天津债务压力详解及趋势分析.docx

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1、天津债务压力详解及趋势分析摘 要天津市是我国四大直辖市之一,区位条件优越。20002016年天津经历了十几年高速发展时期,2017年天津市GDP增速大幅跳水,此后五年天津经济增速均未再超过全国平均水平。天津市是典型的工业城市,第二产业占GDP的比重较高,旧的产业结构增长乏力,产业结构调整相对滞后;同时,天津市前期经济发展过度依赖投资,而需求相对疲软,2017年后投资驱动经济增长模式难以持续。此外,随经济增速放缓,天津市财政收入亦承压下行,土地市场波动较大;上市公司数量相对较少,常住人口呈净流出态势。天津市政府债务规模大、增长快,债务负担沉重;下辖各区债务率普遍高企,各区债务情况分化明显。202

2、0年12月以来,通过发行政府再融资债券,天津市债务偿付压力得到一定缓解。天津市城投企业主要位于市本级和滨海新区,AA+级别主体占比最高,城投企业债务余额较大且集中度较高。融资以间接渠道为主,2020年以来债券发行期限迅速缩短,债券融资成本有所增加,区域再融资环境紧张。天津市城投企业债券利差处于全国上游,2021年以来利差波动较大,恳谈会召开后短期内改善了投资者情绪,但区域信用还需持续修复。天津市债务压力解决可以从短期和长期两个角度来看。短期来看,主要依赖当地政府对金融资源的协调能力。天津市通过两次恳谈会一定程度上提高了市场投资人信心,在短期内对区域债券一级市场发行和二级市场估值修复均起到正面作

3、用。长期来看,主要依赖区域内产业发展动能、土地市场表现、常住人口增长等,但目前来看天津市国企混改成效尚未释放、户籍人口增加但常住人口下降,2022年土地出让情况不佳,天津市区域环境长期改善仍任重道远。近年来,天津市经济多次进行“挤水分”,加之国企过往债务违约事件的发生,天津市区域再融资环境有所恶化,投资者对天津市城投企业的认可度不断下降。2022年3月,天津市政府再次召开恳谈会,是2021年以来天津市召开的第二次恳谈会,本次恳谈会的召开在短时间内修复了区域再融资环境、提振了投资者情绪,无论是净融资额还是债券发行利差均可论证上述观点;但从长期来看,天津市的债务压力是伴随天津市产业转型而来的。本文

4、将通过梳理天津市区域发展历程、政府债务及城投债务变化趋势,来说明天津市政府及城投企业为何积累了如此大规模的债务以及长短期内变化趋势会将如何。一、天津市区域发展历程天津市是我国四大直辖市之一,环渤海地区的经济中心,坐拥北方最大的综合性港口天津港,毗邻首都北京,区位条件优越;天津定位为“全国先进制造研发基地、北方国际航运核心区、金融创新运营示范区、改革开放先行区”,积极承载京津冀协同发展战略。天津市下辖16个区,其中滨海新区作为继浦东新区之后的第二个国家级新区,是天津经济发展的重要引擎。(一)高速发展后挤水分效应:GDP及财政增长乏力20002016年天津经历了十几年高速发展时期,GDP增速始终高

5、于全国平均水平,2010年滨海新区GDP总量甚至一度超越浦东新区,天津可谓是北方经济实力第二城。但转折点发生在2017年,2017年天津市GDP增速由9%大幅跳水至3.6%,全国垫底,且此后五年天津经济增速均未再超过全国平均水平。2021年天津实现GDP 15,695.05亿元,GDP增速6.6%,全国各市排名第11位。究其背后原因,天津市是典型的工业城市,第二产业占GDP的比重较高,在第二产业中尤以对制造业的依赖程度较大,在全国产业转型升级的背景下,天津旧的产业结构增长乏力,产业结构调整相对滞后;加之2017年国家大力加强环保整治,天津对约2万家“散乱污”企业采取限产、停产、停业等严格处理,

6、对其整个工业体系上下游协同造成明显负面影响,进而限制经济增长,当年天津第二产业增速由8%骤降至1%。天津市前期经济发展过度依赖投资,以2016年为例,天津全社会固定资产投资占GDP比例高达82%,而需求相对疲软;2017年天津全社会固定资产投资增速由12%下滑至0.5%,投资驱动经济增长模式难以持续。此外,随滨海新区GDP统计口径由企业注册地改为所在地,滨海新区2016年的GDP从10,002亿元调整为6,654亿元,“挤水分”降幅达1/3。经济增长发展乏力,随之而来的是财政收入承压下行,2017年天津实现一般公共预算收入2,310亿元,同比下滑15%。此后,天津税收收入基本保持稳定,占一般公

7、共预算收入比例整体呈上升趋势,但未超80%。2019年天津加大开源挖潜力度,盘活变现政府闲置资产,推进国有企业混改,转让部分国有企业政府持有股权,落实国家围填海遗留问题处罚征缴政策,国有资本经营收入、国有资源(资产)有偿使用收入和罚没收入大幅增加,从而带动当年天津财政收入增速由负转正。2020年,因新冠肺炎疫情冲击区域经济,天津市多数税源支柱行业税收收入有所下滑,加之降税减费政策落实以及围填海罚没收入、国有资本经营收入等一次性收入同比下降较多,财政收入再次下行,税收增长尤其乏力。2022年上半年天津再次受到疫情冲击,一般公共预算收入较上年同期下降17.7%。土地出让收入方面,近年来房地产行业受

8、政策调控等因素影响不容乐观,天津土地市场波动较大,其中2022年上半年受集中供地、新冠疫情、房企自身资金压力等因素影响,天津市土地交易市场遇冷,政府性基金收入同比大幅下降56.7%,下降幅度远超全国平均水平1。(二)上市公司资源一般,北京等城市人口虹吸效应带来中长期增长受限经济活力方面,相较于苏州、武汉、南京等新一线城市,天津上市公司数量相对较少,截至2021年末天津共有上市公司63家,涉及工业、医疗保健、信息技术、原材料、房地产等十个行业,其中工业、能源及原材料行业上市公司占比超过40%。天津作为老牌工商业城市国企数量众多,但国企经济效益相对较低,为此近年来天津大力推行混合所有者改革。金融资

9、源方面,天津市属银行包括天津银行、渤海银行、天津农商行、滨海农商行,以及渤海证券、北方信托等金融机构,拥有一定可协调的金融资源。人口方面,受北京及雄安新区虹吸效应影响等,天津常住人口呈净流出态势,人口吸引力减弱,20162021年5年间常住人口减少约5%,常住人口净流出对经济增长潜力产生不利影响。二、天津市政府债务情况(一)政府债务概况:规模大、集中在市本级和滨海新区天津市政府债务规模大、增长快,债务负担沉重。从债务存量来看,2021年底天津市政府债务余额为7,882.04亿元,债务规模自2016年来持续走高,增速始终维持高位,20162021年间的复合年均增长率为23.2%。从债务比率来看,

10、整体上债务率、负债率不断攀升,债务压力大,截至2021年底,天津市债务率、负债率2分别为189.69%、50.22%,负债率居全国第三。考虑到经济增速和债务水平,天津市债务压力突出。到期结构上,天津市地方政府债券到期分布集中在未来3年内,到期余额占比39.63%,集中兑付压力较大,中短期存在一定的债务偿付压力。20192021年,3年期及以下比重分别为11.78%、6.14%和24.65%,其中2021年短频滚续倾向较为明显,当年新发行政府债券中3年及以下债券占比大幅提升,虽然政府债券期限可能受到专项项目建设周期影响,但另一方面也一定程度上反映了天津区域再融资环境不佳,资金方更倾向投资于风险更

11、小的短期债券。类别结构上,天津市政府债务及其增长以专项债务为主。从绝对规模来看,2021年末一般债务和专项债务余额分别为1,941.84亿元、5,940.2亿元,占政府总债务比重分别为24.64%、75.36%,一般债务占比下滑;从增速来看,一般债务增速放缓,专项债务增速总体上呈上升趋势,20162021年间一般债务和专项债务的复合年均增长率分别为20.31%、24.26%。截至2021年末,天津市政府5,940.2亿元专项债务中有5,937.99亿元来自专项债券。专项债券中有对应项目收益的特殊专项债达3,074.66亿元、占比51.78%,主要用于京津冀协同发展下的基础设施建设、轨道交通、棚

12、户区改造、水务工程、生态保护、土地储备等。天津市各区债务率普遍高企,且各区债务情况分化明显,强区域债务压力相对低,弱区域及投资增速快的区域债务压力更为突出。从债务规模及增长来看,天津市政府债务集中在市本级和滨海新区,其他区县债务规模相对较小。其他区县进一步按分区来看,中心六区相对债务规模小、增长慢,环城四区和远郊五区2020年后债务规模激增。债务分布差异主要系滨海新区依托国家发展战略快速发展,资金支出需求较大;中心六区经济起步早,发展较为成熟,城建等投资需求下降;而环城四区和远郊五区经济起步晚,近年来积极承接京津冀产业转移,投资增速快。2021年末市本级、滨海新区、中心六区、环城四区、远郊五区

13、的债务余额占天津市政府总债务比重分别为29.3%、24.03%、7.36%、19.17%、20.14%。从债务率来看,天津各区债务率普遍处于高位,除和平区和西青区外的区县,其它各区债务率均超100%警戒线水平。财政实力较弱的远郊五区及投资增长较快的环城四区债务率、负债率高;滨海新区虽然债务规模大,但依托于强劲的经济及财政潜力,债务比率相对较低;而中心六区债务的绝对水平和相对水平都较低。具体来看,中心六区下的弱区域红桥区、河北区及河东区债务比率相对高,环城四区的债务水平基本上与其经济及投资增长相匹配,东丽区和津南区债务压力相对更大,远郊五区下的弱区域蓟州区、宁河区及静海区债务比率相对高。(二)政

14、府的再融资空间地方政府债务实行限额管理,天津市政府债务限额与余额差值较小,20162021年末差值分别为42.76亿元、38.52亿元、80.14亿元、94.83亿元、472.86亿元和100.09亿元,从剩余角度来看,举债空间有限。但从新增限额角度来看,天津是国家重点支持对象之一,能获得国家层面的政策支持,在中央转移支付及新增债务限额层面仍有余地。天津市通过发行再融资债券来缓解偿付压力,2020年、2021年和2022年18月,分别发行再融资债券547.15亿元、1,021.82亿元和532.82亿元。其中,2020年12月开始,部分特殊再融资债的资金用途由“偿还债券本金”转变为“偿还存量债

15、务”。天津市2020年12月起至2022年8月末,共发行了484亿元的特殊再融资债券,用来置换隐性债务,化解隐债风险。三、天津市城投企业债务情况(一)级别及区域分布根据有债券发行记录的发行主体统计,目前天津市有公开市场主体信用级别的城投公司共计38家。级别方面,天津市城投企业AA+级别主体数量最多,占比为50.00%,其次AA及AAA级别主体,分别占比31.58%和18.42%。区域分布上主要集中于天津市本级和滨海新区,其中市本级城投企业9家,天津滨海新区城投企业8家,合计占总数的44.74%,其余各区主要有23家城投企业。(二)债务余额情况:余额大且集中度高,市级和滨海新区城投企业债务压力较

16、大城投债务方面,剔除部分未公开财务报表的城投企业,截至2022年6月末,天津市城投企业总债务余额约1.2万亿元,AAA级别主体总债务占比约为65.32%,其中天津城市基础设施建设投资集团有限公司(以下简称“天津城投”)、天津泰达投资控股有限公司(以下简称“泰达投控”)和天津滨海新区建设投资集团有限公司(以下简称“滨海新区建投”)三家城投平台的债务规模合计占比超过50%,债务集中度很高。天津城投和滨海新区建投分别为天津市以及滨海新区最重要的城市基础设施主体,自成立以来承担了高速公路和城市道路、地铁、海河开发以及部分公用事业的建设及运营职责,业务范围较广、建设任务较重,因而随着业务开展积累了较大规

17、模的债务。(三)十三五期间天津市城投债务变化趋势近年来债务总量有所波动,但债务集中度逐年提升。近年来天津市城投企业总债务规模较为稳定,2016年以来在1.2万亿上下波动;但分主体级别来看,债务有向AAA级别主体集中的趋势,AAA级别主体债务余额占比从2016年的59.28%上升至2022年6月末的65.22%,AA+和AA级别城投企业债务余额占比均不断缩减。财务杠杆方面,2016年以来天津市城投企业加权平均资产负债率维持在60%以上,整体财务杠杆较高;总资本化比率在55%以上,债务负担相对较重。融资以间接渠道为主,直接融资占比有所波动,2020年以来呈下降趋势,债务期限结构趋短。债务结构方面,

18、天津市城投企业债务主要来自间接融资渠道,其中以银行贷款为主,近年来间接融资债务余额占比均在50%左右。同时,应付债券余额在总债务中的占比有所波动,其中2020年以来,受到天津市房地产信托集团有限公司、天津房地产集团有限公司、天津航空有限公司等地方国有企业债务事件的影响,天津市部分企业公开市场融资受阻,且天津市政府对于城投平台化解存量债务监管力度加大,应付债券金额占比有所下滑。期限结构方面,2016年以来天津市城投企业债务期限趋短,短期债务占比逐年增加。(四)债券发行情况债券发行数量逐年增加,但平均募集金额减少,其中高级别城投企业为债券发行主力;2020年以来债券发行期限迅速缩短,债券融资有所成

19、本增加,区域再融资环境紧张。2016年以来,天津市城投企业保持一定债券发行力度,债券发行数量不断增加,但是2020年以来发行总额有所降低,单只债券平均募集资金减少;AAA城投平台始终为发债主力,无论是发行数量还是募集金额占比始终很高迅速增加,2021年以来占比超过90%。天津城投债券发行期限不断缩短,2020年以来缩短速度迅速增加,2022年一年期以下债券发行占比由2020年的40%迅速提升至75%;但是在债券发行期限迅速缩短的情况下,债券发行平均利率仍有上行,区域再融资环境紧张。天津市城投企业债券利差处于全国上游,2021年以来利差波动较大,恳谈会召开后短期内改善了投资者情绪,但区域信用还需

20、持续修复。横向来看,截至2022年3月末,天津市加权平均利差397.99BP,在全国排名第七位,发债成本处于全国上游;纵向来看,2021年5月以来,天津市城投企业发债利差呈现先降后升的趋势,主要的拐点在2021年6月和2021年10月。2021年6月,天津市政府召开了天津债券投资人恳谈会,同时给城投公司注入优质资产,向债券市场释放积极信号,2021年6月至10月,天津市城投企业发债利差从391.67BP降至368.99BP,但是2021年10月以来,天津市城投债券利差重新回升且至高位,区域信用环境还需要持续的修复。日常经营对债务偿付的保障能力减弱,持续面临较大的短期偿债压力。近年来天津市城投企

21、业货币资金对短期债务均无法形成有效覆盖,且随着短期债务的不断攀升,覆盖能力大幅下滑,货币资金/短债指标从2016年的1.06倍下滑至2021年的0.55倍,持续面临较大的短期偿债压力。整体经营性活动净现金流波动较大且规模较小,对债务的偿付保障能力很弱。2016年以来债券净融资额波动下滑,2020年10月永煤事件后持续为负,2021年6月恳谈会召开后情况略有好转,但净融资额并未转正。近年来,受区域经济下滑、债务压力较大等因素影响,天津市城投企业债券净融资额在2018年达到峰值之后持续下滑,2021年全年净融资额为负。分月度情况来看,天津市城投企业债券净融资额有两个拐点,一是2020年10月永煤事

22、件发生后,投资者对城投企业投资信心整体弱化,债券净融资额自此持续为负;2021年6月,天津市召开恳谈会,对提振投资者信心发挥了一定作用,但未能从根本上改变天津市的融资环境;2021年6月以来天津市城投企业净融资额仍持续为负且规模增加。(五)2022年以来债券发行情况及未来偿债压力2022年前上半年债券发行总额较往年大幅提升,净融资额由负转正,AAA级别主体仍是发债主力,债券发行品种以短期融资券为主。2022年16月,天津市城投企业共发债146只,AAA城投发行债券数量占比达到82.19%;其中天津城投仍为发债主力,债券发行数量占比达到47.26%,其次为滨海建投和保税区投控。发行期限方面,20

23、22年上半年天津市城投企业所发行的债券以1年期以下为主,占比达到77.40%,主要发行品种为超短期融资券。发行利率方面,2022年一季度天津市城投企业债券发行平均利率为5.13%,在期限缩短的情况下较上年仍有增加;各级别主体发行利率分化明显,AA级别主体平均发行利率为6.70%,AAA级别主体加权平均发行利率为4.82%。偿债高峰即将到来,城投企业债券偿还情况值得关注。截至2022年9月末,天津市城投企业存续城投债451只,债券余额共计约3,909.73亿元,其中2023年和2024年分别到期1,591.01亿元和856.7亿元,债务到期压力整体前置。根据公开资料显示,截至2022年9月末,天

24、津市城投企业债券注册发行额度余额合计约1,300亿元,2020年2022年债券注册获批额度均在250亿元左右;2020年以来,天津市多家城投推迟或取消债券发行,其中2020年取消发行债券金额合计达230亿元,2021年以来有所好转;结合债务到期情况来看,未来天津市城投企业债券偿还情况值得关注。四、天津政府化解债务压力的努力第一、债务置换。2020年3月,国家开发银行牵头组织银团融资再安排产品落地,工农中建交邮储国有六大行、浦发银行、招商银行、民生银行共同参团,签署了天津高速公路集团有限公司融资再安排银团贷款合同,贷款期限25年,将原存量高速公路项目多元化的债务734.3亿元,全部纳入置换范围,

25、通过延长存量债务贷款、调整债务结构等方式构建良性的高速公路投融资和偿债机制。第二、国资国企改革。2020年天津市国企混改成效显著,17家市管企业实现集团层面混改,带动792户二级及以下企业引入市场化机制,具备混改条件的竞争类市管企业混改基本完成,事业单位转企改制顺利推进。随着天津市国企改革的逐步深化,预计在一定程度上将提升天津市国有资产的质量和盈利能力,增强国有资本对财政的贡献度,为政府债务偿付提供较强的支撑。第三、召开恳谈会,提振市场信心。2021年6月,天津市召开债券市场投资人恳谈会,表示将千方百计维护好信用生态,就目前面临的辖区企业债券融资渠道规模下降、发行成本持续上升、债券短期化趋势明

26、显等问题,提出了以下措施:1.完善信用增信,强化流动性支持。设立总规模为200亿元的市属国企高质量发展基金(首期50亿元资金已完成认缴),应对短期流动性管理需求;发挥信用增进公司作用;强化企业债券流动性管理;增强债券规模与偿债能力,债务到期与资金安排合理匹配;强化机制设计,科学合理操作,避免一二级市场价格紊乱。2.加快天津市国有资产处置盘活;3.健全完善国有企业领导人员考核体系,签署防控债务风险责任状。2022年3月,天津市再次召开国企与金融机构恳谈会,表示天津国资国企坚决守护好信用环境,会上多家天津市重要国企与各金融机构签署战略合作协议。五、结 论天津市债务压力的形成是长期以来多方面因素共同

27、作用的结果,而如何解决可以从短期和长期两个角度来看。短期来看,要想解决目前区域内企业债券发行规模下降、发行成本持续上升、短期化等趋势,主要依赖于地方政府对金融资源的协调能力。天津市通过两次恳谈会一定程度上提高了市场投资人信心,在短期内对区域债券一级市场发行和二级市场估值修复均起到正面作用,尤其对高级别城投企业作用更为明显;但对投资者长期信心的维持和对低级别城投企业效果有限。长期来看,解决区域再融资环境紧张主要依赖于区域内产业发展动能、土地市场表现、常住人口增长等。为此,天津市从国资国企改革,“海河英才”人口引进计划,加快土地出让进度等方面实施积极举措,但目前来看国企混改成效尚未释放、户籍人口增加但常住人口下降,2022年土地出让情况不佳,天津市区域环境长期改善仍任重道远。附一:天津市城投企业及区域分布情况1 2022年上半年全国政府性基金预算收入比上年同期下降28.4%。2债务率=地方政府直接债务余额/地方综合财力*100%,负债率=地方政府直接债务余额/GDP*100%。3天津下辖部分区暂未披露2021年综合财力相关数据。34

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