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1、中望软件专题研究报告：CAX领域稀缺龙头_深度受益国产替代红利1、 坚持 All-in-one CAx 战略，发展核心技术，打造产品矩阵中望软件成立于 1998 年，从事于 CAD/CAM/CAE 等研发设计类工业软件的研 发、推广与销售业务。公司凭借自主研发的核心技术建立了以二维 CAD、三维 CAD/CAM、电磁/结构等多学科仿真为主的产品矩阵。产品已畅销至全球 90 多个国家和地区，正版用户突破 90 万，目前已发展为国内领先的 All-in-one CAx 解决方案 提供商。1.1、 产品矩阵趋于完整，加深对下游行业渗透以自主研发为驱动力，产品更新迭代进程加快。公司成立之初以成熟 CA
2、D 应用平台二次开发为主营业务。2002 年，公司推出第一代 2D CAD 平台产品，打破国内工业软件领域被欧美国家垄断的局面。2010 年，公司收购美国 VX 公司，推出首款 3D CAD 软件。公司于 2018 年成立 CAE 研发中心，2019 年推出首款全波三维电磁仿真软件 ZWSim-EM。过去二十年，经过持续高投入自主研发，公司 CAD/CAM/CAE 产品矩阵趋于完整。企业+教育双板块驱动，促进 CAD 产品多方向推广。中望二维、三维 CAD 解决方案促进企业内部设计经验的传承和 PLM 数据的有效集成，卓越的兼容性助力企业实现历史数据重用以及跨部门之间的数据交互。公司创办 3D
3、 one 青少年创意社区， 服务于 65410 所学校，共有 114 万学生用户，软件使用人次超过 3000 万。产品覆盖下游众多龙头企业，客户基础雄厚。公司深耕工业软件研发 20 余年， 产品广泛应用于通信、建筑、工程、装饰等多行业，自主研发的正版产品确保客户使 用过程中规避知识产权、版权纠纷等风险，凭借此与中国核电、恒大地产等行业龙头 达成合作。2018-2020 年，公司主要客户销售金额及占比逐步提高。公司加大研发力度，突破关键技术卡点,逐渐得到大客户认可。2020 年，前五大客户采购总额达到 5356.04 万元，占总销售额比例为 11.73%，其中，华为成为公司第一大客户，采购金额达
4、到 1833.88 万元，占总销售额比例为 4.02%。1.2、 发展路径明朗，着手海内外布局推动软件平台一体化，提供整体解决方案。公司将从提供单一的工业软件产品转变为提供整体的解决 方案。以二维 CAD 为基础，向三维 CAD、CAM、CAE 领域拓展，最终形成 CAx 一 体化软件和服务。分地区来看，中国大陆收入扩张速度快于境外，2017-2020CAGR 分别为 37.7%、 27.4%，系公司受益于境内智能制造和工业转型的升级、软件正版化、国产化趋势； 2021H1 境外营业收入 0.37 亿，增速放缓为 23%，主要受疫情影响线下营销活动和新 渠道开拓，公司整体业务基本面稳中向好，疫
5、情恢复后境外业务增长仍可预期。核心管理层行业经验丰富，股权激励充分。公司核心管理层具有专业技术背景 和丰富行业经验，公司股权激励充分使得高管团队和技术团队较为稳定，在公司平均从业时间约 20 年。1.3、 营收与净利润稳步增长，自产软件毛利率较高公司业绩稳步提升，疫情不改长期向好态势。2016-2020 公司营业收入保持 CAGR34.83%快速增长，从 1.38 增至 4.56 亿元，2021H1 疫情形势下仍逆势增长 47% 至 2.06 亿元；净利润保持 CAGR51.13%高增长，从 0.23 增至 1.20 亿元，2021H1 增 74.29%至 0.49 亿元；公司业绩高增长主要系
6、技术创新、产品力增强和营销效率提升。期间费用率波动下滑，利润率总体提升。2016-2020 年公司毛利率波动提升，从 95.76%升至 98.76%，受益于毛利率回升和期间费用率下降，净利率从 16.35%升至 26.39%。2021H1 毛利率为 98.06%，同比下降 1.23pct，主要系某大客户订单涉及外购产品较多抬高产品综合成本；销售费用率增 9.23pct 至 47.09%，系境内疫情控制后公司加强营销体系建设，后期业绩放量可期；管理费用率略增 1.65pct 至 11.65%，主要系使用新租赁准则、扩招团队等；研发费用为 35.44%，保持高研发投入。公司 3D CAD 业务扩张
7、迅速，收入主要来自境内。公司 2D CAD 产品较为成熟， 为公司收入主要来源，2021H1 实现营业收入 1.46 亿元，占比 70.7%；3D CAD 仍处 于快速成长期，2021H1实现营业收入0.49亿元，同比增长48.66%，高于2D的39.75%。分地区来看，中国大陆收入扩张速度快于境外，2017-2020CAGR 分别为 37.7%、 27.4%，系公司受益于境内智能制造和工业转型的升级、软件正版化、国产化趋势； 2021H1 境外营业收入 0.37 亿，增速放缓为 23%，主要受疫情影响线下营销活动和新 渠道开拓，公司整体业务基本面稳中向好，疫情恢复后境外业务增长仍可预期。2、
8、 工业设计软件市场规模持续扩大，进程加快2.1、 CAD、CAE 应用广泛，2018 年市场规模各约 50 亿元CAD 已广泛应用到制造业、工程设计、电子工业等下游行业。经历了多次技术革命之后，CAD 技术正处于全面普及阶段，其应用领域从最初的机械制造业逐步拓展到多个行业。CAD 作为 CAE 应用的载体，未来的发展方向是与 CAE 融合，打造设计、制造、仿真一体化的软件平台。全球工业信息化进程加快，研究设计类工业软件需求逐步增加。CAD 2018 年全球市场规模约 74.7 亿美元，其中国内市场约 7.33 亿美元；预计 2028 年将 达到 138.3 亿美元，CAGR 为 14.59%。
9、CAE 全球市场规模预计由 2015 年的 30.6 亿美元增长至 2021 年的 58.6 亿美元，CAGR 为 9.72%，其中 2018 年国内市场规模约为 6 亿美元。2.2、 制造业升级驱动行业扩容，正版化、国产化利好国内龙头2.2.1、 制造业长期升级趋势明确，驱动行业空间持续扩张驱动 1：设计类工业软件对工业发展带动作用强。在软件开发过程中，如果在设计阶段修复产品缺陷 2020 年需花费 2 美元，至产品投入使用后修复所需的费用则将 暴涨至 69 美元，研发类工业软件对最终产品质量有着近 35 倍的杠杆效应。设计类工业软件对工业支撑作用强，点燃下游客户旺盛需求。驱动 2：中国制造
10、业升级激发对工业软件迫切需求。中国已成为世界工厂，2019 年中国工业产值达 31.2 万亿元，占全球比重约 20.91%；然而中国工业面临“大而不 强”的尴尬局面，2019 年中国工业软件市场规模约 1720 亿元，仅占全球 6.48%。工 业软件对制造业升级具有强大的支撑作用，2019 年全球工业软件占工业产值比重约 1.78%，而中国仅 0.55%，中国工业软件市场规模将至少有 3 倍提升 空间。驱动 3：长期来看，CAD 客户渗透率提升空间广阔。公司下游客户主要集中在制造业、建筑业、学校等教育行业。2019 年规模以上（年主营业务 收入超 2000 万元）的工业企业单位、建筑业企业单位
11、以及普通高等学校、普通高中 学校数分别为 37.28、10.38、0.27、1.40 万个。公司潜在客户数量约 50 万，而 2019 年服务客户总量仅 4081 家。我们认为，CAD 需求释放在即，公司长期业绩增长空间 可期。2.2.2、 自主需求+正版化+政策支持+技术成熟，供需共振下 CAD 迎来良机产业对工业软件的自主性要求提升，软件正版化力度加大，叠加政府对工业软件企业进行的政策扶持和鼓励，需求有望加速释放；国内厂商技术和经验积累已超 20 年，技术和产品实力持续向上。国产研发设计类工业软件进入国 内大型企业的步伐有望加快，扩大国产软件的适用范围的长期趋势初显。驱动 1：研发设计类工
12、业软件自主需求加速释放，外部环境进一步催化。当前航空航天、电子、装备制造等研发设计类工业软件渗透率较高的下游行业中，高端软件以海外产品为主，考虑潜在数据安全、持续供给、稳定升级、外部环境等因素，国内企业有较强意愿尝试国产软件，整体需求有望加速释放。目前研发设计类工业软件 进口依赖较为严重，2020 年国产化率仅为 5%，空间大。驱动 2：软件正版化力度加强，增强客户付费率，客观上推动国产化进程。国家推行软件正版化政策的力度和措施进一步加强，增加了付费客户数。 CAD 领域的盗版软件多为价格较高的国外产品，达索、欧特克等国际巨头版权监管力度加大，客观上反而促进了具有价格优势的国产软件渗透。驱动
13、3：政府加大扶持力度，国产 CAD 在政策利好下迎来发展机遇。一方面， 政府政策通过政府补助、减税扣税对工业软件企业提供扶持，另一方面，政策通过鼓励下游制造业信息化、推动知识产权保护和正版软件保护，为研发设计类工业软件企业的发展创造良好的外部环境和需求，促进研发设计类工业软件企业的健康发展。驱动 4：供给端，国内厂商初步具备的技术实力。经超过 20 年的工程师和技术积累，国产软件在部分领域已经进入第二梯队。中望 2D CAD 基于产品的 兼容性和稳定性处于第二梯队（欧特克处于第一梯队），产品支持的命令数量 639 条， 可靠性、可拓展性上与第一阵营产品平齐；浩辰软件关键指标已经达到国际领先水
14、平，在常用文件操作和图形移动缩放复制功能等方面速度稳定性也具有一定优势。 浩辰 3D 支持百万级零件的大型装配体，能与主流 PLM、CAM 等系统集成，设计数 据贯穿产品全生命周期。2.3、 国外巨头高端产品技术优势大，公司优势明显高准入门槛导致 CAD 市场格局高度集中。工业数据颗粒度和计算精确度的要求标准高导致研发设计类工业软件准入门槛高，全球 CAD 市场为西门子、达索、 Autodesk、PTC 等少数欧美巨头垄断，2019 年 CR8 合计高达 92%。公司在国内市场具有比较优势。CAD 类工业软件的软件开发商可以分为两大阵 营，第一阵营主要是以达索、欧特克、西门子等公司为代表的国际
15、知名企业，其技术 积累时间长，产品性能优越、功能全面，产品主要应用于高端领域，基本垄断全球 CAD 市场，与国际巨头相比，公司产品能够满足客户需求且价格方面具有竞争优势； 第二阵营为国内研发设计类工业软件开发商，其技术进步较快，掌握软件开发关键技术，但品牌较知名厂商仍存在一定差距，以针对性开发兼价格优势作为竞争策略， 逐渐扩大市场份额，且产品主要用于中低端领域，与第二阵营玩家相比，公司在技术、产品、价格方面具有综合优势。公司凭借综合优势引领。CAD 国内市场格局虽高度集中，2018 年 CR5 达到 94%，但中望软件凭借领先技术、卓越产品性能和具有竞争力的价格开始迎头 赶上海外巨头，2018
16、 年测算市占率约 4%。3、 公司深耕行业多年，携硬核实力迎接智能制造时代3.1、 内生外延大有可为，3D CAD 产品放量可期研发投入稳定提高，核心团队具备专业背景。公司核心技术团队平均从事研发工作接近 20 年，积累了丰富的技术研发与软件开发经验。 2017-2020 期间，公司研发支出占营收比例呈波动上升态势，2020 全年研发支出达到 1.51 亿元，占营收 33.14%。截至 2020，公司拥有员工 915 人，其中研发人员 458 人， 占比达到 50.05%。研发方向涵盖多领域，前景乐观。公司未来的研发工作致力于对 2D CAD、3D CAD 产品持续进行技术升级改造，缩小与 A
17、utodesk、达索等国际一流厂 商的差距。尤其在 3D CAD 领域，公司在现有的建模技术基础上，对 ZW3D 进行重新设计，突破国外厂商在航空航天、轨道交通、汽车等关键领域的市场垄断，打造自主可控的 CAD 平台。外延并购助力公司完善 3D CAD 和 CAE 领域布局。公司 2010 年收购 VX 公司 的知识产权及团队，于 2010 年正式推出首款 3D CAD 软件 ZW3D；2021 年增资国 内 CAE 龙头安怀信 3000 万元，增资后持有股份占比 10%。北京安怀信是国内首家以正向研发软件为主的科技公司，核心产品包括 SPIDER 总体设计参数模型、防震性能验证 V&V 工具
18、等。借助安怀信在仿真领域拥有的深厚技术积累与产品储备，公司 CAE 领域产品技术将进一步巩固。3.2、 技术优势塑造高性价比产品，成就公司国内行业领先地位3.2.1、 与国际巨头相比，公司产品凭借高性价比加速占领市场ZW CAD 产品处本土企业龙头地位。ZW CAD 产品的客户对象与应用领域与国内外主要竞争对手高度重合，能够满足客户大部分使用需求，部分指标性能甚至优于国际巨头。产品主打高性价比，提高市场竞争力。企业用户在软件正版化的过程中通常对产品价格较为敏感。公司产品支持终身授权模式，相较于国外厂商的按年租赁的收费模式，公司产品降低了客户的使用成本，更具价格优势。公司在国外内市场已经部分替代
19、国际头部品牌。国内市场中 74.23%的央企和超 149 家世界 500 强企业的下属公司均使用 ZW CAD 进行部分或全部替代原先的 AutoCAD 或其他欧美产品。3.2.2、 与国内厂商相比，公司 CAD 技术领先、产品力强公司关键核心技术拥有自主知识产权。目前主流 CAX 几何内核都掌握在国际头 部厂商手中，大多数国产 CAX 软件厂商都需借助第三方几何内核进行 3D CAD 产品开发，技术内核受制于人。中望软件在 2010 年通过收购 VX CAD/CAM 软件知识产权以及研发团队，拥有 3D CAD 产品的几何建模内核，关键核心技术拥有自主知识产权，具备底层开发能力，实现产品核心
20、模块不依赖于第三方供应商，有效避免了在商业竞争及贸易争端中被第三方“卡脖子”的情况，能够根据技术升级及技术创新需求实现从底层至应用层的开发工作，更快更好地实现产品迭代更新，具备较强的技术成长性。与国内厂商相比，公司 CAD 产品功能更加全面，兼容性更强。在国内竞争者中， 公司自主研发的 ZWCAD、ZW3D 拥有完善的 API 接口，并移植较多的专业软件和 PLM 系统，能够满足不同行业的专业化需求。此外，公司产品支持 Windows、Linux 多平台运行，提供跨操作系统的技术支持，具备较强的兼容性。公司具备更加全面的产品体系，较低的起售价格。公司深耕 CAD 领域多年，通 过运用成熟技术，
21、标准化的解决方案等方式降低研发成本，提升产品价格竞争力。在 同类型产品起售价中低于国内竞争对手，其中 2D CAD 产品起售价格仅为 4300 元， 降低客户使用门槛，有助于进一步开拓下游市场。4、 未来看点：CAX 向上突围，股权激励增强业绩确定性4.1、 看点 1：政策持续加码工业软件建设，公司深度受益红利驱动力：政策持续加码工业软件研发应用，行业迎来关键政策窗口。“十四五” 开局强调尽快解决工业软件等一批“卡脖子”问题， “探索工业软件等关键核心技术攻关的新型举国体制”，加快提升工业软件自主创新能力已经成为国家意志，政策催化下国产工业软件打开向上成长空间。公司：深度受益国产化机遇，收入增
22、速领先同行。在持续自主研发和硬核产品支撑下，公司加快步伐，业绩持续快速增长，已有 74.23%的央企和超 149 家世界 500 强企业使用 ZW CAD 部分或全部替代欧美产品，2016-2020 年收入 CAGR 达 38.6%，高于欧特克（亚太）的 19.5%和达索系统的 12.5%。 政策红利释放，有望加速催生央企自主可控需求，提升央企客户渗透率和促进 crosssale，从而增厚国产 CAD 厂商业绩。驱动力：3D CAD 需求加速释放，量价提升助推行业扩容。研发设计类工业软件可以帮助客户提高设计效率、控制产品成本。据中国工业技术软件化产业联盟，2020 年 CAX 类研发工业软件成
23、本仅占产品开发投入成本的 5%，但却决定了 75%的最终产品成本，杠杆效应近 15 倍。技术复杂度的提升抬高 3D CAD 产品价值量，中望 3D 产品均价为 27535 元，为 2D 均价 7500 的 3.67 倍。CAX 软件在产品研发设计中发挥的杠杆作用激发客户需求量持续增长，叠加单位价值量增长，助推行业持续扩容， 2023 年全球 3D CAD 市场规模达 83.9 亿美元，为 2D 市场的 3 倍。公司：掌握自主核心技术，产品矩阵不断丰富。公司深耕行业二十载，在关键核心技术拥有自主知识产权，具备底层开发能力，在拳头产品二维 CAD 基础上，不断推出 3D CAD 和“悟空”两大三维
24、设计平台、电磁/结构等多学科 CAE 仿真产品，产品矩阵有序迭代丰富。其中，中望 3D 将主要满足制造业的多场景、复杂应用需求， 悟空重点为船舶、飞机、建筑等大型项目提供有力支撑。公司：获得华为等多领域标杆客户认可，卡位优质客户资源加深护城河。公司凭借产品竞争优势，覆盖了多领域的品牌客户：2020 年华为贡献收入约 1834 万元， 跃居公司第一大客户；2017-2020 年，中国中车、中国宝武、国家电网等各领域龙头央企的大体量订单不断涌现。品牌客户广度和深度的持续拓展，利好公司业绩释放；与华为等核心客户的深度绑定，助力公司围绕客户需求反馈进行技术迭代升级，加深品牌与技术护城河。产品和客户先发
25、优势明显，3D 产品放量确定性强。公司在 2D CAD 领域经历多 年技术升级和市场验证，积累起丰富客户资源及良好市场口碑，利好后续 3D 产品放 量。据公司官网，东风柳汽、振德医疗、伟时电子、强田液压等各领域龙头企业，基 于 2D 产品良好使用体验，不断增加 3D 产品复购量。公司客户数量扩张和复购增长，助力 3D 产品收入由 2017 年的 4606 万元增长至 2020 年的 8620 万元，CAGR 达 23.23%。4.3、 看点 3：股权激励绑定核心技术人员，稳定团队利好业务长远发展授予核心技术人员和骨干员工，稳定团队利好公司业务发展。2021 年 7 月 26 日，公司公告 20
26、21 年限制性股票激励计划（草案），拟向 382 名激励对象授予限制 性股票数量 60.40 万股，占总股本的 0.98%；授予价为 420 元/股，较 7 月 26 日收盘 价折 20.8%。此前公司已通过梦泽投资、森希投资、雷骏投资等四个员工持股平台， 合计授予核心技术人员和骨干员工 13.76%股份，股权激励较为充分。公司核心团队具备丰富专业背景和多年研发经验，通过股权激励将公司与骨干队伍深 度绑定，有效提升核心团队凝聚力和积极性，利好公司业绩持续释放。考核目标为年均 35%的营收增长，与骨干员工深度绑定增强业绩确定性。根据激励计划，公司按 2021-2023 年营业收入较 2020 年
27、收入的增长作为考核基准，要求 2021-2023 年较 2020 年收入增速分别为 35%、82.25%、146.04%，即实现每年 35%的 营收增速。5、 盈利预测核心假设 1：CAD 等工业软件受益国内替换需求和公司自有产品技术的成熟，公司自产软件收入在 2021-2023 年有望分别实现 50%、46%、45%的增长。核心假设 2：受托开发和外购产品因为具体业务细节差异会导致过去毛利率相对 不稳，后续业务体量上升会带动毛利率趋于平缓，因此未来公司业务整体 毛利率将在 99%左右。核心假设 3：2020 年受疫情影响，销售和管理人员外出成本下降，费用率下降， 预计随着疫情常态化防控，20
28、21-2022 年销售费用率和管理费用率将恢复正常。 同时，研发投入将持续带动收入快速增长。公司作为国内领先的研发设计类工业软件供应商，技术优势显著，产品线齐全。 随着下游企业逐渐扩大对研发设计工业软件的需求和国内进口替代的逐渐推进，公 司有望凭借技术、产品、客户优势率先受益。因公司产品竞争力属国内企业龙头，故以广联达、金山办公、用友网络等云计算 与智能制造龙头作为可比公司。考虑到：（1）CAD 领域技术壁垒较高，空间大，中望软件研发实力强，先发优势明显，稀缺性强；（2）公司 2017-2020 年的年 均研发费用率达 34.01%，较高的研发投入中隐含未来的业绩兑现和竞争力的持续增 强；公司较国内其他领军企业具有一定的估值溢价。6、 风险提示（1）进程较慢的风险。国外厂商在市场份额占比和技术研发方面都占据绝 对优势地位，较慢，可能会带来公司产品销售不及预期的风险。（2）技术研发不及预期的风险。公司以技术为导向打造自身价值护城河，如果公司 研发进程缓慢，可能会拖累公司盈利。报告链接：中望软件专题研究报告：CAX领域稀缺龙头，深度受益国产替代红利