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1、2010年第 7期 1 n啊，釋 金融觀邊 我国沪深 300股指期货套期保值策略研究 邱骁洸 1孙英隽 2 (u上海理工大学管理学院，上海 200090) 摘要： 随着我国股指期货的推出，资本市场的内容和结构将得到完善，对冲交易成为现实，将深层次改变 A股市场交易。文幸研 究了股指期货市场的套期保值交易方法及其效率的衡量，同时针对我国市场给出了具有实际操作性的套期保值交易策略，并就 其风险控制提出了相应的建议。 关键词 ：股指期货；套期保值 中图分类号： F830.91 文献标识码： B 文章编号： 1008-4428(2010)07-63 -03 股指期货 (Stock Index Futu
2、res)是从股市交易中衍生出来的 一种新的交易品种，它是以股票价格指数为标的物的期货合约， 属于金融衍生产品的范畴。 2010年 4月 16日，伴随着以沪深 300指数为标的物的股指期货合约在中国金融期货交易所上市 交易，我国资本市场的内容和结构得到进一步丰富、完善，投资 者拥有了更加有弹性的投资理财产品和风险管理工具。而套期 保值是股指期货最重要的功能之一，利用股指期货和指数现货 的反向操作 ,使得股指期货的收益 (损失 )与指数现货的损失 (收 益 )相互对冲，从而规避市场的系统波动风险。 一、套期保值的分类 按照操作方法不同，套期保值可以分为包括卖出套期保值 和买人套期保值。如果按照操作
3、的目的，套期保值可以分为积极 的套期保值和消极的套期保值。 1、 买人套期保值。指投资者预期未来证券价格上涨，买入一 定数量的股指期货合约，以锁定买人股票组合的成本，在套保期 结束时对冲掉的交易。 2、 卖出套期保值。如果投资者预计未来证券价格下跌，通过 卖出股指期货合约，来对其所持有的股票头寸进行套保，用期货 市场中空头的利润来弥补现货证券头寸 的损失。 3、 积极的套期保值。积极的股指期货套期保值是以收益最 大化为目标，通过对股票现货市场走势的预测，有选择的运用套 期保值策略来规避系统风险。一些大型的投资基金管理者在面 对较大的系统风险时，会采取积极的套期保值对冲股票组合的 系统风险，在系
4、统风险释放后即将期货头寸平仓。也就是说，积 极的套期保值策略是在一段时间内对股票组合进行套期保值， 待系统风险释放后又恢复原来股票组合的系统风险暴露。 4、 消极的套期保值。消极的股指期货套期保值是以风险最 小化为目标。这不涉及对股票现货市场未来走势的预测，仅仅是 通过在期货市场和现货市场同时进行反向操作。这种套期保值 者参与股指期货的目的在于减少甚至完全规避他们在股票现货 市场中所面临的系统风险，对他们而言，重要的不是在股指期货 中获利，而是通过持有股票指数期货，以增加对其股票现货仓位 价格的确定性。 二、套期保值的方法 Ederington按照套期保值方法演进，将套期保值方法分为简 单套期
5、保值方法、选择性套期保值方法和投资组合套期保值方 法。 投资组合套期保值方法将简单套期保值方法的风险规避和 选择性套期保 值方法的追求利润最大化相结合，认为套期保值的 功能是实现现货市场和期货市场组合投资部位的风险最小化与 收益最大化，避险者可以通过选择最佳套期保值比率的方法来实 现这个目标。这样进行投资组合套期保值的投资者可以根据需 要选择这两个市场的头寸比例，其操作更加灵活，避险者可以随 时根据市场状况及自己对风险的偏好程度调整头寸和出入市时 间，实现动态保值。 在套期保值方法架构上，大多数研究专注于最优套期保值 比率的确定，在不同的假设前提及目标函数下，最优套期保值比 率也会不同，下文将
6、以简单的模型进行分析。 假设投资者 持有 X.单位的股票现货，在 U+1期的价格分 别为 s,、s,+同时投资者持有股指期货头寸为 Xf,其在第 t、 t+l期 的价格分别为 F,、 FW1。 投资者在第 t、 t+l期所持有的股指期货价 值分别为 S,F,、 S,+,F,.,。 投资组合套期保值方法假设认为，风险最小与利润最大都应 是套期保值决策时所必须考虑的因素，强调套期保值者应将现货 头寸及股指期货头寸视为一个投资组合来进行操作，必须以最优 套期保值比幸进行避险。 则该投资组合的收益 R的期望和方差分别是： E(R) = X*E(&, I-S卜 X*(Sr“ -Sr) Vm(R) = X
7、； of+X； of-2X1X,页） 64云方数据 概 J細 中包括短期拍卖工具、短期证券借贷工具和一级交易商信贷工 具等。这些工具对救助金融危机中的金融企业起到了决定性的 作用。 1、 短期拍卖工具 (TAF) 通过 TAF,美联储每月两次向金融机构提供短期借款，提前 确定数量，采取竞价拍卖的方式确定利率，同时收取金融资产作 为抵押。 2、 短期证券借贷工具 (TSLF) TSLF是由美联储以拍卖方式用国债置换 一 级交易商的抵 押资产，到期 (期限为 28天 )后换回的一种资产互换协议。交易对 手仅限于以投资银行为主的一级证券交易商，交易商可提供的 合格抵押资产包括联邦机构偾券、联邦机构发
8、行的住房抵押贷 款支持证券 、 AAA / Aaa级私人住房抵押贷款支持证券等。 三、次贷危机对我国的启示 次贷危机从爆发至今已近两年，人们对危机的 机理及影响 逐渐形成了比较一致的看法。我们必须清醒认识次危机爆发的 深层次原因，吸取教训总结经验。下面谈一谈金融危机对我国的 些启示： (一 )正确认识次贷危机对我国的影响 首先，次贷危机对我国金融业影响较小的根本原因是我国 金融监管体系能够适应金融业的发展。我国的金融体系目前采 取的是分业经营、分业监管为主的模式。相对单一和保守的监管 方式更能够适应我国尚不发达的金融电场。由此可见，虽然我国 金融业没有明显的 “ 内伤 ”, 但不代表我国的金融
9、市场已经相当 成熟。相反地 ,我国的金融市场还相当稚嫩，改变金融产品种类 单一，监管手 段简单的现状应是我国今后改革和前进的主要方 向。 其次，次贷危机暴露了我国经济结构的缺陷。多年以来的出 口导向型的经济结构为我国积累了大量以美元为主的外汇储 备。但是在这次金融危机中 ，一 方面随着美元的贬值，我国的外 汇储备隐形缩水严重 ,另一方面国外市场需求不足，造成我国经 常项目顺差锐减，国内劳动密集型出口企业产能过剩，纷纷倒 闭。这说明我国内需不足的问题没有从根本上改变 ;我国的出口 在世界经济格局中依然处于变相劳动力输出的地位；外汇储备 的单一结构急需调整。 (二 ) 辩证地对待金融产品的创 新
10、次贷危机的导火线是以资产证券化为主的金融创新的滥 用。人们经常误以为金融创新是引发各种危机的根源 .其实这种 认识并不全面。金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场 效率方面具有积极的意义。特别是对于我国这样金融产品种类 很少，金融市场相对落后的国家，金融创新更是尤为重要，必须 加以鼓励和支持。 但是金融创新产品的滥用会造成监管的困难，并且金融创 新的高杠杆的特点常常有将金融风险放大的趋势。这些固有的 缺陷，有时可能造成对金融体系的伤害，但恰当的使用 ,它又是 医治创伤的良药。如果监管体制能够及时跟上金融创新的步伐 , 必然能够减小或消除金融创新中的不可控因素，防范和化解金 融风险。因此，在
11、鼓励金融创新的同时，也不能忽视金融创新的 负面影响，需要不断改进监管体系、监管方式，加强对金融创新 的监管。采用审慎金融市场监管规则，提高衍生产品市场透明度 和有效性，减少混乱和扭曲。 (三 ) 积极地促进人才的培养 金融产品的创新、金融市场的发展和金融监管的进步离不 开金融业的人才。次贷危机告诉我们金融全球化的脚步离我国 越来越近了。因此我国现阶段需要的不仅仅是传统意义上熟悉 信 贷、结算业务的人员，而更需要的是全面掌握金融、经济、法 律、会计、产业等方面知识的复合型人才、了解国际国内金融市 场、能够熟练运用各项金融衍生工具的专业型人才。遗憾的是这 类人才在我国少之又少，所以必须积极加以培养
12、。尽早培养出具 有丰富的项目研发经验和较强的宏观判断及系统分析能力的创 新队伍，增强对国内外金融市场的敏感性和金融工具的运用能 力。 作者简介： 盛硕，东北财经大学研究生院金躲学专业研究生。 (上接第 64页 )资者首先应对个股的 p值进行分析，仅对 p值 比较接近 1的股票所构成的组合进行套期保值。在此基础上，还 需对个股 P值随时间的变化进行动态跟踪，对保值组合中 P 值过低、以及不稳定的股票进行调整。 对于套期保值者 ,充分了解要参与套期保值的品种的合约设 计特点，这直接关系到套期保值过程中基差的风险问题 ;改变进 行数量相反，方向相反的套期保值头寸的传统套期保值思想，根 据不同的目的
13、,选择合理的套期保值比率 ;确定最适当的套期保 值期限，将套期保值收益的方差风险控制在最小的范围内 ;参考 国内外成功的基差交易实例，灵活运用基差交易 ,进行成功的套 期保值。此外 ,套期保值者还要对在现货市场上需要保值的股票 与期货指数的成分结构进行详细的分析，以确保需要保值的股 票与期货指数的成分结构一致，达到较好的保值效果。 参考文献： lU hnC. Hull.期权、期货和其他衍生品 (第四版 )M.清华大学 出版社 ,2001. 2J檀向球 .全国统一指教及指数期货 M.上海财经大学出版社 , 2002. 3 梁斌，陈敏，繆柏其 ,吴武清 .我国股指期货的套期保值比率研 究U】 .教
14、理统计与管理 ,2009. 4 吴守祥 .股指期货套期保值理论及交易策略 R.宏源 期货研究 中心 ,2010. 作者简介： 邱骁洗，男，上海理工大学金融学研究生，研究方向 :证券投资； 孙英隽，女，上海理工大学金融学专业硕士研究生导师 ,研究方 向 :商业银行学。 66 万方数据 我国沪深 300股指期货套期保值策略研究 作者： 邱骁洸 ， 孙英隽 作者单位： 上海理工大学管理学院，上海 ,200090 刊名 : 市场周刊 理论研究 英文刊名： CITIZENS WEEKLY 年，卷（期 ）： 2010(7) nqnB教据 III WANFANG DATA 文献链接 I参考文献 (4条 )
15、1. John C.Hull期权、期货和其他衍生品 2001 2. 檀向球 全国统一指数及指数期货 2002 3. 梁斌 ;陈敏 ;缪柏其 ;吴武清 我国股指期货的套期保值比率研究 期刊论文 -数理统计与管理 2009(1) 4. 吴守祥 股指期货套期保值理论及交易策略 2010 I本文读者也读过 (10条 ) 1. 吴中冉 .徐强 基于 VaR的股指期货套期保值研究 期刊论文 -金融经济 （ 理论版） 2010(4) 2. 席海波 我国股指期货动态套期保值策略实证研究 期刊论文 -北方经贸 2010(9) 3. 樊元 .李雪波 股指期货套期保值比率的计算及实证研究 期刊论文 -现代商业 20
16、10(9) 4. 刘鸿志 沪深 300股指期货套期保值及投资组合的实证研究 学位论文 2008 5. 王春 发 .李达 沪深 300股指期货套期保值实证研究 期刊论文 -金融发展研究 2008(7) 6. 许自坚 .史本山 基于沪深 300股指期货的动态套期保值实证研究 期刊论文 -现代管理科学 2009(12) 7. 吴先智 .WU Xian-zhi股指期货的最优套期保值率实证研究 基于沪深 300指数期货仿真交易视角 期刊论文 - 上海立信会计学院学报 2008,22(4) 8. 蒋永旺 沪深 300指数期货合约保值有效性 期刊论文 -现代经济信息 2010(8) 9. 王晓琴 .米红 沪深 300股指期货套期保值实证研究 期刊论文 -学术论坛 2007,30(7) 10. 赵婉淞 .孙万贵 .韩蓉蓉 .ZHAO Wan-song.SUN Wan-gui.HAN Rong-rong沪深 300股指期货动态套期保值策略的效 果分析 期刊论文 -统计与信息论坛 2010,25(12) 本文链接： http:/