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1、开放市场场中利率率平价理理论的分分析和运运用张 晨晨* 张晨，1968出生，硕士，讲师。主要研究方向：金融学、国际金融。(合肥工工业大学学管理学学院 23000099)摘要 本文着着重分析析利率平平价理论论在开放放金融市市场中的的汇率决决定作用用，以及及市场投投机活动动对利率率平价的的影响，从从而寻求求适合我我国企业业运作的的防范风风险的方方案。关键词 利率率平价 套利利 掉掉期 时间套套汇 理财1 引引言生产与资资本的国国际化发发展是利利率平价价理论产产生的历历史背景景。由于于国际间间资本移移动规模模日益扩扩大，并并成为决决定货币币汇率(尤其是是短期汇汇率)的的一个重重要因素素。在当当今国际
2、际经济社社会中金金融全球球化是世世界经济济一体化化极其重重要的内内容和表表现之一一，国际际资本移移动规模模不断扩扩大，利利得与风风险同在在。随着着我国金金融体制制逐渐与与国际惯惯例接轨轨，金融融市场逐逐渐扩大大开放，企企业界的的国际经经济交往往、国际际贸易和和国际投投资活动动日益增增多，世世界金融融市场的的波动对对中国经经济的影影响会越越来越大大。本文文主要运运用利率率平价理理论研究究开放市市场中货货币汇率率的决定定机制，进进而分析析风险管管理的方方法和技技巧。2 利利率平价价理论的的内容利率平价价理论(Inttereest Ratte PPariity Theeoryy)亦称称远期汇汇率理论
3、论，它是是由英国国经济学学家凯恩恩斯19923年年提出，后后经爱因因齐格等等经济学学家发展展而成的的。凯恩恩斯认为为，在远远期汇率率的决定定方面，“最根本的因素是有关两个金融中心市场的短期资金的利息”。因而可以通过分析抛补套利所引起的外汇交易来说明远期汇率的决定机制。理论的假假设条件件：资金在在国际间间的流动动无障碍碍，即处处在开放放市场中中。套利资资金的规规模是无无限的、充充足的。忽略交易成本(如银行手续费、邮费等)。在以上假假设条件件下，利利率平价价理论认认为：远远期差价价(即期期汇率与与远期汇汇率的差差额)是是由两国国利率差差异决定定的。高高利率国国货币在在远期市市场上必必定贴水水(远期
4、期汇率低低于即期期汇率)，低利利率国货货币在远远期市场场上必为为升水(远期汇汇率高于于即期汇汇率)。在在两国利利率存在在差异的的情况下下，资金金将从低低利率国国流向高高利率国国牟取利利润。但但套利者者在比较较金融资资产的收收益率时时，不仅仅考虑两两种资产产利率所所提供的的收益率率，还要要考虑两两种资产产由于汇汇率变动动所产生生的收益益变动。套套利者往往往将套套利与掉掉期业务务结合进进行，以以避免汇汇率风险险，保证证无亏蚀蚀之虞。大大量掉期期外汇交交易的结结果，是是低利率率货币的的即期汇汇率下浮浮，远期期汇率上上浮；而而高利率率货币的的即期汇汇率上浮浮，远期期汇率下下浮。由由此低利利率国货货币就
5、会会出现远远期升水水，高利利率国货货币则有有远期贴贴水。随随着抛补补套利的的不断进进行，远远期差价价会不断断扩大，直直至两种种资产所所提供的的收益率率完全相相等，这这时抛补补套利活活动就会会停止。这这样远期期差价正正好等于于两国利利差，即即利率平平价成立立。假定A国国利率水水平为，BB国利率率水平为为，为即期期汇率(以A币币表示的的B币价价格)，为远期汇率。1单位A国货币在A国内投资所获收益为；在B国投资时，首先在即期市场换取B币数量，到期收回，再按原先约定的远期汇率换回A币数额。若在两国进行投资的收益相等，抛补套利行为就停止下来。即：整理得：(1)从式中可可见，如如果，则则，即远远期外汇汇出
6、现升升水。反反之若，则则，远期期外汇出出现贴水水。 令：表表示远期期外汇升升(贴)水率，可可将(11)式整整理得：(2)或 因为和和都是分分数，所所以其乘乘积通常常较小，可可以省略略。由此此得：(3)说明远期期外汇升升(贴)水率等等于两国国利差。式式(2)或式(3)就就称为利利率平价价。3 利利率平价价理论在在开放市市场中的的实证分分析由式(3)可可知在开开放金融融市场中中进行套套利的条条件是：套利活动动的结果果会导致致 ，即即达到均均衡状态态(利率率平价)。下面举例例说明。若若已知纽纽约市场场年息为为5%，法法兰克福福市场的的年息是是8%，按按6个月月投资计计算两国国的利率率差是11.5%；
7、再已已知两国国的货币币汇率为为即期汇汇率：11美元=2.44马克，66个月远远期汇率率：1美美元=22.4224马克克，远期期差价率率为1%，利率率差大于于远期汇汇率差。如如果不考考虑有关关交易手手续费，此此时投资资者具有有套利机机会。假定某投投资者持持有1000万美美元，可可以在66个月内内进行投投资，他他将资金金直接投投放于纽纽约市场场，利息息收益为为1000万(1+5%)-1100万万=2.5万美美元。然然而如果果他将美美元换成成马克，投投资于法法兰克福福市场在即即期外汇汇市场上上卖出美美元现汇汇，买进进马克现现汇；然然后为避避免汇率率风险同同时做掉掉期业务务，即在在远期外外汇市场场上卖
8、出出一笔相相当于投投资本利利和的马马克期汇汇，买图1 利息平价与套利进美元期期汇。计计算其利利息收入入：(22.4马马克1000万)(1+8%)=2249.6万马马克；2249.6万马马克2.4424马马克=1102.97万万美元，最最后再减减去本金金：1002.997万美美元-1100万万美元=2.997万美美元，其其结果在在法兰克克福市场场投资比比在纽约约投资多多收益447000美元(=2.97万万-2.5万)。不管管投资者者是用自自己的闲闲置资金金还是借借款投资资，不管管是美国国的投资资者，还还是德国国或其它它国家投投资者，均均可以这这样进行行套利。上述分析析可知，套套利条件件是德国国利
9、率与与美国利利率差大大于远期期差价率率。用图图1说明明，OCC表示两两国利差差，ODD表示即即、远期期汇率差差，OAA上任何何一点的的利率差差等于即即、远期期汇率差差。Q点点存在套套利条件件。套利资金金在国际际间流动动的结果果使外汇汇市场的的供求发发生变化化，即期期市场上上美元供供给马克克需求增增加，使使美元对对马克的的即期汇汇率下跌跌；远期期市场上上美元需需求与马马克供给给增加，使使美元对对马克的的远期汇汇率上升升。当汇汇率变化化使即、远远期汇率率差增大大最终等等于利率率差时(OD扩扩大，使使Q点落落在直线线OA上上)，例例如即期期汇率为为1美元元=2.3800马克，远远期汇率率为1美美元=
10、22.4115马克克，此时时的即、远远期汇率率差约11.5%，大致致相等于于两国66个月的的利率差差，套利利条件消消失，套套利活动动停止，汇汇率达到到均衡，即即处于利利息平价价状态。由式(3)可可知，当当时，会会导致另另一方向向的套利利活动，这这就叫时时间套汇汇，套汇汇结果也也会导致致外汇市市场的汇汇率达到到均衡态态，即。假设德国国和美国国的利率率分别是是8%和和5%，按按6个月月计算有有1.55%的利利率差。可可是美元元对马克克的即期期汇率是是1美元元=2.35马马克，远远期汇率率是1美美元=22.422马克，即即、远期期汇率差差为3%，此时时尽管美美国的利利率较低低，但由由于在远远期外汇汇
11、市场上上美元价价格相对对较高，持持有马克克资金的的投资者者就可以以趁此机机会投资资于美元元资产获获利。若若投资者者把2335万马马克直接接投放于于法兰克克福市场场，6个个月投资资收益为为9.44万马克克(=2235万万8%)。然然而如果果他将马马克换成成美元再再投资于于纽约市市场，其其收益增增加，(2355万马克克2.335马克克)(1+5%)=1002.55万美元元，1002.55万2.442马克克=2448.005万马马克，再再减去2235万万马克本本金后净净收益113.005万马马克，比比前者收收益9.4万马马克增多多了。这这种为了了套取远远期外汇汇市场上上更高的的汇价而而不惜接接受较低
12、低的利率率水平的的投机活活动叫时时间套汇汇，又叫叫远期套套汇(如如图2所所示)。SS点存在在远期套套汇的条条件，即即利率差差(OCC)小于于即、远远期汇率率差(OOD)。套套汇图2 利息平价与时间套汇资金金在国际际间流动动的结果果使得汇汇率随之之变化，当当汇率变变化使即即、远期期汇率差差缩小最最后大致致等于两两国利率率差时，(OD缩缩小，SS点移动动到A点点)，套套汇条件件消失，汇汇率变动动也停止止。此时时又达到到了利息息平价的的均衡状状态。4 利利息平价价理论在在企业的的经营、理理财活动动中的运运用我国进进口企业业在以外外币作为为支付货货币的延延期付款款情况下下，可以以运用利利息平价价理论对
13、对货款支支付方案案进行选选择。若若有方案案立即购购入与支支付外汇汇相同期期限、金金额的远远期外汇汇，其每每1单位位外汇的的本币支支出是；方案立即借借入本币币换成外外币并投投资于外外国资产产，到支支付日取取出用于于支付。借借入本币币的金额额应考虑虑投资利利率与兑兑换汇率率因素后后等于须须支付的的货款，即即：；因因为借款款日后还还要归还还，所以以支付成成本最终终是。经经过计算算选择两两种方案案中每单单位外汇汇的本币币支出成成本较低低的方案案。如，应应采用方方案。当我国国出口企企业预定定在一定定时间后后有外汇汇收入的的场合，可可以选择择以下两两个方案案中收益益较多者者，即方方案立即卖卖出与外外币收入
14、入相同期期限和金金额的远远期外汇汇，每单单位外汇汇的本币币收入是是；方案案立即借借入外币币换成本本币并投投资于本本国资产产，到期期收回的的本利是是收入，同同时用出出口收入入偿还外外币借款款。在考考虑借入入外币资资金的利利率和兑兑换汇率率时，此此方案的的本币收收入是。如如经计算算，应采采用方案案。企业在在筹资时时，运用用利息平平价理论论对国内内外市场场进行比比较。方方案在国内内市场筹筹资，每每单位本本币的成成本是；方案在国外外市场上上筹资，并并将外币币资金换换成本币币，采用用抵补保保值方法法确定归归还外币币借款的的成本，其其成本是是，可计计算选择择两方案案中成本本较低者者，以降降低企业业的筹资资
15、成本。5 结论利率平价价理论虽虽然产生生于200世纪初初，但理理论的基基本核心心对于指指导今天天的金融融市场运运行仍然然不为过过时，尤尤其是在在金融全全球化高高度发展展的今天天。只有有深刻领领会利率率对汇率率的决定定机制，就就能够在在开放市市场中找找到防范范金融风风险的措措施。理理论还为为企业投投资理财财方案的的优选提提供决策策依据。利利率平价价理论在在当今开开放的金金融市场场中的运运用具有有广阔的的拓宽空空间。主要参考考文献1 瞿瞿卫东.金融工工程学.中国财财政经济济出版社社, 119977年8月月第1版版: 444244552 许许少强.外汇理理论与政政策.上上海财经经大学出出版社, 19
16、995年年9月第第1版:833 刘刘园.国国际金融融风险管管理.对对外经贸贸大学出出版社, 19998年年12月月第1版版:455754 刘刘舒年.国际金金融.对对外经贸贸大学出出版社, 19997年年2月第第1版:7378Anallysiing andd Appplyyingg off thhe IInteeresst RRatee Paaritty TTheoory in thee Oppen MarrkettZhanng CChenn(Mannageemennt DDepaartmmentt, HHefeeiUnniveersiity of Tecchnoologgy, 23000099
17、)Absttracct Thee paaperr annalyyse thee deecissivee acct oof iinteeresst rratee paaritty ttheoory in forreiggn eexchhangge rratee inn thhe oopenn maarkeet aand thee afffecct oof sspecculaate to thee innterrestt raate parrityy, iin oordeer tto ffindd ouut tthe schhemees tthatt suuitaablee foor oour entterpprisses to aviiod thee fiinannciaal mmarkket rissk.Keywwordds IInteeresst RRatee Paaritty Arbbitrragee SSwapp TTimee Arrbittragge Finnanccingg