企业将迎来更好的发展机遇。 我国农药行业经过多年的发展，已成为全球重要的农药生产国，并已逐步形成了包 括科研开发、原药生产、制剂加工、原材料及中间体配套的完整农药产业体系。我国 农药行业现有的生产能力与产量均处于世界前列，全球市场约有 70%的农药原药在 中国生产。但随着经济发展水平和模式的转变，全社会的环境保护和食品安全意识 不断加强，使得环保治理要求和力度日益提高。2016 年以来，
22、国家颁布了多项农药 政策，我国农药行业步入了较大的变革调整期。在国家政策的指引下，我国农药行 业将更为规范，行业市场集中度将进一步提升，一批具有核心竞争力的企业将迎来 更好的发展机遇。 除草剂：耐草甘膦转基因种子的推广打开草甘膦的需求空间。1996 年转基因作 物首次进行商业化种植，总种植面积约 170 万 hm，截止到 2019 年，转基因作物 种植面积已增加至 1.9 亿 hm。据 Phillips McDougall 统计，其中大豆、玉米、棉花 三种转基因作物面积占比约 94%。从我国来看，2022 年 6 月 8 日，农业部发布相 关政策，对转基因品种的耐除草剂性能和抗虫性做了具体要求
23、，转基因种子商业化 落地再进一步。草甘膦主要施用于耐草甘膦的转基因玉米、大豆、棉花等作物，随着 转基因种子的发展提速，草甘膦需求有望加速提升。据百川盈孚数据统计，截至 2022 年 10 月 8 日，草甘膦价格为 58317 元/吨，虽然较年初价格高位有所下降，但仍处 于历史价格高位。杀虫剂：受让高毒杀虫剂退出的存量市场，拟除虫菊酯长期保持杀虫剂市场份 额第二位。高效、低毒、低残留、无污染是杀虫剂的发展方向，拟除虫菊酯将受让高 毒杀虫剂退出的存量市场，需求空间广阔。据世界农化网数据，2019 年拟除虫菊酯 类杀虫剂在全球杀虫剂市场份额占比为 19%。其中，高效氯氟氰菊酯（功夫菊酯） /氯氰菊酯
24、/溴氯菊酯/联苯菊酯，2019 年的全球销售额分别达到 6.32/3.57/3.45/2.65亿美元，分别位于全球杀虫剂销售额排名的第 4/12/13/15 名。 联苯菊酯和功夫菊酯价格下滑后逐渐稳定，仍高于 21 年年初水平。拟除虫菊酯 类杀虫剂品种众多，以联苯菊酯和功夫菊酯为例。2021 年下半年联苯菊酯和功夫菊 酯价格大幅上涨，最高价分别达到 41 万元/吨和 31 万元/吨，较 2021 年初分别上涨 21.25 万元/吨和 14 万元/吨，涨幅分别为 107.59%和 82.35%。2021 年 11 月以来， 联苯菊酯价格和功夫菊酯开始回落，截至 2022 年 10 月 8 日，联
25、苯菊酯和功夫菊酯 价格分别为 27.5 万元/吨和 20 万元/吨，较 2021 年初上涨 39.24%和 17.65%，并逐 渐稳定。2.8 聚氨酯：海外能源成本高位，下游需求有望修复海外能源成本高企，聚氨酯板块产品出口向好。2022 年开始，由于原油、天然 气等传统能源长期受到供需关系影响，短期受到俄乌局势恶化以及欧盟对俄罗斯制 裁影响，原油和欧洲天然气价格出现暴涨，导致欧洲化工品成本激增，而欧洲 MDI 产能占全球总产能 27%，在此背景下，国内 MDI 出口量增加。从月度数据看，4 月 受国内影响，物流受阻，聚合 MDI 出口量减少到 8.32 万吨，5 月份国内恢 复，聚合 MDI
26、出口量为 11.42 万吨，同比增长 1.31%，环比增长 37.29%，6 月份聚 合 MDI 出口量达到 11.69 万吨，同比增长 53.16%，环比增长 2.32%，7 月聚合 MDI 出口量为 8.25 万吨，同比增长 4.8%，环比下降 29.4%，主要是 7 月为传统淡季叠 加海外客户 6 月解封后有备货导致。从出口目的地看，中国出口至欧洲的聚合 MDI 同比和环比增长显著，7 月单月出口到荷兰产量为 1.72 万吨，同比增长 37.7%， 环比增长 10.5%；7 月单月出口至俄罗斯产量为 0.98 吨，同比增长 180.1%，环比 增长 140.6%，MDI 出口欧洲逻辑进一
27、步显现。需求处于景气低点，后续聚氨酯价格有望修复。受俄乌局势恶化，2022 年上半 年原油价格上涨明显，聚氨酯板块上游原料出现明显上涨。2022 年上半年纯苯均价 8,461 元/吨，同比上涨 30.15%，5000 大卡煤炭均价 1,090 元/吨，同比上涨 52.23%， 目前原油处于高位震荡。而聚氨酯下游处于需求淡季中，截止 9 月初，纯 MDI 价差 达到 11.72%历史分位，聚合 MDI 达到 8.42%历史分位，TDI 达到 16.72%历史分 位。TDI 受供给短缺影响，目前价格已经从底部反弹，TDI 景气度有望改善。MDI 和 传统大宗商品不同，具有明显的技术壁垒和垄断属性，
28、我们认为 MDI 价差下跌空间 不大，后续随着国内需求边际改善，MDI 价格有望修复。2.9 维生素：供给偏紧叠加需求回暖，行业利润有望修复欧洲是重要的维生素和蛋氨酸生产基地，天然气供给短缺对维生素产量有所影 响。全球层面看，维生素企业主要集中在中国和欧洲，其中维生素 A 和维生素 E 均 呈现寡头垄断格局，欧洲维生素产能占全球产能约 45%，其中维生素 A 占比 51.5%， 维生素 E 占比 38.5%。由于俄乌战争叠加近日“北溪-1”天然气管道因故障无限期关 闭导致欧洲天然气供应紧张，天然气短缺使得欧洲下游维生素厂例如巴斯夫等面临 停产的风险，同时叠加罕见高温极端天气，主要航道面临限运甚
29、至停运的风险，全 球维生素供给将进一步偏紧。短期看，国际天然气价格持续上升叠加国内多个维生 素厂商集中停产检修，导致目前全球维生素供应短缺；长期看，俄乌战争不断发酵 将对欧洲天然气价格造成影响，欧洲天然气价格“易上难下”，全球维生素将在很长一 段时间内维持供给偏紧的状态。维生素与蛋氨酸市场的最大下游是动物饲料，下半年需求回暖有望带动维生素 价格修复。维生素 A 下游动物饲料消费占比为 84.18%，维生素 C 下游动物饲料消 费占比为 51.91%，维生素 E 下游动物饲料消费占比为 71.07%，蛋氨酸下游动物饲 料占比为 85%，除动物饲料外，维生素和蛋氨酸下游主要应用领域还包括医药和食
30、品领域。目前维生素及蛋氨酸下游市场需求整体偏弱已达底部，下半年需求有望回 暖带动上游维生素需求增长。虽然维生素和蛋氨酸下游最大市场是动物饲料，但是 其在饲料中的占比很少，其成本仅占饲料总成本的 1-2%左右。一方面，目前由于终 端养殖业整体需求偏弱，牲畜存栏量下降，导致对上游饲料的需求量减少；另一方 面，饲料中占比较大的豆粕、玉米等受川渝地区高温限电等因素影响，产量缩减，导 致价格有所上升，因此下游减少了维生素等添加剂的使用量以减少饲料的整体成本， 双重因素导致目前维生素、蛋氨酸等下游市场需求到达底部，预计四季度饲料需求 回暖，有望带动维生素等需求同步增长，产品市场价格有望提升，行业利润预计将
31、 得到修复。3 不确定中寻找确定：大市值、低估值、选龙头3.1 投资高成长赛道，看好低估值高增长的细分行业龙头【凯赛生物】下半年生物法癸二酸投产有望修复，“碳中和”下生物制造大有可为。生物法长链二元酸产能持续放量，下半年业绩有望修复。受国内多地影响，公 司二季度业绩有所下滑，公司是全球生物法长链二元酸的主导供应商，目前拥有生物法 长链二元酸 7.5 万吨产能，是全球唯一可以量产 DC10-18 的企业。山西合成生物产业生 态园区项目中年产 4 万吨生物法癸二酸项目预计将于 2022 年三季度建成并开始生产， 目前癸二酸传统生产方式为蓖麻油水解裂解制取，全球市场规模约为 11 万吨，公司该项 目
32、是全球首创的生物法癸二酸产业化项目，预计投产后将成为癸二酸市场的有力竞争者。 随着公司生物法长链二元酸技术水平持续提高和癸二酸产能投产，叠加得到缓解， 下游需求恢复，预计公司下半年业绩将得到修复。“碳中和”生物制造大有可为，生物基聚酰胺产能落地在即。凯赛（乌苏）年产 5 万 吨生物基戊二胺及年产 10 万吨生物基聚酰胺生产线已于 2021 年中期投产，生物基聚酰 胺产品开发了 300 多家客户并开始形成销售，公司产品主要应用于民用丝、工业丝、无 纺布、工程塑料、玻纤增强复合材料和碳纤维增强复合材料等领域，同时针对生物基聚 酰胺的下游应用，公司注册了主要应用于纺织领域的商标“泰纶”和主要应用于工
33、程材料 领域的商标“ECOPENT”。此外公司山西合成生物产业生态园区项目中年产 50 万吨生物 基戊二胺、90 万吨生物基聚酰胺等项目将与下游产业链配套项目一并规划，预计 2023 年年底投产。公司生物基聚酰胺产品主要包括 PA56、PA510、PA5X 等，重点开发的聚 酰胺 PA56 产品性能接近通用型聚酰胺 PA66，而目前生产 PA66 的上游原材料己二腈一 直较依赖进口，PA56 作为一种新型生物基材料，其推广也将对改善我国关键材料对外进 口依赖有着积极作用，目前其产品性能和应用潜力逐渐为市场所接受和认可。此外，生 物基戊二胺的原材料目前主要为玉米，相较于传统石化工艺有更显著的成本
34、优势并且能 够大量减少碳排放，同时公司还在积极探索以秸秆等生物废弃物代替玉米等粮食产物作 为原材料的工艺技术，在“碳中和”大背景下，生物基聚酰胺有望迎来大场景应用。新建玻纤项目落户山西综改区，“聚酰胺+玻璃纤维”协同效应显著。山西合成生物 产业生态园是由山西综改区引进公司打造的合成生物全产业链集聚园区，目前公司的生 物基聚酰胺与连续玻璃纤维或者碳纤维制成的复合材料，正在多个领域进行应用开发和 测试，有望进入“以塑代钢、以塑代铝、以塑代塑”用于替代金属、替代热固型材料的大场景应用阶段。2022 年 6 月 30 日，中材科技全资子公司泰山玻璃纤维有限公司拟斥资 36.84 亿元，投建年产 30
35、万吨高性能玻璃纤维智能制造生产线项目，建设期 26 个月， 建设地点位于山西省太原市山西转型综合改革示范区。公司在山西综改区规划的 90 万 吨聚酰胺产能有望与园区新建的玻纤等项目实现生产、应用协同，加速带动公司玻纤增 强复合材料的下游应用，拓展聚酰胺的应用领域，提升装置的经济效益。【中化国际】环氧树脂受益风电景气回升，贸易转型新材料加速环氧树脂产能行业第一，价格底部回升，有望受益风电需求拉动。十四五期间，风 电作为清洁可再生能源将得到高速发展，其中环氧树脂是风电核心上游原材料，在风电 叶片中成本占比最高。假设 2022-2023 年装机量 55GW、70GW，单 GW 用环氧树脂 4500
36、吨左右（基体树脂中的纯环氧树脂+结构胶中的纯环氧树脂），2022/2023 年风电消 耗的纯环氧树脂约 25/31.5 万吨。随着三季度四季度风电装机进入高峰期，下半年环氧 树脂风电需求将被推升。当前，环氧树脂华东价格已从最低点的 17500 元/吨上升至 20000 元/吨，价格已底部回升。连云港产业园 18 万吨/年环氧树脂项目于 2022 年二季 度投料试生产，形成 35 万吨/年环氧树脂总产能，成为国内环氧树脂龙头企业。我们认 为公司环氧树脂的量价将充分受益下半年风电需求拉动。连云港 C3 项目即将投产，未来两年业绩增长确定。公司连云港碳三项目一期总投 资规模 139.13 亿元，拟建
37、年产 60 万吨丙烷脱氢（PDH）、65 万吨苯酚丙酮、24 万吨双 酚 A、40 万吨环氧丙烷、15 万吨环氧氯丙烷（ECH），同时新增 18 万吨环氧丙烷，项 目将于 2022 年年底陆续投产，投产后预计实现年均营业收入 110 亿元、年均利润总额 17 亿元。公司的碳三项目上游布局丙烷脱氢，并采用国家政策鼓励的绿色工艺 HPPO 法，综合利用丙烷脱氢副产氢气配套双氧水法环氧氯丙烷，符合国家双碳政策要求。在 丙烷的采购上，公司能够发挥自身传统大宗贸易优势及信用优势获取稳定、低廉的丙烷 资源。在产品的布局上，公司也具有差异化，是国内唯一利用丙烷脱氢自产丙烯并发展 “酚酮-双酚 A-环氧树脂”
38、产品链。碳三项目建成后，公司的环氧氯丙烷、双酚 A 等装置能 够完全满足原有及新增产能的原料需求，拥有抵御原材料波动的能力并且能够增强供应 链的稳定性，平滑周期性。 加速从贸易转型精细化工制造领域，新材料孵化加速。近年来公司加速调整战略方 向，逐渐由传统贸易业务为主向精细化工生产型平台转型，打造科技驱动的创新型化工 新材料企业。两化整合大背景下，公司定位为承载中化集团的重要化工新材料平台，推 进布局尼龙 66、对位芳纶、锂电池正极材料等重点材料，重点攻关芳纶、聚苯 醚、生物可降解材料等重大研发项目，公司有望成为集团的新材料管线孵化平台。其中， 尼龙 66 及中间体 J 项目取得重大突破。公司中
39、卫基地 4 万吨/年尼龙 66 及 2.5 万吨/年 中间体 J 项目于 2022 年二季度一次开车成功，该项目采用的创新生产工艺经两步反应 直接制备己二胺，绕过了跨国公司对尼龙 66 关键原料己二腈技术与供应的长期垄断，该 技术的突破也展现了公司持续加强新材料研发取得的阶段性成果。【昊华科技】研产销一体，受益大飞机昊华科技是由 12 家国家级科研院所以及各院所特种气体整合而成的昊华气体公司 集合而成的研产销一体、产品矩阵丰富的研发创新平台型材料企业。其产品涵盖高端氟 材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排四大业务板块。 高端氟材料板块： 公司定位高端 PTFE 牌号，部分牌号产品可用于干电极
40、涂敷、半 导体、高频通信等领域，2.6 万吨高端氟材料项目逐渐释放增厚业绩。另外，公司拥有 6000 吨关键中间体 R142b 产能，下游特种氟橡胶受益 R142b 流通量减少价格价差快速上涨，盈利弹性较大，同时公司及时卡位新建 2500 吨/年锂电级 PVDF，享受高毛利窗 口期。 电子化学品板块： 昊华气体是国内领先的电子特气供应商，产能位列国内第三，电 子级 NF3 和 SF6 均在国内排名前两位，同时也在持续研发生产多种国内稀缺的电子气 体品种，已进入一线面板及半导体厂商。4600 吨电子特气项目将在今年陆续投产，进一 步丰富公司产品线。另外，公司“十四五规划”指出，公司拟适时开展湿电
41、子化学品业务， 丰富产品矩阵。航空化工材料： 公司依托旗下多个科研院所，成为国内核心特品配套及民用航空化 工材料供应商。曙光院的特种轮胎、西北院的高端密封型材、北方院和海化院的特种涂 料等产品长期作为海、空军配套；民品领域，各院多款产品围绕国产大飞机进行研发试 用，将伴随大飞机放量。 碳减排业务： PSA 是工业副产氢气分离提纯的主要技术，也能应用于二氧化碳捕 捉，在碳中和背景下应用潜力巨大。昊华科技西南院 80 年代率先开始进行 PSA 技术工 业应用的研究，经过近五十年的发展和进步，已成为全球前三大国内第一大的 PSA 技术 设计和工程总包提供商，在双碳背景下，订单有望持续高增。 我们认为
42、公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择 赛道持续高增长，同时聚焦高端化、差异化，各项业务亮点十足。近几年公司资本开支 加快，公司进入高速成长期。【蓝晓科技】深耕吸附分离材料，下游多业务协同发展深耕吸附分离材料，下游业务多线布局。公司是国产吸附分离材料龙头公司，吸附 分离材料种类齐全，包括 30 多个系列 100 多个品种，产品品系涵盖离子交换树脂、吸 附树脂、螯合树脂、均粒树脂、固相合成载体、色谱填料、层析介质等，市场覆盖中国、 美洲、欧洲、东南亚等区域。公司目前拥有吸附材料产能合计达 50000 吨，并具备一定 的柔性生产空间。同时，公司 50000L/年层析介质生
43、产车间已完成土建，正在进行设备 安装，预计 2022 年 10 月底完成调试进行试生产，将有效提升公司产品供应能力。公司 积极布局吸附材料下游不同应用，目前产品广泛应用于食品、制药、植物提取、离子膜 烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等领域。下游多业务的布局，降低了公司对 于单一行业的依赖程度，有效提升了公司的盈利能力和抗风险能力。 吸附法盐湖提锂成本优势凸显，公司在手订单强势增长。在碳酸锂价格高企的背景 下，各国均加大对锂资源的开发。目前，制备碳酸锂主流工艺一共有三种，分别是锂辉 石煅烧、云母提锂和盐湖提锂，三种制备工艺的成本差距极大。吸附法盐湖提锂单吨碳 酸锂成本能控制在 3 万元及以
44、下，相对于锂辉石提锂（45 万元/吨）和云母提锂（5 万元 /吨）的成本具备明显优势，未来渗透率有望持续上升。公司是国内吸附法盐湖提锂行业 龙头，能提供吸附材料、系统装置和技术服务的一体化设计和安装。根据公司 2022 年 中报的数据，公司目前盐湖提锂在手合同总金额达 15.78 亿元，合计碳酸锂/氢氧化锂产 能 5.8 万吨，包括锦泰锂业二期、五矿盐湖二期改造、西藏城投国能矿业、亿纬锂能金 海锂业、西藏珠峰、金昆仑锂业等项目，同时还签订包括盐湖股份“盐湖沉锂母液高效分 离中试实验研究项目”、比亚迪（中蓝长化）600 吨碳酸锂中试和配套除硼中试生产线、 五矿盐湖 10000 吨/年 ED 浓水
45、深度除镁成套装置等多个中试项目，预计未来公司盐湖提 锂订单将强劲增长。生物医药用吸附材料市场广阔，打造公司新增长极。根据赛多利斯预测，中国 2024 年生物制品市场规模将达到 670 亿欧元，2021-2024 年年均复合增速达 20.81%。相比 美国、欧洲生物医药市场，我国生物医药市场增速明显，未来成长前景广阔。我国政策也积极推进我国生物医药行业发展，国务院于 2021 年 3 月发布“十四五”生物医药产业 发展规划，政策规定要进一步推动生物技术和信息技术融合创新，加快发展生物医药等 产业，加快生物药的审批速度。全国各省市也结合自身实际情况，相继出台系列生物药 市场发展利好政策。政策发力进
46、一步推动生物医药市场规模扩张，制备相关产品的吸附 材料需求持续高涨。公司色谱填料+层析介质打破国外技术垄断，进程加速；固 定化酶载体突破 7-ACA 酶法工艺产业化，有效降低了传统化学法生产带来的环境污染 问题，降低了企业的生产成本，促进了产业升级。同时，公司部分产品取得关键性进展， 第二代高耐碱性 ProteinA 亲和填料已完成多家客户抗体项目小试验证，mRNA 纯化亲 和填料 oligodT 及超大孔离子交换填料持续开发，完成部分客户测试，oligodT 亲和填料 和超大孔离子交换填料开发成功，连续流层析系统开发方面，已经与客户合作完成工艺 参数设计，并开始进行生产。产能方面，新建年产
47、50000L 层析介质生产车间已完成土 建，正在进行设备安装，预计 2022 年 10 月底完成调试进行试生产。新产能建成后，可 实现单批次产量 2000L，满足部分客户对填料单批次使用量的需求，提高客户自身产品 的批次稳定性。随着公司技术的不断突破，生命科学领域有望成为拉动公司业绩增长的 又一极。3.2 投资穿越周期的化工白马，看好布局全产业链的行业龙头【卫星化学】轻烃化工优势中长期显著，C2 及 C3 价差触底待修复，新材料成本优 势+研发高投入双轮驱动丙烷脱氢和乙烷裂解价差已经触底修复，化工品将迎来需求修复。22Q2 乙烷价格 受天然气剧烈波动影响有所上涨，环比增长 29.61%，叠加乙
48、烯下游由于影响需求不 振，二季度乙烯-乙烷价差价差触底；PDH 行业内成本曲线右侧企业已处于深度亏损状 态。乙烷本身供需宽松，此前价格高企是由于乙烷与天然气热值转换效应所致，当前时 点美国 LNG 出口能力已来到极限，同时美国当地乙烷裂解一体化制聚乙烯已来到盈亏 平衡状态。多重因素下我们认为乙烷价格长期趋势向下至平稳，短期高位震荡下行，拐 点已现。根据我们的高频跟踪，截止 9.25，乙烷价格已来到 38 美分/加仑，较高点 60 美 分/加仑跌 36.7%，乙烷裂解价差连续三周反弹，环比+8.56%。PDH 价差持续上升，环 比+8.96%。从下游看，2022Q2 以来乙烯和丙烯下游需求不振。
49、根据我们的高频跟踪， C2 和 C3 下游需求已出现回升，C2 下游产品价格开始逐渐上升，C3 下游产品价格也在 经历低点后明显回升。四季度公司的盈利将有明显修复。后续项目规划明确，未来 3 年成长性确定。8 月 29 日，公司发布进展公告，连云港 石化有限公司年产 135 万吨 PE、219 万吨 EOE 和 26 万吨 ACN 联合装置项目二阶段 工程于 2022 年 8 月 27 日全投料试生产后已成功产出合格产品，生产运行稳定，标志着 连云港石化二阶段项目一次开车成功，我们预计项目将在 9 月开始贡献业绩，Q4 带来 稳定业绩增量。 绿色化学新材料产业园一期项目等将于年内陆续建成投产。公司在半年 报指出，投资 150 亿元的绿色新材料产业园项目一期项目顺利开展，年产 40 万吨聚苯 乙烯装置、年产 10 万吨乙醇胺装置预计三季度末建成，年产 15 万吨电池级碳酸酯装 置预计年底建成；平湖基地新增年产 18 万吨丙烯酸及 30 万吨丙烯酸酯装置基本完成 建设，电子级双氧水项目顺利推进，计划在年底建成；平湖基地新能源新材料一体化项 目正在筹备动工