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1、第八章第八章 通过套期保值抑制风险通过套期保值抑制风险第一节第一节 应用期权进行套期保值应用期权进行套期保值未来未来6 6个月个月内石油的内石油的市场价格市场价格利润利润(百万百万美元美元)1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-1 石油加工商石油加工商(NeedOil)的损益线的损益线1.51.5一一 看涨期权合约看涨期权合约 (Call Option Contract)3利润利润1515141413131 10.50.50 016161717图图1-2收益收益1515141413131 10.50.50 0161617170.250.25图图1-
2、4 期权费期权费收益收益1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-3 从期权中得到的损益从期权中得到的损益1.51.5价格价格4收益收益1515141413131 10.50.50 016161717图图1-5 买入买入看涨期权的损益看涨期权的损益收益收益1515141413131 10.50.50 016161717 图图1-6 卖出卖出看涨期权的损益看涨期权的损益不不对称性对称性主动与被动主动与被动双方收益的总和为零双方收益的总和为零二二 看跌期权合约看跌期权合约 (Put Option Contract)1515141413131 10.50.5
3、0 0161617170.50.5图图1-7 石油销售商石油销售商ExOil的损益线的损益线1.51.5利润利润(百万百万美元美元)未来未来6 6个月个月内石油的内石油的市场价格市场价格6利润利润1515141413131 10.50.50 016161717图图1-8收益收益1515141413131 10.50.50 0161617170.250.25图图1-10 期权费期权费收益收益1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-9 从期权中得到的损益从期权中得到的损益1.51.57收益收益1515141413131 10.50.50 01616171
4、7图图1-11 买入看跌期权的损益买入看跌期权的损益收益收益1515141413131 10.50.50 016161717 图图1-12 卖出看跌期权的损益卖出看跌期权的损益套期保值者套期保值者投机者投机者(在衍生工具市场上建立头寸，甘愿承担其风险以期籍此获利的企在衍生工具市场上建立头寸，甘愿承担其风险以期籍此获利的企业或个人业或个人)套利者套利者8收益收益1515141413131 10.50.50 016161717图图1 111 11 买入看跌期权的损益买入看跌期权的损益收益收益1515141413131 10.50.50 016161717图图1 112 12 卖出看跌期权的损益卖出
5、看跌期权的损益收益收益1515141413131 10.50.50 016161717图图1 15 5 买入看涨期权的损益买入看涨期权的损益收益收益1515141413131 10.50.50 016161717图图1 16 6 卖出看涨期权的损益卖出看涨期权的损益1 基差风险基差风险(basis risk):来自衍生工具合约的收益没有完全补偿基础资产价格变动来自衍生工具合约的收益没有完全补偿基础资产价格变动造成的损失的风险造成的损失的风险 A公司购买了某一等级的石油，但衍生合约却是基于另一公司购买了某一等级的石油，但衍生合约却是基于另一等级的石油；等级的石油；A公司在每个月的最后一天购买石油
6、，但衍生合约的期限公司在每个月的最后一天购买石油，但衍生合约的期限却是在每却是在每3个月的中间；个月的中间；A公司在新奥尔良进行石油交易，但衍生合约却是基于纽公司在新奥尔良进行石油交易，但衍生合约却是基于纽约的石油价格约的石油价格三三 期权风险的特征期权风险的特征 期权对于买入者只有有限的风险，对卖出者也只有有限期权对于买入者只有有限的风险，对卖出者也只有有限的报酬。的报酬。2 价格风险价格风险:来自衍生工具合约的收益还不足保证金的支出来自衍生工具合约的收益还不足保证金的支出第二节第二节 应用期货进行套期保值应用期货进行套期保值未来未来6 6个月个月内石油的内石油的市场价格市场价格利润利润(百
7、万百万美元美元)1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-1 石油加工商石油加工商(NeedOil)的损益线的损益线1.51.5一一 期货做多期货做多12利润利润1515141413131 10.50.50 016161717图图1-13利润利润1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-14 从期货做多中得到的损益从期货做多中得到的损益1.51.5二二 期货做空期货做空1515141413131 10.50.50 0161617170.50.5图图1-7 石油销售商石油销售商ExOil的损益线的损益线1.51.
8、5利润利润(百万百万美元美元)未来未来6 6个月个月内石油的内石油的市场价格市场价格14利润利润1616151514141 10.50.50 01717图图1-15利润利润1616151514141 10.50.50 017170.50.5图图1-16 从期货做空中得到的损益从期货做空中得到的损益套期保值者套期保值者15利润利润1616151514141 10.50.50 017170.50.5图图1-16 从期货做空中得到的损益从期货做空中得到的损益利润利润1616151514141 10.50.50 01717图图1-14 从期货做多中得到的损益从期货做多中得到的损益投机（投资）者投机（投
9、资）者16三三 柜台交易柜台交易(OTC)和交易所交易的衍生产品和交易所交易的衍生产品柜台交易柜台交易：两家公司私下签订的合约：两家公司私下签订的合约交易所交易交易所交易：用交易所规定的术语进行说明的标准化合约：用交易所规定的术语进行说明的标准化合约 区别：区别：(1)成本成本:交易所交易低交易所交易低(2)基差风险基差风险:交易所交易大交易所交易大(3)定制合约的能力定制合约的能力(4)流动性流动性(合约的针对性、违约风险合约的针对性、违约风险)(5)交易所有一个作为中介的清算所交易所有一个作为中介的清算所17远期合约远期合约：交易双方达成的，在将来某一特定日期按照事：交易双方达成的，在将来
10、某一特定日期按照事先商定的价格，以预先确定的方式买卖某种资产的合约先商定的价格，以预先确定的方式买卖某种资产的合约期货合约期货合约：交易双方在有组织的交易所内以公开竞价的方：交易双方在有组织的交易所内以公开竞价的方式达成的，在将来某一特定时间交割标准数量特定资产的式达成的，在将来某一特定时间交割标准数量特定资产的协议；协议；交易目的不是为了让渡商品的所有权或使用权，而是为交易目的不是为了让渡商品的所有权或使用权，而是为了转移风险和投机。了转移风险和投机。期期 货货远远 期期交易数量交易数量标准化标准化交易双方自行议定交易双方自行议定交易方式交易方式场内公开竞价场内公开竞价场外场外电话成交电话成
11、交实际交割率实际交割率1290以上以上履约保证履约保证缴纳保证金缴纳保证金客户的信用客户的信用结算结算专门结算单位专门结算单位交易双方自行结算交易双方自行结算交割日期交割日期标准化标准化交易双方自行议定交易双方自行议定每日价波幅每日价波幅通常有限制通常有限制无限制无限制交易成本交易成本佣金佣金价差价差现金流动现金流动逐日结算逐日结算到期发生到期发生远期利率协议远期利率协议：交易双方规定一个未来某时间的协议利率，交易双方规定一个未来某时间的协议利率，并规定以某种利率为参照利率，到结算日时，如果参照利并规定以某种利率为参照利率，到结算日时，如果参照利率与协议利率不同，则必须由一方向另一方支付一定的
12、差率与协议利率不同，则必须由一方向另一方支付一定的差额，以作为补偿。这一差额根据参照利率与协议利率的实额，以作为补偿。这一差额根据参照利率与协议利率的实际偏差情况，以及合约所规定的期限和本金计算，并经过际偏差情况，以及合约所规定的期限和本金计算，并经过贴现而得到。贴现而得到。1.保证金制度、逐日盯市、杠杆作用保证金制度、逐日盯市、杠杆作用 投资投资额额投资收益投资收益率率交易额交易额涨跌幅涨跌幅涨跌额涨跌额股票股票 100元元55100元元555元元5元元期货期货 100元元1001002000元元55100元元 100元元五五 期货风险的特征期货风险的特征21例例3 一个商业企业想要在一个商
13、业企业想要在11月中旬卖出月中旬卖出10单位商品，单位商品，现在的卖出价是现在的卖出价是$2.50日期日期现货市场交易现货市场交易期货市场交易期货市场交易基差基差无无基基差差变变化化10，15$2.50卖出卖出10份份12月月$2.75+0.2511，15卖出卖出10份份$2.00买入买入10份份12月月$2.25+0.25收益收益$5.0$5.0纯收益纯收益0日期日期现货市场交易现货市场交易期货市场交易期货市场交易基差基差有有利利基基差差变变化化10，15$2.50卖出卖出10份份12月月$2.75+0.2511，15卖出卖出10份份$2.00买入买入10份份12月月$2.20+0.20收益
14、收益$5.0$5.5纯收益纯收益0.52.利用期货进行套期保值的基差风险利用期货进行套期保值的基差风险22日期日期现货市场交易现货市场交易期货市场交易期货市场交易基差基差不不利利基基差差变变化化10，15$2.50卖出卖出10份份12月月$2.75+0.2511，15卖出卖出10份份$2.00买入买入10份份12月月$2.30+0.30收益收益$5.0$4.5纯收益纯收益0.5货币互换货币互换利率互换利率互换货币利率互换货币利率互换第三节第三节 应用互换进行套期保值应用互换进行套期保值IBM：需要巨额美元资金需要巨额美元资金只能筹集瑞士法郎和德国只能筹集瑞士法郎和德国马克，再换成美元资金加以运
15、用马克，再换成美元资金加以运用世界银行：世界银行：需要瑞士法郎和德国马克资金，可凭信用等需要瑞士法郎和德国马克资金，可凭信用等级筹到优惠的美元资金。发行欧洲美元债券筹得相当于级筹到优惠的美元资金。发行欧洲美元债券筹得相当于IBM所保有的瑞士法郎和德国马克价值的美元资金共所保有的瑞士法郎和德国马克价值的美元资金共2.9亿美元亿美元世界银行：世界银行：通过货币互换而实际支付的法郎与马克的利通过货币互换而实际支付的法郎与马克的利率，比当时直接筹措这两种货币资金所需支付的利率要率，比当时直接筹措这两种货币资金所需支付的利率要低一些低一些IBM：转移了瑞士法郎和德国马克到期前汇率变动的转移了瑞士法郎和德
16、国马克到期前汇率变动的风险；获得美元升值所得的既得利益。风险；获得美元升值所得的既得利益。1980,3：1:4.4569 1981,8：1:5.20701981年年8月，所罗门兄弟公司（月，所罗门兄弟公司（Salomon Brothers）25货币互换：货币互换：i)解决市场规模限制的困难；解决市场规模限制的困难；ii)轧平各种货币头寸轧平各种货币头寸iii)充分发挥各自的相对优势，以增加收益或降低成本充分发挥各自的相对优势，以增加收益或降低成本iv)转移外汇风险转移外汇风险26美国的美国的A公司在德国有一投资项目，需借入公司在德国有一投资项目，需借入2亿马克，亿马克，预计在预计在3年后收回年
17、后收回当时美元：马克当时美元：马克1：2如果直接从欧洲马克市场筹措，利率高达如果直接从欧洲马克市场筹措，利率高达8如果马克升值，则在还本付息中可能会遭受损失如果马克升值，则在还本付息中可能会遭受损失1 期初本金互换期初本金互换欧欧洲洲美美元元市市场场中中介介银银行行A公公司司B公公司司欧欧洲洲马马克克市市场场1 亿美元亿美元1 亿美元亿美元1 亿美元亿美元 2 亿马克亿马克2 亿马克亿马克2 亿马克亿马克2 亿马克亿马克马克利息马克利息6.8%马克利息马克利息6.8%272 期间利息互换期间利息互换欧欧洲洲美美元元市市场场中中介介银银行行A公公司司B公公司司欧欧洲洲马马克克市市场场美元利息美元
18、利息9.4%美元利息美元利息9.4%美元利息美元利息9.4%马克利息马克利息7%3 期末本金互换期末本金互换欧欧洲洲美美元元市市场场中中介介银银行行A公公司司B公公司司欧欧洲洲马马克克市市场场1 亿美元亿美元1 亿美元亿美元1 亿美元亿美元2 亿马克亿马克2 亿马克亿马克81028利率互换：利率互换：i)充分发挥各自的相对优势，以增加收益或降低成本；充分发挥各自的相对优势，以增加收益或降低成本；ii)转移利率风险转移利率风险29例：例：A、B公司筹资利率差公司筹资利率差信用等级信用等级固定利率固定利率浮动利率浮动利率相对优势相对优势A公司公司AAA9%6个月个月Libor+0.25%固定利率固
19、定利率B公司公司BBB10%6个月个月Libor+0.75%浮动利率浮动利率利率差利率差1%0.5%0.5%A A公司公司B B公司公司9%Libor+0.75%9.8%红色：互换前红色：互换前中介银行中介银行投资者投资者9%Libor+0.05%投资者投资者Libor+0.75%相对优势相对优势偿还时偿还时第四节第四节 衍生合约与保险合约的比较衍生合约与保险合约的比较一一 可以利用衍生产品进行套期保值的风险可以利用衍生产品进行套期保值的风险1，商品价格风险，商品价格风险 农产品、金属石油类、电子类农产品、金属石油类、电子类2，汇率风险，汇率风险 最常见的外汇交易衍生产品是互换合约最常见的外汇
20、交易衍生产品是互换合约3，利率风险，利率风险 4，股价风险，股价风险 权益衍生产品权益衍生产品二二 衍生产品合约和保险合约的比较衍生产品合约和保险合约的比较1，针对的对象，针对的对象衍生合约衍生合约:基于无法预期的基于无法预期的市场价格市场价格变化引起的风险变化引起的风险保险合约保险合约:基于基于特定特定的被保险人的的被保险人的损失损失风险风险2，运用的风险，运用的风险衍生合约衍生合约:基差风险基差风险保险合约保险合约:基差风险很小基差风险很小(如果忽略保险人的无偿付能力如果忽略保险人的无偿付能力)3，流动性，流动性 衍生合约比保险合约有更大的流动性衍生合约比保险合约有更大的流动性衍生合约衍生
21、合约:更快或成本更低地建立或解除一个套期更快或成本更低地建立或解除一个套期保险合约保险合约:需要大量时间和费用修改合约需要大量时间和费用修改合约4，合约成本，合约成本 保险合约的成本更高保险合约的成本更高(1)道德风险和逆选择道德风险和逆选择 基础资产的价值即被保险人的损失，可受到被保险人的间接影响基础资产的价值即被保险人的损失，可受到被保险人的间接影响(2)资本成本资本成本衍生市场衍生市场:将使用者和生产者连接在一起，同时降低两者风险将使用者和生产者连接在一起，同时降低两者风险保险市场保险市场:损失独立，通过分散化降低波动性损失独立，通过分散化降低波动性(与分散化有关与分散化有关的营销和承保费用较大的营销和承保费用较大)