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1、2022年建材行业半年报综述建材中报总结：板块普遍承压，关注边际改善行业整体：板块普遍承压板块整体承压。上半年建材行业在地产下行、需求回落、冲击、成本上涨的多重压力下普遍承 压。上半年我们重点关注的 57 家建材公司（为了可比剔除天山股份）共营收 2,506.14 亿元，同降 7.73%， 归母净利 305.84 亿元，同降 26.91%；上半年毛利率 26.31%，较去年同期下降 3.81 个百分点；净利率 12.66%，同比下降 3.57 个百分点。二季度在冲击下下滑幅度还要更大，二季度营收 1,439.22 亿元， 同降 10.56%，归母净利 182.26 亿元，同降 33.86%；二
2、季度毛利率 25.63%，同降 5.59 个百分点，净利 率 13.17%，同降 5.04 个百分点。现金流方面，二季度经营活动现金净流量 151.88 亿元，同降 37.4%； 上半年合计经营现金净流量 60.72 亿元，同降 76.6%。细分板块：地产链大建材普遍低迷，新材料与玻纤表现较好板块利润普遍下滑，玻纤与新材料表现较好。包含天山股份在内的 58 家上市公司中 51 家实现盈利， 7 家亏损；29 家公司营收较去年同期下滑，40 家利润较去年同期下滑，个股普遍承压。行业层面， 上半年营收方面水泥下滑 17.26%，二季度下滑 18.74%；上半年早周期营收下滑 2.30%，二季度下滑
3、 5.05%；上半年玻璃营收增长 0.75%，二季度下滑 3.13%。；上半年管材营收下滑 1.36%，二季度下滑 6.57%；上半年后周期营收下滑 7.31%，二季度下滑 13.05%；玻纤与新材料板块与地产的关联度相对 较低，业绩有独立性表现：玻纤上半年营收增长 20.16%，二季度营收增长 19.45%；新材料上半年营 收增长 12.01%，二季度增长 15.16%。利润端（归母净利，下同）上半年水泥下滑 32.98%，早周期下滑 36.09%，玻璃下滑 40.88%，管材下 滑 42.49%，后周期下滑 61.09%，玻纤和新材料分别实现 34.35%与 27.56%的归母净利润增速。
4、水泥与早周期板块：地产下行影响显著水泥板块：地产下行与煤价上涨双重冲击承压2022 年 Q2 水泥行业压力较大：2022 年上半年，水泥行业在地产下行与煤价冲击下下滑显著，利润降 幅较营收下降更大。上半年水泥收入 1108.45 亿元，同降 17.26%；归母净利 155.50 亿元，同减 32.98%。 二季度水泥行业综合毛利率 25.91%，同比减少 5.67 个百分点。承压具有普遍性，北方稍好于南方冀东水泥、祁连山、宁夏建材降幅稍低。上半年地产新开工与销售均大幅下滑，根据国家统计局数 据，全国水泥产量 9.77 亿吨，同降 15.0%，创近十一年新低；上半年煤炭价格同比大幅上涨。在需求
5、低迷与成本压力的双重冲击下，水泥板块盈利受挫显著。全国性的水泥龙头海螺水泥与天山股份均 下降 30%及以上，各区域水泥龙头也下降较多，北方地区水泥价格韧性好于南方，营收与利润下滑 幅度也相对较低，冀东水泥、祁连山、宁夏建材的降幅稍低与南方区域的水泥龙头。其他早周期建材：防水行业承压，减水剂相对较好早周期板块表现较弱，防水行业成本压力较大：除水泥外，早周期品主要是防水材料、减水剂、混 凝土。2022 年 H1，早周期板块上市公司合计营收 366.28 亿元，同降 2.30%；归母净利 18.86 亿元，同 降 36.09%；2022 年二季度营收 217.29 亿元，同降 5.05%；归母净利
6、13.18 亿元，同降 38.81%。上半年 毛利率 20.98%，同降 2.53 个百分点。上半年由于地产下行，早周期同样承压，其中防水材料板块由 于沥青价格快速上涨，成本承压，利润下滑幅度相对更大。减水剂龙头垒知集团和苏博特表现相对 较好。与建筑巨头中国建筑深度绑定的混凝土公司西部建设仍然保持了 4.01%的小幅增长。玻璃与后周期板块：竣工回落，行业承压玻璃行业：竣工回落冷修不及预期，板块承压竣工回落，景气度下滑：2022 年上半年房地产地产竣工面积累积同比下滑 21.5%，玻璃价格也在地产 竣工下行下快速下滑，玻璃库存逐渐累积，行业景气度回落显著。叠加石油焦、天然气等成本上行， 平板玻璃
7、行业在上半年迎来至暗时刻。上半年玻璃行业利润承压，现金流下滑但还未亏损。上半年玻璃行业共实现营业收入 215.69 亿元， 同增 0.75%，归母净利 28.17 亿元，同降 40.88%；经营活动净现金流同降 53.5%。行业利润下滑较多的 原因一是玻璃价格下降，二是石油焦等成本上升。我们认为今年玻璃行业冷修不及预期的原因一是 玻璃行业虽然利润下滑但尚未亏损，尤其未亏现金流，厂商更愿意挺住看情况；二则是冷修后的环 保改造支出或将远高于冷修支出，厂商不愿意轻易停产。平板玻璃行业承压具有普遍性，药用玻璃表现良好：横向比较平板玻璃业务占比较高的上市公司， 上半年平板玻璃龙头旗滨集团利润下滑幅度并未
8、显著低于行业平均，平板玻璃的承压是普遍的。而 其他业务占比较高的南玻 A、北玻股份业绩表现相对较好。药用玻璃龙头山东药玻维持了一贯的稳 健增长风格，上半年营收增长 9.07%、利润增长 6.94%，高端产能建设顺利、中硼硅产品在手订单充 足，下半年业绩仍有望稳健增长。后周期板块：坏账问题显著，坏账风险低的公司增长稳健关注坏账计提节奏：后周期板块主要是建筑施工后端所需建材，包括管材、涂料、瓷砖、板材、石 膏板等，类别较多，我们将其分为管材与其他后周期建材。上半年管材行业营收 93.57 亿元，同降 1.36%；归母净利 4.73 亿元，同降 42.49%；管材之外的后周期上半年营收 342.98
9、 亿元，同降 7.31%， 归母净利 14.83 亿元，同降 61.09%。值得注意的是，上半年后周期板块多家企业大幅计提减值损失， 侵蚀行业利润水平，而减值相对较少或无减值风险的 C 端后周期建材龙头韧性则相对较强。伟星新材、三棵树、兔宝宝、北新建材利润降幅较低。在地产下滑、地产集中度下降的大背景下， 原本依靠 B 端集采发力提供增长动能的建材板块利润下滑较多，而伟星新材、兔宝宝等对工程端地 产大客户依赖度较低的消费建材板块龙头业绩能够维持相对韧性，下滑幅度较低，若排除影响， 或有望维持较好增长。各项财务指标上，伟星新材、兔宝宝也同样相对稳健。管材：C 端显著优于 B 端，关注伟星新材新业务
10、占比提高。上半年管材行业内 C 端的伟星新材韧性 优于 B 端管材企业，主要原因是伟星新材以 C 端零售为主，受地产集中度下行的影响较小，同时伟 星新材较早布局存量房市场，同心圆业务产品单价远高于管材产品单价，业务拓展后综合客单价提 升可期。而 B 端的公元股份加快了计提恒大坏账减值的节奏，业绩承压，但下半年以来其原材料成 本 PVC 的价格快速下行，毛利率空间有望打开。 涂料：大 B 承压，渠道向小 B 与 C 端转型。涂料是后周期消费建材，消费属性和存量更新的节奏快 于其他后周期建材。在 2021 年及之前，涂料行业随着 B 端快速扩张，营收与利润高速增长；而随着 地产下行，涂料企业三棵树
11、与亚士创能均加速了小 B 端与零售业务的布局，力求实现结构转型。未 来的看点在于地产销售的恢复节奏以及零售端存量更新布局的放量。瓷砖：成本上涨，需求较弱，承压显著。受上半年天然气、煤炭和原材料价格大幅上涨影响，以及 地产竣工快速下滑需求回落，瓷砖行业普遍业绩下滑。根据中国建筑卫生陶瓷协会，2022 年瓷砖行 业产量同比下降 9.04%，建筑陶瓷企业利润总额同比下降 25.25%，几家上市公司在计提减值的基础上 业绩降幅更大。东鹏控股归母净利同降 69.45%、蒙娜丽莎同降 273.09%，帝欧家居同降 191.21%。石膏板：非住宅需求占比高，全球龙头韧性高。北新建材上半年归母净利下滑 11.
12、0%，降幅在后周期 消费建材中相对较小。根据北新建材半年报，在我国现阶段，商业和公共建筑装饰装修领域为石膏 板主要消费市场（占比约 70%），石膏板在住宅领域应用还处于推广发展阶段（占比约 30%）。因 此地产下滑对石膏板业务的影响也相对较小。但北新建材石膏板、龙骨、防水业务的毛利率仍有一 定程度下滑，主要系废纸、SBS 改性沥青、煤炭等原燃材料价格有所提高。五金吊顶：后营收快速增长，集成与管理提效作用明显。坚朗五金上半年亏损 8529.11 万元，同 降 122.50%，毛利率 28.84%，同降 8.49pct，与地产下行影响，建筑五金配件销售相对受阻，原材 料成本上升也一定程度侵蚀了公司
13、毛利率。坚朗五金目前正精耕细作开拓下沉市场，培育智能化产 品，预计未来能够逐渐产生业绩回报。玻纤与新材料：玻纤估值底确认，龙头抗波动能力更强玻纤行业：上半年粗纱价格韧性高，海外需求旺盛上半年扣非归母净利仍维持增长，Q2 扣非归母净利下滑 14.23%。2022 年玻纤行业景气度在 2021 年的 超高位上保持了相对韧性，直到 6 月价格才开始大幅回落，玻纤行业上半年报表表现还是相对较好。 上半年玻纤行业合计实现营收 264.37 亿元，同增 20.16%，归母净利 69.85 亿元，同增 34.35%；扣除出 售铑粉等非经常性项目后，上半年玻纤行业六家上市公司共实现扣非归母净利润 49.08
14、亿元，同增 2.48%。二季度玻纤行业营收同增 19.45%，归母净利同增 22.79%，扣非归母净利下滑 14.23%。中国巨石在规模、业绩增速、利润率等多个指标仍显著领先，景气底部考验龙头控本能力。横向对 比来看，中国巨石仍然具备显著的规模优势，并依赖规模优势创造了较大幅度的利润率优势，费用 控制也同样领先全行业。我们认为即使此轮玻纤行业下行周期持续较长，巨石自身的成本优势仍然 能保证一定的盈利能力。新材料：抗震材料表现突出新材料主要指耐火、抗震、石英、珠光粉行业。新材料领域上市公司主营业务较为分散，主要集 中在耐火材料、抗震材料、石英纤维、珠光颜料等行业。我们选取瑞泰科技、濮耐股份、北京
15、利 尔、鲁阳节能、震安科技、菲利华、石英股份、坤彩科技 8 家主营业务占比较高的上市公司作为 考察对象。 8 家公司全部实现正增长，毛利稍有下滑，费用管控能力增强：2022 年 Q2，8 家新材料上市公司合计 营收 54.2 亿元，同增 18.5%；归母净利 5.8 亿元，同增 0.2%。H1 公司营收 102.5 亿元，同增 23.4%，归 母净利 10.9 亿元，同增 22.6%。上半年 8 家上市公司毛利率 26.7%，同减 2.5pct；四项费用率合计 14.0%， 同减 2.9pct。2022Q2 经营现金净流量 2.2 亿元，同增 1.2%。新材料板块总体表现较好。横向对比 8 家
16、新材料上市公司财务报表，高纯石英砂放量的情况下，石 英股份和菲利华增长较快，毛利率也最高。石英股份、北京利尔等费用管控较好。瑞泰科技和坤彩 科技环比现金营运周期较短，石英股份负债率较低。投资分析中报披露完毕，建材行业普遍承压，关注旺季的需求恢复。上半年地产下行压力持续，基建发力不 及预期，叠加的多次干扰，业绩普遍承压。具体的上半年水泥归母净利下滑 32.98%，早周期归 母净利下滑 36.09%，玻璃归母净利下滑 40.88%，管材归母净利下滑 42.49%，后周期归母净利下滑 61.09%，玻纤和新材料分别实现 34.35%与 27.56%的归母净利润润增速。金九银十关键期，关注基建实物工作
17、量的落地。上半年地产下行显著，政策力求基建发力下基建投 资增速较快但实物工作量显著滞后。除了与高温天气等不可抗力之外，资金与项目的不配套是 关键因素。土地财政下滑地方政府支出乏力、GDP 对地方政府的考核重要性下降、隐性债务压力等 限制基建发力。近期，国常会、财政部、工信部、发改委等多部门分别强调接续政策出台、扩大有 效需求、“放管服”、保产稳供、适度超前部署新型基础设施建设等助力基建的实物工作量落地以 及经济的稳定恢复。同时，国务院督导组赴各地联合办公有望进一步督导重点涉及稳投资、减税降 费、政策性开发性金融工具落地、房地产保交楼等，意在压实地方责任，加快政策落实，并听取地 方建议，为推出稳
18、经济一揽子的接续政策做好准备。我们认为基建的实物工作量落地后，基建端建 材需求有望快速体现。推荐兼具性价比与弹性的水泥板块。上半年水泥需求相对弱势，水泥股业绩表现也承压下滑。但我 们认为水泥行业目前处于易涨难跌的情况。首先：水泥股的估值已处于历史相对低位，海螺水泥、 冀东水泥等龙头市净率跌至 1 以下，我们认为这反应了市场对水泥的过度悲观，情绪恢复后存在估 值修复空间。其次：利空已基本出尽，无论是地产的下行、上半年基建的不及预期或是中报业绩的 承压表现，均已得到市场的充分预期。第三：水泥基本面仍存较大弹性，目前处于金九银十的施工 旺季，叠加政策督促基建实物工作量的逐渐落地，水泥需求有望迎来环比
19、改善。其他消费建材关键看地产恢复节奏与渠道转型。在地产集中度下行阶段，过去依靠大 B 端地产集采 快速实现增长的建材企业承压会更显著，且往往存在坏账减值风险，而较早布局 C 端或小 B 端的建 材企业韧性会相对较强。若地产销售能够顺利恢复，则 B 端建材能够显示出一定弹性；若恢复节奏 不及预期则应关注 B 端建材主动的渠道转型情况。玻纤估值底已到，基本面磨底中，龙头抗阻能力强。上半年玻纤新投产产能较多，需求回落的情况 下库存连续多月快速累积，玻纤粗纱价格也自 6 月下旬回落加速。玻纤板块的估值也已达到近十年 底部，下半年欧洲天然气紧张或有望提高中国玻纤企业产能价值；而面对国内玻纤景气度下滑，产 品结构调整、成本具备优势的龙头企业抗波动能力或更强。