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1、酒店行业研究报告：存量时代_春潮涌动1 存量时代，整合机遇和路径清晰改革开放以来，经过近 40 年的发展，我国酒店行业已经进入存量整合时代，2016-2020 年，全国住宿业设施客房数 CAGR 为 1%，相对 1999-2016 年的 6%，降速明显。未来， 尾部出清、产品升级、连锁化率提升、集中度提高为行业带来的结构性发展机会。疫情 期间，消费者出行停滞，单体酒店在资金、成本管控等方面基础薄弱，被加速出清。现状：存量时代，尾部加速出清2020 年，我国住宿业设施的家数和房间数分别同比下滑 26.5%和 14.3%，大幅下滑主要系疫情冲击下，需求端萎缩，供给端人工、租金等成本开支刚性，经营杠
2、杆高，抗风险能力较弱的从业者被迫退出经营；房间数下滑幅度小于家数，即退出的多为规模较小的单体酒店。按照中国饭店业协会和盈蝶咨询的统计口径，中国住宿业设施按照房间量规模是否大于 15 家（含 15 家）分为酒店业住宿设施和非酒店业住宿设施，2020 年底，酒店业住宿 设施在家数和房间数口径的占比分别为 62%和 95%，亦即本文的主要研究对象。酒店类设施继续细分，分为星级和非星级酒店，星级酒店是由国家旅游局（现更改为文 旅部）评定的向客人提供服务的住宿设施，2020 年底星级酒店分别占酒店业住宿设施 家数和房间数口径的 3%和 8%，非星级酒店即现代酒店占比分为 97%（家数口径）和 92%（房
3、间数口径），是本文研究对象中的核心。静态结构基础之上看动态变化，2017 年以来，酒店类住宿业设施的家数增速放缓，2020 年疫情加速出清节奏；而房间量小于 15 间的非住宿设施则波动较大，2019 年增速高达 95%，主要系 OTA 等互联网平台、创业型企业（OYO）及传统酒店龙头纷纷推出软品 牌加盟业务所致，而 2020 年该类住宿设施家数同比下滑 38%，房间数下滑 32%。平均客房量变化亦可验证住宿业行业尾部出清趋势。2016年以来，住宿业设施平均房间量仅在 2019 年有所回落，2020 年环比改善；分类别看，星级酒店住宿设施的平均房间量呈现下降趋势；非星级酒店住宿设施平均房间量稳中
4、有升，体现结构升级趋势；15 间房以下的非酒店类住宿设施则在经历 2019 年快速扩张及 2020年疫情后，平均房间 量仅为 5 间。从单体和连锁角度，看酒店行业出清趋势，2020 年底我国连锁酒店在家数和房间数口 径的占比分别为 20%和 31%，均同比提升 5 个 pct，同年，在酒店类住宿设施家数和房间数分别同比下滑 17.5%和 13%的前提下，连锁化率显著提升，彰显连锁酒店更强大的抗风险能力以及单体酒店的加速出清。单体酒店的出清亦集中在长尾。鉴于中国饭店协会对酒店类住宿设施的定义较为严格， 即 15 间房以上，连锁酒店需要同一品牌都酒店数量超过 3 家（含），对应该严格（狭义） 定义
5、，我们把非连锁酒店和非酒店类住宿设施定义为广义的单体酒店。广义的单体酒店 在疫情期间关停的数量高达 16 万家，正常营业的广义单体酒店的平均房间数在 2020 年 底达到 29 家，同增 12%，而出清的单体酒店的平均房间数仅为 18 间。携程统计口径数据亦证实了单体酒店的抗风险能力较弱，被疫情加速出清的事实。2020 年携程统计口径下，被出清关停的酒店中，98%是单体酒店。机会：连锁化率提高及产品升级连锁化率：对标欧美，整合加速对标欧美，有翻倍空间。尽管疫情加速单体酒店出清，大型连锁酒店品牌跑马圈地，行业连锁化率显著提升，但 我国目前 31%的连锁化率，相对成熟的欧美市场仍有较大提升空间。2
6、019 年，全球、 美国、欧洲的酒店连锁化率分别高达 41.4%、71.8%和 38.6%，对标美国，我国连锁化 率有翻倍以上空间，尽管欧洲整体连锁化率低于全球平均水平，但其内部荷兰、西班牙、 英国、法国等连锁化率均接近或超过 50%。内探结构，重视经济型。分结构来看，我国经济型、中端、高端及奢华酒店的连锁化率在 2020 年分别达到了 25%、 40%、32%、53%，其中经济型酒店的连锁化率最低，是唯一低于平均连锁化率的酒店 类型，提升空间较大。抓住时机，提升加速度。疫情为连锁化率提升提供机遇。酒店行业前期建设及装修资金投入大，平日运营中租金、 人工成本占比高且逐年增长，呈现开支刚性，疫情
7、期间，单体酒店资金实力和成本控制 能力较弱，被加速出清；而大型连锁酒店集团，有望凭借较强的资金实力、丰富的品牌 矩阵、优秀的管理输出能力，跑马圈地，加速开店，促使我国酒店连锁化率加速提升。参考海外以及我国历史经验，在经济下行周期或遭遇疫情影响的时期，酒店行业的连锁 化率均有加速提升的趋势。美国 20 世纪 90 年代处于经济下行周期，酒店的连锁化率从 46%逐步提升到接近 70%的水平，2021 年达到 72%；我国历史上，2003 年非典后、 2008 年金融危机后、2018 年经济去杠杆后，酒店行业的连锁化率都迎来显著提升。产品结构：结合收入结构看升级结合收入结构，看好中高端升级。酒店的产
8、品结构要和居民收入结构相匹配，而非简单对标。2020 年，我国经济型（二星 级及以下）、中端（三星级）、高端（四星级）、奢华（五星级）酒店房间数占比分别为 61%、17%、15%、7%，结合我国居民的财富结构，财富量级在 1-10 万美元的消费者， 每万人拥有的中端酒店房间数仅为 36 间，远低于美国或全球平均水平。若将财富量级 在1-100万美元之间消费者看作整体，我国每万人拥有的中高端酒店房间数仅为56间， 相对全球的 129 和 157 间的水平亦有差距。路径：存量改造为主，新物业为辅正如前文所言，酒店行业已经进入存量时代，连锁化率提升和结构升级的主要路径将是 存量物业改造为主，新物业为
9、辅。来自亚洲旅宿大数据研究院和浩华咨询的数据均表明 无论是投资偏好还是新开酒店物业的实际来源，均是以存量物业升级改造为主。2 格局优化，品牌/规模/管理筑壁垒单品牌顺势迭代，集团品牌多元化，酒店集团集中度提升而单品牌市占率下降的趋势已 经形成。随着消费升级、消费者需求圈层化、小众化、多元化，酒店从业者顺势而为， 单品牌不断迭代，同时布局品牌矩阵，以覆盖和满足更广泛消费者的需求。迎接消费需求变迁，品牌矩阵更多元经济型：总量饱和、已进入整合期，目前连锁化率偏低，品牌集中度趋稳。小镇青年消 费升级，需求亦呈现多元化的趋势，但传统老品牌吸引力老化，连锁品牌集中度有所下 降。近三年经济型酒店品牌集中度基
10、本平稳，终止了下行的趋势，或由于头部品牌如汉 庭等迭代升级，重新焕发了活力。中高端酒店：中端和高端趋势分化，中端集中度上升，高端集中度下降。中端：从高速成长期迈向成熟期，品牌塑造、物业投资及运营管理门槛较高，连锁化率 较高，集中度较高，品牌格局相对稳定。高端：中国本土高端酒店品牌发展时间短，连锁化率较低，集中度较低且呈现分散化趋 势，表明该赛道处于发展初期，竞争激烈，百花齐放。奢华型：行业发展至成熟阶段，连锁化率领先于其他档次酒店，但该赛道多被海外知名 品牌占据，中国本土品牌起步晚、份额低，值得欣喜的是，本土品牌集中度边际有所提 升。未来，更具当地消费者洞察能力、成本管控优势的本土奢华酒店集团
11、将获取更高市 场份额。综上，就结构而言，结合居民财富分布，我国酒店行业有望从以经济型为主向以中高端 为主升级。鉴于中高端消费者需求多元化的趋势，类似经济型酒店以核心单一品牌大规 模开店的历史或将无法重现，未来，中高端酒店门店数量增加、连锁化率提升，但是品 牌集中度将走向分散，因此，品牌创新、迭代能力成为酒店集团的核心竞争力之一。快速展店，共享会员，规模效应强化大型酒店集团如锦江、首旅、华住等如今均已形成多品牌矩阵，对外可满足不同消费者 及加盟商的偏好，在疫情期间，加速开店，以提高市占率；集团内部，共享会员，实现 品牌间交叉销售，提高直销占比，降低销售费用，分摊中后台系统开支，强化规模效应。开店
12、：疫情期间，加速展店，目标明确。三大酒店集团均以中高端、加盟为主要展店方 向，锦江品牌矩阵丰富，首旅软品牌占比高，华住软品牌硬管理（你好酒店和怡莱合并）。 2020 年底，三大酒店集团市占率为 43.31%（连锁酒店口径），相对 2015 年提升了 7 个 pct。截至 2021 年三季报，锦江酒店门店数超过 1 万家，成为国内首个门店数过万的酒 店集团，向着公司 2021 年初提出的三年目标更进一步(新签 1 万家酒店，新开业 7000 家酒店，即届时开业酒店规模将达到 1.5 万家)；同期，华住和首旅的酒店数量分别为 7345 和 5455 家，且华住和首旅分别提出来“千城万店”（2022
13、 年底或 2023 年中酒店 数量达到 1 万家）、三年万店计划（2023 年实现万店目标）。从开店数量来看，2020 年三大酒店集团新开店数量均创历史新高，积极把握疫情期间 单体酒店出清、优质物业释放的机会；从净增酒店数量来看，2020 年表现略逊于 2019 年，主要系疫情期间关店及新开店转筹建数量较多。以新开店占上年末储备门店数量的比重来衡量储备门店质量，锦江酒店保持一贯水准， 首旅和华住节奏略有放慢。以当季关店数占上季度末开业门店数量的比重来评估关店情 况，锦江和华住受关店的边际影响有所弱化，首旅受关店的边际影响相对稳定。三大酒店集团开店，发力中高端和轻资产加盟，以把握消费升级机遇，减
14、轻经营杠杆， 淡化周期波动。截至 2021 年三季报，锦江、华住、首旅的中高端酒店占比分别为 51%、 37%、24%，加盟酒店占比分别为 91%、91%和 86%。会员（直销）：扩大自有流量池，提高直销比例，降低销售费用。三大酒店集团均拥有成 熟的会员体系，过亿的会员数量，实现了高比例直销。截至 2020 年底，锦江、华住、 首旅三大集团分别拥有会员 1.6、1.7 和 1.3 亿。成熟的会员体系、优质且具备一定规模 的会员数量对于维系客户粘性、降低引流成本、优化单店盈利、吸引加盟商至关重要。小结：酒店生意，门店即渠道，体验即产品；庞大的酒店门店数量、成熟的会员体系及 上规模的会员体量，有望
15、达成以网络效应和规模效应提升消费者的品牌认知、品牌粘性， 降低营销开支，提升盈利能力，进而赢得加盟商青睐，加速拓店，形成酒店管理的正循 环生态。管理系统优化升级，降本增效更显著酒店集团以直营店打磨单店模型、树立品牌形象，以品牌和管理输出变现，而门店和会 员数量则是强化规模效应，让变现通道更加顺畅和持久的坚实壁垒。经过多年运营和管理经验积累，三大酒店均已打造了成熟的管理系统，覆盖 B 端和 C 端，满足消费者和加盟商的多元需求。华住集团：用 IT 精神改造传统服务业，酒店管理系统的完善性、高效率领先行业。如今 华住的数字化管理系统已经覆盖 C 端和 B 端：以华住会服务 C 端会员 1.7 亿，
16、以华掌 柜满足旗下酒店门店的日常运营，以华通 3.0 满足后台管理，以华住易购满足加盟商采 购需求。锦江酒店：历经整合，渐入佳境。不同于华住集团自诞生之日起的 IT 基因优势，锦江在 管理系统的整合升级方面日积跬步，渐入佳境。锦江先后收购卢浮、铂涛、维也纳等酒 店集团，按照“基因不变、后台整合、优势互补、共同发展” 16 字方针，遵循“先系 统后组织，先后台后前台”的整合顺序，设立全球创新中心，逐步打通预定、财务、采 购系统，形成“一中心三平台”格局的中后台体系，使得旗下各酒店集团从各自为战， 到互相赋能，重组焕新。未来，公司将继续发力前台整合，进一步提质增效。首旅酒店：C 端布局多元，B 端
17、智能升级。首旅酒店在 C 端的布局，除了与华住、锦江 相似的会员体系之外，额外布局了“首免全球购”，定位商品数字化贸易的服务平台，保 证全球正品和零关税到家，深挖消费者价值；B 端，门店运营通过“智慧酒店物联网总 控平台”打造自助化、移动化和智能化的酒店应用场景闭环；后台管理通过“管家宝” 实现业务环节的精细化管理；采购方面，通过控股股东旗下的“首采网”满足加盟商采 购需求。（报告来源：未来智库）3 紧跟变化：需求反转和业绩弹性酒店行业需求来自商旅和旅游等，其中，商旅占比高、受经济环境影响波动较大，因此 需跟踪 PMI，PPI，航空数据等，作为酒店业需求的先行指标；旅游需求在疫情前相对 稳定，
18、但是疫情以来，文旅局跨省游熔断机制，叠加 2021H2 受疫情影响的省份增加， 跨省旅游需求受到压制，短途周边休闲游兴起，但其住宿需求相对跨省长途旅行来说有 所减弱，最终导致旅游住宿需求总量缩减。短期：OCC 成核心驱动，关注疫情及防控政策经过两年来的抗疫经验积累，酒店从业者应对疫情也逐步得心应手。疫情初期，酒店行 业 OCC 和 ADR 同步大幅下滑，随着疫情常态化，酒店行业把握刚性需求，ADR 逐步 稳定，OCC 则随疫情波动。股价层面，疫情以来，酒店集团的股价整体呈现和入住率同向波动的趋势，只是在 2021 年 10 月中下旬及以后，三大酒店集团的股价分化，在美股和港股上市的华住集团受美
19、 联储加息预期的影响，股价下探；锦江和首旅的股价对入住率的敏感度降低，虽然入住 率尚未回正，但股价上行，或与市场预期未来基本面向好、临近年底估值切换行情有关。短期，疫情反复，疫情防控政策放宽及出行需求复苏或将迟滞，股价对入住率的敏感度 或将提升，跟踪出行需求及行业入住率情况。中期：业绩弹性有别，关注直营和中高端占比中期，疫情影响终将消散，关注酒店集团业绩弹性。出境游适时放开的政策导向，餐饮 旅游行业专项扶持措施的出台等，预示着疫情及防控放宽，出行消费复苏的长期趋势。行业需求复苏时，直营门店经营杠杆高，将为酒店集团带来更大业绩弹性。酒店集团的 酒店管理收益直接和加盟门店的收入挂钩，呈线性正相关关
20、系，但直营店经营杠杆高， 蕴含更大业绩弹性。以首旅酒店为例，经测算，经济型、中高端直营门店，在入住率基 数为 70%时，当 RevPAR 提升 1%，对应的经营利润可以提升 4-6%。此外，产品结构方面，无论是加盟店还是直营店，中高端酒店单店为上市公司带来的效 益高于经济型。加盟店，中高端门店定价高，单店收入高，加盟费抽成比例和绝对值均 优于经济型门店；直营店，中高端单店收益亦高于经济型。长期：周期属性研判，迎接底部反转复盘酒店行业，需求相对稳定，随经济活动热度波动，供给反应时滞，最终导致供需差 难以在短期内做到有效调整，因此具备周期属性，通常一个完整的复苏、繁荣、衰退、 萧条的周期会持续 3
21、-5 年，疫情之前，酒店行业已经经历了 2018 年宏观去杠杆引发的 下行周期，持续至 2019 年底，RevPAR 降幅已经有所收窄，预示着供需改善；叠加疫 情期间供给端加速出清，行业或将迎来大周期视角下的底部反转，启动繁荣阶段行情。4 重点公司分析：首旅酒店、锦江酒店首旅酒店：1、公司直营门店占比高，经营杠杆较高，叠加内部数字化建设，提升产品 体验降本增效，在行业复苏上行期业绩弹性显著。2、公司扩充拓店团队，开店速度有 望持续加速，2021 年全年公司新开店超过 1,400 家，创下历史新高，2021 年末储备 店超过 1,600 家，为 2022 年的新店开拓打下坚实基础。3、公司中高端领域新品牌培 育表现亮眼，加大高端酒店的培育，与凯悦合作推出“逸扉”有望实现中高端领域弯道超 车。锦江酒店：2020-2021 年主要在做后台整合，2022 年会启动前端的深入整合。通过 2021 年的整合，后台管理更加扁平化，实现降本效率。展望未来：1、境内业务恢复 行业领先，境外业务最低迷阶段已经过去。2、公司拓店成长性业内突出，依托完善的 品牌矩阵及成熟的拓店团队优势，2020 年公司提出，锦江中国区未来三年门店规模计 划翻一番（达到 1.5 万家）。3、公司通过中国区三家公司的前后台整合，未来将对标 华住持续降低费用开支，带来的利润弹性可观。