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1、CONTENTS被评价企业价值CONTENTS 案例导引案例导引 挂牌溢价达挂牌溢价达39%39%，联想股权转让恐难有人接盘，联想股权转让恐难有人接盘 近日，中国科学院国有资产经营有限责任公司近日，中国科学院国有资产经营有限责任公司（下称（下称“国科控股国科控股”）在北京产权交易所悄然发出公）在北京产权交易所悄然发出公告，拟转让联想控股有限公司（下称告，拟转让联想控股有限公司（下称“联想控股联想控股”）29%29%股权。股权。此次国科控股公开挂牌转让联想控股股权涉及此次国科控股公开挂牌转让联想控股股权涉及几组财务数据：以几组财务数据：以20082008年年1212月月3131日为评估基准日，标
2、日为评估基准日，标的方净资产账面价值的方净资产账面价值771846.02771846.02万元，评估价值万元，评估价值926066.3926066.3万元，挂牌价万元，挂牌价27.5527.55亿元。特别是对资格受亿元。特别是对资格受让方进行了苛刻而详细的规定：如注册成立时间需满让方进行了苛刻而详细的规定：如注册成立时间需满2020周年，实缴注册资本不低于人民币周年，实缴注册资本不低于人民币4040亿元；经审计亿元；经审计的的20082008年度合并财务报表的资产总额不低于人民币年度合并财务报表的资产总额不低于人民币350350亿元，净资产不低于人民币亿元，净资产不低于人民币100100亿元；
3、经审计的亿元；经审计的20062006年度、年度、20072007年度和年度和20082008年度合并财务报表的净利年度合并财务报表的净利润平均为人民币润平均为人民币8 8亿元以上。亿元以上。CONTENTS 距离距离9 9月月3 3日挂牌期满不足半个月，届时日挂牌期满不足半个月，届时股权花落谁家尚未可知。但专家推断称，高股权花落谁家尚未可知。但专家推断称，高达达27.5527.55亿元的挂牌价相对于联想控股净资产亿元的挂牌价相对于联想控股净资产有较大溢价，且未考虑少数股权折价问题，有较大溢价，且未考虑少数股权折价问题，恐难有人摘牌。恐难有人摘牌。分红推高溢价。分红推高溢价。“这宗交易中挂牌价
4、明这宗交易中挂牌价明显高于评估价，且评估基准日后标的企业又显高于评估价，且评估基准日后标的企业又进行了两次利润分配，一般来说，估计第一进行了两次利润分配，一般来说，估计第一次不会有人摘牌，预计降幅在次不会有人摘牌，预计降幅在10%10%之内才有受之内才有受让方愿意接盘。让方愿意接盘。”中国人民大学商学院教授中国人民大学商学院教授林钢告诉中国会计报记者。林钢告诉中国会计报记者。CONTENTS 由北京产权交易所公布的由北京产权交易所公布的“标的企业资产评估情况标的企业资产评估情况”可知，截至可知，截至20082008年年1212月月3131日，联想控股的评估价为日，联想控股的评估价为926066
5、.3926066.3万元，万元，29%29%股权约相当于股权约相当于268559.2268559.2万元，挂牌价万元，挂牌价27.5527.55亿元，比评估价高出亿元，比评估价高出6940.86940.8万元。且万元。且“重大事项及重大事项及其他披露内容其他披露内容”中显示：评估基准日后，标的企业又召中显示：评估基准日后，标的企业又召开了关于开了关于2007/20082007/2008财年、财年、2008/20092008/2009财年的利润分配股财年的利润分配股东会，并于东会，并于20092009年年1 1月和月和20092009年年6 6月进行了两次利润分配，月进行了两次利润分配，共分配以
6、前年度未分配利润共分配以前年度未分配利润452107334.74452107334.74元。元。“依据产依据产权交易所披露的权交易所披露的标的企业资产评估情况标的企业资产评估情况，联想控股，联想控股20082008年年1212月月3131日净资产账面价值为日净资产账面价值为771846.02771846.02万元，评估万元，评估值为值为926066.3926066.3万元，大约增值万元，大约增值20%20%，而挂牌价又比评估价，而挂牌价又比评估价高出约高出约2.6%2.6%。如果进一步扣除评估基准日之后高达。如果进一步扣除评估基准日之后高达4.54.5亿亿元的分红，溢价的比例可能会更高。元的分
7、红，溢价的比例可能会更高。”评估行业资深人评估行业资深人士王诚军给中国会计报算了一笔明细账。士王诚军给中国会计报算了一笔明细账。“若以若以20092009年一季度未经审计的企业财务报表中的所有者权益年一季度未经审计的企业财务报表中的所有者权益683126.11683126.11万元为基准，挂牌的价格相对于万元为基准，挂牌的价格相对于20092009年一季度年一季度末净资产值溢价末净资产值溢价39%39%。”王诚军进一步补充道。王诚军进一步补充道。CONTENTS 受让方利益或将受损。受让方利益或将受损。“撇开溢价，受让方收购撇开溢价，受让方收购联想控股联想控股29%29%股权后还将面临控股股权
8、折价问题。股权后还将面临控股股权折价问题。”王诚军指出。假设转让最终成行，国科控股仍将持有王诚军指出。假设转让最终成行，国科控股仍将持有36%36%的股份，继续保持第一大股东地位；联想控股职的股份，继续保持第一大股东地位；联想控股职工会持有工会持有35%35%的股权；新股东仅持有的股权；新股东仅持有29%29%股权，屈居第股权，屈居第3 3，且未超过，且未超过1/31/3。这也就意味着，新股东将面临少数。这也就意味着，新股东将面临少数股权折价：对于控股股东作出的重大经营决策缺少控股权折价：对于控股股东作出的重大经营决策缺少控制，即使有不同意见也无能为力，而且其合法权益还制，即使有不同意见也无能
9、为力，而且其合法权益还时常面临受控股股东侵害的危险。时常面临受控股股东侵害的危险。此外，联想的近况也让人担忧。据一位接近联想此外，联想的近况也让人担忧。据一位接近联想高层的人士称，联想控股旗下的联想集团一直未从收高层的人士称，联想控股旗下的联想集团一直未从收购购IBMIBM全球全球PCPC业务的大动作中恢复元气。业务的大动作中恢复元气。“收购收购IBMIBM的的PCPC业务是否明智目前尚无定论，但联想目前确实存在业务是否明智目前尚无定论，但联想目前确实存在困境，业绩远不如前。困境，业绩远不如前。”北京大学光华管理学院教授北京大学光华管理学院教授王立彦告诉记者。王立彦告诉记者。CONTENTS
10、欠佳的营运状况、偏高的溢价、少欠佳的营运状况、偏高的溢价、少数股权折价，诸多不利，都给联想控股数股权折价，诸多不利，都给联想控股转让最后成行蒙上阴影。转让最后成行蒙上阴影。但受让方是否甘愿支付高达但受让方是否甘愿支付高达39%39%的收的收购溢价而在购溢价而在9 9月月3 3日前摘牌？或是静观其日前摘牌？或是静观其变，以便在下一轮博弈中伺机出手？或变，以便在下一轮博弈中伺机出手？或是因为行政原因而接受转让？一切还有是因为行政原因而接受转让？一切还有待时间验证。待时间验证。CONTENTS第一节第一节 企业价值评估及其特点企业价值评估及其特点 一、企业与企业价值一、企业与企业价值 (一一)企业及
11、其特点企业及其特点 企业是以企业是以盈利盈利为目的，按照法律程序建立为目的，按照法律程序建立的经济实体，形式上体现为由各种要素资产的经济实体，形式上体现为由各种要素资产组成并具有持续经营能力的自负盈亏的法人组成并具有持续经营能力的自负盈亏的法人实体。实体。进一步说，企业是由各个要素资产围绕进一步说，企业是由各个要素资产围绕着一个系统目标，发挥各自特定功能，共同着一个系统目标，发挥各自特定功能，共同构成一个有机的生产经营能力和获利能力的构成一个有机的生产经营能力和获利能力的载体及其相关权益的集合或总称载体及其相关权益的集合或总称 。CONTENTS企业的特点企业的特点1 1盈利性。盈利性。2 2
12、持续经营性。持续经营性。3 3整体性。整体性。4 4权益可分性。权益可分性。CONTENTS （二）企业价值（二）企业价值 1 1、资产评估中企业价值的内涵。、资产评估中企业价值的内涵。（1 1）企业的价值是企业的公允价值。）企业的价值是企业的公允价值。（2 2）企业价值基于企业的盈利能力）企业价值基于企业的盈利能力 （3 3）资产评估中的企业价值有别于）资产评估中的企业价值有别于账面价值、公司市值。账面价值、公司市值。CONTENTS2 2、资产评估中企业价值的形式、资产评估中企业价值的形式企业整体价值：企业整体价值：企业总资产价值企业总资产价值-企业负债中的非付息债务企业负债中的非付息债务
13、价值后的余值价值后的余值 或：或：企业所有者权益价值企业所有者权益价值+企业的全部付息债企业的全部付息债务价值务价值股东全部权益价值股东全部权益价值 所有者权益价值所有者权益价值或或净资产价值净资产价值股东部分权益价值股东部分权益价值 企业一部分股权的价值企业一部分股权的价值或或股东全部权益价值股东全部权益价值的一部分的一部分注意：控制权溢价注意：控制权溢价和和少数股权折价少数股权折价CONTENTS 二、企业价值评估的内涵及前提二、企业价值评估的内涵及前提 （一）企业价值评估的内涵（一）企业价值评估的内涵 企业价值评估，是指注册资产评估师对企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的
14、下企业整体价值、股东评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。算并发表专业意见的行为和过程。CONTENTS 企业价值评估的特点企业价值评估的特点 1 1、评估对象是由多个或多种单项资产组、评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体。成的资产综合体。2 2、决定企业价值高低的因素，是企业的、决定企业价值高低的因素，是企业的整体获利能力。整体获利能力。3 3、企业价值评估是一种整体性评估，它、企业价值评估是一种整体性评估，它与构成企业的各个单项资产的评估值简单加与构成企业的各个单项资产的评估
15、值简单加和是有区别的。这些区别主要表现为：和是有区别的。这些区别主要表现为：（1 1）评估对象的差别。）评估对象的差别。（2 2）影响因素的差异。）影响因素的差异。（3 3）评估结果的差异。）评估结果的差异。CONTENTS （二）企业价值评估的前提（二）企业价值评估的前提 企业价值评估的前提是持续经营前企业价值评估的前提是持续经营前提。即企业继续经营，所产生的产品提。即企业继续经营，所产生的产品或提供的服务能满足适应社会的需要，或提供的服务能满足适应社会的需要，并产生一定的收益。并产生一定的收益。CONTENTS 三、企业价值评估的范围界定三、企业价值评估的范围界定 从产权的角度界定，企业价
16、值评估的范围应该从产权的角度界定，企业价值评估的范围应该是企业的全部资产。包括企业产权主体自身占用是企业的全部资产。包括企业产权主体自身占用及经营的部分，企业产权主体所能控制的部分，及经营的部分，企业产权主体所能控制的部分，如全资子公司、控股子公司，以及非控股公司中如全资子公司、控股子公司，以及非控股公司中的投资部分。的投资部分。在具体界定企业价值评估的资产范围时，应根在具体界定企业价值评估的资产范围时，应根据以下有关数据资料进行：据以下有关数据资料进行：1 1企业的资产评估申请报告及上级主管部门企业的资产评估申请报告及上级主管部门批复文件所规定的评估范围；批复文件所规定的评估范围；2 2企业
17、有关产权转让或产权变动的协议、合企业有关产权转让或产权变动的协议、合同、章程中规定的企业资产变动的范围。同、章程中规定的企业资产变动的范围。3 3、企业有关资产产权证明、账薄、投资协议、企业有关资产产权证明、账薄、投资协议、财务报表财务报表CONTENTS有效资产有效资产无效资产无效资产“资产剥离资产剥离”CONTENTS一、企业价值评估中收益法的定义一、企业价值评估中收益法的定义 收益法是指通过估测被评估资产未来收益法是指通过估测被评估资产未来预期收益的现值来判断资产价值的方法。预期收益的现值来判断资产价值的方法。第二节第二节 收益法在企业价值评估中的收益法在企业价值评估中的应用应用CONT
18、ENTS 二、收益法评估企业价值的核心问题二、收益法评估企业价值的核心问题首先，要对企业的首先，要对企业的收益收益予以予以界定界定。其次，要对企业的收益进行合理的其次，要对企业的收益进行合理的预测预测。最后，在对企业的收益做出合理的预测后，最后，在对企业的收益做出合理的预测后，要要选择合适的折现率选择合适的折现率。CONTENTS三、收益法的具体评估技术思路三、收益法的具体评估技术思路（一）企业永续经营假设前提下的收益法（一）企业永续经营假设前提下的收益法1 1、年金法。、年金法。式中式中:P-P-企业评估价值；企业评估价值；A-A-企业每年的年金收益；企业每年的年金收益；r-r-资本化率。资
19、本化率。CONTENTS式中：式中：上式又可以写成上式又可以写成:-企业前企业前n n年预期收益折现值之和年预期收益折现值之和 -年金现值系数年金现值系数 r-r-资本化率。资本化率。CONTENTS 例例 待待估估企企业业预预计计未未来来5 5年年的的预预期期收收益益额额为为100100万万元元、120120万万元元、150150万万元元、160 160 万万元元、200200万万元元,假假定定资资本本化化率率为为1010,试试用用年年金金法法估估测待估企业整体价值。运用公式有测待估企业整体价值。运用公式有:=(1000.9091+1200.8264+1500.751=(1000.9091+
20、1200.8264+1500.7513+1600.6830+2000.6209)(0.9091+0.823+1600.6830+2000.6209)(0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209)10%64+0.7513+0.6830+0.6209)10%=(91+99+113+109+124)3.790810%=(91+99+113+109+124)3.790810%=5363.790810%=5363.790810%=1414(=1414(万元万元)CONTENTS2 2、分段法。、分段法。分分段段法法是是将将持持续续经经营营的的企企业业的的收收益益预预测测分为分为
21、前后段前后段。对对于于前前段段企企业业的的预预期期收收益益采采取取逐逐年年预预测测折现累加的方法。折现累加的方法。对对于于后后段段则则可可以以根根据据企企业业预预期期收收益益稳稳定定程程度度按按企企业业年年金金收收益益,或或按按企企业业的的收收益益变变化化规规律律所所对对应应的的企企业业预预期期收收益益形形式式进进行行折折现现和和资资本化处理本化处理.CONTENTS假设后段为年金化收益假设后段为年金化收益,则则 假假设设从从(n+1)(n+1)年年起起的的后后段段,企企业业预预期期年年收收益益将将按按一一固固定定比比率率(g)(g)增增长长,分分段段法的数学式可写成法的数学式可写成:CONT
22、ENTS(二二)企业有限持续经营假设前提下的收益法企业有限持续经营假设前提下的收益法 1 1、关关于于企企业业有有限限持持续续经经营营假假设设的的适适用用。企企业业的的价价值值在在于于其其所所具具有有的的持持续续的的赢赢利利能能力力.只只有有特特殊殊情情况况下下,才才能能在在有有限限持持续续经经营营假假设设前前提提下下对对企业价值进行评估企业价值进行评估.2 2、企企业业有有限限持持续续经经营营假假设设是是从从最最有有利利回回收收企企业业投投资资的的角角度度,争争取取在在不不追追加加资资本本性性投投资资的的前前提提下下,充充分分利利用用企企业业现现有有的的资资源源最最大大限限度度地地获获取取投
23、资收益投资收益,直至企业丧失生产经营能力为止。直至企业丧失生产经营能力为止。CONTENTS式式中中:P:Pn n-第第n n年年企企业业资资产产的的变变现现值值；其他符号含义同前。其他符号含义同前。3 3、企业非永续经营假设前提下的评估方法的、企业非永续经营假设前提下的评估方法的数学表达式。在非永续经营假设前提下数学表达式。在非永续经营假设前提下,整体整体企业评估适宜采用分段法进行企业评估适宜采用分段法进行,其数学式为其数学式为:CONTENTS 四、企业收益及其预测四、企业收益及其预测 收益额是运用收益法评估企业价值的关键参收益额是运用收益法评估企业价值的关键参数。数。（一）企业收益的界定
24、（一）企业收益的界定1 1、不归企业权益主体所有的企业纯收入不、不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业评估中的企业收益能作为企业评估中的企业收益,如税收如税收,不论是不论是流转税流转税,还是所得税。还是所得税。2 2、凡是归企业权益主体所有的企业收支净、凡是归企业权益主体所有的企业收支净额额,可视同为企业收益可视同为企业收益,无论是营业收支、资产无论是营业收支、资产收支收支,还是投资收支还是投资收支,只要形成净现金流入量只要形成净现金流入量,就就应视同为收益。应视同为收益。CONTENTS净利润净利润或或净现金流量净现金流量折现或还原为折现或还原为净资产价值净资产价值(所有者权益所有者权
25、益)净净利利润润或或净净现现金金流流量量+长长期期负负债债利利息息(1-(1-所所得得税税率税税率)折现或还原为折现或还原为投资资本价值投资资本价值(所有者权益所有者权益+长期负债长期负债)净净利利润润或或净净现现金金流流量量+利利息息(1-(1-所所得得税税税税率率)折折现或还原为现或还原为总资产价值总资产价值(所有者权益所有者权益+长期负债长期负债+流动负债流动负债)CONTENTS（二（二)企业收益预测企业收益预测1 1、对企业收益的历史和现状的分析与判断。、对企业收益的历史和现状的分析与判断。着着重重点点是是了了解解和和掌掌握握企企业业正正常常获获利利能能力力水水平平,为企业预期收益预
26、测创造一个工作平台。为企业预期收益预测创造一个工作平台。2 2、企企业业收收益益预预测测的的基基础础。企企业业的的预预期期收收益益的基础有以下两个方面的问题的基础有以下两个方面的问题:其一，是预期收益预测的出发点。其一，是预期收益预测的出发点。其其二二，是是如如何何客客观观地地把把握握新新的的产产权权主主体体的的行行为对企业预期收益的影响。为对企业预期收益的影响。CONTENTS 3 3、企业收益预测的基本步骤、企业收益预测的基本步骤。企企业业预预期期收收益益的的预预测测大大致致可可分分为为以以下下几几个个步步骤骤:（1 1）评估基准日企业收益的审计和调整；）评估基准日企业收益的审计和调整；（
27、2 2）企业预期收益趋势的总体分析和判断；）企业预期收益趋势的总体分析和判断；（3 3）企业预期收益预测。）企业预期收益预测。CONTENTS （2 2）企企业业预预期期收收益益趋趋势势的的总总体体分分析析和和判判断断是是在在对对企企业业评评估估基基准准日日实实际际收收益益的的审审计计和和调调整整的的基基础础上上,结结合合企企业业提提供供的的企企业业预预期期收收益益预预测测和和评评估估机机构构调调查查搜搜集集到到的的有有关关信信息息资资料料进进行行的的。这这里里需需要要强调指出强调指出:对对企企业业评评估估基基准准日日的的财财务务报报表表的的审审计计,尤尤其其是是客客观观收收益益的的调调整整仅
28、仅作作为为评评估估人人员员进进行行企企业业预预期收益预测的参考依据期收益预测的参考依据,不能用于其他目的；不能用于其他目的；CONTENTS企企业业提提供供的的关关于于企企业业预预期期收收益益的的预预测测是是评评估人员预测企业未来预期收益的重要参考资料。估人员预测企业未来预期收益的重要参考资料。尽尽管管对对企企业业在在评评估估基基准准日日的的财财务务报报表表进进行行了了必必要要的的调调整整,并并掌掌握握了了企企业业提提供供的的收收益益预预测测,评评估估人人员员必必须须深深入入到到企企业业现现场场进进行行实实地地考考察察和和现现场场调调研研,充充分分了了解解企企业业的的生生产产工工艺艺过过程程、
29、设设备备状状况况、生生产产能能力力和和经经营营管管理理水水平平,再再辅辅之之以以其其他他数数据据资资料料对对企企业业未来收益趋势作为合乎逻辑的总体判断。未来收益趋势作为合乎逻辑的总体判断。CONTENTS（3 3）企业预期收益预测。）企业预期收益预测。对对企企业业评评估估基基准准日日后后前前若若干干年年的的收收益益进进行预测；行预测；对对企企业业评评估估基基准准日日后后若若干干年年后后的的各各年年收收益进行预测。益进行预测。CONTENTS五、折现率和资本化率及其估测五、折现率和资本化率及其估测 作作为为投投资资报报酬酬率率通通常常是是由由两两部部分分组组成成的的:其其一一是是正正常常投投资资
30、报报酬酬率率；其其二二是是风风险险投投资资报酬率报酬率。（一一)企企业业评评估估中中选选择择折折现现率率的的基基本本原原则则1 1、折现率不低于投资的机会成本原则、折现率不低于投资的机会成本原则2 2、行业基准收益率不宜直接作为折现率、行业基准收益率不宜直接作为折现率3 3、贴现率不宜直接作为折现率、贴现率不宜直接作为折现率CONTENTS（二）风险报酬率的测算（二）风险报酬率的测算在在测测算算风风险险报报酬酬率率的的时时候候,评评估估人人员员应应注注意以下因素意以下因素:(1)(1)国国民民经经济济增增长长率率与与被被评评估估企企业业所所在在行行业业在在国民经济中的地位；国民经济中的地位；(
31、2)(2)被被评评估估企企业业所所在在行行业业的的发发展展状状况况及及被被评评估估企业在行业中的地位；企业在行业中的地位；(3)(3)被评估企业所在行业的投资风险被评估企业所在行业的投资风险;(4)(4)企业在未来的经营中可能承担的风险等。企业在未来的经营中可能承担的风险等。CONTENTS在在充充分分考考虑虑和和分分析析了了以以上上各各因因素素以以后后,风风险报酬率可通过以下两种方法估测。险报酬率可通过以下两种方法估测。(1)(1)风险累加法。风险累加法。企企业业在在其其持持续续经经营营过过程程可可能能要要面面临临着着许许多多风风险险,象象前前面面已已经经提提到到的的行行业业风风险险、经经营
32、营风风险险、财财务务风风险险、通通货货膨膨胀胀等等等等。将将企企业业可可能能面面临临的的风风险险对对回回报报率率的的要要求求予予以以量量化化并并累累加加,便便可可得得到到企企业业评评估估折折现现率率中中的风险报酬率。用数学公式表示的风险报酬率。用数学公式表示:风风险险报报酬酬率率=行行业业风风险险报报酬酬率率+经经营营风风险险报酬率报酬率+财务风险报酬率财务风险报酬率+其他风险报酬率其他风险报酬率CONTENTS(2)(2)系数法。系数法。系系数数法法的的基基本本思思路路是是,某某企企业业评评估估中中的的风风险险报报酬酬率率是是社社会会平平均均风风险险报报酬酬率率与与被被估估企企业业（或或所所
33、在在的的行行业业）平平均均风风险险与与社社会会平平均均风风险险的的比比率率(即即系系数数)的的乘乘积积。按按照照这这样样一一种种思思路路,可可按按下下列列方方法法求求取取被估企业的风险报酬率。被估企业的风险报酬率。首首先先,将将社社会会平平均均收收益益率率(Rm)(Rm)扣扣除除无无风风险险报酬率报酬率(Rf),(Rf),得到社会平均风险报酬率；得到社会平均风险报酬率；CONTENTS其其次次,把把企企业业所所在在的的行行业业的的平平均均风风险险与与社社会会平平均均风风险险进进行行对对比比,即即通通常常采采用用行行业业平平均均收收益益率率变变动动与与社社会会平平均均收收益益率率变变动动之之比比
34、的的数数值值作作为为调调整整系数系数()()；再再次次,用用社社会会平平均均风风险险报报酬酬率率乘乘以以系系数数得得到可用于企业评估的风险报酬率到可用于企业评估的风险报酬率(Rr)(Rr)。上述测算思路用数学式表示如下上述测算思路用数学式表示如下:风风险险报报酬酬率率(R(Rr r)=)=社社会会平平均均收收益益率率(R(Rm m)-)-无无风风险险报报酬酬率率(R(Rf f)风风险险系系数数()()企企业业在在其其行行业中的地位系数业中的地位系数()()CONTENTS(3)(3)加权平均资本成本模型加权平均资本成本模型 是是以以企企业业的的所所有有者者权权益益和和长长期期负负债债所所构构成
35、成的的投投资资资资本本,以以及及投投资资资资本本所所要要求求的的回回报报率率,经经加加权权平平均均计计算算来来获获得得企企业业评评估估所所需需折折现现率率的的一一种种数数学学模模型型。用数学式表示用数学式表示:企企业业评评估估的的折折现现率率=长长期期负负债债占占投投资资资资本本的的比比重重长长期期负负债债成成本本(1-(1-所所得得税税税税率率)+)+所所有有者者权权益益占占投资资本的比重投资资本的比重净资产投资要求的回报率净资产投资要求的回报率 式式中中,所所有有者者权权益益(净净资资产产)要要求求的的回回报报率率=无无风险报酬率风险报酬率+风险报酬率风险报酬率CONTENTS 四、收益法
36、的具体运用四、收益法的具体运用 （一）步骤（一）步骤 1 1、获得被评估企业历史的财务数据并进行、获得被评估企业历史的财务数据并进行分析，对非经常性的项目和非经营性资产、溢分析，对非经常性的项目和非经营性资产、溢余资产进行调整，得到正常化的财务数据；余资产进行调整，得到正常化的财务数据；2 2、获得被评估企业在经过正常化调整的历、获得被评估企业在经过正常化调整的历史财务数据基础上编制的财务预测，并进行分史财务数据基础上编制的财务预测，并进行分析；析；3 3、根据财务预测，计算用于折现的未来预、根据财务预测，计算用于折现的未来预期收益；期收益；4 4、计算折现率；、计算折现率；5 5、将未来预期
37、收益折现以计算待估价值；、将未来预期收益折现以计算待估价值；6 6、就非经营性资产和溢余资产的价值进行、就非经营性资产和溢余资产的价值进行评估，并对上述待估价值进行相应调整。评估，并对上述待估价值进行相应调整。CONTENTS （二）应当收集的资料（二）应当收集的资料 1 1、被评估企业类型、评估对象相关权益、被评估企业类型、评估对象相关权益状况及有关法律文件；状况及有关法律文件；2 2、被评估企业的历史沿革、现状和前景；、被评估企业的历史沿革、现状和前景；3 3、被评估企业内部管理制度、核心技术、被评估企业内部管理制度、核心技术、研发状况、销售网络、特许经营权、管理层研发状况、销售网络、特许
38、经营权、管理层构成等经营管理状况；构成等经营管理状况；4 4、被评估企业历史财务资料和财务预测、被评估企业历史财务资料和财务预测信息资料；信息资料；5 5、被评估企业资产、负债、权益、盈利、被评估企业资产、负债、权益、盈利、利润分配、现金流量等财务状况；利润分配、现金流量等财务状况；CONTENTS 6 6、评估对象以往的评估及交易情况；、评估对象以往的评估及交易情况；7 7、可能影响被评估企业生产经营状况的、可能影响被评估企业生产经营状况的宏观、区域经济因素；宏观、区域经济因素；8 8、被评估企业所在行业的发展状况及前、被评估企业所在行业的发展状况及前景；景；9 9、参考企业的财务信息、股票
39、价格或股、参考企业的财务信息、股票价格或股权交易价格等市场信息，以及以往的评估情权交易价格等市场信息，以及以往的评估情况等；况等；10 10、资本市场、产权交易市场的有关信息；、资本市场、产权交易市场的有关信息；11 11、注册资产评估师认为需要收集分析的、注册资产评估师认为需要收集分析的其他相关信息资料。其他相关信息资料。CONTENTS第三节第三节 企业价值评估的其他企业价值评估的其他方法方法 一、市场法一、市场法 企业价值评估的市场法是在市场上企业价值评估的市场法是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照系企业，分析、比较被评估企似的参照系企业
40、，分析、比较被评估企业和参照系企业的重要指标，在此基础业和参照系企业的重要指标，在此基础上，修正、调整参照系企业，的市场价上，修正、调整参照系企业，的市场价值，最后确定被评估企业的价值。值，最后确定被评估企业的价值。CONTENTS （一）市场法的基本原理（一）市场法的基本原理 市场法的理论依据是市场法的理论依据是“替代原则替代原则”，该方法是基于类似资产应该具有类似，该方法是基于类似资产应该具有类似交易价格的理论推断。交易价格的理论推断。运用该方法存在两方面的困难：运用该方法存在两方面的困难：1 1、“类似企业类似企业”。2 2、“类似案例类似案例”。市场法中常用的两种方法是参考企市场法中常
41、用的两种方法是参考企业比较法和并购案例比较法业比较法和并购案例比较法。CONTENTS （二）市场法的基本思路（二）市场法的基本思路 企业比较法和并购案例比较法的核企业比较法和并购案例比较法的核心问题是确定适当的价值比率或经济指心问题是确定适当的价值比率或经济指标。标。运用市场法对企业价值进行评估，运用市场法对企业价值进行评估，一般通过间接比较分析影响企业价值的一般通过间接比较分析影响企业价值的相关因素，即相关因素间接比较的方法相关因素，即相关因素间接比较的方法对企业价值进行评估，对企业价值进行评估，CONTENTS其思路可用公式表示如下：其思路可用公式表示如下：式中式中：V V1 1被评估企
42、业价值；被评估企业价值；V V2 2可比企业价值；可比企业价值；X X1 1被评估企业与企业价值相关的可被评估企业与企业价值相关的可比指标；比指标；X X2 2可比企业与企业价值相关的可比可比企业与企业价值相关的可比指标。指标。V/X V/X常称为可比价值倍数。式中常称为可比价值倍数。式中X X参数参数通常选用的财务变量包括：息税、折旧前利通常选用的财务变量包括：息税、折旧前利润，即润，即EBIDTEBIDT；无负债的净现金流量；销售收；无负债的净现金流量；销售收入；净现金流量；净利润；净资产等。入；净现金流量；净利润；净资产等。CONTENTS （三）用相关因素间接比较的方法评（三）用相关因
43、素间接比较的方法评估企业价值的关键估企业价值的关键 1 1、对可比企业的选择、对可比企业的选择 判断企业的可比性存在两个标准：行判断企业的可比性存在两个标准：行业标准和财务标准。业标准和财务标准。2 2、对可比指标的选择、对可比指标的选择 对可比指标的选择只遵循一个原则：对可比指标的选择只遵循一个原则：即可比指标应与企业的价值直接相关。即可比指标应与企业的价值直接相关。CONTENTS （四）市盈率乘数法（四）市盈率乘数法 1 1、基本思路、基本思路 市盈率乘数法的思路是将上市公司市盈率乘数法的思路是将上市公司的股票年收益和被评估企业的利润作为的股票年收益和被评估企业的利润作为可比指标，在此基
44、础上评估企业价值的可比指标，在此基础上评估企业价值的方法。方法。公司的市值市盈率公司的市值市盈率每股收益每股收益公司的股数公司的股数 CONTENTS 2 2、市盈率乘数法的基本步骤是：市盈率乘数法的基本步骤是：首先，首先，从证券市场上搜寻与被评估企业相似从证券市场上搜寻与被评估企业相似的可比企业，按企业的不同的收益口径，如息前的可比企业，按企业的不同的收益口径，如息前净现金流、净利润等，计算出与之相应的市盈率。净现金流、净利润等，计算出与之相应的市盈率。其次，其次，确定被评估企业不同口径的收益额。确定被评估企业不同口径的收益额。再次，再次，以可比企业相应口径的市盈率乘以被以可比企业相应口径的
45、市盈率乘以被评估企业相应口径的收益额，初步评定被估企业评估企业相应口径的收益额，初步评定被估企业的价值。的价值。最后，最后，对于按不同样本计算的企业价值分别对于按不同样本计算的企业价值分别给出权重，加权平均计算企业价值。在运用该方给出权重，加权平均计算企业价值。在运用该方法时，还需对评估结果进行适当调整，以充分考法时，还需对评估结果进行适当调整，以充分考虑被评估企业与上市公司的差异。虑被评估企业与上市公司的差异。CONTENTS 二、成本法二、成本法 企业价值评估中的成本法也称资产企业价值评估中的成本法也称资产基础法，是指在合理评估企业各项资产基础法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础
46、上确定评估对象价值价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。的评估思路。从理论上讲，该方法不适合作为企从理论上讲，该方法不适合作为企业价值评估的方法，但是实践中，我国业价值评估的方法，但是实践中，我国却是将成本法作为企业价值评估的主要却是将成本法作为企业价值评估的主要方法方法 CONTENTS 在企业价值评估中运用成本法时要在企业价值评估中运用成本法时要遵循的一个假设是，企业的价值等于所遵循的一个假设是，企业的价值等于所有有形资产和无形资产的成本之和减去有有形资产和无形资产的成本之和减去负债，即：负债，即：企业整体价值有形资产价值无形企业整体价值有形资产价值无形资产价值资产价值 股东全部权
47、益价值企业整体价值股东全部权益价值企业整体价值企业负债企业负债CONTENTS 三、加和法三、加和法 加和法是实现企业重建的具体技术手加和法是实现企业重建的具体技术手段，也是成本法和收益法在企业重建思段，也是成本法和收益法在企业重建思路下的一个融合，具体是指将构成企业路下的一个融合，具体是指将构成企业的各种要素资产的评估值加总求得企业的各种要素资产的评估值加总求得企业价值的方法。价值的方法。CONTENTS （一）基本原则（一）基本原则 在不同的假设前提下运用加和法评在不同的假设前提下运用加和法评估出的企业价值是有区别的：估出的企业价值是有区别的：对于持续经营假设前提下的各个单对于持续经营假设
48、前提下的各个单项资产的评估，应按贡献原则评估其价项资产的评估，应按贡献原则评估其价值；值；对于非持续经营假设前提下的单项对于非持续经营假设前提下的单项资产的评估，则按变现原则进行。资产的评估，则按变现原则进行。CONTENTS （二）持续经营假设前提下加和法的应用（二）持续经营假设前提下加和法的应用 1 1、不宜单独运用、不宜单独运用 2 2、应注意的问题、应注意的问题 （1 1）在进行加和法评估之前，应对企业的盈利）在进行加和法评估之前，应对企业的盈利能力以及相匹配的单项资产进行认定，以便在委托能力以及相匹配的单项资产进行认定，以便在委托方委托的评估范围基础上，进一步界定纳入企业盈方委托的评
49、估范围基础上，进一步界定纳入企业盈利能力范围内的资产和闲置资产的界限，明确评估利能力范围内的资产和闲置资产的界限，明确评估对象的作用空间和评估前提。对象的作用空间和评估前提。（2 2）对现金的评估。）对现金的评估。（3 3）对应收账款及预付款的评估。）对应收账款及预付款的评估。（4 4）对存货的评估。）对存货的评估。（5 5）对机器设备与建筑物的评估。）对机器设备与建筑物的评估。CONTENTS本章小结本章小结 企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部
50、分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。企业价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。企业价值评估的评估对象是由若干单项资产组成的资产综合体，值评估的评估对象是由若干单项资产组成的资产综合体，这是一种整体性评估，它区别于企业的各个单项资产的评这是一种整体性评估，它区别于企业的各个单项资产的评估值简单加和。估值简单加和。企业价值评估的方法有收益法、市场法、成本法和加企业价值评估的方法有收益法、市场法、成本法和加成法。运用收益法的关键是正确界定企业收益、合理预测成法。运用收益法的关键是正确界定企业收益、合理预测企业的收益额、选择并确定恰当的折现率，并保证收益额企业的收益额、选择并确