《固定收益专题：债观天下之贵州（2022）新时代闯新路再看贵州化债-20221122-国盛证券-36正式版.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《固定收益专题：债观天下之贵州（2022）新时代闯新路再看贵州化债-20221122-国盛证券-36正式版.pdf（35页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|固定收益研究 2022 年 11 月 22 日 固定收益专题固定收益专题 新时代新时代闯新路闯新路，再看贵州化债，再看贵州化债债观天下之债观天下之贵州贵州（2022）贵州省地处云贵高原，在中国西南地区内陆腹地。东靠湖南，南邻广西，西毗云南，北连四川和重庆，是中国西南地区交通枢纽，长江经济带重要组成部分。贵州平台的主要矛盾集中在省级、贵阳市和遵义市平台，其中贵阳市与遵义市存量债规模有贵州平台的主要矛盾集中在省级、贵阳市和遵义市平台，其中贵阳市与遵义市存量债规模有一定程度压缩。一定程度压缩。三者存量债分别占全省的 22.04%、29
2、.21%和 20.4%。从估值角度看，贵州省从估值角度看，贵州省 2020 年总体城投利差走阔年总体城投利差走阔 273bp，其中遵义市平台利差走阔幅度，其中遵义市平台利差走阔幅度最大，显示投资者对其信用环境的高度担忧。最大，显示投资者对其信用环境的高度担忧。由于遵义道桥展期事件，使得投资者对该区域信用环境有较大担忧，导致利差变化较大，遵义市城投平均利差较今年年初已经走阔 490bp。展望未来，贵州省一年内将有展望未来，贵州省一年内将有 995 亿的存量债到期，主要集中在省级、贵阳市和遵义市平亿的存量债到期，主要集中在省级、贵阳市和遵义市平台上，未来具有一定的公台上，未来具有一定的公开债偿还压
3、力。开债偿还压力。具体来看，省级、贵阳市、遵义市一年内到期债券规模分别有 212 亿、405 亿和 230 亿。在偿债压力较大，融资环境较差的情况下，贵州自 2020 年以来如何保住公开债按时兑付？我们认为可以归为银行贷款支持、政策性资金支持、特殊再融资债支持、银行债务展期、盘我们认为可以归为银行贷款支持、政策性资金支持、特殊再融资债支持、银行债务展期、盘活优质资产等措施。活优质资产等措施。第一，通过增加银行贷款规模为公司提供周转资金。第一，通过增加银行贷款规模为公司提供周转资金。我们将短期借款与长期借款科目作为银行贷款总额的估计值，贵州 2022 年上半年较 2020 年末银行贷款规模整体增
4、加 1026 亿元。但具体来看，省级和贵阳市受到银行贷款支持最多，而遵义市银行贷款规模较 2020 年末下降 4.37 亿元，主要系遵义道桥、遵义播投银行贷款金额下滑所致。第二，通过政策性银行的化债资金化解债务风险。第二，通过政策性银行的化债资金化解债务风险。贵州省人民政府在关于上半年经济工作情况和下半年经济工作安排的报告中提到加快推进国开行、农发行开展短期限高成本非标产品债务风险缓释工作，不排除有政策性资金注入的可能性。第三，通过再融资债中的特殊再融资化解隐性债务。第三，通过再融资债中的特殊再融资化解隐性债务。截止至 2022 年 11 月 8 日，贵州特殊再融资债总计发行 397 亿元，额
5、度相对较小，但对于区域化债有一定帮助。第四，通过银行债务展期“时间换空间”，银行关注类贷款占比上升。第四，通过银行债务展期“时间换空间”，银行关注类贷款占比上升。7 月 9 日，遵义道桥贷款展期 20 年，利息率由 7.5%降至 3.5%，这背后是国务院、财政部两度发文支持通过展期等方式减轻债务压力。具体来看，以在贵州省内最大的城农商行贵州银行和贵阳银行、贵州农商行为例，三家银行最新披露的不良贷款率较 2020 年底均未出现明显变化，但关注类贷款占比有所上升，贵阳银行由 2.41%升至 2.61%，贵州银行从 0.87%升至 1.82%，这可能意味着本地城农商行已经开始将部分可能展期贷款移至关
6、注类贷款。第五，茅台作为贵州省内优质第五，茅台作为贵州省内优质资产，多次为贵州国资委提供化债资产。资产，多次为贵州国资委提供化债资产。2019 年和 2020 年末，茅台集团两次通过无偿划转方式将持有的本公司 5024 万股股份划转至贵州国资运营。贵州国资运营在 2020 年下半年和 2021 年上半年多次减持贵州茅台股份，共获得资金 700-850 亿元，所获资金可以用于兑付到期债务，缓解压力。从股权穿透来看，贵州茅台的股权划转即为贵州政府对省属资产整合。2022 年 7 月 12 日，中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司公告，公司拟将所持贵州茅台酒厂（集团）习酒有限责任公司 82%股权无偿
7、划转贵州省国资委持有，再次为国资委提供优质资产。展望未来，展望未来，我们认为贵州将在发展中解决问题，继续调整债务结构我们认为贵州将在发展中解决问题，继续调整债务结构。对于隐性债务问题，国家一直坚持“开正门，堵偏门”的原则，坚决堵住债务偏门，化解存量隐债，2 号文与 114号文以不发生系统性风险为底线，追求债务风险的软着陆。另外，在我们的报告今年地方债有何新变化，明年怎么看？中提到，贵州省 2021 年可能被调增了 100 亿元债务限额。另外，经济增长可以从根本上缓解地方债务压力，我们可以通过专项债投向来判断省级政府对于各地级市经济发展的倾向性，2022 年专项债投向明显侧重于贵阳市以及遵义市，
8、2022年承接专项债项目规模占总专项债规模比例分别为 20.69%、13.53%。除此之外，我们预计贵州债务结构调整会进一步推进，在 2 号文和 114 号文中，均提到“积极盘活各类资金资产”、“采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转”、“新增地方政府债限额”，我们认为盘活资产、展期、新增地方政府限额等方式可能是贵州未来债务结构调整的几种措施。遵义道桥已经采用展期的方式降低公开债压力，2022 年目前还未发行特殊再融资债，可能后续会重新发行特殊再融资债置换隐债。风险提示：风险提示：城投政策超预期；地方经济财政实力超预期下滑等；打分模型不合理。作者作者 分析师分析师 杨业伟杨业伟 执业证书编
9、号：S0680520050001 邮箱： 分析师分析师 赵增辉赵增辉 执业证书编号：S0680522070005 邮箱： 相关研究相关研究 1、固定收益定期：那些赎回的资金去哪儿了？2022-11-21 2、固定收益点评：关注那些承接了专项债的城投2022-11-19 3、固定收益定期：赎回潮或近尾声从机构行为来看2022-11-19 4、固定收益专题：“确保刚兑”后市场如何演进？债观天下之甘肃（2022）2022-11-18 5、固定收益点评：央行的审慎与现实的压力理解Q3 货币政策执行报告2022-11-17 2022 年 11 月 22 日 P.2请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告
10、末页声明 内容目录内容目录 1、政策支持下的贵州，如何保住公开债？.4 2、经济财政、债务负担与禀赋资源：区域当下实力孰高孰低？.8 3、人口及收入、产业布局：区域未来潜力如何衡量.12 4、贵州城投梳理及投资建议.15 4.1 贵州省省级城投平台梳理.15 4.2 贵阳市城投平台梳理.17 4.3 遵义市城投平台梳理.20 4.4 六盘水市城投平台梳理.23 4.5 安顺市城投平台梳理.25 4.6 毕节市城投平台梳理.27 4.7 铜仁市城投平台梳理.28 4.8 黔东南州城投平台梳理.29 4.9 黔南州城投平台梳理.31 4.10 黔西南州城投平台梳理.32 5、贵州地区城投打分模型及
11、结果.34 风险提示.35 图表目录图表目录 图表 1：贵州省市级平台存量债规模（亿元）.4 图表 2：部分区域城投债利差（bp）.4 图表 3：2022 年 11 月 11 日与年初相比，利差变化情况（BP）.5 图表 4：贵州省级各地级市平台存量债分布情况（亿元，%）.5 图表 5：2022 年上半年较 2020 年末银行贷款增量（按行政级别）.6 图表 6：2022 年上半年较 2020 年末银行贷款增量（按区域）.6 图表 7：贵州部分城投主体银行授信情况.6 图表 8：贵州特殊再融资债明细.7 图表 9：贵州省专项债投向分布情况（%）.8 图表 10：2021 年全国各地区 GDP
12、及增速（亿元）.8 图表 11：2021 年全国各地区一般公共预算收入、增速及税收占比情况（亿元）.9 图表 12：2021 年贵州省各地级市经济财政指标情况（亿元）.9 图表 13：贵州省各地级市债务率情况.10 图表 14：贵州省各地级市未来一年债务到期情况（亿元）.11 图表 15：贵州各地级市金融资源分布情况（亿元）.12 图表 16：贵州省各地级市近十年常住人口增速及 2021 年人均可支配收入（元）.13 图表 17：贵州省各地级市 2021 年三大产业占比情况.15 图表 18：贵州省各地级市 2021 年一般公共预算收入结构.15 图表 19：贵州省省级平台概览.16 图表 2
13、0：贵州省省级平台相关指标概览（亿元，%）.17 图表 21：贵阳市平台概览.18 图表 22：贵阳市平台相关指标概览（亿元，%）.19 图表 23：遵义市平台概览.21 图表 24：遵义市平台相关指标概览（亿元，%）.22 图表 25：六盘水市平台概览.24 图表 26：六盘水市平台相关指标概览（亿元，%）.25 qRnOtOrNnNrPsOrOoNnMoO8O9RaQmOnNtRpNlOrQqRiNnPoMbRqRnQvPoOqMuOtOoM2022 年 11 月 22 日 P.3请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 27：安顺市平台概览.26 图表 28：安顺市平台相关
14、指标概览（亿元，%）.26 图表 29：毕节市平台概览.27 图表 30：毕节市平台相关指标概览（亿元，%）.28 图表 31：铜仁市平台概览.29 图表 32：铜仁市平台相关指标概览（亿元，%）.29 图表 33：黔东南州平台概览.30 图表 34：黔东南州平台相关指标概览（亿元，%）.30 图表 35：黔南州平台概览.31 图表 36：黔南州平台相关指标概览（亿元，%）.32 图表 37：黔东南州平台概览.33 图表 38：黔南州平台相关指标概览（亿元，%）.33 图表 39：贵州省城投打分排序前十名情况（2021 年，亿元）.34 2022 年 11 月 22 日 P.4请仔细阅读本报告
15、末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1、政策支持下的贵州，政策支持下的贵州，如何保住公开债？如何保住公开债？贵州平台的主要矛盾集中在省级、贵阳市和遵义市平台，其中贵阳市与遵义市存量债规贵州平台的主要矛盾集中在省级、贵阳市和遵义市平台，其中贵阳市与遵义市存量债规模有一定程度压缩。模有一定程度压缩。三者存量债分别占全省的 22.04%、29.21%和 20.4%，其余各市存量债规模较小。从风险暴露程度看，除省级平台和铜仁市平台存量债规模上升外，其余各市存量债均出现不同程度的下滑，其中贵阳市、遵义市存量债规模相较于 2020 年末分别压缩 8.49%和 13.6%。对应的净偿还规模分别有 76.92
16、亿元和 91.14 亿元。图表 1：贵州省市级平台存量债规模（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 从估值角度看，贵州省从估值角度看，贵州省 2020 以来以来年总体城投利差走阔年总体城投利差走阔 273bp，其中，其中遵义市遵义市平台利差走平台利差走阔幅度最大，显示投资者对其信用环境的高度担忧。阔幅度最大，显示投资者对其信用环境的高度担忧。贵州有较高的债务压力，而自身财力不足，这导致贵州依靠自身去消化高成本的债务存在较大难度。今年 7 月 7 日，省委书记、省人大常委会主任谌贻琴到部分中央在黔金融机构调研并主持召开金融机构座谈会，此后利差基本稳定在 600BP 左右。并且贵州省级平台利差
17、下降 15BP，反映出市场目前对贵州优质主体的信心逐渐恢复。由于遵义道桥展期事件，使得投资者对该区域信用环境有较大担忧，导致利差变化较大，遵义市城投平均利差较今年年初已经走阔 490bp。图表 2：部分区域城投债利差（bp）资料来源：Wind，国盛证券研究所-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%01002003004005006007008009001000毕节市六盘水市安顺市黔南州黔东南州遵义市贵阳市黔西南州铜仁市省级2020年城投存量债2022年城投存量债存量债压缩程度0.00100.00200.00300.00400.005
18、00.00600.00700.002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11江苏浙江山东四川云南贵州2022 年 11 月 22 日 P.5请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：2022 年 11 月 11 日与年初相比，利差变化情况（BP）资料来源：Wind，国盛证券研究所 展望未来，贵州省一年内将有展望未来，贵州省一年内将有 995 亿的存量债到期，主要集中在亿
19、的存量债到期，主要集中在省级、贵阳市和遵义市省级、贵阳市和遵义市平台上平台上，未来具有一定的公开债偿还压力未来具有一定的公开债偿还压力。具体来看，省级、贵阳市、遵义市一年内到期债券规模分别有 212 亿、405 亿和 230 亿。值得注意的是，在贵州省城投平台中，仅有省级、贵阳市和遵义市平台的一年内到期债券规模占存量债的比重超过 30%，其中贵阳市占比最高，为 48.8%，因此从省内的角度来看，贵阳市平台的公开债偿还压力相对较大。图表 4：贵州省级各地级市平台存量债分布情况（亿元，%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 在偿债压力较大，融资环境较差的情况下，贵州自 2020 年以来如何保住公开
20、债按时兑付？我们认为我们认为可以归为银行贷款支持、政策性资金支持、可以归为银行贷款支持、政策性资金支持、特殊特殊再融资债支持、银行再融资债支持、银行债务债务展期展期、盘活优质资产等、盘活优质资产等措施措施。-1000100200300400500600省级黔东南州黔南州安顺市铜仁市六盘水市毕节市贵阳市黔西南州遵义市利差变化0100200300400500600700800900贵阳市省级遵义市六盘水市黔西南州安顺市毕节市黔东南州铜仁市黔南州存量债余额一年内到期债券规模2022 年 11 月 22 日 P.6请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 第一，通过增加银行贷款规模为公司提供资
21、金。第一，通过增加银行贷款规模为公司提供资金。长期借款和短期借款中虽然包含非标，但总体而言可以作为银行贷款总额的估计值，贵州 2022 年上半年较 2020 年末银行贷款规模整体增加 1026 亿元。但具体来看，省级和贵阳市受到银行贷款支持最多，而遵义市银行贷款规模较 2020 年末下降 4.37 亿元，主要系遵义道桥、遵义播投银行贷款金额下滑所致。贵州本地城农商行中，贵州银行、贵阳银行、贵阳农商行为城投平台提供的贷款最多，并且在银行贷款总额 200 亿以下的企业中，本地城、农商行贷款占比较高，为26.67%。图表 5：2022 年上半年较 2020 年末银行贷款增量（按行政级别）图表 6：2
22、022 年上半年较 2020 年末银行贷款增量（按区域）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 7：贵州部分城投主体银行授信情况 主体名称主体名称 2022 使用银行授信使用银行授信额度额度 2020 使用银行授使用银行授信额度信额度 2022 本地城、农商本地城、农商行贷款总额行贷款总额 2020 本地城、农商本地城、农商行贷款总额行贷款总额 贵州交通建设集团有限公司 1479.09 1037.01 35.67 27.58 贵阳市城市建设投资集团有限公司 308.99 337.34 43.6 82.9 贵州高速公路集团有限公司 2701.42 2376.
23、27 25.28 33.64 黔西南州水资源开发投资有限公司 72.58 25.79 8.87 10.28 铜仁市国有资本运营股份有限公司 10.39 25.90 2.00 17.00 贵阳泉丰城市建设投资有限公司 79.45 69.32 21.68 13.04 黔西南州城市建设投资(集团)有限公司 75.88 33.50 25.41 6.61 黔南州投资有限公司 182.53 110.88 79.72 63.1 遵义交旅投资(集团)有限公司 481 436 111.77 98.03 遵义道桥建设(集团)有限公司 177.29 194.55 42.65 57.9 资料来源：募集说明书，国盛证券
24、研究所 注注：2022 使用银行授信额度数据时间为 2022 年最新发行债券募集说明书所披露的使用授信额度，一般为 2022/6/30，2020 使用银行授信额度数据时间为 2021 年 6 月 30 日之前最新发布募集说明书所披露的使用授信额度，一般为 2020/12/31。第二，通过政策性银行的化债资金化解债务风险。第二，通过政策性银行的化债资金化解债务风险。贵州省人民政府在关于上半年经济工作情况和下半年经济工作安排的报告中提到加快推进国开行、农发行开展短期限高成本非标产品债务风险缓释工作，不排除有政策性资金注入的可能性。050100150200250300350400省级国家级园区市级区
25、县级园区省级园区贷款增量（亿元）-1000100200300400500600贵阳市省级黔西南州毕节市六盘水市铜仁市黔南州黔东南州安顺市遵义市贷款增量（亿元）2022 年 11 月 22 日 P.7请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 第三，通过再融资债中的第三，通过再融资债中的特殊再融资特殊再融资化解隐性债务。化解隐性债务。在我们的报告 行走在紧与稳之间：对当前城投政策的理解与影响分析中，贵州省黔东南州凯里市和黔南州独山县都曾申报作为建制县置换隐性债务的试点。从 2020 年 12 月开始，部分再融资债的资金用途，不再披露被偿还债券的信息，表明该类再融资债资金不再局限于偿还政府债
26、券，可能用于偿还非债券形式的政府债务，与置换债功能类似，化解隐债的同时使用了一般债和专项债的限额空间。截止至 2022 年 11 月 8 日，贵州特殊再融资债总计发行 397 亿元，额度相对较小，但对于区域化债有一定帮助。图表 8：贵州特殊再融资债明细 发行日期发行日期 代码代码 债券全称债券全称 期限（年）期限（年）发行规模（亿元）发行规模（亿元）2020-12-30 2071135.IB 2020 年贵州省地方政府再融资一般债券(八期)10 54.08 2020-12-30 2071136.IB 2020 年贵州省地方政府再融资专项债券(七期)10 76.53 2021-01-27 210
27、5036.IB 2021 年贵州省地方政府再融资专项债券(一期)5 52.99 2021-01-27 2105035.IB 2021 年贵州省地方政府再融资一般债券(一期)5 110.55 2021-05-13 2105155.IB 2021 年贵州省地方政府再融资一般债券(五期)10 40.11 2021-05-13 2105156.IB 2021 年贵州省地方政府再融资专项债券(五期)10 29.38 2021-09-13 2105888.IB 2021 年贵州省地方政府再融资专项债券(九期)5 19.10 2021-09-13 2105887.IB 2021 年贵州省地方政府再融资一般债
28、券(十期)3 14.26 资料来源：贵州省财政厅，国盛证券研究所 第四，通过银行债务展期第四，通过银行债务展期“时间换空间”“时间换空间”，银行关注类贷款占比上升，银行关注类贷款占比上升。7 月 9 日，遵义道桥贷款展期 20 年，利息率由 7.5%降至 3.5%，遵义道桥银行贷款重组结果实际降低了贷款方面的利息支出压力，为标债的偿付客观赢得了相对空间，这背后是国务院、财政部两度发文支持通过展期等方式减轻债务压力。今年 1 月，国发 2 号文中第 29 条提到“防范化解债务风险”，文中提到允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转。8 月
29、，财预 114 号文再次提及“支持防范化解政府债务风险”。具体来看，以在贵州省内最大的城农商行贵州银行和贵阳银行、贵州农商行为例，三家银行最新披露的不良贷款率较 2020 年底均未出现明显变化，但关注类贷款占比有所上升，贵阳银行由 2.41%升至 2.61%，贵州银行从 0.87%升至 1.82%，这可能意味着本地城农商行从 2020 年开始就已经开始将部分可能展期贷款移至关注类贷款。第五，第五，茅台作为贵州省内优质资产，多次为贵州国资委提供化债资产。茅台作为贵州省内优质资产，多次为贵州国资委提供化债资产。2019 年和 2020年末，茅台集团两次通过无偿划转方式将持有的本公司 5024 万股
30、股份划转至贵州国资运营。贵州国资运营在 2020 年下半年和 2021 年上半年多次减持贵州茅台股份，共获得资金 700-850 亿元，所获资金可以用于兑付到期债务，缓解压力。从股权穿透来看，贵州茅台的股权划转即为贵州政府对省属资产整合。展望未来，展望未来，我们认为贵州将我们认为贵州将在发展中解决问题，在发展中解决问题，继续调整债务结构。继续调整债务结构。对于隐性债务问题，国家一直坚持“开正门，堵偏门”的原则，坚决堵住债务偏门，化解存量隐债，2 号文与 114 号文以不发生系统性风险为底线，追求债务风险的软着陆。在我们的报告 今年地方债有何新变化，明年怎么看？中提到，贵州省 2021 年可能被
31、调增了 100 亿元债务限额。另外，经济增长可以从根本上缓解地方债务压力，我们可以通过专项债投向来判断省级政府对于各地级市经济发展的倾向性，2022 年专项债投向明显侧重于贵阳市以及遵义市，2022 年承接专项债项目规模占总专项债规模比例分别为20.69%、13.53%。除此之外，我们预计贵州债务结构调整会进一步推进，在 2 号文和 114 号文中，均提到“积极盘活各类资金资产”、“采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转”、“新增地方政府债限额”，我们认为盘活资产、展期、新增地方政府限额等方式可能是贵州未来债务结构调整的几种措施。遵义道桥已经采用展期2022 年 11 月 22 日 P.8
32、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 的方式降低公开债偿付压力，2022 年目前还未发行特殊再融资债，后续可能会重新发行特殊再融资债置换隐债。图表 9：贵州省专项债投向分布情况（%）资料来源：企业预警通，国盛证券研究所 2、经济财政、债务负担与禀赋资源：区域当下实力孰高孰低？、经济财政、债务负担与禀赋资源：区域当下实力孰高孰低？贵州省地处云贵高原，在中国西南地区内陆腹地。东靠湖南，南邻广西，西毗云南，北连四川和重庆，是中国西南地区交通枢纽，长江经济带重要组成部分。贵州省共有 6 个地级市、3 个自治州，共 9 个地级行政区；50 县、11 自治县、10 县级市、16 市辖区、1 特
33、区，共 88 个县级行政区；122 个乡、192 个民族乡、831 个镇、364 个街道，共 1509个乡级行政区。贵州省经济总量及人均贵州省经济总量及人均 GDP 处于全国下游，处于全国下游，GDP 增速处于全国中等水增速处于全国中等水平。平。GDP 总量方面总量方面，2021 年贵州省 GDP 为 19586.42 亿元，居全国第 22 位，人均 GDP为 5.08 万元，居全国第 28 位。GDP 增速方面增速方面，贵州省 2021 年 GDP 增速为 8.1%，位居全国第 13 位，处于中等水平。图表 10：2021 年全国各地区 GDP 及增速（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究
34、所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%安顺市毕节市贵阳市六盘水市黔东南州黔南州黔西南州铜仁市遵义市省级2020专项债投向2021专项债投向2022专项债投向0%2%4%6%8%10%12%14%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000广东江苏山东浙江河南四川湖北福建湖南上海安徽河北北京陕西江西重庆辽宁云南广西山西内蒙古贵州新疆天津黑龙江吉林甘肃海南宁夏青海西藏2021年GDP（亿元）2021年GDP增速2022 年 11 月 22 日 P.9请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 贵州省财政收入规模
35、排名较为靠后，增速处于全国贵州省财政收入规模排名较为靠后，增速处于全国中游中游，财政自给率仍处于较低水平，财政自给率仍处于较低水平，地方政府债务规模仍保持较高水平。地方政府债务规模仍保持较高水平。2021 年贵州省一般公共预算收入累计完成 1969.51亿元，居全国第 22 位，同比增长 10.2%。考虑一般公共预算支出后，2021 年贵州省财政自给率位 35.23%，处于全国中下游水平。贵州省税收收入为 1197 亿元，税收占比为60.78%。图表 11：2021 年全国各地区一般公共预算收入、增速及税收占比情况（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 贵州省的经济经济区域直接依据地级市进
36、行划分，具体划分为贵阳市、遵义市、六盘水贵阳市、遵义市、六盘水市、安顺市、毕节市、铜仁市、黔东南苗族侗族自治州、黔南布依族苗族自治州和黔西市、安顺市、毕节市、铜仁市、黔东南苗族侗族自治州、黔南布依族苗族自治州和黔西南布依族苗族自治州。南布依族苗族自治州。从经济总量来看从经济总量来看，2021 年，贵阳市以 4711.04 亿元位居全省第一，此外，遵义市以 4169.9亿元位居全省第二。全省其他地市经济总量差距较小，2021年年 GDP均处于均处于 1000-3000亿元亿元。2021 年，全省 GDP 最小值为安顺市，总计 1078.91 亿元。GDP 增速方面，全省增速较快，整体分化较小。增
37、速方面，全省增速较快，整体分化较小。全省 6 个地级市、自治州 GDP 增速超8%，除黔东南苗族侗族自治州 GDP 增速为 5.20%外，所有地级市、自治州经济增速均达到 6%以上。全省 GDP 增速最快的地市为遵义市，为 10.3%；增速最慢的地市为黔东南苗族侗族自治州，为 5.20%，其余地市 GDP 增速均匀且在 7-9%左右。图表 12：2021 年贵州省各地级市经济财政指标情况（亿元）地级市地级市 GDP GDP 增速增速 一般公共预算一般公共预算收入收入 一般公共预算一般公共预算收入增速收入增速 税收收入税收收入 政府性基金收政府性基金收入入 安顺市 1078.91 9.00%61
38、.14-8.78%33.77 62 毕节市 2181.48 6.80%123.82-6.17%73.61 133.86 贵阳市 4711.04 6.62%426.68 7.17%320.29 788.32 六盘水市 1473.65 8.20%102.35-6.06%62.81 127.86 黔东南苗族侗族自治州 1255.03 5.20%68.76 10.06%40.30 84.47 黔南布依族苗族自治州 1747.41 8.30%115.04 3.59%-260.19 黔西南布依族苗族自治州 1506.37 9.30%113.56 0.38%47.80 151.12-5%15%35%55%7
39、5%95%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000广东江苏浙江上海山东北京四川河南河北安徽福建湖北湖南山西江西陕西辽宁内蒙古重庆云南天津贵州广西新疆黑龙江吉林甘肃海南宁夏青海西藏一般公共预算收入增速（右轴）税收占比（右轴）2022 年 11 月 22 日 P.10请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 铜仁市 1463.00 8.60%67.06 3.71%44.13 137.90 遵义市 4169.9 10.30%270.23 4.47%211.16 454.70 资料来源：Wind，国盛证券研究所 各地级市债务情况如何各地级市债务
40、情况如何?从狭义的经调整债务率从狭义的经调整债务率(发债城投有息债务发债城投有息债务/一般公共预算收入一般公共预算收入)来看来看:债务率超过 500%的有 5 个地级市，包括了安顺市、贵阳市、六盘水市、铜仁市和遵义市。其中六盘水市(904%)、贵阳市（864%）、遵义市（824%）和安顺市(885%)债务率超过 800%，显著高于其他地市。铜仁市（628%）、黔东南苗族侗族自治州（428%）和黔西南布依族苗族自治州（407%）债务率相对较高。黔南布依族苗族自治州(317%)和毕节市(369%)债务率相对较低，不高于 400%。虽然地方政府债无信用风险，但这部分债务也会影响地方政府整体资金的腾挪
41、，考虑到政府债偿债主要依靠再融资、一般公共预算收入和政府性基金收入，因此我们利用(地方政府债务余额+发债城投有息债务)/(一般公共预算收入+政府性基金收入)来衡量广义的区域债务。贵州省广义债务率较狭义债务率整体小幅变动，政府基金收入规模使得变动方向两极分化。狭义债务率较高地级市广义债务率普遍下降，但是狭义债务率最高的六盘水市、贵阳市与遵义市债务率降幅均超过 20%，狭义债务率排名第二名的安顺市的广义债务率增长为 5.3%;狭义债务率最低的三个地级市债务率提升，其中毕节市、黔东南苗族侗族自治州与黔南布依族苗族自治州债务率分别上升 65%、48%和 20%。狭义债务率排名较高的铜仁市的广义债务率降
42、低 1%，基本保持稳定。狭义债务率排名较高的黔西南布依族苗族自治州的广义债务率基本保持稳定。图表 13：贵州省各地级市债务率情况 资料来源：Wind，国盛证券研究所 债务到期方面债务到期方面，贵阳市未来一年到期债务总量显著高于平均水平，同时短期偿债压力最大;安顺市、黔南布依族苗族自治州、黔西南布依族苗族自治州和遵义市短期偿债压力较大，其余地市短期偿债压力较小。结合以下两个维度衡量:1)到期债务总规模及未来一年到期占比，用于衡量未来一年城到期债务总规模及未来一年到期占比，用于衡量未来一年城投债的集中到期压力。投债的集中到期压力。贵阳市占比最高，高达 49%，安顺市、黔南布依族苗族自治州、0.00
43、%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%700.00%800.00%900.00%1000.00%六盘水市安顺市贵阳市遵义市铜仁市黔东南黔西南毕节市黔南2021经调整债务率经调整债务率2021广义债务率广义债务率2022 年 11 月 22 日 P.11请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 黔西南布依族苗族自治州和遵义市占比超 20%。2)未来一年到期规模未来一年到期规模/一般公共预算收一般公共预算收入，用于衡量财政收入对未来一年偿债压力的覆盖程度。入，用于衡量财政收入对未来一年偿债压力的覆盖程度。贵阳市比例高于 1，遵义市（85%）、
44、安顺市（57%）与自贡市占比超 50%，财政覆盖率偏低。较强金融资源有利于地方政府协调资金，银行资源操作灵活，在承接城投隐性债务置换具有突出优势，我们以金融机构贷款余额衡量金融资源丰富程度。贵州贵州省各地级市金融省各地级市金融资源不同维度表现不一，且各地市分化明显。资源不同维度表现不一，且各地市分化明显。我们结合以下两个维度来看:1)从从 2021 年年金融机构贷款余额总量来看，金融机构贷款余额总量来看，各个各个地级市分化严重地级市分化严重，贵阳市贷款余额达 17228.14 亿元，占全省贷款总额近 60%，远高于其他地级市。遵义市、黔东南苗族侗族自治州、铜仁市和毕节市处于第二梯队，贷款余额处
45、于 2000 亿元至 3000 亿元区间。六盘水市、安顺市和黔西南布依族苗族自治州贷款余额在 1000 亿元左右，相对较低。2)从城投偿债压力从城投偿债压力与地方金融资源的匹配程度与地方金融资源的匹配程度(发债城投有息债务发债城投有息债务/金融机构贷款余额金融机构贷款余额)来看，来看，六盘六盘市市(50%)、安顺安顺市市(39%)金融资源相对匮乏金融资源相对匮乏，其余地市比例均低于 30%，整体金融资源较为丰富。其中黔东南苗族侗族自治州比例均为 8%，金融资源最为丰富。图表 14：贵州省各地级市未来一年债务到期情况（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：1）根据 2022 年 9 月
46、30 日债券余额计算未来一年到期城投规模，一般公共预算收入选自各地级市2021 年财政预算执行情况 00.20.40.60.811.2050100150200250300350400450500安顺市毕节市贵阳市六盘水市黔东南黔南黔西南铜仁市遵义市未来一年到期规模未来一年到期占比（右轴）未来一年到期/一般公共预算（右轴）2022 年 11 月 22 日 P.12请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3、人口及收入、产业布局：区域未来潜力如何衡量、人口及收入、产业布局：区域未来潜力如何衡量 除了考察经济、财政、债务和金融资源等维度，我们认为人口、收入及产业布局也是衡量区域发展水平及未
47、来潜力的重要变量。1）人口及收入。）人口及收入。人口流动情况是城市经济实力、资源优势和发展潜力的综合反映，人口聚集带来的劳动力供给，与区域收入水平产生的消费活力，是促进经济长期增长的源动力。2）产业布局。）产业布局。产业结构的优化有利于提高财税质量，促进经济的可持续发展，而考虑到各区域产业布局的差异性，涉及当地支柱产业的城投平台更易获得地方政府的外部支持。人口角度，从人口角度，从过去三年常住人口复合增速过去三年常住人口复合增速来看，来看，贵州贵州省省 9 个市（州）中有个市（州）中有 8 个市（州）个市（州）为正增长，其余为正增长，其余 1 个州为负增长。个州为负增长。在正增长的市（州）中，增
48、速最高的为省会城市贵阳市（7.72%），远高于增速排名第二的黔南州（2.14%），增速排名第三的为黔东南州（1.87%），排名第四的为遵义市（1.69%），其余 4 个正增长的市（州）增速均在 1.5%以下，分别为安顺市（1.48%），铜仁市（1.18%），六盘水市（0.90%），毕节市（0.79%）。黔西南自治州是唯一一个负增长的州（-11.35%），降幅较大。总体而言，贵州省地级市人口除贵阳市（7.72%）以及黔西南自治州（-11.35%）变化幅度较大以外，其他市（州）变化幅度相对平稳，保持稳定增长。收入角度，从人均可支配收入来看，收入角度，从人均可支配收入来看，贵阳贵阳市、市、遵遵义义市
49、相对富裕，其他地级市富裕程度相市相对富裕，其他地级市富裕程度相当。城镇人均可支配收入方面，当。城镇人均可支配收入方面，城镇人均可支配收入最高的市是贵阳贵阳市市（43876 元），遵遵义市义市（40549 元）次之，其他市州的城镇人均可支配收入均低于 4 万元。三个自治州的表现较为亮眼，处于全省中部水平，其中黔南州（38713 元）位列第三，黔西南州（38251元）及黔东南州（37425 元）分别位列第 4 和第 6。铜仁市（336684 元）表现最差，位列倒数第 1。农村人均可支配收入方面，农村人均可支配收入方面，贵阳贵阳市农村人均可支配收入市农村人均可支配收入超过超过 2 万元，位列万元，位
50、列榜首，显著高于其他地级市榜首，显著高于其他地级市州州。遵义市（遵义市（16216 元）位列第二，元）位列第二，其余地级市农村可支配收入均低于 1.5 万元，最低为黔东南州，为 12289 元。图表 15：贵州各地级市金融资源分布情况（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%02000400060008000100001200014000160001800020000六盘水市安顺市贵阳市遵义市铜仁市黔东南黔西南毕节市黔南21年金融机构贷款余额（亿元）发债城投有息债务/金融机构贷款余额2022 年 11 月 22