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1、中国股票市场解析中国股票市场解析1我国股票市场我国股票市场 上市公司上市公司12871287家家(2003.12.31)(2003.12.31)非流通股占非流通股占6464(国有股国有股:35:35，法人股，法人股:27:27)流通市值流通市值1317813178亿亿(2003.12.31)(2003.12.31)投资者开户数：投资者开户数：70257025万万 热点问题：热点问题：市盈率高？市盈率高？国有股减持和全流通国有股减持和全流通MBOMBO2股票市场概况股票市场概况年份流通市值筹资金额成交额印花税佣金现金股利利润换手率199752041998574577823544226165*54
2、1484.30 4.30 1999821489431319251219*661964.49 4.49 200016088152760826486425*1142415.01 5.01 200114463118238305291268*1452212.51 2.51 20021248496227990112195*1462592.08 2.08 200313178135832115128224*219*2.50 2.50 总和6700149414987453中国股市中国股市热点问题热点问题市盈率高？市盈率高？国有股减持和全流通国有股减持和全流通MBOMBO45678国有股减持国有股减持国有股减持
3、与全流通解决一股独大的其他方法优先股投票权设置减持价格让利与民9我国上市公司我国上市公司基本面质量不高大股东和高管人员掏空上市公司管理层收购（MBO）10金融监管金融监管 监管与政策监管与政策 准入监管与披露监管准入监管与披露监管 立法与执法立法与执法 多头监管和监管真空多头监管和监管真空 监管可信性监管可信性11我国金融市场的发展我国金融市场的发展 政府职能的政府职能的(真正真正)改变改变 相关法律的健全，尤其是投资者的法律保护相关法律的健全，尤其是投资者的法律保护 加快直接融资的发展加快直接融资的发展 金融机构的私有化和民营金融机构的发展金融机构的私有化和民营金融机构的发展 市场和产品的创
4、新市场和产品的创新121971197119991999年间美国债券的违约率年间美国债券的违约率Source:Edward Altman,Default and Returns on High-Yield Bonds Through 1998&Default Outlook for 1999-2000,New York University Salomon Center,January 1999.13海外上市的利弊海外上市的利弊 国内融资成本低国内融资成本低同一公司国内的市盈率平均为海外的同一公司国内的市盈率平均为海外的2-32-3倍倍 海外市场容量大，股东群更广泛海外市场容量大，股东群更广泛海
5、外以机构投资者为主海外以机构投资者为主 海外市场监管严格海外市场监管严格 海外市场行政限制小、政策风险小海外市场行政限制小、政策风险小 提高企业名称和产品在国外市场的知名度提高企业名称和产品在国外市场的知名度 使收购外国公司更加容易使收购外国公司更加容易14纽约交易所纽约交易所 上市条件上市条件过去过去3 3年税前总收入至少年税前总收入至少650650万美元万美元有型净资产至少有型净资产至少18001800万美元万美元 退市退市股东人数低于股东人数低于12001200公众股数量低于公众股数量低于6060万万公众股市值低于公众股市值低于500500万美元万美元 外国公司上市条件外国公司上市条件过
6、去过去3 3年税前总收入至少年税前总收入至少1 1亿美元亿美元有型净资产至少有型净资产至少1 1亿美元亿美元1519981998年跨国上市的分布年跨国上市的分布交易所交易所国内公国内公司数量司数量外国公外国公司数量司数量国内公司国内公司市值市值（1010亿）亿）外国公司外国公司市值市值（1010亿）亿）外国公司的交外国公司的交易量占总体交易量占总体交易量的比例易量的比例%FrankfortFrankfort7417412352351,0941,094NANA2.32.3LondonLondon2,3992,3995225222,3732,3734,6664,66654.454.4New Yor
7、kNew York2,7222,72239239210,27210,2724804808.58.5NASDAQNASDAQ4,6274,6274414412,5282,5281281283.43.4ParisParis7847841781789919914184181.51.5TokyoTokyo1,8381,83852522,4962,496NANA0.10.1161718股利贴现模型 固定现金股利增长率的股票价格（固定现金股利增长率的股票价格（Gordon Growth ModelGordon Growth Model）g g：股利增长率：股利增长率只有当只有当g rg r时，公式成立时，
8、公式成立19增长率和投资机会 用盈利对股票定价用盈利对股票定价2021资本成本的确定资本成本的确定 折现率的确定折现率的确定债务成本，债务成本，R RB B股权成本，股权成本，R Rs s无风险回报：长期国债收益率，无风险回报：长期国债收益率，R RF F风险溢价：风险溢价：CPAMCPAM或或APTAPT模型模型加权平均资金成本加权平均资金成本 22我国股市的市盈率我国股市的市盈率 A A股和股和H H股价差股价差对未来净现金流的估计不同对未来净现金流的估计不同 但不至于差三倍但不至于差三倍不同的不同的WACCWACC 无风险回报无风险回报R RF F不应该有很大差别不应该有很大差别 风险溢价：风险溢价：CAPMCAPM模型中的模型中的R RM M为什么预期市场回报低？为什么预期市场回报低？低风险：对风险估计不足，政府救市降低风险低风险：对风险估计不足，政府救市降低风险 资金机会成本低，替代产品有限，替代产品的收益率低资金机会成本低，替代产品有限，替代产品的收益率低23