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1、第三章第三章 利利 率率信信 用用道道德德经经济济法法律律以借贷借贷为特征的经济行为，以还本付息还本付息为条件，体现特定的经济关系经济关系私有制私有制商品交换商品交换信用形式商业信用商业信用 commercial credit工商企业间商品交易银行信用银行信用 bank credit银行对企业及个人单一货币资本国家信用国家信用内债与外债信用形式消费信用 consumer credit赊销、分期付款、消费信贷国际信用几种典型的信用工具票据商业票据本票付款承诺汇票付款命令银行票据本票同城汇票异地支票现金转账几种典型的信用工具信用证信用卡二、理解利率二、理解利率1、利息与利率的含义利息利息是借款者付
2、给资金出借者的报酬，用于补偿出借者由于不能在一定期限内使用这笔资金而蒙受的某种损失，借款者支付的利息来自生产者使用这笔资金发挥营运职能而形成的利润的一部分。利率利率（interest rate）是指一定时期内利息额与贷出资本额（本金）的比率，是衡量利息高低的指标。二、理解利率二、理解利率2、利率的计量（1）现值（present value，或者present discount value）不同的债务工具在给债务持有人支付现金款项（通常被称为现金流现金流，cash flows）时存在很大的时间差异。现值的概念源自于一个常识：1年后的年后的1元钱没有现在元钱没有现在的的1元钱值钱。元钱值钱。即所谓
3、的现值就是未来的1元钱在今天的价值。二、理解利率二、理解利率例如：你贷款给你的同学100元，期限为1年，你要求他在1年后除偿还本金100元外还要支付10元的利息。我们可以把这笔贷款的过程按照10%的利率重写为：二、理解利率二、理解利率今天100元第一年110元第二年121元第三年133元第n年二、理解利率二、理解利率我们也可以将上面的过程反过来计算，即用未来的收益倒算出现在的价值，比如第三年的133元在今天的价值是：计算将来收益在今天的价值的过程，就是对未来现金流的贴现（贴现（discounting the future）。）。二、理解利率二、理解利率我们可以用一般公式来表示这个过程：其中：P
4、V表示今天的价值，即现值；CF表示将来的现金流 i是利率，或者叫折现率思考题：思考题：如果你买彩票中奖2000万元，该奖承诺在未来的20年内每年支付100万元，那么你真的赢得了2000万元了吗？二、理解利率二、理解利率（2）四种类型的债务工具根据偿付时间的不同，信用市场工具可以划分为四种基本类型：普通贷款（普通贷款（simple loan）。）。在这种贷款下，借款人必须在到期日把本金和利息偿还给贷款人。如银行发放给企业的贷款。固定支付贷款（固定支付贷款（fixed-payment loan，有时也称为分期偿还贷款，有时也称为分期偿还贷款，fully amortized loan）。）。即借款人
5、必须在未来的约定的若干期内，每个期间（比如1个月）向贷款人等额偿还包括本金和利息在内的款项。如住房抵押贷款等。息票债券（息票债券（coupon bond）这种债券在到期前每年向债券持有人支付固定金额的利息（息票利息），在到期日再偿还确定的最终金额（债券面值，face value）贴现发行债券（贴现发行债券（discount bond，又称为零息债券，又称为零息债券，zero-coupon bond）。）。这种债券没有票面利率，但是其发行价格低于面值，债券发行人在到期日那天按照面值偿还。通常为短期债券。二、理解利率二、理解利率（3）到期收益率（）到期收益率（yield to maturity）常
6、见的计算利率的方法有若干种，其中比较常用的并准确的是到期收益率到期收益率，即是使从债务工具上获得的所有未来回报的现值与其今天的价值相等的利率。或者可以理解为债务工具持有到期的收益率。下面我将分别介绍上述四种债务工具的到期收益率。二、理解利率二、理解利率A.普通贷款普通贷款其中：PV表示贷款额；CF表示未来要偿还的本金加利息i是利率，n是年数 二、理解利率二、理解利率B.固定支付贷款固定支付贷款这种贷款在贷款期内每一个时期都需要等额支付。根据现值的方法可以得出：其中：LV：贷款金额，FP：每年固定支付的金额，n=到期前贷款年数当然我们也可以通过这个公式来计算已知贷款利率的抵押贷款每期需要支付的金
7、额即FP。二、理解利率二、理解利率C.息票债券息票债券此债券的现值等于未来息票利息的现值加上最好偿还的债券面值的现值。其中：P：息票债券价格，C：每年支付的息票利息，F：息票债券面值，n：到期之前的年数。二、理解利率二、理解利率D.贴现发行债券贴现发行债券对于任何1年期的贴现发行债券的到期收益率为：其中：F：贴现发行债券的面值P：贴现发行债券的发行价二、理解利率二、理解利率以息票债券为例，息票利率10%，期限10年的到期收益率（面值为1000元）从中我们可以看到三个有意思的事实：1.如果债券价格等于其面值，到期收益率就等于息票利率2.债券价格和到期收益率呈负相关关系；也就是说，当到期收益率上升
8、时，债券价格下跌；当到期收益率下降时，债券价格上涨。3.当债券价格低于其面值时，到期收益率高于其息票利率。债券价格/元到期收益率/%债券价格/元到期收益率/%12007.1390011.7511008.4880013.81100010.00我们对到期收益率的计算揭示了一个我们后面会反复应用的事实：债券现行债券现行价格和利率是负相关的：价格和利率是负相关的：当利率上升时，债券价当利率上升时，债券价格下跌；反之亦然。格下跌；反之亦然。1、如果利率为10%，那么明年支付给你1100元，后年支付给你1210元，第三年支付1331元，这样的证券的现值是多少？2、如果上题中证券售价为3500元，那么到期收
9、益率是高于还是低于10%？为什么？3、有一种息票债券，20年期，息票利率10%，面值1000元，售价2000元，写出计算到期收益率的公式。4、100万元普通贷款，要求5年后偿还200万元，到期收益率是多少?二、理解利率二、理解利率3、利率与回报率衡量一个人在一个特定时期内持有某种债券或者任何其他证券能够获取的收益的指标是回报率回报率（rate of return）。例如，面值1000元债券，息票利率10%，1000元买入，一年后1200元卖出，则回报率是：二、理解利率二、理解利率其中，R=从时间t到时间t+1持有债券的回报率 Pt=在时间t时的债券价格 Pt+1=在时间t+1时的债券价格 C=
10、息票利息二、理解利率二、理解利率当期收益率ic（息票利息除以购买价）资本利得率（rate of capital gain），即债券价格相对于初始购买价格的变化 二、理解利率二、理解利率（1）（2）（3）（4）（5）（6）债券购买时距离到期日的年数最初的当期收益率%最初的价格/元下一年的价格/元资本利得率%回报率（2）+（5）30101000503-49.7-39.720101000516-48.4-38.410101000597-40.3-30.35101000741-25.9-15.92101000917-8.3+1.7110100010000.0+10.0该表格可以得出几个关键结论：该表格
11、可以得出几个关键结论：（1）回报率等于最初到期收）回报率等于最初到期收益率的唯一一种债券是持有期益率的唯一一种债券是持有期与距离到期日的期限一致的债与距离到期日的期限一致的债券券（2）对于距离到期日的期限）对于距离到期日的期限超过持有期的债券而言，超过持有期的债券而言，利率利率的上升必定伴随着债券价格的的上升必定伴随着债券价格的下跌，从而导致债券出现资本下跌，从而导致债券出现资本损失损失（3）离债券到期日的时间越）离债券到期日的时间越长，利率变化引起的债券价格长，利率变化引起的债券价格变化的比率也越大变化的比率也越大（4）离）离 到期日的时间越长，到期日的时间越长，当利率上升时，回报率也就越当
12、利率上升时，回报率也就越低。低。（5）尽管债券的初始利率很高，）尽管债券的初始利率很高，但当利率上升时，其回报率也可但当利率上升时，其回报率也可能出现负数。能出现负数。二、理解利率二、理解利率期限越长的债券，其价格波动受利率的影响也就越大，这个结论有助于帮助我们解释债券市场上一个重要事实：长期债券的长期债券的价格和回报率的波动性都大于短期债券价格和回报率的波动性都大于短期债券。这就使得投资长期债券的风险变得相当大，这种由于利率变化而产生的资产回报率的风险被称为利率风险（利率风险（interest rate risk）二、理解利率二、理解利率4、实际利率和名义利率之间的区别上述我们讨论的利率都没
13、有考虑通货膨胀的影响，因此，准确的讲，这些利率应该被称为名名义利率（义利率（nominal interest rate），），以区别于实际利率（实际利率（real interest rate）。）。实际利率根据预期物价水平变化（通货膨胀）做相应调整，因此能够更加准确地反映真实的借款成本。二、理解利率二、理解利率4、实际利率和名义利率之间的区别根据预期物价水平调整的利率应该被称为事前事前实际利率实际利率，这种实际利率对经济决策尤为重要，经济学家谈论“实际利率”时，通常指的是这种实际利率。根据实际物价水平调整的利率称为事后实际利事后实际利率率，它描述贷款人事后真实收益。二、理解利率二、理解利率欧文
14、费雪（Irving Fisher）有一个更加精确描述实际利率的方程。即：其中：i为名义利率，ir实际利率，e为预期通货膨胀率将公式重排就可以得出实际利率等于名义利率减去通货膨胀率：从这个公式可以看出：实实际利率越低，借款的动力际利率越低，借款的动力就越大，而贷款的动力却就越大，而贷款的动力却越小。越小。三、利率行为三、利率行为1、资产需求的决定因素（1）财富（财富（wealth），），个人拥有的全部资源，包括所有资产。（2）预期回报率（预期回报率（expected return），），一种资产对于其他可替代资产的预期回报率，即预期下一时间段的回报率。（3）风险（风险（risk），），一种资产相
15、对于其他可替代资产的风险，即回报率的不确定性程度。（4）流动性（流动性（liquidity），），一种资产相对于其他可替代资产的流动性，即资产转换成现金都容易程度。三、利率行为三、利率行为（1）财富）财富财富变化对资产的需求量的影响是可以概括为：其他因素保持不变，财富的增长会增加对资产其他因素保持不变，财富的增长会增加对资产的需求量。的需求量。（2）预期回报率）预期回报率 在制定资产购买决策时，我们一定会受到该资产预期回报率的影响。其他条件保持不变，一其他条件保持不变，一项资产的对于其可替代资产的预期回报率上升项资产的对于其可替代资产的预期回报率上升会增加对该资产的需求量。会增加对该资产的需求
16、量。三、利率行为三、利率行为（3）风险资产回报率的风险或者不确定性的程度也会影响对该资产的需求。我们大多数人都是风险厌恶者，尤其是当我们在做财务决策的时候：其他条件相同，我们更愿意选择风险小的资产。因此，假定其他条件保持不变，一项资产相对假定其他条件保持不变，一项资产相对于其他可替代资产的风险的增大会降低对该资于其他可替代资产的风险的增大会降低对该资产的需求量。产的需求量。三、利率行为三、利率行为（4）流动性影响资产需求的另一个因素是该资产以较低成本转化为现金的速度，即它的流动性。假定其假定其他条件不变，一项资产相对于其他可替代资产他条件不变，一项资产相对于其他可替代资产的流动性越大，其需求量
17、也就越大。的流动性越大，其需求量也就越大。三、利率行为三、利率行为我们刚刚讨论的所有资产需求决定因素都可以纳入资产需求理论（theory of demand）。该理论认为，假定其他条件不变：1、资产需求量与财富大小成正比正比关系。2、资产需求量与其他可替代资产的预期回报率成正比正比关系。3、资产需求量与其它可替代资产的回报率风险成反比反比关系。4、资产需求量与其它可替代资产的流动性成正比正比关系。三、利率行为三、利率行为2、均衡利率的变动市场均衡市场均衡（market equilibrium）Bd=Bs债券数量，B债券价格，P债券利率，iBdBs三、利率行为三、利率行为利用资产需求理论的相关结
18、论分析债券的供求曲线的变化，从而得出影响均衡利率决定的相关结论。要强调的是在我们分析每一项因素时，假假设其他条件不变。设其他条件不变。三、利率行为三、利率行为首先我们分析需求曲线的位移。（1）财富在经济处于经济周期扩张阶段时，随着财富的增加，债券需求量也随之增加，需求曲线向右位移。同理，在经济周期的衰退阶段，随着财富的减少，债券需求量也随之减少，需求曲线向左位移。三、利率行为三、利率行为（2）预期回报率对未来利率的预期越高，长期债券的预期回报率就越跌，从而降低债券需求，导致债券需求曲线向左位移。对未来利率较低的预期，会增加对长期债券的需求，导致债券需求曲线向右位移。预期通货膨胀率的上升会降低债
19、券的预期回报率，导致债券需求的萎缩，债券需求曲线向左位移。三、利率行为三、利率行为（3）风险债券风险的增加，导致债券需求下跌，债券需求曲线向左位移。其他可替代资产风险的增加，导致债券需求上升，债券需求曲线向右位移。三、利率行为三、利率行为（4）流动性债券流动性的提高导致债券需求量上升，债券需求曲线向右位移。同样，其他可替代资产流动性的提高，降低债券需求，使债券需求曲线向左位移。三、利率行为三、利率行为（1）投资机会的预期盈利性在经济周期扩张阶段供给曲线向右位移在经济周期衰退阶段供给曲线向左位移（2）预期通货膨胀率预期通货膨胀率上升导致债券供给量增加，债券供给曲线向右位移。（3）政府预算政府财政
20、赤字越大，债券供给量也越大，债券供给曲线向右位移。1、解释在下列情况下，你为何更愿意或更不愿意购买微软公司的股票:A.你财富减少B.你预期股票将增值C.债券市场的流动性变得更强D.你预期黄金将会升值E.债券市场的价格波动幅度加大2、解释在下列情况下，你为何更愿意或更不愿意购买住宅：A.你刚刚继承了10万美元B.不动产佣金从售价的6%下跌至售价的5%C.你预期微软公司股票的价格明年将会翻番D.股票市场的价格波动幅度加大E.你预期住宅价格将会下跌3、解释在下列情况下，你为何会更愿意或更不愿意购买黄金：A.黄金重新称为可接受的交易媒介B.黄金市场价格波动剧烈C.你预计通货膨胀率会上升，黄金价格与总体物价水平一起变动D.你预计利率会上升。4、解释在下列情况下，你为何更愿意或更不愿意购买长期三峡债券：A.这些债券的交易量上升，更加容易出售这些债券B.你预期股票市场将出现熊市C.股票的佣金费用降低D.你预期利率将上升E.债券的佣金费用降低