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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.论资本结构构优化摘要资本结构是是企业财务务管理的重重要内容，它它影响并决决定着企业业治理的结结构，它也也影响企业业融资行为为及企业价价值，它是是否合理直直接关系到到企业的生生存与发展展。自200世纪90年代初初，上海证证券交易市市场和深圳圳证券交易易市场（以以下简称“沪深两市市”）建立以来来，我国越越来越多的的企业走向向资本市场场并得到了迅迅猛地发展展。但是，从上市企业的发展的过程中来看，这些企业面临着许多的困难和缺陷，尤其是资本结构存在许多不完善的地方，已
2、经严重制约了企业自身的发展，使得企业业绩徘徊不前甚至业绩下滑，同时阻碍了我国资本市场的进一步发展，也制约了宏观经济的健康快速的运行。因此，研究我国企业资本结构优化的问题具有深远的现实意义。本文从资本结构及资本结构优化理论入手，分析我国企业资本结构现状及问题，在此基础上提出了调整和优化我国企业资本结构的对策。这对优化企业资本结构，健全和完善资本市场机制，具有一定的指导意义。关键词 财财务管理；资本结构构；优化；对策AbstrractCapittal sstruccturee is an iimporrtantt asppect of ffinannciall mannagemment, whii
3、ch aaffeccts aand ddeterrminees thhe sttructture of ccorpooratee govvernaance, it alsoo afffectss thee behhavioor off corrporaate ffinannce aand ccorpooratee vallue, it iis reeasonnablee to enteerpriises direectlyy rellatedd to the survvivall andd devveloppmentt. Siince the 20thh cennturyy, eaarly 9
4、0ss, thhe Shhanghhai SStockk Excchangge annd Shhenzhhen SStockk Excchangge (TThe ffolloowingg refferreed too as Thee Shaanghaai annd Shhenzhhen sstockk marrketss) SSincee thee esttabliishmeent oof moore aand mmore enteerpriises in CChinaa to the capiital markket aand rrapidd devveloppmentt. Hoowevee
5、r, llisteed coompannies in tthe pproceess oof deeveloopmennt, tthesee entterprrisess aree faccing manyy diffficuultiees annd shhortccominngs, espeeciallly iin thhe caapitaal sttructture wherre thhere are manyy impperfeectioons, has seriiouslly haamperred tthe ddevellopmeent oof thheir own, makking e
6、nteerpriise pperfoormannce sstagnnancyy or evenn perrformmancee decclinee, whhile Chinnas capiital markkets hindder tthe ffurthher ddevellopmeent oof thhe maacroeeconoomic consstraiints of tthe hhealtthy aand rrapidd opeeratiion. Therreforre, tthe sstudyy of Chinnese enteerpriises to ooptimmize the
7、capiital struucturre off thee prooblemm hass farr-reaachinng prractiical signnificcancee. Inn thiis paaper, cappitall strructuure aand ccapittal sstruccturee opttimizzatioon thheoryy appproacch too anaalyzee thee cappitall strructuure oof Chhinesse ennterpprisees annd thhe quuestiion oof thhe sttatu
8、ss quoo, inn thiis baased on tthe aadjusstmennt annd opptimiizatiion oof caapitaal sttructture of CChinaas eenterrprisse soolutiions. Thiis wiill ooptimmize the capiital struucturre, aand iimproove ccapittal mmarkeet meechannismss, haas a certtain signnificcancee.Key wwordss Finannciall mannagemment
9、; Capittal sstruccturee;Optimmizattion; Counttermeeasurres目录摘要错误误！未定义义书签。AbstrractI第1章 绪绪论错误！未未定义书签签。 1.1 课题背景景错误！未未定义书签签。 1.2 资本结构构的意义错误！未未定义书签签。 1.2.1资资本结构的的含义1 1.2.2 资本结构构的种类1 1.2.3 资本结构构的意义2 1.3 资本结构构优化的意意义2 1.3.1 资本结构构优化的含含义2 1.3.2 资本结构构优化在企企业中的作作用3第2章 我我国企业资资本结构的的现状及存存在的问题题4 2.1 我国企业业资本结构构的现状4
10、 2.2 我国企业业资本结构构所存在的的问题4第3章 我我国企业资资本结构的的分析7 3.1 我国国企业的资资本结构成成因分析7 3.1.1 我国企业业资本在结结构上的问问题7 3.1.2 我国企业业资本在功功能上的问问题7 3.1.3 我国企业业资本在所所得税上的的问题8 3.1.4 我国企业业资本在健健全的公司司破产制度度上的问题题9 3.2 我国企业业资本结构构不合理的的成因分析析9第4章 调调整和优化化我国企业业资本结构构的对策12 4.1 逐步步降低非流流通股比例例，完善企企业股权结结构12 4.2 企业业加强自身身管理，改改善公司治治理结构12 4.3 加强强资本运营营14 4.4
11、矫正资资本市场的的功能缺陷陷，强化资资本市场社社会资源配配置的功能能14结论133致谢144参考文献15附录166第1章 绪绪论1.1 课课题背景改革开放以以来，我国国经济完成成了由计划划经济向市场场体制的转变。由于市场自身发发展和体制制转换中长长期积累形形成的深层层次矛盾也也日益凸现现，其中，企企业资本结结构不合理理、过度负负债成为威威胁企业生存和发展展的重要障障碍。因此此，如何优优化企业的的资本结构构，是企业健健康发展的的保障，也也是我国企企业改革的的一项重要要任务。尽尽管国内学学术界就这这一问题已已经有了一一定的研究究，并在此此基础上提提出了许多多有建设性性的意见，但但是，并没没有从根本
12、本上解决实实质性的问问题，这一一问题将继继续困扰我我国企业的的发展。因因此，本文文就这个问问题进行深深入研究，为如何优化企业资本结构提出了有益的建议。1.2 资资本结构的的意义1.2.11 资本结构构的含义资本结构是是指企业全全部资本的的构成中权权益资本与与负债资本本两者各占占的比重及及其比例关关系。资本本结构有广广义和狭义义之分。广广义的资本本结构是指企业全全部资本价价值的构成及其其比例管理理，不仅包包括长期资资本，还包包括短期资资本。侠义义的资本结结构是指企业各各中长期资资本价值的的构成及其比例关关系，尤其其是指长期期的股权资资本与债权权资本的构构成及其比比例关系。本文所论论述的时广广义的
13、资本本结构。11.2.22 资本结构构的种类资本结构的的种类一般般有两种：（1）单一一资本结构构：单一资资本结构是是指企业的的长期资金金仅由单一一性质的资资金构成，一一般是指企企业的长期期资金均由由权益资金金构成。这这种资本结结构的特点点是：在无无优先股的的情况下，企企业没有固固定还本付付息负担，可可提高企业业的资信和和融资能力力；但这种种结构资本本成本很高高，并且由由于无长期期负债经营营，企业不不能或得财财务杠杆利利益。（2）混合合资本结构构：混合资资本结构是是指企业的的长期资金金由长期债债务资金和和权益资金金构成。这这种资本结结构的特点点是：由于于债务成本本一般低于于权益成本本，这种资资本
14、结构的的综合资本本成本较低低，在企业业资产息税税前利润率率高于长期期债务成本本率的情况况下，企业业可或得财财务杠杆利利益；但长长期负债的的固定利息息支付和固固定的偿还还期限，形形成企业固固定负担，财财务风险比比较大。1.2.33 资本结构构的意义公司的资本本结构决策策问题，主主要是资本本的属性结结构的决策策问题，即即债务资本本的比例安安排问题。在公司的的资本结构构决策中，合合理地利用用债务筹资资，科学地地安排债务务资本的比比例，是公公司筹资管管理的一个个核心问题题。它对公公司具有重重要的意义义2：（1）合理理安排债务务资本比例例可以降低低公司的综综合资本成成本。由于债务务利息率通通常低于股股票
15、股利率率，而且债债务利息在在所得税前前利润中扣扣除，公司司可减少所所得税，从从而债务资资本成本率率明显地低低于权益资资本成本率率。因此，在在一定的限限度内合理理地提高债债务资本的的比例，可可以降低权权益的综合合资本成本本率。（2）合理理安排债务务资本比例例可以获得得财务杠杆杆利益。由由于债务利利息通常是是固定不变变的，当息息税前利润润增大时，每每一元利润润所负担的的固定利息息会相应降降低，从而而使税后利利润会相应应增加。因因此，在一一定的限度度内合理地地利用债务务资本，可可以发挥财财务杠杆的的作用，给给公司所有有者带来财财务杠杆利利益。（3）合理理安排债务务资本比例例可以增加加公司的价价值。一
16、般而言言，一个公公司的价值值应该等于于其债务资资本的市场场价值与权权益资本的的市场价值值之和，这这清楚地表表达了按资资本的市场场价值计量量反映的资资本属性结结构与公司司总价值的的内在关系系。公司的的价值与公公司的资本本结构是紧紧密联系的的，资本结结构对公司司的债务资资本市场价价值和权益益资本市场场价值，进进而对公司司总资本的的市场价值值即公司总总价值具有有重要的影影响。因此此，合理安安排资本结结构有利于于增加公司司的市场价价值。1.3 资资本结构优优化的意义义1.3.11 资本结结构优化的的含义所谓资本结结构优化，其其实也就是是最优资本本结构.按按照现代资资本结构理理论，企业业的最佳资资本结构
17、就就是企业的的综合资本本成本最低低，同时企企业价值最最大的资本本结构，其其核心是确确定最佳的的负债比率率。而在实实际工作中中，企业如如何确定最最佳资本结结构是一个个复杂和困困难的问题题，也没有有一个公认认的负载比比率的数量量化标准，可可以认为最最佳的资本本结构在不不同国家、不同时期期、不同企企业是各不不相同的。3但是，最最佳资本结结构的确定定仍然是企企业融资决决策的重要要内容，为为此企业可可以以资本本结构理论论为指导，在在研究内外外部融资环环境问题的的基础上，从从企业的所所有者或股股东、债权权人和经营营者的不同同利益和需需要出发，采采用不同的的评价标准准和方法加加以确定。1.3.22 资本结构
18、构优化在企企业中的作作用企业的资本本结构作为为决定企业业整体资金金成本的主主要因素，决决定着企业业治理结构构，并代表表着企业的的最终控制制权结构。也就是说说，企业资资本结构决决定了企业业的公司治治理结构，并并进而影响响和决定了了企业的经经营和绩效效，具体地地说：（1）融资资方式决定定投资者对企企业的控制制程度和干干预方式。投资者对对企业控制制权的实施施有多种方方式，主要要表现为事事前控制、事中控制制和事后控控制。不同同的融资方方式，会影影响控制权权的选择。以股东的的控制方式式和干预方方式来说，它它就会因股股权结构的的不同而不不同。如果果股权比较较集中，投投资者拥有有大额股份份，他就会会进入董事
19、事会，通过过“用手投投票”来控控制和干预预企业经营营；而如果果股权比较较分散，单单个股东的的股权比例例很小，投投资者就大大多通过在在资本市场场上的“用用脚投票”来间接实实施对企业业经营者行行为和重大大决策的控控制及干预预。（2）资本本结构的选选择实质上上就是法人人治理结构构的选择。企业经营营者进行融融资时，为为使投资者者同意把资资本投入到到这家企业业，他必须须对投资者者做出承诺诺，例如，保保证在将来来某个时间间支付投资资者若干报报酬或归还还本金。为为了提高承承诺的可信信程度，经经营者必须须采取下列列行为之一一：承诺在在特定状态态下外部投投资者对企企业的特定定资产或现现金流量具具有所有权权；放弃
20、一一部分投资资决策权，将将之转让给给外部投资资者。这两两种选择代代表两种不不同的融资资模式，即即保持距离离型融资和和控制导向向型融资。相应的形形成两种不不同的法人人治理结构构，即目标标型治理和和干预型治治理。（3）在资资本结构中中，其股权权结构是公公司治理结结构的基础础。现代公公司治理理理论认为，公公司治理结结构是用以以处理不同同利益相关关者之间的的利益关系系，以实现现经济目标标的一整套套制度安排排。在这种种制度安排排中，股权权结构是基基础，它决决定了股东东大会的权权力核心，进进而决定了了董事会、监事会和和经理人员员的构成及及权力归属属，也决定定了出资人人对管理者监督督的有效性性。3第2章 我
21、我国企业资资本结构现现状及问题题2.1 我我国企业资资本结构的的现状我国上市公公司资本结结构的一个个突出特点点就是偏好好股权资本本。从长期期资金来源源构成看，企企业长期负负债比率极极低，有些些企业甚至至无长期负负债。特别别是在连续续数次降息息，在债务务成本不断断下降的背背景下，长长期债务比比例不升反反降，并一一直维持在在低水平上上，这不能能不说明我我国上市公公司具有明明显的选择择股权融资资方式的偏偏好。西方方现代资本本结构理论论提出，企企业融资次次序应遵循循内源融资资优先，债债务融资其其次，股权权融资最后后的顺序。然而，从从我国近几几年上市公公司的资本本结构看，则则是尽量避避免借债，在在企业上
22、市市时，多剥剥离负债，在在再融资时时，多推荐配配股。 从从内源融资资与外源融融资的关系系看,我国国企业具有有强烈的外外源融资偏偏好。19995-22000年年对于未分分配利润大大于零的上市公公司，内源源融资平均均只有不到到15%，85%以上上是外源融融资，而未未分配利润润小于零的上市公公司，外源源融资更是是在1000%以上，内内源融资为为负。在外外源融资结结构中，股股权融资又又占优势，典典型地表现现为股权融融资偏好，融融资的顺序序一般表现现为：股权权融资、短短期负债融融资、长期期负债融资资 中国企企业上市之之前有着极极其强烈的的冲动去谋谋求公司首首次公开发发行股票并并成功上市市；上市之之后在再
23、融融资方式的的选择上，往往往不顾一一切地选择择配股或增增发等股权权融资方式式，以致形形成所谓的的上市公司司集中性的的“配股热热”或“增增发热”；大多数上上市公司一一方面保持持很低的资资产负债率率，而另一一方面目前前10000多家上市市公司几乎乎没有任何何一家会主主动放弃其其利用再次次发行股票票融资的机机会。我们们将上市公公司融资行行为的上述述特征称为为股权融资资偏好。这这是与国外外成熟融资资市场的“啄食次序序”所不同同的，我国国企业在外外源融资时时，表现出出强烈的股股权融资欲欲望和行动动。自19990年股股市成立，市市场规模不不断扩大。19900年，我国国上市公司司只有100家，到20004年
24、已已达13777家；19991年，我我国股票筹筹资额只有有5亿元，20004年达达到15110.944亿元，企企业对公开开发行股票票的愿望仍仍然十分强强烈，对上上市资格和和上市后股股权融资资资格的争夺夺一直没有有停止过。从19991年到20044年我国企企业债券与与股票融资资额的比较较中可以看看到，股权权融资的金金额远远高高于债权融融资。42.2 我我国企业资资本结构所所存在的问问题随着我国市市场经济体体制改革的的进一步推推进，计划划经济逐步步完成了向向市场经济济的转变，特特别是现代代企业制度度的逐步建建立，我国国资本市场场取得了巨巨大的成就就，然而，就当前我我国企业资资本结构现现状来看，股股
25、权结构不不合理、债债务结构复复杂、企业业自有资本本比例不当当、国有上上市公司的的股权融资资偏好，依依然是我国国企业资本本结构优化化中存在的的主要问题题。5（1）股权权结构不合合理股权过于集集中目前在在我国股票票市场平均均股权集中中度达到660.399%，远超超过美国和和日本。最最大股东的的平均持股股比例为443.9%（加权平平均值），其其中有388.3%的的公司最大大股东持股股比例超过过50%，这这说明我国国的股权结结构一直十十分集中，股股权的过度度集中，一一方面使中中小股东由由于受到了了与会股东东最小持股股数量的限限制而无权权参加股东东大会，不不能行使自自己的表决决权，从而而损害了他他们权益
26、，助助长了大股股东操纵股股票市场投投机行为。另一方面面，大股东东公司中的的绝对控股股和相对控控股，使股股东大会形形同虚设，违违背了现代代公司产权权主体的多多元化和股股权分散化化的要求，也也无法形成成有效的公公司治理结结构。以国国家股、法法人股为主主体的非流流通股比重重大从历年年总股本结结构来看，股股权结构呈呈现着国家家股占绝对对优势、流流通股比例例低的状况况。由于公公司同作为为投资者的的国家产权权关系不清清，在经济济转轨时期期，国有资资本投资主主体具有不不确定性。“政企不不分”、“政资不分分”问题仍仍没有从根根本上得到到解决。在在这种情况况下，国有有股份过大大，又没有有对国有资资产的约束束和监
27、督机机制，势必必会形成内内部人控制制，难以形形成有效的的公司治理理结构。（2）债务务结构复杂杂企业的债务务资本从形形式上看，也也不外乎有有以下几类类：银行贷款、企业间往往来债务、企业内部部形成的债债务等。近近二十年来来，随着企企业从计划划经济体制制向市场经经济体制的的转变，使使其债务资资本变得日日益复杂。其复杂性性体现在债债务资本的的组成方面面，集中表表现在以下下三个方面面：第一，财政性负债，财政性负债是由于政府行为而形成的应由财政承担的各类债务，对于企业来说，这些负债是被动性举债，其债务承担主体应该是政府，而不是企业。第二，企业经营性亏损造成的负债，在资本金困难的情况下，企业为了维持简单再生
28、产，只有靠负债筹集资金，主权资本越少，债务资本就越大，造成资本结构越不合理的恶性循环。第三，具有社会普遍性的负债，众所周知，三角债从形成到至今已有十多年历史，其已经成为企业发展的一个沉重包袱。（3）企业业自有资本本比例不当当企业自有资资本(又称称实收资本本或股本)筹集的资资金占企业业总资产的的比例的高高低，反映映着企业抵抵御风险的的能力和企企业生产经经营活动所所需要资金金中依靠内内源性融资资的程度，反反映着企业业的积累情情况；其动动态变化反反映一企业业资产扩张张能力和风风险变化程程度。我国国企业自有有资本比率率普遍较低低，多数国国有企业自自有流动资资金仅占全全部流动资资金的7%8%，即使使固定
29、资产产投资中自自有资金略略高，但综综合起来也也不会超过过18%，只只相当于日日本70年代的的水平。这这主要源于于我国传统统经济体制制下的资本本金制度残残缺，而改改革开放以以来，一方方面国家拨拨补企业资资本金受国国家财力的的客观限制制，另一方方面国家的的某些改革革举措又加加剧了企业业资本金的的下降。同同时，企业业自我积累累机制并未未建立，一一方面企业业面临着国国家不断“抽血”而而造成的“贫血”症症日益加重重，难以自自我积累；另一方面面企业也缺缺乏内在积积累冲动。（4）国有有上市公司司的股权融融资偏好 由于股权融融资的市场场负信号效效应，国外外上市公司司一般把它它作为最后后的融资选选择，而我我国上
30、市公公司普遍将将股权融资资作为首选选的融资方方式。可见见，我国企企业在进行行资本结构构的决策时时，并没有有充分地考考虑其优化化问题，而而重点考虑虑的是如何何才能获得得资金的问问题，关于于企业资本本结构的科科学决策问问题，并没没有得到企企业的普遍遍重视。第3章 我我国企业资资本结构的的分析3.1 我我国企业的的资本结构构成因分析析由于我国企企业的微观观和宏观经经济环境与与国外存在在着一定的的差异，我我国国有企企业的资本本结构呈现现出一些自自己的特点点：国有企企业负债率率偏高、股股权结构失失衡、直接接融资比例例低，负债债结构不合合理、偿债债能力差、企业效益益差，积累累水平低，发发展后劲不不足、权益
31、益资本投入入主体单一一，这在结结构与功能能两方面都都存在问题题。这些问问题的存在在，已严重重阻碍了国国有企业的的健康持续续发展，必必须对其进进行充分研研究、合理理优化。3.1.11 我国企企业资本在在结构上的的问题（1）从宏宏观结构上上看，我国国的资本市市场是单一一品种主导导的市场，股股票与债券券的比例失失衡。发达达国家成熟熟市场债券券融资是股股票的310倍，而而我国的证证券市场却却是股票独独大。由于于股票比债债券风险大大，投机性性强，因此此必然带来来市场的波波动。（2）从微微观结构看看，我国上上市公司股股权结构特特殊，国有有股不仅在在上市公司司中占很大大比重，而而且国有股股、法人股股等非流通
32、通股占公司司股本655%左右。由于国有有股一般由由国资部门门行使股东东权，其对对公司享有有的权利并并非个人出出资形成的的经济授权权，公司经经营业绩与与其个人经经济利益没没有直接的的联系，国国有股的代代理人往往往只行使“廉价股票票权”，却却对公司经经营不承担担任何责任任。在国有有资产缺乏乏真正意义义上的人格格化代表，产产权主体虚虚置的情况况下，国有有股权代理理人与公司司管理者之之间往往存存在一种默默契关系，他他们共同的的“寻租”行为，导导致上市公公司“内部部人控制”现象十分分严重。再再者，由于于公司改制制不彻底，不不少公司的的股东结构构不稳定。在发达国国家成熟市市场上，公公司的股东东结构要么么使
33、机构投投资者成为为主要的投投资人，要要么使公司司法人互相相持股。而而我国上市市公司的股股东结构则则是部分国国家股或部部分法人股股加广大的的中小投资资人。这显显然不能形形成稳定的的股东结构构。结构的的失衡必然然带来资本本市场与上上市公司行行为的失衡衡。3.1.22 我国企企业资本在在功能上的的问题从资本市场场的功能来来看，由于于我国股市市出现时间间不长，各各方面的功功能发挥十十分有限。比如在中中国的资本本市场极少少出现“敌敌意兼并”的情况，发发生的兼并并事件也是是以场外协协议收购国国有股、法法人股为主主，资本市市场得到接接管机制和和资源优化化配置功能能不能完全全发挥出来来。再比如如，市场信信号功
34、能的的发挥，很很大程度依依赖于股票票价格对公公司经营业业绩真实的的反映，而而我国上市市公司的股股票价格更更多的是受受一些政策策因素及其其他与现实实无关的因因素影响，往往往不反映映公司的经经营业绩。去年，我我国股市与与经济增长长的背离便便是最好的的例证。市市场信息反反馈与价格格发现功能能的弱化，使使那些潜在在的投资者者很难看到到某一行业业、某一公公司的内在在价值，因因而很难对对未来做出出理性判断断，从而使使资本的流流动失去了了动力和方方向。3.1.33 我国企企业资本在在所得税上上的问题对照发达国国家资本市市场的所得得税功能，我我国所得税税在资本市市场的融资资调节作用用主要受三三方面因素素的制约
35、：一是所得得税地位；二是地区区差异；三是税率率单一化。从所得税地地位来看，比比如在美国国个人所得得税为税制制体制中的的主体税种种，在整个个税收收入入中占绝对对的优势地地位，成为为国家财政政收入的主主要来源。我国的个个人所得税税目前处于于发展阶段段，个人所所得税占各各税收入的的比重偏低低。2004年我国国个人所得得税收入仅仅占各税收收入的5.38%，而同年美美国个人所所得税占税税收总额的的45.66%。如此此规模之小小的税收收收入功能，决决定了我国国个人所得得税在个人人收入分配配调控上的的作用有限限。从公司所得得税地区差差异来看,虽然我国国税法规定定的所得税税税率为333%，但但由于公司司的所得
36、税税由各地财财税部门征征收，收入入部分上交交地方政府府，对地方方财力的构构成和增长长举足轻重重，所以，尽尽管国家有有统一的公公司所得税税政策，但但各地各级级政府为了了增加财政政收入，争争取外来税税源，纷纷纷“招商引资资”，变通公公司所得税税政策。比比如，有的的地区上市市公司全部部免交税收收;有的是是定额上缴缴或包干递递增上缴；也有“先征后返返”的；还有参照照新技术开开发区不统统一，导致致税收对上上市公司的的产业导向向作用减弱弱，造成了了上市公司司间不平等等竞争。同同时，由于于地方政府府对上市公公司实行的的税收优惠惠政策有一一定的周期期性和波动动性，还会会造成上市市公司税后后利润的畸畸高畸低，导
37、导致业绩泡泡沫或虚假假亏空，使使投资者对对上市公司司的成长性性认识不足足，从而不不利于保护护投资者利利益。从个人所得得税来看，我我国利息、股息、红红利所得的的所得税为为20%，所所得税税率率单一化，不不按累进课课征制税，个个人所得税税与公司所所得税之间间缺乏负债债率的作用用。目前，我我国税法规规定公司所所得税税率率为33%，明显高高于个人所所得税税率率。在公司司税率大于于个人税率率的前提下下，负债的的节税价值值就难以被被抵消。这这样的公司司，其负债债会增加公公司的财富富，进而增增加公司价价值。不仅仅如此，公公司还可以以通过多种种途径避免免股东的所所得税，比比如公司可可采取高留留存、低股股利的分
38、配配政策，从从而使得公公司股票的的市场价值值上升，股股东可以获获得资本利利得收益。在我国，资资本利得收收益的所得得税率低于于股利所得得税率。很很显然，类类似的公司司行为将降降低股东个个人的赋税税水平，使使负债节税税价值大于于个人赋税税。3.1.44 我国企企业资本在在健全的公公司破产制制度上的问问题健全的公司司破产制度度是公司价价值与资产产负债率正正相关的重重要基础。在我国，虽虽然中华华人民共和和国破产法法（以下下简称破破产法）早已出台，但由于职工就业、银行债券等多种原因，公司破产有法难依，上市公司的退出更是难上加难。即便公司破产，我国破产法也缺乏罗斯模型中对破产公司的管理者施加“惩罚”的约束
39、。破产制度不健全必然导致上市公司难以树立风险意识。一方面，反映公司经营风险的负债水平居高不下；另一方面，助长了上市公司的过度投资行为，导致公司绩效出现下滑的趋势。破产制度的这种双重作用必然导致公司绩效与负债水平的负相关。3.2 我我国企业资资本结构不不合理的成成因分析资本结构不不合理是企企业生产经经营过程中中各种矛盾盾交织作用用的产物，是是经济体制制转换中多多种问题的的集中反映映。（1）国有有企业产权权制度改革革滞后产权主体缺缺位是影响响整个国有有企业改革革成效的最最大障碍之之一，也是是导致企业业资本结构构不合理的的主要原因因之一。纵纵观30年来的的企业改革革历程，无无论是改革革之初的“放权让
40、利利”，还是是后来的“利改税”、“拨改改贷”以及及承包经营营责任制等等，都没有有从根本上上触动企业业的资本生生成制度，只只是在企业业的产权制制度未根本本改变的前前提下对企企业经营机机制所作的的一系列调调整。改革革虽然切断断了企业依依赖政府财财政融资的的资本来源源，即政府府以行政方方式终止了了对国有企企业资本的的供给，但但这是在新新的资本生生成制度尚尚未形成的的前提下进进行的，尽尽管这些措措施曾产生生过一定的的效益，但但离开政府府资金的无无偿供给，必必然演变为为国家通过过银行对国国有企业进进行负债性性支持，否否则企业的的生产经营营就难以为为继。6从这一制制度变迁的的效应看，由由于国有企企业改革侧
41、侧重于政府府对企业控控制的放松松，而不是是产权制度度的改革，是是在企业不不存在产权权主体多元元化和利益益主体多元元化的情况况下，扩大大了企业的的自主权。由于企业业产权边界界模糊，产产权主体缺缺位，经营营者缺乏必必要的产权权约束，在在这种情况况下，国家家银行的债债务就不具具有约束力力，这就为为企业过度度的负债扩扩张提供了了客观上的的环境和主观观上的动机机。（2）企业业之间相互互拖欠严重重企业互相拖拖欠是近几几年困扰企企业资金正正常运转的的突出问题题，虽然国国家对“三三角债”专专门组织过过清理，但但由于整个个经济运行行秩序没有有得到根本本改观，还还有加重之之势，20005年末末全国企业业间相互拖拖
42、欠款达11.2万多多亿元，银银行逾期贷贷款数额在在千亿元以以上。不正正常的经济济秩序使得得企业之间间相互拖欠欠愈演愈烈烈，不仅使使企业资金金运行出现现梗阻和滞滞死，也增增加了企业业债务负担担。（3）资本本金后天补补充无路资本金的先先天不足需需要后天来来补充，一一般情况，企企业自有资资金的补充充有两种渠渠道:所有有者投入和和企业积累累。资金供供给体制的的变化使得得企业靠负负债起家经经营，但随随着税制的的改革，使使得国有企企业几乎完完全断绝了了增加权益益资本的途途径。我国国在利润分分配上过多多的考虑财财政收入，忽忽略了企业业的长远发发展，虽然然所得税率率降为333%，但国国家做主要要投资者还还得分
43、利润润，在加上上各种费用用得征收，及及地方政府府政策的干干预，使得得企业内部部积累很少少，很难用用以归还贷贷款本金。另外，虽虽然折旧率率提高，正正常折旧额额应该作为为积累专款款专用，可可是大部分分折旧额企企业又铺了了新摊子，却却又收不回回来，企业业无法扩大大再生产。企业不进进行技术改改造，产品品打不开市市场是“等等死”，进进行技术改改造，又没没有资金投投入，完全全依靠贷款款，形成高高负债经营营是“找死死”，这也也是形成企企业资本结结构不合理理的原因之之一。（4）股权权融资资本本成本低于于债券融资资成本就中国的证证券市场而而言，股权权的资本成成本却有可可能较小。一方面，上上市股权融融资，不仅仅可
44、以相对对容易地将将通过股票票市场筹集集到的资金金自由支配配，还可以以不发放股股利，没有有利润就不不分红，将将公司的风风险部分转转嫁到股票票投资者的的身上。实实际上，我我国上市公公司的股利利发放水平平很低，甚甚至不发放放股利，从从而使企业业通过股票票融资的成成本更低了了；同时，我我国上市公公司在股利利分配政策策上一直存存在着重股股票股利，轻轻现金股利利的状况，市市场参与者者相当缺乏乏成本意识识，只注重重从股票市市场炒作获获取的资本本利得，这这些都助长长了上市公公司偏好股股权融资。另一方面面，由于中中国证券市市场的特殊殊性，实际际上是对股股票的供应应进行限制制，造成了了股权融资资成本的“软约束”结
45、果股票票本身“供供不应求”。使得股股权的资本本成本实际际上低于债债务的资本本。依我国国公司法规定，普普通股每股股可分配股股利最多只只能为每股股收益的885%，目目前我国二二级市场市市盈率一般般在3560倍之之间，以市市盈率355倍计算，股股利报酬率率最大不超超过1/335x855%=2.43%。从上市公公司招股披披露来看，大大盘股的发发行费用大大致是募集集资金的00.6%1.0%，小盘股股大致是11.2%，配配股的承销销费用为11.5%。随着新股股发行市盈盈率的市场场化，市盈盈率最高已已达到800多倍，使使得新股发发行价格水水涨船高，相相应的发行行费用占募募集资金的的比率下降降，其平均均值在1
46、%以内。企企业增发新新股会稀释释原有股东东的股票比比重，从而而影响股票票激励的效效应，但这这种情况在在我国目前前基本上不不存在。7第4章 调调整和优化化我国企业业资本结构构的对策资本结构问问题是企业业财务管理理的难题之之一，也是是国有企业业改革的难难点。毫无无疑问解决决好企业的的资本结构构问题，将将有利于国国有企业的的改革，使使企业在激激烈的竞争争中站稳脚脚跟，增强强获利能力力，为国家家多做贡献献。为此有有必要建立立完善现代代企业制度度，搞好存存量与增量量的关系，进进行有效资资本运营，改改善公司治治理结构，优优化企业资资本结构。84.1 逐逐步降低非非流通股比比例，完善善企业股权权结构要改善上
47、市市公司的融融资结构，必必须要改变变现有的国国有股“一一股独大”股权结构构，提高公公众持股比比例，直至至最终实现现发行股票票的全流通通。在当前前的社会经经济和市场场条件下，减减持国有股股主要通过过以下方式式：（1）进行行国有股的的回购。股股票回购有有两种主要要形式：公公开市场回回购和现金金要约回购购。国有股股的回购有有利于上市市公司股权权结构和治治理结构的的完善，有有利于上市市公司市场场价值的维维护及实现现股东财富富的最大化化，同时也也为非流通通股问题的的逐步解决决提供了思思路。（2）将国国有股转为为优先股。将部分国国家股转换换为具有债债和股双重重性质的优优先股，使使国有股股股东只有优优先的获益益权而没有有投票管理理权。也可可把国家股股转换为累累积优先股股，以保证证国有股最最大的收益益权。因为为国有股不不能流通，它它不具备普普通股的性性质，把它它转化成优优先股，有有利于优化化公司的股股权结构和和公司的治治理结构。（3）卖给给投资基金金、养老基基金和保险险公司，并并在一定时时期内不能能转让；或或通过协议议转让的方方式卖给大大股东。（4）盈利利公司的股股份向现有有股东和新新股东公开开销售。要要提高企业业高层管理理人员的持持股比例。国家可以以采取股票票奖励、股股票期权、业绩股份份等持股型型报酬形式式，逐步提提高企业经经营者的持持股比例，改改变目前上上