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1、。第5讲 私私募股权基基金概念与与运作1 私募股股权基金概概念与运作作1.1 私私募股权资资本的概念念界定1 私募股股权基金概概念与运作作1 私募股股权基金概概念与运作作1.2 私募股权权融资1.3私募股股权投资的的概念1.4 私募募股权基金金的概念一定义11：按照欧欧洲私募股股权资本与与创业投资资协会(EEVCA)的定义，私私募股权资资本包括所所有非上市市的权益资资本。它可用于研研发新产品品和新科技技，增加运运营资本，开开展收购或或改善企业业的财务状状况；它还还能够解决决所有权与与管理层方方面的问题题，如家族族的持续经经营，或内内部管理层层收购与外外部管理层层收购。 亚洲风风险投资（AAVC
2、J)杂志也使使用这定义义。二定义22：Lemmer(22002)认为，所所谓私募股股权资本就就是指为那那些高风险险且潜在高高收益的项项目提供的的股权资本本，市场投投资主体在在投资决策策前执行尽尽职调查，并并在投资后后保留强有有力的影响响来保护自自己的权益益价值。从EVCAA定义看，它它说的是非非上市交易易的权益资资本均来自自于私募的的股权资本本，包括自自然形态的的私募股权权资本和组组织形态的的私募股权权资本。而而从Lemmer的定定义看，私私募股权资资本是特指指那些拟通通过直接投投资非上市市企业的股股权，在企企业成长或或重整为更更有价值时时退出的愿愿意承担高高风险，追追求高收益益的长期投投资资
3、金。二定义33：（国内内学者朱奇奇峰认为）私私募股权资资本的概念念界定为那那些直接或或委托私募募股权投资资机构对非非上市企业业的股权进进行投资或或者对上市市企业通过过私募形式式发行的股股权性凭证证进行投资资有组织形形态的资本本。1.2 私私募股权融融资私募股权投投资-私募股股权融资私募股权融融资主体：企业企业在其设设立、成长长、上市、重重整、收购购、陷入财财务困境或或股东退休休等阶段或或状况时都都会遇到融融资问题。1.2.11 募集资资金的方式式分类：一（1）从从企业募集集资金的方方式分，分分为公募和和私募。(2)从企企业融资的的性质分，可可分为债务务性融资和和股权性融融资。公募募债务性融融资
4、指企业业向不特定定对象公开开发企业债债券等债务务性凭证募募集营运周周转资金或或项目建设设缺口资金金。公募性性股权融资资是指企业业在资本市市场上向不不特定对象象公开发行行股票等股股权性凭证证募集发展展所需的资资本金。私募债务性性融资与私私募股权融融资私募债务性性融资特指指民间借贷贷(不包括贷贷款）；私募股权融融资主要指指企业向特特定对象包包括个人、公公司、金融融机构等募募集企业发发展所需的的资本金。债债务性融资资的投资人人为企业的的债权人，股股权性融资资的投资人人为企业的的所有者，或或称为股东东。(3)按企企业募集资资金是否来来自于金融融机构还是是直接来自自于出资人人，可分为为间接融资资和直接融
5、融资。间接融资主主要指银行行等金融机机构提供的的贷款，直直接融资主主要指企业业发行债券券、股票等等方式募集集的资金。（所研究的的是私募股股权融资，不不包括私募募债权融资资，但以可可转债等形形式进行的的私募股权权融资。那那么为什么么企业需要要进行私募募股权融资资呢?我们从企企业非私募募股权融资资渠道的条条件约束和和企业生命命周期过程程中的融资资需求来反反向分析企企业进行私私募股权融融资的需求求。）1.2.22企业非私私募股权融融资渠道的的条件约束束非私募融资资渠道主要要为银行贷贷款、发行行企业债券券、IP00、民间借借贷我国企企业的四个个融资渠道道均存在条条件约束：1）银行贷贷款的条件件约束。原
6、因：（11）三性原原则。安全全性、流动动性、收益益性是银行行进行信贷贷经营管理理的原则，首首先安全性性第一，其其次为流动动性，最后后才为收益益性。上述述经营原则则就决定了了银行不可可能对风险险较大的企企业融资。（2）贷款款评估原则则。银行贷贷款评估一一般要求企企业具经营营的合法性性，经营的的独立性，有有一定数量量的自有资资金，在银银行开立基基本账户，有有按期还本本付息的能能力，贷款款用途和种种类符合国国家产业政政策等。这其中对还还本付息的的能力的评评估是最重重要的，其其评估原则则主要着眼眼于历史的的记录，如如三年持续续经营的记记录和盈利利能力、固固定资产和和存货数量量、资产负负债比率、现现金流
7、量、抵抵押或担保保等，在此此基础上适适当考虑企企业的发展展前景和管管理团队能能力。尤其其是我国银银行在发放放贷款时，除除非企业非非常优良，被被贷款银行行评为“AAA”企企业才能可可得到免担担保的信用用贷款，否否则基本上上都要银行行提供银行行认可的担担保和抵押押。2)企业发发行债券的的条件约束束。原因：（11）由于企企业发行债债券是公募募行为，若若企业违约约约无法兑兑付债券，则则比还不起起银行贷款款造成的外外部负效应应更大，因因此企业发发行债券的的条件相对对于银行贷贷款更加苛苛刻，不仅仅要求要有有足够的还还款来源和和抵押担保保，而且要要求是大企企业才可以以发行。（2）企业业债券的发发债条件200
8、8年年以来，我我国虽然开开始放宽企企业债券的的发债条件件，简化发发债程序，但但仍规定企企业发债必必须经国家家发改委核核准，且必必须满足七七个条件：第一， 股份有限公公司的净资资产不低于于人民币33000万万元，有限限责任公司司和其他类类型企业的的净资产不不低于人民民币60000万元；第二， 累计债券余余额不超过过企业净资资产(不包括少少数股东权权益)的40%；第三， 最近三年可可分配利润润(净利润)足以支付付企业债券券一年的利利息；第四， 募集资金投投向符合国国家产业政政策和行业业发展方向向，所需相相关手续齐齐全，用于于固定资产产投资项目目的，应符符合固定资资产投资项项目资本金金制度的要要求，
9、原则则上累计发发行额不得得超过该项项目总投资资的60；用用于收购产产权(股权)的，比照照该比例执执行，用于于调整债务务结构的，不不受该比例例限制，但但企业应提提供银行同同意以债还还贷的证明明；用于补补充营运资资金金的，不不超过发债债总额的220。第五， 债券的利率率由企业根根据市场情情况确定，但但不得超过过国务院限限定的利率率水平；第六， 已发行的企企且债券或或其他债务务未处于违违约或者延延迟支付本本息的状态态；第七， 最近三年没没有重大违违法违规行行为。3)企业上上市公募(IPO)的条件约约束。原因：企业业要达到上上市条件必必须是较成成熟的企业业。在我国国，要求企企业连续三三年盈利，且且累计
10、利润润不低于人人民币30000万元元，年经营营收入在人人民币5 000万万元以上，企企业没有违违法记录，信信息披露符符合法律法法规要求等等条件4)民间借借贷的条件件约束。民民间借贷利利率高，借借贷的数量量有限，且且必须是熟熟人。1.2.3 企业不同状状况下的私私募股权融融资需求一创业企企业成长过过程的私募募股权融资资需求。依据创业企企业的成熟熟程度不同同将创业企企业划分为为：种子期期、创立期期、扩张期期和成熟前前期，同时时将种子期期与创业期期称为创业业早期(EEarlyy Staage)，将将创立期与与扩张期称称为创业中中期(Miiddlee与成熟前前期称为创创业后期(Lateer Sttag
11、e)。企业成长阶阶段在种子期（Seed Stage)，企业尚处在构想之中，产品还没有完全开发出来或服务还没有形成规范，市场营销模式尚未确立，管理团队尚未正式形成，因此企业通常没有销售收入，而只是投入，而且创立期的市场开拓所需资金要远远多于种子期的产品或服务开发所需资金。因此，对种子期的企业进行投资不仅要面临技术风险、市场风险、管理风险、财务风险，而且还要面临管理团队形成不了的风险。在这个阶段，以获得收益为目的的创业投资基金通常都不敢介入，更不用说银行融资和公募资本了，因此，一般只有具有冒险精神的“天使资本”（Angle Capital)才会乐意对其投资。在创业期（start stage)，企业
12、已经注册，产品或服务已经开发出来，但尚处于试销阶段，市场营销模式还处于探索过程中；企业有了一个初步的管理团队，但企业管理模式还处于摸索过程中。在此阶段，企业的技术风险虽然已经不是很大，但是市场风险、管理风险和财务风险仍然较大，且由于没有现金流入，只有现金流出，企业还处于亏损期，企业还没有体现出具有还本付息的能力。企业债务性融资包括银行贷款和发债都很困难，公募上市更不具备条件。在扩张期（Expansion Stage)，企业正处于快速成长时期，产品经过试销和完善后，已经逐步打开市场并形成一定的市场占有率；市场营销模式也已经初步确立；企业组织管理模式正逐渐形成，管理团队已基本稳定。在此阶段，企业的
13、技术和市场风险已经较小，但依然存在一定的财务风险和较高的管理风险。这个阶段，企业已经开始有营业收入，但在扩张阶段的前期，收入仍然少于投入，企业仍处于负现金流,尽管到扩张阶段的中期出现收支相抵，并进而呈现正的现金流状况,但随着市场需求量的急剧增加，急需大量资金投入营运，但由于企业尚未形成足够的抵押资产或建立起市场声誉，要争取银行的资产抵押贷款仍较困难。在成熟前期期(Pree-matture Stagge)，企业已经经相对成熟熟，进入创创业的后期期，产品质质量、市场场竞争力及及社会知名名度均达到到相当水平平；市场营营销模式已已经十分成成熟，并开开始酝酿创创新；企业业组织管理理模式也已已成形，并并开
14、始形成成自己的管管理理念。在在该阶段，企企业已经建建立良好的的市场声誉誉，且体现现出良好的的盈利能力力，运营风风险大幅度度降低，因因此企业运运营所需资资金较容易易得到银行行贷款的支支持，且如如果企业已已经具备了了一定的规规模和市场场占有率，也也就具备发发企业债券券和上市公公募的条件件了。当然然，公募前前，企业可可能会存在在局部不能能满足上市市公募的条条件或为了了增加企业业知名度，提提高发行价价格和发行行成功率等等原因而需需要私募股股权资本的的支持。二中等规规模公司扩扩张的私募募股权融资资需求。自20世纪纪80年代以以来，大量量不是从事事高科技业业务的制造造业、物流流业、零售售业和服务务业等方面
15、面的中等规规模公司(按美国的的定义是年年销售收入入在2 5500万美美元5亿美元之之间）为了了迅速扩张张其业务，对对私募股权权融资提出出了很大的的需求。上上述公司一一般具有稳稳定的获利利能力好的的商业模式式。虽然他们可可以获得银银行贷款支支持，但因因为受资产产负债结构构和银行贷贷款条件限限制，银行行的贷款无无法满足这这些企业快快速扩张的的资金需求求。同时，企企业自身的的积累跟不不上业务扩扩张的速度度，而企业业现现有股股东也没有有足够的能能力对企业业扩张提供供更多的资资本支持，因因此对外部部股权融资资提出了迫迫切的需求求。在这些些公司尚未未具备上市市条件的情情况下，就就只能求助助于私募股股权融资
16、了了。这些公公司将融到到的资本主主要用于收收购业务和和业务扩张张或者用于于调整资本本结构和所所有者结构构。三上市公公司的私募募股权融资资需求。上市公司在在陷入财务务困境，或或者为避免免注册成本本和信息披披露要求。提提高融资效效率，或者者想从上市市公司转为为下市公司司，重整后后再上市和和进行转让让时，会选选择私募股股权融资。上上市公司在在私募资本本市场融资资时往往会会发行财务务和股权的的组合工具具，经常是是发行可转转换债券来来实现。1.2.44杠杆收购购（LBOO)私募股股权融资需需求一通过私私募收购其其他公司或或业务的目目的：企业业通过私募募股权融资资用于收购购其他公司司或业务的的目的主要要是
17、基于多多元化发展展或增强其其核心竞争争力等发展展战略考虑虑。20世纪80年代，随随着垃圾债债券的大量量发行，一一些从事金金融工作领领域的专业业人士，发发现可以利利用他们接接近金融市市场的优势势,通过获得得资本市场场上更廉价价的资金采采取高负债债方式进行行目标公司司收购来创创造可观的的收益.二杠杆收收购通过以以下途径创创造价值：1.是债权权限制原则则降低了管管理层滥用用自有现金金流的能力力；2.是收购购专家的有有效监控和和管理：3.是通过过对管理层层有激励作作用的的合合同，使管管理层利益益与股权、债债权持有者者利益一致致化；4.是通过过改进商业业流程和和和营销模式式，提升企企业绩效；5.是通过过
18、高债务水水平向政政政府要求税税收补贴。六六通过优化化资本结构构，提高企企业资金运运作效率和和安全性。三杠杆收收购的定义义：杠杆收收购(LBBO)是Leveerageed Buuyoutt的简称，即即杠杆收购购，通常是是指某一经经济实体用用大量的借借入资金(大约相当当于总收购购价格的70甚至至更高)来控制和和接管目标公司，以期期从目标公公司的现金金流中偿还还债务并获获取利润的并购购活动。四杠杆收收购实质：作为企业业并购的一一种特殊形形式，杠杆杆收购实质质上是运用用财务杠杆杆进行的举举债收购，通通过财务杠杠杆作用加加大负债比例，以以少量的股股本投入融融人数倍的的资金，完完成对企业业的并购和和重组，
19、待其其产生较高高盈利后，再再伺机出售售或进行经营营的一种资本本运作方式式。通常组织杠杠杆收购的的投资者有以以下几类：1.专业并并购公司以以及专门从从事并购业业务的投资资基金公司司。2.对并购购业务有兴兴趣的机构构投资者。3.由私人控制的非上市公司或个人。4.能通过借债融资收购的目标公司内部管理人员即管理层收购MBO(management buyout)。1.3 私私募股权投投资的概念念一定义：私募股权投投资(PrrivatteEqquityy，PE) 在中国通通常称为私私募股权投投资。指通通过私募形形式对私有有企业，即即非上市企企业进行的的权益性投投资，在交交易实施过过程中附带带考虑了将将来的
20、退出出机制，即即通过上市市、并购或或管理层回回购等方式式，出售持持股获利。二私募股股权投资具具有如下四四个方面的的特点：(1) 投资期限长长，流动性性差。私募股权投投资是一种种对未上市市公司的财财产投资，所所投资企业业的股权实实现价值增增值需要时时间，难以以在短期内内调整投资资组合；私私募集股权权投资对象象主要是非非上市企业业股权或上上市公司限限售股权，往往往不存在在公开的股股权交易市市场，投资资者大多只只能通过协协议转让股股份，投资资缺乏流动动性（2）投资资对象的风风险性高。由于信息高高度不对称称和所投企企业的欠成成熟或所投投企业陷入入财务困境境，私募股股权资本所所投资企业业，不论是是处于初
21、创创阶段的创创业企业，还还是需要重重组的大型型企业，或或者是处于于急需资本本快速发展展的企业都都蕴含着较较大的风险险不确定性性。（3）投资资的专业性性强。私募股权投投资对投资资者的要求求较高，投投资者必须须对所投资资企业处行行业有深入入了解，而而且还须具具备企业经经营管理方方面的经验验，这样投投资者才能能做出正确确的投资决决策，并有有能力对所所投资企业业实施监督督。此外为为实现所投投资企业的的价值增值值，往往还还需要投资资者利用自自身的专长长、经验和和资源向其其提供必要要支持。（4）信息息不对称导导致的严重重委托一代代理问题。信息不对称称是普遍现现象。投资资者在事前前选择投资资项目时，由由于信
22、息不不对称使得得很难对所所投资企业业做出准确确评估，企企业家或经经理人比外外部投资者者更了解企企业的真实实情况，但但他们处于于自身利益益的考虑往往往会夸大大正面信息息、隐匿负负面信息来来提高对企企业的估价价，引发逆逆向选择问问题。1.4 私私募股权基基金的概念念一概念界界定：1）美国的的定义：美国全国风风险投资协协会和美国国两家最重重要的研究究机构Veenturre Ecconommics 与Ventture One将将其定义为为：所有从从事创业投投资、管理理层收购、夹夹层投资“基金的基基金”投资及二二级投资，但但不包括天使使投资者、商商业天使、房房地产投资资及其他上上市市场外外的投资的的投资
23、管理理机构。它它只是从投投资对象进进进行定义义，没有内内涵和外延延。产业投资资基金管理理暂行办法法全文-辨析私私募股权投投资基金第三十三三条产业基金金只能投资资于未上市市企业，其其中投资于于基金名称称所体现的的投资领域域的比例不不低于基金金资产总值值的60%，投资过过程中的闲闲散资金只只能存于银银行或用于于购买国债债金融债券券等有价证证券。但是是所投资企企业上市后后基金所持持份额的未未转让部分分及其增资资配股部分分不在此限限。2）我国对对私募股权权投资基金金的概念界界定：以非公开的的方式募集集私募股权权资本，以以盈利为目目的，以财财务投资为为策略，以以未上市公公司股权(包括上市市公司非公公开募
24、集的的股权为主主要投资对对象，由由专家专门门负责股权权投资管理理，在限定定时间内选选择适当时时时机退出出的私募投投资机构。二私募股股权投资基基金特点：（1）募集集资本的过过程是非公公开的。这这是由私募募特点决定定的，因而而其主资本本来源为养养老基金、捐捐赠基金、金金融机构、政政府、大型型企业、富富有个人等等有风险承承受能力的的、具有有长期资金金来源的机机构和个人人。如果公公开募集资资本，就要要称之为公公募股权投投资基金而而不是私募募股权基金金了。现在在有些私募募股权基金金在取得良良好的市场场声誉的情情况下，开开始转向公公募股权基基金，如著著名的私募募股权基金金-黑石石基金，实实现了上市市。（2
25、）以盈盈利为目的的。私募股股权基金虽虽然有利于于促进产业业的发展，但但这只是它它的一项功功能而已，并并不是其设设立的目的的。设立私私募股权基基金的目的的只有一个个，就是为为了获得利利润。如果将促进进产业发展展等政府职职能作为私私募股权基基金设立的的目的，私私募股权基基金的发展展就会偏离离其应有的的轨道，也也就难以取取得良好的的回报和实实现良性循循环发展，我我国私募股股权基金发发展缓慢的的一个重要要原因就是是私募股权权基金的行行政色彩太太重如政政府和国有有机构出资资的创业风风险投资基基金和产业业投资基金金。（3）遵循循财务投资资策略。私私募股权投投资的盈利利是通过资资本利得获获得的，而而不是经营
26、营收益。私募股权基基金投资股股权的目的的不是为了了长期持有有，不是为为了进入某某一产业，而而不是为了了在所投股股权价值升升值后卖出出获利，其其投资的策策略是“持股-增值-出售”，因而它它不是战略略投资者，而而是财务投投资者。其其对被投资资企业监控控中也较少少参与日常常的经营管管理，一般般也不谋求求控股地位位。(4)投资资对象主要要为未上市市公司股权权，也包括括上市公司司非公开募募集的股权权。私募股权投投资金不投投资已上市市流通的股股票。私募募股权基金金投资未上上市公司的的股权是因因为看好所所投公司三三五年内的的快速成长长，进而带带来股权价价值的大幅幅提升。因因而私募股股权基金一一般投资中中小企
27、业，因因为只有这这些企业才才有爆发性性成长的可可能。当然然也有一一些私募股股权基金投投资暂时陷陷入财务困困境的大型型企业的股股权，因为为这些陷入入困境的大大型企业此此时的股权权价格较低低，而一旦旦帮助其度度过一时的的财务困难难或等到市市场好转，这这些企业的的股权价值值会再次得得到大幅度度提升。显显然，私募募股权基金金虽然不是是战略投资资者，但它它也是长期期投资者。(5)由专专家专门进进行股权管管理。股权权投资相对对于证券投投资而言，对对投资者的的素质要求求更高。因因为股权投投资不仅要要挖掘企业业的投资价价值，而且且还要帮助助企业创造造价值。需需要投资者者不仅要有有项目识别别能力，而而且还要有有
28、企业的管管理能力。因因此。私募募股权基金金必须由私私募股权投投资家进行行管理，人人力资本在在私募股权权基金的作作用巨大。（6）有限限生命。考考虑到私募募股权投资资过程的不不透明性，代代理问题较较突出，有有必要建立立声誉机制制来进行治治理。因而而私募股权权基金的存存续期是有有限的，一一般为710年，确确实需要的的可延长112年。期期限到了必必须进行清清算。所以以，私募股股权基金股股权持有期期也是有限限的，它必必须低于私私募基金的的存续期。（7）具有有金融性的的投资机构构。私募股股权基金实实质是从事事金融中介介服务，它它也是投资资者与融资资者之间的的一座重要要桥梁。它它有效地填填补了IPPO和商业
29、业银行贷款款对经济支支撑的空白白，因此它它已经成为为企业贷款款和IPOO之后的另另一重要的的融资渠道道。1.5 私募股权权基金分类类私募股权基基金分类1.5.11私募股权权基金按投投资对象分分：可分为为创业风险险投资基金金和非创业业风险投资资基金；1.5.22按募集资资本来源地地域分：分分为本土私私募股权基基金和海外外私募股权权基金；1.5.33按组织形形式可分为为有限合伙伙制私募股股权基金、信信托制私募募股权基金金、公司制制私募股权权基金。1.5.11.按照象象分：创业业风险投资资基金与非非创业风险险投资基金金一定义：创业风险险投资基金金是指投资资于风险高高、科技含含量高的创创业企业的的各个
30、阶段段的私募股股权基金除创业风风险投资基基金外的其其他私募股股权基金均均列为非创创业风险投投资基金，包包括投资于于扩展期企企业的直接接投资基金金和参与管管理层收购购在内的并并购投资基基金（Buuyouttin FFundss)，投资资过渡期企企业或上市市前企业的的过桥基金金或夹层基基金（Brridgee Funnds oor Meezzannine Inveestmeent FFundss)，以及及投资于成成熟企业重重组或重构构的重组基基金(Buuild-ups Fundds)，也也包括投资资于收购不不良债权 (Disstresssed Debtt Funnds)等等。参考资料：（一）管理理层
31、收购(Manaagemeent BBuy-OOuts，即即MBO)是指：公公司的经理理层利用借借贷所融资资本或股权权交易收购购本公司的的一种行为为,从而引起起公司所有有权、控制制权、剩余余索取权、资资产等变化化,以改变公公司所有制制结构。通通过收购使使企业的经经营者变成成了企业的的所有者。（二）牛津津大学出版版社出版的的商务词典典解释：管管理层收购购是指公司司管理者收收购公司的的行为，通通常为公司司管理者从从风险投资资者手中回回购股权的的行为。（三）我国国20022年10月8日中国证证券会发布布的上市公司司收购管理理办法虽没有对对管理层收收购进行定定义,但是规定定在聘请具具有证券从从业资格的的
32、独立财务务顾问就被被收购公司司的财务状状况进行分分析的问题题上,如果收购购人为被收收购公司的的管理层或或员工时,被收购公公司的独立立董事应当当为公司聘聘请独立财财务顾问等等专业机构构，分析被被收购公司司的财务状状况，就收收购要约条条件是否公公平合理、收收购可能对对公司产生生的影响等等事宜提出出专业意见见，并予以以公告。这这一规定表表明了上市公司司收购管理理办法认可了管管理层收购购的存在,但是并没没有就管理理层收购所所涉及的法法律问题进进行具体的的规定。由由于管理层层收购在激激励内部人人员积极性性、降低代代理成本、改改善企业经经营状况等等方面起到到了积极的的作用，因因而它成为为20世纪70-80
33、年代代流行于欧欧美国家的的一种企业业收购方式式。国际上上对管理层层收购目标标公司设立立的条件是是：企业具具有比较强强且稳定的的现金流生生产能力，企企业经营管管理层在企企业管理岗岗位上工作作年限较长长、经验丰丰富，企业业债务比较较低，企业业具有较大大的成本下下降、提高高经营利润润的潜力空空间和能力力。1.5.22 按募集集资本来源源地域分：本土私募募股权基金金与海外私私募股权基基金本土私募股股权基金是是指在本土土注册以本本国货币筹筹集资金的的基金，而而海外私募募股权基金金是指在境境外注册，资资金来源于于境外的，以以美元或欧欧元募集资资金的私募募股权基金金。1.5.33按组织形形式可分为为有限合伙
34、伙制私募股股权基金、信信托制私募募股权基金金、公司制制私募股权权基金。2 私募股股权基金的的运作流程程分析2.1私私募股权基基金的运作作包括私募募股权基金金的募集、投投资、清算算三个环节节。1.私募股股权基金募募集来源:从美美国的私募募股权市场场看，私募募股权基金金管理公司司主要从公公司养老基基金、公共共养老基金金，捐赠基基金、基金金会等机构构投资者，银银行控股公公司、保险险公司和投投资银行等等金融机构构和其他非非金融机构构募集资金金。基金的的封闭期一一般为710年，到到期后退回回给原来的的机构投资资人，而机机构投资者者也必须不不断寻找基基金管理公公司，把资资金投资到到这些管理理公司所募募集的
35、新基基金中去。做法：国外外的机构投投资者通常常先承诺(commmitmeent)给给基金管理理公司某一一个数目的的资金，但但不是一次次性交给基基金管理公公司，而是是分几次给给。基金管管理公司在在实际操作作中也不会会取用(ddrawddown)所有已经经承诺的资资金，通常常是要得多多，拿得少少。因为如如果把全部部资金投出出去，相当当一部分资资金只能放放在银行拿拿利息，这这会稀释基基金管理公公司的业绩绩，将严重重影响到他他们的声誉誉和下一次次的基金募募集。国外情况：美国养老老基金投资资私募股权权基金的比比例可达到到其规模的的5%110%；澳澳大利亚养养老基金允允许投资到到私募股权权基金的比比例可多
36、达达6%，但事事实上有时时只用了22%。2.2.私私募股权基基金投资一投资阶阶段：私募募股权基金金的投资活活动总的可可分为四个个阶段：项项目寻找与与项目评估估，投资决决策，投资资管理和投投资退出。二私募股股权基金的的投资流程程：1项目寻找找与项目评评估（1） 项目来源。（2） 项目初步筛筛选(3)尽职职调查A尽职调查查的主要内内容覆盖创创业项目及及项目企业业的运营、规规章制度及及有关契约约、财务等等多个方面面，其中财财务会计情情况、经营营情况和法法和法律情情况这三方方面是调查查重点。由由于尽职调调查涉及的的内容繁多多，对实施施尽职调查查人员的素素质及专业业性要求很很高，因此此，私募股股权基金通
37、通常要聘请请中介机构构，如会计计师事务所所、律师事事务所等协协助调查，为为其提供全全面的专业业性服务。B尽职调查查的目的： 口口核实已收收集的资料料 口口评估投资资和经营计计划的时间间进度 口口评估销售售和财务预预测是否符符合实际 口口 发现现潜在的投投资和经营营风险 尽尽职调查的的原则： 口口 力求求全面调查查，不留死死角 口口力求深入入调查，打打破砂锅问问到底 口口力求客观观调查，不不徇私情4)价值评评估。价值值评估是私私募股权基基金基于尽尽职调查所所得到的项项目企业历历史业绩、预预期盈利能能力等资料料，通过科科学的价值值评估方法法对企业价价值进行评评估估的过过程。价值值评估是公公司对外投
38、投资过程中中关键的一一步，无论论是项目投投资还是项项目退出，都都需要对项项目企业进进行价值评评估。对创创业企业的的价值评估估方法主要要有：收益益法、市场场法、成本本法。收益法是指指通过估算算被评估项项目在未来来的预期收收益，并采采用适宜的的折现率折折算成现值值，然后累累加求和，得得出被评估估项目价值值的的一种种评估方法法。根据预预期收益预预期收益估估算方式的的不同，收收益法又可可分为实体体现金流折折现法、现现金流量折折现法、现现金流量评评估法等。 市场法是是指在市场场上选择若若干相同或或近似的项项目或企业业作为参照照物针对各各项价值影影响因素，将将被评估项项目分别与与参照物逐逐个进行价价格差异
39、的的比较调整整，再综合合分析各项项调整结果果，确定被被评估项目目价值的一一种评估方方法。成本法是用用现时条件件下的重新新购置或建建造一个全全新状态的的被评估项项目所需的的全部成本本，减去被被评估项目目已经发生生的实体性性陈旧贬值值和经济性性陈旧贬值值，得到的的差额作为为被评估项项目价值的的一种价值值评估方法法。市盈率模模型市盈率率模型的基基本原理。（P/E）是股价与收益的比率。市盈率模型的基本原理是在预测项目的基础上，根据一定的市盈率来评估项目企业的价值。其计算公司司的演算过过程为：因为：市盈盈率=参考企业业价值参参考企业预预期收益所以：项目目企业价格格=项目企业业预期收益益市盈率所以：项目目
40、企业现价价=项目企业业预期收益益市盈率(1+预期期收益）tt其中，t为为资金回收收年限。运用市盈率率模型计算算项目企业业价值的要要点第一，确定定适当的市市盈率。由由于项目企企业并未上上市，没有有自身的市市场价格，因因此，只能能采用比较较方式选用用与项目企企业具有可可比性的已已上市企业业的市盈率率或者整个行业业的平均市市盈率。究究竟选择上上述两种市市盈率的哪哪一种作为为标准市盈盈率则决于于私募股权权基金的实实际情况和和获得相关关资料的难难易程度。其其次，要对对标准市盈盈率进行调调整，因为为项目企业业通常具有有较高的风风险，所以以，在在考考虑它的市市盈率时通通常要打一一个折扣。第二，预测测收益。对
41、对项目企业业利润的初初步预测通通常是由项项目企业管管理层在商商业计划书书中做出，但但这种预测测是建立在在通过一系系列预测假假设得出的的企业业务务计划的基基础上，因因此私募股股权基金通通常需要对对利润预测测进行审核核。审核的的重点有两两个：一是是业务计划划是否切合合实际，二二是预测假假设是否合合理。私募募股权基金金会在审核核结果的基基础上，考考虑企业在在得到投资资后所能获获得的改善善，对未来来利润进行行重新评估估。未来利润的的预测可采采用下列公公式：预期利润=市场容量量市场份额额销售净利利润率现金流折折现模型（1）现金金流折现模模型的基本本原理。现现金流折现现模型的基基本原理是是将各年度度的自由
42、现现金流量进进行折现值值后再累加加，即得出出项目企业业的价值。其计算公式式的演变过过程如下： 企企业价值=企业权益益价值 企企业权益价价值=企业总价价值一债务务价值企业总价值值=营业价值值+外援投资资价值营业价值=预期现金金流量现值值+预测期后后现金流量量现值现金流量净净现值=自由现金流流量=毛现金流流量-投资支出出毛现金流量量=息税前利利率*（1-所得税税）+折旧（2）运用用现金流折折现模型计计算创业企企业价值的的基础步骤骤。根据上上述公式，运运用现金流流折算模型型计算企业业的价值，主主要有六大大基本步骤骤：第一，对各各年度自由由现金流进进行预测。包包括计算扣扣除调整税税的净营业业利润与投投
43、资支出计计算价值驱驱动因素；形成综合合历史视角角；分析财财务状况；了解战略略地位；制制定绩效情情景；预测测个别详列列科目；检检验总体预预测的合理理性。第二，根据据各年度自自由现金流流计算其折折现值。其其间，通常常必须根据据非股权投投资和股权权投资的不不同成本来来确定和商商定不同的的收益率或或折现率，并并考虑它们们的不同权权重。第三，将各各年度自由由现金流折折现值累加加得出连续续价值估值值。包括选选择恰当的的预测期限限必需的估估计参数进进行调整。第四，计算算企业总价价值。即将将前面各年年度累加得得出的营业业价值估值值加上其间间的外源性性投资价值值，即为企企业总价值值。第五，计算算企业权益益价值或
44、企企业价值。即即将企业总总价值扣去去债务价值值后的余额额，即为企企业权益价价值或企业业价值。第六，对价价值计算过过程与结果果进行检验验。2投资决策策关注如何在在风险可控控的情况下下获得合理理的回报，包包括如何对对企业施加加足够的影影响、如何何保证顺利利退出。创创业者更关关心对企业业控制权和和企业未来来的发展前前景。双方谈判的的主要内容容包括：金金融机构的的种类、组组合及资本本结构；交交易价格；企业控制制权包括对对下一步融融资的要求求、管理的的介入；资资金撤出方方式的安排排等内容。双双方谈判达达成一致后后，签订投投资合同，进进入投资管管理阶段。由于私募股股权投资具具有高风险险、高收益益的特性，因
45、因此传统的的金融工具具难以适应应其需要。对对于私募股股权基金而而言，选择择投资工具具最为关键键的问题在在于确保投投资的变现现、对投资资的保护和和对创业企企业的适度度控制以及及对创业企企业家的激激励和约束束。私募股股权基金通通常会尽力力争取比普普通股级别别高的投资资方式，即即能掌握比比创业企业业家所持有有的资产债债务级别高高的资产，这这样可以确确保私募股股权基金对对创业企业业的有效控控制，并保保证一定的的当期收益益。 表277和表288分别列示示了金融工工具在美国国和加拿大大的使表27金融融工具在美美国的使用用情况表28金金融工具在在加拿大的的使用情况况3.投资管管理私募股权基基金为了防防范风险
46、，一一般都要对对被投资企企业进行管管理和监控控。主要从从以下五个个方面介入入被投资企企业的管理理。（1）作为为股东参与与企业管理理多数私募募股权基金金占被投资资企业的股股份不会超超过30%，因此他他们除了参参与企业的的重大战略略决策外，一一般不参与与企业的日日常经营管管理。因此此，要求公公司一些重重大事项必必须提交股股东会讨论论，相关信信息要定期期向股东披披露，自觉觉接受股东东的质询和和监督。有时候，私私募股权基基金也可以以聘请会计计师事务所所对被投资资企业的财财务状况进进行审计。但但对于早期期的创业企企业，基金金会介入日日常经营管管理。戈尔尔曼和沙赫赫在其开创创性研究中中发现，基基金参与企企
47、业的管理理频率与企企业的发展展阶段相关关。若企业业处于早期期的发展阶阶段，基金金一般每月月走访1.5次，每每次5个小时；企业逐步步成熟后，基基金每月走走访075次，每每次3.33个小时。实实证研究还还表明，基基金公司与与企业相距距越近，现现场监督力力度就越大大。因为监监督总要付付出成本，基基金公司当当然倾向于于监督距离离较近的企企业。因此，企业业发展步入入正轨后，基基金就会较较少参与企企业的日常常经营管理理。（2）在董董事会中发发挥影响力力私募股权权基金虽然然不谋求对对被投资企企业的控股股权，也不不以经营企企业为目的的，但为了了控制被投投资企业的的经营方向向不偏离既既定的目标标，往往要要求被投资资企业的董董事会占有有一个或一一个以上席席位，拥有有一票否决决权。而且且在很多情情况下，投投资人作为为外部董事事，具备丰丰富的经验验、拥有在在培育公司司成长和鉴鉴别管理层层素质等方方面的专业业素养以及及有着极为为广泛的外外部关系，私私募股权基基金凭着投投入到企业业的资本和和投资后向向该企业所所提供的咨咨询服务而而在董事会会占据主导导地位。由由于董事会会对被投资资企业的经经营业务负负责，并有有权任命或或解聘