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1、汽车行业专题研究：自主分化、新能源强势_静待供给改善1.乘用车：自主有分化，新能源强势增长2021 年初至今，受缺芯、疫情反复、俄乌冲突、限电等影响，汽车行业运行承压。 2021&2022Q1，乘用车销量分别为 2015 万辆、492 万辆，同比+4.4%、-4.5%。其中， 新能源销量分别为 299 万辆、107 万辆，同比增加 169%、145%，各家车企在缺芯背景 下，对新能源车型优先保供，加上特斯拉和新势力销售持续超预期，新能源渗透率加速 提升，到 2022 年 3 月，渗透率已达 28%。分品牌看，德系、日系受缺芯影响较严重，加上长城、吉利、比亚迪、长安等推出的新 车型销售表现亮眼，
2、自主份额提升显著。1.1 整车：特斯拉领先、自主有亮点，新势力盈利改善销售端：2021 年，整车端竞争持续激烈，车企的盈利改善需要通过产品结构不断向上突破，同时提高控本能力。比亚迪、长安及广汽的自主新车型，销售表现亮眼。比亚迪垂 直一体化供应链优势凸显，缺芯影响相对小加产能爬坡放量，销量增长超 70%。随着 Model Y 国产化放量，特斯拉继续领跑行业。新势力从 2021 下半年起，销售快速 起量，全年增幅 100%-280%。业绩端：收入方面，新能源企业增长强势，业绩端，受缺芯、涨价等影响，除特斯拉利 润大增 665%，广汽、上汽有改善，其余均受到不同程度的影响。费用率：随着新车型不断上市
3、及销量爬坡，新势力前期投入开始转化，费用率下行较明 显。单季度：2021Q4，行业缺芯有改善，各家车企均有改善，受大众影响，上汽 Q4 环比增 长 40%。2022Q1，天津、广深、吉林、上海、苏州等地因疫情影响，叠加春节假期、俄 乌冲突等因素，芯片、线束等核心零部件供应不稳，影响车企产销，多数车企环比销售 负增长。盈利上，四季度原材料价格有一定幅度下行，一季度产销量提升放缓，自主车 企产品结构也在不断优化，部分车企毛利率有改善。在外部大环境的压力下，2022Q1 车 企也不断强化费用控制，费用率下降进一步提升车企盈利水平。为应对原材料、缺芯、电池的涨价，2022Q1，部分车企对旗下新能源车型
4、陆续调涨车型 价格，涨价幅度 4000 元-4 万元不等。其中特斯拉涨价最多，年初至今已累计涨价 2.4 万 元到 3.6 万元。1.2 经销商：业绩表现分化，22H1 预计受疫情影响较大受行业销量结构影响，板块业绩表现有所分化。由于 2021 年以来豪华车市场销量表现 持续优于中低端市场，对应豪华品牌经销商的业绩表现整体优于自主及中低端合资品牌。 2021 年，重点公司广汇汽车、永达汽车、中升控股、美东汽车的营业收入同比分别为 0%、 14.3%、17.9%、16.7%，归母净利润增速分别为 6%、53%、50%、55%。（报告来源：未来智库）2.商用车：景气度仍处低位，板块业绩承压重卡终端
5、需求自 2021Q3 以来持续疲软，景气度低位运行，客车销量平稳。根据中汽协 数据，3 月重卡、客车行业销量分别为 7.7、3.8 万辆，同比-66.6%、-27.9%，重卡销量 自 2021Q3 以来持续低位运行。展望未来，国六切换影响逐渐弱化，二季度后销量基数 降低，叠加潜在后疫情需求修复+基建释放，行业销量有望逐渐启底。重卡新能源渗透率提升趋势明显。销量结构方面，重卡行业新能源渗透率提升趋势明显， 3 月纯电、燃料电池重卡销量分别为 1731 辆、244 辆，新能源渗透率 2.6%，环比+0.7 CPT，Q1 新能源销量 4960 辆，渗透率 2.1%，环比-0.5 PCT，整体提升趋势
6、明显。双碳 背景下，车企对于纯电动重卡不断加码，相关产业链有望持续受益。2.1 重卡板块：2022Q1 行业企稳，板块盈利略有提升2021Q3 以来，受销量滑坡的影响，板块收入、利润整体承压，毛利率&净利率均处于 低位运行状态。2022Q1 随着行业销量企稳，板块盈利能力略有提升，后续仍需关注后 疫情下的复工进度与基建需求释放。2021 年，重点公司中国重汽、福田汽车、江铃汽车、中集车辆、一汽解放营业收入分别 同比-6%、-5%、6%、4%、-13%，归母净利润分别同比-45%、-3373%、4%、-20%、 46%，其中福田汽车 2021Q4 业绩下滑较大，由于剥离北京宝沃影响所致。2022
7、Q1 板 块业绩略有回升，环比营收分别 5%、21%、-26%、1%、49%，归母净利润分别为 1.2 、 1.4 亿元、1.9 亿元、1.2 亿元、4.5 亿元。毛利率方面，重点公司中国重汽、福田汽车、江铃汽车、中集车辆、一汽解放 2021Q4 毛 利率环比-1.4 PCT、-3.8 PCT、-4.8 PCT、-1.2 PCT、6 PCT；2022Q1 毛利率环比+1.4 PCT、+4.8 PCT、+0.5 PCT、-1.9 PCT、-9.9 PCT。除一汽解放 21Q4 由于费用改列有所 波动外，板块整体趋势与销量基本一致。2.2 客车板块：行业景气度不高，企业盈利压力大疫情波动、原材料及
8、运费涨价致使板块 21Q4-22Q1 盈利能力下滑，后续关注疫情复工 后的运输需求恢复进度。2021Q4，重点公司亚星客车、安凯客车、曙光股份、中通客车、宇通客车、金龙汽车营 业收入环比+2.8%、-14.9%、-2.2%、30.9%、-2.8%、9.0%；归母净利润分别为 1 亿 元、-1.7 亿元、-2.7 亿元、0 亿元、3.5 亿元、-3 亿元。由于客车行业景气度仍处低位， 叠加原材料及运费上涨，板块业绩整体承压。毛利率方面，重点公司亚星客车、安凯客车、曙光股份、中通客车、宇通客车、金龙汽 车 21Q4 毛利率环比+10.1 PCT、+4.1 PCT、-8 PCT、+0.6 PCT、+
9、0.3 PCT、-1.5 PCT； 22Q1 毛利率环比-3 PCT、-9.2 PCT、+22.7 PCT、-0.5 PCT、-6.2 PCT、6 PCT。（报告来源：未来智库）3.零部件：景气赛道收入高增，运费/原材料/汇率挤压利润2021 年初至今，出口运费上涨、钢、铝、铜、塑料粒子等大宗价格持续走高，零部件企 业除受核心客户缺芯扰动外，车企降本诉求及原材料大幅上涨的趋势下，盈利能力受考 验。汇率端，人民币升值不少，对于出口较多的企业，汇兑损失影响不小。3.1 轻量化：赛道高景气，铝价大涨影响企业利润新能源销量高增，行业变革趋势明确。新能源车销量持续增长，特斯拉和新势力等通过 一体式压铸，
10、革新整车前后防碰撞结构系统的设计，对整个车身的结构设计进一步集成 和简化。轻量化渗透提升叠加三电系统、电池托盘、后底板等一体化压铸方式带来增量 订单，行业内公司订单持续超预期并开始重资产投入抢占市场。业绩端：2021 年新能源销量同比增长近 170%，板块内新能源相关业务占比高的公司收 入高增。原材料成本中，相关公司用铝占比在 30%-80%。2021 年，铝价从 1.5 万元左右，最高 涨至 2.5 万元左右，涨幅约 70%。零部件和车企之间虽有调价机制，但谈价幅度不定， 价格补偿时间滞后，当期毛利率下滑明显。费用端：顺应行业趋势，行业内公司订单需求旺盛，随着新项目新产品的落地，研发投 入普
11、遍提升。随着产能释放，收入增长，规模效率及加强控费的带动下，各家销售及管 理费用率都有一定的下降。分季度看：特斯拉产业链核心公司拓普集团、旭升股份，跟随核心客户放量，收入规模 逐季快速提升。文灿股份 2020 下半年起，从材料、模具、设备等进行大型一体化结构件 产品的研发，新能源相关收入占比持续提升，2021 年已在 6000T 压铸设备上完成半片 式后地板的试制，试制产品在客户端也实现安装下线，前沿布局进展领先。2021Q4，铝价大比例下调，考虑库存周期，以及部分价格补偿体现，2022Q1 的成本端 压力稍缓解，毛利率水平环比提升，净利率也有一定改善。轻量化大势所趋，一体化压铸技术成熟度逐渐
12、提升，不断新增车企加入布局，行业景气 度高，零部件公司订单火爆，产能吃紧，纷纷借力融资用于产能扩张及设备采购。随着 订单和产能的释放，未来收入端增长可期。3.2 智能化：德&日系产业链缺芯冲击大，新车智能化配置不断提升从数据看，大众、丰田等受缺芯影响相对严重，年度产销表现低预期，部分新车发布也 有推迟。分季度看，2021Q2 缺芯较严重，月度数据环比下行，2021Q3 刚有好转，马来 西亚受疫情影响关停部分工厂，芯片供应再受扰动，直到四季度才开始改善。2022Q1， 春节假期、天津、广深、吉林、苏州等地疫情影响，大众、丰田又有部分工厂停产或者 减产，供给再受压制。特斯拉虽也受缺芯影响，受益新车
13、型国产化及产能释放，销量高 增。梳理各家车型情况，特斯拉、新势力、比亚迪等车型推出节奏加快，且新车智能化配置 不断提升，相关零部件新订单单价提升显著。星宇&科博达&合兴：深度绑定大众、日系，2021 两大主力客户缺芯严重，叠加原材料 影响，业绩增长受影响。继峰&中鼎&保隆&均胜：海外业务占比高，疫情、国外区域稳定性扰动盈利。2021 年， 前三家海外业务改善较多，业绩增长好。此外，三家公司分别在座舱、空悬、ADAS 等方 面均有斩获新势力等车企新产品定点。欣锐科技：深度合作比亚迪、极氪、小鹏等，实现高增长。德赛&华阳：智能化核心标的，高增长延续。盈利上：各种原材料价格均大涨，毛利率下行是行业大
14、趋势。净利率，部分企业费用控 制较好，在一定程度上缓冲了成本端压力带来的利润冲击。智能化赛道，景气高，产品不断升级，新方向新项目不断，大多数公司在研发上的投入 均有不同程度的提升。3.3 电驱动：行业扩容，第三方公司迅速发展新能源汽车的加速普及为电驱动市场带来巨大空间。主流的驱动电机功率在 20kw200kw，对应的电机和电控单体价格也从 1000 元以下到 4000 元以上不等，一方面随着 销量提升和技术的成熟产品价格将呈下降趋势，另一方面 A 级及以上车型新能源加速渗 透也将带来高功率产品出货比例的提升。若以电机、电控和减速器三大组件平均价值 7500 元来粗略估算，2021 年国内乘用车
15、电驱市场规模约为 224 亿元，全球约为 467 亿 元，到 2025 年国内乘用车电驱市场有望超过 600 亿元，全球市场有望达到 1200 亿元， 2021-2025 年复合增速可达 30%。在市场快速增长的背景下，第三方供应商入局电驱市 场，并陆续斩获新势力等车型配套。行业高景气，板块公司营收大幅增长。铜、铝等原材料价格大涨，芯片供应紧张，成本 上升影响企业毛利率。规模效应+补贴影响，2021 年，不少公司净利率改善。2022Q1，行业再受外部环境冲击， 单季度经营环比下滑，利润率有波动。3.4 细分龙头：新能源相关增长较好2021-2022Q1，乘用车产销一般，细分龙头在各自赛道份额不
16、低，收入增速受大行业影 响增长一般。部分公司受新能源、新产品放量拉动，收入实现高增长。福耀玻璃：资产全球布局，连带受汇率、成本涨价等影响。在欧洲收购的 SAM 整合仍有 待改善。双环传动：2021，新能源客户放量，产能释放、业绩拐点，利润大增 537%，2022Q1 延 续高增长。内饰件-华域汽车&一汽富维&岱美股粉&常熟汽饰&新泉股份。其中，新泉客户结构持续 优化，且产能利用率及单车价提升，2021&22Q1 增速向上。精锻科技：绑定大众，受缺芯影响重。热管理-三花：热管理道景气，行业竞争加剧，参与者增加，盈利受影响。高压线束-沪光股份：核心客户大众拖累盈利，新能源相关重点客户放量带动收入高
17、增。3.5 商用车相关：乘用车业务放量，缓冲行业下行压力受商用车行业销量滑坡的影响，板块 2021 下半年的订单需求环比呈下滑趋势，政策扰 动影响边际弱化，叠加潜在的基建需求，静待行业订单修复。从销量结构看，新能源、 AMT 重卡仍处于渗透率快速提升阶段，结构性需求有增长。原材料价格、海运费大幅上涨的背景下，板块的盈利承压，业绩表现分化，潍柴动力受 商用车行业影响显著，其余银轮、隆盛、菱电电控受益于乘用车增量业务对冲，业绩表 现相对平稳，威孚高科由于投资收益（博世汽柴+中联电子）带动，业绩显著跑赢行业。归母净利润，2021Q4 威孚高科、银轮股份、隆盛科技、潍柴动力、菱电电控分别环比8%、-8
18、8%、-6%、-8%、-60%；2022Q1 分别为 7.4 亿元、0.7 亿元、0.3 亿元、10.5 亿元、0.4 亿元，环比+65%、+1409%、+9%、-22%、+140%。毛利率方面，2021Q4 重点公司威孚高科、银轮股份、隆盛科技、潍柴动力、菱电电控环比 19 PCT、0.3 PCT、-6.3 PCT、0.2 PCT、1.4 PCT；各公司 2022Q1 毛利率环比-18.6 PCT、-0.5 PCT、2.1 PCT、-1.9 PCT、5.3 PCT。4.摩托车：中大排量需求推动高景气延续2021 年，我国两轮摩托车销售 1785 万辆，同比增长 13.8%。250ml 跨骑式
19、两轮摩托 车产销 32.4 万辆和 33.3 万辆，同比增长 59%和 66%。2022Q1，行业完成摩托车产销 409 万辆和 411 万辆，产销量同比下降 12.5%和 13%。春风动力高端化的布局成功（大排量摩托车爆款+海外市场扩张），销量、收入均实现高 增长。受疫情反复、海外市场波动，叠加海运费增加、原材料成本上升、关税豁免到期影响。 2021Q4-2022Q1，单季度营收分别为春风动力（21.7 亿元、22.6 亿元）、钱江摩托（8.6 亿元、9.3 亿元）；单季度归母净利润分别为春风动力（0.9 亿元、1.1 亿元），钱江摩托 （-0.4 亿元、0.3 亿元）。成本端压力影响利润增
20、速。随着国内摩托车休闲文化产业逐步形成，以娱乐休闲为主的中大排量摩托车市场潜力充 足，2022Q1 虽然受疫情、海外影响短期扰动，未来市场高景气度仍有望持续。5.投资分析复工比例不断提升，终端消费持续改善。疫情影响较为明显吉林正在加速恢复生产，同 时上海也在边际改善。从 4 月 30 日至 5 月 5 日，上海首批 660 家重点企业复工率从 80% 提升到 90%，两批次 1800 多家重点企业复工率已超过 70%。产业链供应的改善带来终 端销售的复苏，自 4 月第二周以来，乘用车周上险量持续提升，新能源车保持同比大幅 增长。机构持仓已大比例下行，成本端压力稍缓解。2022Q1，受缺芯、疫情、俄乌冲突、成本 上行等影响，汽车产销数据一般，企业经营承压，公募持仓降至 2.47%，环比减少 0.92pct， 减仓近 30%，部分个股持仓市值减半。从 2021 年初至今，原材料价格、运费等大幅度 上行，对企业盈利持续产生较大的冲击。从动态数据看，经历 Q1 的一轮大涨，3 月中下 旬至今，铝价从高点回落近 20%，在一定程度上能缓解一些企业成本端的压力。截至 5 月 6 号，申万汽车板块整体 PE 为 35 倍，位于近五年历史的 60.1%。汽车零部件 子板块 PE 为 33 倍，位于近五年历史的 36.4%；乘用车子板块 PE 35 倍，商用车子板块 PE 为-78 倍。