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1、中国商贸零售行业的宏观环境及百货、超市、连锁收入增速发展趋势分析 一、大众消费 据调查数据显示，1-4月实体店消费品零售额同比增长5.2%，增速较Q1放缓0.6pct，其中4月份同比增长3,3%，增速环比放缓1.9pct。1-4月全国百家重点大型零售企业零售额同比下降0.7%，增速较Q1放缓0.9pct。其中，粮油食品商品零售额增长3.3%，化妆品商品零售额增长8.7%，日用品商品零售额增长0.5%，增速均有不同程度的放缓；受促销淡季影响消费具有一定的延迟效应，服装商品零售额下降7.3%，金银珠宝商品零售额下降0.5%，家电商品零售额下降6.6%。 大众消费品市场增速放缓幅度较小。1-4月限额
2、以下单位和个体户商品零售额实现71160亿元，累计同比增长10.9%，增速较Q1小幅放缓0.1pct。限额以下单位和个体户商品零售额对商品零售总额的贡献率为83.5%，占商品零售总额的比重为62.2%。实体商业行业集中度整体较低，商品零售中有超过60%的零售额由限额以下单位和个体户贡献，实体龙头的市场份额仍然存在较大的提升空间。全国百家大型零售企业零售额累计同比（%）网下实体店消费品零售额月度增速（%） 二、行业现状 2018年CS零售收入规模稳健增长，增速水平较去年同期小幅回调，归母净利基本持平，但增速大幅回落。2018年CS零售营业总收入为9476.28亿元，同比增长9.09%，增速较上年
3、同期回落4.12pct；归母净利润为298.01亿元，同比增长0.16%，增速大幅回落44.61pct。其中CS百货/CS超市/CS连锁营收分别为3549.69亿元/2028.57亿元/3898.03亿元，同比分别增长2.27%/7.86%/16.89%，归母净利润分别为120.82亿元/34.83亿元/142.36亿元，同比分别是-6.84%/17.51%/3%。从规模上看，百货与连锁子行业的营收净利润数量级比较接近，2018年实体百货受到来自宏观经济增速放缓、电商冲击、行业转型推进较难等多方面的影响，在Q4达到全年低谷，半数公司业绩呈现负增长；而连锁板块主营业务相差较大，业绩呈现明显的两极
4、分化，头部优势十分明显，仅苏宁一家营收水平就占据连锁板块营收水平的62.84%。超市板块个股数量较少，但有永辉超市这一头部企业贡献超过30%的收入，超市行业集中度持续提升，供应链能力持续优化。 2019Q1CS零售营收规模与去年同期基本持平，但增速明显回落，归母净利水平小幅降低，但增速转负。2019Q1CS零售总营收2482.11亿元，同比增长0.88%，增速较去年同期回落13.86pct；归母净利润78.4亿元，同比减少10.56%，去年同期增速为18.26%，回落28.82pct。从子行业来看，CS百货/CS超市/CS连锁营收分别为897.68亿元/605.67亿元/978.76亿元，同比
5、分别增长-6.84%/8.33%/4.38%，归母净利润分别为43.86亿元/20.13亿元/14.41亿元，同比分别是-0.78%/29.28%/-48.31%。百货板块受到去年Q2以来社零增速持续放缓、可选消费承压下行的影响，2019Q1继续走低，并将对全年业绩造成一定程度的拖累，尽管3月可选增速企稳回暖，但行业仍处转型探索期，反应到利润端尚需时日；超市板块表现较好，受必选消费增速稳健、CPI温和上行及行业自身扩张提速、门店优化、供应链整合等的积极影响，是唯一实现业绩正增长且增速较好的细分子行业；连锁行业业绩分化，头部企业持续领跑行业，在规模占比和增速方面表现亮眼，部分个股收入、净利腰斩甚
6、至转负，拖累板块整体业绩表现。18-19Q1零售营业收入（亿元）及同比%18-19Q1零售净利润（亿元）及同比% 18-19Q1期间费用增速持续高于营收增速，19Q1费用上涨压制归母净利润增长；毛利率稳健抬升，净利率区间波动，ROE逐季提高。2018年CS零售期间费用1495.37亿元，同比增长12.99%，高于收入增速3.89pct，影响归母净利规模基本持平。期间费用率为15.78%，费率水平与上年同期基本持平（+0.54pct）。2019Q1期间费用401.92亿元，同比增长12.24%，比收入增速高出11.36pct，营收基本持平+费用增速高于收入共同抑制了归母净利的同比增长，导致归母净
7、利增速转负。期间费用率为16.19%，比去年同期上涨1.64pct。18-19Q1毛利率水平基本保持稳健上升态势，净利率水平呈现区间波动，18Q2达到阶段高点4.92%，Q3-Q4持续下滑，至19Q1环比回升0.15pct，但受归母净利增速转负影响同比减少0.44pct。2018年ROE水平逐季提高，受净利率回落影响，2019Q1显著回落。18-19Q1零售期间费用（亿元）及同比%18-19Q1零售毛利率、净利率、ROE（%） 1、百货 2018年CS百货营收为3549.69亿元，同比+2.27%，归母净利润120.82亿元，同比-6.84%，扣非后归母净利润50.57亿元，同比-52.12%
8、；2019Q1CS百货营收897.68亿元，同比-6.84%，归母净利润43.86亿元，同比-0.78%，扣非后归母净利润39.90亿元，同比+3.04%。收入端呈现为收入增速逐季降低，至19Q1增速转负；而归母净利端在18Q3达到高位，Q4显著回落，至19Q1未能止跌，增速同样转负但降幅较小，但扣非后归母净利润却小幅抬升。受到Q1可选消费增速企稳复苏的影响，归母净利端的降幅窄于收入端的降幅，行业内仍存优质企业能够在激烈的市场竞争中即时做出调整。 百货行业的运行与宏观经济息息相关，2018Q2以来宏观经济增速逐渐趋缓，社零累计增速也逐季回落，百货主要品类中的服装以及可选消费各品类增速多呈现不同
9、程度的回落。居民可支配净收入持续走低，消费观念与消费结构也发生明显变化，大多传统零售企业未能及时把握消费需求调整销售策略，再加上持续受到线上的冲击，造成市场越来越被动，百货的转型之路还有待市场验证。但龙头企业在市场转型期仍能引领变革方向，并保持一定的规模扩张速度，持续提升市场占有率。2016-2019年百货行业收入及预测 2018年CS百货期间费用为571.54亿元，同比+4.9%，比收入增速高出2.63pct，18年期间费用率为16.10%，比去年同期提升0.4pct，基本持平； 2019Q1CS百货期间费用为140.88亿元，同比-0.85%，窄于收入降速5.99pct，19Q1期间费用率
10、为15.69%，比去年同期提升0.95pct。百货行业上市公司的转型方式之一是百货购物中心化，购物中心以轻资产模式运营，经营主要以租赁方式为主。虽然降低了公司的资本投入，但难以抵御房地产租赁价格的不断上涨，同时人力、物流、水电等商业成本的持续上调，进一步压缩了实体百货的利润空间，致期间费用率水平持续上升。 18-19Q1CS百货毛利率水平持续稳健提升，百货企业积极拥抱数字化，一定程度上提升了企业整体的运营效率。2018Q1-Q3CS百货ROE水平持续提升，至Q4有所回落，主要受到净利率降低的影响。19Q1ROE水平低于去年同期0.36pct，但净利率水平抬高0.27pct，则主要受到总资产周转
11、率的-0.05次的影响。18-19Q1百货期间费用（亿元）及同比%2010-2018年百货行业毛费率 2、超市 2018年CS超市营收为2028.57亿元，同比+7.86%，归母净利润34.83亿元，同比+17.51%，扣非后归母净利润21.3亿元，同比-15.92%；2019Q1CS超市营收605.67亿元，同比+8.33%，归母净利润20.13亿元，同比+29.28%，扣非后归母净利润18.57亿元，同比+21.85%。2018年超市板块营收增速随季节波动，Q3达到全年高点，Q4回落至与Q2齐平，2019Q1转而回升且增幅扩大1.12pct；而归母净利润增速全年呈现趋势性上升，2018Q1
12、增速为负，Q3增速最高，Q4小幅回落，2019Q1大幅回升。 2019年国家推出了一系列减税降费的政策，从需求端提振居民的消费信心及购买力。自18年下半年CPI在2%的中枢区间温和上行，CPI的上涨对超市同店传导的吻合度较高。超市行业是受新零售加码、改造较多的行业，在消费市场平稳增长的新零售下半场，超市行业创新转型的步伐加快，跨界融合的程度不断加深，新业态和新场景不断涌现。2018年超市赛道竞争愈发激烈，原先以农贸市场与大型连锁超市为主导的生鲜渠道格局正在慢慢被打破，具有较强便利性的社区生鲜业态开始成为前两者的有效补充。社区生鲜业态能够深入社区场景触达消费者，同时进一步加深上市公司的门店网络密
13、度。2015-2021年中国超市销售收入及预测 2018年CS超市期间费用为415.79亿元，同比+14.36%，比收入增速高出6.5pct，18年期间费用率为20.5%，比去年同期高出1.17pct；2019Q1CS超市期间费用为107.81亿元，同比+6.13%，低于收入增速2.2pct，19Q1期间费用率为17.8%，比去年同期收窄0.37pct。2018年以来超市行业整合提速，通过关闭亏损门店和改造低效门店来优化网络布局，对内调整品类组合、提速智能化程度与精准营销提升收入，对外加速门店网络扩张，同时打造更具韧性的供应链平台体系，从费用端看这一系列举措成效显著。 3、连锁 2018年CS
14、连锁营收为3898.03亿元，同比+16.89%，归母净利润142.36亿元，同比+3%，扣非后归母净利润-13.56亿元，同比-119.31%；2019Q1CS连锁营收978.76亿元，同比+4.38%，归母净利润14.41亿元，同比-48.31%，扣非后归母净利润-2.74亿元，同比-112.85%。18-19Q1CS连锁营收增速持续放缓，至19Q1回落至个位数水平，归母净利润增速在18Q3达到高点，随后持续回落，至19Q1增速转负。CS连锁上市公司业务较为繁杂，销售产品涵盖黄金珠宝、家电、通讯器材、母婴产品、地产等，且规模相差较大，业绩水平两极分化现象十分明显，但受可选消费中的黄金珠宝、
15、家电产品等增速持续放缓的影响，业绩增速出现大幅滑落。CS连锁上市公司中，龙头公司业绩占比十分显著，仅苏宁易购一家就占据CS连锁营收的60%以上，归母净利润端18年主要由苏宁易购和美凯龙贡献，而19Q1美凯龙贡献率超过90%。18-19Q1连锁营业收入（亿元）及同比% 2018年CS连锁期间费用为508.05亿元，同比+22.39%，比收入增速高出5.5pct，18年期间费用率为13.03%，比去年同期提升0.59pct；2019Q1CS连锁期间费用为153.23亿元，同比+33.92%，比收入增速高出29.54pct，19Q1期间费用率为15.66%，比去年同期提升3.45pct。18Q2以来
16、期间费用率持续上涨，至19Q1达到高点，较上年同期高出1.49pct。连锁行业以门店扩张为主要支撑力，在业态及门店快速扩张的时候，租金、装修、水电、折旧等固定费率水涨船高，公司经营方面开展品牌宣传活动及新业态新门店推广营销投入导致销售费用同比上涨，同时还带来公司银行借款规模的增加，以至利息支出同比增加影响财务费用上涨。 18-19Q1CS连锁毛利率水平有所回落，18Q1毛利率水平达全年高点，Q2显著回落后，18Q2-19Q1毛利率水平稳步提升，但仍未回到18Q1高度。2018年CS连锁ROE水平持续提升，至19Q1回落至0.81%，低于去年同期0.76pct，主要受到净利率降低-1.62pct的影响，18Q2-19Q1以来净利率水平持续回落。