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1、第十章企业价值评估（说明：为增强讲座效果，网校特将讲义中的例题答案隐藏。您也可进行重新设置： 显示答案 隐藏答案）第一节企业价值评估概述一、企业价值评估的意义二、企业价值评估的对象价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。例题1价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，而企业整体的经济价值具备以下特征（）A.整体价值是企业各项资产价值的汇总B.整体价值来源于企业各要素的有机结合C.可以单独存在的部分，其单独价值不同于作为整体一部分的价值D.如果企业停止运营，不再具有整体价值。【答疑编号23100101：针对该题提问】正确答案BCD答案解析企业作为整体虽然是由部分组成的，但是它不是各部分的简单相加，
2、而是有机的结合，所以选项A不对。三、企业整体经济价值的类别例题1.关于企业价值的以下表述中，正确的有（）A.公平市场价值就是未来现金流量的现值 B.公平市场价值就是现时的市场价格C.企业公平市场价值应该是股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和D.少数股权价值加上控股权溢价为控股权价值【答疑编号23100102：针对该题提问】正确答案A C D答案解析选项B不对，是因为现时市场价格可能是公平的，也可能是不公平的。例题2：有关企业的公平市场价值表述不正确的是（）A.企业的公平市场价值应当是续营价值与清算价值中较高的一个B.一个企业继续经营的基本条件，是其继续经营价值超过清算价值C.依据理财的“
3、自利原则”，当未来现金流的现值大于清算价值时，投资人通常会选择继续经营D.如果现金流量下降，或者资本成本提高，使得未来现金流量现值低于清算价值，则企业必然要进行清算【答疑编号23100103：针对该题提问】正确答案D答案解析一个企业的继续经营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是，也有例外，就是控制企业的人拒绝清算，企业得以继续经营。这种继续经营，摧毁了股东本来可以通过清算中得到的价值。四、企业价值评估与项目价值评估的比较例题企业价值评估与项目价值评估的区别在于（）A.投资项目的寿命是有限的，而企业的寿命是无限的B.典型的项目投资有稳定的或下降的现金流，而企业通常将收益再投资并产生增长的
4、现金流，它们的现金流分布有不同特征C.投资项目产生的现金流属于企业，而企业产生的现金流属于股东D.项目可以给投资主体带来现金流量，现金流越大则经济价值越大【答疑编号23100104：针对该题提问】正确答案AB 第二节现金流量折现法一、判断企业进入稳定状态的主要标志例题1.在进行企业价值评估时，判断企业进入稳定状态的主要标志有（）。A.现金流量是一个常数 B.投资额为零 C.有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率 D.企业有稳定的净资本回报率，它与资本成本接近。【答疑编号23100105：针对该题提问】正确答案 C D答案解析判断企业进入稳定状态的主要标志是：（1）具有稳定的销售增长
5、率，它大约等于宏观经济的名义增长率；（2）企业有稳定的净资本回报率，它与资本成本接近。二、现金流量确定例题1、在对企业价值进行评估时，下列说法中正确的有（）。A.实体现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和B.实体现金流量=经营现金净流量一资本支出C.实体现金流量=税后经营利润+折旧与摊销一经营营运资本增加一资本支出D.实体现金流量=股权现金流量+税后利息支出【答疑编号23100106：针对该题提问】正确答案 ABC例题2某企业本年度的长期借款为830万元，短期借款为450万元，本年的总借款利息为105.5万元,预计未来年度长期借款为980万元，短期借款为360万元，预计年度的总借款
6、利息为116万元,若企业适用的所得税率为30%,则预计年度债权人现金流量为（）A. 116B. 49C. 21.2D. -52.65【答疑编号23100107：针对该题提问】正确答案C答案解析 债权人现金流量=税后利息有息债务净增加=116（1-30%）-（980+360-830-450）=21.2例题3若企业保持目标资本结构负债率为40%，预计的净利润为200万元，预计未来年度需增加的经营营运资本为50万元，需要的资本支出为100万元，折旧摊销为40万元，则未来的股权现金流量为（）。A 127B 110C 50D 134【答疑编号23100108：针对该题提问】正确答案D答案解析由于净投资=
7、总投资-折旧、摊销=50+100-40=110万元股权现金流量=税后利润净投资（1负债率）=200-110（1-40%）=134万元三、企业价值的计算例题、以下关于企业价值评估现金流量折现法的表述中，错误的有（）。 A.预测基数应为上一年的实际数据，不能对其进行调整B.预测期是指企业增长的不稳定时期，通常在5至7年之间C.实体现金流量应该等于融资现金流量D.后续期的现金流量增长率越高，企业价值越大 【答疑编号23100109：针对该题提问】正确答案AD答案解析本题的主要考核点是关于企业价值评估现金流量折现法的有关内容。在企业价值评估的现金流量折现法下，预测的基数有两种确定方式：一种是上年的实际
8、数据，另一种是修正后的上年数据，即可以对上年的实际数据进行调整。预测期是指企业增长的不稳定时期，通常在5至7年之间，实体现金流量（从企业角度考察）应该等于融资现金流量（从投资人角度考察）。有些时候后续期的现金流量增长率的高低对企业价值的影响很小。因为较高的永续增长率要求较高的资本支出和增加较多的经营营运资本。例题.G公司是一家商业企业，主要从事商品批发业务，该公司2006年的财务报表数据如下：（单位：万元）利润表 项目2006年一、营业收入212000减：营业成本139000减：营业税金及附加1420营业和管理费用（不含折旧摊销）42000折旧及长期资产摊销12720财务费用5480资产减值损
9、失0加：公允价值变动收益0加：投资收益0营业利润11380营业外收入（处置固定资产净收益）6800减：营业外支出0四、利润总额18180减：所得税5454五、净利润12726加：年初未分配利润23000六、可供分配的利润35726应付普通股股利6364七、未分配利润29362资产负债表 项目2006年货币资金5800交易性金融资产0应收账款31800存货66000待摊费用15200流动资产合计118800长期股权投资0固定资产原值314128累计折旧25000固定资产净值289128其他非流动资产16000非流动资产合计305128资产总计423928短期借款21600应付账款22800预收账
10、款49600流动负债合计94000长期借款188546负债合计282546股本112020未分配利润29362股东权益合计141382负债及股东权益总计423928要求：（1）编制2007年预计用于管理的利润表和资产负债表（万元四舍五入取整）有关预算编制的数据条件如下：2007年的销售增长率为10%。利润表各项目：利息（财务费用）为年初有息负债的1.83%；股利支付率维持上年水平；营业外收支、投资收益项目金额为零；所得税率预计不变（30%）；利润表其他各项目占销售收入的百分比与2006年相同。资产负债表项目：假设目前货币资金均为维持正常经营所需要的经营现金，预计经营现金及其他经营资产、经营负债
11、各项目与销售收入的增长率相同；没有进行对外长期股权投资；长期借款维持上年水平；不考虑通过增加股权筹集资金；现金短缺通过短期借款补充，多余现金偿还短期借款，预计公司不保留多余金融资产。预计利润表 项目2007年经营活动一、营业收入减：营业成本减：营业税金及附加营业和管理费用（不含折旧摊销）折旧及长期资产摊销二、税前经营利润减：经营利润所得税费用（30%）三、经营利润金融活动：四、税前利息费用利息费用减少所得税五、净利息费用税后净利润加：年初未分配利润六、可供分配的利润减：应付普通股股利七、未分配利润预计资产负债表 项目2007年经营资产：经营现金经营流动资产经营流动负债经营营运资本经营长期资产减
12、：经营长期负债净经营长期资产净经营资产金融负债：短期借款长期借款金融负债合计股本年末未分配利润股东权益合计净负债及股东权益总计（2）若公司2007年的销售增长率10%，预计2008年及今后的销售增长率可稳定在5%左右，经营利润将与销售同步增长，预计2008年及今后的每年净投资为0，公司加权资本成本预计为10%可保持不变,计算公司2007年和2008年的企业实体现金流量，并计算公司目前的实体价值。【答疑编号23100110：针对该题提问】正确答案调整资产负债表 项目2006年经营资产：经营现金5800应收账款31800存货66000待摊费用15200长期股权投资0固定资产原值314128累计折旧
13、25000固定资产净值289128其他非流动资产16000经营资产合计423928经营负债：应付账款22800预收账款49600经营负债合计72400净经营资产351528金融负债：短期借款21600长期借款188546金融负债合计210146金融资产：交易性金融资产0金融资产合计0净负债210146股东权益：股本112020未分配利润29362股东权益合计141382净负债及股东权益总计351528调整利润表 项目2006年经营活动一、营业收入212000减：营业成本139000二、毛利73000减：营业税金及附加1420营业和管理费用（不含折旧摊销）42000折旧及长期资产摊销12720三
14、、主要经营利润16860减：资产减值损失0加：公允价值变动收益0加：投资收益0四、税前营业利润16860营业外收入（处置固定资产净收益）6800减：营业外支出0五、税前经营利润23660减：经营利润所得税费用（30%）7098六、经营利润16562金融活动：一、税前利息费用5480利息费用减少所得税1644二、净利息费用3836利润合计税前利润合计18180所得税费用合计5454税后净利润12726预计利润表 项目2007年经营活动一、营业收入233200减：营业成本152900减：营业税金及附加1562营业和管理费用（不含折旧摊销）46200折旧及长期资产摊销13992二、税前经营利润185
15、46减：经营利润所得税费用（30%）5564三、经营利润12982金融活动：四、税前利息费用3846利息费用减少所得税1154五、净利息费用2692税后净利润10290加：年初未分配利润29362六、可供分配的利润39652减：应付普通股股利5145七、未分配利润34507预计资产负债表 项目2007年经营资产：经营现金6380经营流动资产124300经营流动负债79640经营营运资本51040经营长期资产335641减：经营长期负债0净经营长期资产335641净经营资产386681金融负债：短期借款51608长期借款188546金融负债合计240154股本112020年末未分配利润34507
16、股东权益合计146527净负债及股东权益总计386681（2）2007年净投资386681351528351532007年实体现金流量经营利润净投资1298235153221712008年实体现金流量12982（15%）13631.1企业实体价值22171/（110%）+ 4628.18（万元） 第三节经济利润法 评估模型经济利润模型基本公式企业价值=预测期期初的投资资本+预计未来各年经济利润的现值基本指标的确定1. 经济利润=税后经营利润-全部资本费用 =税后经营利润-期初投资资本加权平均资本成本 =期初投资资本（期初投资资本报酬率-加权平均资本成本） 2.投资资本=所有者权益+净债务 =净
17、经营资产一、基本概念例题1.经济利润与会计利润的主要区别在于会计利润扣除了债务利息，而经济利润扣除了股权资本费用，不扣除债务利息。【答疑编号23100111：针对该题提问】正确答案 答案解析经济利润的对称是会计利润。两者主要区别在于经济利润扣除了股权资本费用，而不仅仅是债务费用；会计利润仅扣除债务利息，而没有扣除股权资本成本。例题2利用经济利润模型估计企业价值，企业价值=期初投资资本+预计经济利润现值，其中的投资资本为（）A.全部投资资本=所有者权益+全部债务B.全部投资资本=经营现金经营流动资产-经营流动负债+长期经营资产-长期经营负债C.全部投资资本=所有者权益+全部无息债务D.全部投资资
18、本=流动资产+长期资产净值+长期负债【答疑编号23100112：针对该题提问】正确答案 B二、企业价值估算例题、B公司年初所有者权益为3200万元,有息负债为2000万元,预计今后三年每年可取得税后经营利润400万元，最近三年每年发生净投资为200万元，加权资本成本为6%，若从预计第四年开始可以进入稳定期，经济利润每年以1%的速度递增，则企业价值为多少。【答疑编号23100113：针对该题提问】正确答案预测期初投资资本=所有者权益+有息负债=5200预计第1年的经济利润=400-52006%=88万元预计第2年的经济利润=400-54006%=76万元预计第3年的经济利润=400-56006%
19、=64万元企业价值=预测期初投资资本+经济利润现值=5200+=5200+83.0189+67.64+53.7356+1085.4598=6289.85（万元） 例题4：ABC公司预计今后五年以一定的速度发展，从第六年开始长期增长率为1%，平均所得税税率为20%，有关的数据预计如下（单位：万元）： 0123456流动资产7881.98690.393.0195.896.76长期资产180189198.45208.37214.62221.06223.27总资产258270.9284.45298.67307.63316.86320.03流动负债7477.781.5985.6788.2490.8991
20、.8其中:无息流动负债3536.7538.5940.5241.7442.9943.42长期借款8589.2593.7198.39101.34104.38105.42无息长期负债44.24.414.634.774.914.96总负债 163171.15179.71188.69194.35200.18202.18股东权益9599.75104.74109.98113.28116.68117.85负债和股东权益合计258270.9284.45298.67307.63316.86320.03税前经营利润38.0840.3542.7645.3148.0448.88加权平均资本成本10%10%10%10%1
21、0%10%要求：（1）计算各年的投资资本；（2）计算未来6年的经济利润（3）计算企业价值。【答疑编号23100114：针对该题提问】正确答案（1）投资资本=所有者权益+有息负债 0123456股东权益9599.75104.74109.98113.28116.68117.85有息负债124130.2136.71143.54147.84152.28153.8投资资本219229.95241.45253.52261.12268.96271.65或：投资资本=净经营资产 0123456经营资产总额258270.9284.45298.67307.63316.86320.03经营（无息）负债3940.95
22、4345.1546.5147.948.38投资资本219229.95241.45253.52261.12268.96271.65（2）经济利润=税后经营利润-期初投资资本加权平均资本成本 年份123456税前经营利润38.0840.3542.7645.3148.0448.88税后经营利润30.46432.2834.20836.24838.43239.104期初投资资本219229.95241.45253.52261.12268.96加权资本成本10%10%10%10%10%10%经济利润8.5649.28510.06310.89612.3212.208（3） 年份0123456经济利润8.56
23、49.28510.06310.89612.3212.208折现系数0.90910.82640.75130.68310.6209现值7.78557.67317.56037.44317.6495预测期经济利润现值合计38.1115企业价值=预测期期初投资资本+未来各年经济利润的现值=219+38.1115+=341.33（万元） 第四节相对价值法一、基本原理例题1：在进行企业价值评估时，按照市价/净利比率模型可以得出目标企业的内在价值。（） 【答疑编号23100115：针对该题提问】正确答案答案解析本题的主要考核点是企业价值评估中的相对价值法下的企业价值的含义。在进行企业价值评估时，相对价值法下的
24、企业价值的含义是指目标企业的相对价值，而非内在价值。例题2运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以行业平均市盈率计算。（）【答疑编号23100116：针对该题提问】正确答案答案解析运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以可比企业的平均市盈率计算。二、模型中可比企业驱动因素例题 A公司今年的每股收益是1元，分配股利0.3元/股，该公司利润和股利的增长率都是5%，值为1.1。政府债券利率为3.5%，股票市场的风险附加率为5%。问该公司的内在市盈率是（）A.9.76B.7.5C.6.67D.8.46【答疑编号23100117：针对该题提问】正确
25、答案B答案解析股利支付率=0.3/1=30%增长率=5%股权资本成本=3.5%+1.1*5%=9%内在市盈率=支付率/（股权成本增长率）=30%/（9%-5%）=7.5例题某公司本年的销售收入为2000万元,净利润为250万元,留存收益比例为50%,预计年的增长率均为3%。该公司的为1.5，国库券利率为4%，市场平均风险股票的收益率为10%,则该公司的本期收入乘数为（）。A.0.64 B.0.625 C.1.25 D.1.13【答疑编号23100118：针对该题提问】正确答案A答案解析销售净利率=250/2000=12.5%;股利支付率=1-50%=50%;股权资本成本=4%+1.5（10%-
26、4%）=13%;本期收入乘数=12.5%50%（1+3%）/（13%-3%）=0.64例题5根据相对价值法的“市价/收入模型”，在基本影响因素不变的情况下，增长率越高，收入乘数越小。 （）【答疑编号23100119：针对该题提问】正确答案答案解析内在收入乘数=，从公式可以看出增长率与收入乘数同向变动，所以，在基本影响因素不变的情况下，增长率越高，收入乘数越大。三、模型的适用范围例题6利用可比企业市盈率估计企业价值（）A.它考虑了时间价值因素B.它能直观地反映投入和产出的关系C.它具有很高的综合性，能体现风险、增长率、股利分配的问题D.市盈率模型最适合连续盈利，并且值接近于1的企业【答疑编号23
27、100120：针对该题提问】正确答案BCD例题利用可比企业的市净率估计目标企业价值应该满足的条件为（）A.适合连续盈利，并且值接近于1的企业。B.适合市净率大于1，净资产与净利润变动比率趋于一致的企业 C.适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业。D.适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业【答疑编号23100121：针对该题提问】正确答案 D答案解析市盈率模型最适合连续盈利，并且值接近于1的企业；市净率模型主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业；收入乘数模型主要适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业。四、修正模型的运用例题1.A
28、BC公司是一个制造公司，其每股净资产为0.5元/股，股票价格为20元。假设制造业上市公司中，权益净利率、增长率、股利支付率和风险与ABC 公司类似的有6家，它们的市净率如表所示。 公司名称市净率预期权益净利率A4010%B44.88%C37.912%D2815%E456%F2515%要求（1）确定修正的平均市净率（2）若ABC公司预期权益净利率为10%，利用修正比率法确定该公司的每股股权价值（3） 请问ABC公司的股价被市场高估了还是低估了？【答疑编号23100122：针对该题提问】正确答案 （1）修正市净率=实际市净率/（预期权益净利率100） 公司名称市净率预期权益净利率平均修正的市净率A
29、4010%B44.88%C37.912%D2815%E456%F2515%平均36.7811%3.34（2）目标企业每股价值=平均修正市净率目标企业权益净利率100目标企业每股净资产=3.3410%1000.5=16.7元/股或: 公司市净率预期权益净利率修正的市净率修正后价值A4010%4410%1000.5=20B44.88%5.65.610%1000.5=28C37.912%3.163.1610%1000.5=15.8D2815%1.871.8710%1000.5=9.35E456%7.57.510%1000.5=37.5F2515%1.671.6710%1000.5=8.35平均36.7811%19.83（3）实际股票价格是20元，所以ABC公司的股票被市场高估了。