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1、 证券公司的盈利模式的探讨 向公司九周年圣诞献礼 今天，公司就满九岁了，我们拿什么来献给公司？整个证券行业处于有证券公司以来最为危险的时候，这个说法不用多少解释，大多数人都会认同；以往，公司的生日有出点子等的活动，今年的寿辰，在整个证券市场恶劣的情形下，正是体现我们达信人的风格，要和公司共患难，共同走出困境的时候到了。其实，我们根本还没有到山穷水尽的时候，行业最危险的时候，而且，最危险的时候，也是创造行业巨人、做大的最好机会。借此时刻，提出证券公司盈利模式的探讨，为公司职业化改革出谋划策，很有意义。一、 金融销售公司的出路：象保险公司一样培训经纪人队伍和卖理财建议 以往的证券公司营业部是在政府
2、保护的行业垄断利润交易通道下生存，从营业部面积、豪华装修到微笑服务，都是围绕着交易通道而来进行的竞争措施，但是即使在过去行业最景气的时候，我们还不曾感觉到象现在这么“冷”。因为佣金浮动制的开始，这所有国家证券业最伟大的变革，选择了五一国际劳动节的这富有深远意义的日子，它意味着从这一天开始，资本市场的宠儿一切都要靠我们自己的辛苦劳动才能创造价值，靠天吃饭的日子过去了，佣金收入占半壁江山的日子一去不复返了。证券行业变革的时候到了，美国等其他资本市场发达的国家都是在佣金浮动制下，盈利模式产生了根本的变革。 公司把整个经纪业务营业部单元定义为金融销售，反映了经纪业务的本质，我们就是卖家卖股票、债券和证
3、券品种等给投资者，投资者就是买家，并没有改变我们以往的经纪业务的实质：销售！ 问题是做服务行业的、做销售的必须有产品卖给投资者，做饮食的有饭菜、做银行的有储蓄品种，我们拿什么卖给投资者？股票？基金？债券？还有达信研究所特别开发的预制类的、定制类的证券组合？在现在中国单边的市场里，金融创新受到很大限制，所谓成长型的基金都是长期投资加在中国弱有效市场里寻找短线投资机会，都是“死”多头，资产配置、选时机和选股难以成为投资者的卖点。 难以制造和提供符合投资者需要的产品的原因是我们的投资者结构和需求本身存在问题，中国的中产阶级还没有形成，大多数还在为衣、食、住、行而奔波，仍然处于原始积累阶段，投资不是为
4、了保本和稳定的收益，而是大多数恨不得一个月赢利10%，一年翻一翻的投机心理，这样的金融产品哪里能够找到？ 通道的垄断不在、产品又与其他券商同质无差异，金融销售公司现在的出路何在？突破口还在于我们的销售模式！我们的FC还是没有抓住它的本来意义，而且销售的方式不对，不能卖产品，因为没有客户需要的、没有适销对路的统一产品可卖。 我们的FC本来的意义就是经纪人，金融销售公司是大经纪人，营业部是中经纪人，FC是小经纪人，地位一样，只是职能不一样：金融销售公司提供通道、结算、培训、客户服务中心和产品制造（如果有的话，主要是机构户、私人客户的个性化理财服务支持）等后台服务，营业部提供办公、交易、结算和培训的
5、场所，FC是我们的关键，是我们的经纪人和销售人员，所有的一切都是围绕着他们服务的。 我们的FC体制存在很大变革的空间，从保险公司身上我们可以学到很多！保险公司最核心的人员叫做“组织发展培训师”即组训师，他们是保险公司在各个片区的、负责组织发展并进行培训保险人员的中坚力量，他们是保险公司花费了较高代价培养出来专司保险人员的发展和培训的。他们被分配到各个片区，去发展、集中有志于并准备投身于保险事业的任何人士，进行培训，这些有志人士不发工薪（甚至有的还要缴培训费），在地王的员工同事都有切身体会，友邦的培训人员如潮涌般流入地王电梯参加培训，就是凭着组训员三寸不烂之舌，让保险公司从几千甚至几万人中，筛选
6、并留下几十、上百名合格的有业绩的保险人员，绝大多数被淘汰而无悔，达信可不可以逐渐借鉴这个体制，首先把我们的营业部老总培养成我们各个片区的组训师，再在各个片区开展组织发展培训工作不失为一条可取之路；同时，更为重要的是解决了我们一直束手束脚的服务网点的瓶颈问题，庞大的经纪人队伍完全可以作为替代品取代和胜任网点的暂时不足，保险公司的成功已经证明了这一点。 怎么解决现阶段我们的产品问题？这实际上又涉及到FC的本意：理财顾问，他们做的和卖的应该是什么？不是金融产品，而是卖的理财的建议，做的是理财顾问！FC通过了解客户需求和理财目标，为客户提供实现客户目标、满足需求的建议，客户理财的需求是多样化的，不是单
7、一的证券品种，这种产品制造和选择是由金融销售公司负责提供的，即使是公司的产品也只有在客户有这样的需求时，我们的FC才能建议客户选择公司的产品和研究所的产品。所以，我们的经纪人首先要做的是理财顾问，不是卖产品。 实际上，我们要卖产品的种类还多，早一段时间南方都市报道：连深圳市商业银行益田支行都开办“现代人金融超市”，除了正常的银行服务外，有汽车导购中心，甚至还有装修、留学咨询和国外旅游服务；而我们除了金融类的证券、保险、银行产品外，个人理财顾问涉及面极为广阔：税收、房屋、汽车、教育、遗产等，就是与金融相关的，现在有期货交易、柜台交易、黄金交易、高新技术产权交易和外汇交易等，只要是存在交易所的我们
8、都可以争取去卖。 早在1990年代初由被誉为“整合行销传播之父”的美国西北大学Don E.Schultz教授等就已经宣布了流行近半个世纪的4P（产品、价格、通路、促销）传统营销的终结，“以制造商为主控核心的4P所建立的行销世界到底怎么了？（我们公司是否遇到同样问题？但不能走入同样误区：去主动制造产品。）答案是，整个行销世界已经转向劳特波恩所宣称的4C（消费者的欲求和需求、消费者获取满足的成本、购买的方便性、沟通）了。” 在他们看来，成功的厂商应把产品先搁到一边，赶紧研究消费者的需要和欲求，不要再卖所能制造的产品，而要卖某人确定想购买的产品，也就是我们的定制类的产品。 还有，要暂时忘掉定价策略，
9、先去了解消费者要满足需要与欲求所需付出的成本。对于许多新时代的消费者来说，价格不再是首要的，金钱只是成本的一部分。例如汉堡的销售已经不只是便宜或贵几分钱，所谓成本，包括购买的时间、要不要吃肉的心理负担等。也就是说，价值不再只是“汉堡又大又便宜”。 针对4P通路来说，他们认为要忘掉通路策略，应当考虑如何给消费者以购得商品的方便性。在这个充斥着电子网络、信用卡的社会，消费者不一定要到营业部才可以购物，厂商除了要重新思考配销通路的状况之外，还必须了解各种不同类型的消费者比较偏好使用哪种购买和投资方式。 最后，他们还要求厂商忘掉促销，因为新时代的正确新词是“沟通”。过去，我们强调的是有顾客自行负责所谓
10、“消费者请注意”，现在，这已经被“请注意消费者”所取代。今天，他们又提出5R（与顾客建立关联、注重顾客感受、提高市场反应速度、关系营销越来越重要、赞赏回报是营销的源泉）理论，都是为了建立顾客关系这一营销核心的目的，这些道理对我们的现行的销售模式很有启发和借鉴作用。二、 融资服务公司的出路：承销+财务顾问 中国企业的上市和再融资从额度制下的行政审批，到核准制，再到现在的通道制，始终走不出计划体制的影子；对证券公司的上市和再融资的质量要求和监管越来越严格，从2000年21号文出台的信誉主承销考评试行办法，到2001年48号文证券公司从事股票发行主承销业务有关问题的指导意见，到近期出台的107号文主
11、承销执业质量考核暂行办法，加上华尔街上市公司和中介机构肮脏一气的丑闻不断，使全球化的公司治理和加强监管处罚的力度更为严格，对证券商从业人员的执业要求更高，证券市场的低迷、市场参与者的不成熟、上市公司的质量不近人意和业务极端萎缩加剧了投资银行的重组的要求。 我们的投资银行实际上只是传统的承销商，以前盯着额度是为了拿承销费、现在盯着通道数和周转率也是为了拿承销费，我们的投资银行人员完全是围绕着股票承销而动，说得残酷点，在大家的眼里，投资银行人员是大事做不来，小事又不愿意做！几乎所有国内券商（除了中金以外）哪几个做个上规模的IPO、增发和配股的再融资业务？更别说并购、私募和财务顾问服务了！投行人员为
12、了理顺客户关系，经常吃香的、喝辣的，见的是董事长、CEO、CFO和董秘本也无可厚非，可是我们的盈利模式无一不是IPO啊、配股增发啊，就没点别的增殖服务，有点想法也只是在募集的资金用途上动点脑筋，或者投资银行人员根本就没有做财务顾问的素质，就懂创造条件为客户在公开市场融资，或者在直接利益的推动下，选择了最方便的获取收入的渠道。达信曾经推出过主办投资银行制度，企图通过与企业结成战略性合作伙伴关系，全方面合作的方式来提高投资银行队伍的素质、责任心，并获得稳定的客户，与企业共成长，减少双方的信任和认知成本，而获得市场的追捧和认同，但终究还是雷声大雨点小，“操作性不强”，最后也不了了之了。 其实，从一个
13、企业的生命周期来说，从成立开始，经历了创业、成长、成熟、衰退和灭亡等几个阶段，企业的创业和成长初期需要什么？需要创业资本和经营管理经验，创业资本从哪里来，是依靠中介机构通过私募的、非公开的方式从风险投资家、机构和富裕私人那里获得，他们的管理团队的建设、公司治理的规范甚至整个战略的制订都需要中介机构的帮助，随着创业企业的逐渐成长，进一步地发展或者处于其他目的的考虑，才可能需要通过IPO的形式获取资金；随后的发展，为了快速成长，或者到了成熟时期，企业希望通过购并等方式进行迅速扩张，收购兼并等战略性财务顾问在这一段时期就显得尤其重要，一旦企业进入衰退或者消亡时期，企业就希望通过重组或者通过并购的方式
14、，改变战略，重新获得新生。 这只是简单地分析了一个企业生命周期各个阶段的对中介机构的需求，中国投资银行在一个企业的生命周期里做了什么？达信的投资银行又做了什么？大家很清楚地看到，仅仅做了企业成熟阶段所做的IPO或者再融资服务了，在成熟时期的扩张兼并收购、紧接着的衰退或者灭亡期的重组就很少涉及，更别说风险更大的私募，就没人碰了。投资银行并不是没有事情做，君不见，一大堆的国内外的事务所、咨询机构把本应该属于投资银行的业务做了，是他们在抢我们投资银行人员的饭碗！难怪局外人常讲，投资银行人员大事作不了（收购兼并、企业重组等战略服务），小事又不愿意做（私募、企业管理咨询），也难怪市场一紧缩、通道一紧张，
15、投资银行人员就没有饭吃。 也许以前的收购兼并，有许多无奈，但是即将在今年十二月一日实施的上市公司收购管理办法，无疑是意图从政策上为券商创造环境，而且证监会还将陆续发布与上市公司收购有关的配套文件：上市公司收购及持股变动报告书、要约收购报告书、被收购公司董事会报告书内容与格式指引、豁免要约收购的申请文件内容与格式指引、以及上市公司并购委员会工作指引等，而外经贸部正拟推出“跨国购并条例”，这些大都是操作性的文件，必将推进和规范上市公司的收购和兼并活动。从现有收购办法来看，投资银行充当财务顾问，可以起到三个作用：1、技术财务顾问：协助策划和操作收购活动，主要对收购当事人负责；2、见证财务顾问：促进信
16、息披露，并对真实性、准确性和完整性负连带责任；3、为收购方融资或担保安排财务顾问。收购兼并、重组等财务顾问的春天到了；而中小企业促进法的实施，在企业成长过程当中，充当财务顾问的角色，同样大有作为。 上海、深圳已经开始国有经济的有序进退，我们公司不能受深圳水务集团重组一战的影响；四川已经打响“抢救”上市公司旗号，经贸委要求壳资源向电子信息、医药化工等支柱产业及国家、四川的重点优势和高新技术企业倾斜，通过资产重组、吸收合并等方式整合、腾出壳资源，而且要将上市公司的资产重组与国有经济的有序进退结合起来。湘财证券已经率先（十月二十二日）与云南省政府签约，出任云南省资本运作顾问，并且派出一支专家团队进入
17、云南推进国有企业的战略性重组。 投资银行能做的事情很多，问题好象投资银行人士只会做IPO、配股和增发这类型融资服务，其他好象都不会做。四大资产管理公司的不良资产的处理，听见过证券公司的名字吗？以前信托的重组就没见过证券公司的影子。证券公司怎么回事了？只知道吃皇粮？讨论洋鬼子进村了，通道制的种种不合理。可以肯定通道制绝不会长久，洋鬼子还没有看上我们作为竞争对手，要想活得长点，不要光靠通道和承销来吃饭。三、 自营和资产管理：“国退民进”（券商抽身于自营和大力发展为他人服务的资产管理业务） 自营和资产管理，本来这两者是不达界的两件事，但是，在中国证券公司里，这两种完全不同性质的业务，不仅其管理放在一
18、起，而且在操作本质上也区别不大。首先，他们都是投资股票，虽然从概念上听起来两者资金来源不一样，应该是一个是来源于自有资金、一个是出自于别人的资金，如果资产管理的性质不是收取管理费，而实际上是保本保回报的话，也就是当前资产管理的本义是证券公司本身借钱投资股票，而不是帮别人投资股票，那么自营和资产管理的区别又是什么？也就是一个用自有资金、一个用借的钱，而且都是为了自己来投资股票，他们的经济学上的意义是什么？大家都知道，客户要是融资或者透支了炒股票，你会提醒他什么？你会告诉他，借钱炒股票的风险更大，你等于利用了财务杠杆，放大了你个人的投资，当然，你会有盈利更多的可能，可是你还有亏得更大的时候！你现在
19、知道了为什么证监会机构部主任李小雪告诉媒体中国证券公司的不良资产有400亿之多这样一个天文数字的原因吧，证券公司教育投资者的时候，却忘了教育自己，还是我们中国证券公司的决策层风险意识有限，教育别人挺在行，自己却我行我素？ 在美国，证券公司的自营主要由两部分组成：投资债券和做市商。投资债券的风险大小无庸赘言，而证券公司作为做市商实际上是通过双边报价、既维持市场的流动性并利用投资者买卖双方的信息不对称，来获取差价，做市商主要是所持的头寸风险，不存在买卖价差的风险，与中国的庄家制度有着本质的区别。按中国的自营定义，在某种意义上可以说，美国的证券公司不做自营，这可以从美国证券公司的收入结构得到验证。
20、每个证券公司可以自己算笔帐，自从每家证券公司成立以来，累计的自营收入是多少？加上放大自营规模-保本保回报的委托理财的收入，能盈利的有几家，如果再扣除打新股的盈利，能盈利的还有没有？为什么即使在资本市场非常发达的美国，都不做自营？为什么他们又做真正意义上的资产管理？难道在他们那里做自营的比做资产管理的水平要低吗？资产管理是随着资本市场越来越发达的和社会富裕层的形成需求专家理财的产物，象高盛都是近年来通过收购才发展并建立资产管理业务的，也就是以前的美国证券公司既没有自营又没有资产管理，而且原来意义上的投资银行与资产管理是完全不同文化、不同意义的两个业务：投资银行是卖股票，无论是承销还是经纪业务都是
21、在卖股票，而资产管理是在买股票！ 卖股票的和买股票的文化、哲学和风险意识完全不一样，卖股票的哲学是推销，讲究能编个好故事，找个卖点，讲究营销策略；买股票的要求去伪存真，挖掘出真正有投资价值、未被市场所发现而且被市场所低估的产品，特别讲究风险管理，从而，以往，卖股票的是不做自营的，否则，就是又卖又买，没有意义；就是到了今天，也只是做资产管理，替他人买股票，自己不做自营，即使是资产管理也是与经纪业务和投资银行业务严格分开，在不同的主体里运作。 众观美国证券公司没有或者很少自己又买又卖股票的，是否中国证券公司也不要去大肆发展又买又卖的自营业务了，更不要做名为资产管理业务实际为放大了的保本保回报的自营
22、业务了，很值得我们大家思考；而现在大家的一个共同心愿都是在赌从哪里摔倒就要从哪里站起来这一波行情，一定要把失去的损失夺回来，因为似乎中国证券市场曾经有个这样的时候，问题是以后还会有吗？而且此事何时能了？ 本义上的资产管理应该是真正意义上的理财顾问，不管盈亏都是要收费的，为什么大家异口同声地说现在最好过的就是基金管理公司（据统计，今年上半年所有基金管理公司所管理的基金总计亏损10亿，提取基金管理费用却达到5亿。），他们是根据自己管理的基金资产规模大小收费的，而无论盈亏多少的。资产管理作为买家，其心态、企业文化和性质与传统投资银行有着质的区别，我们不要按照现形投资银行卖家的心理来管理资产管理公司，
23、更不能按照以往自营的庄家、放大或者监守自盗（又卖又买）的方式管理资产公司，资产管理才能有自己的发展空间；自营的方向也应该逐渐考虑淡出，从投资股票中减少规模甚至退出，寻找类似于债券、做市商等其他投资方向的业务。四、 关于合资的几点思考 合资，无论是证券公司本身，或者分拆出投资银行、资产管理与境外实力雄厚的金融机构合资是今年以来最为热门的话题，它反映了证券市场对外开放的压力、证券公司寻求竞争力的提高和品牌经营的内在需求，寻找资金的需求倒退为其次。从实施的效果来说，除了资产管理业务现在出现合资的基金或者资产管理公司的势头正猛以外，合资投资银行这个话题和结果不近人意，长江证券和湘财证券跨出了投行合资的
24、步伐以外，其他证券公司动静不大，更没有国外知名证券公司主动抛出橄榄枝的合作倾向。 我不太看好投资银行合资。为什么呢？我们证券公司合资的目的是什么？提高竞争力，打品牌。我们相对于国外券商的唯一的优势是国外券商必须在几年内和国内券商合作才能承销股票和获取承销网络，其他象人才、熟悉中国市场的人脉关系和客户资源所谓优势，国外证券公司都可以通过高薪招揽和去挖中国证券公司的人才，分分钟钟解决这个问题，而象品牌、资金实力、管理和技术经验、国际市场等正是我们所需要的，现在是通道制，承销一年能盈利多少？中国大多数企业的规模还不够国际知名投行服务的标准，国外证券公司从商人的角度来说都是基于一个“利”字来合作，他们
25、不会帮助竞争对手来建立品牌，更不会愚昧得帮助中国证券公司获得进军国际资本市场的经验；唯一的可能性，从现在开始他们就能够控股合资公司，比别的国外投行更早一步跨入中国市场，也就是让中国证券公司本身放弃投行业务，缴枪不杀这样一种不流血的方式来夺取中国的投资银行市场的业务，也就是说我们中国券商去合资是占不到多少便宜的，我们的市场化体制改革才十来年，别人都是几十上百年的市场老江湖了。而且，我们就一定会在中国市场上输给国外券商吗？好象在在中国石化、中国电信等这样的超大型项目上，我们已经输了，如果我们继续抱着大事做不了小事不愿意做，加上拔苗促长一日成功的心态，中国证券公司只有放弃投资银行业务，未战就拱手投降了，其实，中国证券公司有许多可做的，做我们能做的！中国证券市场如此庞大，总有我们细分的市场的，只要我们想活，就死不了。我们的信心不能垮！ 今天，我们的达信九岁了，我写这篇文章实际上有二层意思：一是想真的为达信的发展出谋划策；二是想告诉大家，在现在所谓“恶劣”的市场环境，还是有很多事情可以做，没有不好的市场，只有不好经营管理策略的，不要去责怪市场，更不要徘徊等待，达信还靠你、我、他（她）去努力建设，为达信更美好的明天祝福和祈祷吧！