蔚来研究报告：品牌优势突出_新车型助力销量增长.docx

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1、蔚来研究报告：品牌优势突出_新车型助力销量增长1、 蔚来: 定位智能汽车高端市场，聚焦用户体验引入互联网产品思维，聚焦用户体验破局豪华车市场。蔚来（NIO）成立于 2014 年 11 月 25 日，创始人为李斌，是汽车和互联网领域的连续创业者，在汽车电商、互 联网、营销等方面具备丰富经验，熟悉资本运作，其认为用户体验是所有商业模式变 革的核心，因此体验与服务也成为蔚来的标签。创始人李斌从互联网切入汽车市场，创业经历较多，涉足不同领域。李斌拥有 多项创业经历。1996 年初，李斌创办北京南极科技发展有限公司，1997 年创办北京 科文书业信息技术有限公司；2000 年 6 月，李斌创立了易车服务

2、网。2002 年底，李 斌联合创立新意互动广告有限公司，并出任董事长及首席执行官。2014 年 11 月，李 斌创办蔚来，出任董事长。现担任中国汽车流通协会（CADA）副会长、中国互联网 协会常务理事。蔚来核心管理团队来自全球一流车企及各领域龙头企业，具备复合背景，在造 车方面具有良好的基础。 秦力洪：蔚来联合创始人，曾任龙湖地产首席营销官和执行董事，具有丰富的营 销经验，秦力洪组建并完善蔚来的用户服务体系和品牌营销运营业务，并创建蔚来 首个实现盈利的业务 NIO Life 品牌。 沈峰：蔚来执行副总裁兼全球质量委员会主席，沈峰于 2017 年加入蔚来，此前 担任沃尔沃旗下 Polestar（

3、极星）中国区 CEO 和全球 CTO。主要负责蔚来质量管 理，在郑显聪离开后承接了供应链相关工作。沈峰掌舵蔚来质量管理体系后，其问题 处理周期比传统车企减少了一半，产品获得 J.D.Power 纯电汽车品牌质量冠军。 奉玮：蔚来首席财务官，加入公司前担任中国国际金融股份有限公司的董事总 经理兼汽车及汽车零部件行业首席分析师。奉玮加入后，蔚来资金情况好转，2020 年 初连获三笔近 5 亿美元可转债融资、合肥政府初期 70 亿元融资，六大银行授信， 现金流紧张情况得以缓解。根据蔚来港股招股说明书，李斌为公司的控制人，实际拥有 10.6%的股权和 39.0% 投票权。李斌主要通过实际拥有 Orig

4、inalwish Limited 和 Mobike Global Ltd.并实控 NIO Users Limited 持股。其余两大股东分别为腾讯实体，享有 9.8%股权和 17.4%投 票权；Baillie Gifford & Co 持股 6.5%，拥有 3.5%投票权。2021年蔚来研发投入逐步提升，2021Q4研发费用约为18亿元，同比增长120.5%， 环比增长 53.3%。蔚来 2021 年全年研发费用达到 46 亿元，主要用于 ET 2.0 车型和 自动驾驶系统 NAD 的开发。根据蔚来 2021 年 Q4 业绩会披露，公司将会继续扩大 研发投入，2022 年的研发费用预计会是 2

5、021 年的两倍。蔚来组织架构扁平，各部门负责人直接向李斌汇报。随各部门负责人离职调动， 原蔚来三大研发部门，整车、三电和数字智能化被拆分为 10 个平级部门，各部门负 责人直接向李斌汇报，目前未设置 CTO。目前公司的自动驾驶组织架构由白剑、王 启研、任少卿等三位 VP 直接向李斌汇报，其中包括硬件、操作系统、算法及系统集 成运营，系统工程总裁章健勇已于 2022 年 4 月离职，其硬件相关业务将会并入的白 剑(硬件)团队，运营业务暂时独立，其余业务将整合进任少卿(算法)团队。2、 产品: 对标传统高端品牌，建设品牌用户心智公司藉由纯电动超跑切入汽车行业，主打高端纯电产品。2016 年，蔚来

6、推出 EP9 超级跑车，创造了纽伯格林 Nordschleife 全电动汽车圈速纪录，百公里加速达 2.7 秒， 为当时最快的电动汽车。2018 年 5 月，蔚来交付七座旗舰中大型 SUV ES8，售价区 间为 4661 万元，切入豪车市场。2019 年 6 月，蔚来交付中型 SUV ES6，并于 12 月 发布新款及 6 座版 ES8 。2020 年 9 月，蔚来交付轿跑型 SUV EC6。2021 年公司宣 布将于 2022 年推出 ET7、ET5，目前 ET7 已于 2022 第一季度实现交付，ET5 预计 将在 2022 年第三季度交付。产品加速性能优异，持续投入研发补齐智能短板。蔚来

7、 EP9 跑车的推出，说明 公司具备制造高性能纯电汽车的基础能力。但不同于传统汽车，智能汽车通过软件 技术，能够为车主创造全新的智能化驾驶体验，增加行车舒适性及便利性，为持续增 进智能化实力，公司研发投入逐年递增。对标 BBA，实现高端用户服务。蔚来的品牌定位是提供优异用户服务的豪华品 牌，与其他新势力形成差异，总体定价在 35-60 万元之间。公司透过服务，吸引高端 消费群体，增加用户粘性，但由于豪华车相应市场空间较小，截至 2021 年 12 月 31 日，蔚来全年销量为 91,429 辆，销量增长逐渐放缓。因此蔚来开始布局产品价格下 沉，首款低于 35 万的电动轿车 ET5 预计将于 2

8、022 年 9 月交付，此外公司重视用户 运营，通过建设品牌心智来增加用户粘性，提高额外营收，通过用户心智的打造，为 用户提供更多的附加服务。根据腾讯看点用户数据显示，各年龄段消费者购买新能源汽车的关键要素除了 基本的安全和动力以外，品牌、性价比、操控、舒适度等也相对重要。公司定位高端 豪车品牌，因此蔚来除满足用户动力、安全的基本需求外，亦着重于品牌、操控、舒 适度的打造。(1) ES8首款 SUV 产品，对标传统 BBA 豪车。价格端，相对其余竞品，蔚来 ES8 价格 较为便宜。动力方面，蔚来具有比传统燃油车更快的加速性能，但对比新能源汽车并 无明显优势，加速性能次于特斯拉 Model X

9、及宝马 iX。舒适度方面，蔚来 ES8 座椅 采用全真皮，并配备了空气悬架，在舒适度方面与其他新势力形成对比，基本配置对 标 BBA。补能方面，蔚来区别于其他造车新势力，提供换电服务，缩短补能时长。相较传统车企，蔚来 ES8 具有高端电动车中仅次于特斯拉的智能配置，搭载了2.5 TOPS 算力的 Mobileye Q4 芯片、24 颗传感器，智能座舱配备了情感体验系统， 同时具有相对优异的加速体验。相较特斯拉，ES8 智能化程度较低，但舒适度突出， 配备真皮坐椅及空气悬架，降低行车颠簸感，换电服务提升汽车充能效率。(2) ES6 及 EC6公司逐步完善 SUV 车型，推出尺寸较小的中型 SUV

10、。公司逐步完善 SUV 车型 矩阵，推出中型 SUV ES6，并于隔年推出轿跑型 SUV EC6，兼具 SUV 空间、性能及 轿跑外形。价格方面，相比于传统 BBA 同类车型，ES6 和 EC6 的售价相对较低。动 力方面，ES6 和 EC6 的百公里加速分别为 5.6 秒和 5.4 秒，优于同级别 BBA 纯电车 型和特斯拉。续航方面，相较于其他高端中型电动 SUV，蔚来 ES6 及 EC6 则拥有同 级较佳的 NEDC 续航里程。智能化方面，ES6、EC6 皆配置 Mobileye Q4 芯片(2.5 TOPS)，算力弱于特斯拉 Model Y 的 FSD 芯片(144 TOPS)，优于

11、BBA 同类车型，此 外亦搭载了 20-24 颗传感器，座舱 AI 功能种类多于同类对比车型。(3) ET7为持续扩展产品矩阵，公司于 2021 年推出首款轿车。与同类的燃油车或插电式 混合动力汽车相比，蔚来 ET7 具有较佳的动力性能及较高的智能配置。动力方面， ET7 的百公里加速为 3.8 秒，而同级别 BBA 纯电汽车为 6.7 秒。续航方面，ET7 最 高续航里程可达 1000 公里。智能配置方面， ET7 算力搭载 4 颗 Nvidia Drive Orin 芯片，总算力达到 1016 TOPS。并配备激光雷达，结合 NAD (NIO Autonomous Driving) 自动驾

12、驶系统，可实现 L3 级别的自动驾驶水平。(4) ET5基于产品下沉策略，推出首款 30-40 万元区间车型。为提高蔚来产品渗透率，公 司首次推出售价 30-40 万之间的中型轿车 ET5。ET5 性价比较高，基础硬件配置方面 与 ET7 接近，主要差别在尺寸、空调系统、座椅系统等内饰配置。车身大小方面， ET5 长、宽、轴距均小于 ET7。车辆内饰中，ET7 比 ET5 更加豪华，ET5 更多采用 环保织物和聚合材料。性能方面，ET5 百公里加速为 4.3 秒，最高续航里程同样可达 1000 公里。与同类传统车企相比，ET5 智能化程度较高，能提供与 ET7 相同的智能 驾驶体验。蔚来定位于

13、高端豪华品牌，价格下探逐步完善产品矩阵。蔚来定位高端，相对 于传统车企的豪华车型有价格、换电、加速性能、智能化的相对优势；相比于与其他 新势力，配备豪华品牌拥有的空气悬架、真皮内饰等，给用户提供更舒适的驾驶环 境，但蔚来整体智能化程度仍落后于特斯拉及小鹏汽车，仍需着重于智能化提升。蔚来各产品线细分车型差异较小，目前产品定位较为相似，期待后续 866 车型 改款升级。由于聚焦高端纯电 SUV 细分领域，ES8、ES6、EC6 外形设计相似，车型 尺寸由大到小依次推出。ES8 尺寸最大，ES6 和 EC6 基本相似，尺寸除高度有细微 差别，其他车身尺寸相似。内饰方面，这三款车的内饰中控基本相同。智

14、能化方面， 三款车型新能源电动车产品核心内容一致，硬件配置相同。在续航里程和性能方面 随着车型定位而有较大差异。轿车方面，ET7、ET5 智能配置基本相同，主要差别为 车身大小、内饰、舒适度。2022 年蔚来将推出新款车型 ES7，车身大小介于 ES6 与ES8 之间，智能化配置则有较大升级。 目前 30 万以上高端汽车市场仍以传统车企为主，蔚来仅在高端纯电 SUV 的细 分市场内具有相对优势。根据弗若斯特沙利文报告，于 2021 年前三季度，蔚来 ES6 于高端纯电 SUV 领域的市场份额为 29%，EC6 为 22.5%，ES8 则为 14.2%。3、 用户运营: 以车为载体，与用户形成深

15、度链接3.1、 换电服务，缓解用户用电焦虑蔚来主打换电服务，降低用户充电时长。公司于 2020 年推出电池租用服务 BaaS (Battery as a Service)，并与宁德时代、湖北省科投、国泰君安国际合资成立武汉蔚能 电池资产公司。蔚能购买蔚来的电池包，拥有电池的完整所有权，并将其出租给购买 蔚来 BaaS 服务的消费者，同时负责日常的电池管理等业务。根据公司招股书，对于选择 BaaS 的消费者而言，租用标准续航电池包(70kWh ) 的消费者整车价格将降低 7 万元，电池租赁价格是 980 元/月；租用长续航电池包 (100kWh )的消费者整车价格可降低 12.8 万元，电池租赁

16、价格是 1680 元/月。 根据蔚来招股书披露，截至 2021 年 12 月 31 日，蔚来在中国 183 个城市的市区 及高速路部署了 777 座换电站，累计完成了超过 550 万次换电，已有超过 50%的用 户选择了换电服务。 此外，蔚来计划于 2022 年完成 1300 余座换电站的布局，覆盖大部分的城市和 高速路段。2022-2025 年，蔚来预计每年在中国新建 600 座换电站，于海外建设 1000 座换电站。预计 2025 年，全球换电站数量将达到 4000 座以上。同时公司成为中石 化“2025 年之前建设 5000 座智能充换电站”战略的合作伙件之一，4 月 15 日中石 化朔

17、英站正式落成暨蔚来二代换电站。换电模式作为充电模式的重要补充，在部分细分车型市场已经开始规模化应用。 蔚来的换电模式由三部分构成： （1） 车端：公司所有车型于设计之初皆已统一标准化电池大小及拆卸方式。目 前蔚来电池规格主要有 75kwh、100kwh。 （2） 换电站端：蔚来二代换电站最多可容纳 13 块电池，相较一代充电站的 5 块电池有明显提升，可实现车辆自动泊入及换电，换电时间由一代的 6-7 分钟提升至 4-5 分钟。 （3） 用户端：每月 6 次免费换电权益（放弃安装赠送的充电桩）或每月 4 次 免费换电(配置充电桩)，可用付费购买或积分兑换多余换电次数，亦可借由补差价的 方式更换

18、电池等级(标准续航电池提升至高续航电池)。换电服务缓解车主贬值焦虑。当前动力电池技术仍处于快速发展期，消费者可能 担忧 2-3 年后电池技术进步后导致其电动车折旧较高。而在 BaaS 模式下，消费者 则无需考虑由于电池技术进步所带来的置换成本，这使得在该阶段 BaaS 模式对电 动车销售存在促进作用。3.2、 聚焦品牌服务，打造蔚来生活方式公司通过用户运营和全流程配套服务，深化品牌吸引力。实现打造新用户的直 销体系以及面向老用户的社区氛围、复购体系。(1)用户社区运营公司通过线上线下的一体化平台，强化用户品牌认同感。蔚来持续扩展线上及 线下渠道，着重打造品牌建设。 NIO App：具朋友圈、车

19、友会和论坛等功能的 UGC 社区。 NIO Points：蔚来值可用于参与决策及获得活动参与资格，譬如用户信托基金理 事的选举、EP CLUB 俱乐部会籍选拔、NIO Day 蔚来门票和座位抽取。 积分与蔚来值的主要作用为连接企业与用户，提升用户品牌认同感。用户透过购 车、参与社群活动、未用权益获得积分及蔚来值，积分可用于购买周边商品、租用 NIO House 及抵扣换电费用等附加服务；蔚来值则可以用于提升用户个人影响力、参 与品牌决策及获得线下活动参与资格。综上所述，借由积分及蔚来值，公司能实现企业、现有用户、潜在用户的三方连接，达到良性的互动循环。截至 2021 年 12 月 31 日，蔚

20、来通过线上线下一体化平台，为超 176,000 名用户，举办了超 26,000 场线下 活动。(2)全流程配套服务蔚来通过销售网络布局到售后服务，打造符合高端品牌定位、契合目标客群的 全流程配套服务，提高用户粘性和凝聚力。 NIO House：在门店运营上，为车主提供休息区、剧场等 7 大核心功能，且门店 以直营为主，保障门店服务质量，确保车主用户拥有较佳的体验过程。 NIO Space：蔚来空间，主要承担蔚来品牌与产品的展示、销售功能，由蔚来人 员提供服务。 NIO Day：举办 NIO Day 等活动提升车主对品牌的归属感。 NIO Life：聚集 500 余个全球设计师，研发生产各种 N

21、IO 周边生活产品（NIO Life 的作用在于提供各种高端产品，将蔚来的高端形象从汽车延伸到其他产品上） NIO Service：蔚来的服务体系涵盖质保、保养、充电桩、换电、道路救援等全用 车场景。首任车主享有终身免费质保、终身免费道路救援和终身免费车联网服务等 三项永久免费权益。NIO Service 的作用在于为客户提供专属的用车服务，比如上门 取车、洗车、代驾、泊车等服务，藉由高质量的用户服务，提升蔚来品牌力。蔚来构建用户生态，打造收入增长点。蔚来服务体系结合线上渠道及线下活动， 使用户在购车后仍与蔚来保持互动，打造公司特有的用户生态，提供新的收入增长 点。2021 年，蔚来其他销售收

22、入（包括电池租赁服务 BaaS、NIO Life 周边销售）约 为 30 亿元，占比由 2018 年的 2%提升至 8.2%。 公司品牌价值逐步建立，产品保值率仅次于特斯拉。通过线上线下的一体化品 牌运营，蔚来的差异化购车、用车体验，构建公司核心竞争力，有助于提升用户粘性， 支撑产品溢价，并带来较高的其他销售收入。随着品牌力的建设，蔚来保值率也逐渐 得到用户和市场的认可。根据罗兰贝格数据，蔚来在新能源汽车前十大保值车型中 占据高位，其中 EC6 的保值率仅次于特斯拉。对于折旧率颇高的新能源汽车，高保 值率有助于提升用户购买的意愿。个性化门店+车电分离销售+全生命周期售后互动，打造蔚来独有生态，

23、成为公 司核心品牌优势。蔚来车电分离的销售体系和换电体系，缓解里程焦虑和贬值问题。 除此之外，蔚来打造线上至线下的全周期用户生态，NIO House 蔚来中心不同于传统 4S 门店，为用户提供线下生活场景，将蔚来生态融入用户日常，增加客户粘性，成 为蔚来独有的品牌特色。4、 全自营门店，NIO House 融入用户生活渠道门店覆盖一、二线城市，实现服务流程和销售流程标准化。蔚来放弃传统 经销模式，由车企统一管理直营门店，并结合线上及线下渠道进行营销创新。销售门 店直属企业，保证车型产品价格统一，同时也确保了后期维护以及营销活动质量。 在门店选址上，截至 2021 年 12 月 31 日，蔚来在

24、中国 143 个城市运营 37 家 NIO House 蔚来中心及 321 家 NIO Space 蔚来空间，主要覆盖一二线城市，且大部分布局 在市区高端购物中心，门店数量在蔚小理中占据榜首。蔚来门店选址能增强品牌曝 光度，且符合公司高端品牌定位，契合目标人群的消费场景。与此前车企在郊区汽车 城开店的传统做法不同，在拉近与消费者间距离的同时，提升买车、试车的效率。区别传统汽车门店，蔚来门店通过融入用户生活，触达用户。区别于普通 4S 店， NIO House 蔚来中心，有七大核心功能区域。除了可以提供 NIO Space 相同的基础产 品销售与品牌展示功能，同时设有阅读区、茶水吧台、会议室、亲

25、子空间等，用户可 于蔚来中心会客、办公、举办分享会、生日派对、个人音乐会。综上所述，NIO House 为兼具生活场景及销售功能的蔚来特有门店形式。4.1、 未来规划: 实现三、四线城市销售门店布局蔚来门店逐步下沉到三线城市，预计推出平价子品牌进一步提升渗透率。2021 年，蔚来、理想汽车、小鹏汽车销量分布以一线、新一线、二线城市为主，销量占比 分别为 96%、89%、92%，三、四线城市仍有较大成长空间。截至 2022 年 2 月，蔚 来、理想汽车、小鹏汽车三家车企在三线、四线城市门店占比分别为 24%、28%、 29%，蔚小理皆逐步往三、四线城市进行门店布局。目前蔚来销量集中于一线、新一

26、线、二线城市，三四线城市销量仍有较大成长空间，伴随门店扩张及产品价格下沉， 销量有望进一步提升。4.2、 国际布局: 以挪威为起点，切入欧洲纯电动车市场挪威纯电 SUV 渗透率较高，电动汽车需求旺盛。挪威纯电动车渗透率较高，根 据 CleanTechica 数据，2020 年挪威纯电动车销量已占整体汽车市场销量的 54.3%， 成为全世界首个全年电动车销量占比过半的国家。2021 年 3 月，挪威纯电动车销量 占比已提升至 56.3%，燃油车销量占比则为 9.5%。车型结构方面，相较偏好轿车的 欧洲其余国家，2021 年 3 月奥迪 E-TRON、沃尔沃 XC40 等电动 SUV 皆在挪威有不

27、 错的销量表现，说明纯电 SUV 于挪威具有一定市场空间。2021 年 3 月 5 日蔚来挪威公司正式成立。同年 9 月 30 日，ES8 在挪威上市并开 启用户交付。10 月 1 日，位于奥斯陆的蔚来中心正式对外营业。2022 年，蔚来预计 将在挪威的卑尔根、斯塔万格、特隆赫姆和克里斯蒂安桑建设 4 座蔚来中心。价格 方面，蔚来采用全球定价策略，对物流、地方税和运营成本进行调整。补能方面， 2022 年蔚来将在挪威建设 20 座第二代换电站，覆盖挪威前 5 大城市及主要高速，预 计挪威首座第二代充换电一体站将于 2022 年 10 月投入运营。 蔚来现金储备相对充足，支持海外业务扩张。截至

28、2021 年，蔚来现金储备为 554 亿元，理想汽车为 501.6 亿元，小鹏汽车则为 435.4 亿元。5、 盈利预测关键假设:（1）营收方面，公司定位高端电动汽车品牌，随着 2022 年 ET7、ET5 及 ES7 等新车型的推出，结合销售门店的持续扩张及优异的用户服务，预计将进一 步带动销量增长，进而驱动收入提升。（2）交付量方面，公司 2021 全年汽车交付量达 9.1 万辆，伴随后续产品矩阵完 善，ET7、ET5 及 ES7 的稳步放量，未来平价子品牌的推出，逐步实现产品价格下 沉，我们预计交付量将有较大幅度提升，预计 2022-2024 年公司汽车交付量分别为 14/20/27 万

29、辆，对应同比增速分别为 52%/45%/36%。（3）毛利率方面，2022 年上游原材料成本上涨，导致毛利承压，但随交付量逐 步增加，规模效应逐渐显现，有望抵消成本压力，预计 2022 年毛利率将与 2021 年 持平，而后稳步上升，预计 2022-2024 年毛利率分别为 19%/21%/22%。（4）净利润方面，鉴于新能源汽车处于智能化转型阶段，公司预计 2022 年研 发费用同比增速将达 100%以上，此外随着门店规模扩大，营销费用将稳步提升，伴 随产品规模效应凸显，有望驱动盈利能力改善。盈利预测：综上所述，基于车型推出及门店扩张，我们预计公司 2022-2024 年收 入分别为 569/800/994 亿人民币，对应同比增速分别为 57%/41%/24%；考虑到材料成 本上涨、各项费用提升、规模效应逐步显现，我们预计 2022-2024 年净利润分别为75/-41/3.6 亿元人民币，对应 EPS 为-4.7/-2.6/0.2 元；剔除股权激励费用等非经营性项 目影响后，预计 2022-2024 年 Non-GAAP 净利润分别为-58/-23/24 亿元人民币，对应 调整后 EPS 为-3.7/-1.4/1.5 元。