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1、上市公司司预测性性信息披披露制度度研究 引言上市市公司信信息披露露制度是是现代证证券监管管制度的的核心内内容与基基石。在在我国证证券市场场中，立立法疏漏漏和监管管不力使使得上市市公司预预测性信信息披露露实质上上已经构构成了信信息披露露的主要要违规行行为类型型之一。上市公公司STT厦新220011年度业业绩预告告变脸事事件曾经经引起证证券市场场的广泛泛关注和和讨论。20002年年1月222日厦厦新电子子刊登公公告称，由由于20001年年度公司司在产品品结构调调整、寻寻求新的的利润增增长点方方面获得得了成功功，经营营业绩有有较大幅幅度提高高，经公公司财务务部门初初步测算算，20001年年度基本本可
2、以实实现扭亏亏为盈。20002年44月5日日，该公公司公布布预亏公公告称，公公司20001年年度仍将将亏损。20002年44月100日，该该公司发发布关于于预盈后后又预亏亏的补充充说明公公告，将将预盈后后又预亏亏的原因因归结为为公司在在初步测测算时过过于乐观观，以及及与会计计师事务务所在会会计政策策应用上上、对有有关费用用及其他他收入等等方面的的确认标标准上存存在差异异。20002年年4月119日，公公司公布布年报，亏亏损金额额为78825万万元、每每股亏损损0.2218元元。由于于20000年该该公司已已亏损11.744亿元，其其股票被被特别处处理。1值值得注意意的是，厦厦新电子子是一只只老
3、庄股股，19998年年7月曾曾因100送5转转增2题题材被炒炒至411.711元。220022年1月月22日日该公司司发布预预盈公告告前一交交易日的的收盘价价为7.22元元，而发发布预亏亏公告前前一日的的收盘价价为100.233元，涨涨幅超过过40。预亏亏公告一一出，市市场哗然然，股价价也一度度跌破上上升通道道。20002年年5月224日，上上海证券券交易所所发布公公告，对对包括厦厦新电子子在内的的5家上上市公司司及其董董事进行行公开谴谴责。上上交所的的公告称称，上述述公司或或延迟发发布重大大信息，或或信息发发布不够够真实和和完整，这这些公司司的披露露行为严严重违反反了上上海证券券交易所所股票
4、上上市规则则的有有关规定定，因此此予以公公开谴责责。22市场场上有投投资者呼呼吁“怎一个个歉字了得得”，“谁能为为投资者者买单”？33而公公司本身身却强调调事出有有因且“发布预预盈公告告后又宣宣称预亏亏的并不不止厦新新电子一一家”4 ，投投资者和和上市公公司各执执一词。类似似的预测测性信息息披露行行为是否否违反了了有关信信息披露露的规定定？应不不应当以以及接受受何种处处罚？是是否应当当对投资资者因此此而遭受受的投资资损失承承担赔偿偿责任？目前证证券监管管部门并并没有出出台明确确的相关关规定。最高人人民法院院20002年112月226日发发布的关关于审理理证券市市场因虚虚假陈述述引发的的民事赔赔
5、偿案件件的若干干规定（以以下简称称规定定）对对人民法法院审理理虚假陈陈述证券券民事赔赔偿案件件具有重重要的规规范作用用，而且且对中国国证券市市场稳步步健康发发展将产产生重大大影响。但规规定本本身对预预测性信信息披露露也没有有涉及。规定定第十十七条明明确：证证券市场场虚假陈陈述，是是指信息息披露义义务人违违反证券券法律规规定，在在证券发发行或者者交易过过程中，对对重大事事件作出出违背事事实真相相的虚假假记载、误导性性陈述，或或者在披披露信息息时发生生重大遗遗漏、不不正当披披露信息息的行为为。问题题在于，从从本质上上说，上上市公司司发布的的预测性性信息都都是不存存在的事事实，不不同于已已经客观观发
6、生的的历史事事件，是是否对所所有发布布预测性性信息的的行为都都按照虚虚假陈述述对待？预测性性信息的的披露也也不同于于一般的的事实信信息，上上市公司司以预测测性信息息本身具具有不确确定性为为由而加加以随意意变更，甚甚至因此此造成投投资者损损失的行行为，适适用不适适用规规定？本文将将借鉴美美国预测测性信息息披露的的相关制制度，分分析目前前我国上上市公司司预测性性信息披披露的实实践，并并提出相相应的制制度改进进建议。一、预测性性信息概概述（一一）概念念和特点点预测测性信息息，习惯惯上也称称为“软信息息”，区别别于表述述客观可可证实的的历史性性事件的的“硬信息息”。一般般认为预预测性信信息包括括以下内
7、内容：（11）对利利润、收收入（或或亏损）、每股盈盈利（或或亏损）、资本成成本、股股利、资资金结构构或其他他财务事事项预测测的陈述述；（22）公司司管理层层对未来来经营计计划与目目标的陈陈述； （3）对对未来经经济表现现的陈述述，包括括管理者者在对财财务状态态分析与与讨论中中的任何何陈述；（4）任任何对上上述事项项所依据据的假设设前提及及其相关关事项的的陈述；（5）任任何证券券管理机机构可能能要求对对上述事事项预测测与估计计的陈述述。55预测测性信息息的特点点主要有有：（11）它是是一种预预测性的的陈述，如如预测、预计以以及对未未来期望望的描述述；（22） 主主要基于于主观的的估计和和评价；（
8、3） 陈述者者往往缺缺乏现有有数据证证实其陈陈述的准准确性。美国国证券法法将预测测性信息息分为强强制披露露的前景景性信息息和自愿愿披露的的预测性性信息。6 前景景性信息息指公司司必须披披露的目目前已经经知晓的的发展趋趋势、事事件和可可以预见见将对公公司未来来产生重重大影响响的不确确定因素素。而自自愿性披披露则涉涉及对未未来趋势势、事件件和不确确定因素素的猜测测，其可可预见性性完全建建立在现现实假设设的前提提上。因因此自愿愿披露的的预测性性信息比比前景性性信息更更具有不不确定性性。实际际上，强强制披露露的前景景性信息息和自愿愿披露的的预测性性信息在在实质上上都是预预测性信信息，区区别只是是可预测
9、测性的程程度不同同。（二二）监管管视野中中的预测测性信息息在传传统证券券法上，信信息披露露监管的的对象限限于“硬信息息”，并由由此产生生了真实实性、准准确性、完整性性以及重重大性标标准等一一系列信信息披露露的原则则规定。证券监监管部门门并不要要求发行行人披露露预测性性信息，其其理念是是预测性性信息本本质上是是不可信信的，不不成熟的的投资者者在做出出投资决决定时，将将会对这这类信息息给予不不适当的的依赖。笔者者认为，原原因还部部分地在在于预测测性信息息在对传传统信息息披露原原则的适适用上具具有特殊殊性：首首先，预预测性信信息的重重大性标标准不易易把握。一般地地，任何何与发行行人业务务相关的的，足
10、以以导致或或者可能能导致发发行人证证券的市市场价格格发生重重大变化化或者将将会对投投资者的的投资决决策产生生重大影影响的信信息都符符合重大大性标准准，其主主要判断断因素是是事件发发生的可可能性和和对公司司行为整整体影响响的程度度。但是是，预测测性信息息本身具具有很强强的或然然性和不不确定性性，上述述两个因因素的大大小很难难确定。其次，对对预测性性信息披披露准确确性的判判断也有有特别之之处。判判断硬信信息准确确性的标标准严格格而明确确，信息息披露者者意图表表达的信信息必须须与客观观事实相相符合，表表达的信信息必须须与一般般信息接接受者所所理解或或感知的的结果相相符合。而预测测性信息息是对未未来事
11、件件的判断断，本身身就代表表着相当当程度的的不确定定性，披披露的准准确与否否没有明明确的标标准，陈陈述者也也往往缺缺乏现有有数据证证实其陈陈述的准准确性。但实实际上强强制披露露的信息息与自愿愿披露的的预测性性信息的的区分并并不是绝绝对的。“强制披披露的信信息存在在披露方方式与时时间的自自愿性选选择问题题，自愿愿披露的的信息同同样可能能是由强强制披露露所诱致致或者是是对强制制披露信信息的必必要补充充。”7 同时时，预测测性信息息的披露露也同样样可能存存在虚假假记载、误导性性陈述和和重大遗遗漏，尽尽管表现现形式可可能与硬硬信息不不同。预预测性信信息的披披露也必必须具有有现实的的合理假假设基础础，并
12、且且本着合合理审慎慎的原则则做出。一旦客客观条件件发生变变化，先先前做出出预测的的合理假假设基础础不再存存在而使使预测性性信息变变得不真真实或具具有误导导性成分分时，披披露人有有义务及及时披露露并更正正预测信信息；否否则就有有虚假记记载、误误导性陈陈述和重重大遗漏漏的嫌疑疑。因此此，仅仅仅以预测测性信息息本身的的不确定定性为依依据放弃弃监管无无异于因因噎废食食。总体体而言，目目前美国国对预测测性信息息是鼓励励自愿披披露，同同时在某某些场合合规定了了强制披披露的义义务，但但监管立立法却经经历了一一个曲折折的发展展历程。20世世纪400年代至至70年年代早期期，美国国证券交交易委员员会（SSEC）
13、是是禁止披披露预测测性信息息的。119733年，SSEC改改变监管管政策，准准许上市市公司自自愿性地地披露预预测性财财务报表表。19979年年，SEEC通过过了Ruule1175和和Rulle3BB-6规规则，对对一定类类型的预预测性信信息披露露提供安安全港保保护，除除非原告告可以证证明其没没有合理理的基础础，或者者违反诚诚实信用用原则，否否则不被被视为是是欺诈性性的。美美国国会会于19995年年又通过过了私私人证券券诉讼改改革法案案（以以下简称称PSLLRA），在在一定程程度上采采用了判判例法上上的“预先警警示原则则”，完善善了对预预测性信信息的披披露要求求，并减减轻了披披露者的的潜在诉诉讼
14、风险险。为保保证PSSLRAA的贯彻彻实施，美美国国会会于19998年年又通过过了证证券诉讼讼统一标标准法，进进一步完完善了对对善意做做出预测测性信息息披露的的发行人人的保护护。（三三）规范范预测性性信息披披露的意意义现在在人们普普遍认识识到对预预测性信信息的披披露进行行规范有有着重要要的意义义。首先先，证券券投资理理论认为为证券的的市场价价格主要要取决于于证券发发行人的的未来业业绩表现现，投资资者经常常将有关关发行人人的前景景预测作作为其投投资决策策的主要要依据。良好谨谨慎的预预测性信信息可以以弥补现现行财务务报告的的不足，提提高财务务报告的的有效性性，从而而降低投投资风险险。在券券商、投投
15、资顾问问等证券券专业人人员所作作的投资资建议中中，预测测性信息息成为其其中的决决定性因因素。增增加预测测性信息息的使用用能够使使发行人人对信息息披露变变得更加加积极负负责，有有利于公公司市场场形象的的维持和和提升。其次次，在传传统的披披露政策策下公司司倾向于于进行选选择性信信息披露露，即将将重大的的未公开开的信息息仅仅向向证券分分析师和和机构投投资者披披露，而而不是向向市场上上所有的的投资者者披露，中中小投资资者没有有能力获获得这些些信息，选选择性信信息披露露造成了了信息获获得的不不平等，并并直接与与利用内内幕信息息操纵市市场等违违规行为为息息相相关。再次次，规范范预测性性信息对对于转轨轨经济
16、中中的新兴兴证券市市场具有有重要意意义。在在审计制制度不健健全、监监管执法法力度不不够的情情况下，容容易滋生生虚假披披露和不不实陈述述。建立立预测性性信息披披露制度度是证券券监管机机构面临临的重大大现实问问题。二、预测性性信息披披露的具具体制度度规范（一一）安全全港规则则安全全港规则则是一种种法律保保护条款款 ，旨旨在保障障正常的的预测性性信息披披露，为为那些符符合规定定的预测测性信息息披露行行为提供供保护，使使之不被被追究法法律责任任。美国国的安全全港规则则分为119799年的安安全港规规则和119955年的安安全港规规则。119799年SEEC采用用了证券券法Ruule1175和和Rull
17、e3BB-6规规则，为为强制性性信息披披露和自自愿的预预测信息息披露提提供了免免责制度度。即使使预测性性陈述最最终与现现实不符符，只要要这些陈陈述建立立在合理理的基础础之上并并且以诚诚实信用用的方式式披露或或确认，便便不被视视为虚假假或误导导；但是是陈述局局限于有有关主体体向SEEC申报报备案的的文件中中，所有有其他公公开陈述述都必须须在上报报文件中中重新确确认才能能适用。与19979年年安全港港条款不不同，119955年PSSLRAA中的安安全港条条款除了了适用于于申报备备案的陈陈述外，还还适用于于符合一一定条件件的口头头形式的的预测性性陈述。另外，法法律还规规定了不不适用安安全港条条款的预
18、预测性陈陈述的具具体类型型。88安全全港规则则有两个个基本构构成要件件，一是是预测性性信息陈陈述者的的主观心心理状态态；另一一个是预预测性信信息充分分的警示示性提示示。只有有符合了了以上两两个要件件，才能能受到安安全港规规则的保保护。1、心理确确知要件件美国国第九巡巡回法院院在Appplee Coompuuterr一案中中确定了了预测性性陈述三三个暗含含的事实实性条件件9：第一一，发行行人及其其他相关关人士真真实地相相信这种种陈述；第二，他他们有合合理的理理由相信信；第三三，陈述述的发出出者在当当时并不不知晓任任何未披披露的可可能对该该陈述产产生重大大影响的的事实。在这一一要件下下，发行行人或
19、其其他相关关人士在在预测性性陈述没没有实现现时可以以免责，除除非原告告可以证证明：（11）陈述述是自然然人做出出时，该该自然人人在当时时确知该该陈述是是虚假或或误导的的；（22）陈述述是经济济实体做做出时，该该陈述得得到公司司执行官官的许可可，而该该执行官官在当时时确知该该陈述是是虚假或或误导的的。2、预先警警示要件件预先先警示理理论是建建立在重重大性和和信赖概概念的基基础上的的。当预预测性信信息伴随随警示性性提示时时，如果果这些信信息并不不影响提提供给投投资者的的信息总总和时就就不具有有重大性性，就不不能成为为证券欺欺诈的基基础。警警示性语语言使对对预测性性陈述的的合理信信赖受到到一定程程度
20、的弱弱化。合合理信赖赖基础的的不存在在就意味味着因果果关系难难以确立立，从而而就没有有正当诉诉讼依据据。首先先，有意意义的警警示性提提示必须须针对具具体的未未来预测测，评估估传递实实质性的的信息，揭揭示可能能现实地地导致实实际结果果与预测测信息严严重不符符的因素素。其次次，预先先警示理理论的适适用范围围有三个个基础性性规则。100 第第一、该该理论仅仅能适用用于预测测性陈述述而不能能适用于于对目前前或历史史性事实实的陈述述；第二二、该理理论不适适用于在在做出当当时便是是虚假的的重大不不实陈述述和遗漏漏；第三三、该理理论平等等地适用用于预测测性信息息的不实实陈述和和遗漏。再次，警警示性语语言需要
21、要达到一一定的标标准，这这是警示示充分性性的基础础。充分分性在很很大程度度取决于于提示的的具体性性和精确确性。另另外一方方面，警警示的充充分与否否在某种种程度上上也取决决于它在在披露文文件中的的位置是是否显著著。（二二）信息息更新的的义务预测测性信息息的披露露是自愿愿的，但但是如果果由于后后来事件件的发生生，原先先做出的的预测已已经不准准确了，或或者发现现该预测测从一开开始就是是错误的的或是误误导性的的，而披披露信息息的人知知道该预预测会对对人们的的投资决决策产生生重大影影响，那那么就存存在及时时更正与与更新先先前披露露的义务务。19995年年的PSSLRAA没有明明确涉及及及时更更新的义义务
22、，但但判例表表明法院院倾向于于确认这这种义务务的存在在。美国国的法院院在一系系列判例例中确认认了以下下规则：111 第第一、在在特定的的情况下下，一项项在做出出时是正正确的陈陈述，因因为有预预期的目目的和含含义，投投资者可可能会对对此产生生信赖；那么一一旦陈述述的内容容发生了了变化，披披露人就就应该承承担更正正的义务务。第二二、时间间的推延延可能使使原先陈陈述变得得不再具具有重大大性，这这时更新新义务就就随之终终止。对对于时间间推延的的效果没没有适用用于所有有场合的的规则，必必须考虑虑不同情情况下信信息的种种类和先先前陈述述中信息息的重要要性；只只要市场场上的交交易者仍仍然合理理地信赖赖这种陈
23、陈述，就就始终存存在更正正原先陈陈述的义义务。第第三、如如果预测测和计划划是外界界人士做做出的，而而公司的的管理者者以自己己的行为为暗示该该预测或或计划是是真实的的、符合合公司的的观点，那那么公司司就有事事后更正正的义务务；如果果公司对对于上述述预测未未进行评评论，那那么公司司不必披披露自己己的内部部预测，也也不必警警示证券券分析师师的观点点并不符符合公司司的意见见。三、我国预预测性信信息披露露制度的的改进（一一） 历历史与现现状我国国现行的的预测性性信息大大致包括括发展规规划、盈盈利预测测和业绩绩预告等等几种类类型，相相关规定定散见于于股票票发行与与交易管管理暂行行条例以以及中国国证监会会发
24、布的的一系列列文件当当中。1、发展规规划发展展规划指指发行人人已经制制定的、有一定定根据且且比较切切实可行行的发展展计划与与安排，包包括（但但不限于于）发行行人的生生产经营营发展战战略、发发展目标标和规模模、销售售计划、生产经经营计划划、固定定资产投投资计划划及设备备更新计计划、人人员扩充充计划、资金筹筹措和运运用计划划等等。发展展规划相相当于美美国证券券法上的的前景性性信息。发展规规划虽然然也涉及及未来的的措施，但但总体而而言具有有较强的的确定性性和明确确的规划划性，大大多经过过法定程程序以公公司机关关的相关关决议、计划等等文件加加以确认认，披露露的准确确性比较较容易把把握。按按照目前前的有
25、关关规定，发发展规划划属于招招股说明明书、年年报、中中报都必必须披露露的内容容。监管管机关要要求发行行人说明明上述计计划所依依据的假假设条件件、实施施上述计计划将面面临的主主要困难难等内容容；强调调发行人人应采取取审慎态态度，并并披露有有关的假假设基准准。监管管部门在在有关文文件中规规定了对对发展规规划的及及时更新新义务：若公司司曾公开开披露过过本年度度经营计计划（如如收入、成本费费用计划划等），且且实际发发生额较较已披露露的计划划数低110以以上或高高20以上，应应说明变变动原因因。若公公司对该该计划进进行了调调整，应应说明履履行了何何种内部部决策程程序，有有关决议议刊登的的信息披披露报纸纸
26、及日期期。112 在我国国证券市市场上，许许多公司司并不注注意承担担这项义义务。有有的公司司披露投投资计划划后，对对其进展展情况很很长一段段时间内内没有下下文，有有的突然然公告转转投其它它项目。2、盈利预预测盈利利预测是是指在对对一般经经济条件件、营业业环境、发行人人生产经经营条件件和财务务状况等等进行合合理假设设的基础础上，按按发行人人正常的的发展速速度，本本着审慎慎的原则则对会计计年度净净利润总总额、盈盈利、市市盈率等等财务事事项做出出的预计计。盈利利预测分分为公开开发行时时的盈利利预测和和年度盈盈利预测测。在990年代代初，证证券监管管部门一一度要求求首次公公开发行行股票的的上市公公司必
27、须须披露公公司的盈盈利预测测，并将将此作为为审核上上市的指指标之一一；公公司法第第1377条规定定公司发发行新股股必须具具备的条条件之一一是公司司预期利利润率可可以达到到同期银银行存款款利率，正正是这一一规定使使盈利预预测成为为必不可可少的披披露事项项。现行行的披露露规则是是：在首首次公开开发行招招股说明明书中，如如果发行行人或其其财务顾顾问或其其承销商商认为提提供盈利利预测数数据有助助于投资资者对发发行人所所发行的的股票做做出正确确判断，且且发行人人确信有有能力对对最近的的未来期期间的盈盈利情况况做出比比较切合合实际的的预测，则则发行人人可在招招股说明明书中提提供盈利利预测的的数据。133上
28、上市公司司新股发发行管理理办法也也规定发发行人可可以自愿愿披露盈盈利预测测：上市市公司增增发披露露盈利前前景的，应应当审慎慎地做出出盈利预预测，并并经过具具有证券券从业资资格的注注册会计计师审核核，如存存在影响响盈利预预测的不不确定因因素，应应当就有有关不确确定因素素提供分分析与说说明。14 但中中国证监监会有关关文件要要求拟增增发的公公司最近近3个会会计年度度加权平平均净资资产收益益率平均均不低于于6 ，且预预测本次次发行完完成当年年加权平平均净资资产收益益率不低低于6 。因因此，在在首次公公开发行行和增发发的场合合，盈利利预测实实际上仍仍然是必必须披露露的内容容之一。盈利利预测数数是投资资
29、决策的的重要依依据，高高估的盈盈利预测测数会对对投资者者造成误误导，损损害投资资者的利利益。实实践中，随随意披露露甚至虚虚假披露露盈利预预测的情情况相当当严重。一些发发行人运运用虚构构未来交交易、使使用不恰恰当测试试基础、过分乐乐观估计计盈利前前景或者者选用不不当的预预测方法法等手段段进行盈盈利预测测。据统统计，119999年上市市的公司司中，有有七成没没有完成成盈利预预测。在在20000年有有融资行行为的公公司中，有有1233家曾对对当年的的盈利进进行过预预测，但但只有661家完完成。在年年度报告告中，原原则上不不要求公公司编制制新年度度的利润润预测。但公司司若在年年度报告告中提供供新年度度
30、利润预预测的，该该利润预预测必须须经过具具有从事事证券相相关业务务资格的的注册会会计师审审核并发发表意见见。中国国证监会会对之唯唯一的约约束仅仅仅是如果果公司曾曾公开披披露过本本年度盈盈利预测测，且实实际利润润实现数数较盈利利预测数数低100以上上或较利利润预测测数高220以以上时，应应详细说说明造成成差异的的原因。目前前中国证证监会对对盈利预预测披露露相关行行为的处处罚主要要是行政政责任：如果上上市公司司本年度度利润实实现数低低于预测测数的一一定比例例，分别别要求做做出公开开解释、致歉、给予公公开批评评以及在在一定期期间内不不再受理理发行申申请等。1553、业绩预预告业绩绩预告是是指上市市公
31、司在在正式公公布定期期报告前前，预先先披露公公司该会会计期间间业绩的的大致情情况，在在性质上上也属于于预测性性信息。由于定定期报告告有一定定的间隔隔时间，在在这段时时间内投投资者对对公司的的业绩难难以把握握，推行行业绩预预告制度度，能够够减轻上上市公司司定期报报告披露露时业绩绩突变对对投资者者心理预预期的影影响，避避免公司司业绩突突变使股股票价格格产生剧剧烈变动动。同时时投资者者在定期期报告披披露之前前可以对对相关上上市公司司的业绩绩作出相相应判断断，所以以业绩预预告是对对定期报报告的有有益补充充。19998、19999和220000年年报报的业绩绩预告，交交易所只只要求预预计亏损损的上市市公
32、司发发布预亏亏公告。对于220011年年报报的业绩绩预告，除除预亏公公告之外外，交易易所明确确规定上上市公司司的年度度业绩如如果出现现大幅上上升或下下降，也也应及时时发布业业绩预警警公告或或提示性性公告。上海证证券交易易所和深深圳证券券交易所所在有关关通知中中明确，在在20001年会会计年度度结束后后，如果果上市公公司预计计可能发发生亏损损或者盈盈利水平平较上年年出现大大幅变动动的（利利润总额额增减550 或以上上），上上市公司司应当在在年度结结束后330个工工作日内内及时刊刊登预亏亏公告、业绩预预警公告告或提示示性公告告。对于于20002年年年报的业业绩预告告，在形形式上除除临时公公告之外外
33、，还要要求在三三季报中中对全年年业绩作作出预测测。116可以以看出，我我国关于于业绩预预告的规规范基本本上是以以交易所所的规则则和通知知形式发发布的，交交易所承承担了一一线监管管职能，中中国证监监会并没没有出台台相关的的具体监监管规范范。从内内容上看看，只在在特殊情情况下强强制上市市公司披披露业绩绩预告，形形式上主主要有预预亏公告告、预警警公告和和业绩大大幅增长长提示性性公告三三类。目前前看来，上上市公司司基本上上都能在在业绩发发生变化化时通过过业绩预预告的方方式事先先予以披披露，但但披露质质量存在在严重的的问题。一些上上市公司司新发布布的业绩绩预告与与先前发发布的业业绩预告告甚至是是大相径径
34、庭。业业绩预告告的“变脸”有四种种情况，一一是预盈盈变预亏亏，二是是预亏变变预盈，三三是原先先预告的的业绩大大幅增长长没有达达到，四四是业绩绩增长幅幅度大大大超出原原先的预预测。据据不完全全统计，220011年年报报中有灯灯塔油漆漆、哈高高科等117家上上市公司司仅在一一个月左左右的时时间内，就就经历了了业绩预预警-预预亏-年年报延期期的变动动，还有有的上市市公司玩玩起了和和ST厦厦新类似似的从预预盈到预预亏的大大变脸。业绩预预告的频频频变脸脸一方面面向业绩绩预告制制度提出出了挑战战，使得得其本身身的严肃肃性大打打折扣；另一方方面扰乱乱了投资资者的正正常决策策，给市市场带来来了一定定程度的的混
35、乱。如果果说上市市公司盈盈利预测测可能出出现偏差差尚可理理解，业业绩预告告在短短短时间内内就发生生变脸不不能说是是正常现现象。不不可否认认，确实实存在企企业经营营风险和和不确定定性，企企业自身身无法完完全避免免预测偏偏差。但但许多公公司把原原因简单单地归结结为市场场变化、对会计计制度的的错误理理解等等等，不能能让投资资者信服服。而且且，有些些行为伴伴随着上上市公司司股价的的异动，不不排除个个别上市市公司利利用客观观原因的的存在，故故意变更更业绩预预测以达达到某种种目的，甚甚至借此此操纵股股价的嫌嫌疑。从去去年起，沪沪深交易易所都加加强了对对上市公公司风险险警示工工作的监监管，重重点关注注业绩预
36、预告发生生误差，尤尤其是那那些屡屡屡变更业业绩预告告类型、应该进进行业绩绩预告却却迟迟不不预告以以及实际际业绩与与预告情情况出入入较大的的公司，并并对一些些违规公公司进行行了处罚罚。但是是，如何何加强监监管业绩绩预告变变脸行为为，如何何判定业业绩预告告变脸是是由于事事实本身身的不可可预测还还是故意意误导，以以及如何何对其中中的虚假假陈述行行为进行行处罚，都都需要认认真研究究。（二二）制度度改进建建议可见见，我国国关于预预测性信信息披露露的规定定零零散散散，不不成体系系。尽管管监管部部门一直直试图为为预测性性信息的的披露建建立起一一套完整整科学的的规范体体系，实实践中上上市公司司随意发发布盈利利
37、预测、业绩预预告说变变就变等等行为却却屡见不不鲜。因因此，监监管者应应当严格格规范预预测性信信息的披披露，使使之符合合信息披披露的基基本原则则和根本本宗旨，一一方面，预预测性信信息的披披露能够够使投资资者更好好地决定定投资方方向，应应当鼓励励上市公公司向投投资者充充分披露露预测性性信息，并并对其中中的虚假假陈述行行为追究究包括民民事责任任在内的的法律责责任；另另一方面面，由于于其具有有内在的的不确定定性和风风险，在在保证对对虚假或或误导性性的预测测性披露露进行法法律制裁裁的时候候，必须须考虑保保持适度度和平衡衡，防止止投资者者对善意意做出的的预测性性信息提提起诉讼讼。第一一，鼓励励预测性性信息
38、的的公开披披露，避避免选择择性披露露。大多多数情况况下，强强制上市市公司披披露的是是那些真真实、确确定而完完整的信信息，预预测性信信息一般般缺乏这这些特征征，不应应笼统地地强制发发行人披披露此类类信息。但由于于其对投投资决策策的重要要意义，该该类信息息仍为专专业投资资者和证证券分析析人员所所获取和和利用，结结果可能能使得广广大的中中小投资资者难以以获得该该类信息息，从而而在市场场交易中中处于极极为不利利的地位位。“目前在在我国股股市上，庄庄家与上上市公司司联手炒炒作的黑黑庄盛行行，与选选择性披披露行为为未受到到明令禁禁止有着着极大的的关联性性。庄家家转嫁风风险最有有效的办办法就是是预先与与上市
39、公公司接触触，上市市公司则则事先向向其泄露露内情，而而根据庄庄家吸纳纳筹码和和拉抬股股价的需需要，在在特定的的时候才才向广大大投资者者公开披披露。”177 因因此，可可行的政政策应该该是除了了强制披披露一部部分确定定性比较较大的信信息外，鼓鼓励发行行人披露露其他预预测性信信息，以以有效杜杜绝预测测性信息息的选择择性披露露。第二二，采取取预先警警示理论论。目前前监管部部门仅仅仅要求发发行人在在盈利预预测报告告中载明明：“本公司司盈利预预测报告告的编制制遵循了了谨慎性性原则，但但盈利预预测所依依据的各各种假设设具有不不确定性性，投资资者进行行投资决决策时不不应过分分依赖该该项资料料。”188 这这
40、种规定定显然过过于简单单，不能能够给投投资者充充分的警警示，应应当要求求所有类类型的预预测性信信息都用用适当的的方式表表达并伴伴有充分分的警示示性陈述述，以便便投资者者能够谨谨慎的使使用预测测性信息息。警示示应当充充分、明明确，易易于读取取，并置置于文件件中明显显的位置置。第三三，规定定信息更更新义务务。公司司必须审审慎对待待预测性性的信息息披露，适适时披露露公司重重大风险险及潜在在风险。在定期期报告、临时报报告及其其它各种种场合对对公司发发展前景景、财务务和经营营状况进进行预测测时，应应当充分分考虑有有关政策策及市场场风险因因素。凡凡已公开开披露的的预测性性信息，一一旦认为为不能实实现或对对
41、市场可可能产生生误导，公公司应及及时披露露，并予予以必要要的解释释和说明明。第四四，追究究与预测测性信息息披露相相关的民民事责任任，同时时设立“安全港港”制度。我国国目前对对有关预预测性信信息披露露的违法法违规行行为一般般采用行行政处罚罚的办法法解决，对对受害投投资者没没有给予予补偿。中国证证监会对对上市公公司违反反信息披披露法规规的处罚罚方式主主要有警警告和罚罚款两种种。上海海和深圳圳两地交交易所对对上市公公司因信信息披露露违规的的处罚，主主要有公公开谴责责、内部部批评和和责令改改正三种种。在上上述几种种处罚方方式中， 比较严严厉的处处罚方式式也不过过是警告告和罚款款而已。单凭行行政手段段处
42、罚违违规公司司，无法法从根本本上遏制制虚假披披露情况况的发生生，不能能简单地地用向投投资者道道歉代替替行政处处罚、用用行政处处罚代替替刑事责责任和民民事赔偿偿。中中华人民民共和国国证券法法第六六十三条条规定：发行人人、承销销的证券券公司公公告招股股说明书书、公司司债券募募集办法法、财务务会计报报告、上上市报告告文件、年度报报告、中中期报告告、临时时报告，存存在虚假假记载、误导性性陈述或或者有重重大遗漏漏，致使使投资者者在证券券交易中中遭受损损失的，发发行人、承销的的证券公公司应当当承担赔赔偿责任任，发行行人、承承销的证证券公司司的负有有责任的的董事、监事、经理应应当承担担连带赔赔偿责任任。最高
43、高人民法法院于220022年122月266日发布布了关关于审理理证券市市场因虚虚假陈述述引发的的民事赔赔偿案件件的若干干规定的的司法解解释。以以上法律律规定和和司法解解释对预预测性信信息披露露过程中中的虚假假陈述引引发的民民事赔偿偿案件原原则上同同样适用用。当务务之急是是通过司司法实践践确立起起适合预预测性信信息披露露特点的的，包括括责任构构成、举举证责任任、免责责事由、损失认认定等内内容的具具体诉讼讼规则。既要要保护投投资者的的利益，又又要避免免上市公公司承担担过大的的责任。处理好好这一矛矛盾的方方法是规规定发行行人对预预测性信信息披露露当中的的虚假陈陈述行为为承担民民事赔偿偿责任，同同时设
44、立立安全港港制度，为为上市公公司规定定一定的的免责条条件。通通常在下下列几种种情况下下做出预预测性信信息披露露的上市市公司可可以不承承担民事事责任： （11）所预预测的信信息并不不重要，不不会对证证券的市市场价格格或投资资者的投投资决策策产生较较大影响响；（22）预测测明确充充分，依依据合理理并且备备有充分分的警示示性提示示；（33）原告告未能证证明预测测者明知知陈述虚虚假或误误导而为为之；考考虑到预预测性信信息的特特殊性，可可以规定定由原告告负担举举证责任任，并将将责任形形态限制制为披露露人明知知预测性性信息虚虚假或误误导而为为之。注释释：11 分分别参见见中国国证券报报上的的公告。22 参
45、参见上海海证券交交易所220022年5月月24 日公告告，上海海证券交交易所网网站。33 参参见厦厦新电子子：怎一一个“歉”字了得得 ，中中国证券券报220022年4月月5日互互动版。44 参参见厦厦新电子子业绩“变脸”背后隐隐藏了什什么？，中中国证券券报220022年4月月7日互互动版。55 参参见齐斌斌：证证券市场场信息披披露法律律监管，法法律出版版社，220000年版，第第1766页。66 参参见齐斌斌前揭书书，第1182页页。77 深深圳证券券交易所所综合研研究所公公开发表表论文第第三辑：证券市市场基础础理论与与创新问问题研究究之四上上市公司司自愿性性信息披披露研究究，深深圳证券券交易
46、所所网站。88 SSecuurittiess Acct 227A（bb）（11），（22）；EExchhangge AAct 21EE（b）（11），（22）。99 参参见齐斌斌前揭书书，第1185-1866页。110 参见齐齐斌前揭揭书，第第1933-1994页。111 参见王王雪丹：中国国上市公公司软信信息强制制披露制制度研究究，（中中国人民民大学法法学院220011年硕士士学位论论文，未未发表）。112公公开发行行证券的的公司信信息披露露内容与与格式准准则第22号第第三十四四条。113公公开发行行证券的的公司信信息披露露内容与与格式准准则第11号第第一百三三十六条条。114上上市公司司新股发发行管理理办法第第二十六六条。115上上市公司司新股发发行管理理办法第第三十二二条，上上市公司司发行可可转换公公司债券券实施办办法第第五十七七条。116 参见上上海证券券交易所所与深圳圳证券交交易所分分别发布布的有关关通知。117 深圳证证券交易易所综合合研究所所公开发发表论文文第二辑辑：中国国证券市市场前沿沿理论问问题研究究之三中中外上市市公司信信息披露露制度体体系比较较，深深圳证券券交易所所网站。118公公开发行行证券的的公司信信息披露露内容与与格式准准则第11号第第一百三三十六条条。中国国人民大大学法学学院张保华华