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1、LOGO财务管理财务管理章首语章首语 一个的成功企业；不但用好现在的钱好，还一个的成功企业；不但用好现在的钱好，还要用好未来的钱；不但要用好自己的钱，还要用要用好未来的钱；不但要用好自己的钱，还要用好别人的钱。好别人的钱。如何实现上述目标？如何实现上述目标？-通过筹资通过筹资.章首语章首语 企业要快速发展企业要快速发展,要小鱼变大鱼，要大鱼吃大要小鱼变大鱼，要大鱼吃大鱼，要快鱼吃慢鱼！鱼，要快鱼吃慢鱼！如何实现上述目标？如何实现上述目标？-通过融资通过融资.第第11章章 筹资决策筹资决策11.1 筹资概述筹资概述11.2 债务资本筹资债务资本筹资11.3 权益资本筹资权益资本筹资11.4 资本
2、成本资本成本11.5 杠杆原理杠杆原理11.6 资本结构理论资本结构理论11.7 资本结构的管理资本结构的管理11.1 筹资概述筹资概述 11.1.1 企业筹资的概念与动机企业筹资的概念与动机l概念概念 企业筹集资金，是指企业根据自身生产经营、企业筹集资金，是指企业根据自身生产经营、对外投资和调整资本结构的需要，经科学的预测对外投资和调整资本结构的需要，经科学的预测和决策，选用合适的筹资渠道和筹资方式，向企和决策，选用合适的筹资渠道和筹资方式，向企业的股东（所有者）及债权人筹集资金的一项财业的股东（所有者）及债权人筹集资金的一项财务活动。务活动。l动机动机 P18911.1 筹资概述筹资概述1
3、1.1.2 筹集资金的原则筹集资金的原则l合理性原则合理性原则l效益性原则效益性原则l合法性原则合法性原则l及时性原则及时性原则11.1 筹资概述筹资概述11.1.3 企业筹资的渠道和方式企业筹资的渠道和方式l企业筹资渠道企业筹资渠道国家资金国家资金银行信贷资金银行信贷资金非银行金融机构资金非银行金融机构资金其他企业资金其他企业资金民间资金民间资金企业内部资金企业内部资金境外资金境外资金11.1 筹资概述筹资概述l企业筹资方式企业筹资方式股权筹资（发行股票，包括初始投入资本及股权股权筹资（发行股票，包括初始投入资本及股权再筹资等）再筹资等）负债筹资负债筹资银行借款银行借款发行债权发行债权商业信
4、用商业信用租赁（类似于负债筹资）租赁（类似于负债筹资）其他其他11.2 债务资本筹资债务资本筹资11.2.1 债务资本的概念债务资本的概念 债务资本又称为负债或借入资本，企业通过负债债务资本又称为负债或借入资本，企业通过负债的方式筹集（中）长期资金，满足企业（中）长期的方式筹集（中）长期资金，满足企业（中）长期资金使用需要资金使用需要11.2.2 债务资本属性债务资本属性l债务资本体现企业和债权人的债务债权关系债务资本体现企业和债权人的债务债权关系l企业债权人有权索取债权本息，但无权参于经营管企业债权人有权索取债权本息，但无权参于经营管理决策和分配利润理决策和分配利润l企业对债权资本享用使用权
5、，并承担按期还本付息企业对债权资本享用使用权，并承担按期还本付息的义务的义务 11.2 债务资本筹资债务资本筹资11.2.3 长期借款筹资长期借款筹资l长期借款概念长期借款概念 指企业向银行或其他非银行金融机构借入期限在指企业向银行或其他非银行金融机构借入期限在1年上的资金，满足企业长期资金使用的需要。年上的资金，满足企业长期资金使用的需要。l长期借款的种类长期借款的种类政策性银行贷款政策性银行贷款/商业性银行贷款商业性银行贷款/其他金融机构贷其他金融机构贷款款抵押贷款抵押贷款/信用贷款信用贷款11.2 债务资本筹资债务资本筹资l长期借款的优点长期借款的优点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即
6、企业）借款筹资速度快借款筹资速度快借款成本低借款成本低 相对股权融资，成本更低？为什么呢。其中一个相对股权融资，成本更低？为什么呢。其中一个原因是借款利息费用可抵扣所得税，借款成本较原因是借款利息费用可抵扣所得税，借款成本较低低借款弹性大借款弹性大可发挥财务杠杆作用可发挥财务杠杆作用 为什么呢？为什么呢？债权人没有投票权，可以保障企业控制权债权人没有投票权，可以保障企业控制权11.2 债务资本筹资债务资本筹资11.2.3 发行债券筹资发行债券筹资l债券筹资的概念债券筹资的概念 债券筹资是债务人为筹资资金依法发行，承诺债券筹资是债务人为筹资资金依法发行，承诺向债权人支付利息和偿还本金的一种有价证
7、券。向债权人支付利息和偿还本金的一种有价证券。证券是标准化的权利证明凭证，债券是标准证券是标准化的权利证明凭证，债券是标准化的债权权利证明凭证。所以银行借款凭证不是化的债权权利证明凭证。所以银行借款凭证不是债券。债券。11.2 债务资本筹资债务资本筹资l债券筹资的优点债券筹资的优点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即企业）可发挥财务杠杆作用可发挥财务杠杆作用利息费用可抵扣所得税，筹资成本较低利息费用可抵扣所得税，筹资成本较低债券持有人（债权人）没有投票权，可以保障企债券持有人（债权人）没有投票权，可以保障企业控制权业控制权11.3 权益资本筹资权益资本筹资11.3.1 权益资本的概念权益资本的
8、概念 权益资本又称为自有或股权资本，企业通过股权权益资本又称为自有或股权资本，企业通过股权的方式筹集（中）长期资金，满足企业（中）长期的方式筹集（中）长期资金，满足企业（中）长期资金使用需要资金使用需要11.3.2 权益资本属性权益资本属性l权益资本体现企业和企业所有者的所有权关系权益资本体现企业和企业所有者的所有权关系l 企业所有者及股东有权参于经营管理决策和分配企业所有者及股东有权参于经营管理决策和分配利润利润l企业对权益资本享用使用权或经营权企业对权益资本享用使用权或经营权11.3 权益资本筹资权益资本筹资11.3.2 股票筹资股票筹资l概念概念 股票筹资是股份有限公司为筹集资本而发行的
9、有价股票筹资是股份有限公司为筹集资本而发行的有价证券，是股东作为公司所有者的权利凭证，代表证券，是股东作为公司所有者的权利凭证，代表股东对股份制公司的所有权（股东对股份制公司的所有权（P155,P194)l普通股筹资的优缺点普通股筹资的优缺点普通股融资的优点普通股融资的优点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即企业）普通股没有固定股利负担普通股没有固定股利负担普通股融资的（财务）风险小普通股融资的（财务）风险小普通股的发行会增强公司信誉普通股的发行会增强公司信誉11.3 权益资本筹资权益资本筹资l普通股筹资的缺点普通股筹资的缺点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即企业）普通股融资的资本成本较高普
10、通股融资的资本成本较高 普通股融资不需还本付息，为什么还有成本呢？普通股融资不需还本付息，为什么还有成本呢？相对负债融资，普通融资成本更高？为什么呢。相对负债融资，普通融资成本更高？为什么呢。其中一个原因是借款利息费用可抵扣所得税，借其中一个原因是借款利息费用可抵扣所得税，借款成本较低。款成本较低。普通股融资会分散公司的经营控制权普通股融资会分散公司的经营控制权增加公司对外公布财务状况（信息披露）的成本增加公司对外公布财务状况（信息披露）的成本11.3 权益资本筹资权益资本筹资l优先股筹资优点优先股筹资优点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即企业）优先股通常没有固定的到期日，不用偿还本金。优先
11、股通常没有固定的到期日，不用偿还本金。股利的支付相对固定，又具有一定弹性。股利的支付相对固定，又具有一定弹性。支付给股东固定股利并不构成企业的法定义务支付给股东固定股利并不构成企业的法定义务（只是向优先股股东优先支付股利）（只是向优先股股东优先支付股利）能保持普通股股东的控制权能保持普通股股东的控制权l优先股筹资的主要缺点优先股筹资的主要缺点(相对于筹资者即企业）相对于筹资者即企业）优先股融资成本很高（比负债筹资高）。优先股融资成本很高（比负债筹资高）。优先股筹资限制性条款较多优先股筹资限制性条款较多优先股可能成为公司财务负担优先股可能成为公司财务负担 在需要支付固定的股利前提下，对企业来说是
12、个在需要支付固定的股利前提下，对企业来说是个财务负担财务负担11.4 资本成本资本成本11.4.1 资本成本的概念与作用资本成本的概念与作用l资本成本的概念概念资本成本的概念概念 资本成本指为筹集资金（主要指长期资金）所付出的资本成本指为筹集资金（主要指长期资金）所付出的代价。代价。l资本成本内涵资本成本内涵资本（金）成本包括资金筹集费和资金占用费两部资本（金）成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。分。资金筹集费指筹集资金所发生的各种手续费、发行费、资金筹集费指筹集资金所发生的各种手续费、发行费、印刷费等一些费用印刷费等一些费用 资金占用费：指使用资金持续一定时间应付出的费用，资金占用费：指使
13、用资金持续一定时间应付出的费用，如股息、利息等如股息、利息等 11.4 资本成本资本成本一般来说，资本成本为投资者所要求的必要收益一般来说，资本成本为投资者所要求的必要收益率。率。必要收益率是从投资者角度定义的。必要收益率是从投资者角度定义的。l资本成本的作用资本成本的作用资本成本是选择资金来源，拟定筹资方案的依据资本成本是选择资金来源，拟定筹资方案的依据资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准(折现率）折现率）资本成本可作为评价企业经营成果的依据资本成本可作为评价企业经营成果的依据11.4 资本成本资本成本11.4.2 个别资本成本个别资本成本l债
14、务资本成本的计算债务资本成本的计算长期借款资本成本长期借款资本成本公式公式 式中：式中：KL为长期借款资本成本为长期借款资本成本 IL为长期借款年利息为长期借款年利息 T为所得税率为所得税率 L为长期借款筹资额为长期借款筹资额(借款本金）借款本金）FL为长期借款筹资费用率（如果筹资费很小，为长期借款筹资费用率（如果筹资费很小，可忽略不计）可忽略不计）11.4 资本成本资本成本公式的另外一种形式公式的另外一种形式 RL是长期借款利率是长期借款利率3.4 资本成本资本成本举例举例 例例2：某企业取得：某企业取得5年期长期借款年期长期借款100万元，年利率万元，年利率为为11%，每年付息一次，到期一
15、次还本，筹资费，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为用率为0.5%，企业所得税率，企业所得税率25%，计算给项长期，计算给项长期借款的资本成本借款的资本成本 见：见：P197 例例11-111.4 资本成本资本成本长期债券资本成本长期债券资本成本公式（不考虑时间价值公式（不考虑时间价值)式中：式中：Kb为长期债券资本成本为长期债券资本成本 Ib为长期债券年利息为长期债券年利息 T为所得税率为所得税率 B为长期债券筹资额为长期债券筹资额 Fb为长期摘取筹资费用率（如果筹资费为长期摘取筹资费用率（如果筹资费 很小，很小，可忽略不计）可忽略不计）11.4 资本成本资本成本举例举例 例例3：某公司
16、发行面额为：某公司发行面额为200万元的万元的10年期债券，年期债券，票面利率为票面利率为10%，发行费用用率为，发行费用用率为5%，发行价格，发行价格为为240万元，企业所得税率万元，企业所得税率25%，计算给项长期，计算给项长期债券的资本成本债券的资本成本 见见P198,例例11-211.4 资本成本资本成本l权益资本成本计算权益资本成本计算优先股资本成本优先股资本成本式中：式中：Kp为优先股资本成本，为优先股资本成本，Fp为发行费用率为发行费用率 P0为优先股票发行价格，为优先股票发行价格，D为优先股股利为优先股股利公式公式11.4 资本成本资本成本不考虑发行费用时，优先股资本成本公式如
17、下：不考虑发行费用时，优先股资本成本公式如下：见见P199 例例11-3的改进版，的改进版，11.4 资本成本资本成本普通股资本成本普通股资本成本股利折现模型股利折现模型假设企业的未分配利润全部以现金股利形式发给投假设企业的未分配利润全部以现金股利形式发给投资者，且每年股利固定资者，且每年股利固定11.4 资本成本资本成本式式中：中：Kc为普通股资本成本为普通股资本成本 D为固定的股利为固定的股利 P0为股票发行价格为股票发行价格 Fc 为普通股筹资费用率为普通股筹资费用率见见P199 例例11-4 11.4 资本成本资本成本 假设企业的未分配利润全部以现金股利形式发给假设企业的未分配利润全部
18、以现金股利形式发给投资者，第投资者，第1年年末股利为年年末股利为D,且每年股利相对于前且每年股利相对于前一年以一个固定增长率增长。一年以一个固定增长率增长。11.4 资本成本资本成本中：中：Kc为普通股资本成本为普通股资本成本 D为第为第1年的股利年的股利 P0为股票发行价格为股票发行价格 g为股利增长率为股利增长率 Fc 为普通股筹资费用率为普通股筹资费用率见见P199 例例11-511.4 资本成本资本成本资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)也等于投资者必要收益率，用也等于投资者必要收益率，用CAPM模型计算模型计算见见P200 例例11-611.4 资本成本资本成本无风险收益加风
19、险溢价（酬）法无风险收益加风险溢价（酬）法 该方法的难点在于如何确定风险溢价？该方法的难点在于如何确定风险溢价？11.4 资本成本资本成本留存收益资本成本留存收益资本成本 企业用留存收益去投资实际上也存在资本成本企业用留存收益去投资实际上也存在资本成本（资金的机会成本），等于投资者必要收益率，（资金的机会成本），等于投资者必要收益率，可用可用CAPM模型计算，或者用股利折现模型计模型计算，或者用股利折现模型计算算11.4 资本成本资本成本11.4.3 综合资本成本综合资本成本l概念概念 综合资本又称加权资本成本，指企业总体资本成综合资本又称加权资本成本，指企业总体资本成本，是企业各种资本成本的
20、加权平均和。本，是企业各种资本成本的加权平均和。中：中：WACC 为加权平均资本成本为加权平均资本成本 Ki 为第为第j种个别资本成本种个别资本成本 Wi为第为第j 种个别资本占全部资本的比重种个别资本占全部资本的比重 n表示资本的种类数表示资本的种类数 11.4 资本成本资本成本l以各类资本的账面价值为基础计算企业综合资本以各类资本的账面价值为基础计算企业综合资本成本成本 举例：见举例：见P201 例例11-8l以各类资本的市场价值为基础计算企业综合资本以各类资本的市场价值为基础计算企业综合资本成本成本 举例：举例：P202 表表11-211.5 杠杆原理杠杆原理11.5.1 经营杠杆经营杠
21、杆经营杠杆的概念经营杠杆的概念 经营杠杆指企业在生产经营过程中，由于固定成经营杠杆指企业在生产经营过程中，由于固定成本的存在，在业务量发生较小变动时，企业利润本的存在，在业务量发生较小变动时，企业利润（息税前利润）会产生比较大的变动。（息税前利润）会产生比较大的变动。或者：固定成本存在使息税前利润（或者：固定成本存在使息税前利润（EBITEBIT）较）较产销量有更大幅度的波动，即为经营杠杆。产销量有更大幅度的波动，即为经营杠杆。因为固定成本存在，企业利润会出现杠杆效应，因为固定成本存在，企业利润会出现杠杆效应，这就是经营杠杆。这就是经营杠杆。11.5 杠杆原理杠杆原理 财务杠杆的概念财务杠杆的
22、概念 财务杠杆指企业在筹资过程中，由于固定财务财务杠杆指企业在筹资过程中，由于固定财务费用（债务资本融资）的存在，在息税前利润费用（债务资本融资）的存在，在息税前利润(EBIT)发生较小变动时，企业净利润（或每股收发生较小变动时，企业净利润（或每股收益）会产生比较大的变动。益）会产生比较大的变动。因为债务存在，企业利润变动会出现杠杆效应，因为债务存在，企业利润变动会出现杠杆效应，这就是财务杠杆这就是财务杠杆11.5.3 综合杠杆综合杠杆 存在固定成本与固定财务费用情况下，经营杠杆存在固定成本与固定财务费用情况下，经营杠杆与财务杠杆的综合作用与财务杠杆的综合作用11.6 资本结构理论资本结构理论
23、11.6.1资本结构和企业价值的概念资本结构和企业价值的概念 资本结构指企业债务资本与股东权益资本的比例关资本结构指企业债务资本与股东权益资本的比例关系系 企业价值的概念，企业价值是负债和所有者（股东）企业价值的概念，企业价值是负债和所有者（股东）权益（市场）的市场价值之和。权益（市场）的市场价值之和。在实务中，企业价值最大化（股东和债权人价值之在实务中，企业价值最大化（股东和债权人价值之和最大化）和股东价值最大化概念经常被同时使和最大化）和股东价值最大化概念经常被同时使用，对于财务管理目标，企业价值最大化和股东价用，对于财务管理目标，企业价值最大化和股东价值最大化本质上是一样的。值最大化本质
24、上是一样的。11.6 资本结构理论资本结构理论11.6.2 现代资本结构理论现代资本结构理论l一般（纯）一般（纯）MM理论（无税）理论（无税）命题命题1 企业价值与资本结构无关（满足一些假设前提下）企业价值与资本结构无关（满足一些假设前提下）股股权债务债务债务股股权企企业的价的价值企企业的价的价值11.6 资本结构理论资本结构理论 VB/S图图4-3一般的一般的MM理论（无税）理论（无税）B/S00WACC0 V011.6 资本结构理论资本结构理论l 考虑所得税收的考虑所得税收的MM理论理论 考虑税收的情况下，债务融资相对与股权融资会增考虑税收的情况下，债务融资相对与股权融资会增加企业价值加企
25、业价值 有负债企业的价值等于相同风险等级的无负债有负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上负债的节税利益。负债的节税利企业的价值加上负债的节税利益。负债的节税利益等于公司的所有税税率（用益等于公司的所有税税率（用T表示）乘上负债总表示）乘上负债总额额B。V VL L=V=VU U11.6 资本结构理论资本结构理论B/S含公司税的含公司税的MM理论理论V0图图 4-5 考虑税收的考虑税收的MM理论图示理论图示11.6 资本结构理论资本结构理论l考虑税收考虑税收破产成本的权衡理论破产成本的权衡理论 基本结论：一方面增加债务可以节约税收，另一方基本结论：一方面增加债务可以节约税收，另一方
26、面，增加债务会增加破产成本，所以资本结构是面，增加债务会增加破产成本，所以资本结构是权衡债务的节税效应和破产成本的结果。权衡债务的节税效应和破产成本的结果。债务税值债务税值破产成本破产成本权衡理论下的企业价值权衡理论下的企业价值VLVu债务的税值财务破产成本债务的税值财务破产成本B/SV3.5 资本结构和筹资决策资本结构和筹资决策l考虑代理成本的权衡理论考虑代理成本的权衡理论 一方面，债务增加可用债务来约束管理者浪费一方面，债务增加可用债务来约束管理者浪费企业资源，减少股权代理成本，增加公司价值，企业资源，减少股权代理成本，增加公司价值，另一方面，债务增加会增加企业管理者冒险行为，另一方面，债
27、务增加会增加企业管理者冒险行为，增加债务代理成本，减少公司价值增加债务代理成本，减少公司价值代理成本理论认为，企业资本结构是权衡股权代代理成本理论认为，企业资本结构是权衡股权代理成本和债权代理成本的结果。代理成本实质也理成本和债权代理成本的结果。代理成本实质也是权衡理论。是权衡理论。代理成本论，总得来说赞成企业应有适当的债务代理成本论，总得来说赞成企业应有适当的债务11.6 资本结构理论资本结构理论财务危机成本与代理成本财务危机成本与代理成本负债的节税利益负债的节税利益纯纯MM理论的结果理论的结果B/S最优的最优的B/S 含公司税的含公司税的MM理论理论V0图图 4-5 权衡理论图示权衡理论图示11.7 资本结构管理资本结构管理11.7.3 最优的资本结构最优的资本结构 根据资本结构理论，作为企业的财务负责人，能不根据资本结构理论，作为企业的财务负责人，能不能通过选择合适的财务政策，选择使企业价值最能通过选择合适的财务政策，选择使企业价值最高的资本结构呢高的资本结构呢？实际上存在理论的争议，有人说存在最优资本结构，实际上存在理论的争议，有人说存在最优资本结构，有人说没有。有人说没有。