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1、投资评价方法与投资评价方法与决策决策投资项目现金流量第四章第四章投资评价方法投资评价方法与决策与决策投资项目评价方法投资项目决策分析2008-04-182008-04-182 2学习目的学习目的 熟悉沉没成本、机会成本的基本含义 掌握投资项目现金流量的确定方法及其应注意的问题 掌握投资项目评价指标的含义和计算方法 掌握净现值、获利指数、内部收益率之间的联系与区别 掌握互斥投资项目的决策方法2008-04-182008-04-183 3第一节第一节投资项目现金流量投资项目现金流量现金流量预测的原则 一一现金流量预测方法 二二现金流量预测中应注意的问题三三2008-04-182008-04-184
2、 4一、现金流量预测的原则一、现金流量预测的原则 现现金金流流量量在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数现金净流量现金流入现金流出现金流入由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额现金流出由于该项投资引起的现金支出 现现金金净净流流量量（NCF NCF）一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额2008-04-182008-04-185 5计量投资项目的成本和收益时，是用现金流量而不是会计收益。计量投资项目的成本和收益时，是用现金流量而不是会计收益。会计收益是按权责发生制核算的，不仅包括付现项目、还包括应计项目和非付现项目。现金流量是按收付实现制核算的，现金净流量=当期实际收入现金量当期
3、实际支出现金量项目未来的现金流量必须用预计未来的价格和成本来计算，而不是用现在的价格和成本计算。实际现金流量原则2008-04-182008-04-186 6增量现金流量是根据“有无”的原则确认有这项投资与没有这项投资现金流量之间的差额。增量现金流量是与项目决策相关的现金流量。判断增量现金流量，决策者面临的问题：副效应：包括侵蚀效应和协同效应，前者指新项目减少了原有项目的现金流，后者指新项目增加了原有项目的现金流。沉没成本：已经发生的成本，不受项目决策影响。不能计入增量现金流量机会成本：即将资产用于某项目而丧失了其他使用方式所能带来的潜在收益成本分摊：该现金流出是作为一个项目的增量现金流的时候
4、才计入到该项目中。增量现金流量原则2008-04-182008-04-187 7如果公司需向政府纳税，在评价投资项目时所使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后现金流量才与投资者的利益相关。税后原则2008-04-182008-04-188 8二、现金流量预测方法二、现金流量预测方法投资项目现金流量的划分投资项目现金流量的划分初始现金流量经营现金流量终结现金流量投资项目现金流量012n初始现金流量经营现金流量终结点现金流量2008-04-182008-04-189 9（一）初始现金流量（一）初始现金流量 某年营运资本增加额本年流动资本需用额上年营运资本总额 该年流动资产需用额该年流动负债
5、筹资额项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。主要内容：（3）原有固定资产的变价收入（2）营运资本（1）项目总投资（4）所得税效应 形成固定资产的支出 形成无形资产的费用 形成其他资产的费用 资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税量售价低于原价或账面净值发生损失，抵减当年所得税流入量2008-04-182008-04-1810 10（二）经营现金流量（二）经营现金流量不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等,也称经营付现成本项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年计算。主要内容：增量税后现金流入量投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。增量税后现金流出量与投资项
6、目有关的以现金支付的各种税后成本费用税后成本费用以及各种税金支出。2008-04-182008-04-1811 11 计算公式及进一步推导：现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税（直接法）（收现销售收入经营总成本）所得税税率 现金净流量（税盾法）收现销售收入经营付现成本 （收现销售收入经营付现成本 折旧）所得税税率 收现销售收入经营付现成本 （收现销售收入经营付现成本）所得税率折旧所得税税率（收现销售收入经营付现成本）（1 所得税税率）折旧所得税税率 经营付现成本折旧（假设非付现成本只考虑折旧）2008-04-182008-04-1812 12现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所
7、得税 经营总成本折旧（假设非付现成本只考虑折旧）（收现销售收入经营总成本）所得税税率 净收益即：现金净流量净收益折旧（间接法）收现销售收入（经营总成本折旧）（收现销售收入经营总成本）所得税税率 收现销售收入经营总成本折旧 （收现销售收入经营总成本）所得税税率（收现销售收入经营总成本）（1所得税税率）折旧项目的资本全部来自于股权资本的条件下：2008-04-182008-04-1813 13如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：2008-04-182008-04-1814 14【例】假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见表8-1：表8-1投资项目的会计利润与现金流量单位
8、：元项目会计利润现金流量销售收入经营付现成本折旧费税前收益或现金流量所得税（34%）净收益或现金净流量100000(50000)(20000)30000(10200)19800100000(50000)050000(10200)39800经营现金净流量=（100000-50000）（1-34%）+2000034%=39800（元）现金净流量=净收益+折旧经营现金净流量=19800+20000=39800（元）2008-04-182008-04-1815 15（三）终结现金流量（三）终结现金流量项目经济寿命终了时发生的现金流量。主要内容：经营现金流量（与经营期计算方式一样）非经营现金流量A.固定
9、资产残值变价收入以及出售时的税赋损益B.垫支营运资本的收回计算公式：终结现金流量经营现金流量固定资产的残值变价收入（含税赋损益）收回垫支的营运资本2008-04-182008-04-1816 16三、现金流量预测中应注意的问题三、现金流量预测中应注意的问题 在不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。在考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响投资现金流量的大小。（一）折旧模式的影响（一）折旧模式的影响2008-04-182008-04-1817 17（二）利息费用（二）利息费用在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项
10、目的资本成本中考虑。视作费用支出，从现金流量中扣除 归于现金流量的资本成本（折现率）中2008-04-182008-04-1818 18【例】假设某投资项目初始现金流出量为1000元，一年后产生的现金流入量为1100元；假设项目的投资额全部为借入资本，年利率为6%，期限为1年。与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表6-2所示。表6-2与投资和筹资有关的现金流量单位：元现金流量初始现金流量终结现金流量净现值（P/F，6%，1）与投资相关的现金流量与筹资相关的现金流量现金流量合计-1000+10000+1100-1060+40+380+382008-04-182008-04-1819 19（三
11、）通货膨胀的影响（三）通货膨胀的影响 实际利率=（1+名义利率）/(1+通货膨胀率)-1 名义现金流量：指实际收到或支出的美元，实际现金流量：该现金流的实际购买力（以通货膨胀率折现）估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性的原则：即名义现金流量以名义利率折现，实际现金流量以实际利率折现。在计算通货膨胀变化对各种现金流量的影响时，不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量。2008-04-182008-04-182020【例】ABC公司是一个办公用品的生产厂家，主要生产各种办公桌椅等。目前公司研究开发出一种保健式学生用椅，其销售市场前景看好。为了
12、解学生用椅的潜在市场，公司支付了50000元，聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明学生用椅市场大约有10%15%的市场份额有待开发。公司决定对学生用椅投资进行成本效益分析。其有关预测资料如下：（1）市场调研费50000元为沉没成本，属于项目投资决策的无关成本。（2）学生用椅生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房当前市场价格为50000元。（3）学生用椅生产设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为110000元，使用年限5年，税法规定设备残值10000元，按直线法计提折旧，每年折旧费20000元；预计5年后不再生产学生用椅后可将设备出售，其售价为30000元。2008-04-182008
13、-04-1821 21（4）预计学生用椅各年的销售量(把)依次为：500、800、1200、1000、600；学生用椅市场销售价格，第一年为每把200元，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%的幅度增长；学生用椅单位付现成本第一年100元，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位成本每年将以10%的比率增长。（5）生产学生用椅需要垫支的营运资本，假设按下期销售收入10%估计本期营运资本需要量。第一年初投资10000元，第5年末营运资本需要量为零。（6）公司所得税税率为34%，在整个经营期保持不变。2008-04-182008-04-182222年份销售量单价销售收入单位成本成本总额1500200
14、.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析案例分析表6-3经营收入与付现成本预测单位：元某年的单价=上年的单价（1+2%）某年的单位成本=上年的单位成本（1+10%）2008-04-182008-04-182323表6-4现金流量预测单位：元项目012345经营现金流量销售收入100000163200249696212242129892经营付现成本5000088000
15、14520013310087846折旧2000020000200002000020000税前收益3000055200844965914222046所得税(34%)102001876828729201087496净收益1980036432557673903314550折旧2000020000200002000020000经营现金净流量3980056432757675903334550投资支出与机会成本设备投资(110000)23200机会成本(厂房)(50000)营运资本营运资本(年末)10000163202497021224129890营运资本追加支出(10000)(6320)(8650)37
16、45823512989投资现金净流量合计(170000)(6320)(8650)3745823536189现金净流量(170000)3348047782795136726870739设备处置现金流入：收入30000元，应缴纳所得税（3000010000）0.346800，抵减了现金流入年末营运资本=下年预计销售收入10%某年营运资本追加支出该年末营运资本上年营运资本2008-04-182008-04-182424第二节第二节 投资项目评价投资项目评价方法方法净现值净现值一一获利指数（盈利指数）获利指数（盈利指数）二二内部收益率内部收益率三三（投资）回收期（投资）回收期四四平均会计收益率平均会计
17、收益率五五评价标准的比较与选择评价标准的比较与选择六六2008-04-182008-04-182525一、净现值一、净现值（一）净现值（一）净现值(NPV-netpresentvalue)的含义的含义 是反映投资项目在建设和生产服务年限内获利能力的动态标准。在整个建设和生产服务年限内各年现金净流量按一定的折现率计算的现值之和。2008-04-182008-04-182626（二）（二）净现值的计算净现值的计算影响净现值的因素：项目的现金流量（NCF）折现率（K）项目周期（n）折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率。项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相关，项目的系统风险对所有的公司都是
18、相同的。预期收益率会因公司不同而不同，但接受的最低收益率对所有公司都是一样的。项目使用的主要设备的平均物理寿命项目产品的市场寿命（项目经济寿命）现金流量预测期限2008-04-182008-04-182727【例6-2】承【例6-1】假设该项目风险与公司风险相同，预计公司真实资本成本（不考虑通货膨胀因素）第1年为10%，到第5年上升至12.15%，预计通货膨胀率第1年为2%，到第5年上升至4%。表6-5净现值及内部收益计算表单位：元累计资本成本：（1+12.2%）(1+13.26%)-1名义利率=（1+真实利率）（1+预期通货膨胀率）1第1年名义资本成本=(1+10%)(1+2%)-12008
19、-04-182008-04-182828（三）项目决策原则（三）项目决策原则 NPV0时，项目可行；NPV0时，项目不可行。当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择净现值净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目排队，对净现值大的项目应优先考虑。2008-04-182008-04-182929（四）（四）净现值标准的评价净现值标准的评价优点：考虑了整个项目计算期的全部现金净流量及货币时间价值的影响，反映了投资项目的可获收益。缺点：现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计；无法直接反映投资项目的实际收益率水平。2008-04-182008-04-183030（一）获利指数（一）获利指数(PI-pr
20、ofitabilityindex)的含义的含义 又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量现值与现金流出量现值的比率。（二）获利指数的计算（二）获利指数的计算 【例】承【例6-1】计算学生用椅投资项目的现值指数。二、获利指数二、获利指数2008-04-182008-04-1831 31（三）（三）项目决策原则项目决策原则 PI1时，项目可行；PI1时，项目不可行。（四）获利指数标准的评价（四）获利指数标准的评价 优点：获利指数以相对数表示，可以在不同投资额的独立方案之间进行比较。缺点：忽略了互斥项目规模的差异，可能得出与净现值不同的结论，会对决策产生误导。2008-04-182008-04-18
21、3232（一）内部收益率（一）内部收益率(IRR-internalrateofreturn)的含义的含义 项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率。（二）内部收益率的计算（二）内部收益率的计算 三、内部收益率三、内部收益率2008-04-182008-04-183333（三）内部收益率运用（三）内部收益率运用1 1、投资型或融资型项目、投资型或融资型项目 投资型项目，投资型项目，IRRIRR大于大于R R时接受；时接受；融资型项目，融资型项目，IRRIRR小于小于R R时接受；时接受；混合型项目无效。混合型项目无效。任意项目，任意项目，NPVNPV大于大于0 0时
22、接受时接受2 2、多重收益率（实务中多）、多重收益率（实务中多）采用修正内部收益率法采用修正内部收益率法 2008-04-182008-04-183434（四）内部收益率标准的评价（四）内部收益率标准的评价 优点优点：不受资本市场利率的影响，完全取决于项目的现金流量，能够从动态的角度正确反映投资项目的实际收益水平。缺点缺点：计算过程十分麻烦 互斥项目决策时，IRR与NPV在结论上可能不一致。当现金流序列出现2次以上符号变化时失效。2008-04-182008-04-183535 四、投资回收期四、投资回收期（一）投资回收期（一）投资回收期(PP-payback periodPP-payback
23、 period)的含义的含义 通过项目的现金净流量来回收初始投资所需要的时间。（二）投资回收期的计算（二）投资回收期的计算A.每年的经营现金净流量相等B.每年现金净流量不相等 2008-04-182008-04-183636【例】承【例6-1】计算学生用椅投资项目的投资回收期。表6-6学生用椅项目累计现金净流量单位：元项目012345现金净流量-1700003348047782795136726870739累计现金净流量-170000-136520-88738-922558043128782解析：2008-04-182008-04-183737（三）（三）项目决策标准项目决策标准如果PP基准回
24、收期，可接受该项目；反之则应放弃。在实务分析中：PPn/2，投资项目可行；PPn/2，投资项目不可行。在互斥项目比较分析时，应以静态投资回收期最短的方案作为中选方案。2008-04-182008-04-183838（四）投资回收期标准的评价（四）投资回收期标准的评价 优点：方法简单，反映直观，应用广泛，适用于小项目 缺点：没有考虑货币的时间价值（现金流序列）和投资的风险价值；忽略了回收期以后的现金流量。2008-04-182008-04-183939 以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折现经营现金净流量补偿原始投资所需要的全部时间。折现投资回收期折现投资回收期（PPdiscount
25、edpaybackperiod)折现投资回收期满足一下关系：评价 优点：考虑了货币的时间价值 直接利用回收期之前的现金净流量信息 正确反映投资方式的不同对项目的影响 缺点：计算比较复杂 忽略了回收期以后的现金流量2008-04-182008-04-184040（一）（一）平均会计收益率平均会计收益率(ARR-average accounting return)(ARR-average accounting return)的含义的含义项目投产后各年净收益总和的简单平均计算固定资产投资账面价值的算术平均数（也可以包括营运资本投资额）五、平均会计收益率五、平均会计收益率投资项目年平均净收益（扣除所得
26、税与折旧）与该项目年平均投资额（账面价值）的比率。（二）会计收益率的计算（二）会计收益率的计算【例】承【例6-1】计算学生用椅投资项目的会计收益率。2008-04-182008-04-1841 41基准会计收益率通常由公司自行确定或根据行业标准确定 如果ARR基准会计收益率，应接受该方案；如果ARR基准会计收益率，应放弃该方案。多个互斥方案的选择中，应选择会计收益率最高的项目。（三）（三）项目决策标准项目决策标准2008-04-182008-04-184242（四）（四）会计收益率标准的评价会计收益率标准的评价优点：简明、易懂、易算。缺点：没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；按投资项目账面
27、价值计算，当投资项目存在机会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大，有时甚至得出相反结论。2008-04-182008-04-184343六、评价标准的比较与选择六、评价标准的比较与选择净现值曲线（一）（一）净现值净现值与内部收益率与内部收益率评评价价标标准比准比较较 1.1.净净现现值值曲曲线线：描绘项目净现值与折现率之间的关系；NPV是折现率r的单调减函数。如果NPV0，IRR必然大于资本成本r；如果NPV0，IRR必然小于资本成本r。图6-1净现值曲线图2008-04-182008-04-184444 2.2.互斥项目排序矛盾互斥项目排序矛盾 在互斥项目的比较分析中，采用净现值或内部收
28、益率指标进行项目排序，有时会得出相反的结论，即出现排序矛盾。产生矛盾的原因（1）项目投资规模不同（2）项目现金流量模式不同2008-04-182008-04-184545【例】假设有两个投资项目C和D，其有关资料如表6-7所示。表6-7投资项目C和D的现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-5596010000200001000020000100002000010000200001816347347871.131.09 项目投资规模不同2008-04-182008-04-184646图6-2C、D项目净现值曲线图14.13%
29、费希尔交点 2008-04-182008-04-184747解决矛盾方法解决矛盾方法增量现金流量法增量现金流量法：表6-8DC项目现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)DC-2906010000 10000100001000014.131313IRR=14.14%资本成本12%NPV=13130在条件许可的情况下，投资者在接受项目C后，还应再接受项目DC，即选择项目C+(DC)=D。应接受追加投资项目当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论结论进一步考虑项目C与D的增量现金流量，即DC。2008-04-182008-04-1
30、84848 项目现金流量模式不同【例】假设E、F两个投资项目的现金流量如表6-9所示。表6-9E、F项目投资现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)EF-10000-10000800010004000454496096762018159925032008-04-182008-04-184949图6-3E、F项目净现值曲线图15.5%费希尔交点2008-04-182008-04-185050解决矛盾方法解决矛盾方法增量现金流量法增量现金流量法：表FE项目现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)FE0-7000544871
31、615.5904IRR=15.5%资本成本8%NPV=9040在条件许可的情况下，投资者在接受项目E后，还应再接受项目FE，即选择项目E+(FE)=F。应接受追加投资项目当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论结论进一步考虑项目E与F的增量现金流量，即FE。2008-04-182008-04-1851 51 （3 3）NPVNPV与与IRRIRR标标准排序矛盾的理准排序矛盾的理论论分析分析v 矛盾产生的根本原因：两种标准隐含的再投资利率不同NPVIRRr*=r计算NPV隐含假设：再投资的利率K*=公司资本成本（或投资者要求的收益率）计算IRR隐含假设：再投资的利率K*=项目
32、本身的IRR采取共同的再投资利率消除矛盾调整或修正内部收益率MIRR2008-04-182008-04-185252【例】在前述E、F两项目比较中，假设再投资利率与资本成本(K=8%)相等，则E和F两项目的修正内部收益率(MIRR)可计算如下：MIRRE=13.47%MIRRF=16.35%MIRRFMIRRE选择项目F与净现值排序的结论相同2008-04-182008-04-185353（二）（二）NPV与与PI比较比较 在投资规模不同的互斥项目的选择中，有可能得出相反的结论。一般情况下，采用NPV和PI评价投资项目得出的结论常常是一致的。v如果NPV0，则PI1；v如果NPV0，则PI=1
33、；v如果NPV0，则PI1。2008-04-182008-04-185454【例】仍以C和D两个投资项目，其有关资料如表6-7所示。表6-7投资项目C和D的现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-5596010000200001000020000100002000010000200001816347347871.131.092008-04-182008-04-185555解决矛盾方法解决矛盾方法增量获利指数法：增量获利指数法：PI=1.0451应该接受项目DC在条件许可的情况下，选择项目C+(DC)=D。当NPV与PI两种标
34、准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论结论进一步考查项目C与D投资增量的获利指数：与净现值排序的结论相同2008-04-182008-04-185656（三）（三）项项目目评评价价标标准的准的选择选择只有净现值净现值同时满足于上述三个基本条件 1.1.评价标准的基本要求评价标准的基本要求v 一个好的评价标准的三个条件：必须考虑项目寿命周期内的全部现金流量；必须考虑资本成本或投资者要求的收益率，以便将不同时点上的现金流量调整为同一时点进行比较；必须与公司的目标相一致，即进行互斥项目的选择时，能选出使公司价值最大的项目。2008-04-182008-04-185757 2.2.再投资利率假设的合理
35、预期再投资利率假设的合理预期 正确的再投资利率应该是资本成本资本成本r r，在市场均衡的条件下，它一方面表明项目筹资者使用资本应付出的代价，另一方面表明项目投资者投入资本应获得的收益。净现值标准优于内部收益率2008-04-182008-04-185858 3.3.价值可加性原则价值可加性原则净现值标准优于内部收益率 根据价值可加性原则，从某种意义上说，公司价值等于其所有项目价值之和。IRR标准是相对数，其值不能简单相加，而必须重新计算每一组合的IRR，不但计算麻烦，而且也往往与NPV标准的决策结果不一致。2008-04-182008-04-185959NPV标准优于标准优于IRR或或PI，但
36、为什么项目经理对，但为什么项目经理对IRR或或PI有着强烈的偏好？有着强烈的偏好？主要原因：IRR标准不需事先确定资本成本，使实务操作较为容易；IRR和PI是一个相对数，进行不同投资规模的比较和评价更为直观。特别提醒：IRR和PI最大的投资项目不一定是最优的项目，如果按IRR或PI进行项目决策，则应采用差量或增量分析法，而不是简单地按IRR和PI大小进行项目排序。NPV标准虽然是一个绝对数，但在分析时已考虑到投资的机会成本，只要净现值为正数，就可以为公司多创造价值。因此净现值标准与公司价值最大化这一目标相一致。2008-04-182008-04-186060 结论：结论：若项目相互独立，NPV
37、、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍弃的决策；在评估互斥项目时，则应以NPVNPV标准标准为基准。2008-04-182008-04-1861 61第三节第三节投资项目决策分析投资项目决策分析独立项目投资决策 一一互斥项目投资决策 二二资本限额决策三三2008-04-182008-04-186262一、独立项目投资决策一、独立项目投资决策独立项目是指一组互相独立、互不排斥的项目。在独立项目中，选择某一项目并不排斥选择另一项目。对于独立项目的决策分析，可运用净现值、获利指数、内部收益率以及投资回收期、会计收益率等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与
38、否的决策（“接受”或“拒绝”的选择），投资项目的取舍只取决于项目本身的经济价值。2008-04-182008-04-186363独立项目投资决策标准分析：“接受”投资项目方案的标准：主要指标：NPV0，IRR项目资本成本或投资最低收益率，PI1；辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。“拒绝”投资项目方案的标准：主要指标：NPV0，IRR项目资本成本或投资最低收益率，PI1 辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。2008-04-182008-04-186464二、二、互斥项目投资决策互斥项目投资决策在一组项目中，采用其中某一项目意味着放弃其他项目时，这一组项目被称为互斥项目。互斥项目
39、决策分析的基本方法主要有排列顺序法、增量收益分析法、总费用现值法和年均费用现值法。2008-04-182008-04-186565（一）排列顺序法（一）排列顺序法 全部待选项目可以分别根据它们各自的NPV或IRR或PI按降级顺序排列，然后进行项目挑选，通常选其大者为最优。在一般情况下根据三种方法排列的顺序是一致的 但在某些情况下,运用NPV和运用IRR或PI会出现排序矛盾。这时，通常应以净现值作为选项标准。2008-04-182008-04-186666（二）（二）增量收益分析法增量收益分析法投资规模不同的互斥项目如果：NPV0；或IRRr；或PI1；投资额大的项目较优；反之，投资额小的项目较
40、优。重置型投资项目如果：NPV0；或IRRr；或PI1；应接受购置新设备；反之，则应继续使用旧设备。具体应用站在新设备的角度进行分析判断标准：NPV0；IRRr；PI1。对于互斥项目，可根据增量净现值（NPV）、增量内部收益率（IRR）或增量获利指数（PI）等任一标准进行项目比选。2008-04-182008-04-186767（三）（三）总费总费用用现值现值法法适用条件：收入相同、计算期相同的项目之间的比选。判断标准：总费用现值较小的项目为最佳。通过计算各备选项目中全部费用的现值来进行项目比选的一种方法。2008-04-182008-04-186868【例4-3】假设某公司为降低每年的生产成
41、本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值100000元，已提折旧50000元，估计还可用5年，5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40000元。新设备的买价、运费和安装费共需110000元，可用5年，年折旧额20000元，第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10000元。新设备年付现成本为50000元，旧设备年付现成本为80000元。假设销售收入不变，所得税税率为50%，新旧设备均按直线法计提折旧。2008-04-182008-04-186969表6-10投资项目实际现金流量单位：元项目旧设备新设备初始投资设备购置支出旧设备出售收入旧设备出售损失减税现金流出合计经营现金净流量（15年
42、）税后经营付现成本折旧减税现金流出合计终结现金净流量(第5年)0000-400005000-350000-110000400005000-65000-2500010000-1500010000应该用新设备取代旧设备2008-04-182008-04-187070（四）年均（四）年均费费用法用法（约当年均成本）（约当年均成本）年均费用(AC)小的项目为中选项目。适用条件：收入相同但计算期不同的项目比选。在重置投资项目比选中，如果新旧设备的使用年限不同，必须站在“局外人”观点分析各项目的现金流量，而不应根据实际现金流量计算各项目的成本现值。注意注意购置旧设备购置新设备2008-04-182008-
43、04-1871 71【例6-4】假设某公司目前使用的P型设备是4年前购置的，原始购价20000元，使用年限10年，预计还可使用6年,每年付现成本4800元,期末残值800元。目前市场上有一种较为先进的Q型设备,价值25000元,预计使用10年,年付现成本3200元，期末无残值。此时如果以P型设备与Q型设备相交换，可作价8000元，公司要求的最低投资收益率为14%。要求为该公司作出决策：是继续使用旧设备，还是以Q型设备代替P型设备。（假设不考虑所得税因素）。2008-04-182008-04-187272 假设公司支付假设公司支付8 0008 000元购置元购置P P型设备：型设备：4800-8
44、000125344800480048004800800048006r=14%r=14%4800(P/A,14%,6)800(P/F,14%,6)2008-04-182008-04-187373 假设公司支付假设公司支付2 50002 5000元购置元购置QQ型设备：型设备：32003200 320025000012534610978r=14%r=14%3200(P/A,14%,10)32002008-04-182008-04-187474 按实际现金流量计算各项目的年均现值为：2008-04-182008-04-187575投资规模投资规模公司在一定时期用于项目投资的资本总量。公司在一定时期用
45、于项目投资的资本总量。三、资本限额决策三、资本限额决策 一般是根据一般是根据边际分析的基本原理边际分析的基本原理确定最佳投资确定最佳投资规模。规模。公司价值最大：边际投资收益率(内部收益率)边际资本成本2008-04-182008-04-187676图6-4投资规模与边际收益和边际成本的关系最佳投资规模：投资额或筹资额为90万元边际投资收益率(12.4%)=边际资本成本(12.4%)接受项目舍弃项目2008-04-182008-04-187777投资限额投资限额 一定时期用于项目投资的最高额度资本。确定投资限额的原因：内部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。外部原因：资本市场上各种条件
46、的限制。2008-04-182008-04-187878 资本限额下项目比选的基本思想：在投资项目比选时，在资本限额允许的范围内寻找“令人满意的”或“足够好”的投资组合项目，即选择净现值最大的投资组合。资本限额下投资项目选择的方法项目组合法线性规划法2008-04-182008-04-187979 把所有待选项目组合成相互排斥的项目组，并依次找出满足约束条件的一个最好项目组。1.1.项目组合法项目组合法 基本步骤基本步骤 将所有项目组合成相互排斥的项目组，对于相互独立的N个项目,共有2N-1个互斥项目组合。按初始投资从小到大的次序，把第一步的项目组排列起来。按资本约束大小，把凡是小于投资总额的
47、项目取出，找出净现值最大的项目组，即最优的项目组合。2008-04-182008-04-188080【例6-5】假设某公司可用于投资的资本总额为750000元，各投资项目的有关数据如表4-11所示。表4-11投资项目的相关资料单位：元项目原始投资额净现值(NPV)获利指数(PI)X1X2X3X4X5X6X75000012500015000022500025000035000040000065002100022000250004000045000500001.1301.1681.0981.1101.1601.1291.125投资项目组合数：27-1=127投资限额750000元下的最优投资组合2
48、008-04-182008-04-1881 81表6-12投资组合项目的净现值单位：元项目原始投资额净现值(NPV)X2X3X4X5合计125000150000225000250000750000210002250025000400001085002008-04-182008-04-188282 项目组合法分析的假定条件项目组合法分析的假定条件 1.假设各项目都是相互独立的，如果在项目中存在互斥项目，应把所有项目都列出来，但在分组时必须注意，在每一组中，互斥的项目只能排一个。2.假设各项目的风险程度相同，且资本成本相一致。3.假设资本限额只是单一的时间周期，但在实施资本限额时，限额通常要持续若
49、干年；在今后几年中可获得的资本取决于前些年投资的现金流入状况。2008-04-182008-04-188383【例6-6】某公司有4个投资项目，如表6-13所示。假设公司第0年和第1年结束时可利用的投资额分别为3000万元和4000万元。表6-13投资项目现金流量单位：万元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NPVABCD-3000-1500-15000+9000+1500+1500-13000+1500+7000+4500+18000+1000+4000+3000+1200069448268556212176项目A第1年产生的现金流入量9000+第二年投资额4000万元第0年选择B+C项目组
50、净现值合计13830万元万元在第0期选择项目A，第1期再投资13000万元于项目D的投资净现值合计：19120万元万元2008-04-182008-04-188484 各种约束条件下，寻找净现值最大的投资项目组合。（二）线性规划法（二）线性规划法 资源约束条件下更有效、更一般的投资决策方法。2008-04-182008-04-188585本章小结本章小结1.影响项目评价的两个关键因素：一是项目预期现金流量；二是投资项目的必要收益率或资本成本。2.投资项目现金流量应遵循实际现金流量原则、增量现金流量原则和税后原则。在预测项目现金流量时，通常不包括与项目举债筹资有关的现金流量，利息费用在项目的资本