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1、基于风险险基金的的CAPPM模型型 本文是中国人民大学“十五”“211工程”中国经济学的建设和发展子项目“行为和实验经济学学科规划”子报告研究成果，同时是国家教育部博士点基金资助项目（01JB630009）研究成果。陈彦斌中国人民民大学经经济学院院10008722徐绪松武汉大学学商学院院 43300772内容提要要：本文文提出并并证明了了基于风风险基金金的CAAPM模模型。基基于风险险基金的的CAPPM模型型描述了了资产的的收益与与风险之之间的线线性关系系，其中中资产的的风险定定义为资资产收益益率与风风险基金金收益率率的协方方差除以以风险基基金收益益率的方方差。作作为应用用例子，本文使使用基于
2、于风险基基金的CCAPMM模型证证明了著著名的CCCAPPM模型型。关键词：两基金金分离 风险基基金 资资本资产产定价模模型 基基于消费费的资产产定价模模型一、引言言上个世纪纪60年年代，SSharrpe，Linnterr和Moossiin建立立了资本本资产定定价模型型 (CCapiitall Asssett Prriciing Moddel，简称CCAPMM模型)，将每每一种风风险资产产的期望望超额收收益率表表示为，该风险险资产的的Betta系数数与市场场组合的的期望超超额收益益率的乘乘积。CCAPMM模型描描述了资资产的收收益与风风险之间间的线性性关系，是测量量风险和和估价资资产的基基准和
3、衡衡量投资资绩效的的标准。但是，Rolll (19777) 指出，因为不不存在真真实的市市场组合合，所以以资本资资产定价价模型永永远不能能被证实实或证伪伪。因此此资本资资产定价价模型不不应被视视为用于于资产定价价的完美美模型。由于可以以公开得得到总消消费数据据，所以以Breeedeen (19779) 提出了了基于消消费的资资产定价价模型 (Coonsuumpttionn -bbaseed CCapiitall Asssett Prriciing Moddel，简称CCCAPPM模型型)。CCCAPMM模型的的提出是是金融学学的一次次重大飞飞跃，将将金融学学和经济济学有机机地结合合起来，具有巨
4、巨大的理理论价值值。但是是，CCCAPMM模型不不能解释释著名的的股票溢溢价之谜谜，无风风险利率率之谜和和消费平平滑之谜谜等实证证难题。为了解解释这些些实证难难题，最最近十几几年来资资产定价价理论获获得了巨巨大的新新发展，在CCCAPMM模型的的基础之之上提出出了许多多新的模模型，比比如引入入了财富富偏好、习惯形形成、递递归效用用等更加加接近现现实的效效用函数数，和引引入了生生产、投投资和通通货膨胀胀等更为为一般的的经济模模型等，其中行行为金融融尤为突突出。但是，CCCAPPM模型型等现代代资产定定价理论论与CAAPM模模型有一一定的脱脱节，缺缺乏理论论上的平平稳过渡渡。现代代资产定定价理论论
5、不是在在CAPPM模型型基础之之上发展展起来的的，与CCAPMM模型是是两套不不同的研研究体系系。CAAPM模模型和CCCAPPM模型型以及在在此基础础之上发发展起来来的现代代资产定定价理论论的研究究对象不不同。CCAPMM模型的的研究对对象是狭狭义的资资产市场场；而CCCAPPM模型型等现代代资产定定价理论论，引入入了消费费等宏观观经济变变量，将将宏观经经济和资资产市场场联系起起来，研研究对象象是广义义的资产产市场。并且，虽然现现代资产产定价理理论是建建立在CCCAPPM模型型基础之之上的，但是一一般都偏偏离了CCCAPPM模型型的原始始假定。因此，所得到到的结论论值得商商榷。比比如说，Ba
6、kkshii和Chhen (19996) 将财财富偏好好引入了了CCAAPM模模型，CConsstanntinnidees (19990) 将习惯惯形成引引入了CCCAPPM模型型，但他他们所使使用的经经济都是是代表性性投资者者经济，即假定定经济中中只有一一个投资资者，或或者经济济中有许许多偏好好相同的的投资者者。而BBreeedenn (119799) 的的CCAAPM模模型以及及CAPPM模型型所使用用的经济济中的投投资者的的偏好是是各不相相同的。本文的目目标是建建立一个个与传统统的CAAPM模模型类似似的资产产定价模模型，具具有CAAPM模模型的特特征，但但克服CCAPMM模型的的缺陷，
7、并且可可以将之之推导出出CCAAPM模模型以及及新型资资产定价价模型。众所周周知，CCAPMM模型成成立的充充分条件件是两基基金分离离定理 有两种典型的方法使用两基金分离定理求取CAPM模型，一种方法是在Markowitz均值方差投资组合模型中，假定风险资产的收益率服从正态分布，从而得到两基金分离，进而使用两基金分离定理得到CAPM模型，具体过程可以参考Huang和Litzenberger (1988) 的 “Foundations for Financial Economics” 第4章。另一种方法是，在连续时间动态模型中，Merton (1973) 证明了如果风险资产的价格服从几何布朗运动
8、，那么两基金分离定理成立，从而使用两基金分离定理得到CAPM模型。而在连连续时间间模型中中，只要要资产市市场中的的风险资资产的价价格均服服从几何何布朗运运动，并并且资产产市场中中存在无无风险资资产，那那么两基基金分离离定理成成立。因因为两基基金指的的是风险险基金和和无风险险基金，因此，我们可可以在两两基金分分离定理理基础之之上，提提出基于于风险基金金的CAAPM模模型。本本文的工工作是提提出了基基于风险险基金的的CAPPM模型型，并给给予了证证明。该该模型与与传统的的CAPPM模型型不同的的是，它它抛弃了了市场组组合的概概念，转转而使用用风险基基金。从从而使资资产定价价的基准准不是市市场组合合
9、，而是是风险基基金。本本文还将将使用作作者提出出的基于于风险基基金的CCAPMM模型导导出CCCAPMM模型。这就在在CAPPM模型型和CCCAPMM模型等等现代资资产定价价理论之之间建立立了有机机的联系系，从而而解决了了现代资资产定价价理论与与CAPPM模型型的脱节节现象。本文的结结构如下下。第22节给出出了全文文的假定定。第33节证明明了两基基金分离离定理。第4节节给出了了风险基基金的价价格所服服从的随随机微分分方程。第5节节证明了了本文的的主要定定理: 基于风风险基金金的CAAPM模模型。第第6节使使用基于于风险基基金的CCAPMM模型证证明CCCAPMM模型。第7节节比较了了CAPPM
10、模型型，基于于风险基基金的CCAPMM模型，以及CCCAPPM模型型之间的的异同之之处。第第8节是是结论和和展望。二、假定定本文考虑虑一个连连续时间间的资产产市场经经济，经经济中只只有一种种商品，它要么么用来消消费，要要么用来来投资于于风险资资产，投投资的回回报也是是该商品品。该经经济类似似于Meertoon (19669，119711) 所所研究的的经济，进一步步定义如如下。1 偏好好经济中存存在个偏偏好不同同的无限限存活的的投资者者。投资资者在时有财富富，希望望使用该该财富最最大化期期望终身身总效用用，, (1)此处记号号表示条条件期望望算子，表示投投资者的的时消费费率，表表示投资资者的时
11、即时时效用函函数。假假定效用用函数是是二次连连续可微微的。并并假定效效用函数数满足如如下约束束: (效用用函数关关于消费费是严格格增加函函数); (效用函函数关于于消费是是严格凹凹函数)。2 投资资机会假定存在在一个连连续交易易的资产产市场，有种风风险资产产和一种种无风险险资产。无风险险资产的的利率记记为。假假定每份份风险资资产的时价格格为，服服从几何何布朗运运动，即即，其中中常数和和分别是是风险资资产的收收益率的的均值和和波动率率; 是标标准布朗朗运动。将所有有风险资资产的价价格所服服从的几几何布朗朗运动用用矩阵表表示为，其中表示示n种风风险资产产的价格格向量，记号表表示矩阵阵的转置置，表示
12、示n种风风险资产产的期望望收益率率向量，表示风风险资产产的布朗朗运动微微分向量量，矩阵阵是对角角矩阵，对角线线上的元元对应为为每种风风险资产产的价格格，矩阵阵是对角角矩阵，对角线线上的元元对应为为每种风风险资产产的波动动率。定义矩阵阵为种风险险资产的的收益率率的协方方差矩阵阵，此处处记号表表示风险险资产的的收益率率和风险险资产的的收益率率的协方方差，。假定协协方差阵阵是非奇奇异的，并使用用记号表表示协方方差阵的的逆矩阵阵。将风风险资产产的价格格所服从从的几何何布朗运运动代入入协方差差，得到到协方差差与波动动率之间间的关系系为。那那么写成成矩阵形形式，有有如下关关系.3 预算算方程下面给出出投资
13、者者所面临临的预算算动态方方程，即即财富所所服从的的随机过过程。假假定投资资者没有有禀赋和和劳动收收入，所所有收入入都来源源于所持持有的风风险资产产的资本本增值。因为瞬间间内财富富的增加加部分等等于该段段时间内内所持有有资产的的增值，再减去去瞬间消消费，所所以投资资者的财财富动态态方程为为如下随随机微分分方程, (2)此处表示示投资者者投资在在风险资资产之上上的投资资组合权权重，并并且投资资组合是是无约束束的，这这是因为为是投资资在无风风险资产产上的投投资组合合权重。其中是是维全11列向量量。三、两基基金分离离本节证明明，如果果风险资资产的价价格服从从几何布布朗运动动，那么么资产市市场就会会有
14、两基基金分离离现象。从而，复杂的的资产市市场可以以简化为为两种资资产: 一种无无风险资资产和一一种风险险资产。投资者的的控制变变量是其其消费和和投资组组合，而而投资者者在时的状状态变量量 在投资者的消费投资组合规划问题中，投资者的效用函数不含有风险资产的价格。当风险资产的价格服从几何布朗运动时，投资者的预算约束动态方程也不包含有风险资产的价格变量。由于规划问题中的目标函数和约束条件都不包含风险资产的价格，所以投资者的消费投资组合规划问题就与风险资产的价格无关。因此，投资者的状态变量是其财富和时间。，为其其财富和和时间。定义记记号为投投资者的值值函数 (vaaluee fuuncttionn)，
15、表表示该投投资者在在时，给给定财富富，通过过最优分分配消费费和投资资组合，所能达达到的终终生最大大期望效效用，即即.下面采用用随机动动态规划划方法求求解投资资者的消消费投资组组合问题题。由TTayllor展开公公式和积积分中值值定理，将投资资者的消消费投资组组合问题题表达为为:, (33)此处记号号表示值值函数对对财富的的偏微分分，即，表示值值函数对对时间的的偏微分分，即。上述推推导中，第一个个等号使使用了定定积分的的定义，第二个个等号使使用了积积分中值值定理和和值函数数的定义义，第三三个等号号使用了了Tayylor展开公公式。在在方程 (3) 左右右两边消消去值函函数，并并利用，和的时可测测
16、性，得得到. (4)将投资者者的财富富动态方方程 (2) 代入 (4)，利用用布朗运运动的定定义，并并消去时时间微分分符号，得到如如下Haamilltioon- Jaccobii-Beellmman方方程 (简称HHJB方方程)，HJB方方程关于于投资组组合的一一阶条件件为0,此处0是是维全00列向量量。在上上面方程程的左右右两边，左乘以以，得到到投资者者投资于于风险资资产的投投资组合合向量为为。从而而投资者投资于于风险资资产的投投资组合合权重等等于.由于方程程右边含含有投资资者的值值函数和和财富，所以投投资者投投资于风风险资产产的投资资组合权权重与其其偏好和和财富有有关。但但是，投投资者投投
17、资在任任意两个个风险资资产和之上的的投资组组合权重重之比为为.方程右边边不含有有投资者者的偏好好和财富富，是一一个与偏偏好和财财富无关关的常数数，该常常数只与与各个风风险资产产的期望望收益率率，无风风险利率率，和各各个风险险资产收收益率之之间的协协方差有有关。因此，虽虽然不同同的投资资者具有有不同的的偏好结结构和财财富水平平，从而而投资于于风险资资产的 (绝对对) 投投资组合合不同，但是投投资者投投资在不不同风险险资产之之间的 (相对对) 投投资组合合却是相相同的。这就是是两基金金分离 研究两基金分离定理成立的角度有两个。第一个角度是从风险资产的价格或收益率所服从的分布函数出发。如Ross (
18、1978)，在静态投资模型中，证明存在两基金分离的充分条件是风险资产的收益率服从联合正态分布。另一个角度是从投资者的效用函数出发。Cass和Stiglitz (1970) 证明，如果投资者的效用函数是HARA型的，那么不管风险资产收益率的分布函数是否服从正态分布，都有两基金货币分离。而在连续时间动态模型中，Merton (1971) 证明了如果风险资产的价格服从几何布朗运动，那么两基金分离定理成立。如果存在在两基金金分离现现象，虽虽然资产产市场有有多种风风险资产产，但是是对每一一个投资资者而言言，就好好像只存存在两个个基金，其中一一个是风风险基金金，另一一个是无无风险基基金。无无风险基基金投资
19、资于无风风险资产产; 风风险基金金则投资资于全部部风险资资产，而而决不投投资于无无风险资资产。从从而，复复杂的资资产市场场可以简简化为: 存在在一种无无风险资资产和一一种风险险资产。且该风风险资产产由所有有风险资资产复合合而成，相互权权重与投投资者的的财富，偏好无无关，而而只与风风险资产产的分布布性质有有关。因因此，使使用两基基金分离离定理可可以极大大地简化化消费投资组组合模型型，从而而使得模模型求解变变得更加加容易。风险基金金可以理理解为，所有投投资者均均只投资资于某个个复合风风险资产产，该复复合风险险资产投投资于各各风险资资产的投投资组合合为列向向量，其其中.使用矩阵阵记号，风险基基金投资
20、资于各个个风险资资产之上上的投资资组合等等于。四、风险险基金的的动态本节证明明风险基基金的价价格服从从几何布布朗运动动，并给给出风险险基金的的期望收收益率和和波动率率之间的的关系。记风险基基金的价价格为，依据风风险基金金的定义义，风险险基金的的价格服服从如下下随机过过程.下面说明明风险基基金的价价格服从从几何布布朗运动动。由于于服从均均值为00，方差差为的正正态分布布，所以以线性组组合也服服从正态态分布，且其均值值为,方差为,其中第三三个等号号使用了了协方差差矩阵的的定义，第四个个等号使使用了的的定义，并利用用了协方方差矩阵阵的对称称性。因因此，风风险基金金的价格格服从几几何布朗朗运动，记为，
21、其中和和都是常常数。下下面进一一步给出出和的具体体表达式式。由风险基基金的定定义可知知风险基基金的期期望收益益率等于于, (55)风险基金金的收益益率的方方差等于于. (6)由 (55) 和和 (66) 得得到. (7)至此，已已经得到到了风险险基金的的动态，即风险险基金的的价格所所服从的的几何布布朗运动动，并给给出了期期望收益益率与波波动率之之间的关关系式。这对于于证明基基于风险险基金的的CAPPM和CCCAPPM模型型是十分分方便的的。五、基于于风险基基金的CCAPMM模型本节证明明全文的的核心结结果: 基于风风险基金金的CAAPM模模型，主主要结果果反映在在下面的的定理11和定理理2中。
22、在基于于风险基基金的CCAPMM模型中中，资产产定价的的基准不不是市场场组合，而是两两基金分分离之中中的风险险基金。定理1 假定经经济中所所有风险险资产的的价格都都服从几几何布朗朗运动，并且存存在无风风险资产产。令是是任意一一个可行行投资组组合的收收益率，那么该该投资组组合的期期望收益益率满足足如下关关系,此处度量量该投资资组合的的风险。证明 令令是任意意的可行行投资组组合的收收益率。如果为为该投资资组合投投资于各各个风险险资产的的投资组组合向量量，为该该投资组组合投资资于无风风险资产产的投资资组合权权重。因因为所有有风险资资产的价价格都服服从几何何布朗运运动，所所以投资资组合的的价格服服从几
23、何何布朗运运动，并并且有.因为风险险基金的的价格服服从几何何布朗运运动，所以，由的定定义得到到. (8)由于风险险基金的的价格服服从几何何布朗运运动，那那么布朗朗运动项项等于。因此，,将之代入入 (88)，得得到, (99)其中最后后一个等等号利用用了式 (7)。由于投资资组合的的期望收收益率，所以得得到。再再由 (9)，那么投投资组合合的期望望收益率率满足如如下关系系，此处处度量该该投资组组合的风风险。证证毕.由于定理理1中所所研究的的是任意意的投资资组合，而CAAPM模模型所处处理的是是实际的的单个风风险资产产，所以以为了便便于和CCAPMM模型进进行比较较，将定定理1推推广到处处理单个个
24、风险资资产的情情形，即即如下定定理2.定理2: (基基于风险险基金的的CAPPM模型型) 假假定同定定理1。任意风风险资产产的期望望收益率率满足如如下关系系, (110)此处度量量风险资资产的风风险。证明: 定理22其实是是定理11的一个个简单的的推论。由于任任意风险险资产也也是可行行的投资资组合，所以直直接使用用定理11就可以以得到定定理2。证毕。定理2给给出了基基于风险险基金的的CAPPM模型型，模型型描述了了资产的收收益与风风险之间间的线性性关系。资产的的风险定定义为，资产收收益率与与风险基基金收益益率之间间的协方方差除以以风险基基金收益益率的方方差。定定理2对对风险的的这种定定义十分分
25、类似于于传统的的CAPPM模型型中的BBetaa系数，即资产产收益率率与市场场组合收收益率的的协方差差除以市市场组合合收益率率的方差差。显然然，定理理2中的的风险与与传统的的CAPPM模型型中的BBetaa系数是是截然不不同的。下面分析析说明基基于风险险基金的的CAPPM模型型的经济济含义。不妨假假设投资资者现在在持有风风险基金金，并且且风险基基金的期期望收益益率高于于无风险险利率。如果风风险资产产的大于00，那么么风险资资产的收收益率与与风险基基金的收收益率正正相关 系数与相关系数是两个不同的概念。定义为，度量的是该资产的风险; 相关系数定义为，度量的是该资产收益率与风险基金收益率之间的相关
26、性。从而，投资者者做多风风险资产产将会增增加所持持有资产产的风险险，因此此，该风风险资产产的收益益率一定定大于无无风险利利率，否否则投资资者不愿愿意持有有该风险险资产。这个均均衡分析析过程与与定理22的预测测是一致致的。同同理也可可以分析析其它各各种情形形。六、模型型的应用用CCAAPM基于风险险基金的的CAPPM模型型具有重重要的理理论意义义。作为为应用例例子，本本节使用用基于风风险基金金的CAAPM模模型证明明，Brreedden (19979) 提出出的CCCAPMM模型。结果反反映在定定理3中中。1 简化化的消费费投资组组合模型型使用无风风险基金金和风险险基金，投资者者的财富富动态方方
27、程 (2) 可以重重新描述述为,此处实数数是投资资者将财财富投资资在风险险基金之之上的比比例。投资者的的状态变变量为财财富和时时间，而而控制变变量是消消费和投投资组合合。由TTayllor展开公公式和积积分中值值定理，得到投投资者的的HJBB方程为为.HJB方方程关于于消费的的一阶条条件为,关于投资资组合的的一阶条条件为. (111)定义记号号。在上使使用Itto引理理，得到到的增长长率为.注意到中中只有项项含有布布朗运动动，那么么，对价价格为的的任意风风险资产产，风险险资产的的收益率率与的增增长率之之间的协协方差为为, (12)其中第三三个等号号利用了了一阶条条件 (11)，第四四个等号号利
28、用了了风险基基金的期期望收益益率与方方差之间间的关系系式 (7).由定理22可知，风险资资产的期期望超额额收益率率等于，, (13)其中第二二个等号号利用了了风险基基金收益益率的方方差等于于的结论论。从而而，风险险资产的的收益率率和风险险基金的的收益率率的协方方差等于于,其中第二二个等号号使用了了式 (7).那么，由由上式，风险资资产的期期望超额额收益率率等于,再利用 (122)，得得到. (14)在上使用用Itoo引理，得到。由于只只有含有有随机项项，所以以，结合合 (114)，得到, (15)此处是投投资者的的相对风风险规避避系数。2 CCCAPMM模型定理3 ( CCCAPPM模型型 )
29、 假设经经济中存存在多个个投资者者，关于于经济的的其它假假定与定定理1一一致。令令为总消消费，那那么任意意风险资资产的期期望收益益率满足足,此处是所所有投资资者的相相对风险险规避系系数的加加权调和和平均，其中是是投资者者在总消消费中的的份额，度量资资产的风风险。证明 总总消费等等于经济济中所有有投资者者的消费费之和，即。那那么总消消费的增增加等于于经济中中所有投投资者的的消费增增加之和和，即。从而，总消费费的增长长率为,即总消费费的增长长率等于于经济中中每个投投资者的的消费增增长率的的加权平平均和，权重是是每个投投资者的的消费占占总消费费的比例例。因此此，可以以得到风风险资产产与总消消费的协协
30、方差为为.从 (115) 可知，方程两两边乘以以并对求和和，得到到，此处处是所有有投资者者的关于于消费的的相对风风险规避避系数的的加权调调和平均均。将方方程变形形就得到到。证毕。七、三个个模型的的相互关关系及比比较本文总共共涉及三三个资产产定价模模型: 传统的的CAPPM模型型，基于于风险基基金的CCAPMM模型，以及CCCAPPM模型型。为了了方便比比较，将将它们一一起列在在下面，CAPPM模型型，基于风风险基金金的CAAPM模模型， CCCAPMM模型其中记号号表示市市场组合合的期望望收益率率，定义义为风险险资产收收益率与与市场组组合收益益率的协协方差除除以市场场组合收收益率的的方差。三个
31、模型型的相同同之处在在于，这这三个模模型都是是线性的的资产定定价模型型，都给给出了资资产的收收益与风风险之间间的线性性关系。三个模模型有如如下几个个不同之之处。第第一，三三个模型型对风险险的定义义不同。在基于于风险基基金的CCAPMM模型中中,资产产的风险险定义为为，资产产收益率率与风险险基金收收益率的的协方差差除以风风险基金金收益率率的方差差。在传传统的CCAPMM模型中中，资产产的风险险定义为为，资产产收益率率与市场场组合收收益率的的协方差差除以市市场组合合收益率率的方差差。在CCCAPPM中，资产的的风险则则定义为为，资产产收益率率与总消消费增长长率的协协方差。第二，在三个个模型中中，资
32、产产的期望望收益风险比比不同，在基于于风险基基金的CCAPMM模型中中，资产产的期望望收益风险比比等于，风险基基金的期期望超额额收益率率。在传传统的CCAPMM模型中中，资产产的期望望收益风险比比等于，市场组组合的期期望超额额收益率率。在CCCAPPM中，资产的的期望收收益风险比比等于，经济中中所有投投资者的的相对风风险规避避系数的的加权调调和平均均。三个模型型的相互互关系可可以用如如下框图图来描述述。框图图指出，如果经经济中存存在无风风险资产产，并且且风险资资产的价价格服从从几何布布朗运动动，那么么两基金金分离定定理成立立。由两两基金分分离可以以得到传传统的CCAPMM模型由两基金分离得到传
33、统的CAPM模型的详细过程，参见Merton (1973) 或者陈彦斌 (2003，博士论文).，也可以以得到本本文所提提出的基基于风险险基金的的CAPPM模型型。然后后利用基基于风险险基金的的CAPPM模型型，得到到了CCCAPMM模型。CAPM存在无风险资产, 风险资产的价格服从几何布朗运动两基金分离CCAPM基于风险基金的CAPM模型八、结论论和展望望在两基金金分离定定理基础础之上，本文提提出了基基于风险险基金的的CAPPM模型型，该模模型描述述了资产产的收益益与风险险之间的的线性关关系，其其中资产产的风险险定义为为资产收收益率与与风险基基金收益益率的协协方差除除以风险险基金收收益率的的
34、方差。基于风风险基金金的CAAPM模模型具有有重要的的理论意意义。本本文使用用基于风风险基金金的CAAPM模模型，证证明了CCCAPPM模型型，从而而在CAAPM模模型和CCCAPPM模型型等现代代资产定定价理论论之间建建立了有有机的联联系。由于现代代资产定定价理论论是建立立在CCCAPMM模型基基础之上上的，然然而一般般都简化化了Brreedden (19979) 的CCCAPPM模型型，是因因为引入入了财富富、习惯惯形成、通货膨膨胀和行行为金融融等新的的因素之之后，在在数学上上很难处处理。但但是，使使用基于于风险基基金的CCAPMM模型，却很容容易处理理这些新新的模型型。因此此，作为为一个
35、研研究方法法和分析析框架，基于风风险基金金的CAAPM模模型可以以用来研研究广泛泛的现代代资产定定价理论论。参考文献献徐绪松，20003：复杂科科学资本市市场项目评评价，科学出出版社。陈彦斌，20003：基于财财富偏好好和习惯惯形成的的资本资资产定价价模型，武汉汉大学商商学院博博士学位位论文。陈彦斌，肖争艳艳，邹恒恒甫，220033：财财富偏好好、习惯惯形成和和消费与与财富的的波动率率，经济学学（季刊刊）第第3卷第第1期。Baksshi, G., aand Cheen ZZ., 19996, “Thee Sppiriit oof CCapiitallismm and Stoock Marrke
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42、he CAPPM bbaseed oon RRiskky FFunddChenn Yaanbiin(Schhooll off Ecconoomiccs, RennminnUniiverrsitty oof CChinna)Xu XXusoong(Schhooll off Buusinnesss, WuuhannUniiverrsitty)Absttracct: Thiis ppapeer ppropposees aa CAAPM bassed on rissky funnd, whiich desscriibess thhe llineear rellatiion bettweeen tthe
43、 asssets rretuurn andd riisk. Inn thhe nnew moddel，thee riisk is deffineed aas tthe covvariiancce oof rretuurn on thee asssett annd rretuurn on thee riiskyy fuund, diividded by thee vaariaancee off thhe rreruun oon tthe rissky funnd. Thee CAAPM bassed on rissky funnd iis uusedd too prrovee thhe ffamoous CCAAPM.Keywwordds: Twoo fuund sepparaatioon; rissky funnd; CAPPM; CCAAPMJEL Claassiificcatiion: E221, G111, G112