《人民币汇率影响因素分析005--2009年月度数据.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《人民币汇率影响因素分析005--2009年月度数据.pdf（4页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、 人 民币汇率影响因素分析 基于 2 0 0 5-2 0 0 9年月度数据 的实证检验 孙 音(摘 要根据汇率理论和中国实际情况分析得出影响人民币汇率的重要因素应为国际收支状况、外汇储 备、通货膨胀差异、货币供应增速 差异、经 济增长率差异、利率差异和财政收支状况，通过多元回归分析方法检验 得 出，影响我国汇率 中短期变化最主要的因素是外汇储备 额，其次是 两国利率差异、外 商直接投 资和 两国通货膨 胀差异。结合各 因素的现实状况，可以通过调整外汇储备规模和结构，重建国际货 币体 系，改革人 民币汇率形 成 机制 推进利率市场化，加强人 民币利率政策 和汇率政策 的协 同配合；推进 资本项
2、目开放，加大 国 内市场 导向型 F D I 的引进力度；疏导流动性过剩，加快经济结构调整，实现内需主导的经济增长。关键词人民币汇率；外汇储备；利率差异；通货膨胀差异；外商直接投资 基金项 目辽宁省教育厅人文社会科学研究一般项 目(2 8 1 8 3)作者简介 孙音，9 7 8年生，东北财经大 学金融学院博士研究生，东北财 经大学金融 学院讲师(辽 宁 大连 1 1 6 0 2 5)。中图分类号F 8 3 2 6 文献标识码A 文章编号1 o 0 1 6 1 9 8(2 0 1 0)0 2 一 O 1 1 6 0 4 汇率是经济发展和国际贸易的中间载体，也是 一 微观金融市场的交易对象。有关汇
3、率决定理论 的=昌 研究 较 早，决定因 素 包括 价 格水 平、利率 基 准、货币 =供应量、国民收入、外汇储备等等，由于侧重的角度=不同，形成了各种不 同的主流理论，如购买力平价 三 言 理 论、利 率 平 价 理论、国 际 收 支 理 论，并 在此 基 础上 苎 呈 发展一系列汇率决定模型，这些模型大致可分为两 三 类：汇率结构模型和随机游走假说，但至今为止各：-种主流理论仍得不到实际数据的支持，存在较大争 议，这也正反映了汇率背后影响因素的复杂性。从 而使该问题成为国际金融领域重要的研究主题。一、变量选 取和建模 依据(一)国际收支状况和外汇储备 以国际收支经常项 目的贸易部分来看，一
4、国进 口增加，该国对外国货币产生额外的需求会引起外 汇升值，本币贬值。外汇储备对于一国汇率变化的 影响相类似，持续的贸易顺差导致一国外汇储备增 加，会给该国货币造成升值的压力。外汇储备的变 化同贸易收支情况密切相关。在本文的样本区间 内，净出口同汇率的相关性为 一 6 8 ，外汇储备 同 汇率的相关性到达 一 9 9 ，而净 出口同外汇储备之 间的相关性 为 7 1。为了避免多重共线性 的存 在，并考虑到我国巨额贸易顺差和外汇储备高度依 存的局面，选择外汇储备为进入模型方程 的变量。以国际收支资本项目的资本流入部分来看，由于我 国资本项 目严格管制，资本流入的主体部分是外商 直接投资，其大量进
5、入会引发本币升值。在本文的 样本区间内，检验外商直接投资与汇率的相关性高 达 9 5 而与外汇储备 的相关性低于 5 0，这 可能 是由于难以估测的大量游资也会对汇率波动产生 巨大影响，具体结论还要依据实证检验的结果，故 选择外商直接投资为进入模型方程的变量。(二)通货膨胀差异和货币供应增速差异 当一国发生通货膨胀，该国货币所代表的价值 量减少，其实际购买力下降，对外比价下跌。为此，我们选择中美两国的消费者物价指数 c P I 之差作 为度量两国通货膨胀之间差异的指标，且具体操作 取 2 0 0 5年 7月为 1 0 0，便于比较两国之 间的物价 水平差异。两国的货 币供应增长率差异也是重要
6、影响因素，但货币供应增长率差异实际上会间接影 响两国通货膨胀差异，只是通货膨胀率的改变时间 上会存在一定的滞后。在本文中，我们用中美两国 货币供应量 M2的增速差作为度量两 国货币供应 量 的差异，研究发现，剔除滞后 因素后 的货币供应 差异和通货膨胀率差异相关性高达 9 5。因此，为避免回归方程的多重共线性，选择通货膨胀差异 作为回归方程的 自变量，剔除货币供 应量差异变 量。(三)经济增长率差异 在其他条件不变的情况下，一国实际经济增长 率相对于其他国家上升较快，会导致该 国货币汇率 下跌。不过存在两种特殊情形：一是对于出口导向 型国家，经济较快增长伴 随着出 口高速增长，其汇 科 辑 孳
7、 斜 食 和丽 率不跌反升；二是投资者把该 国经济增长率较高看 成是经济前景看好、资本收益率提高的反映，扩大 对该 国的投资，该国汇率可能不跌反升。我国就同 时存在这两种情况。为此，选择中、美两 国工业增 加值增长率之差作为度量两国之间经济差异 的指 标。不过考虑到我国资本账户并没有完全开放，而 且我们在研究中发现经济增长差异和通货膨胀差 异之间高度相关，二者 的相关性超过 5 0，短期 内 经济增长对于汇率 的影响是否 显著有待检验，因 此，经济增长率差异对于汇率的中短期影响是未知 的。(四)利率差异 利率水平高低会影响一国金融资产的吸引力。而一国利率相对于其他 国家利率水平的上升，不是 一
8、定会引起本币升值，若本国利率水平的变化引起 资本市场上资产价格发生变化，改变资本流动的方 向会影响到本币币值的变化。因此，人民币利率对 于汇率水平的中短期影响结果是未知的，要看最终 的实证结果，关键是看利率变化对于资本流动和资 本市场资产价格变化哪个产生的影 响更大。基 于 此，本文选择中美两国一年期国债收益率之差作为 度量两国利差的指标。(五)财政收支状况 政府 的财政收支状况常常也被作为该 国货币 汇率预测的主要指标。当一国出现财政赤字，其货 币汇率变化主要取决 于该 国政府所选择 的弥补财 政赤字的措施。各 国政府倾 向选择增发货 币和发 行 国债，两种方式长期实行都可能 引发通货膨胀，
9、导致该国货币汇率下降。在本文的样本 区间内，中 美两国流通发行的国债 占 G D P的比率与汇率变化 的相关性较高而与通货膨胀相关性较低，故我们选 择 中美两 国流通发行的国债 占GD P的比率作为度 量两国债务的指标。综上选择如下 7个变量作为研究我 国汇率 变 化的基本要素，分别为外汇储备(r e s e r v e)、通货膨 胀差异(i n f s p r e a d)、工 业 生 产 增 长 率 差(i n d s p r e a d)、两国利率差异(i n t s p r e a d)、中国和美国债 务占各 自 G D P的 比(d e b t C h i n a和 d e b t
10、U S)和 F D I。我们将这些变量与汇率(e x c h a n g e)构建多元 回归方程，以考察不同因素对于我国汇率的影响趋 势和强度。二、模 型构 建与 实证分 析 本文的基本模型为：e x c h a n g e l=c+1r e s e r v e，+3 2i n f s pr e a d f SOCI AL SCI ENCE JO URNAL +卢 3 X i n d s p r e a d f+X i n t s p r e a d f+J8 5 d e b t C h i n a t+8 6 X d e b t _ U S t+8 XF E l t+s t 0 1 1 本文
11、分析 的样 本 区间为 2 0 0 5年 7月_2 O 0 9 年 6月，这是符合人民币汇率变化的实际情况。自 1 9 9 4年 1月 1 E t 始，我国对人民币汇率制度作 出 了重大调 整，由 1美元 兑 5 8 0元人 民币下调 至 8 7 0元人民币，开始实行以市场供求 为基础的、单 一的、有管理 的浮动汇率制度。此后，人 民币密切 关注美元走势，逐步从 8 7 0元升至 8 2 7元。1 9 9 7 年 6月东南亚金融危机爆发后，人民币进入紧盯美 元的时期，人 民币兑美元汇价一直保持在 8 2 7元，直至 2 0 0 5年 7下旬。2 0 0 5年 7月中国人 民银行宣 布我国实行以
12、市场供求为基础，参考一揽子货币进 行调节，有管理的浮动汇率制，此后，人民币基本保 持小幅升值态势，截至 2 0 0 9年 6月，人 民币相对美 元累计升值 1 6 2。因此，本 文 旨在运用计 量方 法对 1 9 9 4年 1月一1 9 9 7年 l 2月、2 0 0 5年 7月一 2 0 0 9年 6月这两阶段汇率波动的影 响因素进行分 析。但 由于 1 9 9 4-1 9 9 7年期 间汇率变化 幅度很 小，统计结果多变量不显著，因此意义不大，将该阶 段剔除。另外，本文的所有国内数据的来源为中国 经济网宏观数据库月度数据。应用多元 回归分析，基本回归结果如下：表 1 方程 1 1的回归结果
13、 Va r i a b l e Co e f fi c i e n t S t d E r r o r t S t a t i s t i c P r o b C 8 7 5 8 1 3 9 0 2 4 1 3 8 5 3 6 2 8 2 8 0 0 O 0 0 o r leS e r V e 一9 5 6E 一0 7 4 O5 E 一08 2 3 5 9 0 53 O O O oo d e b t US 0 2 7 6 43 6 1 7 97 3 02 O 1 5 38 0 6 0 8 7 87 i n ts p r e a d 一0 05 47 0 3 0 0 07 3 48 7 4 44
14、l 81 0 O0 o0 i n d s p r e a d O 0 o 0 3 0 9 0 O O 4l 2 0 0 0 7 4 9 7 1 0 9 4 0 7 d e b t_Ch i n a 一2 3 4EO5 4 4 6E O 5 0 52 4 5 05 0 60 33 i n Ls p r e a d 0 0 0 8 2 0 2 0 0 0 41 8 3 1 9 6 0 8 8 7 0 0 5 8 l FDI 一0 0 01 08 4 0 o o 04 05 2 6 781 1 5 0 01 1 3 R s q ua r e d 9 9 5 49 1 Du r bi n W a t
15、s o n s t a t 1 3 08 7 72 I A d j u s te d R-s q u a r e d b 9 9 4 5 6 2 F s ta ti s t ic 1 0 7 2 2 3 7 表 1 显示，方程的拟合效果 良好，拟合优度 R 2 高达 9 9 ，且 F统计量也异常显著，说明模型设置 基本合理。但在 检验 t 统计 量时发现，d e b t US、d e b tC h i n a和 i n d s p r e a d并不显著，即从方程 1 1 来看，这三个变量对于我 国汇率的变动并没有显著 影响。为此，在方程 1 1中剔除如上三个不显著的 变量，重新回归，结果如表
16、 2。表2 剔除方程 1 1中不显著变量后的回归结果 Va r i a b l e Co effi c i e n t St dEr r o r tSt a t i s t i c Pr o b C 8 7 95 5 80 0 0 41 6 9 5 21 0 9 51 6 0 0 00 0 FDI O 0 0l 2l 0 0 0o o3 40 3 55 8 7l j 0 0 01 0 r e S e r v e 一9 6 2E一07 2 72E一08 35 38 8 9 2 0 0 0 00 i nts p r e a d 一0 05 2 0 09 0 0 06 0 37 8 61 5II；0
17、 00 0 o i n f s p r e a d 0 o0 5 62 6 0 o 02 4 72 2 2 75 8 6 7 0 02 8 7 R s q u a r e d b 9 9 5 4 0 9 D u rb in W a ts o n s la t 1 2 9 5 8 0 5 A d j u s t e d R-s q u a r e d b 9 9 4 9 1 3 F s t a t i s t i c 2 0 o 5 6 7 8 表 2显示，剔除表 1中不显著变量之后方程 的 回归基本未发生变化。拟合优度 R 2仍高达 9 9，F统计量也显示回归方程整体高度显著。另外，对 回归方
18、程的残差进行 A D F检验结果显示，残差序 兰 列平稳，说明了自变量和因变量之间存在着协整关 暑吕 系，即 表2 中 选 择的四 个 变量 能 够 解释 说明 我国 汇 宝 率变化的趋势，且这样的关系是稳定的。此外，方 室 程的残差序列 D W 值 为 1 3，虽然不够理想，但 宝2 是，我t x 残差序列通过 L M 检验发现，残差序列 兰；=不存在序列相关，这也说明回归变量的 t 统计量是 量 显著可信的。从 自变量 回归系数的符号来看，在其 c，、他条件不变的情况下，F D I的增量、外汇储备增加 及中美两国利差扩大对于汇率的作用为负，这些结 果均与前面探讨的经济理论一致。表 1和表
19、2的回归结果并未回答因素变化对 于汇率变化影响的强弱程度。为此，我们将采取逐 步回归法，按照 自变量同因变量相关性大小的顺序 排序，从相关性与汇率最大的变量开始，与汇率作 回归分析，然后逐步按相关性递减的顺 序添加变 量，并考察拟合优度的增量，进而来分析不 同变量 对于汇率的影响强弱。通过相关性分析得，表 2中四个 自变量与汇率 的相关性排序为外汇储备、利差、外商直接投资和 通胀差。具体可以见表 3。表3 表 1中自变量同因变量的相关性 f E x c h a n g e r le S e r V e i n f _ _ s p r e a d i n t s p r e a d F D I
20、C o r r e l a t i o n 一0 9 9 0 3 4 0 8 6 0 5 4 逐步添加变量 的回归的拟合优度变化如表 4 所见，外汇储备对于汇率的解释力非常强，对于汇 率变化的解释高达 9 8 3。其他三个变量加在一 起对于汇率变化的额外解 释力仅为 1 2。这说 明贸易顺差导致的外汇储备激增是影响我国汇率 变化的最主要因素。表 4 添加变量后方程拟合优度的变化 加的变量 I e S e r V e i n f _ s p r e a d j n Ls p r e a d F D I 拟合优度 0 9 8 3 0 9 9 5 4 0 9 9 3 7 0 9 9 4 3 三、相关
21、结论与政策建议 影响我国汇率中短期变化最主要 的因素是外 汇储备额的变化，其次是两国利差、外商直接投资 和两国通货膨胀差异。针对我国的现实情况，我们 将提出相应的政策建议及实施方案。(一)调整外 汇储备规模和结构，重建国际货 币体 系 截至 2 0 0 9年 6月末，国家外汇储备已经超过 2万亿美元。外汇储备这种指数递增 的趋势，加剧 了中国物价上涨的压力，本 币利率下降而人 民币汇 率上升。为此，央行采取 了发行央行票据、提高准 备金率等手段 回笼资金，这些连锁反应削弱了货币 政策的调控空间，增加了宏观调控的难度。长期以 来，我国在外汇储备 管理上也形成了重“量”不重“质”的特点，导致当前我
22、 国外储资产 主要 以金融 资产为主，而金融资产中又 以美国国债 为主，单一 的资产结构使我 国的外汇储备面临较大风险。为 扭转 目前的不利局面，我国应抓住时机尽快优化外 汇储备结构，合理利用外汇储备，改革货币制度，用 自身的币值更为稳定的货币来标示这些 国际净财 富。目前已存在大量 的政策建议和实施方案。比 如，国家外汇管理局推 出了鼓励“藏汇于民”的六 项新政；逐渐减少对美元 国债的持有，增加 I MF债 券的投资，提升产业投资比重，投资于黄金、能源、战略物资，注资金融机构，投 资于 国计 民生等等。长期看更重要的是要研究人 民币国际化的方法和 步骤，应尽快使用巨大的外汇储备改造国际货币体
23、 系，推进人民币国际化的进程。(二)改革人 民币汇率形成机制，推进利率 市 场化，加强人民币利率政策和汇率政策的协同配合 在继续保持人民币略微升值的状态下，近期从 以下几个方面进行改革：放开企业持有外汇比例限 制，推行意愿结售汇制度，增加企业持有量；放宽银 行结售汇头寸限制，提高金融机构外汇资金运用的 科 辫 孳 科 台 和 自主性；推进外汇市场改革，发展外汇衍生品市场，不仅要增加交易品种还要增加交易主体，主动引导 和培育外汇市场主体管理汇率风险的能力；以非市 场化利率为突破 口，推进利率 市场化，进一步推行 汇率弹性化改革，目前我 国比较适宜选择汇率 目标 区制度；逐步实行资本项 目开放和人
24、民币可 自由兑 换，先实行人民币资本项 目基本可兑换，然后用五 到十年的时间从基本兑换过渡到完全可兑换，增强 国际资本流动性。(三)推进 资本项 目开放，加大 国内市场 导向 型 F D I 的引进 力度 我国资本项 目不可能实现长期管制。近年来，我国先后实施 了 Q F I I、Q D I I 等一系列 制度。在未 来，我们应着重 加强对跨境 资本 流动 的监测 和管 理。我国 目前的资本管制存在漏洞，比如，没有关 于境外“热钱”通过各种渠道进入境内房地产市场 方面的管理法规、国际游资可通过“虚假 出口”和“虚假 F D I”等途径流入 中国等等。因此，不仅要加 强对外资进入房地产状况 的监
25、测，尽快出台管理办 法，必要时要征收跨境资本交易税和实施无息存款 准备金，还要引进 市场导向型 F D I，才能实现中国 引资过程中的“以市场换技术”的战略 目标。(四)极力疏导流动性过剩，加 快经济结构调 整，实现 内需主导 的经济增长 近期要将疏导流动性过剩、抑制通货膨胀作为 调控重点，使实体经 济与虚拟经济协 调发展。当 SOCI AL SCI ENCE JOURNAL 前，要将虚拟经济的资金有效地引入到实体经济中 去，解决资金短缺 问题，将资金重点用 于扶持科技 的 自主研发，提高企业创新能力，生产 出高附加值 的产品，从而抵消由于汇率升值、通货膨胀带来 的 劳动力等成本增加 的压力。
26、最后，要抑制通货膨胀 及其预期，可考虑利用税收调节，增税效应从需求 方抑制通货膨胀，减税效应从供给方抑制减轻通货 膨胀，税收的流动性效应从货币需求方抑制通货膨 胀。另外，要落实内需主导型的经济增长战略，加 快调整经济结构，要加快完善社保、医疗等影响居 民消费的体制环境，积极转变政府职能，加快金融 改革，进一步理顺市场价格体制。参考文献 1 露西沃 萨诺、马克 P 泰 勒：汇率经 济学，成都：西南 财经大学出版社，2 0 0 6年，第 5 41 7 5页。2 吕进 中：中 国外 汇制 度变 迁，北京：中国金 融 出版社，2 0 0 6年，第 1 8 3 2 5 4页。3 唐东波：人民币汇率与通货
27、膨胀率的动态关系研究，经济科学)2 0 0 8年第 4期。(4 曾芳琴：外汇 市场做市商 定价行 为研究外 汇市场微 观结构理论综述 ，中国货币市场)2 0 0 7年第 1 1期。(5 Mi c h a e l P a r k i n，“T h e E x c h a n g e R a t e，t h e B a l a n c e o f P a y-me n t s a n d Mo n e t a r y an d F i s c a l P o l i c y u n d e r Re g i me o f Co n t r o l l e r F l o a t i n g，”T h e S c a n d i n a v ia n J o u r n a l o f E c o n o m i c s，v o 1 7 8，n O 2 (1 9 7 6)，P P 2 4 92 5 4 【责任编辑：钟宁】