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1、第八章第八章 长期投资决策长期投资决策 通过本章学习，了解投资决策基通过本章学习，了解投资决策基本原理，了解货币的时间价值，了解本原理，了解货币的时间价值，了解资本成本，了解投资决策的方法，了资本成本，了解投资决策的方法，了解风险对投资的影响。解风险对投资的影响。第一节第一节 投资概念及其决策过程投资概念及其决策过程一、什么是投资一、什么是投资 投资是当前的一种支出，这种支出预投资是当前的一种支出，这种支出预期将来能有收益，而这种收益延续的时间期将来能有收益，而这种收益延续的时间在一年以上。在一年以上。特点：特点：（1）在投资决策中，需要把近期的现金）在投资决策中，需要把近期的现金收入与远期的
2、现金收支相比较，需要考虑收入与远期的现金收支相比较，需要考虑货币的时间价值。货币的时间价值。（2）在投资决策中，需要考虑风险。）在投资决策中，需要考虑风险。二、投资的决策过程二、投资的决策过程 1、提出可供选择的投资方案、提出可供选择的投资方案 2、收集有关数据、收集有关数据 3、对投资方案进行评估，从中选择最优方、对投资方案进行评估，从中选择最优方案案 4、对投资方案的实施情况进行监控、对投资方案的实施情况进行监控第二类资本支出项目包括旨在提高厂商需求第二类资本支出项目包括旨在提高厂商需求曲线或对该曲线的变动作出反应的投资项目。曲线或对该曲线的变动作出反应的投资项目。如果预测到一条产品线的需
3、求会增加，而且如果预测到一条产品线的需求会增加，而且现有的制造和分销设施不能满足这个需求，现有的制造和分销设施不能满足这个需求，那么厂商一定会提出扩大生产设施的建议。那么厂商一定会提出扩大生产设施的建议。厂商也可能进行广告或产品促销活动的投资，厂商也可能进行广告或产品促销活动的投资，以求对其产品需求产生积极的影响。虽然这以求对其产品需求产生积极的影响。虽然这些促销支出常常不被视为传统的资本支出，些促销支出常常不被视为传统的资本支出，但它们具有资本投资的全部特点，因此可以但它们具有资本投资的全部特点，因此可以用同样的方法进行分析用同样的方法进行分析第三类资本支出项目包括那些为厂商创造未第三类资本
4、支出项目包括那些为厂商创造未来增长机会的投资。比如，对研究与开发来增长机会的投资。比如，对研究与开发(R(R&D)&D)的投资就可以视为一种资本投资，因为的投资就可以视为一种资本投资，因为它为厂商创造了未来的增长机会。尽管具体它为厂商创造了未来的增长机会。尽管具体的的R&DR&D项目很难用传统的资本支出分析程序项目很难用传统的资本支出分析程序来评估，但我们必须看到传统的程序一般没来评估，但我们必须看到传统的程序一般没有涉及到由有涉及到由R&DR&D支出所创造的选择机会价值。支出所创造的选择机会价值。这些支出给予厂商的这些支出给予厂商的“选择机会选择机会”，而不是，而不是义务，使进一步的必要开支
5、把新产品带入市义务，使进一步的必要开支把新产品带入市场。没有初始的场。没有初始的R&DR&D支出，厂商就不会有机支出，厂商就不会有机会进行第二阶段的支出和获取相应的回报。会进行第二阶段的支出和获取相应的回报。第四类资本支出包括旨在满足法律要求和健第四类资本支出包括旨在满足法律要求和健康安全标准的项目，比如控制污染、改善通康安全标准的项目，比如控制污染、改善通风条件、保证员工安全以及防火设备等投资风条件、保证员工安全以及防火设备等投资建议。初看这些支出似乎都是建议。初看这些支出似乎都是“简单要求简单要求”，因此不必分析。经理人员可以选择不进行，因此不必分析。经理人员可以选择不进行上述开支，或干脆
6、关闭工厂。这个决策需要上述开支，或干脆关闭工厂。这个决策需要仔细分析投资项目中剩余的现金流量是否足仔细分析投资项目中剩余的现金流量是否足以保证维持工厂经营所必需的增量开支。以保证维持工厂经营所必需的增量开支。豪华切诺基的资本支出包括需求曲线管理和成本降豪华切诺基的资本支出包括需求曲线管理和成本降低两部分。克莱斯勒早就看到它的旧的小型切诺基低两部分。克莱斯勒早就看到它的旧的小型切诺基吉普的销售量已从每年近吉普的销售量已从每年近200 000200 000辆的高峰下降到大辆的高峰下降到大约约125 000125 000辆，其主要原因在于福特辆，其主要原因在于福特“探索者探索者”的激的激烈竞争。克莱
7、斯勒希望重新获得这个失去的市场份烈竞争。克莱斯勒希望重新获得这个失去的市场份额，另外，它决定在底特律的高效率的新工厂中生额，另外，它决定在底特律的高效率的新工厂中生产豪华切诺基，而不是在利用率不高的特拉多旧厂产豪华切诺基，而不是在利用率不高的特拉多旧厂生产，这也反应出它要使生产保持最低成本水平的生产，这也反应出它要使生产保持最低成本水平的意愿。最后，降低旧型切诺基吉普的价格，大胆地意愿。最后，降低旧型切诺基吉普的价格，大胆地作为一种低成本跑车进行销售也正是克莱斯勒公司作为一种低成本跑车进行销售也正是克莱斯勒公司的意图，它希望这个战略会扩大它在欧洲的出口销的意图，它希望这个战略会扩大它在欧洲的出
8、口销量。量。在很多重大的资本支出项目中，都可能存在降低成在很多重大的资本支出项目中，都可能存在降低成本、加强管理以及在评估过程中创造战略选择机会本、加强管理以及在评估过程中创造战略选择机会的成份。的成份。第二节第二节 货币的时间价值货币的时间价值一、现值一、现值二、不均匀现金流系列的总现值二、不均匀现金流系列的总现值第三节第三节 现金流量的估计现金流量的估计一、估计现金流量的原则一、估计现金流量的原则 1、现金流量原则、现金流量原则 在评价投资方案时，必须用现金流量计在评价投资方案时，必须用现金流量计算其成本效益，而不能用不属于现金流量算其成本效益，而不能用不属于现金流量的收支。的收支。二、现
9、金流量的构成二、现金流量的构成 1、净现金投资量、净现金投资量 2、净现金效益量、净现金效益量 3、方案的残值、方案的残值第四节第四节 资金成本的估计资金成本的估计一、债务成本一、债务成本二、权益资本的成本二、权益资本的成本1、普通股的成本、普通股的成本2、优先股的成本、优先股的成本3、保留盈余的成本、保留盈余的成本外部股权的成本因下列原因会大于内部股权外部股权的成本因下列原因会大于内部股权成本：成本：1.与新股票相联系的发行成本通常较高，在与新股票相联系的发行成本通常较高，在现实中是不能被忽略的。现实中是不能被忽略的。2.向公众销售新股的价格必须小于新股公布向公众销售新股的价格必须小于新股公
10、布之前的股票价格，否则股票不能卖出。之前的股票价格，否则股票不能卖出。三、加权平均的资金成本三、加权平均的资金成本 Ka=PdKd+PeKe厂商要计算其资本成本是为了确定一个在评估拟议厂商要计算其资本成本是为了确定一个在评估拟议资本支出项目时采用的贴现率。由于资本支出分析资本支出项目时采用的贴现率。由于资本支出分析的目的就是确定厂商应该实际上采取哪一个拟议项的目的就是确定厂商应该实际上采取哪一个拟议项目，因此，符合逻辑的是在资本的成本经拟议项目目，因此，符合逻辑的是在资本的成本经拟议项目的预期效益衡量和比较之后，资本应该是厂商所筹的预期效益衡量和比较之后，资本应该是厂商所筹集的下一个或边际资本
11、。一般地，公司要把每一种集的下一个或边际资本。一般地，公司要把每一种资本成份的成本都估算为他们预期必须在未来时期资本成份的成本都估算为他们预期必须在未来时期支付这些资金的成本支付这些资金的成本由于厂商对拟议资本支出项目进行了评估，所以一由于厂商对拟议资本支出项目进行了评估，所以一般不再具体确定为每个项目所筹集的债务资本和股般不再具体确定为每个项目所筹集的债务资本和股权资本的比例，而是假定每个项目都按照公司目标权资本的比例，而是假定每个项目都按照公司目标资本结构中所包含的债务资本和股权资本的相同比资本结构中所包含的债务资本和股权资本的相同比例来筹集。因此，资本预算中使用的适当的资本成例来筹集。因
12、此，资本预算中使用的适当的资本成本数字不仅要以筹集的下一个资本为基础，还要根本数字不仅要以筹集的下一个资本为基础，还要根据厂商长期目标资本结构中各种资本成份的比例来据厂商长期目标资本结构中各种资本成份的比例来加权加权第五节第五节 投资方案的评价方法投资方案的评价方法一、返本法一、返本法 返本期返本期=净现值投资量净现值投资量每年净现值效益量每年净现值效益量二、净现值法二、净现值法t第六节第六节 投资决策原理和方法的应用投资决策原理和方法的应用一、怎样确定最优投资规模一、怎样确定最优投资规模内部利润率%rio边际资本成本边际内部利润率投资量二、在资本有限情况下投资方案的选择二、在资本有限情况下投
13、资方案的选择三、寿命不同的投资方案如何比较三、寿命不同的投资方案如何比较1、最小共同寿命法、最小共同寿命法2、净现值年金化法、净现值年金化法 成本成本效益分析效益分析一般地讲，成本效益分析对某一特定规划支一般地讲，成本效益分析对某一特定规划支出项目或有长期和广泛影响的公共政策进行出项目或有长期和广泛影响的公共政策进行评估。与私人部门的投资评估一样，当某个评估。与私人部门的投资评估一样，当某个公共项目或政策的经济影响有可能延续到一公共项目或政策的经济影响有可能延续到一年以上时，成本效益分析常常被采用；但与年以上时，成本效益分析常常被采用；但与企业投资分析不同，成本效益分析力求衡量企业投资分析不同
14、，成本效益分析力求衡量投资项目的全部影响，既包括直接影响也包投资项目的全部影响，既包括直接影响也包括括“副副”作用。作用。规划水平增量分析规划水平增量分析成本成本效益分析除了被用于评估一个完整的效益分析除了被用于评估一个完整的规划在经济上是否可行以外，还可用于确定规划在经济上是否可行以外，还可用于确定一个已有规划的规模是否应该增加（或减少）一个已有规划的规模是否应该增加（或减少），如果应该增加的话，增加多少，要作出这，如果应该增加的话，增加多少，要作出这类决定可以使用前面讲过的传统的边际分析类决定可以使用前面讲过的传统的边际分析方法。方法。成本成本-效果分析效果分析虽然成本虽然成本-效益分析可
15、以应用于一个很广泛的领域内，效益分析可以应用于一个很广泛的领域内，但由于需要对项目结果进行价值衡量，在多种政府但由于需要对项目结果进行价值衡量，在多种政府活动中行不通。例如，在国防、环保、防止犯罪的活动中行不通。例如，在国防、环保、防止犯罪的项目分析中，成本项目分析中，成本-效果分析的使用要比成本效果分析的使用要比成本-效益效益分析更频繁。分析更频繁。成本成本-效果分析提出的问题是：给定某些要实现的目效果分析提出的问题是：给定某些要实现的目标，实现这些目标的不同方案的成本有多大？标，实现这些目标的不同方案的成本有多大？从本质上讲，成本从本质上讲，成本-效果分析要探索效果分析要探索（1）如何最有
16、效率地实现给定产出）如何最有效率地实现给定产出（2）实现不同水平产出的成本是什么？）实现不同水平产出的成本是什么？不变不变-成本研究成本研究不变不变-成本研究力图具体说明假定不同方案之成本研究力图具体说明假定不同方案之间的成本相同，可以通过一系列不同投资项间的成本相同，可以通过一系列不同投资项目实现的产出。不变目实现的产出。不变-成本研究的实质就是衡成本研究的实质就是衡量一笔具体的投资所能得到的结果。不变量一笔具体的投资所能得到的结果。不变-成成本研究不同于成本本研究不同于成本-收益研究，因为不必对项收益研究，因为不必对项目方案的产出赋予一个货币价值。不变目方案的产出赋予一个货币价值。不变-成
17、本成本研究在项目产出具有多维性质时（可能有收研究在项目产出具有多维性质时（可能有收入分配影响，美学效果或对未来经济发展有入分配影响，美学效果或对未来经济发展有影响）应用得最多。影响）应用得最多。很多城市规划就属于这种情况。决策者可能要对城很多城市规划就属于这种情况。决策者可能要对城市更新所提供土地的不同方案进行研究，他们可能市更新所提供土地的不同方案进行研究，他们可能要根据哪种用途要根据哪种用途工业的、商业的或居民的工业的、商业的或居民的将会将会提供最大的潜在利润率来进行选择。另外，可能要提供最大的潜在利润率来进行选择。另外，可能要实现的明确目标就是提供有计划的开发，要考虑到实现的明确目标就是
18、提供有计划的开发，要考虑到开发的美学、当前开发对周围地区和未来潜在发展开发的美学、当前开发对周围地区和未来潜在发展的影响以及预期在城市内提供一个不同文化和收入的影响以及预期在城市内提供一个不同文化和收入群体的混合体。对于这样的项目，人们所能做的一群体的混合体。对于这样的项目，人们所能做的一切就是力求搞清几种具有相同成本的不同计划的所切就是力求搞清几种具有相同成本的不同计划的所有影响。一旦把影响搞清楚，决策者的职责就是对有影响。一旦把影响搞清楚，决策者的职责就是对每种方案的产出进行（主观）权衡和作出选择。每种方案的产出进行（主观）权衡和作出选择。最低最低-成本研究成本研究这种研究强调的是找出能产
19、生一定数量产出的最低这种研究强调的是找出能产生一定数量产出的最低支出方法。支出方法。例如，一个城市可能决定在它的司法权限制条件下例如，一个城市可能决定在它的司法权限制条件下希望把每年发生的抢劫案降低希望把每年发生的抢劫案降低2 02 0，措施之一可以，措施之一可以是扩大警力规模，增加巡逻警察的数量以及增加街是扩大警力规模，增加巡逻警察的数量以及增加街上巡逻车的数量。另一种可能可以是要求居民在所上巡逻车的数量。另一种可能可以是要求居民在所有新居的窗户上安装安全栅栏，向现有的房主提供有新居的窗户上安装安全栅栏，向现有的房主提供现金或税收刺激，来改善他们的个人安全系统。第现金或税收刺激，来改善他们的
20、个人安全系统。第三个方案可能是一项由社区推动的支持性操作识别三个方案可能是一项由社区推动的支持性操作识别计划，每个人要在自己的财产上安上一个永久性标计划，每个人要在自己的财产上安上一个永久性标识，使得赃物买卖更加困难。识，使得赃物买卖更加困难。每一项方案都按照实现预期目标每一项方案都按照实现预期目标减少减少2 02 0的抢劫的抢劫犯罪犯罪所必要的支出来进行评估。所必要的支出来进行评估。目标目标-水平研究水平研究研究力求对实现相同目标的几种不同绩效水平的成研究力求对实现相同目标的几种不同绩效水平的成本进行估算。本进行估算。除了增加的燃料、维修成本以及增加新车成除了增加的燃料、维修成本以及增加新车
21、成本以外，一项减少汽车排放量规划的其他影本以外，一项减少汽车排放量规划的其他影响也必考虑到。例如，这样一项规划对不同响也必考虑到。例如，这样一项规划对不同收入群体的相对影响是什么？在汽车是一种收入群体的相对影响是什么？在汽车是一种必需品的地区，大大增加成本而同时又不提必需品的地区，大大增加成本而同时又不提供其他可行的运输工具的规划会是一种灾难。供其他可行的运输工具的规划会是一种灾难。给定当前国内能源状况，人们必须要研究因给定当前国内能源状况，人们必须要研究因效率不高的发动机所造成的燃料消费增加对效率不高的发动机所造成的燃料消费增加对国际收支的影响。国际收支的影响。最后，在进行目标水平研究时，还
22、必须意识最后，在进行目标水平研究时，还必须意识到确定的技术状态。虽然上表的估计值可能到确定的技术状态。虽然上表的估计值可能对于往返式发动机是实际的，但如果假定采对于往返式发动机是实际的，但如果假定采用不同的技术，也可能会大大高估了实际成用不同的技术，也可能会大大高估了实际成本。上表并不表明随着实现目标水平的提高，本。上表并不表明随着实现目标水平的提高，相应的成本通常会以更快的速度增加。目标相应的成本通常会以更快的速度增加。目标-水平研究并不直接衡量规划的效益，但衡量水平研究并不直接衡量规划的效益，但衡量了规划的直接产出或目标。这就可以为决策了规划的直接产出或目标。这就可以为决策者制定更为理性的
23、决策提供必要的信息。者制定更为理性的决策提供必要的信息。第八节第八节 有风险条件下的投资决策有风险条件下的投资决策一、怎样衡量风险的大小一、怎样衡量风险的大小风险是指一种决策方案的结果的潜在变化。可能结风险是指一种决策方案的结果的潜在变化。可能结果的变化越大，与此决策方案相关联的风险就会越果的变化越大，与此决策方案相关联的风险就会越大大二、西方经济学对人们厌恶风险的解释二、西方经济学对人们厌恶风险的解释三、投资决策中如何考虑风险三、投资决策中如何考虑风险四、敏感性分析四、敏感性分析 1、确定投资方案对不同变量的敏感程度、确定投资方案对不同变量的敏感程度 2、测算为了保持方案的可取性，各有关数据的允、测算为了保持方案的可取性，各有关数据的允许变动范围许变动范围 3、测算如果有关数据发生一定幅度的变动，对投、测算如果有关数据发生一定幅度的变动，对投资决策结果有什么影响。资决策结果有什么影响。