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1、第六章第六章收益性房地产贷款收益性房地产贷款收益性房地产收益性房地产（也称为营业性营业性或商业房地产商业房地产）是典型的投资项目投资项目，即通过房地产的经营来获取收益的经营活动通过房地产的经营来获取收益的经营活动，因此其融资过程、特点、风险控制融资过程、特点、风险控制等都有着自己的特性，与一般的房地产开发或居住融资有明显的差异，在计算方面也有许多独特之处。收益性房地产融资如果是以银行信贷为方向就变成了贷收益性房地产融资如果是以银行信贷为方向就变成了贷款融资款融资，即收益性房地产贷款收益性房地产贷款，本章就对其展开全面介绍。重点重点是贷款各方的决策程序、相互关系、营业收益的具体计贷款各方的决策程
2、序、相互关系、营业收益的具体计算、项目收益性的评价指标、标准和风险分析算、项目收益性的评价指标、标准和风险分析。主要内容包括收益性房地产投资及放款决策过程收益性房地产投资及放款决策过程放款人对贷款的评价放款人对贷款的评价借款人评价及决策借款人评价及决策第一节第一节收益性房地产投资及放款决收益性房地产投资及放款决策策收益性房地产的融资过程，从参与各方来讲，就是获取信息并作出决策的过程获取信息并作出决策的过程。而影响决策的因素非常多样、复杂，不同因素对不同的参与者的影响、作用又非常不同，因此，融资过程实际上也就变成了参与各方融资过程实际上也就变成了参与各方的博弈，能达到均衡、共赢是大家的共同目的博
3、弈，能达到均衡、共赢是大家的共同目标标。所以，诚实、诚意、诚信诚实、诚意、诚信是合作的基础，而公平、公开、公允公平、公开、公允是达成合作的基本手段。一、收益性房地产的投资一、收益性房地产的投资1.1.投资主体投资主体任何投资经营活动都具有一定的风险性，其决策与行为过程、影响因素等都十分复杂，而主体主体是最基础的，离开主体就没有投资和经营。收益性房收益性房地产投资经营主体可以是单一股东，也可以是组合地产投资经营主体可以是单一股东，也可以是组合性主体性主体多个股东为了共同的投资利益组成实质多个股东为了共同的投资利益组成实质性经营实体性经营实体，其利益分配当然也与股本结构相一致。但是，通常情况下，股
4、东为了使自己的资金发挥最大效益，必然寻求融资，这样经营性房地产投资活经营性房地产投资活动又多了一个参与者动又多了一个参与者资金的借出者（一般是商资金的借出者（一般是商业银行）业银行）。因此，经营性房地产投资活动的主体就经营性房地产投资活动的主体就包含了包含了股东股东和和放款人放款人。2.投资机会的发现投资机会的发现任何投资活动都是从发现机会开始的，经营性房地产当然也不例外。机会的发现与决策机会的发现与决策投资机会投资机会的发现机制比较复杂，有的是为了进行经营活动而购买房地产，有的是为了获取购销差价而购买房地产，有的是为了收取租金而购买房地产，有的是发现某项房地产的价格实在太低而决定购买，有的是
5、比较了自己开发建设与在市场购买的差异和风险之后决定购买而有了初步意向后，到市场搜寻是发现机会的基本途径搜寻是发现机会的基本途径，掌握了某项房地产的基本信息后产生的投资知觉投资知觉是机会发现的总结是机会发现的总结，此时投资就可能正式进入决策阶段当然仅仅是初步决策。初步预测初步预测决策面对的始终是未来的环未来的环境状况境状况，未来的可能风险与投资可能风险与投资收益收益，因此必须进行初步预测，包括投资成本、经营成本、经营收益、各种影响因素及其变化等。简单的风险分析简单的风险分析决策的起步也必须进行必要的风风险分析险分析，特别是通过贷款融资进行的投资，因为财务杠杆财务杠杆是双刃剑，既能提升收益水平，也
6、放大了风险系数。基本又简单的风险分析是决策的起点基本又简单的风险分析是决策的起点之一之一。粗略的投资分析粗略的投资分析粗略的投资分析粗略的投资分析是指财务杠杆的选财务杠杆的选取取，或者扩大而言就是资产组合状况的决资产组合状况的决策策，是独资经营独资经营还是合资经营合资经营，是负债经负债经营营还是全资经营全资经营，合资的主体多少合资的主体多少及其股股本结构如何本结构如何，股东权益与债务比例结构股东权益与债务比例结构如何，等等都属于投资粗略分析的内容。3.可行性分析可行性分析任何投资决策最核心的内容就是可行性分析可行性分析。所谓可行性可行性就是指投资是可行投资是可行的，即其收益足以满其收益足以满足
7、投资者设定的基本条件和要求，而风险也在投资足投资者设定的基本条件和要求，而风险也在投资认同的可控制的范围内认同的可控制的范围内。这样，投资有收益、风险可控制、借贷能清偿。可行性分析的基础是预测，主要内容内容包括：未来市场变化、未来收入和支出状况、区位和建筑物是否适合需要、政府对该区域的规划要求及其改变的可能与难易程度。4.预测预测“预则立”。预测就是利用掌握的信息条预测就是利用掌握的信息条件对未来收益及其市场变化作出正确的判断件对未来收益及其市场变化作出正确的判断。由于房地产市场是不完全市场不完全市场，供需受地方因素影响大，而市场信息通常又是不对称不对称信息，使得准确的预测十分困难，特别是市场
8、供需的时间错位时间错位所产生的供应滞后供应滞后现象非常普遍，市场的周期变化周期变化规律也不容易把握，这样往往就造成正确预测更加困难，甚至成了“可遇而不可求可遇而不可求”的“运气”了。个人素质、经验和信息的完备性是决定预测正确与否的重要条件。小结小结总之，投资是个复杂过程，总之，投资是个复杂过程，初始初始决策决策是投资成功与否的关键，准确的是投资成功与否的关键，准确的预测取决于预测取决于决策者素质、经验、信息决策者素质、经验、信息的完备性和的完备性和“运气运气”，严格来说，严格来说“最最佳决策佳决策”是是“偶然事件偶然事件”。二、盈利可能性二、盈利可能性一项投资能否成功唯一的标准成功唯一的标准就
9、是盈利盈利的多少，而影响盈利水平的因素非常复杂多变，主要有购买价格、未来现购买价格、未来现金流、融资条件、赋税金流、融资条件、赋税等。当房地产的购买价格已定（这是投资决策的起点），现金流、融资条件、赋税就成为盈利与否和盈利多少的决定因素。1.现金流量现金流量 经营性房地产投资的所谓盈利盈利就是房地产租金收就是房地产租金收入与各种费用的差入与各种费用的差。一般它只占房地产各种毛收入的很小比重，任何毛收入毛收入的增加及其带来的营业费用营业费用的微小下降都对盈利贡献良多。如：P133P133例子例子。根据现代资产等价原则现代资产等价原则：任何形式的资产具有相同的任何形式的资产具有相同的经济效益经济效
10、益，任何形式的资产可以方便地进行转换，因此，理论上有：房地产的租金房地产的租金=相应的金融资产的利息相应的金融资产的利息，则此例的房地产价格应分别为：收益未增加之前收益未增加之前：2000/10%=20000（元）收益增加之后收益增加之后：20000/10%=200000（元）可见，随着房地产租金提升10倍，房地产的价格也可以同步提升10倍，这就是所谓的“净收入乘数净收入乘数”。2.融资状况和税收融资状况和税收融资条件融资条件（利率水平、期限长短、担保利率水平、期限长短、担保等）和财务结构财务结构（即杠杆因子的大小杠杆因子的大小）对房地产投资收益既有放大效应，同样对房地产的风险也有放大效应，如
11、何平衡二者，是决策者必须十分清醒应对的。同样地，税收结构和水平税收结构和水平如何，在很大程度上也影响着经营性房地产的未来收益和现金流，也是决策者不能忽视的重要因素。事实上，融资和税收融资和税收是经营性房地产投资决策的重要考量因素，甚至是主要的考量因素。三、风险及个人作用三、风险及个人作用1.1.风险风险投资风险投资风险一般可以分为两种：某一（房地产）投资的风险某一（房地产）投资的风险，即资产的减值资产的减值，也称为非系非系统性风险统性风险；整个投资组合的风险整个投资组合的风险，即整个投资组合的所有资产的减值，也称系统性风险系统性风险。对于房地产来说，造成非系统性风险的主要因素有：租金和收入波动
12、太大、建筑物和邻居衰落现场营业环境恶化、工资及其费用上升、竞争更加激烈、利率和税收向上调升。2.2.个人因素个人因素决策者的个人因素个人因素对决策的影响非常重要，其中包括理理性因素性因素，如知识水平、经营管理水平、对社会的洞察力和判断力、对信息的处理能力等；也包括了非理性因素非理性因素，如投资偏好、区域感应与偏好、情感因素、风险偏好等。四、决策过程四、决策过程从融资的角度来看，经营性房地产投资的决策包含了两大主体的决策过程两大主体的决策过程，即股东（融资主体）的决策股东（融资主体）的决策和贷款人（商业贷款人（商业银行、资金的融出方）的决策银行、资金的融出方）的决策。其基本过程如图图6161。这
13、里先讨论决策的前3个环节，以及放款人与借款人的相互关系。收益性房地产投资决策过程框图收益性房地产投资决策过程框图 收收入入和和支支出出 融资形式和股权结构融资形式和股权结构现现金金建筑物和土地建筑物和土地收入预测清单收入预测清单营业营业 终结终结净营业收入 净售价税前收入 还债后剩余税后收入 税后剩余借款人决策借款人决策放款人决策放款人决策融资融资1.融资结构融资结构融资结构融资结构是经营性房地产投资项目决策的中心之一，它不仅影响了投资主体（股东）的收益与风险投资主体（股东）的收益与风险，也是放款人的资金安全性、效益性、流动性安全性、效益性、流动性的重要条件。所谓融资结构就是在房融资结构就是在
14、房地产资产中股东权益与贷款（债权）比例之间的关系地产资产中股东权益与贷款（债权）比例之间的关系。因为V=M+E，投资成功的一项重要技巧就是设立合适的融资结构，使房地产的价值对股东和放款人的总和大于其自身价值使房地产的价值对股东和放款人的总和大于其自身价值。投资收益性房地产设立适当的融资结构与房地产开发有不同之处，主要表现为：收益性房地产中，建筑物可以与土地分离；收益性房地产中，建筑物可以与土地分离；出租权可以出售或出租；出租权可以出售或出租；收益和增值共同分享；收益和增值共同分享；租用人可以成为部分所有者，拥有部分权力；租用人可以成为部分所有者，拥有部分权力；可以设立多级抵押。可以设立多级抵押
15、。2.收入清单收入清单收入清单收入清单是经营性房地产投资决策的重要财务计划，在决策评价中极其重要，是项目预测的主要成果，是可行性分析的依据。3.借款人和放款人评价借款人和放款人评价借款人与放款人对项目的评价各自独立进行，但有一个共同的目标共同的目标希望融资成希望融资成功、收益稳定、风险能够控制功、收益稳定、风险能够控制。在具体的评估过程中，借款人的评价在先，放款人的评价在后，二者通常又相互合作，互通信息，并分别对对方进行必要的资信调查资信调查和评价，以保证自己的利益不被恶意侵害。4.借款人与放款人之间的关系借款人与放款人之间的关系与任何融资一样，经营性房地产融资也是借贷双方合作共赢的过程借贷双
16、方合作共赢的过程，互信、互助是重要的合作基础。但经营性房地产项经营性房地产项目又有其独特性目又有其独特性：贷款期限长短不定、贷贷款期限长短不定、贷款数额可大可小、贷款条件灵活多样、组款数额可大可小、贷款条件灵活多样、组合性投资所涉及的利益方关系复杂合性投资所涉及的利益方关系复杂。这样，就要求借贷双方必须更加需要沟通，需要进行更灵活的谈判，需要互相作出必要的让步，才能达到共同的目标赢利、大家都赢利！五、房地产收益状况五、房地产收益状况收益状况收益状况既是投资主体决策的主要依据，也是放款决策的重要指标，是借贷双方都十分重视的参与合作的前提。1.预测财务清单预测财务清单预测财务清单是对预测事项预测事
17、项进行总结的表格化文件表格化文件，其用途取决于工作的深入和详细程度。我们通过举例来说明预测清单及其意义。一年收入清单一年收入清单表6-1是个典型的预测清单。其中我们应该特别注意特别注意：净营业收入净营业收入NOINOI净营业收入就是营业收入减去营业成本后的净净营业收入就是营业收入减去营业成本后的净值值，它是项目赢利水平的基础，放款人对其尤其重视，因为它是判断债务偿还能力的标准之一是判断债务偿还能力的标准之一。税前收入税前收入BTCFBTCF税前收入就是缴纳所得税之前的收入数额税前收入就是缴纳所得税之前的收入数额，其计算公式是：税前收入税前收入=净营业收入净营业收入-债务债务-贮备金贮备金 =净
18、营业收入净营业收入-（利息（利息+年还款额）年还款额）-贮备金贮备金应税收入应税收入应税收入应税收入是指根据所得税法所得税法企业应缴纳所得税的收入，属于法定标准下的会计数据法定标准下的会计数据，其数额为：应税收入应税收入=净营业收入净营业收入-折旧折旧=税前收入税前收入+当年还本额当年还本额+贮备金贮备金-折旧折旧折旧折旧是资产在使用期限年逐年摊销额是资产在使用期限年逐年摊销额，一般有平均法、递减法、递增法等不同的会计方法进行处理，在财务标准在财务标准中属于中属于成本成本，因此在应税额应予剔除在应税额应予剔除；而还款额是总资产还款额是总资产中负债与股东权益的转换中负债与股东权益的转换，与企业的
19、净利润无关，当然不能在应税收入中剔除；贮备金是企业保证未来某些不可预贮备金是企业保证未来某些不可预见的突发事件的应急准备见的突发事件的应急准备，它不是经营成本，当然也应该属于应税收入之内的项目，不能剔除。由此可见，应税收入就是一般会计财务报表中的净利应税收入就是一般会计财务报表中的净利润润总收入减去总支出总收入减去总支出。纳税额纳税额纳税额纳税额就是应缴纳的所得税额应缴纳的所得税额：纳税额纳税额=应税收入应税收入*税率税率税后收入税后收入ATCF税前收入减去纳税额就是税前收入减去纳税额就是税后收入税后收入：税后收入税后收入=税前收入税前收入-（应税收入（应税收入*税率）税率）当应税收入是负值时
20、，房地产经营者因为所得为负，不需缴纳所得税，形成“税隐蔽税隐蔽”。多年收入清单多年收入清单表表6-26-2是简化的多年收入分析清单。简化的多年收入分析清单。多年收入分析的中心目标多年收入分析的中心目标是准确地预测未来收益和营业费用，为了使预测更加客观，多年预测清单一般要求有多年预测清单一般要求有中介机构中介机构参与参与，特别是一些敏感数据更应该由中介评估服务机构来测算。收入收入收入收入等于等于出租收入出租收入和和非出租收入非出租收入的的总和总和，应视市场发展情况和租户的实际进行必要的稳健性稳健性预测，对各年的空置空置率率定出适当的控制水平。营业费用营业费用营业费用范围广泛，应该以详尽详尽为基本
21、准则，适当进行保守估测保守估测，并尽可能地在经营中加以也控制控制。税前收入税前收入影响税前收入的因素很多，但最主要的还是毛收入、经营费用、财务费用毛收入、经营费用、财务费用（贷款利息）、管理费用（贷款利息）、管理费用等，提高毛收入、降低各项费用是增加税前收入的主要途径，而其中财务费用财务费用在经营中取决于剩余本金的多少和利率水平的高低。税后收入税后收入税后收入税后收入是应税收入在纳税后的剩是应税收入在纳税后的剩余部分余部分，房地产特别容易形成所谓的“税隐蔽”，在实践中应对税法进行详细的钻研，尽可能减低纳税额，从而提高税后收入水平，获得更好的投资回报。2.预测抵押终结收益预测抵押终结收益经营性房
22、地产投资经营性房地产投资除了在持有房地产阶段能够产生收益外，在投资终结投资终结时对房地产进行处置还可能产生更加可观的收益，因为房地产一般会与市场房价一致而形成升值升值。这样，即使在持有房地产时收益不够理想，也可以通过终了时获得超过房屋买入价销售可以通过终了时获得超过房屋买入价销售收入而得到足够的补偿收入而得到足够的补偿，使本项投资回报率符合原来的计划要求。终结清单终结清单一项经营性房地产投资在经营终结时进行清算，所产生的各种收益我们用终结清单终结清单来表示，它包括：净售价、交易费用、税后销售收入等内容。净售价净售价净售价是房地产销售价格减去剩余价值（即折旧残值）净售价是房地产销售价格减去剩余价
23、值（即折旧残值）和各项销售费用后的收益。和各项销售费用后的收益。交易税费交易税费交易税费是房地产交易中必须缴纳的各种有关税项和收费。交易税费是房地产交易中必须缴纳的各种有关税项和收费。税前税后售价税前税后售价税前售价税前售价是指房地产交易产生的收益在未缴纳所得税是指房地产交易产生的收益在未缴纳所得税前的总额；前的总额；税后售价税后售价就是房地产交易产生的最终收益，即就是房地产交易产生的最终收益，即缴纳所得税后的全部收益。缴纳所得税后的全部收益。假设条件假设条件上述终结清单是建立在现有市场资料分析基础上进行的测算，而售价是建立在当年预测收入当年预测收入和上年上年资本化率资本化率的基础之上的。六、
24、估价六、估价以资本化率资本化率估算房地产售价仅仅是一种估价方法，在现实的市场估价中还有多种不同的有效方法。1.1.估价的基本模式估价的基本模式对收益性房地产估价最常用最基本的模式是对收益性房地产估价最常用最基本的模式是贴现模式贴现模式：V=I/R，其中V为预测售价，为预测售价，I为预测净收入，为预测净收入，R为资本化率。为资本化率。如果收益是分期实现的，则应进行必要的贴现贴现计算，则，则V0=In/（1+r）n这里，V0为房地产现值；为房地产现值；In为第为第n年的净收益；年的净收益；r为基准贴现为基准贴现率，若房地产价值等于买入价则率，若房地产价值等于买入价则r为内部收益率。为内部收益率。如
25、果每年收益相同，贴现率不变，则有：V=I/R。可见贴现贴现模式也就是资本化率模式。模式也就是资本化率模式。2.静态收入模型静态收入模型当净营业收入、税前收入、税后收入都假定为不变的固定值时，房地产的估价模式就是静态收入模式。3.动态收入模型动态收入模型当上述三者发生变化时，则需要进行动态分析，具体的动态因素的选取可以是其中任何一项。第二节第二节放款人对贷款的评价放款人对贷款的评价当经营者决定负债经营负债经营时，银行银行就是他们的最好合作伙伴合作伙伴。而银行为了自己的利益，为了保证贷为了保证贷款的效益性、安全性和流动性，必须进行必要的审款的效益性、安全性和流动性，必须进行必要的审查、评价工作查、
26、评价工作，才能将一定数量的款项贷给借款人即收益性房地产的投资主体（经营者）。放款人的评价内容虽然广泛，但重点还是保证款项的效益性、重点还是保证款项的效益性、安全性和流动性。安全性和流动性。像任何融资一样，放款人的工作是从对借款人对借款人的申请书进行审查开始的申请书进行审查开始的。接着就是对涉及的房地产本身进行一定的评估，以判断收益性和风险的大小。最后就根据上述工作，决定贷款条件和标准。一、申请文件内容一、申请文件内容1.1.申请文件清单申请文件清单申请文件是贷款融资贷款融资操作的起点操作的起点，其目的是向放款人说明贷款计划贷款计划以获得放款人的认同而得到希望的融资，因此必须向放款人提供充分的信
27、息。一般包括以下文件：贷款申请书（非标准格式）贷款申请书（非标准格式）房地产或建设项目基本情况（区位等）房地产或建设项目基本情况（区位等）房地产资产状况（应较详细）房地产资产状况（应较详细）市场分析市场分析借款人基本情况借款人基本情况预测的财务清单和可行性分析报告预测的财务清单和可行性分析报告评估书（最好是由中介机构完成）评估书（最好是由中介机构完成）房地产项目未来前景综述房地产项目未来前景综述抵押物的产权证明或担保人的承诺等抵押物的产权证明或担保人的承诺等2.2.申请书的主要内容申请书的主要内容申请书的基本要求基本要求是内容丰富、表内容丰富、表述简洁、重点突出、信息充分述简洁、重点突出、信息
28、充分，既强烈地表达了借款人的借款愿望，又给放款人充分的信息以作为决策依据，最终目的就是合作成功达成融资。一般而言，放款人的审查重点内容有如下几个方面：贷款及其安全性贷款及其安全性贷款申请书一般从借款人借款人和贷款基本贷款基本情况情况开始叙述。包括借款人名称、法人代表等基本情况，贷款数量、期限、利息要求、还贷计划，融资结构、法规和限制，项目涉及的房地产基本情况（越详细越有利于放款人进行评价）等。同时，对贷款的安全性应高度重视，给予详细的分析和说明，包括贷价比、单位面积的贷款额、贷款回收期、保本点（即盈亏平衡点）和敏感度分析等。区位、不动产和市场行情区位、不动产和市场行情在递交贷款申请书时必须同时
29、提交对相关项对相关项目的说明目的说明，特别是涉及的房地产所在区位、资产状况、未来市场行情变化等，用以评价房地产价值的稳定性稳定性。对房地产房地产的描述主要包括设计、成本、潜在或期望收入等基本状况基本状况，特别应详细描述房地产的总面积、单元数及各单元的基本情况、装饰、面积、单元数及各单元的基本情况、装饰、租金租金等，这些情况越详细越有利于放款人进行客观评价，从而有利于贷款决策。市场预测市场预测主要是应该给出参考对象参考对象，即类似地段的房地产收益变化、类似的房地产数量和需求发展、竞争状况和租金及其变化等。借款申请人情况借款申请人情况放款人对于自己的资金始终要求安全性、效益性和流动性的高度统一，对
30、借款人的情况必然是尽可能地进行全面了解、分析，包括申请人申请人的基本情况、经营经验、的基本情况、经营经验、合作各方的经济实力和合作方式合作各方的经济实力和合作方式等，还需要了解保证条件保证条件特别是担保人的情况。预测的财务清单和估价预测的财务清单和估价财务清单财务清单是对收益性房地产经营活动是否可行的具体财务数据的综合，对放款人非常重要，在审查贷款申请时预测财务在审查贷款申请时预测财务清单将是重点分析内容清单将是重点分析内容，因此借款人必须如实提供相关材料，包括完整的财务清单、财务清单、可行性分析报告、市场评估报告可行性分析报告、市场评估报告等，最好是由中介机关来进行相关预测分析中介机关来进行
31、相关预测分析，以便使结论更加客观、可靠，使融资双方信息更加透明，合作的共赢机会更大。结论结论结论结论从借款人的角度从借款人的角度来说就是申请内容：希望借多少款项、期限长短等。从放款人的角度从放款人的角度来说就是：贷款是否可行、贷款的效益性、安全性和流动性如何，合作方的诚信条件是否符合必要的规范要求等。二、房地产评估二、房地产评估这里所谓房地产评估房地产评估就是对其对其价格价格的的评估评估，它是批准贷款的依据之一，在任何一笔贷款中都必须有相应的数据，在审查批准文件中必然包含了相关内容，档案中也要保留相应的评估材料，特别是评估价格。房地产的价格评估有很多具体的不同办法，在贷款实务在贷款实务中通常采
32、用的是收入还收入还原法原法，有时辅以市场比较法市场比较法。1.收入还原法的基本内容与步骤收入还原法的基本内容与步骤假设条件假设条件收入还原法收入还原法的基本假设假设是：资产价值等于所有资产价值等于所有未来收入的现值未来收入的现值。即将所有未来的收益转换为当前收益，并把它确认为房地产的价值。基本步骤基本步骤采用还原法进行房地产价格评估有4个基本步骤基本步骤：选择收益种类选择收益种类估算收益的未来值估算收益的未来值资本化率或贴现率的选取资本化率或贴现率的选取将期望收入转换为现值将期望收入转换为现值2.直接收入还原法直接收入还原法直接收入还原法直接收入还原法就是将净营业收净营业收入直接转化为资产价值
33、（价格）入直接转化为资产价值（价格），即：资产价格资产价格=期望净营业收入期望净营业收入/资本化率资本化率 =I/R因此，涉及净营业收入净营业收入I和资本化率资本化率R两个主要参数的估计。收入估算收入估算净营业收入净营业收入估算是计算的起点，可以采用多种方法进行评估，然后综合成一个比较合理、把握性较高的收入水平（即期望收入期望收入）来进行后续分析。预测越准所需要的信息越充分，评估成本就越高；测算时越客观，结果可能越合理，越有说服力。资本化率的求算资本化率的求算相对于收入估测来说，资本化率资本化率的估计难度更大，如何选取合理的资本化率不仅对借款人意义重大，对放款人的意义同样重大。从资产的特点而言
34、，不同的资产的资本不同的资产的资本化率应该是不同的化率应该是不同的，为了简化计算，在比较粗略评估中是将其统一为一个，即总的资本总的资本化率化率，而不再区分土地资本化率、房屋资本化率、房地产资本化率等。具体的估算方法有3个市场比较法市场比较法市场比较法相对较简单，它是通过通过系统的市场比较而得到资本化率系统的市场比较而得到资本化率，通常又称市场抽提法市场抽提法。（P147，表6-8）这里应注意三点注意三点：A比较时不考虑房地产的增值和贬值；B不考虑经营者个性差异；C简单考虑房地产的特点及其收入差异。因此，实际上是静态市场比较静态市场比较。毛收入乘数法（毛收入乘数法（GIM）毛收入乘数法也很简单，
35、首先将房房地产价格与毛收入的比值定义为地产价格与毛收入的比值定义为毛收入毛收入乘数乘数GIM，然后以参照比较的房地产为实际数据计算各参照房地产的毛收入乘各参照房地产的毛收入乘数数，再进行必要的综合调整而得到目标目标房地产的毛收入乘数房地产的毛收入乘数。毛收入毛收入与与毛收入乘数毛收入乘数的积的积就是房地产的评估价格：V=I*GIM投资权重法投资权重法投资权重法投资权重法是较复杂的资本化率求算方法。这种方法首先将资产区分为不同部分将资产区分为不同部分，不同部分的资不同部分的资产对应不同的收入产对应不同的收入，不同的收入采用不同的贴现率不同的收入采用不同的贴现率进行贴现进行贴现。这种方法应用最多的
36、就是贷款贷款-自有资金自有资金法法：即将房地产购买价值分为贷款资本金和自有资本金，寻找市场上流行的抵押贷款K常数为参数，然后再求出不同资本金在整个投资中的比率以及对应的收益率。资本化率的计算公式为：R=K*L/V+（1-L/V）*ROE这里，R为资本化率，K为贷款常数，L/V为贷价比，ROE为自有资金收益率自有资金收益率。应注意的几个问题应注意的几个问题 因为资本化率资本化率对房地产的估价起着关键作用，它的小小波动会引起估价的巨大差异，选取适当的资本化率选取适当的资本化率对估价的合理性就显得特别重要对估价的合理性就显得特别重要。为了减少失误，我们在实践中应该注意如下几点资料收集误差资料收集误差
37、目标房地产目标房地产评估所需的准确的市场资料十分难得，而可以参照的资产一般也不多，每个项目都有其独特个性，因此，估估价时一定要对各种因素差别进行必要的调价时一定要对各种因素差别进行必要的调整整，而调整受个人因素影响很大，必须尽可能地避免个人看法上的差异造成失误，就需要采取多样化操作，即多人分别评估后再综合。房地产折旧房地产折旧随着时间的推移，任何资产都会有一定程度的减值，创造收入的能力也会逐渐下降，因此房地产就需要一定的折旧折旧。为了保证初始投资时的资产价值，每年都应每年都应从收入中抽提一部分来弥补建筑物损失，从收入中抽提一部分来弥补建筑物损失，这个过程可以称为这个过程可以称为资本重建资本重建
38、。资本化率是投资收益的总和，投资收益实际上就是投资者自有资金的收益，从资本形态来看，从资本形态来看，收益当然也就是资本重建收益当然也就是资本重建。保证一定的重保证一定的重建率就可以使初始投资价值不变建率就可以使初始投资价值不变。收益及售价的变化收益及售价的变化收益或销售价格收益或销售价格也会随着市场物价水平发生相应的变化，在房地产评估时也必须对此有足够的认识，作出适当的合理调整。收入的多种形式收入的多种形式房地产的收入有多种表现形式，对应就有多种资本化率资本化率，从而就有不同的价格评估结果。在评估时对此也要有所认识和准备。3.收益资本化法收益资本化法在应用直接还原法产生一定误差时，人们常常就改
39、用收益资本化法收益资本化法来估价。它是将多年收益（包括终结收入）现金流按照一定多年收益（包括终结收入）现金流按照一定的贴现率来计算其贴现值的贴现率来计算其贴现值：V=CF1/（1+i）+CF2/（1+i）2+CFn/（1+i）n这里，V为现值，CF为各期收入现金流，i为贴现率是最重要的计算参数，一般以市场大多数同类房地产的内部收益率为参照，n为经营期限。预测现金流贴现法计算实例预测现金流贴现法计算实例贴现率的计算贴现率的计算贴现率贴现率作为最重要的技术参数，在评估时意义非常突出，不同的选取就会产生不同的评估结果，必须十分重视才能作到客观、合理。一般地有如下一些办法：以投资者认同的期望值为标准以
40、投资者认同的期望值为标准以国债等无风险投资为参照以国债等无风险投资为参照以市场平均水平为参照以市场平均水平为参照以贷款利率为标准以贷款利率为标准三、放款标准三、放款标准放款标准放款标准是金融机构的内内部控制标准，是评价某个项目部控制标准，是评价某个项目是否可行的指标是否可行的指标，主要有如下各项（参见表（参见表610610的清单）的清单）1.借款人和房地产借款人和房地产主要评价借款人的基本条件借款人的基本条件是否符合标准、特别是其经营历史是否达标，抵押物是否可接受抵押物是否可接受，市场市场是否健康是否健康等。2.最高放款额最高放款额贷价比贷价比贷价比贷价比是借款额与房地产评估价格的比值借款额与
41、房地产评估价格的比值，受法规严格规范，但各银行内部还有更重要的控制标准，它是影响财务杠杆的重要指标。债务偿还率债务偿还率债务偿还率债务偿还率是目标房地产项目的净营业收入与债项目的净营业收入与债务的比值，是决定贷款最高额度的重要指标务的比值，是决定贷款最高额度的重要指标，也是贷款风险的重要表征。一般放款人都把1.251.25定为放定为放贷的最低债务偿还率贷的最低债务偿还率。具体计算有如下要求：最高年还贷额最高年还贷额=净营业收入净营业收入/最低债务偿还率最低债务偿还率最高贷款额最高贷款额=最高年还款额最高年还款额/抵押贷款系数抵押贷款系数保本点保本点“保本保本”是负债经营的最起码要求。保本点保本
42、点就营业费用与债务之和与就营业费用与债务之和与可能的毛收入的比值可能的毛收入的比值，即：保本点保本点=（营业费用（营业费用+债务）债务）/可能的毛收入可能的毛收入实践中经常将其转换为其他业务控制指标，如资产的出租率资产的出租率（即100%-空置率）等。单位面积贷款额单位面积贷款额单位面积贷款额单位面积贷款额一般应控制在销售成本的80%左右，实际上它与贷贷价比价比的关系非常密切，贷价比越高、单位面积的售价越高，则单位面积的贷款额就越高。3.其他指标的合理性其他指标的合理性空房率和收租损失空房率和收租损失空房率和收租损失一般要求控制在5%以内。营业费用比率营业费用比率营业费用比率营业费用比率的计算
43、公式为：营业费用比率营业费用比率=营业费用营业费用/（毛租金（毛租金+其他收入）其他收入）它是收益性房地产经营的重要经济指标，应该尽可能控制在较低的水平之下，但如果太低银行又会怀疑借款人是否故意隐瞒成本，因此应保持合理水平，最好是与市场的平均最好是与市场的平均水平看齐水平看齐。放款人经济预测放款人经济预测放款人的经济预测是其对未来市场发展的基本把握，不同时期、不同的评估者和不同的项目的具体标准会有重大差别，借款人应该对放款人无偿提供相关信息借款人应该对放款人无偿提供相关信息，以提高放款人对未来经济发展的良好预期而得到更好的贷款条件。第三节第三节借款人评价和决策借款人评价和决策一、决策过程及主要
44、决策因素一、决策过程及主要决策因素借款人评价主要是衡量投资的收益与风险收益与风险是否符合决策标准，与其它投资形式比较是否具有突出优势优势等等。具体过程如图62。影响投资决策的因素很多，但其中最主要的是收益性指标收益性指标和风险性指标风险性指标。借款人投资决策评价过程借款人投资决策评价过程根据投资意向确定收益和风险标准根据投资意向确定收益和风险标准选择融资结构及选择融资结构及贷款贷款-自有资金比例自有资金比例预测营业和终结现金流预测营业和终结现金流计算收益率及计算收益率及盈利可能性盈利可能性衡衡量量风风险险贷款评价结果、购买、谈判和拒绝贷款评价结果、购买、谈判和拒绝二、收益衡量指标二、收益衡量指
45、标收益性收益性指标指标是房地产投资最基本的分析指标，盈利盈利是投资核心目的，如何衡量收益的大小，是投资决策首先有解决的问题。在现实生活中，衡量盈利的财务指标非常多样，其计算有的很简单，有的很复杂，随着数学在经济生活中的应用越来越成熟，具体的计算也越来越多样化。这里介绍几个最基本的方法，因为是不考虑资金的时间价不考虑资金的时间价值值的方法，所以属于静态方法静态方法。1.传统方法传统方法最简单的盈利可行性盈利可行性分析就是一个时期的收入分析收入分析，特别是收入与成本的比较收入与成本的比较，通常成为主要的分析指标。包括毛租金乘数毛租金乘数资产收益率资产收益率自有资金收益率自有资金收益率毛租金乘数和收
46、益率毛租金乘数和收益率我们以一个实例来分析。假设有个投资项目，房地产的买入价是15154000元，自有资金是3230800元（等于首付3030800元与贮备金200000元之和）。各年收入预测如下：收入预测收入预测（单位（单位千元千元）收益收益1990年1991年1992年1993年1994年终结收入五年总和五年平均毛租金毛租金净营业收入净营业收入税前收入税前收入税后收入税后收入2415147013913925111635305305260918144834832711190757753628182006675561194387871596513064883221792024261317664
47、36405盈利指标的计算结果盈利指标的计算结果指标指标公式公式1990年年1991年年1992年年1993年年1994年年终终结结期期五年平五年平均均毛收入乘数毛收入乘数GIM资产收益率资产收益率ROR税前自有资税前自有资金收益率金收益率税后自有资税后自有资金收益率金收益率GIM=售售价价/毛租毛租金金ROR=NOI/售价售价BTCF/EATCF/E6.279.70%4.30%4.30%6.0410.78%9.44%9.44%5.8111.97%14.95%14.95%5.5912.58%17.86%16.59%5.3813.24%20.89%17.36%128.27%243.62%184.6
48、3%5.811.65%13.49%12.53%回收期回收期回收期回收期是由以下公式得到的：年收益年收益*收益年限收益年限=初始投资初始投资收益年限即回收期收益年限即回收期，因此：回收期回收期=初始投资初始投资/年收益年收益由公式可见，回收期的计算与收益指标的选取关系非常密切，如上例，对应不同的收益概念，就有不同的回收期。按税前平均收益计，回收期为：3230800/435800=7.41按税后平均收益计，则为：3230800/404800=7.98小结小结以上方法简单方便，易于理解，应用非常广泛。主要缺点缺点是没有充分考虑是没有充分考虑资金的时间价值，没有反映收益和成本资金的时间价值，没有反映收
49、益和成本等的动态性变化及其影响等的动态性变化及其影响，是比较粗略的计算，与现代社会越来越注重精确、真实的动态现金流的要求不符合，因此而逐步被现金流动态方法所取代。2.现金流贴现法现金流贴现法现金流现金流贴现贴现法包括如下具体的计算：净现金值净现金值现值盈利指数现值盈利指数内部收益率内部收益率现值和收益率的比较现值和收益率的比较内部收益率的调整内部收益率的调整净现金值净现金值净现值净现值是指各期收益与投资贴现到各期收益与投资贴现到初始期时的值初始期时的值，关键是选取怎么样的贴贴现率现率。在房地产投资中有个最低必要收最低必要收益率益率，可以作为计算参数，也可以选取贷款利率加贷款利率加5%的水平为标
50、准，应该具体问题具体案例具体分析。下面我们举个例子例子来说明。净现值计算案例净现值计算案例（贴现率为贴现率为16%，单位元，单位元）年度投资税后收益贴现因子投资净现值收益净现值012345终结售价净现值投资收益净现值193848072369981054313919030466148328653624856153959651331.00000.86210.74320.64070.55230.47640.47611938480623900602396316477611991122641330962129616526735628400004059546894770现值盈利指数现值盈利指数在进行收益与