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1、风险管理-企业层层面的财务务风险管理理小组成员：许 婧婧 陆熠华华 刘强伟伟指导老师：朱小斌完成日期：07年55月企业层面的的财务风险险管理一、前言“未来是风险的的游乐场”预计未来可可能发生的的情况以及及在各种选选择之间取取舍的能力力是当前社社会发展的的关键。PPeterr L. Bernnsteiin在他的的名著AAgainnst tthe GGodsa Reemarkkablee Stoory oof Riisk一一书中对风风险做出了了深刻的阐阐释，他指指出：“管理风险险的能力，以以及进一步步承担风险险以做长远远选择的偏偏好，是驱驱动经济系系统向前发发展的关键键因素。”对于企业而而言，加强
2、强企业的科科学管理特特别是财务务管理，是是企业建立立规范的现现代管理制制度、转换换经营机制制、实现持持续快速健健康发展的的根本途径径。当前，企企业管理中中的薄弱环环节还很多多，尤其是是一些企业业的财务管管理，成本本管理失控控，财务风风险控制失失当，以财财务预算管管理为核心心的企业全全面预算管管理体系尚尚未真正建建立。这些些问题影响响和制约着着企业的健健康发展，甚甚至滋生腐腐败和犯罪罪。本文主要分分为三个部部分。第一一部分为理理论综述，介介绍风险、企企业的财务务风险以及及应对财务务风险企业业经常采取取的措施之之一财务务预警；第第二部分，通通过国内外外两个案例例（德隆和和世通）的的分析，介介绍实务
3、中中财务风险险管理失败败的教训；第三部分分，提出我我们对企业业财务风险险管理的建建议和意见见。二、理论综综述1. 风险险1.1 风风险的定义义 早在19世世纪末，古古典经济学学家就将风风险引入经经济领域并并加以考察察。他们在在研究企业业利润形成成的原因时时，指出风风险是利润润的由来。到到了20世世纪，对风风险的理解解主要有三三种观点，分分别有三派派代表性人人物。18895年，美美国学者HHaynees在RRisk as aan Ecconommic FFactoor一书书中从经济济学意义上上提出了风风险的概念念：风险以以为着损害害的可能性性；美国经经济学者RRoberrt I. Mehhr所著
4、的的Funndameentalls off Inssurannce中中，把风险险定义为“风险即损损失的不确确定性”；第三种种观点的代代表人物是是美国的CC.Artthur Willlianmms和Riicharrd M. Heiins,他他们将风险险定义为实实际结果和和预期结果果的离差。刘新立（22006）对对风险的定定义是：风风险是指客客观存在的的，在特定定情况下、特特定期间内内，某一事事件导致的的最终损失失的不确定定性。1.2 风风险的属性性 在刘新立对对风险的定定义中，主主要强调风风险所具有有的三个特特性：客观观性、损失失性和不确确定性。1.2.11 客观性性 不论人们是是否意识到到，也
5、无论论人们是否否能够准确确估计风险险的大小，风风险本身是是“唯一”的。比如如，以前装装修中经常常用到的甲甲醛，对人人的健康来来说是存在在风险的，它它会损害人人的多个器器官及系统统。这种风风险是客观观存在的，却却并不是每每个人都了了解这些。尽尽管如此，并并不会因为为不了解这这种危害，风风险的程度度就降低。风风险本身是是客观的，只只是在每个个人的心理理上的反映映不一样。1.2.22 损失性性 风险是与损损失紧密相相关的，只只有当未来来可能发生生损失时，才才可以称为为风险。如如果未来的的所有结果果中不包括括损失，谈谈论风险也也就失去了了意义。比比如，深海海或地壳深深处的地震震，如果它它的作用只只停留
6、在地地球深部，只只是改变地地球的地质质结构，而而不会给地地表上的我我们带来任任何损失，那那么也就不不存在风险险。1.2.33 不确定定性 这里的不确确定性包括括发生与否否不确定；发生的时时间不确定定；发生的的空间不确确定。对于于某一事件件或某一状状态的未来来结果，如如果能够万万无一失地地预测到损损失的发生生以及损失失的程度，那那么风险也也是不存在在的。因为为其结果已已经确定下下来，人们们可以采取取准确无误误的方法来来应付它们们。1.3 风风险的本质质 风险的本质质是指构成成风险特征征，影响风风险的产生生、存在和和发展的因因素，可以以将其归结结为风险因因素、风险险事故和损损失。1.3.11 风险
7、因因素 风险因素（HHazarrd）是指促使使和增加损损失发生的的频率或严严重程度的的条件，它它是事故发发生的潜在在原因，是是造成损失失的内在或或间接原因因。比如，挖挖沙船的滥滥采滥挖、堤堤坝的质量量低下、相相关负责人人员的疏忽忽大意等等等，都是增增加洪水损损失频率喝喝损失幅度度的条件，是是洪水的风风险因素。根根据风险因因素的性质质，可以将将其分为有有形风险因因素和无形形风险因素素。有形风风险因素是是指直接影影响事物物物理功能的的物质性风风险因素。假假设有两栋栋房屋，一一栋是木质质结构，另另一栋是水水泥结构，在在其他条件件都相同的的的情况下下，木质结结构的房子子显然比水水泥结构的的房子发生生火
8、灾的可可能性要大大;无形因因素是指文文化、习俗俗和生活态态度等非物物质的、影影响损失发发生可能性性和受损程程度的因素素，我们可可以把它进进一步分为为道德风险险因素和心心理风险因因素。两者者的区别在在于道德风风险一般是是行为人故故意的行为为导致损失失而产生，而而心理风险险是行为人人的疏忽或或过失导致致损失而产产生，通常常将两者合合并称为人人为风险因因素。1.3.22 风险事事故 风险事故（PPerill）是造成成生命财产产损失的偶偶发事件，是是造成损失失的直接的的或外在的的原因。它它是使风险险造成损失失的可能性性转化为现现实性的媒媒介，使风风险因素到到风险损失失的中间环环节。风险险只有通过过风险
9、事故故的发生，才才有可能导导致损失。很多时候，风风险因素和和风险事故故很难区分分，同一事事件在不同同情况下会会是不同的的角色。比比如地震，它它使房屋倒倒塌造成人人员伤亡，那那么地震是是风险因素素，房屋倒倒塌是风险险事故。如如果地震直直接造成人人员伤亡，则则地震就是是风险事故故。因此，应应根据导致致损失的直直接性与间间接性来区区分。1.3.33 损失 损失（Looss）是是指非故意意的、非预预期的和非非计划的经经济价值的的减少或消消失。它包包含两方面面的含义：第一，损损失是经济济损失，必必须能以货货币来衡量量；第二，损损失是非故故意、非预预期和非计计划的。两两个方面缺缺一不可，比比如折旧，它它虽
10、然是经经济价值的的减少，但但它是固定定资产自然然而有计划划的经济价价值的减少少，不符合合第二个条条件，因此此不属于损损失的范畴畴。风险本质上上就是有风风险因素、风风险事故和和损失三者者构成的统统一体，这这三者之间间存在着一一种因果关关系：风险险因素增加加或产生风风险事故，风风险事故引引起损失，三三者的串联联构成了风风险形成的的全过程。1.4 风风险的衡量量一般来说，损损失概率和和损失幅度度是度量风风险的两个个指标。为为得到这两两个变量，通通常需要运运用概率论论与数理统统计的方法法对历史资资料进行分分析。我们们把损失概概率和损失失幅度绘制制在一张图图上进行分分析：损失幅度损失概率低风险高风险低风
11、险？在坐标图的的左下角和和右上角，肯肯定分别表表示低风险险和高风险险。在图的的左上角，因因为损失幅幅度较小，虽虽然损失概概率很大但但一般仍把把它归为低低风险。在在图的右下下角，则根根据不同的的具体情况况有不同的的解释。对对于巨灾事事件，如11998年年的特大洪洪水，虽然然发生概率率很低，但但由于后果果严重，就就被视为是是高风险。1.5 风风险的分类类 企业风险的的内容极其其广泛，这这决定了其其分类的复复杂性，但但一般来讲讲，大致可可以划分为为三类。根据风险的的性质不同同，可将其其划分为静静态风险和和动态风险险。静态风风险是指在在社会经济济正常运行行的情况下下，由于自自然力的不不规则作用用或者人
12、们们的错误判判断、失误误行为而导导致的风险险。具体表表现在以下下几个方面面：财产风风险、人身身风险、责责任风险和和违约风险险。动态风风险是指以以社会经济济变动为直直接原因的的风险。具具体表现为为：经营风风险、财务务风险。根据损失的的性质，即即是否有获获利的机会会，可将企企业风险分分为纯粹风风险和投机机风险。纯纯粹风险是是一种只有有损失而没没有获利可可能的风险险，与静态态风险相类类似。投机机风险是一一种既有损损失可能性性又有获利利机会的风风险。投机机风险与动动态风险的的区别在于于投机风险险是企业内内部经营过过程中，企企业经营者者主动选择择的冒险投投机行为而而产生的风风险，而动动态风险则则是由于社
13、社会经济等等外部因素素变动所引引起的风险险。根据风险是是否能分散散，可将其其分为系统统风险和非非系统风险险。系统风风险又称市市场风险、不不可分散风风险，是指指由于政治治、经济及及社会环境境等企业外外部某些的的不确定性性而产生的的风险。它它存在于所所有企业中中，并且不不受个别企企业控制，无无法通过多多样化投资资予以分散散。非系统统风险又称称公司特有有风险、可可分散风险险，是指由由于经营失失误、消费费者偏好改改变、劳资资纠纷、工工人罢工、新新产品试制制失败等因因素影响产产生的个别别企业的风风险。它只只发生在个个别企业中中，由单个个特殊因素素所引起，可可以通过多多样化投资资来分散。系系统风险和和非系
14、统风风险共同构构成了企业业的总风险险。2.企业财财务风险 财务风险作作为一种经经济上的风风险现象，无无论在实务务界还是理理论界都得得到广泛的的重视。在在财务实践践中，企业业往往会由由于管理不不善而遭受受财务风险险所带来的的经济损失失，有的甚甚至破产倒倒闭。在理理论界，财财务风险已已经成为现现代财务理理论的核心心内容，这这一点从诺诺贝尔经济济学家获奖奖成果可以以得到印证证。2.1 狭狭义财务风风险 狭义财务风风险通常被被称为举债债筹资风险险，是指企企业由于举举债而给企企业财务成成果带来的的不确定性性。举债筹筹资虽然为为扩大规模模，提高收收益创造了了前提条件件，但是也也增加了按按期还本付付息的筹资
15、资负担。在在市场经济济条件下，市市场行情瞬瞬息万变，企企业之间的的竞争日趋趋激烈，都都可能导致致企业决策策失误或管管理措施失失当，从而而使得筹集集资金的使使用效益具具有很大的的不确定性性，由此产产生了筹资资风险。2.2 广广义财务风风险 广义财务风风险是指在在企业的各各项财务活活动中，由由于内外部部环境及各各种难以预预计或无法法控制的因因素影响，在在一定时期期内企业的的实际财务务收益与预预期财务收收益发生偏偏离，从而而蒙受损失失的可能性性。一般包包括筹资风风险、投资资风险、现现金流风险险、利率及及汇率风险险、收益分分配风险。2.3 财财务风险的的属性 财务风险具具有客观性性、普遍性性、不确定定
16、性、可控控性、双重重性。前三三个属性和和一般风险险的属性一一样，可控控性和双重重性是财务务风险两个个比较特殊殊的属性。虽然财务具具有不确定定性，但财财务风险的的 发生并并不是纯粹粹的“意外”，而是有有一定规律律可循的。企企业可以根根据以往类类似事件的的统计资料料及其他相相关信息，运运用一定的的技术方法法，对可能能产生的财财务风险的的发生事件件、范围和和程度进行行预测，并并对各种结结果发生的的概率作出出主观估计计和判断。这这样，就能能在识别和和衡量财务务风险的基基础上，采采取各种风风险管理措措施赖预防防、转移和和分散财务务风险，以以降低财务务风险发生生的可能性性和减少已已发生财务务风险的损损失。
17、财务风险既既可能使企企业遭受额额外的损失失，也可能能给企业带带来额外的的收益，是是一把双刃刃剑。比如如，汇率的的变动，对对企业的影影响既可能能是有利的的，也可能能是不利的的。这种双双重性要求求企业既要要看到财务务风险的危危害性，同同时也要加加强对财务务风险规律律的研究，准准备地把握握时机，科科学决策，获获取财务风风险报酬。2.4 财财务风险的的成因 财务风险险是市场经经济社会化化大生产的的客观产物物，存在于于财务管理理工作的各各个环节。总总体看来，财财务风险是是财务活动动本身及其其环境复杂杂多变性和和财务主体体主观认识识的局限性性共同作用用的结果。2.4.11 企业财财务风险产产生的外部部原因
18、企业财务活活动所处的的环境复杂杂多变。财财务活动的的环境包括括自然环境境、政治环环境、经济济环境等。它它们存在于于企业之外外，但对企企业的财务务活动产生生重大的影影响，各种种环境的变变化来说是是难以准确确预见和把把握的，具具有或大或或小的并确确定性，这这势必给企企业带来财财务风险。2.4.22 企业财财务风险产产生的内部部原因企业财务主主体的局限限性所导致致的财务决决策失误。11978年年诺贝尔经经济学奖得得主Herrbertt A.SSimonn认为：“企业的一一切管理工工作都是决决策。”而决策和和风险是联联系在一起起的，只要要某项活动动的未来结结果不确定定，就存在在风险。企企业在进行行财务
19、决策策时，不可可能完全准准确地预见见客观经济济活动的变变化，因此此决策略有有偏差，便便有可能失失之毫厘，谬谬以千里，招招致风险。2.5 财财务风险管管理策略选择适当的的风险管理理策略，可可以有效地地控制各种种财务风险险的发生和和损失程度度，这是风风险管理过过程中关键键的阶段。2.5.11 财务风风险规避策策略 财务风险规规避是事先先预测风险险发生的可可能性，分分析和判断断分析产生生的条件和和影响程度度，对那些些分析程度度超过企业业分析承受受能力，而而且是很难难掌握的财财务活动予予以回避。风风险规避不不是盲目地地、一味地地避开风险险，而是在在恰当地时时候，以恰恰当地方式式予以回避避，即一种种策略
20、性的的回避。作作为一种强强有力的风风险处理手手段，它可可以完全消消除某种风风险，但是是放弃某项项高风险的的财务活动动的同时也也失去了伴伴随风险而而来的盈利利机会。2.5.22 财务风风险预防策策略 财务风险预预防策略是是指企业事事先从制度度、决策、组组织和控制制等方面来来提高自身身抵御风险险的能力，并并采取相应应的措施，防防止风险损损失的发生生。企业在在风险无法法回避或是是从事某项项财务活动动必然会面面临某些风风险时，就就应该采取取事先的预预防措施，降降低财务风风险产生的的可能性。2.5.33 财务风风险分散策策略 财务风险分分散，主要要指单位采采取多角经经营、多方方投资、多多方筹资、外外汇资
21、产多多元化、吸吸引多元供供应商、争争取多方客客户以分散散风险的方方式。“不要把所所有的鸡蛋蛋都放在一一个篮子里里”，这是一一条基本的的投资原则则，形象地地说明了多多角化投资资与经营对对分散财务务风险的作作用。但是是，多元投投资也不是是万能的。如如果不切实实际地盲目目多元化，主主业不突出出，不仅不不能分散风风险，反而而可能使企企业面临更更严重的财财务危机。因因此，企业业应量力而而行，立足足专业化主主业突出，并并在此基础础上适度多多元化，达达到分散风风险的目的的。2.5.44 财务风风险转移策策略 财务风险转转移是指企企业通过某某种手段把把财务风险险转嫁给其其他单位承承担的方法法，主要有有保险法、
22、合合同法、转转包法三种种方法。保保险法是通通过缴纳保保险费将部部分风险转转移给保险险公司；合合同法是通通过签订合合同，明确确双方的权权力和义务务，以转移移一部分风风险；转包包法是企业业将一些财财务风险较较大的财务务活动交给给一些专业业的机构或或部门去完完成。三种种方法都需需要付出一一定的代价价，企业应应权衡得失失，选择适适当的方式式转移财务务风险。2.5.55 财务风风险自留策策略 当企业既不不能规避风风险，也无无法分散或或转移风险险时，就只只能以自身身的财力才才承担风险险造成的损损失。财务务风险自留留就是按照照稳健性原原则，分期期建立各种种风险基金金，当风险险造成损失失时用其来来补偿，减减小
23、损失的的程度。企企业的财务务活动贯穿穿企业经营营活动始终终，风险造造成损失是是不可避免免的，如果果有各种准准备金能补补偿这些损损失，将大大大降低风风险对企业业经营的冲冲击。企业业建立的风风险基金主主要包括偿偿债基金和和各种准备备金等，如如坏帐准备备金、存货货跌价准备备金等。3.财务预预警3.1 概概念财务预警是是指以财务务会计信息息为基础，通通过设置并并观察一些些敏感性预预警指标的的变化，对对企业可能能或者将要要面对的财财务危机所所实施的实实时监控和和预警警报报。3.2 意意义当财务危机机出现时，表表现为企业业支付压力力和支付能能力的脱节节。这种脱脱节的表现现形式有多多种，可以以是支付时时间上
24、的脱脱节、可以以是支付方方式上的不不当、也可可以是支付付能力的欠欠缺。当支支付能力小小于支付压压力且呈持持久之势时时，就必然然出现财务务危机。 企企业目标主主要有三点点：生存、发发展和获利利，企业目目标直接决决定了财务务管理的目目标。反之之，财务管管理的任何何失误必将将导致企业业目标的偏偏离，企业业资金的配配置效率直直接影响到到企业运营营的效果。为为什么会出出现财务危危机？本质质上就是资资金配置失失效，而它它主要表现现在三个方方面：第一一，筹资和和投资不平平衡。有很很多企业盲盲目扩张，造造成企业筹筹资非常有有限，而投投资缺口极极大，资金金收支严重重不平衡，这这种状况较较长时期的的持续就会会导致
25、财务务危机；第第二，闲置置资金利用用效率低下下。有些企企业，保留留过多的资资金，防止止财务危机机的发生。表表面上看公公司财务状状况良好，但但由于未能能有效地利利用资金，必必然导致企企业长期竞竞争能力下下降，影响响企业在行行业内的地地位；第三三，分配和和发展之间间的不平衡衡。这就是是前面说到到的收益分分配风险。有有的企业只只考虑满足足投资者和和管理者的的短期利益益，采取高高盈利高分分配的经营营战略，忽忽略企业的的长远发展展。这种分分配和发展展的不平衡衡，必然影影响企业的的持续发展展。财务预警集集预测、警警示、报警警等功能于于一身。它它能预测到到财务危机机可能的风风险，然后后警示利益益相关者，并并
26、提出具体体建议以规规避风险。显显而易见，预预测和警示示都只是手手段，报警警才是真正正的目的。只只有通过报报警，利益益相关者采采取相应措措施来规避避风险，才才算达到了了财务预警警系统的目目的。3.3 财财务预警系系统的要求求 财务预警系系统为了能能保证有效效地实施其其功能，必必须满足一一些基本地地要求，分分别是地位位上地相对对独立性、预预警指标的的有效性、结结构上的完完整性和信信息传输的的及时性。3.3.11 财务预预警系统的的相对独立立性 这是确保预预警系统有有效运行并并完成预警警目标的关关键。预警警系统必须须是一个经经过对企业业具体经营营和财务状状况做出深深入研究和和调查的基基础上，所所建立
27、的一一个只用数数据和指标标说话，而而不受任何何权力制约约或操纵的的客观评价价系统。一一旦预警系系统建立完完成并成为为公认的监监控系统，那那么它就应应该具有绝绝对的权威威性和相对对的独立性性。3.3.22 财务预预警系统的的预警指标标的有效性性 首先，预警警系统所确确定的预警警指标必须须与企业实实际经营和和财务状况况的发展规规律有内在在的联系。其其次，预警警指标的有有效性还体体现在能否否全面地掌掌握这些预预警指标在在不同经济济环境和特特定经营和和财务活动动中可能发发生差异的的表现形式式。只有选选取的指标标能达到这这两个要求求，指标才才能够使预预警系统准准确合理。3.3.33 财务预预警系统结结构
28、的完整整性 所谓结构的的完整性，主主要反映在在过程、数数据、指标标和分析的的完整性。3.3.44 财务预预警系统信信息传递的的及时性 一旦预警系系统失去了了其及时性性，将会失失去其生命命力所在。如如果等到企企业的经营营和财务状状况已经发发展到无法法收拾的境境地，财务务预警系统统才作出预预示警告，那那就变得毫毫无意义了了。3.4 建建立财务预预警系统的的必要性 根据国外权权威研究机机构Dunn&Braadstrreet Comppany 通过大量量实证资料料所作的研研究结果表表明，企业业经营不善善和财务失失败直至导导致破产的的原因主要要有以下几几个方面：疏忽的原原因占4；欺诈的的原因占22；重大
29、大灾难的原原因占1；经营和和财务管理理不善的原原因占911；不知知因素的原原因占2。这项研研究资料清清楚地向我我们展现出出：良好的的经营管理理和财务控控制是确保保企业成功功的关键。现现代企业面面临的是飞飞速变化的的内外部环环境和激烈烈的全球化化竞争，要要想在这样样的条件下下获得成功功，企业必必须拥有完完善的决策策系统。一一旦决策失失误或风险险控制不力力，就可能能导致企业业的失败，前前面的数据据充分地说说明了这一一点。另外外，企业的的整体管理理水平，首首先就反映映在企业的的财务状况况上。企业业管理得好好不好，可可以直接从从财务指标标上反映出出来。一旦旦指标出现现异常波动动，就应该该引起管理理层的
30、注意意，及时采采取相应的的措施。总总之，未雨雨绸缪，建建立有效的的财务危机机预警系统统是十分必必要的，也也是确保企企业避免财财务失败和和导致财务务危机及破破产最重要要的手段之之一。如果果企业始终终有明确的的风险意识识，并建立立起完备的的财务预警警系统，那那么就有可可能将各种种企业失败败的原因防防范在其萌萌芽阶段，而而不会给企企业造成重重大伤害。3.5 财财务预警模模型 财务预警模模型是指借借助企业财财务指标和和非财务指指标体系，来来识别企业业财务状况况的判别模模型。财务务预警的模模型有很多多种，但常常见的是以以下六类：一元判定定模型、多多元线性判判定模型、多多元逻辑模模型、多元元概率比回回归模
31、型、人人工神经网网络模型、联联合预测模模型。这六六类模型，各各有各的优优缺点，目目前使用的的比较多的的是多元线线性判定模模型。多元线性判判定模型又又称Z SScoree模型，最最早是由美美国纽约大大学的Alltmann(19668)开始始研究。他他所得到的的最终预测测方程包含含五个判别别变量，在在破产前一一年的总体体判别准确确度高达995。AAltmaan提出的的判别方程程的形式为为Z=b11X1+bb2X2+b3X33+b4XX4+b55X5=biXii。在公式式中，Z值值为总判别别分，bii为权数，表表示对有关关自变量XXi的重视视程度，由由多元判断断分析一并并确定；XXi为五个个比值，可
32、可视为模型型的变量。其其中：X11：营运资资本/资产产总额；XX2：留存存收益/资资产总额；X3：息息税前利润润资产总额额；X4：所有者权权益市价/负债总额额；X5：总销售额额/资产总总额。Alltmann教授经过过综合分析析，建立下下列判别函函数模型：Z=0.7717X11+0.8847X22+3.111X3+0.4220X4+0.9998X5研究表明，ZZ值与公司司发生财务务危机的可可能性成反反比。当ZZ2.9时时，企业的的财务状况况良好；当当1.2Z2.9时时，企业属属于“灰色区域域”，应根据据企业所处处的不同国国家不同行行业等条件件具体判断断。三、国外案案例德隆崩崩溃德隆垮下了了，唐万
33、新新白手起家家发展了118年，从从事十几个个行业，集集实业与金金融产业与与一身，发发展到全国国第一民营营企业，但但是只用了了就60天天怦然倒下下。德隆的的失败有很很多原因，我我们就以筹筹资风险为为主线，来来分析德隆隆的一些不不合理之处处。1 案例回回顾2003年年后，银监监局要求各各商业银行行高度警惕惕关联企业业担保和贷贷款风险，以以前仅凭公公司信誉就就能拿到的的贷款、授授信全部取取消，而且且此前发放放的无抵押押、质押贷贷款还要逐逐笔清理，要要求全部补补足抵押物物，从而引引发德隆接接二连三的的股权质押押。2004年年3月2日日商务周周刊提前前发表在几几家门户网网站上的一一篇10000多字的的报
34、道德德隆资金链链绷紧，提提出“目前德隆隆在股市的的运作成本本越来越高高，同时缺缺乏新的资资金来源。从从这种情况况看，德隆隆的压力是是很大的。”“德隆系已经撑不了多长时间了。”等等言论。此报道引起极大反响，被一些网站和100多家媒体转载，一时间德隆资金链断裂的传闻传遍了整个资本市场。随后，德隆系上市公司的股价开始了疯狂的下跌。湘火炬A从从20044年1月初初的16元元最低狂跌跌至3元。新新疆屯河从从20044年1月初初的14.6元最低低狂跌至22.8元。合合金投资从从20044年1月初初的29.2元最低低狂跌至33.2元。 200亿市值瞬间灰飞烟灭。 2004年5月以后，德隆的管理团队基本销声匿
35、迹，而债权人仍在到处追债，政府采取紧急措施保护金融安全，公安、司法、监管机构已经开始对德隆涉嫌操纵股市，非法融资，扰乱金融次序全面调查。2004年年6月3日日，上海银银监局举行行通报会，要要求各商业业银行积极极申请查封封德隆系在在沪的所有有资产。2004年年8月，由由华融资产产管理公司司出面托管管已经陷于于瘫痪的德德隆系。2 背景资资料德隆的发展展可以分为为三个阶段段：第一阶段：从唐万新新和几位热热血青年大大学生辞职职下海创办办科海公公司，到到19866年德隆公公司正式注注册成立为为第一阶段段。在这一一阶段中，拓荒者领略了创创业的艰难难，饱尝了了创业的辛辛酸。他们们涉足过魔魔芋挂面、自自行车锁
36、、玉玉石云子、服服装自选店店、彩扩等等行业。走走过了许多多的弯路，同同时也积累累了宝贵的的精神财富富。第二阶段：90年代代初。时值值全国股市市春潮涌动动，中签、炒炒股如火如如荼。德隆隆创始人洞洞察股市风风云，抓住住机遇，介介入一级级市场和和二级市市场，迅迅速完成了了资本的原原始积累，为为进军房地地产和娱乐乐业奠定了了基础。位位于乌鲁木木齐市中心心宏源大厦厦和城市酒酒店两栋高高楼的崛起起，北京JJJ迪斯科科游乐场及及深圳明斯斯克航母公公司的开放放，是德隆隆产业第二二发展阶段段的重要标标志。第三阶段：战略发展展阶段。德德隆产业迅迅速扩张，发发生了资本本的裂变-整合运运动。这种种裂变一是得益益于第二
37、发发展阶段的的积累，二二是自19995年起起德隆实现现产业的战战略重点转转移，除直直接大规模模投资于新新疆农业产产业之外，主主要通过资资本运营入入主成熟传传统产业，先先后控股、兼兼并、收购购诸如新新疆屯河、沈阳阳合金、湘火炬、天山山股份等等上市公司司以及一大大批国内外外著名的实实业公司和和贸易公司司，成功地地达到了运运用现代科科学技术和和先进投资资理念整合合成熟传统统产业的目目的。3 筹资风风险筹资风险是是指由于负负债筹资引引起、且仅仅由主权资资本承担的的附加风险险。企业承承担风险程程度因负债债方式、期期限及资金金使用方式式等不同面面临的偿债债压力也有有所不同。因因此，筹资资决策除规规划资本需
38、需要数量，并并以合适的的方式筹措措到所需资资金以外，还还必须正确确权衡不同同筹资方式式下的风险险程度，并并提出规避避和防范风风险的措施施。我们可以从从筹资方式式、期限及及资金使用用方式这三三方面来分分析德隆的的筹资风险险。3.1筹资资方式（资资金使用成成本）不同的筹资资方式，会会有不同的的资金使用用成本，对对于企业来来说，当然然希望资金金使用成本本越小越好好，这样将将来还本付付息的压力力就小了许许多，面对对的风险也也小些。接下来看一一下德隆的的资金使用用成本的情情况。可以以把德隆的的融资分为为三个阶段段：股权融融资为主，商商业银行贷贷款为主，民民间融资为为主。3.1.11第一个阶阶段股权融融资
39、为主在这个阶段段，德隆通通常是控制制一家上市市公司，通通过增发和和配股投入入实业发展展，提高公公司业绩，在在进入下一一个融资循循环。新疆疆屯河就是是这一个阶阶段的典型型。19996年100月德隆介介入新疆屯屯河以后，便便利用股市市融入的资资金将多家家上市公司司收入囊中中，之后这这些上市公公司又无一一例外的开开始了大量量的投资活活动。通过股权融融资得来的的资金是不不需要承担担未来还债债的风险的的，因此不不存在筹资资风险。3.1.22第二个阶阶段：商业业银行贷款款为主随着德隆系系产业的做做大，由于于上市公司司在融资会会受到多种种条件限制制，因此，但但靠证卷市市场的直接接融资远远远不能满足足快速扩张
40、张的资金需需求。这时时，德隆便便将融资手手段从股票票市场的直直接投资转转向大量依依赖银行贷贷款的间接接融资，其其主要做法法是通过将将持有的法法人股或存存单质押，或或是通过所所属公司相相互担保进进行贷款。通过商业银银行贷款，虽虽然需要承承担还本付付息的压力力，但是商商业银行的的贷款利息息还是比较较低的，相相对发行债债卷而言，风风险小一点点。3.1.33第三个阶阶段：高成成本社会融融资在这个阶段段，德隆掌掌控了许多多金融机构构，并且通通过这些金金融机构，大大量的吸收收社会闲余余资本。德德隆的社会会融资年利利率一般都都在12%以上，当当资金链紧紧张时，甚甚至开出过过18%-22%的的利率，在在融资成
41、本本上，德隆隆每年至少少要付掉330亿元。由由此可见，德德隆筹资风风险主要来来自于这一一阶段。了解了德隆隆的筹资方方式后，再再来看一下下德隆通过过这三种方方式的筹资资数量。下图是20004年司司法机关对对德隆的清清算数据，从从图中可以以看出，德德隆通过金金融机构向向社会融资资的数额达达到了4660亿，远远远超过了了前两种方方式。而通通过社会融融资的资金金使用成本本是最高的的，暗含的的筹资风险险也是最大大。3.2贷款款期限一般来讲，超超过一年以以上的贷款款算长期贷贷款，一年年以下算短短期贷款。企业根据自身的投资需要，确定对资金的需求量，以及决定贷款的期限。一般来讲，对于需要长期投资的项目，一般投
42、资回报的年限也较长，所以可以选择长期贷款融资。多于相同数量的贷款，短期贷款由于期限短，所以还款压力要大于长期贷款，如果出现意外，给你补救的时间也少，因此风险要大些。前面讲过，德德隆主要有有三个阶段段的筹资方方式，股权权融资是不不需要还本本付息的，所所以主要看看一下银行行贷款和社社会融资的的贷款期限限。3.2.11银行借款款由于德隆国国际不是上上市公司，所所以很多数数据难以得得到，下图图的数据来来源于新疆疆屯河的年年报，新疆疆屯河是德德隆系的“三驾马车车”之一，通通过它可以以折折射出出德隆的运运作情况。下下图显示了了新疆屯河河5个年度度的短期借借款与长期期借款之间间的比较，可可以看出，长长期借款
43、基基本大于660%，在在20011年度，短短期借款占占总借款的的比例竟然然达到了995.888%.3.2.22社会融资资德隆主要以以委托理财财的名义向向社会融资资，委托理理财一般都都是一年期期的，每年年年初顾客客将钱打入入，而每年年年底客户户抽走大笔笔资金，德德隆的资金金会十分紧紧张，但是是只要信誉誉好，到第第二年年初初，又会流流入新的资资金。德隆隆的社会融融资主要是是短期贷款款，这个风风险在于如如果出现信信誉危机，就就会减少新新的资金流流入，一旦旦大批的短短期贷款到到期，这就就陷入了资资金链断裂裂的危险。更更为重要的的是，德隆隆将委托理理财的资金金用于产业业整合这个个长期投资资项目，用用短期
44、融来来的钱花在在长期投资资项目上，就就会出现在在将来的某某个时间段段大量的短短期贷款到到期，可是是没有却没没有收益产产生，这也也会陷入不不能还付本本息的困境境。3.3资金金使用方式式如何使用资资金，取得得怎样的收收益，直接接关系着将将来是否有有能力还本本付息。当当然，回报报收益越高高不能还款款的风险也也就越小。下图也是22004年年司法机关关对德隆系系清算得出出的结果，图图中显示了了德隆的资资金去向。我我们主要从从两方面来来分析资金金使用方式式对筹资风风险的影响响，分别是是：产业整整合和股市市投入。3.3.11并购公司司，整合产产业德隆产业整整合的思路路是：融资资并购形成更更强大的融融资平台再
45、融资资进行更更大的并购购。循环前前进。通过过十几年发发展，德隆隆将并购的的目标指向向了包括矿矿业、旅游游、零售、汽汽车、农业业、食品等等多达数十十个行业。例如，德隆隆在入主新新疆屯河后后，打着“产业整合合”的大旗，对对屯河开展展了一系列列投资、整整合，使屯屯河由水泥泥产业进入入“红色产业业”番茄茄酱生产等等果蔬深加加工产业，并并试图借“北京汇源源”进入软饮饮料液。然而，这些些投资活动动的效果如如何呢？公司的价值值表现为公公司未来现现金流的现现值，因此此公司业绩绩应当表现现为公司利利用其经常常性业务，如如销售产品品或提供劳劳务实现收收益的能力力。与此相相对应，公公司的非经经常性损益益如出售股股权
46、并不能能给公司带带来持续的的现金流量量，他们可可以被视为为公司业绩绩的噪音。下表是新疆疆屯河年报报中的一些些数据，从从中可以看看出，新疆疆屯河业绩绩中的水分分逐年呈增增长趋势。22001年年以后，新新疆屯河的的非经常性性损益维持持在净利润润50%的的水平，由由此可以推推论，它的的利润质量量是很低的的。表1 非非经营性损损益在净利利润中所占占的比例 单位位：元年份净利润扣除非经营营性损益后后的净利润润非经营性损损益所占的的比例199988，7550，2114.93387，2556，4666.9880.0177200091，8557，9224.47784，9115，5002.4220.075520
47、0150，6665，7883.80015，5887，5336.5330.69222002112，6629，8851.44051，4664，8991.0990.54332003119，2261，0047.88860，6880，6338.8770.4911成功的产业业整合是产产业整合为为公司创造造更多的现现金流。然然而，我们们看到两个个现象：一一是德隆为为产业整合合投入的巨巨大现金流流并没有带带来现金流流的回报；二是新疆疆屯河的现现金流量与与主营业务务收入指标标出现了强强背离。尽管公司的的主营业务务收入保持持了快速增增长，但是是公司经营营活动现金金流量并没没有保持同同比例的上上升。相反反，经营现现金流量在在19988-20001年一直直没有上升升，从下表表中可以看看到，20001年经经营活动现现金流量竟竟然有-22亿元。在在主营业务务比上一年年增长了近近一倍的情情况下，经经营现金流流量为何出出现如此大大的负数呢呢，实在令令人费解。表2 经经营现金流流量 单单位：元会计年度经营活动产产生的现金金流量净额额主营业务收收入199865，1001，8994.177210，6627，7771.44199943，1994，4662.4311，7765，9951.77200047，3445，1994