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1、目录1 .理论基础：中国官方GDP数据是怎样统计的？ 31.1 中国GDP核算方法：以生产法和收入法为主 31.2 季度GDP的计算：以相关指标推算法为主 41.3 GDP数据修订：初步核算、初步核实与最终核算4.构建方法：民生宏观月度GDP指数是怎样构建的？ 51.4 总体思路：基于生产法GDP计算，拆分三次产业51.5 月度指数：以三次产业的季度GDP增加值占比为权重81.6 季度指数：以月度工增定基占当季比重作为权重91.7 指数修正：GDP数据发布后将上年同期数据调整为当期 9.实战应用：如何基于月度GDP指数进行预测？ 101.8 预测的关键在于把握各分项的环比增长节奏 101.9
2、短期内GDP仍处于上升通道 11风险提不14年同期环比，所得出的结果与官方预测结果完全相同。粗略估算法那么根据公式推导，当月同比 增长率约等于上月同比增长率加当月环比增长率，并减去去年同期的环比增长率，上月同比与 当月环比增长率的乘积越小，该公式越准确，2020年前四个月该方法失灵主要源于疫情期间 上月同比与当月环比的大幅波动（图13） o由于疫情期间各项指标的环比波动较大，因此应 使用精准预测法。图13 ：上月同比与当月环比的乘积越大，粗略估算法的结果更失准变动幅度工业增加值定基指数的相关数量关系(%)500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 -3000 -才式式
3、声式孝彼才才才才才资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院在预测12月GDP时，我们沿用民生宏观GDP指数的构建思路，将GDP增速进行拆分预 测，最后合并为月度增速和季度增速。具体来讲，将GDP拆分为三次产业进行预测，其中第 一产业的月度增速直接用上年同季度的不变价同比增速替代，第二产业和第三产业的月度增 速那么分别使用工业增加值同比增速和服务业生产指数同比增速的预测值进行替代。短期内的GDP增速预测关键在于把握各分项的环比增长节奏。根据两种计算方法可知， 上月同比和上年同月环比，唯一未知变量即未来各变量的环比增长率。在具体分析时，应 以过去年份各分项的季节性增长趋势为基准，结合当前形势
4、下的经济增长情况，判断未来的工 业增加值和服务业生产指数的环比增长节奏。3.2短期内GDP仍处于上升通道预计2020年12月工业增加值增速继续回升。我们计算了 2017-2019年间每个月份的工 业增加值定基指数的环比均值，与2020年间各月份的环比进行比照，测算疫情导致的异常环 比波动。与过去三年均值相比，2020年工业增加值环比增长率在前4个月波动幅度较大，随 后月份逐渐向均值回归，整体呈现季度初月低于往年、季度末月高于往年的特征（图14） o 2020年7月工业增加值增速比往年均值低0.84pct,最主要的原因在于当时的洪水灾害，根据 中国应急管理部消息，截至到7月16日，洪涝灾害造成江
5、西、安徽、湖北、湖南、重庆、贵 州等24省（区、市）2027.2万人次受灾，导致直接经济损失491.8亿。10月国外疫情出现反 弹，全球经济复苏放缓，外需区域疲软，同时加大了我国疫情防控难度，影响家庭和企业信心。 从2020年5月以来工业增加值环比增速与往年均值的差异来看，5-6月差值分别为0.14pct、 1.09pct, 79 月差值分别为-0.84pct、0.48pct 2.23pct,月差值分别为-0.64pct、0.96pct,根据规律12月差值应为2pct左右。但由于12月国内疫情出现反弹，北京、大连等多个城市 出现无病症感染者，叠加海外新冠病毒变异对经济复苏的影响，预计12月环比
6、增速差值应调 整为lpct,那么12月环比增长率约为8.93%,比去年环比增长率高0.45pct。最后，由精准计算 法测算可知，2020年12月工业增加值同比增长率约为7.4%O图14 ： 2020年工业增加值定基指数环比增长率与过去三年均值比照情况,一%工业增加值定基指数环比增长率S4十燃郎秘心Q十寸T 3资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院图15 ： 2020年第三产业用电量环比增长率与过去三年均值比照情况全社会用电量:第三产业:环比增长率全社会用电量:第三产业:环比增长率2C15105 0-5%2020年均值-25资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院预计2020年12
7、月服务业增速基本平稳。由于服务业没有定基指数，因此我们使用第三 产业的全社会用电量指标，计算环比增长率，以此作为第三产业的环比增长趋势。与过去三年 均值相比，2020年第三产业的全社会用电量环比增长率波动比工业环比变动大，在8月以后 才开始趋于稳定，逐渐向往年的均值靠拢（图15）ol0-ll月两者的差值分别为0.83pct、2.05pct, 根据规律12月差值应略高于2pct,但与对工业增加值的调整类似，此处我们预测12月第三 产业环比增速差值约为lpct,对应12月环比增长率13.09%,最后测算得出2020年12月服务 业生产指数同比增长7.7%0预计2020Q4 GDP增速为7%左右，经
8、济复苏保持强劲势头。我们使用2019年Q4的第一 产业增加值同比增长率，作为2020年12月的第一产业增加值同比增长率，与预测的工业增 加值增速、服务业生产指数增速进行拟合，计算权重使用2019年Q4的三次产业增加值占比， 拟合结果为7.15%o随后使用2019年10-12月的工业增加值定基指数的占比作为权重，加总 我们测算出的月GDP增速，得到2020年Q4的GDP增速约为7%左右。预计2021年Q1的GDP增速达两位数以上，变数在于全国各地疫情演变。我们比照了三 次产业的季度环比增速，从季度层面来看，疫情造成的经济异常增长逐渐消解，2020年第一 产业前三个季度的异常环比增速分别为255p
9、ct、ll.79pct、0.41pct,第二产业分别为-ll.32pct、 18.28pct 0.80pct,第三产业分别为-ll.59pct、7.86pct 2.51pcto倘假设无疫情影响,2021年第 一季度三次产业的异常增长率应趋近于0,这种情况下,2021年Q1的GDP增速有望到达20%。 但目前河北、黑龙江等地确诊病例不断增长，疫情防控压力较大，将对经济造成一定负面影响。 鉴于疫情不确定性仍然较大，2021年Q1的GDP增速到达两位数以上已是非常不错的结果。风险提不全球疫情传播持续恶化、疫苗进展不及预期、中国政策收紧超预期等。插图目录图1：民生宏观月度GDP指数3图2：第一产业GD
10、P的波动较小，增长趋势较稳定 5图3：第一产业对经济增长的贡献度较低，且呈现进一步下降的趋势6图4：工业和建筑业增加值占比呈现明显的季节性规律 6图5：建筑业增加值的增速波动更加剧烈7图6：工业对GDP增长的贡献率更高，约为建筑业的5倍左右 7图7：服务业各细分行业的增长趋势差异较大 8图8：三次产业的季度增加值占比稳定，季节效应明显 8图9：民生宏观月度GDP指数长序列 9图10：民生宏观季度GDP指数长序列 9图11：修正前后的民生宏观季度GDP指数差异不明显 10图12：常规时期民生宏观GDP季度指数与实际值基本一致10图13：上月同比与当月环比的乘积越大，粗略估算法的结果更失准11图1
11、4： 2020年工业增加值定基指数环比增长率与过去三年均值比照情况12图15： 2020年第三产业用电量环比增长率与过去三年均值比照情况12表格目录表1： GDP核算方法与计算公式4在每个月的经济数据点评中，我们都会测算月度GDP指数。疫情影响下，GDP增速波动 明显加大，我们的月度GDP指数能够及时捕捉宏观经济的最新变化，帮助投资者精准把握投 资机会，引起了不少朋友的关注。本报告中，我们将对民生宏观月度GDP指数的构建方法进 行详细阐述，便于各位投资者参考。图1：民生宏观月度GDP指数资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院.理论基础：中国官方GDP数据是怎样统计的？1.1 中国GDP
12、核算方法：以生产法和收入法为主国内生产总值（GDP）是反响经济总体状况最重要的指标，应着重注意其定义中的市场 价值、常住单位及最终产品三个方面。国内生产总值（GDP）是指一个国家的所有 常住单位在一定时期内生产的全部最终产品的价值总和，可以反映一个国家的经济开展规模， 以判断其经济总体实力和经济开展的快慢，也可以看出国家的经济开展结构，作为宏观经济决策 的重要依据。在其定义中，“市场价值”保证了可以对不同的货物和服务进行加总；“常住单位” 是指在一国经济领土内具有经济利益中心的经济单位，例如驻华使馆不在中国经济领土 范围内，因此不属于中国的常住单位；“最终产品”指不再被用于生产过程，或即使被用
13、于生 产过程，也不会被一次性消耗或一次性转移到新产品中去的产品，“最终产品”保证产品价值 不会被重复计算。国内生产总值（GDP）有三种核算方法一一生产法、收入法、支出法，对应三种不同的表 现形态一一价值形态、收入形态和产品形态。生产法是从生产的角度衡量常住单位在核算期内 新创造价值的一种方法。收入法是从生产过程创造收入的角度，根据生产要素在生产过程中应 得的收入份额反映最终成果的核算方式。支出法是从最终使用的角度衡量核算期内货物和服 务的最终去向。表1 ： GDP核算方法与计算公式GDP核算方法计算公式生产法增加值=总产出-中间投入收入法增加值二劳动者报酬+生产税净额+固定资产折旧+营业盈余支
14、出法增加值=最终消费支出+资本形成总额+货物与服务净出口资料来源：中国主要统计指标诠释，民生证券研究院中国对外公布的GDP数据是按生产法和收入法混合计算的结果。国家统计局统一公布的 季度和年度GDP是按照生产法和收入法混合计算的，称为生产法GDP或GDP,公布时间一般 在季后或年后的月度中旬。我国支出法GDP数据与生产法GDP存在一定差距，年度支出法GDP 核算方法还不完善，需要进一步改进和修订，目前仅在次年5月公布年度支出法GDP数据。1.2 季度GDP的计算：以相关指标推算法为主生产法和收入法增加值采用分行业加总的方式计算。在核算的行业分类上，参照中国国民 经济行业分类标准(GB/T475
15、4-2002),从粗到细进行了四级行业分类，分别包括3个、9个、 17个和94个行业。年度GDP核算能够细分至94个行业，但由于季度核算能够获得的基础资 料较少，目前仅能细分至35个行业，即按35个行业分别计算行业增加值，然后加总得到季度 GDPo根据各行业基础资料充分程度的不同，采取不同的计算方法，分别是直接计算法、比例系 数推算法、相关指标推算法。对基础资料足够充分的行业，利用基础资料直接计算该行业的总 产出、中间投入、增加值，或直接计算收入法增加值的四个构成项。而对于基础资料不够充分 的行业，一般通过间接计算得到该行业的增加值，具体分为比例系数推算法和相关指标推算法。 其中比例系数推算法
16、是指，首先根据基础资料计算该行业的初步增加值，然后用一个比例系数将 初步增加值进行外扩，得到该行业的全口径增加值，比例系数为普查年度该行业同口径的初步增 加值与全口径增加值的比重。相关指标推算法是指，首先建立该行业相关指标的开展速度与该 行业总产出或增加值的开展速度之间的关系，然后以普查年度该行业的总产出或增加值为基础, 利用相关指标的开展速度推算出该行业的增加值。中国季度GDP核算的行业增加值大多采取相关指标推算法进行计算。中国季度的国内生 产总值采用第三级分类，并将局部门类行业细分为大类行业，第一产业是农业，第二产业分为 工业和建筑业，第三产业分为交通运输、仓储和邮政业、批发和零售业等32
17、个行业。由于季 度GDP核算对时间要求较严格,所获得的基础资料也比年度核算少，因此在季度GDP核算时， 第三产业的32个行业增加值采用相关指标推算法进行计算，其增加值等于上年同期增加值乘 以本期增加值开展速度。其中，本期增加值开展速度，根据本期相关指标的增长速度，以及往 年年度该行业增加值增长速度和相关指标增长速度的数量关系计算。此外，农业、工业和建筑 业的增加值采取增加值率进行计算，即本期总产出乘以上年度的增加值率。1.3 GDP数据修订：初步核算、初步核实与最终核算中国GDP数据并非一锤定音，而要经历初步核算、初步核实与最终核算三个步骤， 进行相应的数据修订。为保证数据的完整性与可靠性，G
18、DP核算会根据基础资料的可获得性、 时效性与全面性进行相应的数据修订。初步核算数根据各种季度统计资料计算，初步核实数根 据初步取得的国家统计局专业统计年报和部门财务统计资料计算，而最终核实数那么根据最终取得的国家统计局专业统计年报、部门财务统计资料、部门行政记录等资料计算。除上述核算程 序外，在开展经济普查时，如果发现新核算的结果与原核算结果存在一定差距，或者核算方法及 分类标准发生了变化，此时需对GDP历史数据进行修订和公布。在进行数据修订时，既要修订 GDP数据的总量，也要修订相应的增长速度。因此，应及时更新所使用的GDP数据，并对其 核算方法和分类标准保持关注，这对于GDP预测至关重要。
19、2 .构建方法：民生宏观月度GDP指数是怎样构建的？2.1 总体思路：基于生产法GDP计算，拆分三次产业我们采用生产法GDP的核算方式构建民生GDP指数,使用一级行业分类标准，将国民经 济拆分为三次产业分别计算GDP增速。中国官方GDP数据核算以生产法和收入法为主，值得 注意的是，季度GDP核算全部采用生产法进行核算，此处我们沿用与官方GDP相同的核算思 路。受到数据可得性的限制，我们将国民经济粗略拆分为三次产业，并使用相关指标推算法分 别计算不同产业的GDP增速。图2 ：第一产业GDP的波动较小，增长趋势较稳定GDP:第一产业：当季同比%2016 2017 2018 2019 2020资料来
20、源：Wind,国家统计局，民生证券研究院第一产业增速波动较小且对GDP增长的贡献较低，可直接使用上年同季度数据进行拟合。第一产业GDP增速的波动较小，通常来讲其Q1的GDP增速围绕3%进行波动，仅2020年新 冠疫情的冲击导致其增速有较大降幅；Q2到Q4的增长中枢分别为3.4%、3.9%, 3.5%,增长 趋势基本稳定（图2） o此外，第一产业对全国经济增长的拉动作用相对较弱，基本维持在4%- 5% 的水平，且近年来对GDP增长的贡献呈现不断降低的趋势（图3）。因此，当季三次产业的 GDP增速未发布时，我们可以直接使用上年同期的季度GDP增速，粗略估计本月的GDP增速。图3：第一产业对经济增长
21、的贡献度较低，且呈现进一步下降的趋势14警一第一产业对经济增长的贡献0 -2资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院-4 -资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院第二产业包含工业和建筑业，其中建筑业是逆周期调节的主要手段，增速波动过于剧烈， 因此使用工业增加值月度增速作为第二产业增速的拟合指标。从工业和建筑业增加值占第二 产业增加值比重来看，两类产业占比呈现很明显的季节性规律（图4）。由于建筑业作为主要 的逆周期调节手段，受政策影响较大，其增速波动更剧烈，相比之下工业增加值同比更能反映第 二产业的增速变动（图5）。此外，自从2016年以来，工业对GDP增长的贡献维持在30%.40
22、% 的水平，而常规时期建筑业对GDP增长的贡献率仅为6%左右，远小于工业对GDP增长的拉动 作用（图6）。除此之外，我国统计部门不会发布建筑业增加值的月度指标，仅通过相关数据无 法有效测量。综合考虑上述因素后，我们选取了规模以上工业增加值的月度同比增长率，作为第 二产业月度增速的拟合指标。图5 :建筑业增加值的增速波动更加剧烈GDP:不变价:工业:当季同比GDP:不变价:建筑业:当季同比%资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院图6 ：工业对GDP增长的贡献率更高，约为建筑业的5倍左右%50.0 4C.0 GDP累计同比贡献率:工业GDP累计同比贡献率:建筑业（右轴）GDP累计同比贡献率
23、:工业GDP累计同比贡献率:建筑业（右轴） 。Q O 3 g g W *资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院第三产业月度增速可以直接使用服务业生产指数进行拟合。第三产业细分行业较驳杂，各 行业的增长趋势各异，且由于各行业的且月度基础材料并不充分，难以对其细分行业进行 拟合（图7）。因此，我们使用服务业生产指数同比作为第三产业月度增速的拟合指标。图7：服务业各细分行业的增长趋势差异较大批发和零售业GDP:不变价_住宿和餐饮业 当季同比房地产业批发和零售业GDP:不变价_住宿和餐饮业 当季同比房地产业一交通运输、仓储和邮政业金融业信息传输、软件和信息技术服务业-409Og e 2 F资料
24、来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院月度指数：以三次产业的季度GDP增加值占比为权重三次产业的季度增加值占比拟稳定，可以直接使用上年同期三次产业的季度GDP占比作 为权重，拟合民生宏观GDP月度指数。三次产业的季度增加值占比拟稳定，且呈现明显的季 节效应，从Q1到Q4期间，第一产业增加值占比均值逐季上涨，分别为4.5%、6.4%、8.9%、 9.4%左右；第二产业各季度的增加值占比变动幅度不大，整体呈现二、四季度高，一、三季度低 的特点，围绕40%水平上下波动；第三产业增加值占比均值逐季下降，分别为57.4%、52.4%、 51.3%、49.2%左右（图8）。因此，我们可以直接使用上年同
25、期三次产业的季度GDP占比作为 月度权重，与上一小节中确定的各产业GDP增速交乘，得到月度GDP增速，即为民生宏观GDP 月度指数（图9）。图8 ：三次产业的季度增加值占比稳定，季节效应明显占比12.0%i占比12.0%i占比%八70.010.08.06.04.0第一产业增加值康二产业增加值（右轴） 一第三产业增加值（右轴） 60.0 50.0 4(1.0 30.02.0。心0doe亡土 。心。母 3 也S S S 220.010.00.0资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院图9 ：民生宏观月度GDP指数长序列资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院季度指数：以月度工增定基占当
26、季比重作为权重在月度GDP增速的基础上，可以使用上年同期的月度工业增加值定基指数占当季总量的 比重为权重，计算民生宏观GDP季度指数。工业增加值是宏观经济分析的核心硬指标，是判 断短期经济走势和景气程度的重要变量。我们使用上年同期的月度工业增加值定基指数占当 季总量的比重作为权重，与月度GDP增速交乘，得到季度GDP增速，即为民生宏观GDP季度 指数（图10）。 、g g 2资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院指数修正：GDP数据发布后将上年同期数据调整为当期当季GDP数据发布后，我们将之前计算过程中使用的上年同期数据调整为当期数据。在 之前的计算过程中，我们使用了上年同期的第一产业
27、增速、季度GDP增加值占比、月度工业 增加值占当季总量的比重。每个季度后的月度中旬，中国国家统计局将发布当季的GDP数据，我们再将上述三个指标调整为当期数据，进行指数修正。比照可知，修正前后的民生宏观GDP 月度指数差异并不明显，两者差值的绝对值的算术平均为0.055 （图11）。与季度GDP的实际 增速比照发现，我们测算的GDP季度的平均误差率约为0.09%,准确率较高（图12）。图11 ：修正前后的民生宏观季度GDP指数差异不明显图12 ：常规时期民生宏观GDP季度指数与实际值基本一致民生宏观GDP季度指数（修正前）资料来源：Wind,国家统计局，民生证券研究院3 .实战应用：如何基于月度GDP指数进行预测？3.1 预测的关键在于把握各分项的环比增长节奏测算同比增速时有两种方法一一精准计算法和粗略估算法，当前阶段最好使用精准预测 法。精准计算法是指，当月同比增长率等于1加上月同比与1加当月环比的乘积，除以1加去