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1、2021 年深度行业分析研究报告 nMsMtRtOmNqMmNqOyRsPrN7NbP7NmOpPnPqRiNqQoQfQtRmRbRmMzQvPqRsRvPnPpQ目录目录 为什么需要在当前时点关注元宇宙？为什么需要在当前时点关注元宇宙？ . 1 移动互联网实现高度覆盖，互联网行业发展进入投入期，蓄力布局未来 . 1 新的内容消费场景革命有望开启传媒互联网新的红利期 . 2 元宇宙概念成为行业风口，巨头争相入局旨在占得先机 . 3 元宇宙是什么？元宇宙是什么？. 4 元宇宙定义探讨：基于现实的虚拟空间，从泛娱乐到全真互联网 . 4 元宇宙的核心要素：极致沉浸体验+丰富内容生态+超时空的社交体
2、系+虚实交互的经济系统 . 5 元宇宙的产业图谱：涵盖从体验场景到底层技术的广阔空间 . 6 用户通过元宇宙能用户通过元宇宙能够获得什么体验？够获得什么体验？ . 8 游戏：元宇宙基础形态，为用户提供更加沉浸、实时和多元的泛娱乐体验 . 8 社交：为用户提供游戏性和虚拟化身结合的社交体验 . 17 内容：为用户提供更丰富的内容供给和更沉浸的内容体验 . 19 消费：重塑用户消费体验，重新定义数字资产价值 . 22 我们距离元宇宙时代还有多远？我们距离元宇宙时代还有多远？ . 24 通信和算力：实现低延时和高拟真体验的基础. 24 交互方式：VR/AR 升级以及脑机接口的发展将提供更沉浸的元宇宙
3、体验 . 25 内容生产：等待人工智能技术成熟，降低内容创作门框，实现所想即所得 . 29 标准协议和经济系统：将无数子宇宙聚沙成塔的关键要素 . 31 如何展望元宇宙的格局演进？如何展望元宇宙的格局演进？ . 32 百花齐放数字化持续推进，百川朝海终汇成元宇宙 . 32 元宇宙带来什么投资机会？元宇宙带来什么投资机会？ . 33 建议从技术层面和商业模式层面两条主线把握投资机会 . 33 标的方面首推腾讯，基于泛娱乐领域先发优势布局全真互联网 . 34 插图目录插图目录 图 1：中国网民规模、普及率及移动网民渗透率 . 1 图 2：中国移动互联网巨头用户渗透率变化情况 . 1 图 3：实物商
4、品网上零售额占社零总额比重 . 2 图 4：中国短视频平台平均日活跃用户规模 . 2 图 5：中国互联网头部企业收入及增速情况 . 2 图 6：中国互联网头部企业市值变化情况 . 2 图 7：VR 行业将于 2021 年迎来拐点，出货量明显提升 . 3 图 8：Roblox 作为第一个把元宇宙写进招股书的公司得到市场关注 . 3 图 9：文学及影视作品中的元宇宙（从左向右分别为雪崩黑客帝国刀剑神域头号玩家） . 4 图 10：元宇宙相关产业链可以拆解为 7 层 . 7 图 11：元宇宙产业公司图谱 . 8 图 12：GTA5“洛圣都”大地图 . 9 图 13：Pok mon GO 基于现实场景
5、打造 AR 游戏 . 9 图 14：天涯明月刀自由捏脸系统 . 9 图 15：摩尔庄园的社交系统（以好友与邻居为例） . 9 图 16：构建超级数字场景 . 10 图 17：GTA5“洛圣都”开放世界体验感强 . 11 图 18：巫师 3：狂猎高自由度游戏体验. 11 图 19：Minecraft 用户自制地图 . 12 图 20：我的世界开发者和玩家情况 . 12 图 21：模拟人生 4架空世界的生活模拟类游戏 . 12 图 22：Euro Truck Simulator 2游戏实景 . 12 图 23：UC Berkeley 在Minecraft中举办线上毕业典礼 . 13 图 24：Ro
6、blox与 Gucci 品牌合作举办线上展览 . 13 图 25：Roblox 各季 DAU（百万人）与同比增长率 . 14 图 26：Roblox 各季度用户总消耗时长与同比增长率 . 14 图 27：Roblox 各季度单个 DAU 贡献时长与同比增长率 . 14 图 28：Roblox 各季度单个 DAU 贡献流水与同比增长率 . 14 图 29：Roblox 主要产品和服务 . 15 图 30：Roblox 各个季度开发者分成费用及其占收入比例 . 15 图 31：在 Roblox 中好友可以互邀参加派对 . 16 图 32：Roblox 中的开发者-用户双边效应与社交网络效应 . 1
7、7 图 33：Roblox 保持低营销费用率的同时拥有较高增长日活增速. 17 图 34：2020 年各社交媒体与 Roblox 单日活消耗时长（分钟）对比 . 17 图 35：魔兽世界40 人组队副本 . 18 图 36：摩尔庄园手游与草莓音乐节联动举办线上音乐节 . 18 图 37：Soul 虚拟身份下社交模式（从左至右分别为虚拟身份捏脸，视频匹配，树洞） 18 图 38：Soul 虚拟社交功能丰富（从左至右分别为热聊派对，狼人，社交电商）. 19 图 39：腾讯在文娱板块的生态布局 . 20 图 40：内容生产演进四个阶段. 21 图 41：GTA5 用户自制 MOD 引入迪拜地图 .
8、21 图 42：Roblox 使用机器学习自动翻译 . 21 图 43：AI 虚拟主播交互示例 . 21 图 44：新氧 App AR 测脸功能示意 . 22 图 45：得物 App AR 试穿篮球鞋体验 . 22 图 46：NFT 在元宇宙中的交易价值体现示意图 . 23 图 47：Decentraland 中的地块所有者和出售价格 . 24 图 48：BeepleEverydays: The First 5000 Days拍卖 NFT . 24 图 49：中国云游戏商业市场生态系统 . 25 图 50：2020-2023 年全球云游戏市场规模情况 . 25 图 51：2013-2024 年
9、全球云基础设施支出情况 . 25 图 52：2019-2024 年全球边缘计算市场收入规模情况 . 25 图 53：2020-2024 年全球 AR/VR 设备出货量 . 26 图 54：2021-2024 年全球 AR 及 VR 市场规模预测 . 26 图 55：2020Q2 全球 VR 头显设备公司市占率情况 . 26 图 56：索尼、Facebook、HTC 在 VR 领域的相关布局 . 26 图 57：高通骁龙 XR2 性能相比骁龙 835 提升数倍 . 27 图 58：Pok mon GO 的 AR 功能提供丰富玩法 . 28 图 59：半条命：Alyx作为现象级 VR 游戏推动设备
10、加速渗透 . 28 图 60：2021 年中国 VR 市场细分行业市场份额占比 . 29 图 61：Steam 平台 VR 内容应用数量 . 29 图 62：GPT-3 模型根据文本提示返回的文字结果 . 30 图 63：基于 GPT-3 开发的生成器可以根据文字描述生成相应代码 . 30 图 64：标准协议和经济系统示意图 . 31 图 65：元宇宙发展方式展望 . 32 图 66：腾讯的元宇宙布局 . 35 表格目录表格目录 表 1：“互联网平台企业行政指导会”涉及问题和参会互联网平台企业 . 1 表 2：腾讯、阿里为代表的互联网巨头进入投入期 . 2 表 3：头部互联网厂商纷纷布局元宇宙
11、领域 . 3 表 4：产业人士对于元宇宙的理解认知汇总 . 4 表 5：虚幻 5 引擎核心技术升级 . 10 表 6：Roblox 访问量前十游戏（截至 2021 年 6 月 15 日的 30 日） . 16 表 7：Oculus Quest 与 Quest 2 性能对比 . 27 表 8：不同级别沉浸体验对技术能力的需求 . 28 表 9：MIT 2021 年年度突破性技术中人工智能相关技术 . 30 表 10：重点覆盖公司盈利预测. 33 表 11：腾讯控股盈利预测 . 35 为什么需要在当前时点关注元宇宙？为什么需要在当前时点关注元宇宙？ 移动互联网实现高度覆盖，互联网行业发展进入投入期
12、，蓄力布局未来移动互联网实现高度覆盖，互联网行业发展进入投入期，蓄力布局未来 移动互联网已经实现高度覆盖，互联网巨头移动互联网已经实现高度覆盖，互联网巨头流量流量基本覆盖移动网民。基本覆盖移动网民。根据 CNNIC 数据，2020 年 12 月我国网民数量已达 9.89 亿，互联网普及率达 70.4%，其中手机网民规模为 9.86 亿，移动互联网渗透率达 99.7%。根据 Questmobile 数据，互联网巨头也已实现高度渗透，其中 2021 年 3 月腾讯系/阿里系/百度系渗透率已达 96.1%/95.8%/92.4%，互联网流量格局基本稳定。 图 1：中国网民规模、普及率及移动网民渗透率
13、 图 2：中国移动互联网巨头用户渗透率变化情况 资料来源：CNNIC，中信证券研究部 资料来源：Questmobile，中信证券研究部 在移动互联网红利逐步消退在移动互联网红利逐步消退和加强反垄断监管和加强反垄断监管的背景下，以腾讯和阿里为代表的互联的背景下，以腾讯和阿里为代表的互联网巨头网巨头开始进入投入期，蓄力布局未来。开始进入投入期，蓄力布局未来。2021 年 4 月 13 日三部委联合召开互联网平台企业行政指导会指出严防互联网行业资本无序扩张和垄断失序，并确保行业创新发展和生态开放共享。同时以腾讯和阿里为代表的互联网巨头分别在 2021Q1 财报中宣布将加大对新兴技术和社会投资力度，其
14、中阿里宣布计划将 2022 财年所有增量利润及额外资本投入用于支持平台商家、以及投资于新业务和关键战略领域；腾讯也宣布将 2021 年的部分利润增量投资于新的机会包括企业服务、游戏及短视频内容领域，同时增设可持续社会价值事业部并首期投入 500 亿元用于基础科学、教育创新、乡村振兴、碳中和等领域，践行科技向善的使命。我们认为，在当前背景下，互联网巨头进入投入期，长远来看有望为公司自身和行业探索新的机遇，迎来新的发展红利。 表 1：“互联网平台企业行政指导会”涉及问题和参会互联网平台企业 需要全面自查并彻底整改的问题需要全面自查并彻底整改的问题 互联网平台企业代表互联网平台企业代表 强迫实施“二
15、选一”、 滥用市场支配地位、 实施“掐尖并购”、 烧钱抢占“社区团购”市场、 实施“大数据杀熟”、 漠视假冒伪劣、 信息泄露、 实施涉税违法行为等问题 爱奇艺、百度、贝壳找房、滴滴、当当网、多点、京东、快手、美团、每日优鲜、奇虎 360、去哪儿网、搜狗、微店、58 同城、新浪微博、字节跳动、哔哩哔哩、叮咚买菜、饿了么、国美、盒马鲜生、拼多多、携程、小红书、阅文、苏宁易购、阿里巴巴、贝贝网、蘑菇街、网易（严选）、云集、唯品会、腾讯 资料来源：新华社、央视新闻，中信证券研究部 7.317.728.299.049.890%20%40%60%80%100%02468102016.122017.1220
16、18.122020.32020.12网民规模（亿人）互联网普及率移动网民渗透率96.1%95.8%92.4%71.8%46.6%34.9%0%20%40%60%80%100%腾讯系阿里系百度系字节系快手系美团系2020.032021.03 表 2：腾讯、阿里为代表的互联网巨头进入投入期 公司公司 计划计划 腾讯控股 将 2021 年的部分利润增量投资于新的机会，包括企业服务、游戏及短视频内容领域 增设可持续社会价值事业部并首期投入 500 亿元用于基础科学、 教育创新、 乡村振兴、 碳中和等领域，践行科技向善的使命 腾讯未来五年将投入 5000 亿，用于新基建的进一步布局，包括 云计算、人工智
17、能、区块链等腾讯重点投入领域 阿里巴巴 将 2022 财年所有增量利润及额外资本投入用于支持平台商家、以及投资于新业务和关键战略领域 将持续聚焦用户体验，专注于通过创新创造客户价值，践行在数字时代让天下没有难做的生意之使命 资料来源：腾讯，阿里巴巴，中信证券研究部 新的内容消费场景革命有望开启传媒互联网新的红利期新的内容消费场景革命有望开启传媒互联网新的红利期 回顾智能手机和回顾智能手机和 4G 渗透所驱动的移动互联网革命， 为传媒互联网行业带来发展红利。渗透所驱动的移动互联网革命， 为传媒互联网行业带来发展红利。2011 年和 2014 年分别作为智能手机和 4G 商用元年，移动互联网由此迎
18、来发展红利，互联网行业纷纷迎来内容和消费场景的革命，电商、手游、短视频等业态实现高速发展。同时互联网巨头享受着移动互联网红利，实现了收入和市值的持续提升。 图 3：实物商品网上零售额占社零总额比重 图 4：中国短视频平台平均日活跃用户规模 资料来源：Wind，国家统计局，中信证券研究部 资料来源：艾瑞咨询（转自快手-W 招股书，含预测），中信证券研究部 图 5：中国互联网头部企业收入及增速情况（单位：亿美元） 图 6：中国互联网头部企业市值变化情况（单位：亿美元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%30%2015-02201
19、5-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-05实物商品网上零售额占社零总额比重（%）0%50%100%150%200%250%012345678910日活跃用户数（亿）YoY0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0002011201220132014201520162017201820192020拼多多网易京东哔哩哔哩百度阿里巴巴美团-W小米集团-W快手-W腾讯控股YoY05,00010,00015,0
20、0020,00025,0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020拼多多网易京东哔哩哔哩百度阿里巴巴美团-W小米集团-W快手-W腾讯控股 我们认为，传媒互联网行业的投资逻辑在于把握住内容消费场景变革所催生的红利，我们认为，传媒互联网行业的投资逻辑在于把握住内容消费场景变革所催生的红利，因此在当前移动互联网红利逐渐消退的背景下，寻找继广播电视、因此在当前移动互联网红利逐渐消退的背景下，寻找继广播电视、PC 互联网、移动互联互联网、移动互联网之后的新世代交互载体进行布局，有望开启新的一轮传媒互联网的红利阶段。网之后的新世代交互载体进行布局
21、，有望开启新的一轮传媒互联网的红利阶段。 元宇宙概念成为行业风口，巨头争相入局旨在占得先机元宇宙概念成为行业风口，巨头争相入局旨在占得先机 进入进入 2021 年，元宇宙成为市场关注焦点，被认为是下一代互联网交互形式的革命。年，元宇宙成为市场关注焦点，被认为是下一代互联网交互形式的革命。一方面 VR 行业出现拐点，Facebook Oculus 的最新产品引爆市场，高性价比和良好的使用体验受到消费者好评，Oculus Quest 2 销量超预期，RecRoom 估算 2020 年 Q4 销量约为200-300万台， 我们预测2021年出货量可达800万台左右； 同时VR游戏 半条命: Alyx
22、自上线以来高居 Steam 评分榜前列，获外媒 IGN10 分满分好评。另一方面，作为元宇宙雏形的 Roblox 于 2021 年 3 月 11 日上市，并且实现强劲的股价表现，其作为第一个将元宇宙写进招股书的公司，吸引了 4200 万日活用户和超过 700 万名内容创作者并开发了超过 1800 万种游戏体验，玩家参与时长超过 222 亿小时；其活跃的开发者生态和用户生态以及商业模式为市场展现了元宇宙未来的发展潜力。 图 7：VR 行业将于 2021 年迎来拐点，出货量明显提升 图 8：Roblox 作为第一个把元宇宙写进招股书的公司得到市场关注 资料来源：IDC（含预测），中信证券研究部 资
23、料来源：Roblox 招股说明书 巨头争相入局旨在占得下一代互联网行业先机。巨头争相入局旨在占得下一代互联网行业先机。海外方面，Facebook 通过 Oculus设备布局 VR 领域， 并且推出 Facebook Horizon 发力 VR 社交平台； Google 则通过 Stadia布局云游戏，同时通过 YoutubeVR 布局软件和服务；Epic Games 融资 10 亿美元持续发力元宇宙，推进在堡垒之夜和虚幻引擎等领域的发展。国内方面，腾讯 CEO 马化腾提出“全真互联网”概念，并通过投资 Epic Games、Roblox 等公司布局元宇宙赛道，同时加大对于云、 游戏和短视频内容
24、领域的投入； 字节跳动在人工智能和算法方面持续发展，并且入股 UGC 游戏社交平台重启世界厂商代码乾坤布局元宇宙；米哈游则与上海瑞金医院合作共同建立“瑞金医院脑病中心米哈游联合实验室”探索脑机接口技术和临床应用等。我们认为，随着各个头部厂商发力投入，叠加在技术领域的不断突破，元宇宙将有望成为互联网行业发展的下一阶段。 表 3：头部互联网厂商纷纷布局元宇宙领域 公司公司 布局情况布局情况 腾讯 社交：微信、QQ，游戏：Roblox、Epic Games 等，内容：腾讯泛文娱产业链，基础设施：微信支付、腾讯云、腾讯会议等 0.6 6.3 3.7 4.7 5.7 6.4 11.0 16.0 0246
25、81012141618201520162017201820192020 2021E 2022E出货量 公司公司 布局情况布局情况 Facebook VR 设备：Oculus，VR 社交平台：Horizon，加密货币：Libra，社交：Instagram、WhatsApp、Facebook Google 基础设施：谷歌云、安卓平台，游戏：Stadia，内容：YouTubeVR 等 英伟达 基础设施：Omniverse 开放式平台，显卡，算力平台 Epic Games 游戏：Fortnite，基础设施：虚幻引擎，投入：融资 10 亿美元布局 字节跳动 社交：抖音，游戏：朝夕光年、Ohayoo、代码
26、乾坤，基础设施：巨量引擎、飞书等 米哈游 游戏：原神，人工桌面，社交：投资 TapTap、Soul，基础设施：与瑞金医院合作脑机接口 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 元宇宙是什么？元宇宙是什么？ 元宇宙定义探讨：元宇宙定义探讨：基于现实的虚拟空间，基于现实的虚拟空间，从泛娱乐到全真互联网从泛娱乐到全真互联网 元宇宙 （元宇宙 （Metaverse） 最早起源于科幻小说， 定义了一个平行） 最早起源于科幻小说， 定义了一个平行于于现实世界的虚拟世界。现实世界的虚拟世界。科幻作家尼尔斯蒂芬森在 1992 年的小说雪崩中首次提出 Metaverse 的概念。后续的黑客帝国、刀剑神域、头号玩家等
27、知名影视作品中也拥有类似元宇宙概念的设定。从字面来看，元宇宙 Metaverse 由 Meta（超越）+Universe（宇宙）两部分组成，即通过技术能力在现实世界基础上搭建一个平行且持久存在的虚拟世界，现实中的人以数即通过技术能力在现实世界基础上搭建一个平行且持久存在的虚拟世界，现实中的人以数字化身的形式进入虚拟时空中生活，同时在虚拟世界中还拥有完整运行的社会和经济系统。字化身的形式进入虚拟时空中生活，同时在虚拟世界中还拥有完整运行的社会和经济系统。 图 9：文学及影视作品中的元宇宙（从左向右分别为雪崩黑客帝国刀剑神域头号玩家） 资料来源：Neal Stephenson，IMDb 目前互联网
28、产业对于元宇宙概念已经有所共识，基于现实世界的虚拟空间成为元宇宙目前互联网产业对于元宇宙概念已经有所共识，基于现实世界的虚拟空间成为元宇宙的核心，元宇宙在此基础上仍有更高要求。的核心，元宇宙在此基础上仍有更高要求。总结当前产业人士对于元宇宙的理解，元宇宙是一个在现实世界基础上的持久稳定的实时虚拟空间，拥有大规模的参与者，在虚拟空间中可以完成现实世界的几乎所有行为，拥有公平的闭环经济系统，同时用户通过内容生产可以不断丰富和拓宽虚拟空间边际。 表 4：产业人士对于元宇宙的理解认知汇总 人物人物 简介简介 观点观点 Tim Sweeney Epic Games CEO 元宇宙是我们从未见过的大规模参
29、与式的实时 3D 媒介，在虚拟世界中享受实时游戏和社交互动体验，同时带有公平的经济系统，并且所有创作者都可以参与、赚钱并获得奖励。虽然目前有Fortnite、Minecraft、Roblox 展示了部分元宇宙的特征，但是还远不及元宇宙。 人物人物 简介简介 观点观点 Dave Baszucki Roblox CEO 元宇宙包括身份、朋友、沉浸感、低延迟、多元化、随地、经济系统和文明 8 个特点。同时未来的元宇宙应该是由用户创造的，而 Roblox 公司则是工具和技术的提供者。 Matthew Ball VC 分析师 元宇宙不仅仅单纯作为一个“虚拟空间”、“虚拟经济”或一个游戏、应用商店和 UG
30、C 平台，而是一个持久稳定且实时性的，可以容纳大量的参与者的横跨虚拟和现实世界的存在，并且拥有闭环经济系统和数据、资产互操作性以及持续生产内容的用户。 徐思彦等 腾讯研究院 元宇宙是一种持续的能被分享的虚拟空间。 在这个与人类社会平行的虚拟空间里， 人们不仅可以娱乐，还可以社交、消费等等，这些行为不需要人亲身参与，但又可以和现实互相影响。 在理想的元宇宙中，玩家可以在虚拟空间中完成现实世界的几乎所有事情。 蔡浩宇 米哈游 CEO 希望未来 10 到 30 年内，能够做出像黑客帝国头号玩家等电影中那样的虚拟世界，并能够让全球十亿人生活在其中。 马化腾 腾讯 CEO 全真互联网是一个从量变到质变的
31、过程，它意味着线上线下的一体化，实体和电子方式的融合。虚拟世界和真实世界的大门已经打开，无论是从虚到实还是由实入虚，都在致力于帮助用户实现更真实的体验。从消费互联网到产业互联网，应用场景也已打开。通信、社交在视频化，视频会议、直播崛起，游戏也在云化。随着 VR 等新技术、新的硬件和软件在各种不同场景的推动，我相信又一场大洗牌即将开始。 资料来源：Medium，Venturebeat，Gamelook，Matthew Ball，游资网，三观，腾讯研究院，中信证券研究部 我们认为我们认为市场对于元宇宙的理解将持续加深，从消费互联网到产业互联网均将拥抱线市场对于元宇宙的理解将持续加深，从消费互联网到
32、产业互联网均将拥抱线上线下一体化的元宇宙时代。上线下一体化的元宇宙时代。市场主流观点认为元宇宙是一种全新的泛娱乐方式，通过更加实时、沉浸、多元的方式进行游戏和社交。我们认为形成以上观点的原因在于业界公认的元宇宙雏形 Roblox 和 Epic Games 的 Fortnite 等均为游戏+社交平台；元宇宙的底层逻辑虚拟世界的搭建主要依托游戏技术实现，因此游戏和社交是目前元宇宙可预见的两种应用场景。但是我们认为随着新技术、新的硬件和软件在各个不同场景的推动，市场对于元宇宙的理解将持续加深。参考腾讯 CEO 马化腾在三观中所提出的“全真互联网”概念，未来从消费互联网到产业互联网均将拥抱线上线下一体
33、化的元宇宙时代。 元宇宙的核心要素元宇宙的核心要素： 极致沉浸体验极致沉浸体验+丰富内容生态丰富内容生态+超时空的社交体系超时空的社交体系+虚实虚实交互的经济系统交互的经济系统 对于元宇宙的核心要素， 目前市场上并没有形成统一的观点， 但是我们发现一些共性，其中我们选取相对更为权威的元宇宙雏形 Roblox CEO 所提出的元宇宙必要的八大要素，以及腾讯研究院给出了虚拟世界构架的七大特征。我们认为元宇宙的理想形态，即一个拥有极致沉浸体验、丰富内容生态、超时空的社交体系、虚实交互的经济系统，能映射现实人类社会文明的超大型数字社区，并总结元宇宙具有如下核心要素： （1）沉浸式体验：元宇宙应具备对现
34、实世界的替代性。在虚实结合大趋势下，信息终端沿着高频交互、拟真两条路线发展，基于 VR 和 AR 之上的 XR 设备在拟真度上的突破将给沉浸式体验带来质的提升。 （2）内容丰富性：开放自由创作、持续产生内容。元宇宙要想作为用户长期生活的虚拟空间， 必须发展内容工具和生态， 开放第三方接口降低创作门槛， 形成自我进化机制。 （3）社交性：元宇宙能突破物理时空的局限性，不仅形成对线下关系的替代，基于对虚拟环境和存在的认同，还将对主流的社交模式产生重大变革。 （4）经济体系：拥有独立的经济属性，任何人都可以进行创造、交易，并能“工作” 而获得回报，形成与现实生活类似甚至的经济文化繁荣。 表 2：Ro
35、blox（左）与腾讯研究院（右）对元宇宙的要素概括 Roblox 定定义要素义要素 特点特点 共同点共同点 腾讯研究院腾讯研究院定义要素定义要素 特点特点 随地 支持多种终端进入元宇宙 体验体验 实时和真实 一切要素都以足够真实的感官效果为基础。动作捕捉、数字孪生和数字化身等技术，以及以头显为代表的更加直观、拟真的交互方式是构建虚拟世界的基石 沉浸感 忽略一切的沉浸体验 心流 元宇宙通过更丰富的内容、更沉浸的体验、更自然的交互，使用户容易进入更强大更持久心流状态 低延迟 人人、人机之间的交互即时反馈 多元化 丰富的游戏内容，支持不同方式的自制内容扩展元宇宙 内容内容 平台性 元宇宙可以容纳大量
36、的第二方（各类影视、体育、演艺、服装、旅游景点等 IP）、第三方内容（鼓励玩家创作内容（UGC），带来无限的故事性和玩法丰富度 身份 真实个人在元宇宙中的虚拟分身 社交社交 社交 元宇宙能最大限度地打破物理空间的界限，提供高度互动、共享、高参与感的社交体验，和比线下更多的社交玩法，促使社交活动向线上转移 朋友 元宇宙需要社交系统 可互操作性 通过将游戏中的物品和设定去中心化地存储在区块链上，玩家可以真正拥有其虚拟财产，将它们带到不同的虚拟世界 经济系统 元宇宙需要像现实一样，有自己独立的经济系统，同时还需要与现实经济体系形成关联 经济系统经济系统 可互操作性 通过将游戏中的物品和设定去中心化地
37、存储在区块链上，玩家可以真正拥有其虚拟财产，将不同空间中购买或赚取的虚拟资产携带至别的虚拟空间，或通过社交网络赠予他人 经济系统 当数字资产被引入元宇宙，玩家在元宇宙中的虚拟物品、创作成果等也可以转化为数字资产。个人和企业能够进行创造、拥有、投资、出售等行为，并可通过工作创造价值 文明 随着越来越多人类将生活放在元宇宙中，元宇宙必将会成为人类文明的重要载体 文文明明 开放性 元宇宙是任何人都可以贯彻实施的协议。通过这个建立在区块链上的协议或生态系统，创作者可以通过自由竞争得到合理报酬，消费者也得到足够的保护 资料来源：Roblox 招股说明书，腾讯研究院，中信证券研究部 我们认为现阶段元宇宙最
38、具现实意义的表现形式体现在泛娱乐行业，特别是游戏有望成为元宇宙概念下最早落地的场景。同时随着技术的不断成熟，元宇宙的下一发展阶段是在数字化的世界中去重构现实中的社交、生活乃至经济与社会系统，并实现像腾讯 CEO马化腾所描绘的在全真互联网下消费互联网和产业互联网实现的线上线下一体化。一方面，用户通过元宇宙内虚拟的第二身份承载现实社会的娱乐、社交、创造、工作等活动，获得新的人生价值、认同感和归属感。另一方面，在一套新的供需体系和新的社会共识下，用户在元宇宙所进行的创作、 交易和生产与现实世界相结合， 实现一套闭环的社会经济系统。 元宇宙的产业图元宇宙的产业图谱：涵盖从体验场景到底层技术的广阔空间谱
39、：涵盖从体验场景到底层技术的广阔空间 从体验场景出发，向内剖析底层技术，元宇宙产业链可以被划分为 7 层： 图 10：元宇宙相关产业链可以拆解为 7 层 资料来源：Medium （1）体验：游戏是目前最靠近元宇宙的“入口”，体验将从游戏继续进化，并为用户提供更多进行娱乐、社交、消费、学习和商务工作的内容，覆盖各种生活场景。 （2）曝光：解决新体验如何触达用户的问题，包括广告系统、对新体验评价和精选的过程，还包括像 Steam 平台、Epic Games 平台、TapTap 平台、Stadia 云游戏等商店/渠道。 （3）创造者经济：元宇宙里的体验和内容需要持续更新、不断降低创作门槛，并提供开发
40、工具、素材商店、自动化工作流和变现手段。 （4）空间计算：无缝地混合数字世界和现实世界，让两个世界可以相互感知、理解和交互，包括 3D 引擎、VR/AR/XR、语音与手势识别、空间映射、数字孪生技术等。 （5）去中心化：元宇宙的经济蓬勃发展需要以一套共享的、广受认可的标准和协议作为基础， 推动整个元宇宙体系的统一性以及虚拟经济系统的流动性。 加密货币和 NFT （非同质化代币）可以为元宇宙提供数字所有权和可验证性，区块链技术、边缘计算技术和人工智能技术的突破将进一步实现去中心化。 （6） 人机交互： 随着微型化传感器、 嵌入式 AI 技术以及低延时边缘计算系统的实现，预计未来的人机交互设备将承
41、载元宇宙里越来越多的应用和体验。由于能提供更好的沉浸感，VR/AR 头显被普遍认为是进入元宇宙空间的主要终端，此外还包括可穿戴设备、脑机接口等进一步提升沉浸度的设备。 （7） 基础设施： 元宇宙概念的爆火， 是基础设施技术边际改善的必然产物。 随着 5G、云计算和半导体等技术的成熟，虚拟环境中的实时通讯能力将大幅度提升，支撑大规模用户同时在线，保证较低延迟，并且实现更为沉浸的体验感。 图 11：元宇宙产业公司图谱 资料来源：Medium，中信证券研究部 用户用户通过元宇宙能够获得什么体验？通过元宇宙能够获得什么体验？ 研究元宇宙的关键问题在于回答用户通过元宇宙能够获得什么体验？根据元宇宙的特征
42、，我们认为用户通过元宇宙可以获得涵盖游戏、社交、内容、消费以及拓展到更多的结合线上线下的一体化的生产、生活体验，步入千行百业数字化的全真互联网时代。 游戏：游戏：元宇宙基础形态，为用户元宇宙基础形态，为用户提供更加沉浸、实时和多元的提供更加沉浸、实时和多元的泛娱乐体验泛娱乐体验 游戏是元宇宙的基础形态，我们认为游戏对于元宇宙的重要作用体现在：虚拟世界的搭建主要依托游戏技术实现， 游戏的产品形态与元宇宙相似， 为元宇宙提供了展现方式；游戏作为基于现实的模拟和延伸，为元宇宙用户提供更加沉浸、实时和多元的体验；现阶段以Roblox、Fortnite为代表的游戏已经得到市场认可作为元宇宙的雏形，游戏未
43、来将持续催化元宇宙的发展。基于游戏，元宇宙为用户提供更加沉浸、实时和多元化的泛娱乐体验。 搭建虚拟世界，游戏为元宇宙提供展现方式搭建虚拟世界，游戏为元宇宙提供展现方式 元宇宙的核心是一个基于现实世界的虚拟空间，而游戏的产品形态与元宇宙相似，元元宇宙的核心是一个基于现实世界的虚拟空间，而游戏的产品形态与元宇宙相似，元宇宙依托游戏技术搭建虚拟世界。宇宙依托游戏技术搭建虚拟世界。游戏同样作为基于现实的模拟、延伸和想象所打造出来的虚拟世界，其形态与元宇宙在一定程度上极为相似，因此游戏是元宇宙搭建虚拟世界的底层逻辑，同时元宇宙在游戏的基础上进一步延伸： （1）游戏和元宇宙均打造了一个虚拟空间，其中游戏通
44、过建立地图和场景打造出一个有边界的虚拟世界，例如开放世界游戏GTA5为玩家打造一张洛圣都大地图，并且通过精细化场景为玩家提供丰富的探索自由度； 抑或是 AR 游戏 Pokemon GO 基于现实世 界场景打造出一个宝可梦世界供玩家探索。然而无论是开放世界游戏还是基于现实场景的AR 游戏，这些都是元宇宙展现方式的基础，而元宇宙还需要在游戏架构的基础之上打造出一个边界持续扩张的虚拟世界，用来承载不断扩张的内容体量。 图 12：GTA5“洛圣都”大地图 图 13：Pok mon GO 基于现实场景打造 AR 游戏 资料来源：GTA5，游民星空 资料来源：Pok mon GO （2）游戏和元宇宙均给予
45、用户对应一个虚拟身份，个性化打造形象，并基于该虚拟身份进行娱乐、社交、交易等一系列操作并形成一系列社交关系，例如腾讯天涯明月刀手游 通过个性化捏脸打造形象， 以及社交型游戏如 摩尔庄园 手游的丰富的社交系统。然而，元宇宙作为一个统一的体系，即使体系内由多元化商业主体运营不同的应用，其身份系统需要实现统一。类似于 Roblox 平台，虽然平台上游戏众多，但是各个游戏均共用一套虚拟身份和社交关系，因此为玩家创造一个良好的游戏和社交体验，形成较强的用户粘性和渗透能力。 图 14：天涯明月刀自由捏脸系统 图 15：摩尔庄园的社交系统（以好友与邻居为例） 资料来源：天涯明月刀手游 资料来源：GameTu
46、be，中信证券研究部 （3）游戏引擎是元宇宙打造高沉浸度和拟真度的虚拟世界的必需能力。元宇宙作为超大规模实时交互的超级数字场景，处理其高度拟真和丰富信息量的特性需要多种能力，并且这种能力需要以高效率、工具化的形式提供给开发者和内容创作者，因此游戏引擎产生，并在发展中不断突破次世代技术能力，实现更加拟真的效果。目前游戏行业内常用的虚幻 4 和 Unity3D 引擎已经实现 PBR 物理光照模型、SSS 材质、GPU 粒子等高级功能， 但是游戏引擎仍在向着更强大、更易用的趋势发展，以虚幻 5 引擎为例，作为跨世代的引擎迭代版本，极大地优化了开发的工作流，实现数倍的渲染效率提升效果，此外通过全新的
47、Nanite 和 Lumen 技术，实现影视级美术效果。未来，我们认为随着引擎能力的持续升级，更强大的拟真表现力和更加易用的引擎将有望催化元宇宙的加速发展。 图 16：构建超级数字场景 资料来源：腾讯研究院 表 5：虚幻 5 引擎核心技术升级 UE5 核心技术升级核心技术升级 介绍介绍 效果效果 Nanite 虚拟微多边形几何体 使用了 Quixel 的 MegaScans 素材库， 后者提供了具有成百上千万多边形的影视级对象； 可以虚拟化几何体， Nanite 能极快的渲染数量巨大的三角面，并且能够将很多的三角面无损压缩成很少。 能够展示像素级别的细节， 这使得几何体中的三角形也常是像素大小
48、的， 这个级别的几何体细节也要求阴影能够精确到像素。 由数以亿计的多边形组成的影视级美术作品可以被直接导入虚幻引擎，包括来自 Zbrush 的雕塑和用摄影测量法扫描的 CAD 数据； Nanite 几何体可以被实时流送和缩放，因此无需再考虑多边形数量预算、多边形内存预算或绘制次数预算； 不用再将细节烘焙到法线贴图或手动编辑 LOD， 画面质量不会再有损失。 Lumen全动态全局光照解决方案 能够对场景和光照变化做出实时反应， 且无需专门的光线追踪硬件。 能在任何场景中渲染间接镜面反射， 也可以无限反弹的漫反射。 美术师和设计师们可以使用 Lumen 创建出更动态的场景，例如改变白天的日照角度，
49、打开手电或在天花板上开个洞，系统会根据情况调整间接光照； 为美术师省下大量的时间，大家无需因为在虚幻编辑器中移动了光源再等待光照贴图烘焙完成，也无需再编辑光照贴图 UV； 光照效果将和在主机上运行游戏时保持完全一致。 其他现有的引擎功能 Chaos 物理与破坏系统；Niagara VFX；卷积混响和环境立体声渲染等 资料来源：虚幻引擎官网，中信证券研究部 从开放世界、沙盒和模拟到元宇宙，游戏提供更为沉浸、实时和多元的体验从开放世界、沙盒和模拟到元宇宙，游戏提供更为沉浸、实时和多元的体验 游戏作为基于现实的模拟和延伸，拥有丰富的玩法可供选择，因此基于游戏作为底层架构的元宇宙，能够为用户提供更加沉
50、浸、实时和多元的体验。但是作为元宇宙的初级形态，单体游戏在沉浸感、自由度和内容衍生相比元宇宙仍有较大提升空间。开放世界、沙开放世界、沙盒类和模拟类游戏分别满足了用户对于沉浸度、自由度和拟真度的要求，我们认为元宇宙盒类和模拟类游戏分别满足了用户对于沉浸度、自由度和拟真度的要求，我们认为元宇宙结合了开放世界、沙盒类和模拟类游戏的优点并且在体验上进一步升级结合了开放世界、沙盒类和模拟类游戏的优点并且在体验上进一步升级，同时基于游戏，同时基于游戏内内核核衍生出更多元化的用户体验衍生出更多元化的用户体验。 开放世界游戏为用户提供高沉浸度和自由度的探索体验。开放世界游戏为用户提供高沉浸度和自由度的探索体验