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1、第二篇第二篇 证券投资基本分析证券投资基本分析第五章第五章 基本分析概论基本分析概论第一节第一节 基本分析简介基本分析简介一、基本分析的定义一、基本分析的定义二、基本分析的主要特点二、基本分析的主要特点三、基本分析的假设三、基本分析的假设四、基本分析的理论基础四、基本分析的理论基础 第二节第二节 基本分析的主要内容基本分析的主要内容一、宏观因素分析一、宏观因素分析 1 1政治因素分析政治因素分析 2 2宏观经济分析宏观经济分析 宏观经济运行对证券市场影响的途径：宏观经济运行对证券市场影响的途径：企业经济效益企业经济效益 居民收入水平居民收入水平 市场预期市场预期 资金成本资金成本二、中观因素分
2、析二、中观因素分析三、微观因素分析三、微观因素分析四、估值水平分析四、估值水平分析第六章第六章 宏观经济分析宏观经济分析第一节第一节 宏观经济分析的意义与方法宏观经济分析的意义与方法一、宏观经济分析的意义一、宏观经济分析的意义1 1了解上市公司的商业环境了解上市公司的商业环境2 2把握证券市场的总体变动趋势把握证券市场的总体变动趋势3 3判断证券市场的整体投资价值判断证券市场的整体投资价值4 4掌握宏观经济政策对证券市场影响的力度和掌握宏观经济政策对证券市场影响的力度和方向方向二、宏观经济分析的基本方法二、宏观经济分析的基本方法 1 1经济指标分析法经济指标分析法 2 2总量和结构分析法总量和
3、结构分析法 3 3计量模型分析法计量模型分析法第二节第二节 宏观经济形势分析宏观经济形势分析一、国际经济形势分析一、国际经济形势分析 1 1全球经济分析的重要性全球经济分析的重要性 2 2全球经济分析的着重点全球经济分析的着重点（1 1）全球经济环境中包含的政治风险）全球经济环境中包含的政治风险（2 2）重大经济和金融危机的影响）重大经济和金融危机的影响（3 3）贸易保护主义和资本自由流动的动向）贸易保护主义和资本自由流动的动向（4 4）国际金融市场的汇率走向）国际金融市场的汇率走向（5 5）主要发达国家的重要宏观经济数据和宏观）主要发达国家的重要宏观经济数据和宏观经济政策经济政策 二、宏观经
4、济经济指标的分类及其对经济前景二、宏观经济经济指标的分类及其对经济前景的预测作用的预测作用 1.1.领先型经济指标领先型经济指标 2 2同步型经济指标同步型经济指标 3 3滞后型经济指标滞后型经济指标三、宏观经济总量的变化对股票市场的影响三、宏观经济总量的变化对股票市场的影响 1 1宏观经济总量变化的衡量宏观经济总量变化的衡量（1 1）国内生产总值）国内生产总值GDPGDP（2 2）国民生产总值）国民生产总值GNPGNP（3 3）工业生产总量）工业生产总量（4 4）经济增长率）经济增长率2 2持续、稳定、高速的持续、稳定、高速的GDPGDP增长增长3 3恶性通货膨胀下的恶性通货膨胀下的GDPG
5、DP高速增长高速增长4 4宏观调控下的宏观调控下的GDPGDP减速增长减速增长5 5正负增长或高低速增长发生转折的正负增长或高低速增长发生转折的GDPGDP变动变动6 6分析分析GDPGDP变动与股市关联性必须注意的几个问变动与股市关联性必须注意的几个问题题四、宏观经济结构的变化对股票市场的影四、宏观经济结构的变化对股票市场的影1 1个人消费开支和个人可支配收入个人消费开支和个人可支配收入2 2国内民间企业总投资国内民间企业总投资3 3政府购买政府购买4 4净出口净出口五、反映宏观经济形势的重要经济变量对股市的五、反映宏观经济形势的重要经济变量对股市的影响影响1 1利率变动的影响利率变动的影响
6、2 2汇率变动的影响汇率变动的影响（1 1）从国际贸易的角度分析汇率变化对股市的）从国际贸易的角度分析汇率变化对股市的影响影响 （2 2）汇率预期对股市的影响）汇率预期对股市的影响（3 3）目前我国的汇率制度与证券市场的关系）目前我国的汇率制度与证券市场的关系3 3通货膨胀的影响通货膨胀的影响（1 1）温和的、良性的通货膨胀）温和的、良性的通货膨胀（2 2）严重的、恶性的通货膨胀）严重的、恶性的通货膨胀4 4通货紧缩的影响通货紧缩的影响5 5国际收支的影响国际收支的影响（1 1）国际收支总量变动的影响）国际收支总量变动的影响（2 2）国际收支结构变动的影响）国际收支结构变动的影响6 6就业率与
7、失业率的影响就业率与失业率的影响第三节第三节 宏观经济政策分析宏观经济政策分析一、经济周期与政策周期的互动关系一、经济周期与政策周期的互动关系1 1分析经济周期与政策周期互动关系的意义分析经济周期与政策周期互动关系的意义2 2经济周期与政策周期互动关系的表现形式经济周期与政策周期互动关系的表现形式3 3经济周期与政策周期互动关系的复杂性经济周期与政策周期互动关系的复杂性4 4我国股市对宏观经济政策变化反应的特点我国股市对宏观经济政策变化反应的特点夸张性的特点夸张性的特点超前性的特点超前性的特点滞后性的特点滞后性的特点二、主要政策手段及其影响二、主要政策手段及其影响1 1财政政策财政政策国家财政
8、预算政策国家财政预算政策国家税收政策国家税收政策国债发行政策国债发行政策2 2金融政策金融政策3 3财政政策与货币政策作用的比较财政政策与货币政策作用的比较4 4财政政策与货币政策作用的路径财政政策与货币政策作用的路径第四节第四节 经济周期与股市周期关系的分析经济周期与股市周期关系的分析一、经济周期与股市周期的基本关系一、经济周期与股市周期的基本关系二、股市周期反映经济周期变化的基本特征二、股市周期反映经济周期变化的基本特征1 1股票市场对经济周期具有预先反映机制股票市场对经济周期具有预先反映机制2 2股票市场与景气变动在短期关系上具有非相关性股票市场与景气变动在短期关系上具有非相关性3 3经
9、济周期与股市周期关系的基本模式经济周期与股市周期关系的基本模式三、受经济周期制约的股市周期的循环阶段三、受经济周期制约的股市周期的循环阶段1 1股市周期的四个循环阶段股市周期的四个循环阶段2 2股市周期四个阶段中的政策和业绩因素的影响股市周期四个阶段中的政策和业绩因素的影响四、牛市中的两个循环阶段四、牛市中的两个循环阶段1 1政策行情阶段政策行情阶段政策行情阶段的特征政策行情阶段的特征从技术指标看政策行情阶段从技术指标看政策行情阶段政策行情阶段的主导行业政策行情阶段的主导行业2 2业绩行情阶段业绩行情阶段（1 1）业绩行情阶段的特征）业绩行情阶段的特征（2 2）从技术指标看业绩行情阶段）从技术
10、指标看业绩行情阶段（3 3）业绩行情阶段的主导行业）业绩行情阶段的主导行业五、熊市中的两个循环阶段五、熊市中的两个循环阶段1 1逆政策行情阶段逆政策行情阶段（1 1）逆政策行情阶段的特征）逆政策行情阶段的特征（2 2）逆政策行情阶段反向运行的板块）逆政策行情阶段反向运行的板块2 2逆业绩行情阶段逆业绩行情阶段（1 1）逆业绩行情阶段的特征）逆业绩行情阶段的特征（2 2）逆业绩行情阶段的选股策略）逆业绩行情阶段的选股策略3 3从技术指标看熊市的个循环阶段从技术指标看熊市的个循环阶段第五节第五节 影响股市供求关系的股市政影响股市供求关系的股市政策分析策分析一、股市政策与宏观经济政策影响的比较一、股
11、市政策与宏观经济政策影响的比较1 1政策方向的稳定性不同政策方向的稳定性不同2 2影响股市趋势的层次不同影响股市趋势的层次不同3 3政策手段不同政策手段不同4 4影响的方向不同影响的方向不同二、影响股市供给状况的股市政策二、影响股市供给状况的股市政策1 1IPOIPO（新股首次发行）和增发的重启和暂停（新股首次发行）和增发的重启和暂停2 2发行制度的改变发行制度的改变3 3新市场的设立新市场的设立4 4流通制度的改革和流通量的调节流通制度的改革和流通量的调节5 5H H股和红筹股回归内地证券市场股和红筹股回归内地证券市场三、影响股市需求状况的股市政策三、影响股市需求状况的股市政策1 1市场准入
12、政策市场准入政策2 2证券投资基金的发行政策证券投资基金的发行政策3 3QFIIQFII与与QDIIQDII额度的调整额度的调整4 4对证券业的扶持政策对证券业的扶持政策第七章第七章 行业分析行业分析第一节第一节 行业概述行业概述一、行业的定义一、行业的定义二、行业的分类二、行业的分类 1 1我国政府的分类法我国政府的分类法 2 2我国证监会对上市公司的行业分类我国证监会对上市公司的行业分类三、行业分析的重要性三、行业分析的重要性第二节第二节 行业的生命周期分析行业的生命周期分析一、开创期（幼稚期）一、开创期（幼稚期）1 1行业产生的条件行业产生的条件 2 2行业形成的方式行业形成的方式 3
13、3开创期行业的特点开创期行业的特点二、成长期二、成长期 1 1成长能力的判断要素成长能力的判断要素 2 2成长期行业的特点成长期行业的特点三、成熟期三、成熟期 1 1行业成熟的表现行业成熟的表现 2 2成熟期行业的特点成熟期行业的特点四、衰退期四、衰退期 1 1导致行业衰退的原因导致行业衰退的原因 2 2衰退期行业的特点衰退期行业的特点五、行业生命周期的特征五、行业生命周期的特征1 1价格的变动价格的变动 在行业生命周期的在行业生命周期的 各个阶段，价格通常是各个阶段，价格通常是 会逐步降低的，呈现出会逐步降低的，呈现出 由高到低的变化过程。由高到低的变化过程。价格价格 开创期开创期 成长期成
14、长期 成熟期成熟期 衰退期衰退期 2 2增长率变动增长率变动 以销售额或利润额以销售额或利润额为考察指标的增长率为考察指标的增长率变动，在开创期呈现变动，在开创期呈现出快速不断增长的特出快速不断增长的特点，在成长期则表现点，在成长期则表现出稳定增长的状态，出稳定增长的状态，到了成熟期改为缓慢到了成熟期改为缓慢增长，发展到衰退期增长，发展到衰退期将体现出最低或负增将体现出最低或负增长的特征。长的特征。开开创创期期 成成长长期期 成成熟熟期期 衰衰退退期期快速快速不断不断增长增长 稳定稳定增长增长 缓慢缓慢增长增长 最低增最低增长或负长或负增长增长 3 3综合特征综合特征生命周期生命周期阶段阶段特
15、征特征公司公司数量数量产品产品价格价格盈盈利利风风险险开创期开创期 产品的市场接受度受到怀疑，商业战略的产品的市场接受度受到怀疑，商业战略的实施并不清晰，存在高风险和破产事件实施并不清晰，存在高风险和破产事件 少少高高亏损亏损高高成长期成长期 产品已被接受，业务拓展开始，销售额和产品已被接受，业务拓展开始，销售额和盈利稳步增长，商业战略的正确实施仍是盈利稳步增长，商业战略的正确实施仍是一个问题一个问题增加增加下降下降增加增加高高成熟期成熟期行业趋势与总体经济趋势相同，参与者在行业趋势与总体经济趋势相同，参与者在稳定的行业中争夺市场份额稳定的行业中争夺市场份额减少减少相对相对稳定稳定高高降降低低
16、衰退期衰退期消费偏好的改变和新技术的出现使产品的消费偏好的改变和新技术的出现使产品的需求逐步减少需求逐步减少少少下降下降减少减少或亏或亏损损增增加加第三节第三节 行业的兴衰因素分析行业的兴衰因素分析一、行业兴衰的表现一、行业兴衰的表现 1 1行业规模行业规模 2 2产出增长率产出增长率 3 3利润率水平利润率水平 4 4技术水平技术水平 5 5开工率开工率 6 6从业人员的工资福利水平从业人员的工资福利水平 7 7资本进退资本进退二、影响行业兴衰的主要因素二、影响行业兴衰的主要因素 1 1技术进步技术进步 2 2市场竞争市场竞争 进入威胁进入威胁 替代品威胁替代品威胁 供应方威胁供应方威胁 需
17、求方威胁需求方威胁 现有竞争者威胁现有竞争者威胁 3 3产业政策产业政策 法律手段法律手段 行政手段行政手段 经济手段经济手段 4 4社会习惯社会习惯 5 5经济全球化经济全球化第四节第四节 行业的经济周期分析行业的经济周期分析一、周期型行业一、周期型行业 影响经济周期敏感性有三个因素。影响经济周期敏感性有三个因素。第一，销售额对经济周期的敏感性。如果销售额第一，销售额对经济周期的敏感性。如果销售额随着经济周期的波动而波动，那么显然属于敏感型行随着经济周期的波动而波动，那么显然属于敏感型行业中的公司。业中的公司。第二，经营杠杆比率。通常经营杠杆比率越大，第二，经营杠杆比率。通常经营杠杆比率越大
18、，其对经济周期的敏感性也越大，也越是属于敏感性的其对经济周期的敏感性也越大，也越是属于敏感性的行业。行业。第三，财务杠杆度。第三，财务杠杆度。通常财务杠杆度越高，其通常财务杠杆度越高，其对经济周期的敏感性也容易变大；反之亦然。对经济周期的敏感性也容易变大；反之亦然。经营杠杆比率经营杠杆比率 可以通过计算净利润对销售额的敏感度来量可以通过计算净利润对销售额的敏感度来量化经营杠杆比率。化经营杠杆比率。经营杠杆比率经营杠杆比率=净利润变动百分比净利润变动百分比/销售额变销售额变 动百分比动百分比 或者依赖固定成本的概念来量化经营杠杆比率。或者依赖固定成本的概念来量化经营杠杆比率。经营杠杆比率经营杠杆
19、比率=经营杠杆比率反映了企业固定成本与可变成经营杠杆比率反映了企业固定成本与可变成本之间的分配关系，如果企业中的可变成本相对本之间的分配关系，如果企业中的可变成本相对比较高，那么其对经济环境的敏感性就比较低，比较高，那么其对经济环境的敏感性就比较低，因为当经济衰退时，这些公司会由于销售量的降因为当经济衰退时，这些公司会由于销售量的降低而削减生产，于是它的成本也下降了。低而削减生产，于是它的成本也下降了。而高固定成本公司的利润额对销售额的敏感而高固定成本公司的利润额对销售额的敏感度要大得多，因为成本固定，销售额下降必然导度要大得多，因为成本固定，销售额下降必然导致利润明显下降。致利润明显下降。财
20、务杠杆度财务杠杆度 财务杠杆度也可以称为融资杠杆度，它是使用债财务杠杆度也可以称为融资杠杆度，它是使用债务程度的一个反映，同样可以看成是能够提高净利润务程度的一个反映，同样可以看成是能够提高净利润敏感度的固定成本。敏感度的固定成本。如果公司的资产收益率超过借款利率，增加的负如果公司的资产收益率超过借款利率，增加的负债会给公司的股本收益带来一个正向的贡献，反之，债会给公司的股本收益带来一个正向的贡献，反之，则会带来反向的负面影响。则会带来反向的负面影响。而往往在好年景里，资产收益率容易超过借款利而往往在好年景里，资产收益率容易超过借款利率，而在差年景里，则有可能低于借款利率。所以，率，而在差年景
21、里，则有可能低于借款利率。所以，有大量融资的公司，其对经济周期的敏感度要更强。有大量融资的公司，其对经济周期的敏感度要更强。二、稳定型行业二、稳定型行业三、增长型行业三、增长型行业四、三种行业股票的比较四、三种行业股票的比较第五节第五节 行业的集中度与上市公司的行业的集中度与上市公司的 行业代表性分析行业代表性分析一、行业高成长与行业内公司高成长的区别一、行业高成长与行业内公司高成长的区别二、行业集中度与行业代表性二、行业集中度与行业代表性 1 1行业集中度的概念行业集中度的概念 2 2行业代表性的概念行业代表性的概念 3 3基于行业集中度与行业代表性分析的投资策略基于行业集中度与行业代表性分
22、析的投资策略第六节第六节 行业的感应度与基金的行业行业的感应度与基金的行业 配置分析配置分析一、行业的感应度分析一、行业的感应度分析 1 1感应度系数概念感应度系数概念 2 2后关联产业概念后关联产业概念二、基金的行业配置分析二、基金的行业配置分析 1 1基金的行业配置概念基金的行业配置概念 2 2基金行业配置分析的意义基金行业配置分析的意义 3 3基金行业配置分析的方法基金行业配置分析的方法第七节第七节 行业的增长动力分析行业的增长动力分析一、投资拉动型行业一、投资拉动型行业二、消费升级型行业二、消费升级型行业三、比较优势型行业三、比较优势型行业四、政策扶持型行业四、政策扶持型行业五、体制转
23、轨型行业五、体制转轨型行业六、并购重组型行业六、并购重组型行业七、产业化趋向型行业七、产业化趋向型行业第八节第八节 行业的市场结构分析行业的市场结构分析一、完全竞争型行业一、完全竞争型行业二、垄断竞争型行业二、垄断竞争型行业三、寡头竞争型行业三、寡头竞争型行业四、完全垄断型行业四、完全垄断型行业第九节第九节 行业分析报告行业分析报告一、总体性的行业分析报告一、总体性的行业分析报告1 1行业增长格局分析行业增长格局分析2.2.行业增长特征分析行业增长特征分析3 3行业增长格局变动原因的分析行业增长格局变动原因的分析4 4朝阳行业的状况分析朝阳行业的状况分析5 5其他主要的行业类型状况分析其他主要
24、的行业类型状况分析朝阳行业的特征朝阳行业的特征 朝阳行业的明显特征是：朝阳行业的明显特征是：需求的递增使市场容量需求的递增使市场容量不断增长，并导致一些起补充作用的分支行业也得到不断增长，并导致一些起补充作用的分支行业也得到扩张；扩张；由于尚未进入该行业的企业想方设法进入以由于尚未进入该行业的企业想方设法进入以分享一块利润，因此行业中企业数量也会有所扩大；分享一块利润，因此行业中企业数量也会有所扩大；由于某种原因行业利润可能偶尔下降，但是这种下由于某种原因行业利润可能偶尔下降，但是这种下降是暂时的；降是暂时的；虽然行业产值在虽然行业产值在GDPGDP中的比重较小，中的比重较小，但是因为增长快速
25、，所以随着时间的推移，其在但是因为增长快速，所以随着时间的推移，其在GDPGDP中的比重将逐渐增大；中的比重将逐渐增大；代表国家产业结构特征和产代表国家产业结构特征和产业发展政策的方向。业发展政策的方向。二、个体性的行业分析报告二、个体性的行业分析报告 1 1行业的现状分析行业的现状分析 2 2行业的地位和特殊性分析行业的地位和特殊性分析 3 3行业的竞争状况分析行业的竞争状况分析 4 4行业发展的外部环境分析行业发展的外部环境分析 5 5行业发展的前景分析行业发展的前景分析 6 6行业中的上市公司分析行业中的上市公司分析第八章第八章 公司分析公司分析第一节第一节 公司分析概述公司分析概述一、
26、公司的含义一、公司的含义二、公司分析的意义二、公司分析的意义 第二节第二节 公司基本状况分析公司基本状况分析一、公司竞争能力的分析一、公司竞争能力的分析 1.1.公司在行业中的地位公司在行业中的地位 市场占有率市场占有率 销售额年增长率销售额年增长率 2.2.公司所处的区位经济环境公司所处的区位经济环境 区位内的自然条件和基础条件区位内的自然条件和基础条件 区位内地方政府的产业政策区位内地方政府的产业政策 区位内的经济特色区位内的经济特色3.3.公司产品的竞争能力公司产品的竞争能力 成本优势成本优势 技术优势技术优势 质量优势质量优势 品牌优势品牌优势 范围优势范围优势 规模优势规模优势4.4
27、.竞争胜负的关键因素竞争胜负的关键因素二、公司经营能力的分析二、公司经营能力的分析 1 1公司治理结构分析公司治理结构分析 规范合理的股权结构规范合理的股权结构 有职有权的独立董事有职有权的独立董事 实际监督的监事会实际监督的监事会 相关利益者的共同治理相关利益者的共同治理 2.2.公司管理层素质分析公司管理层素质分析 3.3.公司经营管理效率分析公司经营管理效率分析 4.4.公司经营管理组织结构分析公司经营管理组织结构分析 5.5.公司经营战略分析公司经营战略分析盈亏平衡分析盈亏平衡分析 盈亏平衡分析是经常用于评价公司经营效盈亏平衡分析是经常用于评价公司经营效率的方法，其中，盈亏平衡点是指公
28、司的收入率的方法，其中，盈亏平衡点是指公司的收入等于公司总成本时的产量。等于公司总成本时的产量。公司的总成本包括固定成本和可变成本两公司的总成本包括固定成本和可变成本两部分，前者是指不随产量变动而变化的费用，部分，前者是指不随产量变动而变化的费用，如固定资产折旧费、企业管理费等，后者是指如固定资产折旧费、企业管理费等，后者是指随产量增加而增加的费用，如材料费、人工费随产量增加而增加的费用，如材料费、人工费等。等。盈亏平衡分析的图示盈亏平衡分析的图示 右图中，总收入曲线右图中，总收入曲线I(Q)I(Q)与总成本曲线与总成本曲线C(Q)C(Q)的交点的交点B B对应对应的产量的产量Q Q0 0就是
29、盈亏平衡点，即盈就是盈亏平衡点，即盈亏平衡时的产量。用公式表示：亏平衡时的产量。用公式表示：公司总收入公司总收入I(Q)=PI(Q)=PQ Q，公司总成本公司总成本C(Q)=F+VC(Q)=F+VQ Q 其中，其中，P P表示单位产品的销表示单位产品的销售价格，售价格，F F表示固定成本，表示固定成本，V V表表示单位产品的可变成本，示单位产品的可变成本，Q Q表示表示产量。产量。0产量产量（Q）固定成本固定成本 B F收入、成本收入、成本I(Q)C(Q)Q0 如果公司以现有的市场价格如果公司以现有的市场价格P P来销售它的全部产来销售它的全部产品，盈亏平衡时的产量为品，盈亏平衡时的产量为Q
30、Q0 0，那么，那么，I(QI(Q0 0)=C(Q)=C(Q0 0)P PQ Q0 0=F+V=F+VQ Q0 0 Q Q0 0=F/(P-V)=F/(P-V)如果公司的社会需求不足，公司的产量低于盈亏如果公司的社会需求不足，公司的产量低于盈亏平衡点，表明公司的生产能力没有完全利用，其结果平衡点，表明公司的生产能力没有完全利用，其结果是由于单位产品分摊的固定成本比较高，公司就会发是由于单位产品分摊的固定成本比较高，公司就会发生亏损；反之，公司的产量高于盈亏平衡点，单位产生亏损；反之，公司的产量高于盈亏平衡点，单位产品分摊到的固定成本就比较少，公司就有盈利。品分摊到的固定成本就比较少，公司就有盈
31、利。三、公司结构分析三、公司结构分析1.1.企业生产模式企业生产模式 公司是接受订货生产还是自主计划生产公司是接受订货生产还是自主计划生产 公司是采取一贯生产方式还是部分生产方式公司是采取一贯生产方式还是部分生产方式 公司是劳动集约型企业还是资本集约型企业公司是劳动集约型企业还是资本集约型企业2.2.企业商品流通形式企业商品流通形式3.3.企业价格形成模式企业价格形成模式四、公司重大事项分析四、公司重大事项分析 1 1公司的资产重组公司的资产重组 扩张型公司重组扩张型公司重组 调整型公司重组调整型公司重组 控制权变更型公司资产重组控制权变更型公司资产重组 2.2.公司关联交易分析公司关联交易分
32、析 3 3会计政策和税收政策变化的影响分析会计政策和税收政策变化的影响分析 会计政策的变化以及对公司的影响会计政策的变化以及对公司的影响 税收政策的变化及其对公司的影响税收政策的变化及其对公司的影响五、上市公司基本状况分析的调研报告五、上市公司基本状况分析的调研报告 1.1.公司背景情况和历史沿革公司背景情况和历史沿革 2 2公司经营管理状况公司经营管理状况 3 3公司市场营销情况公司市场营销情况 4 4公司研究开发状况公司研究开发状况 5 5公司融资和投资情况公司融资和投资情况 6 6公司所属行业情况公司所属行业情况第三节第三节 公司财务状况分析公司财务状况分析一、公司财务状况分析简介一、公
33、司财务状况分析简介二、上市公司的会计审计报告与审计意见的基本类二、上市公司的会计审计报告与审计意见的基本类型型 1 1无保留意见的审计报告无保留意见的审计报告 2 2保留意见的审计报告保留意见的审计报告 3 3否定意见的审计报告否定意见的审计报告 4 4无法（拒绝）表示意见的审计报告无法（拒绝）表示意见的审计报告三、财务报表中的比率分析三、财务报表中的比率分析 1 1安定力分析安定力分析 短期偿债能力分析短期偿债能力分析 长期偿债能力分析长期偿债能力分析 2 2收益力分析收益力分析 股东获利能力分析股东获利能力分析 公司获利能力分析公司获利能力分析3 3活动力分析活动力分析 总资产周转率总资产
34、周转率 固定资产周转率固定资产周转率 流动资产周转率流动资产周转率 资本周转率资本周转率 应收账款周转率应收账款周转率 存货周转率存货周转率 现金周转率现金周转率 营运资金周转率营运资金周转率4 4成长力分析成长力分析 股东权益增长率股东权益增长率 每股净资产增长率每股净资产增长率 固定资产增长率固定资产增长率 销售收入增长率销售收入增长率 税后利润增长率税后利润增长率 5 5生产力分析生产力分析测试公司生产力的主要指标测试公司生产力的主要指标 附加价值率附加价值率 附加价值率附加价值率=附加价值附加价值/营业收入营业收入 人均附加价值人均附加价值 人均附加价值人均附加价值=附加价值附加价值/
35、平均从业人员平均从业人员 平均从业人员平均从业人员=（年初从业人员（年初从业人员+年末从业人员）年末从业人员）/2/2 资本投资效率资本投资效率 资本投资效率资本投资效率=附加价值附加价值/资本总额资本总额 人力使用效率人力使用效率 人力使用效率人力使用效率=附加价值附加价值/用人费用人费 人均产值人均产值 人均产值人均产值=总产值总产值/平均从业人员平均从业人员第九章第九章 投资价值分析投资价值分析第一节第一节 投资价值分析概述投资价值分析概述一、投资价值问题的提出一、投资价值问题的提出 1 1价值投资理念产生之前的更大傻瓜理论价值投资理念产生之前的更大傻瓜理论 2 2希法亭（希法亭（R.H
36、ilferdingR.Hilferding）的虚拟资本价值论）的虚拟资本价值论 3 3格雷厄姆（格雷厄姆（B.GrahamB.Graham）的股票内在价值论）的股票内在价值论二、投资价值与高估与低估二、投资价值与高估与低估 1 1投资价值的依据投资价值的依据 2 2投资价值分析的市场观投资价值分析的市场观市场价格最终回归内在价值的图示市场价格最终回归内在价值的图示 按照投资价值分析可以按照投资价值分析可以取得有效的投资成果的论据取得有效的投资成果的论据如右图所示，市场上形成的如右图所示，市场上形成的股价在短期上由于市场人气股价在短期上由于市场人气等心理的因素与内在价值衡等心理的因素与内在价值衡
37、量发生高估或低估。量发生高估或低估。这种状况无法长期持续，这种状况无法长期持续，在中长期上总要回归内在价在中长期上总要回归内在价值。值。内在价值也可以称为投内在价值也可以称为投资价值或基本价值，相对于资价值或基本价值，相对于市场上形成的股价，也可以市场上形成的股价，也可以叫做理论价格。叫做理论价格。市场价格市场价格 内在价值内在价值高估高估 低估低估 价值、价值、价格价格第二节第二节 资产负债表估值法资产负债表估值法一、票面价值一、票面价值二、账面价值二、账面价值三、清算价值三、清算价值四、重置成本四、重置成本1 1重置成本概念的意义重置成本概念的意义2 2托宾托宾q q指标指标第三节第三节
38、市净率估值法市净率估值法一、市净率指标的意义一、市净率指标的意义二、市净率指标的局限性二、市净率指标的局限性三、基于市净率观点的投资对象选择三、基于市净率观点的投资对象选择 股本收益率（股本收益率（ROEROE）也可以称之为权益报酬率，它与）也可以称之为权益报酬率，它与市净率（市净率（P/BP/B）和市盈率（）和市盈率（P/EP/E）存在着如下的关系：）存在着如下的关系：进一步整理，股东收益率（进一步整理，股东收益率（E/PE/P）即收益与市价的比）即收益与市价的比率等于股本收益率除以市净率，即：率等于股本收益率除以市净率，即：第四节第四节 预期持有期收益率估值法预期持有期收益率估值法一、预期
39、持有期收益率的计算一、预期持有期收益率的计算 为了说明方便，我们可以假定某股票的持有期为了说明方便，我们可以假定某股票的持有期为一年，预期每股的红利为一年，预期每股的红利E(DE(D1 1)为为4 4元元 ，现价，现价P P0 0为为4848元，年底的预期价格元，年底的预期价格E(PE(P1 1)为为5252元，那么投资者的预元，那么投资者的预期持有期收益率计算如下：期持有期收益率计算如下：二、资本化利率的确定二、资本化利率的确定 股票的资本化利率（股票的资本化利率（k k）反映的是该股票投资的）反映的是该股票投资的机会成本，也是该股票的未来现金流量（期值）转化机会成本，也是该股票的未来现金流
40、量（期值）转化为现在价值（现值）的贴现率，它表示投资者应得的为现在价值（现值）的贴现率，它表示投资者应得的收益率。收益率。根据根据CAPMCAPM模型，当股票市值处于均衡水平时，投模型，当股票市值处于均衡水平时，投资期望该股票获得的收益率即资本化利率（资期望该股票获得的收益率即资本化利率（k k）应该）应该股于无风险利率股于无风险利率rf加上系统风险值（加上系统风险值（）乘上以股价）乘上以股价指数为衡量指标的股票市场风险报酬指数为衡量指标的股票市场风险报酬E E(rM)与无风险与无风险利率利率rf的差额，其中的市场风险报酬也可以称之为市的差额，其中的市场风险报酬也可以称之为市场风险溢价，它是整
41、体股票市场的期望收益率。因此：场风险溢价，它是整体股票市场的期望收益率。因此：三、基于预期持有期收益率估值法的投资策略三、基于预期持有期收益率估值法的投资策略 如果股票的定价准确，其预期的持有期收益率应该如果股票的定价准确，其预期的持有期收益率应该等于应得的收益率（资本化利率），即等于应得的收益率（资本化利率），即 由于证券由于证券投资分析的重点在于发现被低估的股票，因此作为低估投资分析的重点在于发现被低估的股票，因此作为低估的股票，其预期的持有期收益率将会比作为公平收益水的股票，其预期的持有期收益率将会比作为公平收益水平的资本化利率要大得多，即平的资本化利率要大得多，即 如果，如果，则，则，
42、k=6%+1.2k=6%+1.25%=12%5%=12%在上述的例子中，股票的预期持有期收益率为在上述的例子中，股票的预期持有期收益率为16.7%16.7%，比资本化利率，比资本化利率12%12%要多出要多出4.7%4.7%，很显然股价是被，很显然股价是被低估了，可以考虑采取增持的积极策略。低估了，可以考虑采取增持的积极策略。第五节第五节 红利贴现模型估值法红利贴现模型估值法一、内在价值与理论价格一、内在价值与理论价格二、红利与股价形成根据的关系二、红利与股价形成根据的关系 1 1股价形成根据的思考股价形成根据的思考 2 2红利贴现模型的意义红利贴现模型的意义 3 3是红利还是收益是红利还是收
43、益三、收入的资本化与威廉姆斯模型三、收入的资本化与威廉姆斯模型 1 1收入的资本化（资本还原）思想的由来收入的资本化（资本还原）思想的由来 2 2威廉姆斯的红利贴现基本模型威廉姆斯的红利贴现基本模型 他是这样考虑的：如果有一位投资者打算将某股他是这样考虑的：如果有一位投资者打算将某股票持有一年，那么该股票的内在价值或理论价格应该票持有一年，那么该股票的内在价值或理论价格应该等于第一年未领到的红利等于第一年未领到的红利D1加上一年后的预期出售价加上一年后的预期出售价格格P1的贴现值，即：的贴现值，即：虽然我们可以在给出公司历史资料的条件虽然我们可以在给出公司历史资料的条件下来预测当年的红利，但是
44、未来的价格应该如下来预测当年的红利，但是未来的价格应该如何来确定呢？由于：何来确定呢？由于：因此：因此：运用相同的方法，我们可以进一步用运用相同的方法，我们可以进一步用 在持有期为在持有期为n n年的情况下，我们可以得到：年的情况下，我们可以得到：由于股票具有未来红利不确定以及最终的出售价由于股票具有未来红利不确定以及最终的出售价格不确定的特殊性，因此可以将上式一直代换下去，格不确定的特殊性，因此可以将上式一直代换下去，可以得到：可以得到：式中，式中，表示当前股票的内在价值，表示当前股票的内在价值，表示第表示第t t期期的红利，的红利，k k表示股票投资应得收益率或资本化利率表示股票投资应得收
45、益率或资本化利率（相当于贴现率）。（相当于贴现率）。3 3威廉姆斯模型的推导威廉姆斯模型的推导 由上式可以进一步推导出：由上式可以进一步推导出：由上述两个等式的关系，可得出：由上述两个等式的关系，可得出：上面公式左边的第一项相当于红利收益率（红利回报上面公式左边的第一项相当于红利收益率（红利回报率），第二项相当于资本利得率（投资价值上升率），它率），第二项相当于资本利得率（投资价值上升率），它表明股票投资的应得收益率（贴现率表明股票投资的应得收益率（贴现率k k）是红利收益率与）是红利收益率与资本利得率之和。资本利得率之和。在威廉姆斯算式中我们可以看到，资本利得不仅仅是在威廉姆斯算式中我们可以
46、看到，资本利得不仅仅是投机性的或者是赌博性的交易成果，而是以红利增长这样投机性的或者是赌博性的交易成果，而是以红利增长这样的经济基本面的因素作为支撑的。因为：的经济基本面的因素作为支撑的。因为：即本期中所产生的资本利得，是下一期以后所产生的即本期中所产生的资本利得，是下一期以后所产生的连续两期红利差额的贴现值。连续两期红利差额的贴现值。4 4威廉姆斯模型的意义与局限性威廉姆斯模型的意义与局限性四、零增长红利贴现模型四、零增长红利贴现模型1 1对威廉姆斯模型简化的必要性对威廉姆斯模型简化的必要性2 2零增长红利贴现模型的推导零增长红利贴现模型的推导 零增长的红利贴现模型是假定每年的红利固零增长的
47、红利贴现模型是假定每年的红利固定不变，各期的红利增长率为零，因此也可以称定不变，各期的红利增长率为零，因此也可以称之为定额红利贴现模型。在红利固定不变的情况之为定额红利贴现模型。在红利固定不变的情况下，其估价模型为：下，其估价模型为：由于上式等号的右边是等比数列之和，公比为由于上式等号的右边是等比数列之和，公比为1/1/（1+k1+k），用等比数列求和公式可以得到：），用等比数列求和公式可以得到：式中：式中：D D为固定的现金红利，即各期的现金红利均为固定的现金红利，即各期的现金红利均为为D D；k k为资本化利率（贴现率）。为资本化利率（贴现率）。例：例：某公司采取固定红利政策，每年每股派发
48、现金红某公司采取固定红利政策，每年每股派发现金红利利0.50.5元，如果资本化利率为元，如果资本化利率为8%8%，该公司股票的内在，该公司股票的内在价值为多少？价值为多少？根据题意：根据题意：D=0.5D=0.5元元,k=8%,k=8%=D/K =D/K =0.5/0.08 =0.5/0.08 =6.25(=6.25(元元)3 3零增长红利贴现模型的意义与存在的问题零增长红利贴现模型的意义与存在的问题五、定率增长红利贴现模型五、定率增长红利贴现模型 1 1红利回报率革命红利回报率革命 2 2定率增长红利贴现模型的推导定率增长红利贴现模型的推导 3 3定率增长红利贴现模型的假设与隐含条件定率增长
49、红利贴现模型的假设与隐含条件 4 4基于定率增长红利贴现模型的资本化利率推基于定率增长红利贴现模型的资本化利率推断方法断方法 5 5基于定率增长红利贴现模型的持有期收益率基于定率增长红利贴现模型的持有期收益率评价方法评价方法定率增长红利贴现模型的推导定率增长红利贴现模型的推导 由于上式右边也是一个等比数列，公比为由于上式右边也是一个等比数列，公比为(1+g)/(1+K)(1+g)/(1+K)，当，当gKgK时，时，(1+g)/(1+K)1(1+g)/(1+K)1，于是根据，于是根据等比数列求和公式可以得到：等比数列求和公式可以得到：例：例：某公司去年每股支付某公司去年每股支付0.50.5元的股
50、息，预期元的股息，预期每年股息增长每年股息增长4%4%，如果投资者的期望收益率为，如果投资者的期望收益率为8%8%，该公司股票的理论价格应该为多少？，该公司股票的理论价格应该为多少？根据题意：根据题意：=0.5=0.5元，元，g=4%g=4%，k=8%k=8%=0.5 =0.5（1+0.041+0.04）/（0.080.080.040.04）=13=13元元 此外，定率增长的红利贴现模型实际上还此外，定率增长的红利贴现模型实际上还隐含着这样一个内涵，即预期股票价格与红利隐含着这样一个内涵，即预期股票价格与红利增长速度是相同的。即：增长速度是相同的。即：由于定率增长的红利贴现模型暗示了在红利定率