风险、收益和资本成本.ppt

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1、 公司的理公司的理财目目标是企是企业价价值最大化，但并不意味着可最大化，但并不意味着可实现投投资收益率或利收益率或利润的最大化。因的最大化。因为公司的公司的经营和和财务活活动总是在有是在有风险的的环境中开展。高收益率境中开展。高收益率总是是与高与高风险伴行。一味追求收益率的最大化，必然伴行。一味追求收益率的最大化，必然导致致风险的不可控。因此，理性的管理者必的不可控。因此，理性的管理者必须在收益率和在收益率和风险之之间求得合理的求得合理的权衡。即：衡。即：给定收益率：给定收益率：给定收益率：给定收益率：追求风险的最小化；追求风险的最小化；追求风险的最小化；追求风险的最小化；给定风险：给定风险：

2、给定风险：给定风险：追求收益率的最大化；追求收益率的最大化；追求收益率的最大化；追求收益率的最大化；风险收益风险收益风险收益风险收益与与货币时间价值货币时间价值货币时间价值货币时间价值，是财务决策时都必须考虑的，是财务决策时都必须考虑的重要因素。重要因素。本章教学目的及要点：本章教学目的及要点：了解了解风险的概念、分的概念、分类、风险的的测量方法；量方法；风险与与风险收益的关系；收益的关系；风险收益的收益的测量与量与资本本资产定价模型；定价模型；资本成本的本成本的预测方法。方法。第一第一第一第一节节风险风险及其及其及其及其测测量方法量方法量方法量方法第二第二第二第二节节风险风险收益与收益与收益

3、与收益与资资本本本本资产资产定价模型定价模型定价模型定价模型第三第三第三第三节节资资本成本本成本本成本本成本本章结构：本章结构：一、风险一、风险风险是是预期期结果的不确定性。从果的不确定性。从传统财务的角度来的角度来说，风险主要指主要指发生生财务损失的可能性。失的可能性。风险不不仅包括包括负面效面效应的不确定性，的不确定性，还包括正面效包括正面效应的的不确定性，因此，它与危不确定性，因此，它与危险不同。不同。危危险专指指负面效面效应，是，是损失失发生及其程度的不确定性。生及其程度的不确定性。风险不不仅包括危包括危险，还有正面效有正面效应，即机会。，即机会。理理财活活动不不仅要管理危要管理危险，

4、还要把握增加企要把握增加企业价价值的机的机会。会。企业决策的类型企业决策的类型企企业的的财务决策按照决策按照风险的程度，可分的程度，可分为：确定性决策确定性决策风险性决策性决策不确定性决策不确定性决策风险和不确定性是有区别的，但在风险和不确定性是有区别的，但在实务领域对风险和不确定性不作区实务领域对风险和不确定性不作区分，都视为分，都视为“风险风险”问题对待，把问题对待，把风险理解为可测定概率的不确定性。风险理解为可测定概率的不确定性。二、风险的类别二、风险的类别 从个别投资从个别投资从个别投资从个别投资主体的角度主体的角度主体的角度主体的角度系统风险系统风险系统风险系统风险非系统风险非系统风

5、险非系统风险非系统风险从公司内从公司内部的角度部的角度经营风险经营风险财务风险财务风险投资者承担的总风险投资者承担的总风险投资者承担的总风险投资者承担的总风险=系统风险系统风险系统风险系统风险+非系统风险非系统风险非系统风险非系统风险三、风险收益三、风险收益风风险险收收收收益益益益有有有有两两两两种种种种表表表表示示示示方方方方法法法法：风风险险收收收收益益益益额额和和风风险险收益率收益率收益率收益率。风风险险收收收收益益益益额额：指指投投资者者因因冒冒风险进行行投投资而而获得的超得的超过时间价价值的那部分的那部分额外收益；外收益；风险风险收益率：收益率：收益率：收益率：即即风险收益与原投收益

6、与原投资额的比率。的比率。如果不考如果不考虑通通货膨膨胀，投投资报酬率就是酬率就是货币的的时间价价值率和率和风险收益收益率之和。率之和。风险与收益的关系风险与收益的关系 风险与收益的基本关系：风险与收益的基本关系：风险与收益的基本关系：风险与收益的基本关系：风险越大，要求的收益率就越高。风险越大，要求的收益率就越高。风险越大，要求的收益率就越高。风险越大，要求的收益率就越高。期望的投资收益率期望的投资收益率=无风险收益率无风险收益率+风险收益率风险收益率无无无无风风险险收收收收益益益益率率率率：最最低低的的社社会会平平均均收收益益率率。如如短短期期国国库券券利利率。率。风险风险收益率收益率收益

7、率收益率=风险风险收益斜率收益斜率收益斜率收益斜率风险风险程度程度程度程度风险收益率收益率无无风险收益率收益率期望的投期望的投资收益率收益率风险程度程度问题：问题：问题：问题：风险收益斜率由什么决定？风险收益斜率由什么决定？风险报酬斜率的大小，取决于投资者对风风险报酬斜率的大小，取决于投资者对风险的态度。险的态度。甲投甲投资者者期望的投期望的投资收益率收益率乙投乙投资者者风险程度程度R1R2 如果将风险定义为实际收益率与预期收如果将风险定义为实际收益率与预期收益率的偏差，即可用方差（或标准差）来益率的偏差，即可用方差（或标准差）来测量风险的大小。测量风险的大小。如果一项投资的结果有如果一项投资

8、的结果有n n种，相应的投资收益率是种，相应的投资收益率是riririri，其对应的概率为，其对应的概率为i i i i，则它的总体方差和总体标准，则它的总体方差和总体标准差为：差为：样本方差：样本方差：样本方差：样本方差：样本标准差：样本标准差：样本标准差：样本标准差：例：教材例：教材例：教材例：教材P128P128P128P128投资项目的风险受到诸多因素的影响：投资项目的风险受到诸多因素的影响：投资项目的风险受到诸多因素的影响：投资项目的风险受到诸多因素的影响：企业自身素质的影响企业自身素质的影响企业自身素质的影响企业自身素质的影响 宏观经济环境的影响宏观经济环境的影响宏观经济环境的影响

9、宏观经济环境的影响 行业发展状况的影响行业发展状况的影响行业发展状况的影响行业发展状况的影响 并并并并非非非非每每每每个个个个企企企企业业业业、每每每每个个个个项项项项目目目目受受受受到到到到这这这这些些些些因因因因素素素素影影影影响响响响的的的的程程程程度度度度是是是是一一一一样样样样的的的的。由由由由此此此此，我我我我们们们们需需需需要要要要测测测测量量量量某某某某个个个个企企企企业业业业或或或或某某某某个个个个投投投投资资资资项项项项目目目目的的的的收收收收益益益益率率率率与与与与其其其其中中中中某某某某项项项项因因因因素素素素的的的的相相相相关关关关性性性性，从从从从而而而而了了了了解

10、其收益率受到环境影响的程度。解其收益率受到环境影响的程度。解其收益率受到环境影响的程度。解其收益率受到环境影响的程度。五、不同投五、不同投资项资项目的收益率的相关性目的收益率的相关性相关系数相关系数我们用相关系数来反映两个企业或两个投资项目之间我们用相关系数来反映两个企业或两个投资项目之间的相关程度。的相关程度。同同样的的，我我们需需要要抽抽取取样本本来来计算算两两个个项目目收收益益率之率之间的的协方差：方差：样本协方差样本协方差样本协方差样本协方差例：教材例：教材例：教材例：教材P130P130P130P130相关系数的意相关系数的意义：提提 示示相关系数说明了不同投资项目或不同证券之间收益

11、率的相关程度。我们也可以测算某一个企业或某一个项目与其所处行业的相关程度，来了解其对行业风险的承受能力。一般来讲，同行业企业的投资收益率具有较高的相关性。当然，同行业或同地域上市公司的股票收益率之间一般也具有较高的相关性。我我们以股票投以股票投资为例，例，介介绍测算股票投算股票投资预期期收益率的收益率的资本本资产定价模型。定价模型。CAPM投资项目预期的收益率投资项目预期的收益率投资项目预期的收益率投资项目预期的收益率=无风险收益率无风险收益率无风险收益率无风险收益率+风险收益率风险收益率风险收益率风险收益率无风险收益率：无风险收益率：无风险收益率：无风险收益率：可用短期国库券利率或短期银行存

12、可用短期国库券利率或短期银行存款利率替代。款利率替代。具体投资项目的风险收益率如何测算？具体投资项目的风险收益率如何测算？一、资产资本定价模型的原理一、资产资本定价模型的原理 资产资本定价模型，是关于量化市本定价模型，是关于量化市场的的风险程度并程度并对风险进行具体定价的模型。它是行具体定价的模型。它是财务学形成和学形成和发展中展中最重要的里程碑。最重要的里程碑。具体解决的具体解决的问题：1 1、在高度分散化的、在高度分散化的资本市本市场里只有系里只有系统风险，并会得到，并会得到相相应的回的回报。某。某证券或券或证券券组合的系合的系统风险如何衡量如何衡量？2 2、为补偿该证券或券或证券券组合所

13、承担的系合所承担的系统风险，投，投资者者应该获得多大的收益率？得多大的收益率？即即即即对风险进对风险进行定价行定价行定价行定价。资本资产定价模型资本资产定价模型 系数：是衡量某只股票对整个股票市场变化的反映程度的指标。或反映某只股票所承受的系统风险的大小。系数的测算及意义系数的测算及意义根据上式可看出，一种股票的根据上式可看出，一种股票的值的大小取决于：值的大小取决于：值的大小取决于：值的大小取决于：1 1 1 1、该股票与整个股票市场的相关性；、该股票与整个股票市场的相关性；、该股票与整个股票市场的相关性；、该股票与整个股票市场的相关性；2 2 2 2、它自身的标准差；、它自身的标准差；、它

14、自身的标准差；、它自身的标准差；3 3 3 3、整个市场的标准差、整个市场的标准差、整个市场的标准差、整个市场的标准差 系数具体估算方法系数具体估算方法有两种具体方法：有两种具体方法：1 1、按公式计算。按公式计算。按公式计算。按公式计算。抽取一定时期的样本，按公式具体计算出抽取一定时期的样本，按公式具体计算出该股票收益率与证券市场组合收益率的协方差、证券市该股票收益率与证券市场组合收益率的协方差、证券市场组合收益率的方差，进而计算出场组合收益率的方差，进而计算出值。值。值。值。2 2 2 2、线性回归法。线性回归法。线性回归法。线性回归法。抽取一定时期内该股票收益率和市场组合抽取一定时期内该

15、股票收益率和市场组合抽取一定时期内该股票收益率和市场组合抽取一定时期内该股票收益率和市场组合收益率的历史数据，使用线性回归方程预测出来。收益率的历史数据，使用线性回归方程预测出来。收益率的历史数据，使用线性回归方程预测出来。收益率的历史数据，使用线性回归方程预测出来。系系系系数就是该线性回归方程的回归系数。数就是该线性回归方程的回归系数。数就是该线性回归方程的回归系数。数就是该线性回归方程的回归系数。例：教材例：教材例：教材例：教材P135P135P135P1351 1、确定权益资本成本、确定权益资本成本 2 2、在证券投资管理中的应用、在证券投资管理中的应用 1 1 股性活跃的成长股股性活跃

16、的成长股股性活跃的成长股股性活跃的成长股 =1 =1 指标股指标股指标股指标股 1 1 股性呆滞的收益股股性呆滞的收益股股性呆滞的收益股股性呆滞的收益股资本成本：资本成本：资本成本：资本成本：企业为筹集和使用资金而付出的代价企业为筹集和使用资金而付出的代价.投资者进行投资所要求的收益率投资者进行投资所要求的收益率,就是企业为使就是企业为使用资金而付出的代价用资金而付出的代价.即资本成本即资本成本.资本成本的大小：资本成本的大小：资本成本的大小：资本成本的大小：取决于投资者的期望收益率。取决于投资者的期望收益率。即无风险收益率和风险收益率。即无风险收益率和风险收益率。（1 1）对于筹于筹资企企业

17、：资本成本是本成本是选择资金来源、确定筹金来源、确定筹资组合和筹合和筹资方案方案的重要依据。的重要依据。（2 2）对于企于企业投投资：资本成本是本成本是评价价投投资项目是否可行、比目是否可行、比较投投资方案孰方案孰优孰劣的主要孰劣的主要标准。准。（3 3）资本成本是本成本是评价企价企业经营业绩的的重要依据。重要依据。1 1、总体经济环境。、总体经济环境。2 2、证券市场条件。、证券市场条件。3 3、企业内部的经营和融资状况。、企业内部的经营和融资状况。4 4、融资规模。、融资规模。一般用资本成本率来衡量企业资本成本的大小。资本成本的通用计算公式资本成本的通用计算公式（不考虑货币时间价值）：（不

18、考虑货币时间价值）：（一）债务资本成本（一）债务资本成本包括长期借款和发行债券包括长期借款和发行债券占用费用：占用费用：税后利息（利息具有所得税税盾效应）税后利息（利息具有所得税税盾效应）筹资费用：筹资费用：借款手续费或债券发行费借款手续费或债券发行费例：例：P139P139税盾效应税盾效应 例例1 1：某企业取得某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款200200万元，万元，年利率为年利率为11%11%，每年付息一次，到期一次还，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为本，筹资费用率为0.5%0.5%，企业所得税率为，企业所得税率为33%33%。请计算该项借款的资本成本。请计算该项借款的资本

19、成本。例例2 2：某企业发行某企业发行3 3年期长期债券，总面值为年期长期债券，总面值为100100万元，平价发行，票面利率为万元，平价发行，票面利率为11%11%，每年付息，每年付息，到期一次还本。债券的发行费用为总面额的到期一次还本。债券的发行费用为总面额的2%2%，请计算此次筹资的资本成本。请计算此次筹资的资本成本。如果债券溢价发行，筹到的总金额为如果债券溢价发行，筹到的总金额为如果债券溢价发行，筹到的总金额为如果债券溢价发行，筹到的总金额为110110万元呢？万元呢？万元呢？万元呢？包括吸收直接投资、发行普通股及留用利包括吸收直接投资、发行普通股及留用利润的成本。润的成本。计算权益资本

20、成本的原理与债务资本成本计算权益资本成本的原理与债务资本成本一样，即占用费用除以实际筹得的金额。一样，即占用费用除以实际筹得的金额。只是权益资本成本的占用费用一般是股利，只是权益资本成本的占用费用一般是股利，股利从税后支付，无抵税作用，因此不再股利从税后支付，无抵税作用，因此不再扣减所得税。扣减所得税。（二）权益资本成本（二）权益资本成本 （1 1）股利增长模型法：）股利增长模型法：假设企业经营状况越来越假设企业经营状况越来越好，收益逐年增长，支付给股东的股利也是逐年增长。随着好，收益逐年增长，支付给股东的股利也是逐年增长。随着股利的增长，企业使用权益资本的成本也就不断升高。股利的增长，企业使

21、用权益资本的成本也就不断升高。假设企业支付的股利每年都以一个固定的比率假设企业支付的股利每年都以一个固定的比率g g g g增长，那么增长，那么普通股发行后第一年股利为普通股发行后第一年股利为D1D1，则第二年为，则第二年为D1(1+D1(1+g g g g)，第，第三年为三年为 D1(1+D1(1+g g g g)2 2，第，第N N年为年为D1(1+D1(1+g g g g)n-1n-1。1 1、普通股成本、普通股成本例例：公司拟增行新股，发行价定为公司拟增行新股，发行价定为8 8元元/股，发股，发行费率为行费率为2%2%，增发前最近一期支付的股利为，增发前最近一期支付的股利为元元/股股,

22、公司股利增长率为公司股利增长率为5%,5%,求发行新股的求发行新股的成本成本.理理论论依依据据：股股东东进进行行投投资资要要求求获获得得回回报报，投投资资者者要要求求的的收收益率就是企业付出的资本成本。益率就是企业付出的资本成本。资本成本率资本成本率资本成本率资本成本率=股东期望的投资收益率股东期望的投资收益率股东期望的投资收益率股东期望的投资收益率 （2 2）资本资产定价模型法）资本资产定价模型法 某某公公司司拟拟增增发发股股票票筹筹资资，已已知知该该期期间间市市场场无无风风险险报报酬酬率率为为10%10%，证证券券市市场场平平均均报报酬酬率率为为14%14%，该该公公司司的的普普通通股股值

23、值为为，如如果果不不考考虑虑增增发发费费用用，请请计计算算该该公公司股票筹资的成本。司股票筹资的成本。例题例题 理理论论依依据据：某某项投投资“风险越越大大，投投资人人要要求求的的报酬酬率率越越高高”。普普通通股股股股东对企企业的的投投资风险大大于于债券券投投资者者，因因而而会会在在债券券投投资者者要要求求的的收收益益率率基基础上上再再要要求求一一定定的的风险溢溢价价。依依照照这一一理理论，普普通通股或留存收益的成本公式股或留存收益的成本公式为：r rS S=r rD D+RP+RPc c r rD D:债券成本债券成本 RP RPc c：股东比债权人承担更大风险要求的风险溢价股东比债权人承担

24、更大风险要求的风险溢价（3 3）风险溢价法）风险溢价法 某某上上市市公公司司发发行行一一只只5 5年年期期债债券券，票票面面金金额额100100元元，票票面面利利率率6%6%，发发行行价价9292元元，发发行行费费率率3%3%，按按年年付付息息，到到期期一一次次还还本本。公公司司的的适适用用所所得得税税率率为为30%30%，目目前前的的市市场场利利率率为为7%7%。请请问问：1 1、公公司司债债券券的的发发行行定定价价是是否否合合理理？2 2、用用风风险险溢溢价价法法测算公司普通股的资本成本。（不考虑普通股发行费用）测算公司普通股的资本成本。（不考虑普通股发行费用）1 1、P=100P=100

25、6%6%（P/CP/C，7%7%，5 5）+100+100 （P/FP/F，7%7%，5 5）=95.93 =95.93 债券发行定价略低债券发行定价略低2 2、公公司司实实现现了了利利润润如如果果不不向向股股东东分分配配，而而将将其其留留在在企企业，即内部留利。是否有资本成本呢？业，即内部留利。是否有资本成本呢？思思 考考注意：注意：注意：注意：留用利润的资本成本的计算与普通股留用利润的资本成本的计算与普通股同理，只是没有筹资费用。即股利增长模型法同理，只是没有筹资费用。即股利增长模型法、资本资产定价模型、风险溢价法都适用于、资本资产定价模型、风险溢价法都适用于计算内部留利的资本成本。计算内

26、部留利的资本成本。综综合合资资本本成成本本：当当企企业业同同时时采采用用多多种种筹筹资资方方式式筹筹集集企企业业所所需需资资金金时时，总总资资本本的的成成本本。通通常常是是以以各各种种资资本本占占全全部部资资本本的的比比重重为为权权数数，对对个个别别资资本本进进行行加加权权平平均均确确定定的的，因因此，综合资本成本又称加权平均资本成本。此，综合资本成本又称加权平均资本成本。例例 题题某企某企某企某企业账业账面反映的面反映的面反映的面反映的资资本共本共本共本共500500500500万元，其中万元，其中万元，其中万元，其中借款借款借款借款100100100100万元，万元，万元，万元，应应付付付

27、付长长期期期期债债券券券券50505050万元，普万元，普万元，普万元，普通股通股通股通股250250250250万元，留用利万元，留用利万元，留用利万元，留用利润润100100100100万元；其成本万元；其成本万元；其成本万元；其成本分分分分别为别为6.7%,9.17%,11.26%,11%.6.7%,9.17%,11.26%,11%.6.7%,9.17%,11.26%,11%.6.7%,9.17%,11.26%,11%.请计请计算算算算该该企企企企业业的加的加的加的加权权平均平均平均平均资资本成本本成本本成本本成本.一、思考题一、思考题1 1、什么是、什么是风险，风险包括哪些包括哪些类型

28、？型？2 2、投、投资者者对风险报酬率的要求受哪些酬率的要求受哪些因素的影响？因素的影响？3 3、资本本资产定价模型中定价模型中系数有何意系数有何意义？课后习题课后习题二、计算分析题二、计算分析题二、计算分析题二、计算分析题1 1 1 1、某企业资本结构及个别资本成本资料如下：、某企业资本结构及个别资本成本资料如下：、某企业资本结构及个别资本成本资料如下：、某企业资本结构及个别资本成本资料如下：要求：计算该企业加权平均资本成本。要求：计算该企业加权平均资本成本。资本结构资本结构金额（万元）金额（万元）相关资料相关资料长期借款长期借款200年利息率年利息率8%，借款手续费不计，借款手续费不计长期

29、债券长期债券400年利息率年利息率9%，筹资费率，筹资费率4%普通股股本普通股股本800每股面值每股面值10元，共计元，共计80万股，预期每股股利为万股，预期每股股利为2元，元，普通股股利年增长率为普通股股利年增长率为5%，筹资费率为，筹资费率为4%留用利润留用利润600合计合计2000企业所得税税率为企业所得税税率为33%2 2、某投资人的投资组合中包括三种证券，债券占、某投资人的投资组合中包括三种证券，债券占40%40%，A A股票占股票占30%30%，B B股票占股票占30%30%，其贝他系数分别为，其贝他系数分别为1 1、和、和2 2，市场全部股票的平均收益，市场全部股票的平均收益率为

30、率为12%12%，无风险收益率为，无风险收益率为5%5%。要求计算：。要求计算：（1 1）投资组合的贝他系数。）投资组合的贝他系数。（2 2）投资组合的预期收益率。）投资组合的预期收益率。3 3、某公司拟购买股票市场中的、某公司拟购买股票市场中的A A、B B、C C、D D四种股票组成一投资组合。四种股票组成一投资组合。A A、B B、C C、D D四各股票的贝他系数分别为四各股票的贝他系数分别为2 2、1 1和，证券市场中国库和，证券市场中国库券的收益率为券的收益率为6%6%，市场平均风险股票的必要报酬率为，市场平均风险股票的必要报酬率为10%10%。（1 1）计算）计算A A、B B、C

31、 C、B B四种股票的预期报酬率。四种股票的预期报酬率。（2 2）假设）假设A A股票为一固定成长股，成长率为股票为一固定成长股，成长率为3%3%，预计一年后的股利为，预计一年后的股利为4 4元，当时该股票的市价为元，当时该股票的市价为3535元，问：该公司是否购买元，问：该公司是否购买A A股票？股票？（3 3）若该公司以）若该公司以4 4：3 3：3 3的比例分别购买了的比例分别购买了A A、B B、C C三种股票，计算三种股票，计算该投资组合的贝他系数和预期报酬率。该投资组合的贝他系数和预期报酬率。（4 4）若该公司以）若该公司以4 4：3 3：3 3的比例分别购买了的比例分别购买了A A、B B、D D三种股票，计算三种股票，计算该投资组合的贝他系数和预期报酬率。该投资组合的贝他系数和预期报酬率。（5 5）若该公司想提高投资报酬，应选择（）若该公司想提高投资报酬，应选择（3 3）、（）、（4 4）中的哪一个投）中的哪一个投资组合？若该公司想降低投资风险，又该如何选择？资组合？若该公司想降低投资风险，又该如何选择？