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1、第五章第五章 证券发行市场证券发行市场第一节证券发行市场的构成与发行方式第二节证券发行的条件与程序第三节证券发行定价第四节证券的信用评级第一节第一节 证券发行市场的构成证券发行市场的构成与发行方式与发行方式一、证券发行市场的特点与结构二、证券发行方式三、股票的初次发行与增资方式四、我国股票发行方式的演变一、证券发行市场的特点与结构一、证券发行市场的特点与结构（一）证券发行市场及其特点证券发行市场是证券从发行人手中转移到认购人手中的场所，又称为初级市场或一级市场。证券发行市场是整个证券市场的基础。证券发行市场具有以下特点：第一，证券发行是直接融资的实现形式。第二，证券发行市场是个无形市场。通常不
2、存在具体的市场形式和固定场所是个抽象的、观念上的市场。第三，证券发行市场的证券具有不可逆转性。只能由发行人流向认购人，这是证券发行市场与证券交易市场的一个重要区别。（二）证券发行市场的结构证券发行市场由证券发行人，证券认购人，证券承销商和专业服务机构构成。1证券发行人即发行主体：发行股票或债券的企业单位、政府机构、金融机构或其他团体等。2证券认购人以取得利息、股息或资本收益为目的的个人或机构。当证券进入认购者或投资者手中，证券发行市场的职能也就实现了。3证券承销商是联结发行人和认购人的桥梁和纽带，接受发行人的委托，通过一定的发行方式和发行渠道，向认购人销售发行人的证券。承销资格的证券公司、金融
3、资产管理公司和金融公司等。4专业服务机构包括证券服务性机构和经济鉴证类机构以及其他服务机构。证券服务性机构：证券登记结算公司和证券信用评级机构等；经济鉴证类机构：会计师事务所、资产评估机构。其他服务机构：如律师事务所，出具法律意见书。二、证券发行方式二、证券发行方式（一）按发行对象分类可分为公募发行和私募发行1公募发行（PublicPlacement）公募发行也称公开发行，是指发行人向不特定的社会公众投资者发售证券的发行方式。公募发行的有利之处：首先，以众多投资者为发行对象，发行数量多筹资潜力大；其次，投资者范围大，可避免证券过于集中或被少数人操纵；再次，只有公开发行的证券可申请在证券交易所上
4、市。2.私募发行（PrivatePlacement）也称不公开发行或私下发行、内部发行，是指以少数特定投资者为对象的发行。私募发行的对象有两类：一类是老股东或员工；另一类是投资基金、社会保险基金、保险公司、商业银行等金融机构以及与发行人有密切业务往来关系的企业等机构投资者。公募发行是证券发行中最常见、最基本的发行方式，适合于发行数量多、筹资额大、准备申请上市的发行人。（社会募集与定向募集？社会募集与定向募集？）（二）按有无发行中介分类可分为直接发行和间接发行1直接发行指发行者不委托其他机构，而是自己组织认购，也称自营发行。发行成本较低；发行由发行者负担发行责任和风险，比较适合于公司内部集资，主
5、要面向与发行者有业务往来关系的机构。2间接发行指发行者委托一家或几家证券中介机构如证券公司、投资银行等代理出售证券的发行方式，也称委托发行。根据受托证券机构对证券发行责任不同，可分为包销、代销和助销等多种具体推销方式。间接发行能在较短的时间内筹足所需资金；但发行成本较高，比较筹资额大的公司。间接发行是基本的、常见的方式，公募发行多采用间接发行；私募发行则以直接发行为主。（三）按证券发行条件及投资者的决定方式划分为招标发行和议价发行1招标发行分为竞争性投标和非竞争性投标两种形式。（1）竞争性投标。由各证券经营商主动出价投标，按出价多少从高到低的次序配售，一直到发售完毕。一般情况下，在发行证券时，
6、由几个牵头的承销者组成团体参加投标，中标后，该承销团便获得向社会公众出售该证券的权利。从确定中标的规则看，有单一价格的荷兰式招标（DutchBidding）与多种价格的美国式招标（AmericanBidding）。荷兰式招标是在招标规则中，按募满发行额止的最低中标价格作为全体中标商的最后中标价格，每家中标商的认购价格是同一的。从债务管理者的角度看，在市场需求不好时，不宜采用荷兰式招标。美国式招标是在招标规则中，按每家投标商各自中标价格（或其最低中标价格）确定中标者、中标认购数量、各自不同的认购价格。与荷兰式招标相比，市场需求不高时，由美式招标所确定的发行收益率相对高些，对债务管理者降低成本有利
7、。（2）非竞争性投标。投资者只申请购买证券数量，由证券发行单位根据申请时间的先后，按当天成交最高价与最低价的中间价进行配售的发行办法。招标发行是公开进行的，也称“公募招标”。招标发行不允许投资者议价。2议价发行也称非招标发行，指证券发行者与证券承销商就证券发行价格、手续费等权责事项充分商讨后再发行或推销的一种发行方式。这种方式兼顾到多方利益。议价发行包括以下几个阶段：第一阶段：证券发行者选择一家证券承销机构，商议募集资金的条件、方式、期限等。第二阶段：证券承销机构对证券发行单位的资信、业务、财务、营业状况等进行调查，对社会需要分析预预测，并与发行者签订发行意向书。第三阶段：证券承销商组织承销团
8、，确定每一个成员的数额或比例，发起人即牵头的证券承销商通常占有最大的分配额，被称为承销主干事，其他为干事成员。第四阶段：承销机构与证券发行者签订正式买卖合同；支付证券发行者所购证券票券的全部价款。第五阶段：承销团内部签订协议，规定证券推销关系；协商向公众出售的价格，各自承销的数额等。第六阶段：进行广告宣传和销售。（四）担保发行担保发行是指发行证券单位为了提高证券信誉，增加投资人的安全感和吸引力，采用某种方式承诺，保证到期支付证券收益(股票为股息红利，债券为本息）的一种发行方式。主要是债券发行采用此方式。1信用担保发行。这是指证券的发行没有任何担保品，仅凭债券发行者的信用。这有两种形式，一是以自
9、身的信用能力作为担保；另一种是凭借他人的信用作担保，即依托某一担保人的信用担保发行。担保人必须是独立的法人，有实际经济担保能力；担保人在所担保的债券发行者不能如期偿还本金或利息时，必须及时提供全部资金予以代偿。担保人代偿后对代偿债券本息具有追索权。2实物担保发行。是指债券发行者用实物作抵押或补偿，保证债券到期还本付息的方式。发行者一旦到期不能或无法按约支付债券本息时，则应用担保实物进行清偿。代理发行债券的机构有权依法或依原所签协议处理担保品。3产品担保发行。这是发行债券的企业或公司用产品作为担保品的发行方式。4证券担保发行。这是指债券发行者用自己所持有的其他有价证券作为发行债券的担保品。用于担
10、保的有价证券包括股票、企业（公司）债券、政府债券、金融债券等。三、股票的初次发行与增资发行三、股票的初次发行与增资发行 股票发行方式按目的不同，可分为初次发行和增资发行。1初次发行。初次发行是指新组建股份公司时或原非股份制企业改制为股份公司时或原私人持股公司要转为公众持股公司时，公司首次发行股票。前两种情形又称设立发行，后一种发行又称首次公开发行（IPO）。通过初次发行，发行人不仅募集到所需资金，而且完成了股份有限公司的设立或转制。2增资发行。增资发行是指随着公司的发展，业务的扩大，为达到增加资本金的目的而发行股票的行为。股票增资发行，按照取得股票时是否缴纳股金来划分，可分为有偿增资发行、无偿
11、增资发行和有偿无偿搭配增资发行。（1）有偿增资发行。它是指股份公司通过增发股票吸收新股份的办法增资，具体方式有：股东配股。它也称股东分摊，是公司按股东的持股比例向原股东分配该公司的新股认购权，准其优先认购增资的方式，即按旧股一股摊配若干新股，以保护原股东的权益及其对公司的控制权。公募增资。股份公司以向社会公开发售新股办法实现的增资方式。私人配售。它也称第三者配股，是指股份公司向特定人员或第三者分摊新股购买权的增资方式。（2）无偿增资发行。它是指公司原股东不必缴纳现金就可无代价地获得新股的发行方式，发行对象仅限于原股东。分为三种类型：公积金转增资。为了使公司留有应付亏损的余地，法定公积金的余额必
12、须达到注册资本的50，才可将其中不超过一半的数额转为增资，任意公积金则可由股东大会决定全部或部分转为增资；红利增资。它又称股票分红、股票股息或送红股，即将应分派给股东的现金股息红利转为增资，用新发行的股票代替准备派发的股息红利。股票分割。它又称股票拆细，是将原有的大面额股票细分为小面额股票。股票分割的结果只是增加股份公司的股份总额，而资本额并不发生变化。股票分割的目的在于降低股票价格，便于小投资者购买，以利于扩大股票发行量和增强流动性。（3）有偿无偿混合增资发行。指公司对原股东发行新股票时，按一定比例同时进行有偿无偿增资。在这种增资方式下，公司对增发的新股票一部分由公司的公积金转增资，是无偿的
13、；一部分由原股东以现金认购，按原股东的持股比例进行，是有偿的。混合增资发行又可分为两种方式：有偿无偿并行发行。通常是既送又配，送配互不影响；有偿无偿搭配发行。有偿无偿两部分不可分割，通常是先配后送。四、我国股票发行方式的演变四、我国股票发行方式的演变1.公募与私募1992年颁布的股份有限公司规范意见将股票发行分为社会募集和定向募集两种形式。1993年以前有过定向募集，但此种方式易出现“特权股”、“关系股”、“法人股个人化”、“内部股社会化”等现象，且内部股因受法律限制一定时期内不能公开交易而转入了非法黑市交易，进而产生大量民事纠纷。为此，1994年7月1日生效的中华人民共和国公司法取消了定向募
14、集股份公司这一公司组织形式。自1993年以来，我国股票发行市场基本上只有公募一种方式。2.间接发行与直接发行我国公司法规定，股份有限公司向社会公开发行新股应当由依法设立的证券经营机构承销，因而在我国股票公募就排除了直接发行方式。即使像配股这种属于私募的股票发行方式，也是通过证券商的承销间接发行。3.初次发行与增资发行初次发行在我国有这样几种情况：（1）新设立的股份有限公司初次公开发行；（2）原有企业改组设立股份有限公司初次公开发行；（3）定向募集公司初次公开发行转为公众公司。增资发行在我国主要是对股东送配股这一种形式。此外，我国曾进行过申请表、与储蓄存款挂钩、上网竞价、上柜发行、全额预交款、上
15、网定价、向法人及二级市场投资者配售与网上定价发行相结合等多种发行方式的探索。（一）申请表(认购证)抽签发行方式最初采用限量发售认购申请表方式（19911992年），由于当时股票供求失衡，认购表的“黑市”买卖盛行，价格扶摇直上。深圳“8.10风波”之后改为无限量发售认购申请表抽签方式，即在规定时间内无限量发售申请表，再根据发售数量公开摇号抽签，中签者交纳股款，认购股票。此方法是为解决股市供不应求矛盾而采用的，认购成本和风险较高。（二）与储蓄存款挂钩方式在规定时间内无限量发行专项定额定期存款单，再根据存单的发行数量公开摇号抽签，中签者交纳股款和一定数量的手续费，认购股票。这是为解决申请表方式中发行
16、成本费过高问题而作的改进。具体实践有两种做法：一是专项存单，一定的面额，一定的期限，摇号中签后再另行交纳股款；一是全额存款，即根据股票溢价、认购数量计算出存单面额，进行认购摇号中签，对中签存单抵交股款，不再另行交款。与储蓄存款挂钩发行方式的特点是认购风险小，不中签的可转为储蓄存款，但机会成本较高。（三）上网竞价发行方式承销商利用证券交易所的交易系统发售股票，投资者则在规定时间里通过证交所会员交易柜台以不低于发行底价的价格和限购数量进行认购委托，再按申购价格优先，同价位时间优先的原则累计申购达到发行量时，对应申购价即为发行价，所有高于(或等于)这个价格的有效申报都按此价认购，由交易系统主机自动成
17、交，并划入投资者帐户。如果在发行底价之上认购的股票低于发行数量，则发行价格等于发行底价，认购不足的剩余部分由承销团按发行底价包销。以此种方式发行，成本较低，发行时间大大缩短，但由于投机因素，易造成竞价结果严重背离市场实际。（四）上柜发行上柜发行即承销团在各营业网点代理发售股票，投资者在规定时间内在承销团所属营业网点，以发行价格及限购数量进行认购。当规定发行时间结束时，若股票未认购完毕，余额部分由承销团包销。这种方式的特点是认购方便，费用较低，但不利于贯彻“三公”原则。(五)“全额预缴款”方式又称网下定价发行方式。即投资者在股票发行地通过银行存入足额申购款，根据配售比例确定认购量。此方式根据申购
18、资金余额处理方法的不同，又分为余额即退和余款转存银行三个月两种方式。（六）上网定价发行方式主承销商利用证券交易所的交易系统，由主承销商作为股票的唯一卖方，投资者在指定时间内，按规定发行价格委托买入股票的方式进行股票申购。申购结束后，根据实际到位资金，由证券交易所主机确认有效申购数：当有效申购总量等于或小于该次股票发行量时，投资者按其有效申购量认购股票，余额部分按承销协议办理；当有效申购总量大于该次股票发行量时，由证交所交易主机自动按每1000股确定为一个申报号，连续排号，然后通过摇号抽签，每一中签号认购1000股。上网定价发行方式成本低速度快。此外，证监会还在2000年规定，在新股发行中试行向
19、二级市场投资者配售新股的办法：在新股发行时，将一定比例新股由上网公开发行改为向二级市场投资者配售，根据其持有上市流通证券市值和折算的申购限量自愿申购新股。第二节证券发行的条件与程序一、证券发行的条件二、证券发行的基本程序三、股票公开发行的条件与程序四、债券发行的条件与程序一、证券发行条件一、证券发行条件 由于不同国家对证券发行采取不同的管理制度，有的国家实行注册制，有的国家实行审核制。注册制：所谓公开管理原则，要求发行人在准备发行证券时，必须将依法公开的各种资料完全、准确地向证券主管机关呈报并申请注册，只要具有证券发行资格，并做到完全准确披露相关信息，就具备了证券发行条件。因此，在注册制下，对
20、证券发行条件要求相对来说是比较宽松的。审核制：发行人在申请发行证券时，不仅要以真实状况的充分公开为条件，而且必须符合有关法律和证券管理机关规定的必备条件，并经过证券主管机关对证券发行申请的严格审核，经过批准后才能发行。审核制的证券发行条件要求比较严格。不论是哪一种发行管理制度，证券发行条件至少包括以下几个方面：第一，发行人具备证券发行的主体资格。第二，企业生产经营要符合国家的产业政策。第三，企业资本要达到一定规模。第四，企业经营状况及财务状况。二、证券发行的基本程序二、证券发行的基本程序一般有发行准备、发行申请、核准审批、组织承销等四个阶段。1证券发行准备（1）创造发行主体资格和条件（2）发行
21、承销商对发行人及市场有关情况进行调查。（3）承销商对拟发行股票并上市的公司人员进行培训，对发行人进行发行上市辅导。（4）聘请中介机构对企业财务和资产进行审计和评估。2证券发行申请制作申报文件；将文件报送证券主管机关审核批准。3证券发行核准主管机关批准4证券发行承销证券发行经主管机关批准后，由证券承销商组成承销团进行承销，并签订承销协议。证券承销方式主要有承购包销、余额包销与代销三种方式。发行承销期结束后，发行成功的可以选择在证券交易所挂牌交易。三、股票公开发行的条件与程序三、股票公开发行的条件与程序 （一）股票公开发行的条件我国的条件:1首次公开发行的条件（1）其生产经营活动符合国家产业政策。
22、（2）其发行的普通股限于一种，同股同权。（3）发起人认购的股本数额不少于公司拟发行股本总额的35。（4）发行前一年末净资产在总资产中所占比例不低于30%，无形资产（不含土地使用权）占其所折股本数的比例不得低于20%。（5）公司发行后股本总额不少于人民币5000万元。（6）向社会公众发行的部分不少于公司拟发行股本总额的25%，拟发行股本超过4亿元的，可酌情降低向社会公众发行部分的比例，但最低不得少于公司拟发行股本总额的15。（7）发起人在近三年内没有重大违法行为。（8）近三年连续盈利。2增发新股的条件（1）经注册会计师核验，公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6，且预测本次发行完成
23、当年加权平均净资产收益率不低于6；（2）经注册会计师核验，如公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均低于6，则应符合以下规定：公司及主承销商应当充分说明公司具有良好的经营能力和发展前景；新股发行时，主承销商应向投资者提供分析报告；公司发行完成当年加权平均净资产收益率不低于发行前一年，并应在招股文件中进行分析论证；招股文件中认真做好管理层关于公司财务状况和经营成果的讨论与分析。3配股的条件（1）公司章程符合公司法规定。（2）配股募集资金的用途必须符合国家产业政策的规定。（3）前一次公开发行的股份己募足，且募集资金使用与其招股说明书所述用途相符，资金使用效益良好，本次配股距前次发行时间间隔不少
24、于一个会计年度。（4）经注册会计师核验，公司最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6；扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据。（5）公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载或重大遗漏。（6）公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利；本次配股募集资金后，公司预期净资产收益率可达到同期银行存款利率。（7）配售的股票限于普通股，配售的对象为股权登记日登记在册的本公司全体普通股股东。（8）公司一次配股发行股份总数，原则上不超过前次发行并募足股份后股本总额30；如公司具有实际控制权的股东全额认购所配售的股份，可不受上述比例的限制。（二）股票的发
25、行程序阅读教材。四、债券发行的条件与程序四、债券发行的条件与程序 （一）债券发行的条件一般条件，阅读教材。（二）公司债券和企业债券的发行条件与程序我国公司债券和企业债券。我国非公司企业也可以发行债券筹集资金，因此就有了公司债券和企业债券之分。公司债券和企业债券的发行分别适用于不同的法律，公司债券适用于公司法的规定，而企业债券则适用于企业债券管理条例的有关规定。1发行条件公司债券：（1）股份有限公司的净资产额不低于3000万元，有限责任公司的净资产额不低于6000万元；（2）累计债券发行总额不超过公司净资产额的40%；（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（4）筹集的资金用途符
26、合国家产业政策；（5）债券的利率不得超过限定的水平等。企业债券：（1）企业规模达到国家规定的要求；（2）企业财务会计制度符合国家规定；（3）具有偿债能力；（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；（5）所筹资金用途符合国家产业政策。2发行程序阅读教材。阅读下列材料和法律文件：1.新旧公司法的24点区别2.中华人民共和国公司法(1993、1999、2004、2005年）3.中华人民共和国个人独资企业法4.2005年证券法修订主要内容5.中华人民共和国证券法（1998、2004、2005年）第三节第三节 证券发行定价证券发行定价一、债券发行定价二、股票发行定价三、我国股票发行定价的演变一
27、、债券发行定价一、债券发行定价债券的发行价格是以票面金额为基础，主要决定于票面利率以及票面利率与市场收益率的关系，同时还与发行成本，发行者与承销机构的信誉、市场供求状况等有关。发行价格与票面面额是两个不同的概念，债券面额是指用于计算利率的金额。发行价格可以低于或高于债券的票面金额：折价发行、溢价发行、平价发行。债券发行价格经常地与票面面额不一致，主要是由债券票面利率与市场收益率的变动关系决定的。债券发行者在准备发行债券时，通常要按市场收益率来确定债券的票面利率：如果仍按票面价值发行债券会使投资者得到的实际收益率与市场收益率不相等，就需要调整债券发行价格，使投资者得到的实际收益率与市场收益率相等
28、。二、股票发行定价二、股票发行定价股票的发行价格通常是由股票发行公司根据股票市场价格水平、股票的收益水平以及其他有关因素决定的。不同的股票因其收益率不同，就具有不同的发行价格，且不一定与股票的票面面额相等。1股票的主要发行价格（1）折价发行。我国开始股份制发展试点时，第一批发行股票的企业如上海豫园商场、沈阳金杯汽车股份有限公司都采用了折价发行方式。随着我国股票市场的发展，折价发行的情况已不再出现了。我国的公司法明确规定我国股票发行不能采取低于票面价值的折价发行。（2）平价发行。等价发行或面值发行，即股票发行价格与股票面值相等。这种发行方式较为简便易行，且不受股市变动的影响，但缺点是不能根据市场
29、上股票价格波动水平及时合理地确定适宜的股票发行价格，即缺乏灵活性和市场性。（3）溢价发行。以高于其股票面额的发行价格发行，可分为市价发行和中间价发行两种方式：中间价发行。以介于股票面额和股票市场价格之间的价格发行股票，前提条件是该股份有限公司的股票已上市交易中间价发行。中间价发行方式通常在以股东分摊形式发行股票时予以采用。市场发行。时价发行。通常在股票实行公开招股和第三者分摊时采用。（4）设定价格发行。是指无面额股票的发行时，不标明每张股票的面额，仅将公司资本分成若干股份，其发行价格是根据公司章程或董事会决议确定的，按最低发行价格对外发行。2股票发行价格的确定方法（1）议价法。指的是股票发行公
30、司与股票承销机构直接协商确定股票的公开发行价格。（2）竞价法。指的是股票发行公司将其股票发行计划和招聘文件向一定范围内的所有股票承销商公告，各股票承销商根据各自的情况拟定各自的标书，以投标方式相互竞争承销业务，中标标书中的价格就是股票发行价格。（3）拟价法。指在股票出售之前，由股票发行公司与股票承销商共同拟订一个承销价格并加以推销。依据主要有三个方面：一是发行公司最近3年每股税后纯收益和每股股利；二是发行公司最近年度盈余分派后每股帐面净值；三是预计当年税后纯收益及每股股利。在实际运用时，还要参照当时市场利率水平，即与银行1年期定期存款利率联系起来。（4）定价法。这是股票发行公司未经与股票承销商
31、而自行制定发行价格，公开发行股票。三、我国股票发行定价的演变三、我国股票发行定价的演变我国主要采用拟价法即“市盈率”法确定股票发行价格。市盈率又称本益比，是指股票市场价格与盈利的比率。计算公式为：市盈率=股票市价每股净盈利每股净盈利=税后利润/股份总额发行当年每股税后利润的计算有两种不同的方法：1完全摊薄法：用发行当年预测全部税后利润除以总股本：每股税后利润=全年利润总额/总股本2加权平均法：每股税后利润=新股发行后每股月利润12其中：新股发行后每股月利润=发行后公司税后利润总额发行后当年剩余月份发行后的股本总额每股税后利润确定采用加权平均法较为合理。发行价计算公式为：发行价=每股净盈利发行市
32、盈率我国在实践中有几种不同的计算方法：(1)新股发行价=发行上一年每股税后利润市盈率（1996年之前）其优点是简单易操作，缺点则是定价中的偶然性因素难以避免。(2)新股发行价=当年每股税后利润(预测)市盈率（1996年之前）其优点是在一定程度上反映了上市公司的发展趋势，缺点则是定价中的主观因素难以避免。(3)新股发行价=前3年已实现每股税后利润算术平均值市盈率（19961998年）其优点是能在一定程度上避免定价中的偶然性因素和主观性因素，缺点则是忽略了上市公司的未来发展前景，易造成高成长公司的定价低估和业绩滑坡公司的定价高估。(4)新股发行价（发行当年预测利润发行当年加权平均股本数）市盈率。（
33、19981999年）其优点是能够较为准确地反映发行公司的成长性与股东权益变化情，缺点则是发行时间影响新股的发行定价（发行月份越靠后，定价越高）；盈利预测的真实性缺乏保证，往往使价格高估。(5)由承销商、发行人与主要机构投资者三方协商定价。（1999年至今，主要用于国企大盘股的发行定价）其优点是符合国际惯例，定价主体多元化，缺点则是难以保证中小投资者的利益。(6)竞价确定法（2001年之后增发新股的主要定价方法）又分为两种方法：其一是在申购价格区间内竞价申购；其二是仅设定发行底价，按限购比例或数量进行竞价申购。发行底价也可由发行人和承销商根据发行人的经营业绩、盈利预测、投资的规模、市盈率、发行市
34、场与股票交易市场上同类股票的价格及影响发行价格的其他因素，共同研究协商确定。在股票发行数量受行政严格控制的条件下，这种新股发行的“市场化定价模式”只能称之为“单边市场化定价模式”，损害了投资者利益。为了完善新股发行定价机制,中国证监会拟推行首次公开发行股票向机构投资者询价的制度。2004年9月，中国证监会公布关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知(征求意见稿),向市场公开征求意见。第四节第四节 证券的信用评级证券的信用评级一、证券评级制度的产生二、证券评级的主要内容及其程序三、证券评级方法四、证券评级制度的作用一、证券评级制度的产生一、证券评级制度的产生证券评级，是指专门的信用等级评定
35、机构根据证券发行者提供的信息材料，并通过调查、预测等手段，运用科学的分析方法，按照一定的标准，对拟发行或已发行的证券质量、信用、风险等进行公开、客观的质量评价定级的活动。证券评级的目的是将评定的证券信用等级指标公诸于众，以弥补信息不充分或不对称的缺陷，保护投资者的利益。证券评级机构，是专门从事证券投资研究、统计咨询和对有价证券（包括股票和债券）的优劣或证券发行者的还本付息能力进行等级评定的机构。在西方发达国家，证券评级机构是专门从事证券评级的股份公司，都是独立的企业，不受政府控制，也是独立于证券发行者、投资者以及证券交易所、证券经营机构等中介人之外。因此，他们评定的结果都比较客观。证券评级机构
36、都聚集了大量的证券分析、市场研究、会计、统计、法律等方面的专家，保证了评级的准确性、权威性、可靠性。证券评级制度最早起源于美国。1909年，美国人约翰穆迪(JohnMody)在铁路投资分析一文中首先运用了证券评级的分析方法。从此以后，证券评级的方法便推广开来，并为许多国家所采用。现在，在国际金融市场上发行有价证券一般都要经过国际知名的信用评级机构的评级。目前，世界上许多国家都有专门的证券评级机构，大致可分为三种类型：1美国、加拿大和澳大利亚为一类。这一类的特点是，证券评级机构对发行者所发行的证券进行评级，同一发行者在一年内发行不同种类的证券时，可能得到不同的评级结果。2日本和英国为一类。这一类
37、的特点是，证券评级机构对证券发行者进行评级，发行者一旦获得评级，在一年内都可使用这一级别发行任何证券。3瑞典是独特的一类。其特点是，根据评级结果来决定证券的发行条件。目前，世界上著名的证券评级公司，美国主要有：标准普尔公司、穆迪投资服务公司、费奇投资服务公司等。二、证券评级的主要内容及其程序二、证券评级的主要内容及其程序1考察证券发行公司的实力与资信。2考察证券发行公司的财务状况。3考察证券发行公司的经营管理水平、人员素质，以及公司的特许经营权、租赁关系和专利等无形因素。4考察投资者承担的风险。根据证券评级的内容要求，证券评级遵循的具体程序包括：1评级申请，详细的书面材料。2评级机构就调查、情
38、况分析。3决定被评级者等级。4公布它信用评级。5根据申请评级单位变化，按月或按季调整其证券等级。三、证券评级方法三、证券评级方法（一）债券的评级方法对债券的评级，一般都是由知名的证券评级机构评定。评级者对申请者拟售证券的质量评定只负有道义上的责任，而不负任何法律上的责任。美国是世界上证券评级要求最严的国家，其债券的级别分为A、B、C、D四等。A级债券表示最高级别的债券；B级债券是所谓的“投资家的债券”；C级和D级债券属于投机性或赌博性的债券。在债券的四个等级中，每一等级中又可以细分为更具体的级别。以美国的标准普尔公司、穆迪公司、费奇公司为例，对债券评级进行的比较。（见表5-1）（二）股票的评级
39、方法与债券的评级相比，股票评级的科学性与实用性都不如前者。证券评级机构一般不对股票评定等级，而是按股息和红利水平将它们编类排队。以美国的标准普尔公司为例，将股票划分为A+、A、A-、B+、B、B-、C、D等八个等级，分别表示不同的股东收益。其中A+级表示股东收益率最高，而D级则表示股东无收益甚至负收益。（见表5-2）四、证券评级制度的作用四、证券评级制度的作用1有利于提高发行者的经济地位和社会知名度，降低筹资费用。2.节省投资者对投资对象调查了解的时间和精力，有利于合理地选择投资对象与投资组合。3经纪商可利用评级结果为顾客提供投资咨询服务。4投资机构可利用评级和评级结果管理证券业务活动，分散风
40、险，提高投资收益。5证券评级有利于银行的投资证券组合决策。证券评级的局限性：1评级具有预测性和实验性。2评级的有效性不足。证券评级的依据主要来源于公司过去的业绩记录，这就在一定程度上影响了评级的有效性。3评级缺乏市场性。如A级证券并非总是市场最佳投资对象。4评级相对忽视了管理因素。5评级难以保证绝对客观准确性。新旧公司法的新旧公司法的24点区别点区别1.有限责任公司有限责任公司最低注册资本降至3万，万，并可分期缴足2004公司法公司法(以下简称公司法公司法)：有有限责任公司限责任公司的注册资本不得少于以下最低限额：以生产经营为主和以商品批发为主的公司人民币50万元，以商业零售为主的公司人民币3
41、0万元，科技开发、咨询、服务性公司为人民币10万元。注册资本要一次缴足。2005对上述规定作了三方面的修改：取消了按照公司经营内容区分最低注册资本额的规定；允许公司按照规定的比例在2年内分期缴清出资，投资公司从宽规定可以在5年内缴足；将最低注册资本额降至人民币3万万元。修改理由：现行法对有限责任公司有限责任公司的最低注册资本额规定数额过高，不利于民间资本进入市场，在某种程度上束缚了经济的发展。要求注册资本一次性全部缴足，也容易造成资金的闲置。同时，从目前公司登记管理的情况看，根据公司经营内容分别规定不同的最低注册资本额实际意义不大。2.股份有限公司注册资本最低限额降至500万2004公司法公司
42、法：股份有限公司注册资本的最低限额为1000万元。2005修订：将这一限额降为500万元。修改理由：鼓励投资创业，促进经济发展和扩大就业。3.完善出资方式的规定2004公司法公司法：出资方式为货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权。2005修订：股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。修改理由：从我国的实践和其他国家的规定看，可以作为股东出资的财产，应当是公司生产经营所需要、可以用货币评估作价并可以独立转让的财产。同时，为保证公司资本的确定性，防止以价值不确定的财产向公司出资
43、可能带来的风险，法律、行政法规可以根据实际情况，对不得作为出资的财产作出规定。据此应采用列举和概括相结合的办法，规定出资方式。4.调高无形资产在出资中所占的比例2004公司法公司法：以工业产权、非专利技术作价出资的金额不得超过有限责任有限责任公司公司注册资本的20%。2005修订：全体股东的货币出资金额不得低于有限责任公司有限责任公司注册资本的30%。这意味着无形资产可占注册资本的70%。修改理由：现行公司法公司法对无形资产的出资比例规定过低，但规定过高有可能影响公司债权人和其他利害关系人的利益。为此，应适当提高无形资产在出资比例中的比重。5.适当放宽公司对外投资的限制2004公司法公司法：公
44、司可以向其他有限责任公司、股份有限公司投资，并以该出资额为限对所投资公司承担责任。除国务院规定的投资公司和控股公司外，公司累计对外投资额不得超过净资产的50%。2005修订：公司可以向其他企业投资，但不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。公司向其他企业投资，除公司章程另有规定外，所累计投资额不得超过本公司净资产的70%。修改理由：在保护交易相对人的利益、维护交易安全的前提下，应当便利公司的投融资活动，适应放宽对公司对外投资额的限制。另外，除有限责任公司、股份有限公司外，应当允许公司向其他非公司制的企业投资。6.对公司担保行为加以规范2004公司法公司法：没有这方面的规定。2005修订
45、：公司为他人提供担保，按照公司章程的规定由董事会或者股东会、股东大会决议；公司章程对担保总额及单项担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。股东或者实际控制人支配的股东，不得参加前款规定事项的表决。该项表决由出席会议的其他股东所持表决权的半数以上通过。增加理由：公司为他人提供担保，可能给公司财产带来较大风险，需要慎重。实际生活中这方面发生的问题较多，公公司法司法对此需要加以规范。7.高管违法给公司造成损害的要赔偿2004公司法公司法：没有这方面规定。2005修订：董事、监事、高级管理人员执行公司职务时违反法律、行政法规或者
46、公司章程的规定，给公司造成损害的，应当承担赔偿责任。增加理由：从公司运作的实践看，有些公司的董事、监理、高级管理人员不履行职责甚至损害公司利益的情况时有发生，应当强化责任追究机制。8.增加有关股东诉讼的规定2004公司法公司法：没有这方面的规定。2005修订：董事、高级管理人员执行职务违反法律、行政法规、公司章程的规定，给公司造成损害的，股东可以请求监事会或者不设监事会的有有限责任公司限责任公司的监事提起诉讼。监事给公司造成损害的，股东可以请求董事会(或者执行董事)提起诉讼。监事会、监事、董事会、执行董事拒绝提起诉讼，或者情况紧急、不立即提起诉讼将会使公司利益受到难以弥补的损害等情况下，股东可
47、以直接提起诉讼。董事、高级管理人员违反法律、行政法规或者公司章程的规定，损害股东利益的，股东可以向人民法院提起诉讼。增加理由：现行公司法公司法没有关于股东诉讼的规定，在实践中影响了股东权利的维护，有必要增加这方面的规定。9.股东可查阅董事会监事会会议决议2004公司法公司法：股东有权查阅公司章程、股东大会记录和财务会计报告。2005修订：股东有权查阅公司章程、股东名册、公司债券存根、股东大会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告。股份有限公司应当将上述资料置备于本公司，以便股东查阅。修改理由：股东了解公司有关事务的实际情况，是保护股东利益的基础和前提。10.中小股东在特定条件下
48、可退出公司2004公司法公司法：没有这方面的规定。2005修订：有限责任公司有限责任公司连续5年盈利，并符合本法分配利润条件，但不向股东分配利润的，对股东会该项决议投反对票的股东可以要求公司以合理价格收购其股权。股东与公司不能达成收购协议的，股东可以向法院提起诉讼。增加理由：有些有限责任公司有限责任公司的大股东利用其对公司的控制权，长期不向股东分配利润，权益受损害的中小股东又无法像股份有限公司股东那样可以通过转让股份退出公司，致使中小股东的利益受到严重损害。因此，应当增加在特定条件下中小股东可以退出公司的规定。11.股份有限公司股东享有提案权2004公司法公司法：没有这方面的规定。2005修订
49、：单独或者合计持有公司3%以上股份的股东，可以在股东大会召开10日前提出临时提案并书面通知董事会；董事会应当在收到通知后两日内通知其他股东，并将该临时提案提交股东大会审议。增加理由：现行法对股东会的召集程序、议事规则规定的不够完善，没有关于股东提案权的规定，给公司实际运作造成许多困难和问题，也影响了股东权利的行使。12.公司股东滥用权利逃避债务要承担连带责任2004公司法公司法：没有这方面的规定。2005修订：公司股东滥用公司法公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。增加理由：在现实生活中，有的股东滥用权利，采用转移公司财产、将公司财产与
50、本人财产混同等手段，造成公司可以用于履行债务的财产大量减少，严重损害公司债权人的利益。有这类情形的，股东应当对公司债务承担连带清偿责任。为此，借鉴一些市场经济发达国家具有法律效力的判例和法律规定，总结我国人民法院的审判实践经验，为了维护公司债权人的利益和正常的经济秩序，应增加公司股东滥用权利逃避债务要承担连带责任的规定。13.上市公司可以设立独立董事2004公司法公司法：没有这方面规定。2005修订：上市公司可以设立独立董事，具体办法由国务院证券监督管理机构规定。增加理由：独立董事，是指与其所受聘的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的一切关系的特定董事。20世纪60、70年代