《瓷砖行业集中度加速提升的大时代.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《瓷砖行业集中度加速提升的大时代.docx（13页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、1集中度提升已经开始12后续集中度提升具备强推动力22.1 竣工回暖、精装率提升，B端成为主赛道22.2 地产集中度提升、集采趋势化，头部企业享受行业主要增量 32.3 头部企业有资本进行低本钱产能扩张，竞争优势持续增强43渠道变革下受砖企业之变 53.1 渠道变革下瓷砖行业盈利能力预计稳定 53.2 渠道变革下瓷砖行业现金流承压但可控 64不得不重视的趋势由砖到板的变革75投资建议：重点关注蒙娜丽莎96风险提示10图20:蒙娜丽莎陶瓷大板产品数据来源:蒙娜丽莎官网,西南证券整理图21:蒙娜丽莎陶瓷大板产品数据来源:蒙娜丽莎官网,西南证券整理看好陶瓷大板的核心在于其符合当代审美和应用边界的持续
2、扩展: 陶瓷大板风格简约大方，铺贴后接缝极少，效果简洁流畅，符合当代审美理念。图22:大板铺贴效果数据来源:蒙娜丽莎官网,西南证券整理图23:大板铺贴效果数据来源:蒙娜丽莎官网,西南证券整理图24:大板在家居的应用数据来源:蒙娜丽莎官网,西南证券整理 大板可柔性定制、可自定义切割等特性，使其的应用边界持续扩大，从上墙下地扩 展到了橱柜板、桌面、料理台等。图25:大板在家居的应用数据来源：新浪家居,西南证券整理目前国内大板生产线约8条，其中蒙娜丽莎实现了规模化生产和销售。2019年蒙娜丽 莎陶瓷大板营收4.39亿元，同比增长65.66%,毛利率53.81%,领先整体毛利率15.3个百 分点。20
3、19年7月蒙娜丽莎自主研制出3600X1600mm陶瓷大板，由于大板供不应求，2020 年Q1投产的藤县4条产线中1条为大板生产线，蒙娜丽莎大板业务有望继续高速增长，引 领大板领域趋势向好。图26：蒙娜丽莎陶瓷大板收入情况图27：蒙娜丽莎大板毛利率与销售毛利率比照数据来源:Wind.西南证券整理数据来源:Wind,西南证券整理5投资建议：重点关注蒙娜丽莎蒙娜丽莎（002918）: B端发力，加速成长1）蒙娜丽莎2019年底自有产能约5000万方,2020年Q1投产藤县新产能2800万方， 20212022年预计各新增3000万方产能，新产能本钱优势明显，助力B端发力，业绩开始 加速。2）蒙娜丽
4、莎为一线品牌，市占率预计持续提升，资产负债表优质，现金流好。3）蒙 娜丽莎大板业务业内首屈一指，增速高，盈利能力强。4） 2020年5月蒙娜丽莎发布非公开 发行预案，计划向碧桂园创投和公司实际控制人定增募资5.6亿元，全部用于补充流动资金， 发行价18.43 （现价27.33）o其中碧桂园创投认购5亿元。定增完成后，碧桂园创投持股比 W 6.22%o碧桂园与帝欧家居合作较深，目前先后入股帝欧家居和蒙娜丽莎，既是对蒙娜丽 莎的认可，后续也有望加大采购量。表5:蒙娜丽莎定增情况数据来源:Wind,西南证券整理序号J性质发行对象认购金额（亿元）1战略投资者碧桂园创投52萧华0.293实际控制人霍荣铃
5、0.134邓启攵棠0.095张旗康0.09合计5.6预计2020-2022年蒙娜丽莎归母净利润分别为5.63、7.18. 9.16亿元,三年利润复合 增速28.4%,对应PE19.7X、15.4X和12.1X,维持“买入”评级，持续看好。表6：业绩预测与估值情况数据来源:Wind,西南证券指标/年度2019 A2020E2021E2022E营业收入（百万元）3804.065318.126815.878500.42增长率18.57%39.80%28.16%24.72%归属母公司净利润（百万元）432.75563.22718.12916.15增长率19.42%30.15%27.50%27.58%每
6、股收益EPS （元）1.071.391.772.26净资产收益率ROE14.81%16.57%17.94%19.18%PE2619.715.412.1PB3.803.262.772.326风险提示竣工不及预期风险，新增产能消化困难风险。1:历年陶瓷砖产量图目录图2:陶瓷砖规模以上企业营收和增速 1图3:陶瓷砖规模以上企业数量 1图4:陶瓷砖规模以上企业平均营收和增速 1图5:欧神诺营收增长情况2图6:欧神诺归母净利润增长情况 2图7:蒙娜丽莎营收增长情况2图8:蒙娜丽莎归母净利润增长情况 2图9:房屋新开工月累计增速和竣工月累计增速 3图10:房屋预售面积与竣工面积（万平方米）3图11:房地产
7、销售面积集中度快速提升 3图12:两家上市公司B端收入增长情况（亿元）5图13:两家上市公司B端收入增速5图14:蒙娜丽莎B端相关费用率随B端业务占比变化 6图15:蒙娜丽莎B端费用/B端业务收入 6图16:欧神诺盈利能力情况6图17:蒙娜丽莎盈利能力情况6图18:应收账款占营收比重7图19:应付账款占本钱比重7图20:蒙娜丽莎陶瓷大板产品8图21:蒙娜丽莎陶瓷大板产品8图22:大板铺贴效果8图23:大板铺贴效果8图24:大板在家居的应用8图25:大板在家居的应用8图26:蒙娜丽莎陶瓷大板收入情况9图27:蒙娜丽莎大板毛利率与销售毛利率比照 9表目录表1:2019年上半年精装房情况3表2:SK
8、U换产对毛利率影响显著4表3:帝欧家居单位本钱变化4表4:B、C端占比情况5表5:蒙娜丽莎定增情况9表6:业绩预测与估值情况10前言：竣工回暖背景下，房地产集中度提升、精装房趋势和地产集采比例增加使吏砖B 端成为高增长赛道，渠道变革正在进行。与此同时，B端客户集采最关注的是供应商的品牌 知名度、性价比（价格和质量）和全国稳定供货能力，头部企业在这三方面具备显著竞争优 势，麦砖行业的集中度提升具备强推动力。本文将深度剖析餐砖行业集中度提升现状、集中 度提升的推动力和未来趋势、渠道变革带来的上市公司财务指标变化以及不得不重视的趋势 “由砖到板的变革:1集中度提升已经开始2019年陶瓷行业总产量82
9、.25亿平方米，同比下滑8.73%,行业已经连续三年处于去 产能阶段。2019年规模以上企业数量1160家，同比减少105家，也是连续三年减少，而 2019年规模以上企业营收同比增长了 2.89%,到达3079.91亿元，更少的企业取得了更大 的营收，平均单个企业营收2.66亿元，增长了 12.2%, 2019年行业集中度明显提升。图1：历年陶丈砖产量陶瓷砖产量（左轴，亿平方米）同比增速（右轴）图2:陶麦砖规模以上企业营收和增速规模企业营收（左轴，亿元）增速（右轴）数据来源:中国建筑卫生陶瓷协会,西南证券整理数据来源:中国建筑卫生陶瓷协会,西南证券整理图3：陶亮砖规模以上企业数量规模以上企业数
10、量（左轴，家）增速（右轴）图4:陶亮砖规模以上企业平均营收和增速单个企业营收（左轴，亿元）增速（右轴）数据来源：中国建筑卫生陶瓷协会,西南证券整理数据来源：中国建筑卫生陶瓷协会,西南证券整理从龙头公司来看，行业第一的唯美集团（马可波罗）2019年营收首次突破百亿，欧神 诺2019年营收50.06亿元，同比增长35.96%,归母净利润4.83亿元,同比增长44.83%; 蒙娜丽莎2019年营收38.04亿元，同比增长18.58%,归母净利润4.33亿元，同比增长 19.49%o龙头企业增速均快于行业整体增速，集中度提升在头部企业表达更明显。图5：欧神诺营收增长情况总营收（左轴，亿元）一同比增长（
11、右轴）图6:欧神诺归母净利润增长情况归母净利润（左轴，亿元） . 同比增长（右轴）数据来源:Wind,西南证券整理数据来源:Wind,西南证券整理数据来源:Wind,西南证券整理图7:蒙娜丽莎营收增长情况图7:蒙娜丽莎营收增长情况总营收（左轴，亿元） 同比增长（右轴）图8:蒙娜丽莎归母净利润增长情况归母净利润（左轴，亿元）一一 同比增长（右轴）数据来源:Wind,西南证券整理数据来源:Wind,西南证券整理数据来源:Wind,西南证券整理2后续集中度提升具备强推动力2.1 竣工回暖、精装率提升，B端成为主赛道受宏观紧信用影响，2016-2019H1期间的新开工和竣工剪刀差持续扩大，2019年下
12、半 年开始，竣工开始回暖,2019年712月竣工单月增速分别为。62%、2.79%、4.81%、19.22%、 1.81%和20.24%。由于预售一竣工一交房存在合同强约束，2016年以来预售和竣工面积差额 扩大到了约14亿平，差额的修复将带来竣工增速的快速回升，2020年虽受疫情影响，但竣工 回暖趋势不改。瓷砖作为竣工后周期品种，景气度也随之回升。图9：房屋新开工月累计增速和竣工月累计增速数据来源:统计局,西南证券整理图10:房屋预售面积与竣工面积（万平方米）房屋竣工面积期房销售面积数据来源:统计局,西南证券整理精装房政府鼓励，房企有利润空间，也符合年轻消费者消费习惯，精装率提升是必然趋 势
13、，有望由目前的30%逐步提升到80%o精装房趋势下，毛坯房市场被挤占，B端增速显 著快于C端，B端成为高增长的主赛道。表1: 2019年上半年精装房情况数据来源:奥维云网,西南证券整理房企精装套数（万套）TOP1055.92.9%TOP11-3015.819.6%TOP31-5010.325.3%TOP51-1007.770.2%其他403.2%地产集中度提升、集采趋势化，头部企业享受行业主要增量近年来房地产集中度提升趋势非常明显，2019年TOP30房企销售面积占比超过35%, 销售金额占比更高。同时，集采模式能够产生规模效应从而节约地产采购本钱，且能大幅减轻 工程公司压力，集采模式在房企中
14、应用越来越多。图11：房地产销售面积集中度快速提升6OOIO。ZZrnLH800(T45%40%35%30%25%20% 15% 10%5%0%CR5CR10CR20CR30CR50数据来源:wind,西南证券整理集采地产商首重品牌知名度、产品性价比（质量和价格）以及全国供货能力，一般入围 均为行业前10,中小型瓷砖企业很难进地产集采，头部企业享受竣工改善、精装房趋势、 地产集采和地产集中度提升带来的行业增量，将持续获得显著高于行业增速的成长能力，推 动受砖行业集中度提升。2.2 头部企业有资本进行低本钱产能扩张，竞争优势持续增强瓷砖企业固定资产投资较重，以蒙娜丽莎新产能投产为例，8800万方
15、藤县产能，总投资 20亿元，平均1000万平方米瓷砖生产线投资约2.3亿元，中小企业很难有资金实力进行大 规模产能扩张。而目前投产的新产能往往规模更大（规模效应更强）、原材料区位优势更明 显、技术更先进，生产本钱远低于老旧产能。以蒙娜丽莎藤县新产能和广东老基地比照为例： 佛山和清远老基地4800万方产能，共21条产线，单窑产能缺乏300万方，藤县新 产能8800万方，11条产线，单窑平均产能800万方，更大的瓷砖窑热量利用效率 更高、产品质量更稳定。 新基地周边粘土资源丰富，原材料可以在40公里范围内解决，相较于老基地约300 公里的原材料运输距离具有显著原材料本钱优势。 瓷砖企业SKU数量多
16、达上千个，而窑炉需要连续生产保持温度，换产时需要空窑运 转，造成能源、制造费用的浪费，产线越多，单窑SKU数量越少，稳定连续生产将 加强规模优势。表2： SKU换产对毛利率影响显著合理假设：满产天数330天，材料本钱14元/方，燃料、人工、制造等本钱16元/方，不含税出厂价50元/方，换产时间4小时生产SKU数量3103050100空窑运转时间（小时）1240120200400总收入（万元）49924.2449747.4749242.4248737.3747474.75总本钱（万元）29978.7929929.2929787.8829646.4629292.93毛利率39.95%39.84%3
17、9.51%39.17%38.30%数据来源:西南证券测算 B端供货运输本钱由竟石专企业负责，新基地可以辐射更多地区，节省B端供货本钱。综合测算蒙娜丽莎新基地生产本钱较老基地低20%左右。再以帝欧家居（欧神诺）为例， 2018年帝欧家居新增景德镇1000万平方米瓷片产能，2019年规划5000万方产能的藤县新 基地投产了 2000万方，2018、2019年帝欧家居单位生产本钱下降明显。表3：帝欧家居单位本钱变化数据来源:公司公告,西南证券测算工程2015 年2016 年2017 年 2018 年2019 年1 ,产量（万方）3307.883913.7255009309.8712980.73生产本
18、钱（亿元）10.9212.2315.6323.4731.69单位本钱（元/方）33.0131.2528.4225.2124.41图12：两家上市公司B端收入增长情况（亿元） 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年欧神诺 蒙娜丽莎数据来源:公司公告,西南证券整理数据来源:公司公告,西南证券整理目前，蒙娜丽莎11条8800万方藤县新产能2020年Q1投产了 4条，新增产能约2800 万方，仍有8条共约6000万方产能待投产。帝欧家居5000万方藤县新产能2019年投产了 2000万方，仍有3000万方待投产。那么头部企业在持续的扩大再生产中不仅取得了市场先 发优势，在
19、本钱和盈利能力方面也与中小企业逐步拉开差距，竞争力和市场地位将逐步增强， 进一步促进了市占率提升。3渠道变革下瓷砖企业之变2019年帝欧家居B端收入增速约为42%,高于C端的约20%, 20172019年帝欧家居 2B业务占比分别约60%、70%、73%,占比持续提升。2019年蒙娜丽莎B端业务增速28%, 也显著高于C端的13%, B端业务占比由38%提升到了 41%,根据蒙娜丽莎和帝欧家居新 产能投产规划，预计B端占比仍将提升，渠道变革持续深化。.I2015 年 12016 年2017 年 2018 年 2019 年 经销占比欧神诺38.12%42.02%40.00%30.00%27.00
20、%蒙娜丽莎50.36%47.38%60.00%62.93%59.86%工程直销占比欧神诺59.97%56.44%60.00%70.00%73.00%蒙娜丽莎49.64%52.62%40.00%38.04%41.07%表4： B、C端占比情况数据来源:公司公告,西南证券整理：注:蓝色为调研数据图13:两家上市公司B端收入增速90% 80% -70%60%50% -40% -30% -20%10% -0% -10% -20% -3.1 渠道变革下瓷砖行业盈利能力预计稳定B端直销模式中，瓷砖企业需要承当运费及搬运装卸费，同时B端销售还需要样板间展 示、后台支持、根据施工需要进行现场切割等，从而产生一
21、系列工程服务费。帝欧家居2019年 销售费用率16.01%,其中B端产生的费用率为11.45%,主要包括运费及搬运装卸费率 6.21%,工程服务费率5.24%。蒙娜丽莎2019年销售费用率15.45%, B端相关费用率8.91%, 其中包括运费及搬运装卸费率3.58%,其他切割费、销售运营费等累计费率3.41%。由于C 端经销商自理运费等相关费用，C端相关的销售费用率远低于B端，那么随着渠道变革，B 端业务占比的提升，整体销售费用率必然随之上升。图14:蒙娜丽莎B端相关费用率随B端业务占比变化B端占比（左轴）运费及搬运装卸费率（右轴）切割费率（右轴）销售运营费率（右轴）图15:蒙娜丽莎B端费用
22、/B端业务收入B端相关费用占直销收入比例 运费占直销收入比例销售运营费占直销收入比例 切割费占直销收入比例数据来源:公司公告,西南证券整理数据来源:公司公告,西南证券整理但无需担忧的是，B端相关费用占B端收入的比例基本保持稳定，即业务结构稳定后， 整体费用率不会继续增加，且随着规模扩大，费用率的规模效应逐步表达。更重要的是，瓷砖 企业B端产品售价已经考虑到了 B端费用较高的问题，B端产品售价已经隐含了 B端产品 费用，即B端产品毛利率显著高于C端。且随着生产本钱的降低和规模效应，整体净利率水平 预计稳定。数据来源:Wind.西南证券整理图17:蒙娜丽莎盈利能力情况45% 40% -一35% -
23、.1. T30% -25% -J娘 1*20% -15% -10% -5% -0% JIi112015 年2016 年2017 年2018 年2019 年毛利率 净利率 T-期间费用率数据来源:Wind,西南证券整理3.2 渠道变革下瓷砖行业现金流承压但可控房地产企业在产业链中地位较强，2B业务存在一定账期，B端业务占比提升必然带来 应收账款的增加和现金流承压，但瓷砖行业的特点使现金流承压有限，整体可控。 瓷砖行业C端市场巨大，超千亿规模，B端业务快速开展的同时也在品牌知名度和 规模效应上反哺C端，上市公司C端增速虽不及B端，但规模持续逆势扩大，如 蒙娜丽莎2019年C端增速13%,帝欧家居C
24、端增速约为20%o C端业务现金流 好，可在很大程度上减轻整表达金流压力。 瓷砖行业对上游原材料议价能力同样很强。瓷砖上游原材料包括胚料(粘土)和釉 料(化工品)，原材料本钱占总本钱的约50%,这些原材料供应商规模不大，同样 有账期，应收账款可以局部转移至应付账款。 瓷砖行业存在OEM,如2019年蒙娜丽莎OEM占比约35%,欧神诺OEM占比约 60%,由于目前整个行业产能过剩，OEM 企业地位较低。那么瓷砖企业的应付账 款不仅包括上游原材料企业的，还包括了 OEM厂商的。蒙娜丽莎2019年应付账 款和票据规模15.96亿元，远超过应收账款和票据的8.31亿元。帝欧家居B端占 比超过70%,
25、2019年应付账款和票据总额18.32亿元，同期应收账款和票据的 25.35亿元，也转移了较大局部。图18：应收账款占营收比重蒙娜丽莎欧神诺图19:应付账款占本钱比重蒙娜丽莎欧神诺数据来源:Wind,西南证券整理：注:2018-2019年数据为帝欧家居数据来源:Wind,西南证券整理：注:2018-2019年数据为帝欧家居数据来源:Wind,西南证券整理：注:2018-2019年数据为帝欧家居总的来看，蒙娜丽莎B端占比还不大，2019年经营性现金流净额9.21亿元，同比增长 235%,与净利润配比到达2.13,经营性现金流优。帝欧家居B端占比大，2019年经营性现 金流量净额2.27亿元，占净利润比例为47%,较2018年由负转正，现金流压力减轻，整体 可控。4不得不重视的趋势由砖到板的变革一般而言，规格21200义2400mm以上的资质陶瓷板称为大板，大板的出现距今已十余 年，大板产品在意大利占比已经超过30%。2007年蒙娜丽莎投产国内第一条大板生产线， 2009年国家标准陶瓷板(GB/T 23266-2009)和行业标准建筑陶瓷薄板应用技术规程 (JGJ/T 172-2009)由蒙娜丽莎等负责起草出台。2017年以来，国产压机技术实现突破， 国外压机也同期解除封锁，亚细亚、顺成、金意陶、诺贝尔、新明珠等陶企上马大板生产线， 大板市场开始火热。