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1、荷兰银行收购案案例分析历时6个多月，巴克莱银行与苏格兰皇家银行牵头的财团对荷兰银行的竞购终于尘埃落定。苏格兰皇家银行牵头的财团凭借高额的价格（包括较大的现金比例）赢得了荷兰银行股东的青睐，在巴克莱银行退出竞购之后成功的收购了荷兰银行，涉及金额高达711亿欧元，刷新了全球银行业最大并购案的历史，引起了全球的关注。而中国国家开发银行也以战略入股巴克莱银行拟为其提供收购资金的形式参与了这场并购，对我国银行业产生了深远的影响。一、案例背景1、宏观经济环境20世纪90年代以来，全球爆发了规模空前的银行业兼并收购浪潮。这场银行业并购浪潮显示强强联合战略、商业银行与投资银行之间的交叉并购及“市场外”合并等趋
2、势。特别是随着欧元的流通，银行经营者开始以欧元区范围的概念来重新考虑企业定位和前途。荷兰银行收购案便是这场并购浪潮中的一个典型案例。2007年2月浮出水面的美国次级按揭贷款危机对这场荷兰银行的并购案造成了直接的影响，全球金融机构都不同程度的受到了次级按揭贷款危机的冲击。从遭受冲击和损失的程度看，欧洲的金融机构远大于美国的金融机构。这场危机对巴克莱银行股价所造成的冲击是造成其收购失败的主要原因之一。2、参与方背景荷兰银行(ABN AMRO Bank)是一家享誉世界的国际性金融集团，在全球53个国家和地区拥有超过4500个分支机构，自1903年首次进入中国设立分行，进入中国已经整一百年，现今已发展
3、成为在华最重要的外资金融机构之一。苏格兰皇家银行财团，是由苏格兰皇家银行集团（RBS）、西班牙国家银行（Banco Santander Central Hispano）和富通银行（Fortis Bank）三家银行共同组成。其中为首的苏格兰皇家银行集团是欧洲第二、全球第六的银行集团，业务遍及英国和世界各地，在零售、保险、财务管理等方面颇具业务特色。巴克莱银行(Barclays Bank)是英国四大私营银行之一，也是世界上最大的金融服务机构之一，总行设在伦敦。其业务经营主要分为两部分：全球零售和商业银行业务及投资银行和投资管理公司业务。它在全球50余个国家拥有2700万客户，12.3万员工。中国国
4、家开发银行(China Development Bank)和淡马锡控股公司（Temasek Holdings）是巴克莱银行为收购荷兰银行而引入的战略合作伙伴。3、收购动机自荷兰银行主席勒宁克（Rijkman Groenink）2000年上任以来，荷兰银行的财务表现不尽理想。营运陷入困境的荷兰银行控股公司，于2007年初面临股东要求其出售事业的压力，从而吸引了多家欧洲主要银行的主动接触。巴克莱银行2007年上半年经营业绩突出，利润同比上升12%，然而其管理层并不满足于此，为了将自己壮大至可以与环球银行也匹敌，巴克莱银行开始了对荷兰银行的收购。他们不仅看中了荷兰银行世界级的贸易和支付平台，零售和批
5、发的国际特许权及其互补产品和分销能力，还中意于荷兰银行在非洲、南欧和中东市场与巴克莱银行在区域上的互补性。参与竞购的另一方，以苏格兰皇家银行牵头的财团收购的动机则源于他们对荷兰银行不同业务的青睐，为首的苏格兰皇家银行看中了荷兰银行的包括LaSalle银行在内的美洲业务和公司业务，西班牙国家银行看中了荷兰银行位于意大利和拉丁美洲的相关业务，而富通银行感兴趣的则是德国的零售银行业务和伦敦的投资银行业务，于是三家银行在各取所需的前提下，达成了共同向荷兰银行提出收购要约的协议。二、收购过程收购荷兰银行的历程始于2007年3月，于2007年10月结束，期间收购方巴克莱银行和财团分别有两次报价，荷兰银行管
6、理层的态度也经历了偏向巴克莱银行至中立至选择财团的一波三折的过程，最终由于巴克莱银行的收购要约仅仅被0.2%的荷兰银行股东接受，巴克莱银行不得不撤销收购要约，而由苏格兰皇家银行、西班牙国家银行和富通银行组成的财团得到了86%荷兰银行股东的支持，以将荷兰银行分拆的形式对其进行了收购。表1 荷兰银行收购战的主要过程时间事件进展2007年3月20日巴克莱银行与荷兰银行进入排他性谈判并达成初步一致2007年4月16日苏格兰皇家银行牵头的财团拟对荷兰银行进行善意收购2007年4月23日荷兰银行接受巴克莱银行670亿欧元的报价2007年4月25日苏格兰皇家银行牵头的财团以723亿欧元争夺荷兰银行2007年
7、5月7日荷兰银行拒绝财团对LaSalle银行245亿美元报价2007年7月16日苏格兰皇家银行财团提出711亿美元的新收购要约2007年7月23日巴克莱银行公布以675亿欧元收购荷兰银行的修改要约2007年8月14日国开行和淡马锡控股完成对巴克莱银行的入股2007年10月1日荷兰银行将LaSalle银行出售给美洲银行2007年10月5日巴克莱银行宣布撤销对荷兰银行的收购要约2007年10月8日86%的荷兰银行股东同意苏格兰皇家银行牵头的财团要约2007年10月10日财团宣称此要约是无条件的，并将于10月17日开始实施三、收购方成败的原因探析在荷兰银行已发行的19亿股份中，接受巴克莱银行并购要约
8、的只有不到500万股，而接受RBS财团并购要约的有15.9亿普通股股份，正是荷兰银行股东的这一决定左右了荷兰银行的最终归属。1、RBS财团取胜的原因（1）报价优厚，现金比例高在对荷兰银行进行收购的要约中，巴克莱银行和RBS财团都采用了现金支付与股权支付相结合的方式，只是不论从总报价的绝对数量上，还是从现金支付比例上看，RBS财团的报价方案都要优于巴克莱银行。由于在巴克莱银行的要约中，股权占比较大，因此总报价受股票价格影响较大，而银行财团的报价中93%以现金支付，受股票价格波动的影响就较小。因此在随后由次级按揭贷款危机引起金融机构股票全面下跌的情况下，RBS财团的报价相对于巴克莱报价的大幅缩水无
9、疑占尽优势。（2）二级市场逐渐增持，增加话语权在竞购战中，RBS财团不断在二级市场上增持荷兰银行股票，截至9月底，已经顺利将其中的7.6亿股收入囊中，占现有荷兰银行的股权比例达到8%。这一做法，一方面在荷兰银行股价下跌时增持股份有利于降低收购成本，这种不断增持股票的做法已经使得RBS财团的总收购成本降低了近1%；另一方面为了获得足够多的股东支持而增加话语权。（3）集团作战，收购经验丰富RBS财团的分拆方案选择了集团作战，由三家银行共同收购，这相对于巴克莱银行一家独自报价融资难度自然小了很多，也比较容易为自身股东接受。在大宗收购方面，RBS财团的经验远比巴克莱丰富。苏格兰皇家银行曾于2000年以
10、210亿英镑巨资敌意收购了三倍于自身规模的竞争对手、总部位于伦敦的国民西敏寺银行。在随后的5年间，该银行先后展开了20多场并购运动，期间用于并购的资金总额高达近200亿美元。而财团中的西班牙国家银行也曾在2004年买下了英国的阿比银行(Abbey National)。丰富的并购整合经验在一定程度上降低整合过程中的成本和风险，也让荷兰银行的股东对其未来的收益充满了期待。2、巴克莱银行缘何不再提价（1）次级抵押贷款危机的影响一方面，次级抵押贷款危机使得巴克莱银行面临流动性问题，从而在为竞购提供现金支持上有心无力。另一方面，在次级抵押贷款危机的背景下，巴克莱遭遇了包括收益下降、流动性不足的负面消息，
11、并迅速导致了股价的负面表现。如图5中所示，自8月以来受到次级抵押贷款危机影响，巴克莱股票价格一路大跌，以至于收购荷兰银行的报价进一步缩水，与RBS财团的报价间的差距一步步拉大，逐渐增加了其与财团报价抗衡的难度。2）再度提价不符合收购方股东的利益一方面，巴克莱银行的股东一直反对以过高的价格对荷兰银行进行收购。有股东提出，以巴克莱银行目前不到10倍市盈率的情况收购市盈率近15倍的荷兰银行，不论从收购还是重组来看，这一收购对巴克莱银行都是不利的。表2 收购双方市盈率比较2006年EPS2007.08.03收盘价历史市盈率巴克莱银行71.9便士6.79英镑9.6荷兰银行2.5欧元35.05欧元14.0
12、2另一方面，巴克莱的报价已经属于天价，巴克莱银行的管理层也认为该报价已符合荷兰银行的内在价值，在巴克莱一方看来，再次提高报价会面临过度支付（overpriced）的问题，对收购方股东不利，巴克莱银行也已对股东做出承诺，不会过分提高收购报价。内部股东不支持，本身又面临次级抵押贷款危机带来的亏损和流动性问题，导致了巴克莱银行最终无法再次提高报价。综上所述，巴克莱银行认为对荷兰银行的收购价格已经比较合理，不属于低估的范畴。那么缘何苏格兰皇家银行牵头的财团愿意出大大高出这一水平的价格进行收购呢？我们不排除两大收购方对荷兰银行的估价手段有所差异。值得注意的是，财团收购时采取的是拆分方式，而巴克莱则是整体
13、收购。而荷兰银行经营出现困境与当前管理层对其各种业务和各区域业务整合欠佳不无联系。因此，我们大胆推测，之所以财团愿意出更高的价格，可能与荷兰银行拆分后全部价值大于原整体价值有关。这一点也为投资银行家们提供了良好的业务前景，因为这可能意味着未来还会有类似于荷兰银行的巨无霸金融企业面临同样的命运，从而需要更多的投资银行服务。四、收购案的意义1、收购之于全球银行业的意义此番收购不论是从收购涉及金额，收购涉及机构数量还是从收购手法和收购理念来看，都可以说是创新之作，对于欧洲银行业乃至全球银行业来说有着里程碑式的意义。从收购的金额来看，本次收购刷新了全球银行业乃至金融服务业收购的最高纪录。在此之前，全球
14、最大的一宗银行并购发生在1998年，当时花旗银行宣布以727亿美元收购旅行者集团。这一大手笔的交易，其意义远远超过了千亿美元的交易本身，它不仅或将成为近期并购交易过热的一个标志，还可能在全球信贷危机为并购环境投下阴影的情况下成为欧洲银行业新的并购催化剂，推动银行业不断朝向大而强的方向迈进，点燃了某些投资银行家的希望，为那些并非家喻户晓的大公司在参与银行业并购浪潮的过程中提供了新的角色。同时，这场收购战也将成为一批类似于荷兰银行的大公司土崩瓦解的前奏。从收购的手法来看，在这场荷兰银行的收购战中，不论是巴克莱银行所采用的中国概念、回拨机制和混合匹配措施，还是苏格兰皇家银行为首的财团所选择的三家收购
15、方拆分目标公司的收购手法，都为这场收购战注入了新鲜的元素。巴克莱银行在收购要约中所采用的中国概念，不仅为其收购荷兰银行提供了必需的现金支持，为荷兰银行的股东提供了信心，也使得荷兰银行的管理层一度对合并后的集团充满了憧憬，同时也保证了在收购失败的情况下，依然拥有这张对新兴市场的通行证。而财团所提供的一分为三的交易也展示了一种促成大宗交易的非常规手法，为银行家在实现“小鱼吃大鱼”的并购过程中提供了新思路，而拆散全球各大巨型银行将是这些银行家们谋生的手段之一，银行家们也愿意为挑选对自己有价值业务的选择权付出相应的溢价。从收购的理念来看，荷兰银行的股东们以实际行动证明了他们在大规模、多元化的集团企业与
16、精专的银行之间对后者的青睐，虽然精专银行为荷兰银行股东提供的分享收益的机会并不多，但是至少股东们认为高额的现金比全球第五大银行（巴克莱收购荷兰银行后形成的金融集团）的股份更具有吸引力。利用John B Westwood & Christopher P. Holland （2001）对1999年度世界前1000家银行（按总资产排列）的分类，即“专注型”（Focus），总资产额在400亿美元之内，以专业化和精品化为特色的银行；“大型”（Juggernaut），总资产额在1000亿美元以上，运作和经营战略多是出于交叉销售的考虑的银行；“死亡之谷”（Death Valley），此组银行处于“专注型”银
17、行和“大型”银行的双向夹击之中，而现今银行业的并购浪潮已将两条分界线都向右有所推动。本文认为，新的收购理念已经不再拘泥于大型银行必须不断朝更大的方向发展，它们可能选择并购之后转向精专银行的方向，同样，在银行业中占有大比重的专注型银行可能通过并购走向大型银行之路，但也可能继续走向更加专业性的道路。2、收购之于中国银行业的意义这一发生在欧洲银行业的大型并购，始终以一种与众不同的方式影响和挑战着中国银行业，不论是起初国家开发银行对巴克莱的入股，还是后期苏格兰皇家银行获胜后可能在中国市场上与中国银行产生的竞争，都对中国银行业产生了深远的影响。国开行对此项收购的参与为中国银行业在“走出去”的进程中做出了
18、榜样。国开行此番收购巴克莱银行总计花费22亿欧元，不仅是迄今为止境内金融机构做的最大一笔海外投资，也为中国银行业对国际银行业并购案的积极参与起到了带头作用。国开行对这一并购案的参与，启发了中国银行业在“走出去”的过程中不会拘泥于旧有的模式和框架，凡是自身感兴趣的地区、机构、项目都可以权衡考虑。但同时也提醒了中国银行业在并购仍在继续的金融业中应该做好充分的准备，在“走出去”之前，国内机构不仅要修行自身，更应了解目标市场，根据实际情况制订相关计划，充分估计并应对存在的风险，这样才能降低损失、实现既定的目标。苏格兰皇家银行对荷兰银行的收购成功为中国银行乃至中国银行业敲响了竞争的警钟。此前2005年8
19、月，苏格兰皇家银行联合美林证券及李嘉诚集团共同出资31亿美元，收购了中国银行10%的股权，其中RBS出资16亿美元，持股5.1%。但是此番的成功收购，RBS将接收荷银在中国的17家分支机构，1000多名员工及快速增长的客户数量，RBS的中国势力将立即获得大幅提升。完成收购后的RBS或将与战略合作伙伴中行产生业务竞争和利益冲突，如果RBS与中国银行展开了正面竞争，原本单纯的合作关系将接受巨大的考验。而中国银行所面临的现状并不特殊，这也是引进战略合作伙伴的中资银行将来不可避免的需要面临的状况，中国银行的应对处理也将为中资银行业在未来处理这种竞争关系时提供借鉴和经验。 此项要约收购的成功也为中国企业的要约收购提供了经验，随着股权分置问题的解决，全流通时代将是企业并购充分活跃的时代，新的上市公司收购管理办法已经于2006年9月1日起施行，要约收购作为主要的并购方式将会大兴其道。而目前我国要约收购尚未真正活跃，应该从国外经典的要约收购案例中吸取经验，充分建立保护目标企业中小投资者利益的法律制度框架，认识到国内外对于收购方股东权益保护的不足，进而防范我国可能出现的问题。