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1、Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-0Foreign ExchangeEUN/RESNICKFourth EditionCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-1INTERNATIONALFINANCIALMANAGEMENTEUN/RESNICKFourth Edition.6外汇风险管理随着商业的国际化，许多公司都面临着汇率变动带来的风险。汇率的变化可能会影响合约的结算、现金流量乃至公司的
2、价值。因此，财务管理人员了解公司的外币风险暴露，并对之进行适当的管理是很重要的。只有这样才能稳定公司的现金流量，提高公司的价值。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-2第一节 外汇风险的三种类型l外币风险通常分为三类：l交易风险l经济风险l换算风险l交易风险，它可以被定义为，一家公司以外币表示的契约现金流量折算成本币后，已实现的本币价值对不可预期的汇率变动的敏感程度。由于这些契约现金流量的结算会影响公司本币的现金流量，因此交易风险有时也被认为是一种短期经济风险，交易风险产生的原因是公司按固定价
3、值签订，但汇率却随机不断变化。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-3l经济风险，可以被定义为意料之外的汇率变化对公司价值的影响程度。任何意料之中的汇率变化都已经在公司的价值中得到体现。在后面的讨论中，我们会发现汇率的变化会对公司在世界市场中的竞争地位有着深远影响，进而对它的现金流量和市场价值也有重大影响。l折算风险，是指公司的合并财务报表受汇率变动影响的可能性。这里的合并，是指子公司的财务报表由当地货币折算为本国货币。假设一家美国跨国公司在英国和日本都有子公司，每个子公司都采用当地货币编制财
4、务报表，母公司必须通过将各个子公司的当地货币折算为美元，才能实现世界范围内财务报表的合并。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-4l如前面所讨论的，当公司面临以固定的外币计量合同现金流量时，它就会受到交易风险的影响。假设一家美国公司把产品出售给一位德国客户，发票金额为100万欧元，赊销期3个月。当这家美国公司在3个月后收到100万欧元时，它只能按到期日当天的即期汇率把欧元兑换美元（除非它进行了套期保值），但到期日当天的即期汇率无法提前知晓。因此从这起跨国销售中得到的美元收入是不确定的。如果欧元
5、对美元升值（贬值），美元的收入就会增加（减少）。这种情况意味着，如果这家公司对风险不采取任何措施，它实际上是在对未来的汇率变化投机。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-5l交易风险的另一个例子，假设一家日本公司和一家瑞士银行签订一份贷款合约，合约要求其在一年后归还一亿瑞士法郎的本金和利息。由于日元对瑞士法郎的汇率不确定，日本公司不能明确知道一年后要花多少日元来兑换这一亿瑞士法郎。如果日元对瑞士法郎升值（贬值），只需要较少（较多）的日元就可以来偿还瑞士法郎的贷款。l以上的例子说明，只要公司拥有
6、以外币计量的应收应付款，它就会受到交易风险的影响，在公司更加频繁的使用外币计量的商业合约和金融合约的今天，合理的交易风险管理已经成为国际财务管理的重要组成部分。以下将着重介绍通过使用各种金融合约和营运技术，来规避交易风险。l金融合约l 远期市场套期保值l 期货合约l 货币市场套期保值l 期权市场套期保值l营运技术l 发票货币的选择l 超前和延后策略l 风险暴露的净额结算Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-6l在讨论怎样进行交易风险管理之前，介绍一个会引起风险的商业案例。假设波音公司出口一架波
7、音747给英国航空公司，在一年后收到1000万英镑。货币市场的利率和外汇市场的汇率如下：l美国利率（年利率，下同）：6.10%l英国利率:9.00%l即期汇率:$1.50/l远期汇率:$1.46/(一年期)l下面分析管理交易风险的各种不同的方法.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-7第二节 交易风险管理l一、远期市场套期保值l也许最直接最普遍的规避交易风险的方法，就是利用货币的远期合约。一般来说，公司可以事先卖出（买进）远期外币应收（应付）款来消除汇率风险暴露。l在上面的例子中，为了规避外汇
8、风险，波音公司只需卖出一年期的1000万远期英镑应收款，再换成约定数量的美元。在合约的到期日，波音公司必须向合约的另一方即银行支付1000万英镑，而无论合约到期日的即期汇率为多少，波音公司都将得到1460万美元（=￥1.461000万）。波音公司将会用它从英国航空公司那里得到的1000万英镑应收款来履行此远期合约。由于波音公司的英镑应收款完全被英镑应付款（由远期合约产生）所抵消，因此公司的净英镑风险暴露为零。l由于波音公司能确保从远期合约的另一方得到约定的美元1460万，所以从英国销售的美元收入不会受将来汇率波动的影响。这一点可从图6-1证实。Copyright 2007 by The McG
9、raw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-8Exhibit 6.1 Dollar Proceeds from the British Sale:Forward Hedge versus unhedged PositionCompanys income in Dollar unhedged positionHedging with a forward contract$14,600,000F=$1.46 STCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-9
10、l一旦波音公司进入远期市场，汇率的不确定性就与其无关了。上图也说明了，如果波音公司不对汇率风险暴露进行套期保值，从英国销售的美元收入将会受到未来即期汇率的何种影响。当未来即期汇率确实低于远期汇率:$1.46/时，通过远期套期保值的美元收入高于不套期保值的收入；当未来即期汇率高于远期汇率，则恰恰相反。后一种情况下，波音公司放弃了从强币英镑中获利的机会。l表6-1和图6-2列示了远期合约套期保值的收益与损失。具体的收益与损失可计算如下：l收益=（F-St）1000万l显然，只要远期汇率高于到期日的即期汇率，也就是当FSt时，收益为正，相反收益为负。到期日即期汇率（St）从对英国的销售中得到的收入套
11、期保值的损益未套期保值的头寸远期套期保值$1.30$13000000$14600000$1600000$1.40$14000000$14600000$600000$1.46$14600000$146000000$1.50$15000000$14600000-$400000$1.60$16000000$14600000-$1400000Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-10Exhibit 6.2 Illustration of gains and losses from forward he
12、dgingGains/Losses($)0$14,600,000GainsLossesF图6-2列示了远期合约套期保值的收益与损失。如图所示，当英镑变得一文不值时，公司理论上可以赚得1460万美元，这当然是不大可能的；反之，可能产生的损失也是没有上限的。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-11l然而值得注意的是，以上的分析是事后的，因为没有人能预先知道未来确切的即期汇率。而公司必须事先决定是否要套期保值。要想帮助公司做出决定，有必要考虑以下三种情况：l第一种情况：公司预期的未来即期汇率与远期
13、汇率l 差不多相同，公司预期的损失几乎为零，但是远期l 套期保值降低了汇率风险暴露。在这种情况下，如果l 公司不愿意冒风险，就会倾向于套期保值。l第二种情况，公司预期的未来即期汇率小于远期汇率，公司将从远期套期保值中获得正收益。由于公司希望在增加美元收入的同时还能消除汇率风险暴露，它将比第一种情况更倾向于套期保值。这种情况暗示，公司管理层不同意远期汇率是反映未来即期汇率的市场预测。l第三种情况，公司预期的未来即期汇率大于远期汇率，公司只有在减少国外销售的预期美元收入的代价下，才能利用远期合约降低汇率风险暴露。因此，在其他条件相同的情况下，公司不太乐意进行套期保值，公司最终是否会套期保值，将取决
14、于其对风险偏好的程度。公司越是回避风险，越是会选择套期保值。从进行套期保值的公司角度看，预期美元收入的减少可以看做是回避汇率风险而支付的保险费。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-12l除了远期合约，公司还可以使用货币期货合约来进行套期保值。但是，期货合约是标准化的工具，对交易的规模、交割日期和其他条件都有具体规定。因此，在大多数情况下，公司只能进行近似的套期保值。其次，由于期货合约钉市操作的属性，在期货合约到期前就有中期现金流量的存在，迫使公司在未知利率下投资。这样，要进行精确的套期保值就
15、变得困难了。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-13l二、货币市场套期保值l交易风险也可以通过在国内或国外货币市场上借入和贷出资金来套期保值。一般来说，公司通过借入（贷出）外币以便对它的外币应收（应付）款进行套期保值，从而使资产和负债以同种货币搭配。还是用上面的例子，波音公司可以先借入英镑，然后把借款兑换美元，这样就可以按美元的投资利息率进行投资，从而降低对英国销售所带来的汇率风险暴露。在借款到期日，波音公司可以用英镑应收款来清偿英镑借款。如果波音公司的英镑借款在还款日的金额正好等于从英国销
16、售所得到的英镑应收款，波音公司的净英镑风险暴露就降至零，并将收到美元投资的到期值。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-14l货币市场套期保值第一个最重要的步骤是确定英镑的借入量。由于英镑借款的到期值应该正好等于英镑应收款，所以英镑的借入量可以用英镑应收款的贴现值计算，即1000万英镑/1.09=9174312英镑.如果波音公司借入9174312英镑,一年后将要偿还1000万英镑,正好与英镑应收款的数额相等.l货币市场套期保值的步骤总结如下:l1.在英国借入9174312英镑.l2.按当前的即
17、期汇率$1.50/把所借英镑兑换成13761468美元.l3.用所换美元在美国投资.l4.向英航收回1000万英镑,用来偿还英镑借款.l5.收到美元投资的到期价值,即$14600918=$137614681.061,这就是从对英航的销售中能确保得到的美元收入.l表6-2提供了货币市场套期保值的现金流量分析.交易当前现金流量到期日的现金流量1.借入英镑9174312-100000002.用即期汇率把英镑兑换成美元$13761468-91743123.在美国投资-$13761468$146009184.收取英镑应收款的净现金流量100000000$14600918Copyright 2007 by
18、 The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-15l通过货币市场套期保值产生的美元投资的到期值和远期市场套期保值得到的美元收入大致相同.这并不是巧合，这主要是因为我们所举例子中IRP条件成立这个事实。如果IRP不成立，通过货币市场套期保值产生的美元收入就与远期市场套期保值得到的美元收入不同。结果，一种套期保值的方法必须优于另一种，然而，在一个有效竞争的世界金融市场里，任何偏离IRP的情况都不可能长期存在。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserve
19、d.5-16三、期权市场套期保值l远期市场和货币市场套期保值可能都存在一个缺陷，即它们都完全消除了汇率风险暴露。因此，公司也就失去了汇率发生有利变化时，公司从中获利的机会。为详细说明这一点，我们假设远期合约到期日的即期汇率变成$1.60/,这样,远期市场套期保值将会使公司付出放弃140万美元收入的代价.如果波音公司真的签了远期合约,它会后悔这样做的.波音公司理想的方法是,只有在英镑贬值的情况下才对风险暴露进行管理，而保留英镑升值时可能获利的机会。货币期权提供了这样一种对汇率风险暴露套期保值的弹性选择权。一般来说，公司可以购买外币看涨（看跌）期权来对它的外币应付（应收）款套期保值。l为了说明期权
20、套期保值如何运作，假设波音公司在场外交易市场买进一年期的1000万英镑的看跌期权，执行价格为$1.46，假设期权费是每英镑0.02美元，因此波音公司需要为这份期权支付期权费200000美元。该交易为波音公司提供了一项权利而非义务，无论未来即期汇率是多少，公司总能以$1.46/的汇率来兑换这1000万英镑。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-17l假设到期日的即期汇率是$1.30，由于公司拥有按$1.46的汇率兑换英镑的权利，它一定会执行该英镑的看跌期权，将1000万英镑兑换成14600000
21、美元。期权套期保值的主要优点就是，公司能够根据到期日的实际即期汇率来决定是否执行期权。前面波音公司已为期权支付了200000万美元的期权费。考虑到货币的时间价值，先前支付的期权费在到期日相当于212000美元（=200000美元1.061），这就意味着在期权套期保值的情况下，公司从对英航销售中得到的净美元收益为14387800美元：14387800美元=14600000美元-212000美元l只要未来即期汇率低于执行价格$1.46，波音公司就一定会执行看跌期权，因此公司能确保从英航的销售中至少得到14387800美元收入。l接下来考虑英镑对美元升值的另一种情况，假设到期日的即期汇率为$1.60
22、/，在此情况下，波音公司就没有动机去执行期权。它宁愿不执行期权，而以即期汇率把1000万英镑兑换成1600万美元，扣除212000美元的期权费，从期权套期保值中得到的净美元收入就变为15787800美元。以上分析表明，期权套期保值为公司可能产生的风险损失设定了下限，而可能产生的盈余是无限的。公司需要为这种选择权支付期权费。值得注意的是，无论是远期市场还是货币市场的套期保值都不需要事先支付任何费用。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-18Exhibit 6.3 Dollar Proceeds
23、from the British Sale:Option versus Forward HedgeOptionhedgeForward hedge$14,600,000$14,387,8000E=$1.46=$1.48Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-19l.从上图可以看出，期权套期保值为美元收入设置了一个底线，美元收入至少为14387800美元。因此，可以高波音公司对汇率风险采取了保险措施：预先支付的期权费200000美元可以被看做是一种保险费。当一家公司有着应付款而非应收款时，从外汇的
24、角度来说，这家公司可以通过购买该种外币的看涨期权，为未来购买外汇的美元成本设置一个上限。l 上图还比较了期权市场套期保值和远期市场套期保值的美元收益。如图所示，只要未来即期汇率大于$1.48/，期权市场套期保值就优于远期市场套期保值；而当未来即期汇率小于$1.48/，则相反。在临界点上，波音公司使用这两种套期保值方法是无差别的。l临界点的即期汇率对于选择套期保值方法非常重要，其计算过程如下：l通过解这个关于St的方程，可得到临界点的即期汇率$1.48/。关于临界点的分析显示，如果公司预期未来即期汇率大于（小于）即期汇率，则期权市场（远期市场）套期保值方法较优。Copyright 2007 by
25、 The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-20l与在合约到期日只有一个远期汇率的远期合约不同，期权合经则有着多种执行汇率（价格）。在前面的讨论中，我们只分析一个执行价格为$1.46的期权。考虑到波音公司有一笔英镑的应收款，那么去买一份具有较高执行价格的看跌期权是不错的主意，这样能提高对英国销售的最小美元收入值。但我们即刻知道，该公司必须支付更高的期权费。期权合约执行价格的选择最终取决于公司愿意承担的汇率风险的程度。如果公司的目标仅仅是为了避免特别不利的汇率变化（在波音公司的例子中，就是英镑的大幅度贬值），它可能只会考虑购买一份较低
26、执行价格的价外看跌期权，节省期权费。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-21表表 波音公司的多种套期保值策略：小结波音公司的多种套期保值策略：小结策略交易结果远期市场套期保值1.现在签订一份卖出1000万英镑的远期合约能确保一年后得到1460万美元,与未来即期汇率无关2.一年后,从英国客户收取1000万英镑,将其交给远期合约的另一方货币市场套期保值1.借入9174312英镑,将其以即期汇率兑换成13761468美元能确保现在得到13761468美元,一年后得到14600918美元,与未来即期
27、汇率无关2.一年后,从英国客户处收取1000万英镑,将其用来偿还借款.期权市场套期保值1.事先花费20万美元为1000万英镑收入购买一份看跌期权如果未来即汇率高于执行汇率,至少能得到14387800美元,波音公司能控制损失,并有无限获利的可能.2.一年后根据现行即期汇率决定是否执行期权.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-22四、应付外币的套期保值l到目前为止，我们已经以英航的应收款为例对外币交易风险暴露的套期保值进行了讨论，下面我们将讨论如何对外币的应付款进行套期保值。假设波音公司进口了一
28、个劳斯莱斯的喷气机引擎，一年后支付500万英镑。市场情况总结如下：l美国利率（年利率，下同）：6.10%l英国利率:9.00%l即期汇率:$1.80/l远期汇率:$1.75/(一年期)l对外币应付款套期保值的方法包括(1)远期合约(2)货币市场工具;(3)货币期权合约,对于一项应付账款,波音公司应当将偿还应付款的美元成本最小化.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-23l(一)远期合约l如果波音公司决定使用远期合约对这项应付款套期保值,只需买进500万英镑远期,需要用如下数量的美元兑换:l$8
29、750000=5000000($1.75/)l在远期合约的到期日,波音公司将以8750000美元从合约的另一方兑换到5000000英镑。然后用这5000000英镑向劳斯莱斯支付英镑应付款。由于不论一年后即期汇率为多少，波音公司总能用固定的美元数8750000美元兑换成5000000英镑。因此波音公司的外币应付款就完全被套期保值了。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-24l（二）货币市场工具l如果波音首先计算外币应付款的现值，也就是l4694836=5000000/1.065l并且按照6.5%
30、的英国年利率在英国投资完全相同数量的英镑,可以确保一年后有5000000英镑的收入.然后波音公司可以用该投资的到期值来偿还它的英镑应付款.要想通过货币市场进行套期保值,波音公司必须于现在支出一定数量的美元,按即期汇率买进投资所需的英镑:l$8450705=4694836($1.80/)l用来购买英镑所支付的美元的未来价值计算如下:l$8957747=$84507051.06l它超过了远期市场套期保值获取5000000英镑所需支付的美元成本8750000美元.因此远期市场套期保值要优于货币市场套期保值.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc
31、.All rights reserved.5-25l(三)货币期权合约如果波音公司决定使用货币期权合约对英镑应付款进行套期保值,需要买进5000000英镑的看涨期权,同时还要决定它的执行价格。假设波音公司选择的执行价格为$1.80/，期权费为$0.018/,那么到期日期权的总成本计算如下:l$95400=5000000$0.018/1.06l如果英镑对美元升值,汇率高于期权合约的执行价格$1.80/,波音公司会选择执行期权,以9000000美元=5000000英镑($1.80/)兑换5000000英镑.反之,如果到期日的即期汇率低于执行价格,波音公司会中止期权的执行,在即期市场上购买英镑.这样
32、,波音公司最多需要9095400美元=(9000000+95400)美元(或更少)来获取5000000英镑.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-26Exhibit 6.4 Dollar Costs of Securing the Pound Payable:Option versus Forward HedgeOptionhedgeForward hedge$9095400$87500000E=$1.80=$1.731$95400Copyright 2007 by The McGraw-Hi
33、ll Companies,Inc.All rights reserved.5-27l有必要比较远期和期权套期保值。下图显示了在两种不同的套期保值方法下，在到期日对于不同的即期汇率水平，兑换5000000英镑所需的美元成本。正如我们从图中所看到的，当即期汇率低于$1.731/时，使用期权套期保值只需支付较少的美元成本，故期权套期保值较为恰当；反之，如果即期汇率高于$1.731/，则远期套期保值较好。临界点的即期汇率，可计算如下：l在临界点，远期市场和期权市场套期保值兑换5000000英镑的美元成本相同。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc
34、.All rights reserved.5-28五、对次要货币风险暴露的交叉套期保值五、对次要货币风险暴露的交叉套期保值l如果一家公司的应收款或应付款是以英镑、日元、欧元等主要货币来表示的，那么它可以方便地使用远期、货币市场或期权合约来管理汇率风险暴露。相反，如果公司的头寸是以次要货币，比如韩元、泰铢、捷克克朗来表示，那么用这些货币的金融合约来管理风险不是太昂贵就是不可能。这是因为发展中国家的金融市场相对不发达，而且通常实行较高程度的金融管制。针对这种情况，公司可以考虑使用交叉套期保值手段来管理次要币种的风险暴露。所谓交叉套期保值，就是以一种资产的头寸替代另一种资产的头寸。l假设一家美国公司
35、有一笔韩元应收款，并相对其套期保值，如果有一个完善的韩元远期市场，则公司可以简单地通过签订远期合约卖出韩国应收款。但是公司发现这样做根本行不通。由于韩元/美元的汇率和日元/美元的汇率高度相关，美国公司可以卖出和韩元应收款等值的日元，签订远期合约确定日元/美元的远期汇率，从而对韩元进行交叉套期保值。显然，这种交叉套期保值技术的有效性取决于韩元/日元相关性的稳定性和强度。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-29六、或有风险暴露的套期保值l期权合约除了能为汇率风险暴露提供灵活的套期保值外，还能够有
36、效地或有风险暴露套期保值。或有风险暴露是指公司可能遭受也可能不遭受汇率风险暴露的情况。假设通用电气公司（GE）在加拿大竞标一项水利工程。三个月后公布招标结果，如果中标，将得到1亿加元的项目启动资金。由于通用电气公司是否要面临汇率风险暴露取决于它是否中标，因此这是一个典型的或有风险暴露的例子。l用传统的套期保值工具，如远期合约之类的，是很难处理好或有风险暴露的。假设通用电气公司签订远期合约卖出1亿加元来对或有风险暴露套期保值。如果通用电气中标，该公司就不会有什么问题，因为它将得到1亿加元来履行该项远期合约。但是如果未中标，公司就会在加元的操作中出现未套期保值的空头头寸。显然，远期合约不能对或有风
37、险暴露提供令人满意的套期保值。当然，什么也不做的策略也不能保证得到令人满意的结果，该策略的问题在于，如果竞标成功，通用电气公司的加元交易就会出现未套期保值的多头头寸。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-30l另一种方法是买进三个月期的1亿加元的看跌期权。在这种情况下，有四种可能的结果：l1.公司中标,且即期汇率低于执行汇率:公司将履行看跌期权,以执行汇率兑换这1亿加元.l2.公司中标,且即期汇率高于执行汇率:公司将放弃看跌期权,以即期汇率兑换这1亿加元.l3.竞标失败,且即期汇率低于执行汇率
38、;尽管公司没有加元,它仍将履行看跌期权并从中获利.l4.竞标失败,且即期汇率高于执行汇率;公司只要放弃看跌期权即可.l以上四种情况揭示了,购买了看跌期权后,每种情况都得到了充分考虑,公司将不会处于未对外币套期保值的境地,再次需要强调的是,公司必须事先支付期权费.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-31Exhibit Contingent Exposure Management:The case of GE Bidding for a Hydroelectric ProjectAlternat
39、ive StrategiesBId OutcomeBid AcceptedBid RejectedDo nothing An unhedged long position in C$100 million No exposureSell C$forward No exposure An unhedged short position in C$100 millionBuy a put option on CA$If the future spot rate becomes less than the exchange rate(StE)Let the option expire and con
40、vert C$100 million at the spot rateSimply let the option expireCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-32七、通过发票货币的套期保值l当诸如远期合约、货币市场、互换合约和期权合约等金融套期保值工具逐渐为大众所熟知时，另一种营运技巧，即通过选择合适的发票币种来规避风险的方法并未引起太多的关注。公司可以通过选择合适的发票币种来转移、共担、分散汇率风险。例如，如果波音公司在对英航的销售中开出的是1500万美元而不是1000万英镑的发票，那
41、么它将不会再面临汇率风险暴露了，但要注意的是，汇率风险暴露并没有消失，只是转移到英国的进口商，现在英航有了一项美元应付款。l如果不把外汇风险暴露完全转移给英航，波音公司可以和英航共同承担风险暴露，例如，发票金额一半用美元，另一半用英镑，即750万美元和500万英镑。这样，波音公司的汇率风险就减少了一半。但是实际问题是，由于担心被竞争对手抢走生意，公司可能不会像它所希望的那样实现风险暴露转移或风险暴露共担。只有拥有稳定市场的出口商才敢这样做。另外，如果进出口两国的货币都不适合用来做国际贸易结算，那么双方都不能用风险转移或共担来管理外汇风险暴露。l最近，欧洲货币的汇率动荡使得在欧洲经营的美国公司比
42、原来面临着更大的汇率风险，美国公司必将面临着持续的汇率波动。在错误的时间持有错误的货币会损失惨重。对美国公司而言，最常见的风险是：当地货币在销售结束后，支付货款前贬值，这样到了收款的日子，美国经营者只能得到比原先预期收入少很多的美元收入。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-33l最近，欧洲货币的汇率动荡使得在欧洲经营的美国公司比原来面临着更大的汇率风险，美国公司必将面临着持续的汇率波动。在错误的时间持有错误的货币会损失惨重。对美国公司而言，最常见的风险是：当地货币在销售结束后，支付货款前贬值
43、，这样到了收款的日子，美国经营者只能得到比原先预期收入少很多的美元收入。l对于能回避这种风险的公司，最常见的办法是用美元来记账，而让它的顾客承担汇率变化的冲击。“如果你的市场地位稳定，在这场较量中你可以说我要用我们自己的货币来结算西部发展公司（WEDCO）的财务主管罗伯特.布什说.l西部发展公司是一家为美国和欧洲公司定做塑料和其他材料制品的公司，在这个经营领域中它几乎是垄断者。欧洲的客户有时候回避用美元付款，布什先生说,但是我们说对不起,这是我们的习惯.显然,我们会损失一些生意,但是(用美元付款)我们能省很多麻烦.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Compan
44、ies,Inc.All rights reserved.5-34八、通过超前和延后支付的套期保值l公司能采用的另一种减少交易风险暴露的营运技巧是超前和延后收回或支付外币收支。超前意味着提前支付或收取，而延后则意味着推迟支付或收取。l公司希望提前收回弱币并推迟收回强币，以避免弱币的贬值造成的损失并从强币的升值中获益。同样，公司希望提前支付强币而推迟支付弱币。l公司有效实行超前和延后策略的程度越大，公司所面临的交易风险暴露降低的程度就越大。但是，其中也有值得注意的地方，即公司的这一想法实施起来会遇到困难。l超前和延后策略对处理公司内部应收和应付款更为有效，如在同一家跨国公司的各子公司之间材料费、租
45、金、专利权使用费、利息和股息的应收和应付款。由于同一家公司的各子公司都是为公司的总体利益服务的，超前和延后策略会更加有效。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-35九、风险暴露的净额结算l1984年，德国汉莎航空公司跟波音公司签订了一份购买价值30亿美元飞机的合约，并且为了对美元/德国马克预期升值的汇率风险套期保值，购买了15亿美元的远期合约。然而，这项决策有一个明显的缺点，该公司绝大一部分的现金流量也是用美元计价的。因此，汉莎航空的净汇率风险暴露不会很大，它有着所谓的“自然抵补”。1985年
46、，美元/德国马克大幅度贬值，结果导致汉莎航空由远期合约结算的外汇交易损失惨重。这一事件说明，当公司既有特定外币的应收款又有应付款时，它应该考虑只对净风险暴露套期保值。l至此，我们已经讨论了一种货币对另一种货币风险暴露的管理。而在现实中，一个典型的跨国公司会持有多种外币头寸的组合，如，一家美国公司可能有一笔欧元应付款，同时又有一笔瑞士法郎应收款，由于欧元和瑞士法郎对美元的汇率变动几乎是同步的，公司只要等到这些账目到期，以法郎购买欧元现货。签订买入欧元、卖出法郎的远期合约既没必要，又是一种浪费。换名话说，如果公司持有多种外币头寸的组合，与其分别对每种外币套期保值不如对剩余风险暴露套期保值来得明智。
47、Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-36l如果公司想更加积极地应对净风险暴露，可以把它的外汇风险暴露管理职能集中到一个地点，很多跨国公司都采用了再开票中心，这地一种用于集中管理外汇风险暴露的金融附属机构，内部交易产生的所有发票都将送到再开票中心，在此结算风险暴露净额。一旦剩余风险暴露被确定下来，该中心的外汇专家就能决定最优的套期保值方法，并将其付诸实施。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-
48、37Exposure Netting:an ExampleConsider a U.S.MNC with three subsidiaries and the following foreign exchange transactions:$10$35$40$30$20$25$60$40$10$30$20$30Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-38Exposure Netting:an ExampleBilateral Netting would reduce the number of
49、foreign exchange transactions by half:$10$35$40$30$20$40$30$20$30$20$30$10$40$30$10$30$20$60$10$35$25$60$40$20$25$10$25$10$15$10Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-39Multilateral Netting:an ExampleConsider simplifying the bilateral netting with multilateral netting:
50、$25$10$20$10$10$10$15$10$10$30$15$10$10$40$15$15$40$40$15 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.5-40第三节 经济风险暴露的管理l随着商业的日趋全球化，越来越多的公司感到有必要关注外汇风险暴露，制定并实施相应的套期保值策略。l汇率变化不仅影响直接从事国际贸易的企业，还会影响纯粹的国内企业。l汇率变化不仅会因企业竞争地位的改变而影响其现金流量，而且还会影响企业的资产和负债的美元价值。一个典型的有关汇率风险暴露危害的例子：一家由弗雷迪莱克爵士