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1、投羹研究 资 奉市场 C a p it a l M a r k e t 现状分析及政策建议 口张群发 一、我国期货市场发展现状分析 我国期货市场诞生于2 0世纪 8 0 年代末 9 0 年 代初。经过十几年的发展，截至 2 0 0 5年末，期货市 场共 有上市期货 品种 1 2种，全 国累计 成交期 货 3 2 3 万亿手，成交金额 1 3 4 4万亿元人民币，已成为 世界新兴的主要商品期货市场之一。其 中上海期货 交易所 已经成为世界主要的铜、铝期货交易中心，铜和铝期货交易量位居世界第二位。2 0 0 5 年，铜期 货与伦敦金属交易所和美 国商 品交易所成交量之 比约为 1 4：1 0 7：
2、1。铝期货与伦敦金属交易所和美 国 商品交易所成交量之 比约为 1 9 0：1 3 5 8 5：1。3号烟 胶片橡胶成交量世界第一。是排名第二 的东京工业 品交易所的 1 3 倍。大连期货交易所的大豆期货成 交量也是世界第二位。相当于世界最大的芝加哥期 货交易所的成交量 的 1 5。是排名第三的东京谷物 交易所的成交量的 2 倍。按可比口径计算，大连商 品期货交易所玉米期货成交量与东京谷物交易所 和芝加哥期货交易所玉米期货 的成交量之 比约为 1：2：1 7。大连商品交易所豆粞期货成交量与芝加哥 期货交易所豆粞期货成交量之 比为 1：2。郑州商品 交易所棉花期货成交量仅次于纽约期货交易所。居
3、第 2位，两者交易量之 比为 1：1 6；小麦期货成交量 与美 国堪萨斯期货交易所和芝加哥期货交易所的 小麦期货成交量之 比约为 1：3：8。4 2 I n v e s t m e n t R e s e a r c h 2 0 0 7 1 ，通过以上 的比较可以看 出 我 国三个期货交易 所的商品期货 品种交易量近年来虽有新的突破，但 是 由于交易商 品期货种类偏少，而且没有发展在全 球发展迅猛的金融期货，因此其交易规模在全球期 货期权交易规模所 占的份额还非常小。同时，我 国 期货经纪公司近年来 的经营效益有所好转，但 与商 业银行、证券公司、保险公司、信托公司等其他金融 企业相 比，期货
4、公 司从企业 规模到资产质量、赢利 状况等方面都存在巨大的差距。目前，中国期货经 纪行业有 1 8 0家期货公司。但所有公司总注册资本 仅有 6 0亿元 整个行业保证金总量仅 1 0 0至 1 5 0 亿。行业规模之小可见一斑。期货经纪公司不仅规 模小，其经营效益之差更是令人惊叹(见表 1)，离“国九条”中提出的“打造成有竞争力 的现代金融企 业”目标，实在是相差甚远。尤为需要重视的是。我 国期货市场虽然已有十六年的历史。但 由于其 比较 弱小和艰难。吸引和留住人才能力非常低下，人才 的短缺严重制约了我 国期货市场的发展。二、与国际期货市场的 比较 放眼国际期货市场，其一百多年 的发展历史始
5、终伴随着期货产品的不断创新，从传统的农产品期 货合约扩大到贵金属、制成品、加工 品和非耐用储 存商品期货合约。发展到现代的金融期货合约。以 维普资讯 http:/ C a p it a l M a r k e t 投资研究 资本市场 褒 1 “十五”期间期货经纪公司主要经营财务指标(单位：万元)年度 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 资产总额 1 2 1 8 1 6 8 1 3 8 4 1 9 8 2 1 7 0 0 3 5 2 1 8 8 7 5 6 净资产 6 1 6 6 7 4 6 7 9 8 9 3 7 2 3 2 3 0 7 3 8 7 4 9 客户保证
6、金 5 2 2 6 9 6 6 4 1 4 7 9 1 1 6 4 6 9 8 1 3 3 2 0 0 5 手续费净收入 5 6 8 5 4 6 3 8 8 2 1 2 7 6 8 9 l 4 8 1 8 6 利润总额 4 5 7 7 6 9 0 1 4 2 0 9 1 1 1 3 6 美 国期货市场为例。美 国期货市场最初是从谷物品 种开始的。芝加哥期货交易所在 1 8 6 5年首次推出 标准期货合约，进入 2 0 世纪后，美国期货业的品种 创新由农业领域转 向工业领域，逐步推出了金属、能源等期货品种。全球商品期货市场经过 1 5 0多年 的发展历程目前共有商品期货和期权 9 3 类商品 2
7、 6 7个上市 品种。其 中农产品期货和期权 3 8类 1 3 0 个品种。能源期货和期权 l 5类 4 6个 品种，金属期 货和期权 l 4类 2 6个品种，贵金属期货和期权 1 0 类 1 8个品种。软饮料期货和期权 7类 2 4个品种。美国金融期货的推出是在 1 9 7 1 年布雷顿森林体系 崩溃之后。旧体系的崩溃使国际金融市场利率、汇 率风险增大，特别是在 国际贸易领 域，企业外部经 营环境发生了深刻变化。不确定性陡然增加。在这 样的市场条件下，美 国芝加哥商业交易所于 1 9 7 2年 5月率先创建了国际货币市场。开展外汇期货交易。如今。世界各 国交易所 已经相继推出了数十种金融 期
8、货和期权合约。大大丰富了金融期货产品体系。总的来说。国际期货发展的历史是期货品种、交易方式和市场组织形式不断创新 的历史。期货品 种创新不仅表现在品种数量增加，而且品种涵盖领 域在不断扩大。已经从农产品、工业原料、能源跨越 到金 融领 域 等。也 即循 着“农 产 品生产 资 料金融资产期权交易”的顺序发展。与美国及其他国期货市场 自然演化式的诱致 性制度变迁不同。中国期货市场的产生和发展都是 强制性制度变迁的结果。中国期货市场从酝酿、成 立之初至 1 9 9 3年底 各地批 准成立的期货经纪公 司达 3 0 0余家，期货兼营机构 2 0 0 0多个。后来经过 清理整顿。在 1 9 9 5年我
9、国期货市场暂为 1 5家试点 交易所 3 5个交易 品种。紧接着，又出台了一系列的 相关规定政策来规范期货市场的交易秩序、行为和 风险操作，1 9 9 8 年确立保留上海、郑州、大连三家期 货交易所，期货 品种 也由 3 5个压缩到 1 2个。截至 2 0 0 0年。我国期货交易所挂牌 1 2个品种，但只有大 豆(黄大豆 1 号)、豆粕、小 麦、铜、铝、天然橡胶六个 品种上市交易，仅涵盖农 林 产 品和 工 业 品 两 大 类 别。2 0 0 3年，优质强筋小 麦期货合约在郑州商品交 易所上 市：2 0 0 4年 6月 1 日。郑州商品交易所推出 棉花期货：8月 2 5日，上海期货交易所推出燃
10、料油 期货：9月 2 2日，大连商品交易所推出玉米期货，随 后又于 l 2月 2 2日推出黄大豆 2号合约。2 0 o 5年虽 然品种推出步伐有所放慢，但 2 0 0 6年 1 月 6日与 9 日 期盼 已久的 白糖期 货、豆油期 货分别在郑州商 品交易所、大连商品交易所成功上市。不难看出。中国期货市场交易品种少、规模小，不 能满足提供 回避市场 风险的工具和进行投资获 利的社会需求。对国际期货市场的影响小，与中国 不断提高的国际地位不相称，而且期货交易仅限于 商品期货。没有金融期货和期权等其他金融衍生工 具 不适应完善市场经济体制和建立统一、开放、竞 争、有序的现代市场体系的需要。期货交易品
11、种太 少和结构单一 目前已成为制约期货业发展的瓶颈，如何把期货新品种的开发更好地与 中国各 行各 业 的改革开放相融合。在推进期货 品种创新的同时加 强市场风险管理、提高市场 流动性、不 断提高市场 效率成为当前期货业 的重要 问题。合约设计不科 学、市场资金结构不合理、机构投 资者 比重偏低等 因素也成为中国期货市场效率提高的制约因素。三、期货市场的作用 期货市场的功能定位可 以概括为形成价格、配 置资源和化解 国民经济运行 中的系统性风险。期货 市场功能首先是形成大宗商品的基准价格，美国的 大宗农产品、基础能源和金融商品的价格，都是 由期 货市场决定 的。期 货市场 的另一个功能是 风险管
12、 理。根据新兴古典经济学的分工理论，社会经济运行 到一定阶段。分离出一个产业专门从事风险管理，为 社会提供各种风险管理的工具。在计划经济条件下，生产经营者 的风险都转给了财政。在市场经济条件 下，同样也需要稳定地生产经营，需要风险管理，期货 市场就起到了这种作用。它为经济发展提供了许多 衍生金融产品，供生产经 营者使用，进行理财。从宏 观上讲。它的运行时时刻刻都在化解着国民经济运 投研究 2 0 0 7 1 j 4 3 维普资讯 http:/ 投羹研兜 资本市场 l C a p it a l M a r t 表 2“十五”期间企业境外期货交易风险事件 事件名称 时 间 损失额 中储棉事件 2
13、0 0 3年1 O月至 2 0 0 4年 亏损 6亿元左右 中航油事件 2 0 0 3 年至 2 0 0 4年 l O月 亏损 5 5 亿美元 大豆风波 2 0 0 3 年 8月至 2 0 0 4年 8月 国内压榨企业因高成本7 0 9 6 停产 中盛粮油事件 2 0 0 5 年 2月至4月 亏损超过 1 3亿港币 国储铜事件 2 0 0 5 年 1 0月至 1 2月 无权威数据，估计目前损失近 5 0 0 0 万美元 资 料 来 源：根据 报 刊公 开 报 道 整 理。行中的风险。二次世界大战后 发达 国家在全世界贸易和金 融格局中占尽优势。英美两 国的原材料期货市场主 导了全球石油、金属、
14、大豆等大宗原材料的定价权。“纽约石油”、“C B O T大豆”、铝、铜、铅、锡等金属的 价格主要在伦敦金属交易所确定，棉花价格确定于 利物浦，煤炭价格形成于纽约商品交易所，尿素、小 麦价格形成于芝加哥商品交易所，石脑油价格 由东 京交易所确定，并一直成为全球现货交易的定价基 准。我 国作为原材料进 口和消费的第一 大国，加上 近年来 国际市场原材料价格竞争非常激烈，定位于“世界加工厂”的中国要想摆脱“高买低卖”的命运 必须完善和发展我国期货市场，努力把我国期货交 易所打造成为世界性的期货交 易中心。从而赢得国 际商品定价权。事实上，正是 由于国内期货市场功 能的失效，从而没有力量争夺 国际商品
15、定价权，使 得中国经济质量令人担忧，中国经济安全更是缺乏 保障，危及 国家经济安全的风险事情时有 发生。尤 其是近年来。国际社会对所谓的“中国因素”热炒 使我 国大宗原材料进 口陷入了“一买就涨”的怪 圈 严重影响了中国经济增长的质量。并造成 了中国经 济规模大、质量低 的现状。例如，2 o o 2年至 2 O 0 4年。大豆、原木、纸浆、羊毛、棉花、铁矿砂、锰矿砂、铜矿 砂、铬矿砂、氧化铝、纸及纸板等 1 1种 主要进 口初 级产品进 口量大幅增加，而进 口价格也明显上涨 其中八种产品这三年 中的平均进 口价格涨幅均为 两位数(从 1 3 到 9 9 不等)，而铁矿砂、铬矿砂、氧 化铝三种商
16、品的平均进 口价格涨幅竞高达三位数，分别为 1 4 6、1 5 4 和 1 1 1。2 o o 5年 我 国钢铁企 业被迫接受了进 口铁矿石价格 7 1 5 的涨幅，使得 钢铁冶炼业大受其害。国内企业正是 因为面对着国际商品市场价格 波动的巨大风险，不得不选择 国外通道参与国际期 货市场交易，但我国缺乏熟悉国外 市场、经验丰富 的期货人才，缺失完善 的风险控 制制度，缺少对 国 际期货市场 内在运行机制的了解和研究 自然很容 4 4 In v e m e n t R e s e a m h 2 0 0 7 1 易被经验老道、资金 实力雄厚的国际投机 基金抓住把柄。使我 国企业时时刻刻都面 临着
17、价格风险 并为 之付出了惨痛的代价(见表 2)。五年来，中国经济一直保持平均 9 以上的增 长速度，经济发展速度之快令世界瞩目，但中国期 货市场却完全没有赶 上经济发展 的步伐。世界银 行、国际清算银行、中国国家统计局统计 的数据表 明，2 o o 3年，中国 G D P占世界 G D P的 4 2 6 8，进出 口总额占全球进出口总额的 5 5 8 3 但中国期货交 易额仅占世界期货、期权交易额的 0 1 5 可见 与 我 国庞大的经济规模相 比 期货交易额有多么微乎 其微。另外，放眼全球其他发展中国家 一个显而易 见的现象是，他们的经济发展速度可能慢于我国，但他们普遍重视期货市场发展，期货
18、市场近年发展 迅速。目前，印度期货市场由国家远期市场委员会 监管。全国共有 2 4 家交易所，其中3 家全国性交易 所。2 1家地方性 交易所，共有 9 7种 品种被批准上 市。远 在拉丁美洲的墨西哥和巴西期货市场发展也 如火如荼。2 o o 3年。墨西哥衍生品交易所、巴西商业 与期货交 易所 的交易 量高达 1 7 4亿手 和 1 1 4亿 手，分别排到全球交易所 4 0 强之第五位和第六位 远高于我国期货交易所 的排名。因而，无论与发达 国家还是与发展 中国家相 比，我国期货市场的发展 速度都远远滞后于经济发展。作 为虚拟经济的表现形式，如果措施得当。发 展得力。期货市场能够成 为引领中国
19、经济未来五年 高质景、高速增长的“助推器”。中国经济质量要提 升、经济增长速度要保证的一个重要前提是。国家 经济安全必须得到保证，一旦国家经济安全受到威 胁，我们创造的经济财富就有可能顷刻之间被其他 国家通过市场 的手段掠夺。而粮食安全、能源安全 和金融安全是 国家经济安全的最重要方 面 随着中 国经济的快速增长，国内市场对能源、粮食、有色金 属等基础原材料的依赖越来越高，但我国期货市场 发展滞后使得 国内企业缺少用于应 对国际市场风 险的工具。因此，我们应当通过构建商品期货、股指 期货、国债期货、外汇期货四个市场组成的发达的 期货市场体系，为国民经济各产业提供风险管理工 具，并应将期货业 提
20、高到关乎国家经济安全的战略 维普资讯 http:/ 性产业来发展。四、发展我国期货市场的政策建议 我国发展期货市场不必严格按 照国际期货市 场“标准化现货市场活跃的远期市场成熟 的期货市场”三阶段 的演化 轨迹。不必循着“农 产 品生产资料金融资产期权交易”的顺 序发展。中国经济总量的不断扩大和市场化程度的 显著提高，为中国期货市场超常规发展或跨越式发 展提供了坚实的基础。我们可以打破三阶段演化轨 迹和常规品种发展顺序。加快金融期货市场和期权 交易发展。应该从以下方面着手来发展我国的期货 市场。一是应加快制度创新、监 管体制创新和交易所 体制创新，推动期货市场快速、稳健发展和促进期 货市场利益
21、分配机制均衡。在制度创新方面。可 以在 以下方 面做些重点工 作：尽快将 期货法 重新提上全国人大议事 日程，以促进期货市场稳步、快速发展，学习期货发达地 区的成功经验，在未来若干年通过一部专 门的 境 外期货交易法，规范境内投资者的境外期货交易 行为；研究并推出期货市场做市商制度；尽快构建 我国期货市场统一结算体系；加快 期货交易管理 暂行条例 修订工作及其他法规的配套出台。在未来的发展中。期货市场将从规范发展走向 创新发展阶段。现有的以“规范”“管得住”作为基本 原则的监 管思路肯定不会适应期货市场 以后 的发 展 甚至会成为阻碍我国期货市场创新的因素，监 管体制创新迫在眉睫。划清期货监管
22、的范围，避免 监管“缺位”与“越位”，而且应该着 眼于长远未来，以“促进期货市场发展”作为监管思路。将“管得好”作为监管 目标。积极 推进保证金存管 系统、以净资 本为核 心的期货公 司分类管理框架等各项制度建 设。放开一些制约期货市场发展的政 策限制，支持 我国期货市场 国际化进程。二是创新品种推出机制 推出商品期权、金融 期货期权，彻底改变我 国期货市场的格局。我国期货品种的推出必须符合经济发展的需 要，要改变 目前我国期货品种单一的结构，必须从 根本上改变我国期货品种的推出机制。首先应从非 市场化的审批制改为核准制，由证监会聘请各行业 专家、期货学者等，成 立专 门的期货 品种上市核准
23、委员会，依法审核交易所品种上市 申请，同时要把 C a p it a l M a r k e t l 投资研免 资本市场 新品种上市 的基本标准加以公布。避免行政手段 的 随意性，提高上市效率。其次，在市场发展比较成熟 后，尤其是交易所发展成熟后，实行注册制。由期货 交易所来决定 品种上市的权力。目前，我国对金融期货、期权的上市呼声非常 强烈。“十一五规划”中提出：稳步推进利率市场化 改革，完善有管理的浮动汇率制度，逐步实现人民 币资本项 目可兑换。这表明今后人 民币利率及汇率 的自由变动将是必然趋势。在市场国际化程度越来 越高，而且金融风险 日益增大 的今天，我 国的期货 市场却没有相应的规
24、避风险的工具。这不仅大大削 弱了我 国的金融机构及企业在国际上 的竞 争力。增 大企业的风险。还将对我 国的金融安全带来威胁。因此。必须尽快推出金融期货、期权品种，以彻底 改 变我 国期货市场仅有 商品期货的格局。从而为我国 企业规避利率及汇率风险提供相应的渠道。并促进 我国金融市场的稳定发展。保证我 国的金融安全。三是通过业务模式创新拓宽期货公司的赢利渠 道，将其打造成具有竞争力的现代金融企业；创新 投资者结构，培养更多的机构投资者，吸引增量资 金进入期货市场。2 0 0 4年 2月，“国九条”第一次提 出了将期货公 司建设成为具有竞争力的现代金融企业的任务，长 期争论的期货公司属性 问题有
25、 了定论，期货公司理 应属于现代金融企业。根据“国九条”的要求，应当 允许一部分期货公司进行业务创新，这既是期货市 场发展的需要，也是期货经纪业竞争的需要。但是，目前我国期货市场 的“散 户行情”，投 资者结 构不合 理严重制约了期市功能的有效发挥。在国际金融市 场上，机构投资者是最主要 的投资力量，大概 占了 发达国家期货市场总交易量的9 5。其主要包括公 共和私人养 老基金、保 险基金、共 同基金、封闭基 金、信托基金、对冲基金以及进行投资交易的投资 银行和证券公司等。目前在国际期货市场上，大概 有 9 o 以上的 中小投 资者都是委托各类机构投 资 者操作的，期货投资机构化的发展趋势越来越明 显。因此，我 国应采取措施著力培养更 多的机构投 资者 以吸引更多资金进入期货市场，推动期货市 场的发展。(作者单位：南开大学经济学院)(责任编辑：李雪梅)投研究 2 0 0 7 1 4 5 维普资讯 http:/