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1、宏观调控背景下的房地产行业发展趋势和投资策略内容提要：房地产产行业受受宏观调调控影响响较大，而而房地产产企业自自身又具具有信息息不透明明和业绩绩波动较较大等特特点，因因此，我我们给予予该行业业中性的的投资评评级；对对于房地地产上市市公司我我们的投投资思路路是坚持持选择投投资业绩绩稳定、可可持续经经营能力力强的龙龙头企业业，如万万科。一、今年以以来房地地产行业业发展回回顾今年以来，国国家采取取的一系系列控制制投资高高速增长长的政策策措施成成效明显显，国房房景气指指数处于于回落态态势。但但7月份“国房景景气指数数”为1055.255，比6月份微微升0.07点点（如图图）。其其中，房房地产开开发投资
2、资额、新新开工面面积、竣竣工面积积等指标标增幅走走低，而而商品房房平均销销售价格格仍继续续攀升。图1：国房房景气指指数数据来源：国家统统计局1、房地产产开发投投资额增增幅回落落1-7月份份，全国国累计完完成房地地产开发发投资660555亿元，同同比增长长28.6%，增增幅比去去年同期期回落55.5个个百分点点。其中中，商品品住宅完完成投资资41111亿元元，同比比增长228.11%；办办公楼投投资2997亿元元，增长长31.5%；商业营营业用房房投资7766亿亿元，增增长355.6%。2、开发土土地面积积和房屋屋竣工面面积的增增幅明显显回落1-7月份份，全国国完成开开发土地地面积995600万
3、平方方米，同同比增长长12.2%，增增幅比去去年同期期明显回回落；本本年购置置土地面面积1.87亿亿平方米米，同比比增长66%；全全国累计计完成房房屋竣工工面积11.188亿平方方米，同同比增长长12.9%，增增幅比去去年同期期下降224.88个百分分点。3、商品房房销售状状况保持持良好，销销售价格格依然上上升1-7月份份，全国国商品房房完成销销售面积积1.334亿平平方米，同同比增长长25.2%；商品房房累计销销售额336577亿元，同同比增长长41.4%；全国商商品房平平均销售售价格为为27224元/平方米米，同比比提高112.99%，是是19996年以以来同期期的最高高增幅。分分地区看看
4、，全国国有122个地区区商品房房平均销销售价格格的提高高幅度超超过100%，其其中，江江西、甘甘肃和天天津等66个地区区价格提提高幅度度超过220%。 4、商品房房空置面面积增幅幅继续回回落7月末，全全国商品品房空置置面积为为96778万平平方米，同同比下降降0.88%，已已是自44月份以以来连续续第3个月下下降。分分地区看看，上海海、天津津和湖北北等122个地区区的商品品房空置置面积为为负增长长。其中中，上海海商品房房空置面面积同比比下降337.77%，是是下降幅幅度最大大的地区区。二、宏观调调控政策策对房地地产行业业的影响响国家近期出出台的一一系列政政策，从从土地供供应、银银行信贷贷、机构
5、构监管和和产业政政策等各各方面对对房地产产行业逐逐步进行行规范和和完善，将将引导房房地产行行业向着着更加理理性、成成熟和健健康的方方向发展展，将会会提高行行业的进进入壁垒垒，那些些资金规规模小，缺缺乏可持持续经营营发展能能力的公公司将会会逐步被被市场淘淘汰。而而对于具具有规模模品牌核核心竞争争力的公公司将会会不断获获得壮大大。近期政府出出台的抑抑制房地地产投资资过热的的政策有有：银监会：22月26-3月26日发发布了商商业银行行房地产产贷款风风险管理理指引（征征求意见见稿）调整购房个人贷款收支比例设置，加强信贷管理。央行：4月月11日宣宣布，从从20004年4月25日起起，提高高存款准准备金率
6、率0.55个百分分点限制制商业银银行的信信贷盲目目扩张，房房地产业业是信贷贷调控的的首要对对象之一一。发改委等：3月9日联合合下发标标注为“特急”的关关于清理理整顿现现有各类类开发区区的具体体标准和和政策界界限的通通知缩减减开发区区的数量量和规划划用地规规模，防防止开发发区过多多过滥、违违规用地地等突出出问题，促促进开发发区规范范、协调调发展。国务院：44月28日发发出通知知，决定定适当提提高钢铁铁、电解解铝、水水泥、房房地产开开发固定定资产投投资项目目资本金金比例提高高项目资资本金比比例，抬抬高行业业进入门门槛。这一系列的的宏观调调控的紧紧缩政策策表明政政府十分分关注房房地产行行业高速速增长
7、可可能带来来的风险险，在前前阶段紧紧缩政策策未能达达到效果果的情况况下，越越来越希希望通过过产业政政策和信信贷政策策来加大大调控力力度，以以抑制投投资的过过快增长长。这些些政策表表明了政政府降温温房地产产投资的的决心和和进一步步紧缩政政策的预预期，将将在一定定程度上上抑制商商业银行行对房地地产开发发贷款的的投放。在目前房地地产行业业融资渠渠道比较较单一的的状况下下，房地地产企业业很难从从银行以以外的渠渠道获得得开发资资金，紧紧缩政策策必将会会拉紧房房地产企企业的资资金链，实实力不强强的开发发商面临临较大的的困难。融融资难度度的加大大意味着着房地产产开发商商的开发发成本的的提高，无无疑将加加速房
8、地地产公司司优胜劣劣汰的过过程。有有品牌、实实力，管管理能力力较强的的公司将将获得较较大的发发展空间间，并获获得更多多的政府府的支持持；而实实力不强强、信用用资质较较低、历历史包袱袱沉重、负负债率较较高、盲盲目扩张张的房地地产开发发商将被被逐渐淘淘汰出局局。三、支持房房地产行行业发展展的因素素在宏观紧缩缩的背景景下，国国房景气气指数出出现了回回落，而而商品房房销售面面积继续续保持快快速增长长，商品品房平均均销售价价格继续续攀升，这这表明房房地产市市场需求求保持旺旺盛，行行业前景景依然看看好。、消费结结构升级级继续支支持房地地产行业业发展消费者的消消费观念念发生变变化，将将增加市市场需求求。从国
9、国家统计计局20000年年公布的的城镇居居民家庭庭住房现现状调查查的数字字分析，全全国平均均使用面面积为552平方方米，与与人们期期望的住住房水平平，还有有较大的的差距。所所以，中中国的房房地产市市场发展展空间非非常大。 图2：全国国城镇居居民家庭庭住房现现状调查查数据来源：国研网网从住房消费费结构来来看, 居民个个人购房房需求快快速增长长是房地地产市场场较快发发展的基基础。220022年，个个人购买买新旧住住房和建建房支出出总额约约80000亿元元，居民民住房支支出已成成为支撑撑房地产产市场需需求的主主体，成成为房地地产业发发展的根根本动力力。目前前，个人人购房比比重已接接近900%，其其中
10、个人人购买住住宅商品品房的比比例达到到94.2%。19992年、19993年年个人购购房在整整个房屋屋销售总总面积中中占比分分别为334%和和44%，而近近年来，个个人购房房面积占占比直线线上升，从从19998年的的58%上升到到20002年的800%以上上，已经经成为推推动房地地产需求求的决定定性力量量。 图3：个人人购房比比例趋势势数据来源：申万研研究所、大规模模城镇化化进程将将支持房房地产行行业发展展1998年年以来，我我国城镇镇化进程程明显加加快，城城镇每年年增加的的非农业业人口大大都在8800万万-10000万万人。城城镇人口口比重增增幅较快快。按照照发展规规划，到到20005年城城
11、市化水水平将达达到400%以上上。据预预测，到到20220年，我我国城市市化水平平将达到到52%左右，每每年将增增加0.8%-1.00%。表1：城市市化水平平预测城市化水平平预测（%）2005年年2010年年2015年年2020年年38.342.747.251.8大规模城镇镇化进程程的直接接后果就就是城市市人口的的增加。据据估计，2010年中国城市人口将超过5亿，人口城市化率将达到40%。城市人口的急剧增长带来了巨大的住房需求，而更为重要的是这一进程还远远没有结束，将推动住宅需求的长期持续增长。我们认为大规模城镇化的政策在未来10年都不会改变，我国将进入城镇化率40%到60%的加速扩张阶段，成
12、为影响商品住宅需求的最重要因素。图4：城市市人口增增长趋势势 数据来来源：申申万研究究所四、房地产产行业未未来发展展趋势1、投资增增速放缓缓，行业业盈利水水平降低低2004年年，房地地产市场场将继续续保持相相对稳定定的发展展，但增增幅预计计会比高高速增长长的20003年年有所下下降，同同时，企企业的竞竞争和两两极分化化将会加加剧，行行业的盈盈利水平平将会降降低。土地市场趋趋紧、供供给总量量减弱将将抑制和和影响投投资的速速度与增增幅，信信贷规模模的控制制将直接接影响到到投资的的增长速速度。220033年6月央行行发布了了“1211号”文件（关关于进一一步加强强房地产产信贷业业务管理理的通知知），
13、房房地产信信贷规模模开始逐逐步紧缩缩。今年年适当提提高房地地产等四四个行业业项目资资本金比比例和控控制信贷贷资金流流入等政政策，又又一次拉拉紧房地地产企业业的资金金链，在在产业政政策和货货币政策策的双重重配合下下，房地地产行业业的进入入门槛提提高，融融资难度度加大，意意味着房房地产开开发商的的开发成成本提高高，将在在中长期期内对房房地产行行业的供供给产生生一定的的抑制作作用。、企业融融资渠道道将趋向向多元化化宏观紧缩对对整个房房地产业业的发展展格局开开始产生生重大影影响。其其中，最最直接的的影响就就是对房房地产企企业融资资渠道的的冲击，导导致资金金密集型型的房地地产企业业被迫寻寻求新的的融资方
14、方式和渠渠道，这这意味着着房地产产融资将将趋向多多元化。直接融资将将成为最最好的选选择。房房地产企企业若能能通过资资本市场场融资或或再融资资，可从从容化解解房贷紧紧缩政策策所带来来的影响响，缓解解来自房房地产项项目资金金需求方方面的压压力。可可以预见见，出于于融资方方面的考考虑，会会有越来来越多的的大型房房地产企企业加入入到“买壳”上市的的行列中中。房地产信托托将脱颖颖而出。去年央行121号文的颁布后，房地产开发商以银行作为主渠道的融资方式受到限制，房地产信托经过一段时间在局部地区的试探之后，去年第四季度全国共发行房地产信托37个，募集资金35亿元,比第三季度骤增了22个、22.9亿元，占所有
15、信托产品的数量和金额的比重也上升了一倍左右。房地产信托将成为除银行以外房地产业全新的融资平台，将会对房地产业的产业发展起到越来越大的作用。房地产基金金将有可可能出现现。房地地产基金金的出现现及发展展将会对对房地产产业的持持续健康康发展产产生深远远的影响响。对房房地产企企业来说说，可以以通过获获得房地地产投资资基金而而大大拓拓宽融资资渠道，解解决资金金瓶颈问问题。而而对于投投资者来来说，不不仅可以以从房地地产基金金中获得得较高的的投资收收益率，还还能有效效地规避避风险。、优势企企业群体体将脱颖颖而出在央行1221号文文件出台台后，随随着业务务流程的的规范，使使房地产产业的资资金密集集型产业业特点
16、迅迅速显现现，最直直接的效效应就是是行业内内两极分分化不可可阻挡。而而20003年9月1日国务务院188号文件件关于于促进房房地产市市场持续续健康发发展的通通知给给出了明明确的政政策信号号：“对符合合条件的的房地产产开发企企业要加加强信贷贷支持力力度”，同时时“对空置置量大的的房地产产开发企企业，要要限制其其参加土土地拍卖卖和新项项目的申申报”。这些些内容一一旦实施施，可以以说在提提高行业业进入门门槛的同同时，那那些拥有有专业化化优势、品品牌优势势和市场场优势的的企业将将获得高高速发展展的机会会，这既既顺应了了目前行行业内加加快集约约整合的的趋势，也也会带来来规范行行业管理理、提升升行业竞竞争
17、力，提提高土地地开发价价值、降降低银行行金融风风险的系系列效应应。随着着政策效效应的逐逐渐显现现，行业业内两极极分化将将日益严严重，具具有规模模优势、资资金优势势、土地地储备优优势和管管理优势势的企业业将脱颖颖而出。、结构性性矛盾将将有望缓缓解目前我国房房地产在在快速发发展的同同时，存存在着很很多深层层次的问问题，最最主要的的是结构构性矛盾盾。比如如从增长长结构上上看，存存在结构构性增长长不平衡衡和区域域性投资资扩张过过热的矛矛盾。总总的表现现在:部分城城市房地地产开发发规模过过大、房房地产价价格上涨涨过快、住住房供求求结构失失衡和空空置量增增加、对对银行资资金的依依赖很严严重等。对对出现的的
18、种种问问题，政政府部门门和金融融机构非非常重视视，今年年以来，以以杭州、上上海、南南京等城城市为主主的长三三角地区区相继出出台了一一揽子遏遏制炒房房的政策策，主要要包括杭杭州征收收“二手房房交易税税”、上海海出台“期房限限转”政策、南南京实施施“购房实实名制”等，这这些政策策的出台台表明地地方政府府对房地地产市场场的监管管力度正正在逐步步加强，目目的是维维持房地地产市场场持续、稳稳定的发发展。因因此，可可以预期期未来房房地产行行业的结结构性矛矛盾有望望得到缓缓减。 五、房地产产板块投投资建议议、房地产产板块总总体评价价总体评价房房地产板板块应从从两个角角度来看看：一方面，从从行业发发展状况况上
19、看，房房地产行行业近年年来发展展态势不不错，市市场需求求旺盛，消消费结构构的升级级、居民民住房需需求的扩扩大，城城镇化的的加速、大大规模城城市建设设和拆迁迁力度的的加大等等等都为为房地产产行业的的发展营营造了很很好的宏宏观环境境；而从从房地产产企业自自身来看看，不少少企业的的项目经经过前几几年的建建设之后后已经陆陆续进入入收获期期，从业业绩的波波动周期期上看，这这些企业业的业绩绩将进入入快速提提升期。从从这一方方面来看看，我们们对房地地产企业业持比较较乐观的的态度。另一方面，国内的房地产市场还不成熟和规范，上市公司的信息披露还不够透明、调节利润的空间仍然很大，这有可能造成企业业绩表现和实际情况
20、的背离，或者人为的加大了企业业绩的波动；同时，房地产板块内的上市公司资质差别很大、良莠不齐导致业绩分化明显；而且，房地产开发具有周期性特征，业绩波动较大。房地产项目从开发到竣工的周期一般在2-3年，一家公司如果没有几个项目同时运转，业绩的大幅波动在所难免；房地产行业收入确认也具有特殊性，上市公司四季度利润将占到全年利润的较大份额。从这一方面来看，我们对房地产板块的态度又是审慎的。因此，我们们对房地地产板块块给予中中性的投投资评级级。、房地产产板块投投资思路路我们应该注注意到，在在宏观紧紧缩政策策的影响响下，此此次行业业的调整整，表面面上是行行业增长长速度的的下降，其其更深层层次的意意义在于于市
21、场结结构将发发生根本本性变化化，中小小开发商商的淘汰汰速度会会有所加加快，行行业集中中度进一一步提高高，那些些资金实实力雄厚厚、土地地储备较较多、管管理规范范、具有有一定品品牌效应应的公司司将在行行业的本本次调整整中获得得更大的的发展机机遇，坚坚持价值值型投资资理念的的投资者者将会获获得超额额的市场场回报。因因此，我我们认为为在投资资房地产产上市公公司时应应重点关关注业绩有有较稳定定支撑、有有可持续续经营能能力的行行业龙头头企业。这些公司相对成熟和规范，在市场上也已具备了一定的知名度和品牌，同时信息的披露也相对充分和透明。随着房地产市场竞争的日趋激烈、优胜劣汰加剧，同时市场规则以及市场监控体系
22、日益规范和完善，这类公司的竞争优势将进一步显现，也存在较大的扩张空间，因此我们认为这类公司可作为长期投资的较优选择。、重点公公司推荐荐万科唯一公公认的全全国房地地产品牌牌 房房地产开开发板块块龙头公公司，兼兼有规模模和品牌牌的优势势。20004年年上半年年公司效效益型增增长趋势势得到进进一步体体现，共共实现主主营业务务收入224.669亿元元，净利利润3.15亿亿元，分分别较去去年增长长12.70%和52.19%，项目目开发毛毛利率约约为322.099%，较较上年同同期有较较大幅度度提升。2004年公司继续推进跨区域的发展策略，使得在珠江三角洲区域市场的优势得到进一步确立，长江三角洲的布局也初具规模，项目资源储备总量由期初建筑面积744万平方米增加至797万平方米，为未来业绩的稳定增长奠定了基础。另外，公司也在积极地开拓新的融资渠道以应对宏观紧缩政策。基于龙头企业万科的综合素质均处于房地产行业的领先水平，业绩稳定增长，预计04年EPS为0.32元（摊薄），动态市盈率分别为16倍，低于行业平均水平，因此给予其“推荐”的评级。