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1、第第4 4章章 净现值和投资决策的其它方法净现值和投资决策的其它方法目目 录录 4.1 为什么要使用净现值？为什么要使用净现值？4.2 回收期法回收期法 4.3 折现回收期法折现回收期法 4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法 4.5 内部收益率法内部收益率法 4.6 内部收益率法存在的问题内部收益率法存在的问题 4.7 盈利指数盈利指数 4.8 资本预算实务资本预算实务 本章小结本章小结 4.1 为什么要使用净现值？为什么要使用净现值？净净现现值值法法（NPV）是是资资本本预预算算和和评评价价项项目目投投资资的最基本的方法的最基本的方法接受净现值为正的投资项目符合股东利益。接受净现值为正的
2、投资项目符合股东利益。净现值净现值(NPV)法则法则净净现现值值法法则则：接接受受净净现现值值大大于于0 0的的项项目目，拒拒绝绝净现值为负的项目。净现值为负的项目。NPV=NPV=未来全部现金流的现值未来全部现金流的现值 初始投资初始投资计算计算NPV:NPV:1.1.估计未来的现金流量估计未来的现金流量:多少多少?什么时候什么时候?2.2.估计折现率估计折现率 如如果果项项目目存存在在风风险险，可可以以找找一一个个存存在在类类似似风风险险的的股股票票，把把该股票的期望收益率作为项目的贴现率。该股票的期望收益率作为项目的贴现率。3.3.估计初始成本估计初始成本净现值净现值(NPV)法则法则净
3、现值法的三个特点净现值法的三个特点:1.1.净现值法使用了现金流量净现值法使用了现金流量2.2.净现值法包含了项目的全部现金流量净现值法包含了项目的全部现金流量 3.3.净现值对现金流量进行了合理的折现净现值对现金流量进行了合理的折现 4.2 回收期法回收期法 定义：定义：项目要花多少时间才能收回其原始投资项目要花多少时间才能收回其原始投资?回收期回收期 =收回原始投资需要的年数收回原始投资需要的年数计算：计算：一般可以根据累计净现金流量计算而得。一般可以根据累计净现金流量计算而得。4.2 回收期法回收期法举例举例回收期法存在的问题回收期法存在的问题问题问题1 1：回收期内现金流量的时间序列：
4、回收期内现金流量的时间序列问题问题2 2：关于回收期以后的现金流量：关于回收期以后的现金流量问题问题3 3：回收期法决策依据的主观臆断：回收期法决策依据的主观臆断4.2 回收期法的回收期法的管理者视角管理者视角那那些些有有丰丰富富市市场场经经验验的的大大公公司司在在处处理理规规模模相相对对比比较较小小的的投投资资决决策策时时，通通常常使使用用回回收收期期法法。便便于管理控制和业绩考核于管理控制和业绩考核现现金金缺缺乏乏的的公公司司，如如果果有有很很好好的的投投资资机机会会，利利用回收期法还是比较合适的用回收期法还是比较合适的对对那那些些具具有有良良好好的的发发展展前前景景却却难难以以进进入入资
5、资本本市市场的私人小企业，可以采用回收期法场的私人小企业，可以采用回收期法一一旦旦决决策策的的重重要要性性增增强强，比比如如说说公公司司遇遇到到大大型型项目，净现值法就会成为首选的资本预算方法项目，净现值法就会成为首选的资本预算方法4.3 折现回收期法折现回收期法考考虑虑时时间间价价值值因因素素的的前前提提下下，计计算算投投资资项目收回初始投资额的时间项目收回初始投资额的时间定义：定义：考考虑虑资资金金的的时时间间价价值值,项项目目收收回回原原始始投投资资需需要多长时间要多长时间?对现金流进行折现后对现金流进行折现后,也可以计算出净现值也可以计算出净现值.4.3 折现回收期法折现回收期法计算公
6、式：计算公式：特征：特征：在回收期法的基础上考虑了时间因素在回收期法的基础上考虑了时间因素计算复杂，不实用计算复杂，不实用虽虽然然是是动动态态指指标标，但但仍仍然然没没有有考考虑虑项项目目整整个个寿寿命命期期的的现现金流量金流量是介于回收期法与净现值法二者之间的一种折衷方法是介于回收期法与净现值法二者之间的一种折衷方法4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法n通过会计收益而不是现金流量来衡量项目的投资价值通过会计收益而不是现金流量来衡量项目的投资价值n平均会计收益率为扣除所得税和折旧之后的项目平均平均会计收益率为扣除所得税和折旧之后的项目平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资额收益除以整个项
7、目期限内的平均账面投资额4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法实例实例某某公公司司现现在在考考虑虑是是否否要要在在一一个个新新建建的的商商业业区区内内购购买买一一个个商商店店，购购买买价价格格为为5000050000美美元元。该该店店的的经经营营期期限限为为五五年年，期期末末必必须须完完全全拆拆除除或或是重建。预计每年的营业收入与费用如表是重建。预计每年的营业收入与费用如表4-2.4-2.4.4 平均会计收益率法平均会计收益率法 缺点缺点:忽略了资金的时间价值忽略了资金的时间价值使用主观的基准临界收益率使用主观的基准临界收益率 基于帐面价值基于帐面价值,而不是现金流和市场价值而不是现金流和市
8、场价值 优点优点:会计信息容易取得会计信息容易取得容易计算容易计算 4.5 内部收益率法内部收益率法概念：概念：IRR:使使NPV值值为为零零的的折折现现率率（使使投投资资项项目目的的净净现现值值为为0 贴贴现率）现率）特征：特征：反反映映一一个个项项目目的的实实际际报报酬酬率率水水平平，也也即即一一个个项项目目的的真真实实内内在在价值价值内内部部收收益益率率本本身身不不受受资资本本市市场场利利息息率率的的影影响响，完完全全取取决决于于项项目目的的现现金金流流量量，是是每每个个项项目目的的完完全全内内生生变变量量，这这也也就就是是其其称称为为“内部收益率内部收益率”的原因所在的原因所在理财实务
9、中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征4.5 内部收益率法内部收益率法内部收益率的基本法则：内部收益率的基本法则：若若内内部部收收益益率率大大于于贴贴现现率率，项项目目可可以以接接受受；若若内内部收益率小于贴现率，项目不能接受部收益率小于贴现率，项目不能接受4.5 内部收益率法内部收益率法内部收益率（内部收益率（IRR）与净现值（）与净现值（NPV）的比较）的比较在某些情况下，两种方法是等价的在某些情况下，两种方法是等价的贴贴现现率率小小于于内内部部收收益益率率时时，净净现现值值为为正正；贴贴现现率率大大于于内内部部收收益率时，净现值为
10、负。益率时，净现值为负。如如果果我我们们在在贴贴现现率率小小于于内内部部收收益益率率时时接接受受某某一一个个项项目目，我我们们也也就就接接受受了了一一个个净净现现值值为为正正值值的的项项目目。在在这这一一点点上上，内内部部收收益率与净现值是一致的益率与净现值是一致的如如果果项项目目的的现现金金流流量量复复杂杂些些，内内部部收收益益率率法法存存在在的的问问题题就就会会凸现出来，就会与净现值的判断不一致凸现出来，就会与净现值的判断不一致内部收益率（内部收益率（IRR）的计算）的计算一元一元N次方程的求解次方程的求解一种简单实用的方法：插值法（或称试错法）一种简单实用的方法：插值法（或称试错法）内部
11、报酬率内部报酬率:举例举例考虑下列项目考虑下列项目:0123$50$100$150-$200项目的内部报酬率 19.44%NPV 图图 如果画出如果画出NPV和折现率之间的关系图和折现率之间的关系图,可以看到可以看到IRR就是就是X轴的截距轴的截距.IRR=19.44%4.5 内部收益率法内部收益率法缺点缺点:不能区分投资和融资不能区分投资和融资.可可能能没没有有一一个个内内部部报报酬酬率率也也可可能能有有多多个个内部报酬率内部报酬率.互斥投资问题互斥投资问题优点优点:易于理解和计算易于理解和计算4.6 内部收益率法存在的问题内部收益率法存在的问题存在多个存在多个 IRRs.投资还是融资投资还
12、是融资?规模问题规模问题时间序列问题时间序列问题互斥项目与独立项目互斥项目与独立项目互斥项目与独立项目的定义互斥项目与独立项目的定义互斥项目互斥项目:在几个备选项目中只有一个可以选择在几个备选项目中只有一个可以选择 将全部备选项目排序将全部备选项目排序,选出最好的一个选出最好的一个.独独立立项项目目:接接受受或或放放弃弃一一个个项项目目不不会会影影响响到到其其他他项项目的决策目的决策.必须超过一个最低值的接受准则必须超过一个最低值的接受准则.影响独立项目和互斥项目的两个一般问题影响独立项目和互斥项目的两个一般问题实例：教材实例：教材P96P96融资融资:占款占款投资还是融资投资还是融资?项项目
13、目A第第0期期流流出出现现金金，以以后后期期流流入入现现金金，称为投资型项目称为投资型项目项项目目B第第0期期流流入入现现金金，以以后后期期流流出出现现金金，称为融资型项目称为融资型项目项项目目C第第0期期流流出出现现金金，以以后后期期既既有有流流入入现金也有流出现金，称为混合型项目现金也有流出现金，称为混合型项目投资还是融资投资还是融资?对对于于投投资资型型项项目目，内内部部收收益益率率法法与与净净现现值值法法的的判判断断法法则则是是一致的一致的若若IRR大于贴现率，则大于贴现率，则NPV为正，项目可以接受为正，项目可以接受若若IRR小于贴现率，则小于贴现率，则NPV为负，项目不能接受为负，
14、项目不能接受对对于于融融资资型型项项目目，内内部部收收益益率率法法与与净净现现值值法法的的判判断断法法则则则则刚好相反刚好相反若若IRR大于贴现率，则大于贴现率，则NPV为负，项目不能接受为负，项目不能接受若若IRR小于贴现率，则小于贴现率，则NPV为正，项目可以接受为正，项目可以接受对对于于混混合合型型项项目目，内内部部收收益益率率法法与与净净现现值值法法的的判判断断法法则则可可能不一致能不一致会出现多重收益率的问题会出现多重收益率的问题此时应采用净现值法此时应采用净现值法多个多个 IRRs该项目有两个 IRRs 0 1 2 3$200$800-$200-$800100%=IRR20%=IR
15、R1 我们将使用哪我们将使用哪个报酬率个报酬率?多个多个 IRRs如如果果项项目目未未来来的的净净现现金金流流方方向向变变号号两两次次以上，我们称之为以上，我们称之为“非常规现金流量非常规现金流量”实实际际中中的的投投资资项项目目在在未未来来产产生生的的现现金金流流更多的是更多的是“非常规现金流量非常规现金流量”概概括括地地说说，“非非常常规规现现金金流流量量”的的多多次次改改号号造造成成了了多多重重收收益益率率。根根据据代代数数理理论论，若若现现金金流流改改号号M M次次，那那么么就就可可能能会会有有最最多多达达M M个内部收益率的解个内部收益率的解小小 结结互斥项目所特有的问题互斥项目所特
16、有的问题当当内内部部收收益益率率法法 用用于于互互斥斥项项目目的的决决策策判断时可能出现两方面的问题：判断时可能出现两方面的问题：规模问题规模问题 时间序列问题时间序列问题 规模问题规模问题你你愿愿意意接接受受100%的的投投资资报报酬酬率率还还是是50%的投资报酬率的投资报酬率?如如 果果$1投投 资资 的的 报报 酬酬 率率 是是 100%,而而$1,000的的 报报酬酬率率是是50%,你你又又会会做做哪哪种种考考虑呢虑呢?规模问题的例子规模问题的例子考考虑虑如如下下一一个个问问题题：现现在在有有两两个个互互相相排排斥斥的的投投资资机机会会供供大家选择大家选择投资机会投资机会1：现在你给我
17、：现在你给我1美元，下课时我还给你美元，下课时我还给你1.50美元美元投资机会投资机会2：现在你给我：现在你给我10美元，下课时我还给你美元，下课时我还给你11美元美元只能选择其中的一个投资机会，如何选择？只能选择其中的一个投资机会，如何选择？投资机会投资机会1：NPV=0.5,IRR=50%投资机会投资机会2：NPV=1,IRR=10%净现值净现值NPV与内部收益率法与内部收益率法IRR的判断不一致的判断不一致项目规模的问题项目规模的问题规模问题：实例规模问题：实例斯斯坦坦利利杰杰佛佛（Stanley Jaffe）和和雪雪莉莉兰兰星星（Sherry Lansing）刚刚购购买买了了教教学学电
18、电影影片片公公司司金金融融的的版版权权。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算比较合适。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算比较合适。预计现金流量为：预计现金流量为：规模问题：实例规模问题：实例采用增量内部收益率法采用增量内部收益率法(IRR)(IRR)计算增量现金流量计算增量现金流量计算增量现金流量净现值计算增量现金流量净现值NPV=-15+25/1.25=5 NPV=-15+25/1.25=5 0 0计算增量内部收益率计算增量内部收益率IRR=25/15-1=66.67%IRR=25/15-1=66.67%25%25%0期1期-25-(-10)=-1565-40=25规模问题规模问题概括
19、起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：概括起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：比较净现值比较净现值计算增量净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率比较增量内部收益率与贴现率三种方法得出的结论都是一致的三种方法得出的结论都是一致的注意点：注意点：我我们们决决不不能能比比较较二二者者的的内内部部收收益益率率。那那样样，我我们们就就会会产产生生决决策失误。策失误。如如何何计计算算增增量量现现金金流流量量问问题题。请请注注意意：我我们们是是把把大大预预算算的的现现金金流流量量减减小小预预算算，使使得得现现金金流流量量在在第第0期期表表现现为为“现现金金流流出出”，这样我们便可以应用内部收益
20、率的基本法则，这样我们便可以应用内部收益率的基本法则时间序列问题时间序列问题考考弗弗尔尔德德(Kaufold)公公司司有有一一个个闲闲置置的的仓仓库库，可可以以存存放放有有毒毒废废物物容容器器（项项目目A），也也可可以以存存放电子设备（项目放电子设备（项目B）。现金流量如下：）。现金流量如下：时间序列问题时间序列问题0 1 2 3$10,000$1,000$1,000-$10,000项目 A0 1 2 3$1,000$1,000$12,000-$10,000项目 B在本例中,优先选择的项目取决于折现率而不是内部报酬率.时间序列问题时间序列问题10.55%16.04%=IRRA12.94%=IR
21、RB时间序列问题时间序列问题当当两两个个互互斥斥项项目目初初始始投投资资不不相相等等时时，运运用用内内部部收收益益率率进进行行评评估估将将会会出出现现问问题题。当当内内部部收收益益率率法法应应用用于于互互斥斥项项目目的的决决策策受受到到时时间间序序列列问问题题的的影影响响时时，通通常常可可以以用用三种方法来选择最优项目：三种方法来选择最优项目：比较两个项目的净现值比较两个项目的净现值对比增量内部收益率与贴现率对比增量内部收益率与贴现率计算增量现金流量的净现值计算增量现金流量的净现值当当内内部部收收益益率率法法应应用用于于互互斥斥项项目目的的决决策策时时，规规模模问问题题还还是是时时间间序序列列
22、问问题题，实实务务中中两两者者往往往往同同时时存存在在。一一般般来来说说，实实务务操操作作人人员员要要么么是是运运用用增增量量内内部部收收益益率率，要要么使用净现值么使用净现值6.7 盈利指数盈利指数（The Profitability Index Rule）n 另一种项目评估方法另一种项目评估方法n初始投资以后所有预期未来现金流量的现值和初始投初始投资以后所有预期未来现金流量的现值和初始投资的比值资的比值盈利指数盈利指数(PI)赫尔姆赫尔姆芬尼根芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下两个投资机公司有以下两个投资机会，贴现率设定为会，贴现率设定为12，计算两个项目的盈利指数，计算两个
23、项目的盈利指数PI。盈利指数盈利指数(PI)分三种情况对盈利指数进行分析：分三种情况对盈利指数进行分析：独立项目独立项目如如果果两两个个都都是是独独立立项项目目，根根据据净净现现值值法法的的基基本本投投资资法法则则，只只要要净净现现值值为为正正就就可可以以采采纳纳。净净现现值值为为正正，也也就就是是盈盈利利指指数数(PI)大大于于1。因因此此，对对于于独独立项目，立项目，PI的投资法则为：的投资法则为：若若PI1，项目可以接受，项目可以接受若若PI1，项目不可接受，项目不可接受盈利指数盈利指数(PI)互斥项目互斥项目假假若若两两个个项项目目中中只只能能选选择择一一个个，根根据据净净现现值值法法
24、，应应该该选选择择净净现现值值比比较较大大的的那那个个项项目目。但但是是根根据据盈盈利利指指数数判判断断，由由于于会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生误导会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生误导此时应计算项目的增量盈利指数此时应计算项目的增量盈利指数盈利指数盈利指数(PI)资本配置资本配置以以上上两两种种情情况况实实际际上上都都假假设设公公司司有有充充足足的的资资金金用用于投资于投资当当资资金金不不足足以以支支付付所所有有可可盈盈利利项项目目时时的的情情况况。在在这这种种情情况况下下就就需需要要进进行行“资资本本配配置置”（capital rationing）有限资金条件下的投资决策称
25、为有限资金条件下的投资决策称为“资本配置资本配置”对对于于独独立立项项目目，采采用用盈盈利利指指数数法法则则可可以以很很好好解解决决资本配置问题资本配置问题对于多期资本配置问题就会变得更麻烦对于多期资本配置问题就会变得更麻烦盈利指数盈利指数(PI)缺点缺点:互斥项目运用互斥项目运用优点优点:适用于有限资金的公司适用于有限资金的公司易于理解和计算易于理解和计算适用于独立项目决策适用于独立项目决策4.8 资本预算实务资本预算实务本章小结本章小结几种常见的投资决策方法几种常见的投资决策方法:回收期法回收期法平均会计收益率法平均会计收益率法内部收益率法内部收益率法盈利指数法盈利指数法尽尽管管每每种种方
26、方法法独独有有其其优优缺缺点点，但但从从理理财财学的角度，都不如净现值法学的角度，都不如净现值法.本章小结本章小结在在众众多多投投资资决决策策方方法法中中，内内部部收收益益率率法法要要优优于于回收期法、平均会计收益率法和盈利指数法等。回收期法、平均会计收益率法和盈利指数法等。当当独独立立项项目目首首期期为为现现金金流流出出、首首期期之之后后均均为为现现金金流流入入时时，内内部部收收益益率率可可以以得得到到与与净净现现值值完完全全相同的结论相同的结论内内部部收收益益率率法法应应用用于于独独立立项项目目和和互互斥斥项项目目中中都都可能遇到问题可能遇到问题对对于于融融资资型型项项目目，当当内内部部收
27、收益益率率低低于于贴贴现现率率时时，项项目可行目可行多重内部收益率问题多重内部收益率问题本章小结本章小结互斥项目所独有的问题互斥项目所独有的问题规模问题和时间序列问题规模问题和时间序列问题内部收益率法和盈利指数法可能产生的误导内部收益率法和盈利指数法可能产生的误导这时我们要采用增量分析法进行调整这时我们要采用增量分析法进行调整增量现金流量的计算：最好使首期的增量现金流量为负数增量现金流量的计算：最好使首期的增量现金流量为负数增量净现值增量净现值增量内部收益率增量内部收益率增量盈利指数增量盈利指数遇到两个互斥项目的投资决策时，可以用以下三种方法：遇到两个互斥项目的投资决策时，可以用以下三种方法：选择净现值最大的项目。选择净现值最大的项目。若增量内部收益率大于贴现率，选择投资额大的那个项目。若增量内部收益率大于贴现率，选择投资额大的那个项目。若增量净现值为正值，选择投资额大的那个项目若增量净现值为正值，选择投资额大的那个项目