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1、专题专题2有价证券的估值方法有价证券的估值方法第一节第一节第一节第一节 债券的估值方法债券的估值方法债券的估值方法债券的估值方法第二节第二节第二节第二节 股票的估值方法股票的估值方法股票的估值方法股票的估值方法第三节第三节第三节第三节 金融衍生工具的投金融衍生工具的投金融衍生工具的投金融衍生工具的投资资资资价价价价值值值值分析分析分析分析第一节第一节 债券估值分析债券估值分析一、债券的估值原理一、债券的估值原理二、债券的报价与实付价格二、债券的报价与实付价格三、债券估值模型三、债券估值模型四、债券收益率四、债券收益率一、债券的估值原理一、债券的估值原理债券估值的基本原理债券估值的基本原理就是现
2、金流贴现。就是现金流贴现。债券投资者持有债券，会获得利息和本债券投资者持有债券，会获得利息和本金偿付。把现金流入用适当的贴现率进金偿付。把现金流入用适当的贴现率进行贴现并求和，就可得到债券的理论价行贴现并求和，就可得到债券的理论价格。格。（一）债券现金流的确定（一）债券现金流的确定（二）债券贴现率的确定（二）债券贴现率的确定（一）债券现金流的确定（一）债券现金流的确定1.债债券的面券的面值值和票面利率和票面利率。票面利率通常采用年单利表示，票面利率乘以付息间隔和面值就是每期利息支付金额，短期债券一般不付息，而是到期一次性还本，所以要折价交易。2.计计付息付息间间隔隔。定期支付利息。我国中长期债
3、券通常每年一次，欧美习惯半年付息一次。付息付息间间隔短的隔短的债债券券风险风险相相对较对较小小。3.债债券的嵌入式期券的嵌入式期权权条款。条款。可能含有发行人提前赎回权、债券持有人提前返售权、转股权、转股修正权、偿债基金条款等嵌入式期权。这些会影响未来的现金流模式。4.债债券的税收待遇券的税收待遇。免税债券与可比的应纳税债券相比，价值更大一些。5.其他因素。付息方式（浮付息方式（浮动动、可、可调调、固定）、固定）、债债券的券的币币种种（单单一一货币货币、双、双币债币债券）券）等因素（二）债券贴现率的确定（二）债券贴现率的确定 债债债债券的券的券的券的贴现贴现贴现贴现率是投率是投率是投率是投资资
4、资资者者者者对该债对该债对该债对该债券要求的最低回券要求的最低回券要求的最低回券要求的最低回报报报报率，也叫率，也叫率，也叫率，也叫必要回必要回必要回必要回报报报报率率率率。债债债债券必要回券必要回券必要回券必要回报报报报率率率率=真真真真实实实实无无无无风险风险风险风险利率利率利率利率+预预预预期通期通期通期通胀胀胀胀率率率率+风险风险风险风险溢价溢价溢价溢价1.1.真真真真实实实实无无无无风险风险风险风险收益率，真收益率，真收益率，真收益率，真实资实资实资实资本的无本的无本的无本的无风险风险风险风险利率，利率，利率，利率，理理理理论论论论上由社会上由社会上由社会上由社会资资资资本平均回本平
5、均回本平均回本平均回报报报报率决定。率决定。率决定。率决定。2.2.预预预预期通期通期通期通胀胀胀胀率。率。率。率。3.3.风险风险风险风险溢价。溢价。溢价。溢价。风险补偿风险补偿风险补偿风险补偿。债债债债券投券投券投券投资资资资的主要的主要的主要的主要风险风险风险风险因因因因素包括素包括素包括素包括违约风险违约风险违约风险违约风险（信用（信用（信用（信用风险风险风险风险）、流）、流）、流）、流动动动动性性性性风险风险风险风险、汇汇汇汇率率率率风风风风险险险险。投投投投资资资资学中，真学中，真学中，真学中，真实实实实无无无无风险风险风险风险利率利率利率利率+预预预预期通期通期通期通胀胀胀胀率率
6、率率=名名名名义义义义无无无无风险风险风险风险收益率，一般用相同期限零息国收益率，一般用相同期限零息国收益率，一般用相同期限零息国收益率，一般用相同期限零息国债债债债的到的到的到的到期收益率来近似表示。期收益率来近似表示。期收益率来近似表示。期收益率来近似表示。二、债券报价与实付价格二、债券报价与实付价格（一）（一）报报价形式价形式（二）利息计算（二）利息计算（一）（一）报报价形式价形式交易中，交易中，报报价是每价是每100元面元面值债值债券的价券的价格，格，报报价方式：价方式：1、全价全价报报价价。所。所见见即所得。缺点即所得。缺点是含混了是含混了债债券价格券价格涨涨跌的真跌的真实实原因。原
7、因。2、净净价价报报价。在价。在债债券券报报价基价基础础上上加上加上该债该债券自上次付息以来的累券自上次付息以来的累积应积应付付利息。利息。优优点是利息累点是利息累积积因素从因素从债债券价格券价格中剔除，可以更好反映中剔除，可以更好反映债债券价格的波券价格的波动动程度。缺点是双方需要程度。缺点是双方需要计计算算实际实际支付价支付价格。格。（二）利息计算（二）利息计算 1、短期债券。、短期债券。2、中长期附息债券、中长期附息债券 3、贴现式债券、贴现式债券 1、短期债券。、短期债券。通常全年天数定通常全年天数定为为360天，半年天，半年180天。天。利息累利息累积积天数天数则则分分为为按按实际实
8、际天数（天数（ACT，全称是，全称是Actual）计计算和按每月算和按每月30天天计计算算两种。（两种。（计计算算过过程算程算头头不算尾）不算尾）2011年年3月月15日，上次付息日，上次付息时间时间是是2010年年12月月31日，日，计计算算实际实际天数。天数。1.第一种：第一种：31+28+14=73天天2.第二种：第二种：30+30+14=74天天2、中长期附息债券、中长期附息债券全年天数有的定全年天数有的定为实际为实际全年天数，也有全年天数，也有定定为为365天。累天。累计计利息天数也分利息天数也分为实际为实际天数和每月天数和每月30天两种天两种计计算。算。我国交易所市我国交易所市场对
9、场对附息附息债债券的券的计计息息规规定是，全年天数定是，全年天数统统一按一按365天天计计算；算；利息累利息累积积天数天数规则规则是是“按按实际实际天数天数计计算，算，算算头头不算尾、不算尾、闰闰年年2月月29日不日不计计息息”。3、贴现式债券、贴现式债券我国目前我国目前对对于于贴现发贴现发行的零息行的零息债债券券按照按照实际实际天数天数计计算累算累积积利息。利息。闰闰年年2月月29日日也也计计利息利息。公式。公式为为：应计应计利息利息额额=（到期（到期总总付付额额发发行行价格）价格）/（起息日至到期日的天数）（起息日至到期日的天数）起起息日至息日至结结算日的天数算日的天数 三、债券估值模型三
10、、债券估值模型根据现金流贴现的基本原理，不含嵌入根据现金流贴现的基本原理，不含嵌入式期权的债券理论价格计算公式：式期权的债券理论价格计算公式：三、债券估值模型三、债券估值模型（一）（一）（一）（一）零息债券零息债券零息债券零息债券 零息债券不计利息，折价发行，到期还本，通常零息债券不计利息，折价发行，到期还本，通常零息债券不计利息，折价发行，到期还本，通常零息债券不计利息，折价发行，到期还本，通常1 1年以年以年以年以内的债券为零息债券。内的债券为零息债券。内的债券为零息债券。内的债券为零息债券。P=FV/P=FV/（1+yT1+yT）T TFVFV为零息债券的面值。为零息债券的面值。为零息债
11、券的面值。为零息债券的面值。（二）（二）（二）（二）附息债券定价附息债券定价附息债券定价附息债券定价 附息债券可以视为一组零息债券的组合。附息债券可以视为一组零息债券的组合。附息债券可以视为一组零息债券的组合。附息债券可以视为一组零息债券的组合。（三）（三）（三）（三）累息债券定价累息债券定价累息债券定价累息债券定价累息债券也有票面利率，但规定到期一次性还本付息。累息债券也有票面利率，但规定到期一次性还本付息。累息债券也有票面利率，但规定到期一次性还本付息。累息债券也有票面利率，但规定到期一次性还本付息。可将其视为面值等于到期还本付息的零息债券。可将其视为面值等于到期还本付息的零息债券。可将其
12、视为面值等于到期还本付息的零息债券。可将其视为面值等于到期还本付息的零息债券。四、债券收益率四、债券收益率（一）当期收益率（一）当期收益率（一）当期收益率（一）当期收益率在投资学中，当期收益率被定义为债债券的年利息收入与券的年利息收入与买买入入债债券的券的实际实际价格比率。价格比率。反映每单位投资能够获得的债券年利息收益，不反映每单位投资的资本损益。公式为：当期收益率度量的是债券年利息收益占购买价格的百分比，反映每单位投资能够获得的债券年利息收益，但不反映每单位投资的资本损益。便于计算。可以用于期限和发行人均较为接近的债券之间进行比较。缺点是：（1）零息债券无法计算当期收益（2）不同期限附息债
13、券之间，不能仅仅因为当期收益率高低而评优劣。四、债券收益率四、债券收益率（二）到期收益率（二）到期收益率债券的到期收益率（债券的到期收益率（YTM）是使债）是使债券未来现金流现值等于当前价格所用的券未来现金流现值等于当前价格所用的相同的贴现率。内部报酬率（相同的贴现率。内部报酬率（IRR）。）。公式：公式：对半年付息一次的债券来说，对半年付息一次的债券来说，C和和r除以除以2，n乘以乘以2。四、债券收益率四、债券收益率（三）即期利率（三）即期利率（三）即期利率（三）即期利率即期利率也称零息利率，是零息即期利率也称零息利率，是零息即期利率也称零息利率，是零息即期利率也称零息利率，是零息债债债债券
14、到期券到期券到期券到期收益率的收益率的收益率的收益率的简简简简称。在称。在称。在称。在债债债债券定价公式中，即期利率券定价公式中，即期利率券定价公式中，即期利率券定价公式中，即期利率就是用来就是用来就是用来就是用来进进进进行行行行现现现现金流金流金流金流贴现贴现贴现贴现的的的的贴现贴现贴现贴现率。率。率。率。（四）持有期收益率（四）持有期收益率（四）持有期收益率（四）持有期收益率持有期收益率被定持有期收益率被定持有期收益率被定持有期收益率被定义为义为义为义为从从从从买买买买入入入入债债债债券到券到券到券到卖卖卖卖出出出出债债债债券期券期券期券期间间间间所所所所获获获获得的年平均收益。它与到期收
15、益率得的年平均收益。它与到期收益率得的年平均收益。它与到期收益率得的年平均收益。它与到期收益率的区的区的区的区别仅仅别仅仅别仅仅别仅仅在于末笔在于末笔在于末笔在于末笔现现现现金流是金流是金流是金流是卖卖卖卖出价格而不是出价格而不是出价格而不是出价格而不是债债债债券到期券到期券到期券到期偿还偿还偿还偿还金金金金额额额额。四、债券收益率四、债券收益率（五）（五）（五）（五）赎赎赎赎回收益率回收益率回收益率回收益率可可可可赎赎赎赎回回回回债债债债券是指允券是指允券是指允券是指允许发许发许发许发行人在行人在行人在行人在债债债债券到期以前按券到期以前按券到期以前按券到期以前按某一某一某一某一约约约约定的
16、价格定的价格定的价格定的价格赎赎赎赎回已回已回已回已发发发发行的行的行的行的债债债债券。通常在券。通常在券。通常在券。通常在预预预预期市期市期市期市场场场场利率下降利率下降利率下降利率下降时时时时，发发发发行人会行人会行人会行人会发发发发行可行可行可行可赎赎赎赎回回回回债债债债券，以便未券，以便未券，以便未券，以便未来用低利率成本来用低利率成本来用低利率成本来用低利率成本发发发发行的行的行的行的债债债债券替代成本券替代成本券替代成本券替代成本较较较较高的已高的已高的已高的已发债发债发债发债券。券。券。券。对对对对于可于可于可于可赎赎赎赎回回回回债债债债券，需要券，需要券，需要券，需要计计计计算
17、算算算赎赎赎赎回收益率和到期回收益率和到期回收益率和到期回收益率和到期收益率。收益率。收益率。收益率。赎赎赎赎回收益率一般以首次回收益率一般以首次回收益率一般以首次回收益率一般以首次赎赎赎赎回收益率回收益率回收益率回收益率为为为为代代代代表表表表。首次首次首次首次赎赎赎赎回收益率是累回收益率是累回收益率是累回收益率是累计计计计到首次到首次到首次到首次赎赎赎赎回日止，利回日止，利回日止，利回日止，利息支付息支付息支付息支付额额额额与指定的与指定的与指定的与指定的赎赎赎赎回价格加回价格加回价格加回价格加总总总总的的的的现现现现金流量的金流量的金流量的金流量的现现现现值值值值等于等于等于等于债债债债
18、券券券券发发发发行价格的利率。行价格的利率。行价格的利率。行价格的利率。五、利率的风险结构与期限结构五、利率的风险结构与期限结构（一）利率的（一）利率的（一）利率的（一）利率的风险结风险结风险结风险结构构构构不同不同不同不同发发发发行人行人行人行人发发发发行的相同期限和票面利率的行的相同期限和票面利率的行的相同期限和票面利率的行的相同期限和票面利率的债债债债券，其券，其券，其券，其市市市市场场场场价格会不相同，从而价格会不相同，从而价格会不相同，从而价格会不相同，从而计计计计算出的算出的算出的算出的债债债债券收益率也不一券收益率也不一券收益率也不一券收益率也不一样样样样，这这这这种收益率的区种
19、收益率的区种收益率的区种收益率的区别为别为别为别为利率的利率的利率的利率的风险结风险结风险结风险结构。构。构。构。通常采用信用通常采用信用通常采用信用通常采用信用评级评级评级评级来确定不同来确定不同来确定不同来确定不同债债债债券的券的券的券的违约风险违约风险违约风险违约风险大小大小大小大小，不，不，不，不同信用等同信用等同信用等同信用等级债级债级债级债券之券之券之券之间间间间的收益率差（的收益率差（的收益率差（的收益率差（Yield SpreadYield Spread）反映了不同）反映了不同）反映了不同）反映了不同违违违违约风险约风险约风险约风险的的的的风险风险风险风险溢价，也叫信用利差。溢
20、价，也叫信用利差。溢价，也叫信用利差。溢价，也叫信用利差。国国国国债为债为债为债为无无无无违约风险债违约风险债违约风险债违约风险债券（无券（无券（无券（无风险债风险债风险债风险债券券券券），不同期限的国），不同期限的国），不同期限的国），不同期限的国债债债债收益率加上适度的收益率差就可以得出公司收益率加上适度的收益率差就可以得出公司收益率加上适度的收益率差就可以得出公司收益率加上适度的收益率差就可以得出公司债债债债券的收益率，券的收益率，券的收益率，券的收益率，并并并并进进进进而作而作而作而作为贴现为贴现为贴现为贴现率率率率进进进进行估行估行估行估值值值值。在在在在经济经济经济经济繁荣繁荣繁荣
21、繁荣时时时时，低等，低等，低等，低等级债级债级债级债券与无券与无券与无券与无风险债风险债风险债风险债券的收益率差通券的收益率差通券的收益率差通券的收益率差通常比常比常比常比较较较较小，一旦衰退，信用利差会急小，一旦衰退，信用利差会急小，一旦衰退，信用利差会急小，一旦衰退，信用利差会急剧扩剧扩剧扩剧扩大，大，大，大，导导导导致低等致低等致低等致低等级债级债级债级债券价格暴跌。券价格暴跌。券价格暴跌。券价格暴跌。第二节第二节 股票估值分析股票估值分析一、影响股票投一、影响股票投资资价价值值的因素的因素二、股票内在价值的计算方法二、股票内在价值的计算方法 三、股票市场价格计算方法市盈率三、股票市场价
22、格计算方法市盈率估价方法估价方法 四、市净率在股票价值估计上的应用四、市净率在股票价值估计上的应用 一、影响股票投一、影响股票投资资价价值值的因素的因素（一）影响股票投（一）影响股票投资资价价值值的内部因素的内部因素（二）影响股票投（二）影响股票投资资价价值值的外部因素的外部因素（一）影响股票投（一）影响股票投资资价价值值的内部因素的内部因素 1.公司公司净资产净资产从理从理论论上上讲净资产应讲净资产应与股价保持一定比例，即与股价保持一定比例，即净值净值增加，股价上增加，股价上涨涨。2.公司盈利水平公司盈利水平公司的盈利水平是影响股票投公司的盈利水平是影响股票投资资价价值值的基本因素之一。的基
23、本因素之一。公司盈利增加，股票的市公司盈利增加，股票的市场场价格价格上上涨涨；股票价格的；股票价格的涨涨跌和公司盈利的跌和公司盈利的变变化可能并不同化可能并不同时发时发生。生。3.公司的股利政策公司的股利政策股利与股票价格成正比股利与股票价格成正比，通常股利高，股价，通常股利高，股价涨涨；股利低，股价跌。；股利低，股价跌。4.股份分割股份分割股份分割又称拆股、拆股份分割又称拆股、拆细细，是将原有股份均等地拆成若干，是将原有股份均等地拆成若干较较小的股份。小的股份。股份分割通常会刺激股份分割通常会刺激股价上升股价上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大。，往往比增加股利分配的刺激作用更大。5.增增
24、资资和减和减资资当公司宣布减当公司宣布减资时资时，多半是因，多半是因为经营为经营不善、不善、亏亏损严损严重，需要重新整重，需要重新整顿顿，所以股价会大幅下降。，所以股价会大幅下降。6.公司公司资产资产重重组组公司重公司重组总组总会引起公司价会引起公司价值值的巨大的巨大变动变动，因而其股价也随之，因而其股价也随之产产生生剧剧烈的波烈的波动动。但。但需要分析公司重需要分析公司重组对组对公司是否有利，重公司是否有利，重组组后是否会改善公司的后是否会改善公司的经营经营状况，因状况，因为这为这些是些是决定股价决定股价变动变动方向的决定因素。方向的决定因素。（二）影响股票投（二）影响股票投资资价价值值的外
25、部因素的外部因素 1.宏宏观经济观经济因素因素2.行行业业因素因素3.市市场场因素因素证证券市券市场场上投上投资资者者对对股票走股票走势势的心理的心理预预期会期会对对股票价股票价格走格走势产势产生重要的影响。生重要的影响。二、股票内在价值的计算方法二、股票内在价值的计算方法（一）（一）现现金流金流贴现贴现模型模型（二）零增长模型（二）零增长模型（三）不（三）不变变增增长长模型模型（四）可变增长模型（四）可变增长模型（一）（一）现现金流金流贴现贴现模型模型1.一般公式一般公式 现现现现金流金流金流金流贴现贴现贴现贴现模型是运用收入的模型是运用收入的模型是运用收入的模型是运用收入的资资资资本化定价
26、方法来决定普通股票的内本化定价方法来决定普通股票的内本化定价方法来决定普通股票的内本化定价方法来决定普通股票的内在价在价在价在价值值值值的方法。的方法。的方法。的方法。净现值净现值净现值净现值（NPVNPV）等于内在价）等于内在价）等于内在价）等于内在价值值值值（V V）与成本（）与成本（）与成本（）与成本（P P）之差）之差）之差）之差，式中：式中：式中：式中：PP在在在在t=0t=0时购买时购买时购买时购买股票的成本。股票的成本。股票的成本。股票的成本。如果如果如果如果NPV 0,NPV 0,意味着所有意味着所有意味着所有意味着所有预预预预期的期的期的期的现现现现金流入的金流入的金流入的金
27、流入的现值现值现值现值之和大于投之和大于投之和大于投之和大于投资资资资成本，成本，成本，成本，即即即即这这这这种股票被低估价格，因此种股票被低估价格，因此种股票被低估价格，因此种股票被低估价格，因此购买这购买这购买这购买这种股票可行种股票可行种股票可行种股票可行。如果如果如果如果NPV 0,NPV k，则可以考，则可以考虑购买这种股票；如果虑购买这种股票；如果k*k，则不要，则不要购买这种股票。购买这种股票。（二）零增长模型（二）零增长模型 从本从本从本从本质质质质上来上来上来上来说说说说，零增，零增，零增，零增长长长长模型和不模型和不模型和不模型和不变变变变增增增增长长长长模型都可以看作是可
28、模型都可以看作是可模型都可以看作是可模型都可以看作是可变变变变增增增增长长长长模型的特例。模型的特例。模型的特例。模型的特例。零增零增零增零增长长长长模型模型模型模型实际实际实际实际上是不上是不上是不上是不变变变变增增增增长长长长模型的一个特例。模型的一个特例。模型的一个特例。模型的一个特例。1.1.公式假定每年支付的股利相同，公式假定每年支付的股利相同，公式假定每年支付的股利相同，公式假定每年支付的股利相同，股利增股利增股利增股利增长长长长率等于率等于率等于率等于零，即零，即零，即零，即g=0g=0。2.2.内部收益率内部收益率内部收益率内部收益率 3.3.应用应用应用应用零增零增零增零增长
29、长长长模型的模型的模型的模型的应应应应用似乎受到相当的限制，用似乎受到相当的限制，用似乎受到相当的限制，用似乎受到相当的限制，毕毕毕毕竟假定竟假定竟假定竟假定对对对对某一种股票永某一种股票永某一种股票永某一种股票永远远远远支付固定的股息是不合理的，但在特定的情况下，支付固定的股息是不合理的，但在特定的情况下，支付固定的股息是不合理的，但在特定的情况下，支付固定的股息是不合理的，但在特定的情况下，对对对对于决定普通股票的价于决定普通股票的价于决定普通股票的价于决定普通股票的价值值值值仍仍仍仍然是有用的。在决定然是有用的。在决定然是有用的。在决定然是有用的。在决定优优优优先股的内在价先股的内在价先
30、股的内在价先股的内在价值值值值时这时这时这时这种模型相当有用，因种模型相当有用，因种模型相当有用，因种模型相当有用，因为为为为大多数大多数大多数大多数优优优优先股支付的股息是固定的。先股支付的股息是固定的。先股支付的股息是固定的。先股支付的股息是固定的。（三）不（三）不变变增增长长模型模型 不不不不变变变变增增增增长长长长模型可以分模型可以分模型可以分模型可以分为为为为两种形式：一种是两种形式：一种是两种形式：一种是两种形式：一种是股息按照不股息按照不股息按照不股息按照不变变变变的的的的增增增增长长长长率增率增率增率增长长长长；另一种是另一种是另一种是另一种是股息以固定不股息以固定不股息以固定
31、不股息以固定不变变变变的的的的绝对值绝对值绝对值绝对值增增增增长长长长。1.1.公式公式公式公式 v=D1/(K-G)v=D1/(K-G)2.2.内部收益率（内部收益率（内部收益率（内部收益率（K*K*）P=D0(1+G)/(K*-G)K*-G)3.3.应应应应用用用用零增零增零增零增长长长长模型模型模型模型实际实际实际实际上是不上是不上是不上是不变变变变增增增增长长长长模型的一个特模型的一个特模型的一个特模型的一个特例。不例。不例。不例。不变变变变增增增增长长长长模型是多元增模型是多元增模型是多元增模型是多元增长长长长模型的基模型的基模型的基模型的基础础础础。三、股票市三、股票市场场价格价格
32、计计算方法市算方法市盈率估价方法盈率估价方法 市盈率市盈率市盈率市盈率又称又称又称又称“价格收益比价格收益比价格收益比价格收益比”或或或或“本益比本益比本益比本益比”，是，是，是，是每股价格每股价格每股价格每股价格与每股收益的比率与每股收益的比率与每股收益的比率与每股收益的比率公式：公式：公式：公式：市盈率市盈率每股价格每股价格每股价格每股价格/每股收益每股收益每股收益每股收益估估估估计计计计市盈率的方法：市盈率的方法：市盈率的方法：市盈率的方法：简单简单简单简单估估估估计计计计法、回法、回法、回法、回归归归归分析法分析法分析法分析法 （一）简单估计法（一）简单估计法（一）简单估计法（一）简单
33、估计法利用历史数据估计法分为：算术平均法、趋利用历史数据估计法分为：算术平均法、趋利用历史数据估计法分为：算术平均法、趋利用历史数据估计法分为：算术平均法、趋势调整法、回归调整法。势调整法、回归调整法。势调整法、回归调整法。势调整法、回归调整法。市场决定法分为：市场预期回报率倒数法、市场决定法分为：市场预期回报率倒数法、市场决定法分为：市场预期回报率倒数法、市场决定法分为：市场预期回报率倒数法、市场归类决定法。市场归类决定法。市场归类决定法。市场归类决定法。（二）回归分析法（二）回归分析法（二）回归分析法（二）回归分析法 四、市净率在股票价值估计上的应四、市净率在股票价值估计上的应用用 公式：
34、市市净净率（率（净资产净资产倍率）每股价格倍率）每股价格/每股每股净资产净资产比较：市市净净率用于考察率用于考察长长期投期投资资（内在价（内在价值值）；）；市盈率用于考察短期投市盈率用于考察短期投资资。（供求状况）。（供求状况）每股净资产的数额越大，表明公司内部积累越每股净资产的数额越大，表明公司内部积累越雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。正因为如此，市净率反映的是，相对于净资产，股票当前市场价格是处于较高水平还是较低水平。市净率越大，市净率越大，说明股价处于较高水平；反之，市净率越小，说明说明股价处于较高水平；反之，市净率越小，说明股价处于较低水平。股价处于
35、较低水平。四、市净率在股票价值估计上的应用四、市净率在股票价值估计上的应用 我们统计了上证指数我们统计了上证指数我们统计了上证指数我们统计了上证指数19951995年到现在的年到现在的年到现在的年到现在的P/EP/E和和和和P/BP/B图图图图表（见上图），表（见上图），表（见上图），表（见上图），P/EP/E到了到了到了到了2020倍以下，倍以下，倍以下，倍以下，P/B P/B到了到了到了到了2.52.5附近，市场接近我们附近，市场接近我们附近，市场接近我们附近，市场接近我们“市场五风险区市场五风险区市场五风险区市场五风险区”中的低估区中的低估区中的低估区中的低估区和超低估区域之间。（注：和
36、超低估区域之间。（注：和超低估区域之间。（注：和超低估区域之间。（注：“市场五风险区市场五风险区市场五风险区市场五风险区”分类分类分类分类法是我们根据整体市场的市盈率和市净率的历史法是我们根据整体市场的市盈率和市净率的历史法是我们根据整体市场的市盈率和市净率的历史法是我们根据整体市场的市盈率和市净率的历史统计，按风险等级划分为五类区域：统计，按风险等级划分为五类区域：统计，按风险等级划分为五类区域：统计，按风险等级划分为五类区域：A A（超低区）（超低区）（超低区）（超低区）、B B（低估区）、（低估区）、（低估区）、（低估区）、C C（合理区）、（合理区）、（合理区）、（合理区）、D D（高
37、估区）、（高估区）、（高估区）、（高估区）、E E（超高区），风险区域划分是区间值，而不是（超高区），风险区域划分是区间值，而不是（超高区），风险区域划分是区间值，而不是（超高区），风险区域划分是区间值，而不是精确值。精确值。精确值。精确值。第三节第三节 金融衍生工具的投金融衍生工具的投资资价价值值分析分析 一、一、可转换证券价可转换证券价值分析值分析 二、权证价值分析、权证价值分析 一、一、可转换证券价值分析可转换证券价值分析可可转换证转换证券券是指可以在一定是指可以在一定时时期期内，按一定比例或价格内，按一定比例或价格转换转换成一定成一定数量的另一种数量的另一种证证券的特殊公司券的特殊公司
38、证证券。券。转换转换比例比例可可转换证转换证券面券面额额/转换转换价格价格 一、一、可转换证券价值分析可转换证券价值分析（一）可（一）可（一）可（一）可转换证转换证转换证转换证券的价券的价券的价券的价值值值值可可可可转换证转换证转换证转换证券的价券的价券的价券的价值值值值可分可分可分可分为为为为：投投投投资资资资价价价价值值值值、转换转换转换转换价价价价值值值值、理、理、理、理论论论论价价价价值值值值、市、市、市、市场场场场价价价价值值值值。1.1.可可可可转换证转换证转换证转换证券的投券的投券的投券的投资资资资价价价价值值值值可可可可转换证转换证转换证转换证券的投券的投券的投券的投资资资资价
39、价价价值值值值是指当它作是指当它作是指当它作是指当它作为为为为不具有不具有不具有不具有转转转转股股股股选择权选择权选择权选择权的一种的一种的一种的一种证证证证券的价券的价券的价券的价值值值值。2.2.可可可可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换价价价价值值值值转换转换转换转换价价价价值值值值标标标标的股票市的股票市的股票市的股票市场场场场价格价格价格价格 转换转换转换转换比例比例比例比例3.3.可可可可转换证转换证转换证转换证券的理券的理券的理券的理论论论论价价价价值值值值可可可可转换证转换证转换证转换证券的理券的理券的理券的理论论论论价价价价值值值值，也称内在价，也称内在
40、价，也称内在价，也称内在价值值值值，是指将可，是指将可，是指将可，是指将可转换证转换证转换证转换证券券券券转转转转股前的利息收入和股前的利息收入和股前的利息收入和股前的利息收入和转转转转股股股股时时时时的的的的转换转换转换转换价价价价值值值值按适当的必要收益率折算的按适当的必要收益率折算的按适当的必要收益率折算的按适当的必要收益率折算的现现现现值值值值。4.4.可可可可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券的市场场场场价价价价值值值值可可可可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券的市场场场场价价价价值值值值也就是可也就是可也就是可也就是可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券
41、的市场场场场价格。价格。价格。价格。可可可可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券的市场场场场价价价价值值值值一般保持在可一般保持在可一般保持在可一般保持在可转换证转换证转换证转换证券的投券的投券的投券的投资资资资价价价价值值值值和和和和转换转换转换转换价价价价值值值值之上之上之上之上。一、一、可转换证券价值分析可转换证券价值分析分析分析 （二）可（二）可（二）可（二）可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换平价平价平价平价可可可可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换平价是指使可平价是指使可平价是指使可平价是指使可转换证转换证转换证转换证券市券市券市
42、券市场场场场价价价价值值值值等于等于等于等于该该该该可可可可转换证转换证转换证转换证券券券券转换转换转换转换价价价价值时值时值时值时的的的的标标标标的股票的每股价格。的股票的每股价格。的股票的每股价格。的股票的每股价格。即：即：即：即：转换转换转换转换平价可平价可平价可平价可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券的市场场场场价格价格价格价格/转换转换转换转换比例比例比例比例1.1.转换转换转换转换平价可被平价可被平价可被平价可被视为视为视为视为已将可已将可已将可已将可转换证转换证转换证转换证券券券券转换为标转换为标转换为标转换为标的股票的的股票的的股票的的股票的投投投投资资资资者的盈者的
43、盈者的盈者的盈亏亏亏亏平衡点。平衡点。平衡点。平衡点。2.2.转换转换转换转换升水可升水可升水可升水可转换证转换证转换证转换证券的市券的市券的市券的市场场场场价格可价格可价格可价格可转换证转换证转换证转换证券券券券的的的的转换转换转换转换价价价价值值值值转换转换转换转换升水比率升水比率升水比率升水比率转换转换转换转换升水升水升水升水 可可可可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换价价价价值值值值100%100%3.3.转换贴转换贴转换贴转换贴水可水可水可水可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换价价价价值值值值可可可可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的
44、市市市市场场场场价格价格价格价格转换贴转换贴转换贴转换贴水比率水比率水比率水比率转换贴转换贴转换贴转换贴水水水水 可可可可转换证转换证转换证转换证券的券的券的券的转换转换转换转换价价价价值值值值100%100%案例：南山转债案例：南山转债20092009年年年年7 7月月月月2727日，其正股股价为日，其正股股价为日，其正股股价为日，其正股股价为15.8315.83元，转债价格为元，转债价格为元，转债价格为元，转债价格为192192元（今年以来涨幅接近元（今年以来涨幅接近元（今年以来涨幅接近元（今年以来涨幅接近1 1倍）。但之后正股价格的下跌，转债市场的暴跌突如其来，截至倍）。但之后正股价格的
45、下跌，转债市场的暴跌突如其来，截至倍）。但之后正股价格的下跌，转债市场的暴跌突如其来，截至倍）。但之后正股价格的下跌，转债市场的暴跌突如其来，截至20092009年年年年8 8月月月月1111日，南山铝业日，南山铝业日，南山铝业日，南山铝业股价股价股价股价13.7613.76，南山转债，南山转债，南山转债，南山转债163163元。更有意思的是，一般元。更有意思的是，一般元。更有意思的是，一般元。更有意思的是，一般情况下，可转债的价格不可能像股票一样可以不断上涨，为了保护情况下，可转债的价格不可能像股票一样可以不断上涨，为了保护情况下，可转债的价格不可能像股票一样可以不断上涨，为了保护情况下，可
46、转债的价格不可能像股票一样可以不断上涨，为了保护发行人的发行人的发行人的发行人的利益利益利益利益，可转债一般都具有，可转债一般都具有，可转债一般都具有，可转债一般都具有提前赎回条款提前赎回条款提前赎回条款提前赎回条款，以南山转债为例：，以南山转债为例：，以南山转债为例：，以南山转债为例：提前赎回条款：在本期可转债转股期内，如果公司提前赎回条款：在本期可转债转股期内，如果公司提前赎回条款：在本期可转债转股期内，如果公司提前赎回条款：在本期可转债转股期内，如果公司A A股股票连续股股票连续股股票连续股股票连续2020个交易日个交易日个交易日个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的的收盘价格不低于当期
47、转股价格的的收盘价格不低于当期转股价格的的收盘价格不低于当期转股价格的130%130%（含（含（含（含130%130%），公司有权按照），公司有权按照），公司有权按照），公司有权按照债券面值债券面值债券面值债券面值103%103%（含当期计息年度利息）的赎回价格赎回全部或部分未转股的可（含当期计息年度利息）的赎回价格赎回全部或部分未转股的可（含当期计息年度利息）的赎回价格赎回全部或部分未转股的可（含当期计息年度利息）的赎回价格赎回全部或部分未转股的可转债。任一计息年度该公司在赎回条件首次满足后可以进行赎回，首次转债。任一计息年度该公司在赎回条件首次满足后可以进行赎回，首次转债。任一计息年度该公
48、司在赎回条件首次满足后可以进行赎回，首次转债。任一计息年度该公司在赎回条件首次满足后可以进行赎回，首次不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。南山转债发行人于南山转债发行人于南山转债发行人于南山转债发行人于20092009年年年年8 8月月月月1111日公告：日公告：日公告：日公告：董事董事董事董事会于通过关于行会于通过关于行会于通过关于行会于通过关于行使使使使“南山转债南山转债南山转债南山转债”提前提前提前提前赎回条款赎回条款赎回条款赎回条款的议案：根据赎回条款的约
49、定，公司的议案：根据赎回条款的约定，公司的议案：根据赎回条款的约定，公司的议案：根据赎回条款的约定，公司A A股股股股股股股股票自票自票自票自0909年年年年7 7月月月月1414日至日至日至日至8 8月月月月1010日已连续日已连续日已连续日已连续2020个交易日的收盘价格不低于当期转股个交易日的收盘价格不低于当期转股个交易日的收盘价格不低于当期转股个交易日的收盘价格不低于当期转股价格（价格（价格（价格（8.428.42元元元元/股）的股）的股）的股）的130%130%（含（含（含（含130%130%），已触发可转债的提前赎回），已触发可转债的提前赎回），已触发可转债的提前赎回），已触发可转
50、债的提前赎回条款。经公司董事会全体董事审议，决定行使条款。经公司董事会全体董事审议，决定行使条款。经公司董事会全体董事审议，决定行使条款。经公司董事会全体董事审议，决定行使“南山转债南山转债南山转债南山转债”的提前赎的提前赎的提前赎的提前赎回权，全部赎回截至赎回日尚未转股的回权，全部赎回截至赎回日尚未转股的回权，全部赎回截至赎回日尚未转股的回权，全部赎回截至赎回日尚未转股的“南山转债南山转债南山转债南山转债”。二、权证价值分析、权证价值分析（一）（一）（一）（一）权证权证权证权证概述概述概述概述权证权证权证权证：是指是指是指是指标标标标的的的的证证证证券券券券发发发发行人或其以外的第三人行人或