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1、基础化工行业2022年度中期策略：景气分化_泾浊渭清整体经营：景气分化，必选消费维稳，下半年行业有望回暖疫情影响下，化工子行业收入利润增速下行。2022 年 1-4 月，受疫情扰动影响，下游需 求走弱，基础化工行业收入增速下行，但仍保持同比增长的趋势。2022 年 1-4 月，化学 原料及化学制品制造业、化学纤维制造业和橡胶和塑料制造业营业总收入累计同比增速 分别为 20.7%、11.2%和 1.2%。盈利方面，橡胶和塑料制造业受限于基础材料如炭黑、 帘子布等价格大幅上涨，行业利润承压；化学原料和化学制品和化学纤维行业，由于 3- 4 月份疫情影响下游需求和物流运输，行业利润增速下行。2022
2、 年 1-4 月，化学原料及 化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业利润总额分别累计同比变化 14.8%、-53.6%和-30.9%。毛利率下行，资产负债率维持稳定。盈利能力角度，由于原油价格大幅上涨影响，基础 化工子行业毛利率高位下行。2022 年 1-4 月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维 制造业和橡胶和塑料制品业销售毛利率分别为 17.0%、7.5%和 14.2%，均低于去年同 期。其中，化学纤维制造业由于高油价和疫情双因素影响，毛利润下滑较快。费用角度， 2022 年 1-4 月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业与橡胶和塑料制造业期 间费用率分别为 6.1%、4.
3、0%和 7.8%，较往年有所减少，主要系原料和产品价格上涨， 行业收入增长，费用占比下行。需求端：食品消费维持刚性，衣住用行需求弱化内需端：存在分化，食品链需求稳定。受奥密克戎疫情和房地产需求下行的影响，可选 消费需求中纺服链、地产链、家电链和汽车链需求下行；而随着主粮价格攀高，全球农 作物种植面积增长，食品链需求维持稳定。纺服市场，2022 年 1-4 月国内布产量累计 同比增长 2.0%，纱线产量累计同比下降 1.6%；农业方面，农作物播种面积稳步增长带 动农业需求稳步上行；住房方面，2022 年 1-4 月，房屋竣工面积累计同比减少 11.9%； 家用电器方面，空调、家用电冰箱、冷柜、家
4、用洗衣机 2022 年 1-4 月产量分别累计同 比减少 0.7%、7.5%、20.1%和 4.3%；汽车方面，2022 年 1-4 月，国内汽车产量累计 同比减少 10.5%。整体看，和食品相关的必选消费品需求稳步增长，和纺服、房地产、 家电和汽车相关的需求有所弱化。外需端：主要经济体增长放缓，出口增速减缓。随着海外美联储加息落地导致持续的高 通胀，全球经济增速放缓。国内市场看，由于疫情防控影响生产，出口端增速高位回落。供给端：需求疲软，抑制上游开工行业开工负荷受限。受疫情影响，服装、地产链需求弱化，涤纶长丝、电石行业开工负 荷较低。纯碱行业由于多年无新增产能，行业供给较为紧张，开工率仍位居
5、高位。价格端：供给矛盾凸显，产品价格高企原油价格高涨，煤炭价格高位斡旋，CCPI 上行。2022 年，俄罗斯石油出海受到阻碍， 叠加欧盟对俄罗斯的能源禁运政策影响，欧盟能源供给紧张，原油价格快速上涨。国内 市场，煤炭进口受到一定影响，国内供给仍较为短缺，煤炭价格仍位居高位。受到主要 原料成本居高不下影响，化工品的价格节节上涨。截至 2022 年 6 月 1 日，WTI 和布伦 特原油价格分别为 115.26 和 116.29 美元/桶，较年初分别上涨 53.3%和 49.5%，CCPI （中国化工品价格指数）为 6044 点，2021 年底低点提升 17.8%。整体看，由于原油价 格上涨影响，
6、化工品生产成本上行，推动 CCPI 价格指数上涨，化工品成本端压力较大。高景气：盈利继续攀升，后续空间犹在全球社会经济环境变化，产业结构调整，化工下游消费行业会发生一些演变，新能源等 经济新动力领域崛起，相应材料受益。供给侧来看，多项政策叠加下，化工行业扩张难 度提升，现有产能装置和能耗指标将逐步对标资源品，供给格局逐步明晰，企业盈利能 力有望逐步提升。建议重视需求有增量，供给长期或阶段性有约束的子行业：（1）双碳 政策下，新能源发展机遇到来，我们看好光伏（纯碱）需求提升；（2）全球农作物价格 上涨，带动化肥板块需求增长且钾肥供给端受到限制，我们看好化肥板块需求的强劲增 长。纯碱：行业供给紧缺
7、，高景气持续 浮法玻璃：政策端发力，日熔仍维持高位。2022 年，地产融资、需求政策端均有边际放 松趋势。政策端：2022 年 4 月政治局会议不仅肯定“支持刚性和改善型住房需求”的表述， 更是首次提及“优化商品房预售资金监管”，或有助于带动居民和房企的积极性， 供需双向发力，避免地产下行风险。融资端：关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知鼓励银行 为优质房企提供并购贷款；关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中 度管理的通知等政策出台一定程度上缓解了房企的资金压力。同时，国家和地方 国资背景房企接管民营房企项目，有望盘活现存房地产项目，推动竣工端修复。销售端：各地陆续放松
8、限购、限贷，调低首付比例，根据贝壳研究院数据，2022 年 4 月 103 个重点城市主流首套房贷利率为 5.17%，二套利率为 5.45%，分别较上 月回落 17 个、15 个基点，利率水平为 2019 年以来月度新低。房地产限购、限贷 等政策放松，有望缓解房企的资金压力，带动竣工端修复。期房端：以开工对应 23 年后的竣工推测，2018-2020 年我国房屋新开工面积处 于高位，对 2022 年竣工端有较好驱动；随着建筑节能保温条例频出，新建筑双层 玻璃占比提升，驱动单位竣工面积浮法玻璃用量提升，带动地产相关纯碱消费增长。期：在地产竣工修复的预期下，预计 2022 年我国房屋竣工面积减少
9、2%，对应 满足竣工需要的纯碱需求量 1121 万吨，整体平板玻璃拉动纯碱需求较为平稳。光伏玻璃：构筑纯碱需求主要增量。随着“碳中和”步伐稳步推进，光伏装机大幅增长， 预计 2022 年全球光伏新增装机量达 242.0GWh，同比大幅增长 49.1%，将带动光伏玻 璃需求量快速提升。而我国是全球光伏玻璃生产大国，2021 年中国光伏玻璃产量占比 高达 90%，光伏玻璃放量将拉动我国纯碱需求快速增长。光伏装机存在“年内周期”， 三、四季度为装机旺季，预计 2022 年下半年光伏装机显著好于上半年，届时光伏玻璃 对于纯碱的需求将快速提升。光伏装机大幅增长的预期下，预计 2022 年光伏玻璃拉动 我
10、国纯碱需求量达 299.3 万吨，同比 2021 年增长 105.9 万吨，光伏玻璃拉动纯碱总需 求增长 3.7%。纯碱行业供给趋紧，价格稳步上行。近几年纯碱行业新增产能较少，叠加 2021 年底连 云港碱业退出市场，2022 年纯碱行业供给趋紧。二季度后，由于纯碱行业进行集中停 产检修，行业库存快速下移至历史低位，纯碱价格价差快速上移。展望后市，三季度将 进入下半年房地产和光伏行业旺季，拉动纯碱需求上行，有望驱动纯碱行业景气持续。钾肥：寡头格局下，供给紧张将长期维持氯化钾原材料为钾石盐、光卤石、卤水，下游应用主要为肥料、硫酸钾以及其他工业原 料，其中约 72%氯化钾用作生产复合肥，20%用作
11、制备硫酸钾，而硫酸钾主要下游同样 为化肥。钾肥能使树木茎杆强健，提高抗病虫、抗寒、抗旱和抗倒伏的能力，促使根部 发达，球根增大，并能促使果实膨大，色泽良好。农作物如果缺钾肥会导致树木叶缘出 现坏死斑点，最初下部老叶出现斑点，叶缘叶尖开始变黄，继之发生枯焦坏死，因此钾 肥对植物健康生长至关重要，属于三大基肥之一。全球钾肥供需大周期平稳增长，中短期供需矛盾激烈。据 IFA 统计，1961-2019 年，全 球钾肥产能与消费年均复合增速分别为 2.7%与 2.5%。全球人口的不断增长，拉动对粮 食的需求，进而推动化肥需求持续提升。中短期来看，2019 年全球钾肥产能为 4276.4 万吨（折纯氧化钾
12、 K2O），预计未来几年产能增长在 10%以内，产能扩增相对平缓。2019 年全球钾肥消费量为 3691.7 万吨（折纯 K2O），相比 2018 年同比下降 0.53%，2020 年以来，在全球疫情冲击下，粮食供给紧张，化肥需求明显提振。全球钾肥供给高度垄断。钾肥生产依赖钾矿资源，据 USGS 统计，全球探明钾盐（折 K2O）资源量大约 2500 亿吨，探明储量大约 95 亿吨。全球钾盐资源分布极度不均，加 拿大、俄罗斯、白俄罗斯的储量约占全球钾盐资源总储量 68%以上，其中俄罗斯、加拿 大和白俄罗斯占比分别达到 34.5%、20.7%、12.9%，我国仅占比 6%。从产量上看， 2020
13、年加拿大、俄罗斯、白俄罗斯三国产量占比超过 65%，我国是第四大钾盐产国， 占比约 12%。供给受阻，钾肥景气将强势运行。展望国际形势，白俄罗斯被欧美制裁事件持续升级影 响钾肥供给，俄罗斯乌克兰摩擦加剧，俄罗斯受到 SWIFT 制裁，影响钾肥出口，全球 占比 40%左右的供应量受到冲击，叠加宏观因素，预期钾肥景气将延续。氯化钾价格上升明显。氯化钾市场价格在 2020 年触底后快速抬升，2022 年 6 月 2 号， 国内钾肥价格 4960 元/吨，东南亚钾肥价格 900 美元/吨，均有大幅提升。氯化钾规模 生产企业为盐湖股份（500 万吨/年），藏格矿业（200 万吨/年）、亚钾国际（100
14、万吨/ 年）、东方铁塔（50 万吨/年)。（报告来源：未来智库）磷化工：磷矿-磷肥格局重塑，价值资源重估磷肥主要包括磷酸一铵和磷酸二铵。料浆法中，每 1 吨磷酸二铵/磷酸一铵需要 0.14 吨 合成氨，1.3 吨硫酸，1.8 吨磷矿石。传统法中，每 1 吨磷酸二铵需要 0.22 吨合成氨， 0.48 吨硫磺，1.53 吨磷矿石；每 1 吨磷酸二铵需要 0.135 吨合成氨，0.46 吨硫磺，1.47 吨磷矿石。上游磷矿石约 63%用作生产磷肥，剩余用于碳酸盐、黄磷、其他磷化物。磷 肥的作用是使树木茎枝坚韧，促使花芽形成，花大色艳，果实早熟，并能使树木生长发 育良好，多发新根，提高抗寒、抗旱能力
15、。全球磷肥需求量较为稳定增长。据 IFA 统计，1961-2019 年，全球磷肥产能与消费年均 复合增速分别为 2.6%与 2.5%。全球人口的不断增长，拉动对粮食的需求，进而推动化 肥需求持续提升。2020 年，在疫情冲击下，化肥需求被强力拉动，全球磷肥消费量为 4960 万吨（折纯五氧化二磷，P2O5），同比增长 7.0%。我国为全球第一大磷矿石生产国。全球 70%的磷矿石储量在摩洛哥和西撒哈拉，我国磷 矿石储量仅占世界 4.5%，但我国为第一大磷矿石生产国，2020 年产量约为 9000 万吨， 占比世界产量约 40.4%，全球磷肥一体化较为完整，磷矿石生产多也多为磷肥生产国， 因此，我
16、国也是磷肥主要生产国。中国磷肥出口体量巨大。2011-2016 年，由于我国磷肥产能产量的过快增长，导致供给 过剩，催动磷肥出口量显著增多，磷酸一铵/二铵合计出口占产量比例 2011-2018 年从 23.6%增长到 44.2%以上，其后几年依旧维持在 30%以上，我国磷肥整体出口体量巨大。 2021Q2 以来，由于海外磷肥需求紧俏，国内外价格拉大，国内出口急剧增长，进而带 动国内磷肥价格过快上涨。为了推进化肥的“保供稳价”，Q4 以来，化肥出口从过去的 商检改为法检，出口周期大幅拉长，我国磷肥月度出口量锐减。2022Q1，国内正值春耕 旺季，国内磷肥出口依旧被压在底部，从而使国内外价差明显拉
17、大，预计随着春耕旺季 的过去，国内磷肥出口有望部分“放开”。全球磷矿石展望：格局优化，大周期上行。海外磷矿石寡头垄断，全球未来磷矿石供应 将持续偏紧，终端农业需求稳步抬升，新能源工业需求带来边际增量，磷矿石有望进入 大周期上行趋势。磷肥需求支撑，叠加供给影响，磷矿石价格持续上行。当前，国内磷矿石市场价格 770 元/吨，印度 CFR 价格 297.5 美元/吨，疫情反复冲击，农业链条持续向上传导，各地推 进磷化工产业高质量发展，国内磷矿石供应受限，格局持续好转，供需共振下，磷矿石 价格有望持续上行。氮肥：供需平衡运行，景气度有持续支撑性尿素，又称脲、碳酸酰铵或碳酸酰二胺，由氨和二氧化碳在高压下
18、合成，约含 46%氮， 是最常用的脱水氮肥产品。尿素的用途主要分为农业用和工业用两类，农业需求指直接 施用于农作物的尿素，工业需求主要包括用来加工复合肥、人造板、三聚氰胺、烟气脱 硝、车用尿素、氰尿酸、尿醛树脂等。尿素按原料不同分类，国内主要以煤制尿素以及 天然气制尿素两种最为常见，其中煤炭则是尿素的重要上游原料之一，占煤制尿素生产 成本的 60%以上。全球氮肥供需平衡式增长。据 IFA 统计，2019 年全球氮肥产能为 1.2 亿吨（N），2020 年全球氮肥消费量为 1.1 亿吨（N），相比 2019 年同比上升 2.1%。预计到 2025 年需求 复合增长率 0.8%，此外下游车用尿素、
19、板材等工业需求的持续增长也会推动氮肥需求 提升；未来五年，预计全球将投产 1400 万吨新产能（12%左右的产能整体增量），整体 全球供需保持平衡式增长。供给侧改革压力下，国内尿素产能缩减。2021 年我国尿素产能为 7193 万吨/年，产量 为 5455 万吨，较于 2015 年高点 7533 万吨已明显下滑。2016 年以来供给持续减少， 主要因为化肥农药零增长战略的实施以及供给侧改革淘汰落后产能，2015 年到 2019 年， 国内逐步将化肥使用量年增长率控制在 1%以内，因此预计未来尿素产能将保持平稳或 下降趋势。我国尿素基本自给自足，2021 年我国尿素表观消费量为 4930 万吨，
20、出口量 529.9 万吨，进口量仅为 5.4 万吨，近几年出口占产量比例在 10%左右。未来在农业需 求的刚性支撑以及车用尿素、板材等工业需求提升的拉动下，国内尿素供给或将偏紧。尿素价格上升明显，或将强势运行。尿素市场价格在 2020 年 7 月触底后（约 1580 元/ 吨）开始抬升。2022 年 2 月中旬受煤炭价格下跌和出口政策的双重利空影响跌至 2457 元/吨。从近期企业库存环比和同比数据看，现阶段尿素企业累库压力缓解。下游行业随 着利润恢复和秋肥备肥的预期，需求量有望增加，这也对价格形成一定支撑。过去我国 尿素仍有 10%左右的出口比例，但是随着法检政策的推进，出口受限明显，随着春
21、耕旺 季过去，出口需求可能或成为拉动国内氮肥价格又一推手。底部型：有望迎来改善，安全垫强重点龙头：估值底部区间，基本面或反转为什么这个时点看好化工龙头？从成长性角度看，持续不断的研发投入夯实龙头公司领 先优势，依靠充沛的现金流、丰厚的利润回报以及资本市场融资，龙头公司在建项目快 速落地，在目前已经领先的规模体量下依旧使其具备较强的成长性；从估值水平来看， 主要化工龙头估值水平在历史较低位置，未来几年的持续增长进一步坚实投资的安全垫， 配置性价比凸显；从周期角度看，年初以来由于国内疫情反复冲击，下游消费需求萎靡， 以 MDI、钛白粉为代表的地产链产品，涤纶长丝为代表的纺织服装链产品均呈现下滑态
22、势，仅有部分以氮磷钾肥为代表的农业链产品表现较好，随着上海等地疫情的逐步解封， 复工复产的推进，地产、纺服需求有望乘势回暖，目前是较好的左侧布局时点。涤纶长丝：景气底部改善，龙头仍有可期纺服需求底部改善，涤丝盈利有望修复。2022 年 3-4 月份，受到高油价和疫情影响，涤 纶长丝行业成本上行，需求弱化，长丝端盈利具备一定压力。5 月份后，随着江浙地区 物流逐步打通和疫情影响逐步减弱，纺服需求逐步修复，带动长丝端盈利稳步恢复，长 丝端价格价差底部回升。后续看，随着行业旺季逐步来临，涤丝行业盈利仍有修复空间， 有望带动行业龙头桐昆股份盈利底部回升。轮胎：行业至暗时刻已过，关注出口占比较高企业20
23、22 年，随着原材料价格和海运问题得到一定改善，轮胎板块盈利能力开始得到修复， 行业至暗时刻已过。1）原料端：2021Q4 以来，轮胎主要原料天然橡胶、钢丝帘线价格出现一定下降，尽管 合成橡胶、炭黑、硫磺等材料受油价推涨，综合来看整体原材料的价格已经趋于稳定。 长期来看，不管是天胶还是合成橡胶的价格都已经处于历史低水平，且难以复制 2010- 2011 年由旺盛经济刺激拉动起的上涨行情。中短期来看，尽管 2020 年末起天胶及合成 橡胶的价格抬升较快，但随着供需格局改善，价格已经慢慢回落至中长期的平均水平。 炭黑、硫磺等原材料中短期受油价推涨及供给紧张价格处于较高位，但随着未来国际局 势的趋稳
24、及油价的回落，价格也有望下降至合理水平。总的来看，轮胎原材料价格目前 趋于稳定，较去年最高点已经回落。2）出口端：2022 年，国际海运货柜供应紧张有所改善，船运费持续下降，轮胎海运出 口成本下降，出口销量也得到一定改善。截至 2022 年 5 月 27 日，中国出口至美西、 美东航线成交价分别为 11440 美元/FEU 及 14570 美元/FEU，较年初时均有大幅下降。3）替换需求端：2022H1，全国交通运输受疫情管控影响，出行率出现较大下降，导致 半钢及全钢替换需求不振，随着疫情的修复，轮胎替换需求有望于下半年恢复。截至 2022 年 6 月 2 日，中国半钢胎及全钢胎开工率分别为
25、64.9%和 56.1%，特别是与乘用 车出行需求正相关的半钢胎开工率已经明显回暖，国内替换需求端有望随着疫情的修复 而逐渐步入正轨。4）配套需求端：配套市场，受到疫情管控影响，特别是华东地区部分主机厂及零部件厂 商排产周期延后，半钢、全钢配套量价均受到一定影响。2022 年下半年，随着华东地区 汽车供应链的恢复，汽车缺芯情况的改善，以及国六商用车的推行，乘用车及商用车的 新增产量也有望得到一定的改善。短期来看，海外需求较为紧俏，出口比例高的轮胎企业有望率先反弹。半钢替换市场是 全球轮胎销售中最重要的细分市场，欧洲、北美大多为经济较发达地区，人均乘用车保 有量较高，消费者对于后装市场需求偏高，
26、随着欧美地区新冠疫苗及特效药的推行，叠 加较为宽松的防疫政策，人们可进行更多的户外旅行与活动，半钢替换市场需求有望保 持旺盛。对于在海外拥有产能及出口比例较高的轮胎企业如赛轮轮胎、玲珑轮胎和森麒 麟，在经过多次向下游涨价后，订单的高确定性能够保证其收入及盈利率先实现反弹。从消费品角度来看，轮胎具备长期成长性。替换是轮胎的主要需求，我国汽车保有量不 断提升，将拉动轮胎替换需求。据美国轮胎商业统计，配套胎与新车销量有明确比 例关系，受汽车产销周期影响较大，而替换胎需求则与汽车保有量密切相关。轮胎作为 一种消耗品存在替换周期，半钢胎通常 2-3 年更换一次，全钢胎通常 1-2 年更换一次。成长赛道：
27、优选业绩确定性较高的成长标的昊华科技：PVDF+特气投产在即，盈利持续高增公司是技术领先的新材料平台型企业，高端氟材料、电子特气、航空化工材料等赛道空 间广阔。2022 年，公司电子特气、PVDF 等项目投放有望带动业绩快速增长。氟材料领域，受益于 PTFE 和 FKM 大幅涨价，子公司晨光院 F142b 等关键原材 料实现自给自供，采购支出减少上亿元，公司积极筹备 2.6 万吨/年高性能有机氟 材料项目，支撑未来发展。航空化工材料领域，公司在建 25000 吨/年聚氨酯类新材料，满足未来在飞机、高 铁等精尖领域的应用；子公司曙光院新规划建设 10 万条/年高性能民用航空轮胎 项目（新胎 5
28、万条/年，翻新胎 5 万条/年），项目总投资 6.5 亿元，项目总建设周 期预计为 21 个月，项目达产后有望贡献年均净利润 1.3 亿元，进一步提升公司竞 争实力。当前我国民航运输机队航空轮胎基本依赖进口，同时随着国产大飞机 C919、ARJ21 等型号逐步量产以及国产宽体客机 CR929 型号研制全面启动，国 产民用航空轮胎产业发展将迎来新机遇。近年来，曙光院通过技术攻关、突破关键 技术，在航空轮胎新材料、新工艺、新装备方面形成了多项技术突破，在民航航空 轮胎适航方面有着近 30 年的持续积累，部分民用航空轮胎产品指标和性能已达到 国际先进水平。特种气体领域，昊华气体 4600 吨/年特种
29、气体项目从 2021 年 12 月逐步投产调试， 新项目投放有望贡献业绩增量。工程咨询领域，西南院 EPC 签订国内最大规模焦炉气制甲醇项目，合同金额 8.8 亿元，并签约首套出口海外炼厂气 PSA 制燃料电池用氢项目。万润股份：新材料项目接力长期成长公司多年研发积淀下公司新材料产品梯队建设完备。分子筛为未来几年贡献增量，OLED 材料、PI 材料、光刻胶材料及锂电池电解液添加剂等业务接力长期成长。分子筛发展良好，逐步放量。国六排放标准于 2021 年 7 月 1 日正式实施，国内分 子筛需求广阔。截至 2021 年底，公司沸石系列环保材料理论产能近 10000 吨/年， 后续将继续新增沸石系
30、列产能，推动公司快速发展。医药业务持续发力。经过多年对医药市场的开拓和技术储备，公司先后涉足医药中 间体、成药制剂、原料药、生命科学、体外诊断等多个领域。未来，公司将不断提 高医药方面的技术水平，依托化学合成领域的技术和经验积累，积极与国际知名医 药企业开展基于 CMO、CDMO 模式的原料药项目。OLED材料持续放量。2021年，子公司九目化学实现收入5.3亿元（同比+32.3%）， 净利润 1.3 亿元（同比+34.9%），已成为公司业绩重要增长点。另一个子公司三月 科技目前已有自主知识产权的 OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应，收 入呈增长态势。新材料项目推进将带给公司全新动能
31、。公司拟通过全资子公司中节能万润（蓬莱） 新材料有限公司开展中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目，项目计划总投资为 18.0 亿元，用于扩增公司电子信息材料、特种工程材料及新能源材料产能，其中 电子信息材料 1150 吨/年，特种工程材料 6500 吨/年，新能源材料 250 吨/年。公 司已投建的新材料项目持续推进，年产 65 吨光刻胶树脂项目于 Q1 进入建设收尾 阶段，后续将开展试生产工作；控股子公司三月科技自主知识产权的 PI 成品材料 已通过下游客户验证并实现供应，目前处于布局发展阶段。各新材料项目持续推进， 公司有望复制之前 OLED 成长路径。瑞联新材：CDMO 及电子化学品创造
32、新动能公司为业务多元发展的有机新材料龙头，基于优势的小分子有机合成技术，聚焦于显示 材料、医药 CDMO 和电子化学品三大核心主赛道。以 OLED 为代表的显示材料表现持续优异。显示材料方面，2021 年公司实现收入 12.0 亿元，同比增加 57.7%。疫情下的“宅经济”拉动相关终端产品的需求，全 球液晶面板出货增长，叠加面板大尺寸化和液晶材料国产化趋势，2022 年公司液 晶产品增速有望继续提升。此外，随着工艺流程的改善，公司的液晶业务利润率有 望上升；得益于 OLED 技术不断成熟，其在手机、电视等领域逐步放量，公司 OLED 材料出货量快速增长，高端产品也不断向低端渗透以及氘代材料渗透
33、率的提升， OLED 上游材料需求保持旺盛。氘代市场增速较快，支撑未来业绩发展。2021 年 12 月 31 日，LG Display 宣布了 下一代 OLED 技术“OLED EX”，这项技术使用氘，并采用新的算法来改进 OLED 面板。LGD 表示该技术可以将亮度提高 30%，并且提高图像精度，使成品的边框 更小。氘代产品在蓝光材料中使用可提高材料寿命，在绿光材料中使用可提高性能， 例如发光效率。公司目前已向杜邦提供蓝光氘代材料，同时具备绿光氘代材料研发 能力。医药 CDMO 板块表现持续向好。2021 公司 CDMO 业务全年实现收入 2.8 亿元， 同比增长 13.7%。截至 2021
34、 年底，公司销售千万级的医药中间体产品有 4 个；产 品管线层面，公司共有医药管线 100 个，其中终端药物为创新药的项目 72 个，仿 制药项目 27 个，未知 1 个，较 2020 年底新增 39 个。和 PA0045 配套在新剂型 上使用的中间体 PA6764 有望于 2022 年按计划上市，届时将随新剂型量产逐步放 量；治疗子宫肌瘤的终端药已于 2021 年 9 月向 FDA 申请 NDA 的认证，有望于 2022 年上市，届时将带来中间体 PA5437 新增订单。此外，公司切入原料药领域， 投资 4.2 亿元建设渭南瑞联制药原料药项目，该项目将有助于打通和构建公司从 中间体到 API
35、，到 CDMO 全产业链，进一步提升竞争力。电解液添加剂业务带来全新动能。2021 年 11 月，公司发布公告称，拟在电子化学 品板块开展新业务，对锂电池电解液的成膜添加剂 VC 和 FEC 进行产能布局，投 资建设蒲城海泰新能源材料项目，项目建设时间预计 9 个月，届时有望给公司带 来全新动能。辉隆股份：薄荷醇投产，产业链竞争实力增强一体化布局构筑竞争优势，薄荷醇投产引领增长。公司薄荷醇项目投产，盈利能力有望 增强，支撑未来发展。公司沿着间甲酚往下游拓展，打造间甲酚-百里香酚-薄荷醇全产 业链布局，综合竞争实力突出。农资领域，公司具备 120.0 万吨/年复合肥、20.0 万吨/年磷酸一铵和
36、 2.0 万吨/年农 药制剂产能，未来公司计划扩张 50.0 万吨/年复合肥，保持增长。精细化工领域，2019 年，公司定增并购海华科技进入精细化工领域，目前已形成 粗酚分离-间甲酚-百里香酚-薄荷醇全产业布局。目前公司具备0.8万吨/年间甲酚、 0.4 万吨/年百里香酚和 0.3 万吨/年薄荷醇的产能，在建 1.0 万吨/年间甲酚，新项 目逐步投放，有望引领公司成长。间甲酚，增强成本优势。间甲酚是重要的精细化工中间体，下游主要涵盖医药、 维生素 E 和薄荷醇等，应用领域十分广泛。需求端，2018 年，中国间甲酚表观消费量 达到 1.4 万吨，较 2017 年同比增长 14.2%，受益于下游拟
37、除虫菊酯类农药、维生素 E 和薄荷醇用量快速增长，中国间甲酚需求稳步增加。供给端，全球间甲酚产能约为 6 万 吨/年，受制于工艺限制，国外企业美国沙索、德国朗盛和日本三井等暂无扩张计划，海 外供给较为稳定。海华科技布局氯化甲苯水解和粗酚分离两种工艺，原料不受制于煤焦 油分离，保障了生产的稳定性，市占率有望提升。薄荷醇率先达产，有望贡献重要增量。薄荷醇为有薄荷特殊香气的产品，主要用于口腔 护理、食品饮料、香烟和香料等。需求端，全球薄荷醇年均消费量维持在 4.0 万吨以上， 受益于下游口腔护理产品、拉米夫定（抗肝炎、艾滋病药物）和电子烟等消费量快速增 加，薄荷醇需求仍有望快速增长。供给端，目前薄荷醇生产以天然提取法为主，其仍占 据市场 70%份额，合成法方面，德之馨和高砂等海外巨头垄断市场，国内海华科技、新 和成、万华化学等纷纷布局，有望实现国产替代。公司掌握间甲酚到薄荷醇合成全产业 链工艺，具备较强的成本优势，新的 3000 吨/年薄荷醇投产，有望率先抢占市场。