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1、精品_精品资料_7. 1收购后预期系数 =0.5 1.6+0.5 1.2=1.42收购前的必要收益率 =6 +1.6 12-6 =15.6 收购后的必要收益率 =6+1.4 12 -6 =14.4 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3 P0115.6%6%10.42 元4 P0114.4%7%13.51元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_5上述运算说明, 收购 B 公司后, A 公司的风险降低, 增长率提高, 股价上升, 因此, 该项收购方案是可行的.可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_8. 1惠普公司系数：20L801.10201. 51080802.
2、0301.0801.275可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_依据各业务部运算的加权平均系数与按历史收益率回来得到的系数不肯定相等.这是由于惠普公司业务结构可能发生变化,影响系数的大小.2惠普公司各业务部股本成本估量见表5.表 5惠普公司各业务部股本成本估量业务部股本成本可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_主机个人电脑软件打印机7 +1.10 5.5 =13.05 7 +1.50 5.5 =15.25 7 +2.00 5.5 =18.00 7 +1.00 5.5 =12.50 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3出售主机业务前后各业务部有关数据见表6.表
3、6出售主机业务前后各业务部有关数据可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_业务部系数无负债系数股权价值债券价值总价值出售主机业务后可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_亿美元亿美元亿美元总价值亿美元主机1.11.019202.5022.50个人电脑1.51.389202.5022.5022.50软件2.01.852101.2511.2511.25打印机1.00.926303.7533.7533.75合计8010.0090.0067.50公司出售主机业务、支付现金股利后,无负债公司系数：可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_22.51.38911.251.85233.
4、7567.567.567. 5U0.9261.235可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_公司债务为 10 亿美元,考虑负债后的系数：L1.235110.361057. 51.372可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_第 4 章资本结构决策可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_4. 1净利润 =100120% （160%）205208%140% =12.84 万元 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_股权收益率 =12.84100%18.34%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_DOL301201204060%2.09DFL1201206
5、0%251. 07可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_12012060%2512012060%25208%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_DTLDOLDFL2.091.072.24可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2净利润 =12012060%25208%4010% （140%）10.44万元 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_股权收益率 = 10.4430100%34.8%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_12012060%2512060%251.6DTL=DOL 5表 1DFL2.091.322.76某公司购买设备前后财
6、务报表相关数据单位：万元项目购买设备前购买设备后项目购买前购买后销售收入1 8001 800债务500600变动成本1 000800股东权益1 5001 500固定成本500650总计2 0002 000EBIT300350股数股7575利息 1050150EPS元21.6EBT250200所得税 4010080EAT150120保本点1 1251 170经营杠杆DOL2.672.86财务杠杆DFL1.201.75总杠杆 DTL3.25.0DOL=12012060%2.0912060%25DFL=1.321201204购买新设备后降低了EPS,公司不应购买新设备.表 1 中有关项目运算如下：保
7、本点 =6508001 170元DOL=1 8001 8003508002.861 800DFL=3501. 75350150DTL=2.86 1.75=5EPS=1201.6元756. 1 V=B+S+EBIT-I 1-T KsEBIT=12 000 000-6 000 000-5 000 000=1 000 000元I=1 000 000 8 +1 000 000 9 =170 000 元V=2 000 000+ 1 000 000-170 000 1-40 0.115=6 330 435元由于增加债务至 200 万元使公司的价值由6 257 143元 1 000 000+5 257 14
8、3增加到 6 330 435元,所以应提高负债水平.2当公司打算增加债务至300 万元时：I=1 000 000 0.08+2 000 0000.12=320 000 元V=3 000 000+ 1 000 000-320 000 1-40 0.15=5 720 000元由于增加债务至 300 万元后使公司的价值下降,所以应保持200 万元负债水平.3当公司股票的市场价值是每股20 元时：流通股数 n=V-B P=6 257 143-1 000 000 20=262 857 股增加债务水平而回购股票后的新的均衡股票价格：P1公司的最终价值债务的初始值初始一般股股数在债务水平是 2 000 00
9、0元时： P1=6 330 435-1 000 000 262 857=20.28 元在债务水平是 3 000 000元时： P1=5 720 000-1 000 000 262 857=17.96 元4由于公司是零增长公司,收益全部作为股利安排,所以DPS=EP.S可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_PDPS / K sEPSPK sEPSB1000 000200.1052. 1元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_EPSB2 000 000 20.280.1152.33元EPSB3 000 00017.960.152.69元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品
10、资料_尽管当公司的负债水平在3 000 000 元时每股收益最高,但公司仍不应提高负债水平,由于当负债 2 000 000元时,公司的股票价格最高,公司股价最高时的资本结构为最优.5旧债券价值 B=2 000 000 = 1008%88.89元9%旧债券价值 B=3 000 000 = 1008%66.67元12%随着公司利用更多的杠杆,公司的财务风险增加, 公司用债券筹资的成本也提高,因而债券的价值会下降.可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_8. 1EBIT 135%EBIT12%5000 135%EBIT1 200 万元 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2 EP
11、S110003 0001100035%5001. 95元EPS23 00012%5 000150035%3.12元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3假如公司估量的息税前利润3 000 万元实现的可能性较大,应挑选方案2方案 2 的每股收益大于方案1.否就应挑选方案 1.公司应考虑的因素包括：第一,不同方案对公司股价的影响实际上很难对这些影响进行猜测.其次,母公司的资本结构.第三, 估量的 EBIT 的概率分布.4已获利息倍数 =EBIT I=3 000 600=5 假设没有短期负债5要求的 EBIT=利息 必要的已获利息倍数=6003.5=2 100 万元因此,公司的 EBIT
12、 最多可以下降900 万元而不违反债务契约.可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_6 Z03 00021500可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_PZ -2 =0.5-0.4772=2.287方案 2 的 EPS大于方案 1 的 EPS的概率是指大于每股收益无差异点时EBIT 的概率,可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_即：Z120030001.2可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_1500P Z-1.2 =0.3849+0.5=0.88495. 1股票分割前,你拥有100 000 股 500 000 20,股票价值为 2 500 000元 25
13、100 000 .股票分割后,你拥有200 000 股 100 000 2,股票市价为 12.5 元 25 50,股票价值为 2 500 000 元 12.5 200 000.股票分割前后财务状况没有变化.2假如股价只下降40,没有随股票数量的增加成比例下降,就股东拥有的股票价值就会增加.25 50 -40 =2.5 元净收益 =2.5 200 000=500 000 元第 6 章 期权理论与公司财务1. 1S=10 元时：VC=S-K=10-6=4 元S1=12 元时： V1=6 元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_买权内含价值增长率 = 6442S=7 元时：VC=1 元S1
14、=8.4 元时：V1=2.4 元买权内含价值增长率 = 2.411100%100%50%140%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_S=20 元时： VC=14 元S1=24 元时：V1=18 元买权内含价值增长率 = 1814100%28.57%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_14上述运算结果说明, 在履约价格肯定的情形下,标的物价格上升使买权内含价值增长率呈下降趋势.S3假如11Y S ,就：V1S1K1Y SKSKYSVCYSV1VCYSV 1V CYSYSZVCVCSK假如 Y=20, S=10 元, K=6
15、元,就可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_ZYS20%1050%可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_SK4假如将标的物价格变化对买权内含价值的影响或杠杆效应定义为Z/Y ,就：ZSS11YVCSK1K / S16102.5上述公式说明, 标的物价格变动 1 个百分点, 买权内含价值变动2.5 个百分点, 如例中标的物股票价格变动20,买权内含价值将变动50 2.5 20.买权内含价值的杠杆效应与标的物价格和履约价格有关,假如 SK,且 VC0,K/S 与 Z/Y的关系可描述如下见表1 和图 1：表 1K/SK/S与Z/Y关系表Z/Y0.01.000.21.250.41.
16、670.62.500.85.001.0可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_图 1 K/S与 Z/Y 关系图上述分析说明, 履约价格与标的物 股票 的市场价格越接近, 期权的杠杆作用就越大.相对来说,由于 VC 的变化幅度大于 S 的变化率,因此,当标的物价格远远超过履约价格时, 买权的内含价值变得越来越大,但其增长幅度或杠杆效应会变得越来越小.2. 卖出买权与股票投资组合价值见表2.表 2卖出买权与股票投资组合价值单位：元股票价格卖出买权价值股票投资价值投资组合价值000050551001010150151520-5201525-10251530-15301535-20351540
17、-25401545-304515卖出买权与股票投资组合价值见图2.图 2卖出买权与股票的投资组合价值可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3. 不同股票价格下的投资组合价值见表3.卖出卖权与无风险债券的投资组合价值见图3.图 3卖出卖权与无风险债券的投资组合价值图4. 将第 2 题和第 3 题组合起来可以得出以下关系式：卖出买权价值 +股票价值 =卖出卖权价值 +无风险债券价值将图 2、图 3 组合起来得到图 4.表 3不同股票价格下的投资组合价值单位：元股票价格卖出卖权价值无风险债券价值投资组合价值0-151505-1015510-5151015015152001515250151
18、53001515图 4投资组合价值关系图图 4 描画了期权执行时各项目的投资损益,将两者联系起来,就可得出买卖权平价关系式：-rT-C+S=-P+Ke5. 1在给定卖权价格的条件下,买权价值为：可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_cpSKe rT3.63634e 0.10.758.06元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2在给定买权价格的条件下,卖权价值为：可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_pcSKe rT6.43634e 0.10.751.94元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3由于 8.06 元高于现行买权价格6.4 元, 说明买权价
19、格被低估了. 而 1.94 元低于现行卖权价格 3.6元,说明卖权价格被高估了,这时会产生套利行为.例如,投资者可买入买权,卖出卖权,卖出股票,同时以现金31.54 元34e-0.1 0.75 按无风险利率投资,如表4 所可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_示.表 4投资者套利活动现金流量单位：元投资组合初始现金流量ST34到期现金流量ST34买入买权-6.40ST -340卖出卖权3.600- 34-S T出售股票36.00-S T-S T无风险投资-31.543434合计1.6600在上述投资组合中,初始净现金流量为1.66 元. 9 个月后,在任何一种情形下,投资者均可获得
20、34 元的投资本利和,并以现金投资所得购买一份股票按履约价格34 元,该股票正好可用于平仓卖空的股票,因此到期现金流量为零.可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_6. 1 d1ln S/ K ln 39. 75rT442 / 2T0.120.30221.50.31580.32可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_0.3021.5可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d2d1T0.31580.3021.50.0540.05可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_N d1 N0. 320.12550.50. 62
21、55可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_N d2 N 0.050.01990.50.4801可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_rTcSN d1KeNd2 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_39.750.625544e 0 .1 1.50. 48016.68元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2依据买卖权平价关系,可得出卖权价值：可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_pcSKe rT6.6839.7544e0.1 1. 5可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_7. d14.80 元lnS / K r2 / 2T T可编辑资
22、料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_ln 30300.10.30.320.520. 50.342可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d2d1T0.3420.30.50.130可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_Nd1 N 0.340.13310.50.6331Nd2 N0.130.05170.50.5517Nd1 N 0.340.13310.50.3669Nd 2 N 0.130.05170. 50.4483rT2cSN d1 KeN d 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_rT300.633130e 0.
23、 1 0. 50.55173.253元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_pKeN d2 SN d1 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_30e 0. 1 0. 50. 4483300.36691.783元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_8. 1 d1ln100980.080.092185365可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_0.390.09185365可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d20.390.31853650.18可编辑
24、资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_Nd1=N 0.39 =0.6517 Nd2=N 0.18 =0.5714可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_CSN d1Ke rT N d 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_21000.651798e0. 08 185 / 365 0.5714可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_65.1753.7711. 40元因此,该买权的理论价格为11.40 元,其中内含价值为2 元100-98,时间价值为 9.4元.2从投资组合的角度来看, 此买权如同买进了0.6517 股的股票, 价值为 65.17 元1000.6517
25、 ,同时融资 53.77 元 65.17-11.40.3依据买权平价关系,同样条件的卖权可利用买卖权平价关系运算如下：可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_pcSKe rT11.410098e11.410094.110.08185365可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_5.51元29. 1 K=1 000 万元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_cSN d1 Ke rT N d 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_lnS / K d1r0.5 T2 T可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_
26、ln1 2001 000 0.060.50.310.72可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_0.31可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d2d1T0.720.310.17可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_Nd1 N0.720.26420.50.7642Nd2 N0.170.06750.50.5675可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_c1 2000.76421000e 0 .060.5675382.59万元 可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_债券价值 =1 200-382.59=817.41万元2接受 A 方案,公司资产 =1 2
27、00+1 00=1 300万元2可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_ =0.4dln1300110000.060.40.50. 410.82590.83可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d20.82590.40.19340.19可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_Nd1 N0.830.29670.50.7967Nd2 N 0.190.07530.50.5735可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_c1 3000.76971000e 0 .060.5735493. 91万元 可编辑资料 - - - 欢
28、迎下载精品_精品资料_债券价值 =1 300-493.91=806.09万元3接受 B 方案,公司资产 =1 200+150=1 350 万元2可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_ =0.25dln1350110000.060.250.50.250.97020. 97可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_d20.97020.250.47020. 47可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_Nd1 Nd2 N0.97N0.470.3340.18080.50.50. 8340.6808可编辑资料 - - - 欢迎下载精品
29、_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_c1 3500.8341 000e 0.060.6808483.75可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_债券价值 =1 350-484.75=865.25万元4不同方案债券和股东权益价值比较见表5.表 5不同方案债券和股东权益价值比较单位：万元原方案接受方案A接受方案 B公司资产1 2001 3001 350债券817806865股东权益383494485虽然 A 方案的 NPV较低, 但股东将会挑选 A 方案, 由于它会增加股东权益的价值.而挑选 B 方案会增加债权人的价值.10.S= 标的资产价值 =公司资产价值 =2
30、 000 万元K=履约价格 =债券面值 =1 600 万元T=期权有效期 =零息票债券的剩余期限=10 年r= 无风险利率 =与期权期限相同的国库券利率=10 =标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差 =40 依据 B S 估价模型可得：d1=1.5994Nd1=0.9452d2=0.3345Nd2=0.6293可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_1股权价值 =2 0000.94521600e 0.1 100.62931 520 万元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2公司债务价值 = 2 0001 520480万
31、元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_3160010480可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_1i债务利率 i =12.79 11. 依据 B S 模型可得：d1=1.05N d1=0.8531d2=-0.21N d2=0.4168可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_1股权价值 =1 0000.85311 600e 0.1 100.4168610 万元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2公司债务价值 =1 000610390 万元可编辑资料 - -
32、- 欢迎下载精品_精品资料_上述运算结果说明, 处于财务危机的公司的股权仍有相当大的价值, 这是由于股权具有期权的特性.12. 1股权作为一个买入买权,可以用以下参数进行估价： 标的资产价值 S=公司价值 =2 000-40=1 960 万元履约价格 K=债券面值 =1 600 万元T=期权有效期 =零息票债券的剩余期限=10 年r= 无风险利率 =与期权期限相同的国库券利率=10 =标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差 =50 依据 B S 估价模型可得：d1=1.56Nd1=0.9406d2=-0.02Nd2=0.492可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_股权价值 =1
33、9600.94061 600e 0 .1 100.4921 554 万元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_公司债务价值 =1 9601 554406万元可编辑资料 - - - 欢迎下载精品_精品资料_2公司投资于净现值为负的项目,使公司价值削减了40 万元,但股权价值却从1520万元增加到 1554 万元, 增加了 34 万元, 这种增加是以债权人的缺失为代价的,债权人的财富从 480 万元下降到 406 万元,下降了74 万元,即转移给股东的财宝34 万元加上项目投资净缺失 40 万元.13. 1依据第 10 题的结论, A 公司股权价值为 1520 万元,债务价值为480 万元.依据 B S 模型, B 公司股权价值运算如下：d1=2.12Nd1=0.98