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1、定制家具行业发展概况及市场前景分析 家居行业与地产具有较强相关性, 家居销售情况通常滞后地产竣工面积增速约5个季度, 去年地产紧缩致成交量以及开工下滑, 从而影响今年家具销售, 同时中美贸易战对出口业务形成压力, 整体家具板块进入低迷期. 因2017年基数较高, 2018年前三季度营收同比增长17.8%, 其中Q3单季营收同比增长15.6%, 呈持续下滑趋势（18Q1YoY+22.6%, 18Q2YoY+16.6%）, 净利润同比增长7.1%, 其中Q3由于成本下降, 单季同比增长12.3%, 环比有所提升（18Q1YoY-4.3%, 18Q2YoY+6.2%）. 从地产数据来看, 目前地产竣
2、工面积持续同比减少, 预计未来三个季度, 行业增长仍然压力较大. 家具业务营收增速通常滞后住宅竣工面积增速5个季度家具行业营收和净利润变动情况家具行业单季度营收和净利润变动情况 从企业角度看, 2018年三季度家居企业营收增速同样出现较为明显的放缓, 9家定制家居上市企业（欧派家居、索菲亚、尚品宅配、好莱客、我乐家居、皮阿诺、志邦家居、金牌橱柜、顶固集创）Q1/Q2/Q3/营收同比增速分别为34%/20%/16%, 归母净利润增速分别为59%/38%/20%, 营收和业绩增速双重承压. 9家定制家居上市企业单季度营收及增速情况9家定制家居上市企业单季度归母净利润及增速情况 另外, 无论是定制还
3、是成品、软体家居企业, 2018年前三季度的预收款项普遍呈增长放缓甚至下降趋势, 也表明未来1-2季度家居企业收入增长继续承压. 定制家具企业预收账款增长状况其它家具企业预收账款增长状况 近期地产成交量开始回暖, 但受地产调控政策和竣工面积影响, 家居估值仍被压制, 无论是定制、成品还是软体家具板块的估值均已降至15倍左右的历史低点, 估值重回同一水平. 地产成交回暖, 但家居估值仍被调控政策压制定制、成品、软体家居估值均已降到15X左右 定制家居受地产紧缩与竞争加剧影响, 增长中枢下移 定制家具企业的营收等于品类数量乘以单品类收入, 单品类收入又取决于门店数量、单店订单数、平均客单价. 20
4、18年以来, 定制家具企业的开店速度明显放缓, 客户数受地产压制略有下滑, 客单价随着基数上升, 增速下降, 最终增长中枢下移, 企业营收增速放缓. 我们认为定制企业成熟品类增长中枢下移至10-15%左右, 跟15倍估值相匹配, 但也有两项因素尚没有充分反映在估值. 定制家具企业单品类营收结构图 定制家具隐忧一：产能扩张过快, 行业竞争加剧 2017年, 数家定制家具企业纷纷上市, 募投项目落地, 产能扩张加速, 营销推广力度加大, 行业进入爆发式增长期, 吸引了一大批非上市定制家具企业争相扩产能占市场. 上市企业中, 以欧派家居、志邦家居、皮阿诺、金牌厨柜为例, 2016年这四家企业总的橱柜
5、、衣柜产能分别为90万套、78.5万套, 募投项目计划新增橱柜、衣柜产能91万套、81万套, 增速分别达101.1%、103.2%, 实现翻倍增长. 定制家具企业开始涉足整装业务 定制家具隐忧二：精装房加速渗透, 对龙头品牌偏负面 2017年, 愿意购买精装房的消费者比例为26.8%, 较10年前提升15.9%, 2020年预计可达39.5%, 消费者意愿的提升有利于精装房的普及. 另外, 2017年二线、三四线城市的精装房规模份额分别提升5.24%、5.10%, 一线城市份额则下降10.34%, 精装房下沉趋势明显. 由于二三四线城市新建住宅规模更大, 随着精装房的持续渗透, 中国精装房市场
6、规模预计有很大增长空间. 愿意购买精装房的消费者比例呈上升趋势 为进一步了解精装修房主要家居部品潜在市场规模, 我们对其进行了测算. 假设：1）2018-2020年商品房住宅销售面积同比增速皆为3%, 每套住宅平均面积为100平方米；2）各地产开发商的商品房住宅销售面积份额等同于商品房销售面积份额；3）2018-2020年地产开发商的住宅销售面积集中度、精装修率变化幅度如下：中国精装修房市场规模测算 定制家具长期逻辑：整装业务占据流量入口 当今家居行业面临的挑战之一是渠道多元化, 即从传统的线下专卖店为主, 线上电商平台为辅, 转变为线下专卖店、线上电商平台、大宗工程、家装公司等多渠道运营.
7、其中, 家装公司作为装修客户流量入口, 成长迅速. 面对此挑战, 定制家具企业借助其软硬装业务兼具的天然属性, 开始涉足整装业务, 以期获取前端入口流量, 扩大营业范围, 培育营收增长点. 如：尚品宅配在2017年推出整装云平台, 并在广州、佛山、成都开展自营整装业务, 截至2018年前三季度, 整装业务会员总数约700多个, 实现营收约1.3亿元. 2018年, 欧派家居、索菲亚、金牌厨柜亦紧随其后, 将整装业务纳入运营板块. 定制家具企业开始涉足整装业务 定制家具长期逻辑：品类扩充稳固增长 品类扩充是定制家具企业提升客单价, 从而提升渠道质量的有效途径. 截至目前, 大部分定制家居企业已拥有橱柜、衣柜、木门等产品品类, 初步完成大家居品类布局. 与此同时, 欧派家居、尚品宅配等品类布局领先的企业开始迈入整装领域, 以整装大家居为战略发展方向, 有效抬高行业天花板的同时, 稳固企业营收增长. 定制家具企业品类扩充时间线