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1、食品饮料行业2022年投资策略：白酒景气延续_食品底部反转1. 板块回顾21Q3北向资金持仓占比下降：2021年第三季度，北向资金对食品饮料重点个股的配置连续下降，21Q3食品饮料多数重点公司北向 资金持股比例同比、环比，及相比19Q3均有下降。 除山西汾酒，白酒重点公司21Q3北向资金持仓比例同比环比均有所下降；食品公司伊利、海天、双 汇持仓同比有所提升。2. 白酒板块投资策略白酒：高端仍稳健，决胜次高端21年疫情影响仍然存在，但对白酒整体销售影响已经不大，酒企普遍实现十四五开门红。 我们看好酒企22Q1开门红表现。1、名酒品牌当前渠道质量高，库存与价格表现优于过 往同期；2、次高端酒企21
2、年报表端为22年留有余力；3、多数酒企不会面临显著的基数 压力；4、酒企普遍存在开门红的需要；5、尽管宏观经济下行压力较大，但高端次高端 白酒需求仍有较强韧性。高端酒：长期稳定增长的最优赛道，确定性强。21年更多品牌参与到千元价格带的竞争， 完成了高端布局，千元价格带格局有所变化。我们认为高端酒整体格局仍然稳定，茅五 泸的品牌地位不可撼动，但新千元品牌短期会释放招商红利。短期来看，高端酒批价继 续上行空间有限，1-3年维度高端酒的增长点在于销量增长与茅台提价。长期来看，高端 酒的需求与高净值人群数量和财富量相关性较强，在经济下行压力下体现出很强的韧性， 高端酒仍然是长期量价齐升最为确定的黄金赛
3、道。次高端：看好传统次高端全国化与高线次高端扩容。我们认为，21-25年高线次高端 （500-800元）是成长性最好的赛道，规模CAGR约20-25%，传统次高端规模CAGR约 10%-15%。21年高线次高端规模在次高端规模占比为32%，我们预计到25年，高线次 高端规模占比有望达到40%以上。21年高线次高端品牌占位与布局逐步完成，为抢占市 场份额，22年费用投入将加大，行业竞争或将会加剧。传统次高端格局仍然相对稳定， 行业整体分化加剧，22年传统次高端的机会仍然在于深度全国化的品牌，预计增速最快 的仍然是享受渠道扩张红利的品牌。地产酒的机会与空间。从中端酒整体行业规模来看，扩容速度并不快
4、，且地产酒品牌众多， 竞争激烈，格局演变的速度较慢。不论是全国化品牌，还是地产酒品牌，中端酒的最大机会 来源于次高端价格带跃升后留出的机会价格带的空间。短期来看，地产酒的机会需要考虑区 域消费升级速度与格局变化；中长期看，消费升级往往是循序渐进的，若无法引领消费升级， 地产酒长期增长空间仍然有限。酱酒：热潮退去，回归理性，沉者为金。 21年中开始由于供需关系失衡加剧，多数酱酒品 牌价格开始回落，行业库存风险开始释放。短期来看，由于当前多数酱酒品牌渠道库存仍高， 需半年以上时间消化，酱酒品牌对经销商的资金与资源占用会减少，对非酱香品牌利好。长 期来看，酱酒仍然是长期优质赛道，22年酱酒的发展将回
5、归理性，行业洗牌完成，最终品牌 力强、品质好、渠道良性的酱酒品牌将实现长期成长。21年疫情影响下，酒企仍然实现十四五开门红21年疫情影响仍然存在，疫情防控常态化，但对白酒整体销售影响已经不大，同比19 年看，高端酒增速稳定，维持了10%以上的年复合增速，次高端弹性明显但表现分化， 汾酒、酒鬼酒、舍得表现突出，实现了30%左右的年复合增速，地产酒增速表现不及 高端次高端；同比20年看，在低基数情况下，酒企普遍实现十四五开门红，增速基本 都快于十四五期间的预测年复合增速，为十四五目标的实现奠定了坚实的基础。21Q1基数较高，市场普遍担忧22Q1基数压力较大，实际上，21Q1高基数是在20Q1 低基
6、数下实现，同比19Q1来看，除汾酒、酒鬼酒等高增长品种外，其他酒企增速处于 合理区间，并不会面临显著的基数压力。 从企业的现金流和预收款表现来看，汾酒、舍得、古井、洋河21Q3预收款表现亮丽， 现金流增速明显快于收入增速，主动调整开票和发货进度，为22年春节开门红奠定坚 实基础。宏观经济下行压力加大，高端次高端白酒需求韧性仍强从GDP增速与高端酒、次高端收入增速相关性来看，2007-2012年，二者相关性较强； 2013-2016年经济增速基本平稳，白酒行业自身进入深度调整期，与GDP增速不存在相 关性；2016年起白酒需求复苏，高端酒与次高端需求增长明显，与GDP增速不存在明显 的相关性，2
7、0年行业增速下行主要受疫情影响，消费场景缺失，但高端酒收入增速变化 并不大，次高端受消费场景缺失影响较大，因此在21年增长弹性大。我们认为，高端与次高端白酒的需求增长主要来源于高净值人群及其财富量增长，我国高 净值人群数量仍维持两位数增长，支撑高端与次高端白酒需求维持两位数增长，尽管宏观 经济下行压力仍然较大，但白酒需求增长韧性仍强。高端酒预计22年销量贡献大于价格贡献“”21年茅台执行拆箱政策，批价进一步上行，年初茅台批价2380元，当前成箱价格3500元左 右，散飞价格2700元左右，自17年以来茅台批价大幅上涨，当前我们认为茅台批价在3000 元以上进一步上行空间有限，五粮液、国窖157
8、3价格趋于稳定，快速突破千元的概率不大。从高端酒量价增长的情况来看，2018、2019年收入增长的销量贡献大于价格贡献，2020、 2021年则是价格贡献大于销量贡献，预计22年高端酒价格增长弹性会减弱，高端酒收入增长 的销量贡献大于价格贡献。长期稳定增长的最优赛道：2016年至今，高端酒销量从4.2万吨增长到7.7万吨，累计增长83%，年复合增速13%，吨 价从135万元增长到202万元，累计增长50%，年复合增速8%，收入从571亿增长到1565 亿，累计增长174%，年复合增速22%。2018年至今，高端酒收入年复合增速约15%，其 中，销量年复合增速约8%，价格年复合增速约7%。当前高
9、端酒体量已大，且茅台批价短 期天花板可见，我们认为，未来1-3年高端酒的核心增长点在于销量增长与茅台提价。长期来看，高端酒的需求与高净值人群数量和财富量高度相关，在经济下行压力下体现出 很强的韧性，长期来看我国高净值人群数量增长趋势确定，我们认为高端酒仍然是长期量 价齐升最为确定的黄金赛道。次高端：高线次高端是未来3-5年成长性最好的赛道21年次高端内部分层的趋势十分明确，酱酒品牌继续引领500-800元高线次高端扩容，浓香品牌也逐步 完成高线次高端布局，300-500元传统次高端价格带仍然稳定增长，表现突出的是走向全国化的品牌。从行业扩容趋势来看，预计21年次高端整体行业增速为36%，其中，
10、高线次高端增长41%，传统次高端 增长34%，我们认为，21-25年高线次高端是成长性最好的赛道，规模年复合增速约20-25%，传统次高 端仍然维持两位数稳健增长，规模年复合增速约10%-15%。21年高线次高端规模在次高端规模占比为 32%，预计到25年，次高端整体规模有望扩容到1300-1500亿，年复合增速13%-18%，高线次高端规 模占比有望达到40%，相比于21年提升7-8个百分点。中端酒：行业整体增速慢，份额向龙头地产酒集中从中端酒整体行业规模来看，20年增长约5%，扩容速度并不快，且地产酒品牌众多， 竞争激烈。2016年至今，中端酒中规模最大的洋河海之蓝 天之蓝市占率在7%-9
11、%之 间，2016-2020年中端酒CR5分别为17%、20%、24%、26%、25%，18年后提升幅 度不大，地产酒虽然市场份额在向地产酒龙头集中，但格局演变的速度较慢。不论是全国化品牌，还是地产酒品牌，中端酒的最大机会来源于次高端价格带跃升后留 出的机会价格带的空间，其中，安徽市场表现最为典型，古井不断引领消费升级，公司 在省内的重心价格带升级到300元以上，对占位100-300元价格带的献礼版与古5减少投 入，献礼版与古5增长放缓，留出安徽市场100-300元价格带的空间，迎驾贡酒的生态 洞藏主力单品洞6、洞9占位100-300元，抓住了古井重心转移后的机会，实现了快速增 长。 我们认为
12、，短期来看，地产酒的机会需要考虑区域消费升级速度与格局变化；中长期看， 消费升级往往是循序渐进的，若无法引领消费升级，地产酒长期增长空间仍然有限。3. 大众品板块投资策略需求转暖，成本趋缓，2022将迎投资大年需求方面，我们认为大众品2022年将迎来确定改善，但不确定的是改善的幅度。2021年影响需求的因素主要有三 个层面，1、宏观经济，可观测指标有社零数据、消费信心指数等；2、突发事件如疫情、水灾、限产限电的影响； 3、社区团购兴起带来的渠道变革。2022年我们认为突发事件和渠道变革的影响会减弱，宏观需求难以判断，但在 国家稳字当头、稳经济的前提下，消费会得到支撑。因此，我们认为明年大众品需
13、求好于今年，无非是改善幅度的 大小，可动态判断的指标是餐饮数据，重要判断节点是春节、五一。大众品在21Q4纷纷提价，明年成本压力趋缓，利润弹性多在22Q2。多数企业已在21Q4提价，不确定的是提价传 导的时间和效果，时间由需求恢复的强弱决定，效果由企业所处的竞争格局决定，提价传导的验证与需求判断的时 点重合，首先在春节，单寡头格局（ 市占率30%以上 ）有利于提价转化。大众品的成本构成中，最大公约数是包 材，因此包材涨幅趋缓或者下降，将带来行业性盈利改善，啤酒最为受益；关注单一高原料占比的公司（占比40% 以上），比如安琪、榨菜、洽洽、绝味等，具备独立弹性空间。从上市公司利润基数和成本基数，以
14、及企业的库存 周期看，多数公司成本压力缓解始于22Q2。长期景气与中期格局。尽管明年的短期关注点在需求的边际变化和盈利的弹性释放，但企业的长期成长空间和管理 水平是更重要的，餐饮供应链（基数及复合调味品、预制菜）、新式酒精饮品（高端啤酒、预调酒）是高成长赛道。 中期格局上，关注高景气领域产能扩建带来的中期供需关系的变化，龙头市占率或加速提升，但中期盈利能力可能 下降。经济下行和突发事件拖累总需求2021年大众消费整体疲软，原因来自三个方面，1、宏观经济下行，体现为居民购买力和购买意愿下降；2、突发 事件导致消费场景缺失，包括疫情、极端天气、限产限电；3、渠道变革导致上下游关系重塑，企业被动调整
15、。结论：1、我们认为宏观层面的需求变化难以预测，但大概率在政策托底之下不必悲观，消费升级是持续的主题， 结构性的机会仍将贯穿2022年；2、突发事件的影响明年大概率消除，特别是极端天气、限产限电；3、渠道变革， 社区团购对传统渠道和品牌商最大影响阶段已过，头部企业加速份额提升。长期看，社区团购将加速龙头集中度提升社区团购平台和用户主要集中在二线三线及以下城市，平台数量居前的省份是广东、湖南、江苏、北京、山东、河 南、浙江、福建、上海。龙头企业具备全国的渠道网络优势，能更全面的对接各平台，调味品和乳制品头部企业在 社区团购的集中度高于传统线上渠道。结论：龙头企业具备优秀的管理能力，全国化深度覆盖的销售网络，全面的 产品线，社区团购平台与头部品牌强强联合，会加速份额向头部企业集中。2021年股价普遍回落，高估值有所消化2021年大众品板块股价普遍承压，子板块中除啤酒上涨13.6%外，肉制品、调味品、食品综合、乳品 分别下跌27%、27.5%、6.3%和3.3%。板块表现由短期增速、长期逻辑和边际变化趋势决定。啤酒 上涨有短期增速和长期逻辑的支撑，调味品回调是由于行业基本面边际恶化，肉制品回调主因业绩低 于预期。报告节选：选报告来源：【未来智库】。底部话题 追加内容 追加 追加内容本文作者可以追加内容哦 !