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1、2022年天津城投专题分析1.天津市经济与财政1.1天津市经济根据天津十四五年规划，天津市坚持制造业立市，大力引育新动能，推进产业基础高级化、产业链现代化，加快制造业高端化、智能化、绿色化、服务化发展，着力构建以智能科技为引领，以生物医药、新能源、新材料为重点，以装备制造、汽车、石油化工、航空航天为支撑的“1+3+4”现代产业体系。优化城镇空间发展格局，初步形成“津城”“滨城”双城发展格局，“津城”提升产业能级，打造都市产业发展核心区。“滨城”以各开发区为核心载体，集中布局一批先进制造业集群。天津市工业基础较好，体系门类齐全，从天津市政府工作报告中，天津市坚持“一基地三区”定位，在京津协同发展
2、中填格赋能，持续深化制造业立市战略，致力于提高产业链供应链安全性、稳定性和韧性，推进制造业高端化、智能化、绿色化、服务化发展。总体而言，天津市产业和投资结构优化成效初显，体现出一定的经济抗压能力，具有较大经济发展潜力。1.2天津市财政财政收入主要包括一般公共预算收入、中央转移支付和税收返还收入、政府性基金收入等。2021年天津市政府性基金预算收入恢复较快，全市政府性基金预算收入1126.50亿元，增长23.5%，推动天津市综合财政实力实现较好增长，同比增速为7.8%，2021年实现一般公共预算收入2141.04亿元，同比增长11.33%，其中税收收入1621.90亿元，占比75.75%，财政收
3、入质量较高。一般公共预算支出为3150.30亿元，较上年基本持平；财政自给率67.96%，现居第6位，处全国上游水平，财政自给能力较上年有所提升。1.3天津市债务从地方债角度来看，天津市公开负债率位于全国前列，债务余额趋近债务限额，债务负担较重。截至2021年末，天津市地方债务余额7882亿，同比增长23.78%，其中，一般债务余额1942亿元，专项债务余额5938亿元。天津市负债率（政府债务余额/GDP）为50.22%，排名升至全国第3高位；窄口径债务率（政府债务余额/地方政府综合财力）178.85%，处于全国第11高位。2021年天津市债券发行金额2256亿元，较上年增加451亿元，其中新
4、增债券1234亿元，规模较上年基本持平；再融资债券1022亿元，规模较上年大幅增加。债券还本额742亿元，较上年增加346亿元，债券付息额226.3亿元，较上年增加40亿元。城投债作为地方政府的隐性债务的重要组成部分，在全域无隐性债务试点的引导下，城投债面临收缩的可能，在化债的过程中，再融资债券进行债务替换的方式或将拉动地方债规模上升。天津市政府关于天津市2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告防范化解政府债务风险中，提到“严格政府债务限额管理和预算约束，债务收支及还本付息等分类纳入预算管理，规范政府债务信息披露内容、时间节点和公开渠道。建立健全债券项目安排协调、审核把关机制，完善债券
5、使用管理负面清单，加强债券项目全生命周期管理，探索建立政府偿债备付金制度。积极稳妥化解隐性债务，严格落实我市债务化解“1+4”方案体系，压实各区各部门属地属事责任，坚决遏制增量、化解存量、预防变量。强化财政可承受能力评估，确保所有重大增支政策与当期财力规模和中期财政可承受能力相衔接，超财力项目支出一律不予安排，增强财政可持续性。”2.天津市城投现状2.1天津市城投债规模截至2022年3月30日，天津市存续城投债（同花顺iFinD口径）共计399只，余额共计3684.75亿元，存量规模位居第14位。2.2天津市城投利差目前天津市城投债利差在全国范围内仍处于高位，贵州省、云南省、天津市、广西省利差
6、仍为投资者尽量规避的“网红区域”。分等级看各地城投利差，AAA级城投中，天津市、云南省、贵州省、吉林省、辽宁省城投利差处于高位，天津城投债利差现值376.88bp，处各省市最高水平；AA+级城投中，吉林省、贵州省、广西省、黑龙江省、辽宁省、天津市城投利差处于高位，天津城投债利差现值479.99bp，处各省市地域利差第6位；AA级城投中，吉林省、贵州省、云南省、辽宁省、湖南省城投利差处于高位，天津城投债利差现值425.86bp，处各省市地域利差第8位。天津市AA+级与AA级城投债地域利差出现倒挂，主要原因是AA级城投债存量仅有6只，且交易非常不活跃，无法完全体现其市场认可度。从天津市城投债地域久
7、期变化来看，天津市城投债久期呈持续下行趋势，2021年年末地域久期1.14年，降至2022年一季度末1.04年，主要原因是新券发行量较少和新发行债券以短期限为主，一年内到期的城投债比重较高，存在较大短期偿债压力。2.3天津市城投企业概况天津市城投企业共52家，其中40家企业仍有存量债券。从主体评级分布来看，天津AA+城投企业数量最多，共17家，占比42.5%；AAA城投企业8家，占比20.0%；AAA城投企业13家，占比32.5%；AA-城投企业1家，占比2.5%。存续债券余额最高的主体主要有天津城市基础设施建设投资集团有限公司、天津滨海新区建设投资集团有限公司、天津保税区投资控股集团有限公司
8、、天津轨道交通集团有限公司、天津泰达投资控股有限公司、天津渤海国有资产经营管理有限公司、天津武清经济技术开发区有限公司、天津市武清区国有资产经营投资有限公司、天津北辰科技园区管理有限公司、天津市静海城市基础设施建设投资集团有限公司。我们选取前六家天津市省级平台作为研究样本，以上企业主体信用评级均为AAA。天津城市基础设施建设投资集团有限公司，作为天津市政府授权投资的国有独资公司，是天津市最大的城市基础设施建设主体。业务涵盖海河综合开发、高速公路、快速路、管网及路网建设、车站枢纽工程、地铁、城市环境绿化、环境水务、土地整理、园区建设、高速铁路等基础设施项目的投资、建设、经营开发与运营管理，并形成
9、了城市路桥、环境水务、轨道交通和城市综合开发等四大主要业务板块。截至2020年末，资产总计8,550.42亿元，负债合计5,630.85亿元，所有者权益合计2,919.57亿元；2020年累计实现营业总收入156.54亿元，利润总额22.11亿元。截至2021年9月末，资产总额8,745.58亿元，负债总额5,750.35亿元，所有者权益合计2,995.23亿元；2021年1-9月，实现营业总收入116.97亿元，利润总额11.75亿元。公司拥有天津市政府注入的土地出让金政府净收益等资金支持及优质的实体资产，与金融机构有多年的良好合作关系，具备了较强的融资能力。截至2020年末，公司可用融资额
10、度总额4,909.63亿元，已使用额度2,440.88亿元，未使用额度2,468.75亿元。2018-2020年末及2021年9月末，公司资产负债率分别为65.94%、66.81、65.85和65.75%，资产负债率整体平稳。2018-2020年，公司EBITDA分别为93.84亿元、95.00亿元和91.29亿元。全部负债比EBIDTA分别为45.98、49.33和53.35，公司EBIDTA覆盖全部债务的能力近三年较为稳定。天津滨海新区建设投资集团有限公司，作为滨海新区基础设施建设的重要主体，主营业务包括高速通行费、物资贸易、房地产业务、环保产业、融资租赁等，2018-2020年及2021
11、年3月末，公司资产总额分别为1,933.53亿元、1,993.66亿元、2,034.00亿元和2,022.51亿元。公司具有较强的融资能力，货币资金和存货仍能保持较大的占比，且公司的负债结构也以长期负债为主。截至2021年3月31日，公司可用授信总额达1,119.38亿元，已使用额度合计592.52亿元，未使用额度合计526.86亿元。2018-2020年末及2021年3月末，公司资产负债率分别为57.65%、59.34%、64.13%和64.36%。2018-2020年，利息保障倍数分别为1.34、1.88、1.86和1.32，偿债能力较强。天津保税区投资控股集团有限公司，作为天津港保税区管
12、委会下属国有独资企业，经管委会授权，公司主要承担天津港保税区、天津空港经济区和天津空港国际物流区的区域服务职能，并负责上述三个区域的基础设施建设及运营。公司业务主要集中在交通运输业务，房地产开发业务和市政公用业务，并投入较大量资金参股金融机构和投资企业，获取投资收益。2018-2020年末及2021年3月末，公司资产总额分别为1,317.57亿元、1,426.80亿元、1,457.42亿元和1,469.27亿元，2018-2020年及2021年1-9月，分别实现营业收入81.81亿元、102.89亿元、95.91亿元和10.69亿元。截至2021年3月末，公司合并口径在各家金融机构的授信额度1
13、,023.20亿元，已使用额度为人民币907.45亿元，未使用授信额度为人民币115.76亿元。2018-2020年末及2021年3月末，公司负债总额分别为849.30亿元、913.02亿元、924.91亿元和953.95亿元，资产负债率分别为64.46%、63.99%、63.46%和64.93%。2018-2020年利息保障倍数分别为0.98、0.91和0.90，利息保障倍数较为稳定。天津轨道交通集团有限公司，是天津市地铁投资建设、运营管理、资源开发以及铁路投资建设的重要主体。控股股东为天津城市基础设施建设投资集团有限公司，持股比例为86.34%。公司主营业务包括基础设施建设投资、运营管理、
14、工程施工、资源开发。2018-2020年末及2021年6月末资产总额分别为2,756.73亿元、3,110.62亿元、3,341.24亿元和3,458.32亿元，所有者权益分别为1,302.86亿元、1,406.32亿元、1,524.72亿元和1,526.14亿元。公司资信状况良好，与各大商业银行均建立了长期稳定的信贷业务关系，具有较强的间接融资能力。截至2021年9月末，公司共获得银行授信额度合计1,118.75亿元，已使用额度为512.01亿元，尚未使用的授信余额为606.74亿元，公司融资渠道畅通，外部资金支持充裕。2018-2020年末及2021年6月末，公司资产负债率分别为52.74
15、%、54.79%、54.37%和55.87%，近三年资产负债率保持平稳小幅上升。2018-2020年，公司EBITDA分别为18.94亿元、20.16亿元和20.47亿元。EBIDTA利息保障倍数分别为0.39、0.32和0.28，呈小幅下降趋势。天津泰达投资控股有限公司，控股股东及实际控制人为天津市国资委，主要经营领域为区域开发、公用事业、金融业、制造及新兴产业和生态环保产业等。2020年10月，市委市政府将津联控股实质性并入泰达控股。市财政局将所持6.66%的泰达控股股权无偿划转至市国资委，市国资委持股100%，2020年11月27日，公司完成财政股权划转工商变更登记并取得市国资委独资企业
16、营业执照；市国资委对泰达控股增资10亿元，公司注册资本增至110.7695亿元。综合改革后的公司主业为城市综合开发、金融和高端制造。公司拥有3家AAA信用评级主体和多家控股境内外上市公司，各类金融牌照齐全，集中了全市金融资源的67%，并集聚了天津国资系统高端制造业资源。2018年-2020年末和2021年9月末的资产总额分别为2614.27亿元、2764.56亿元、4596.19亿元和4295.28亿元。截至2021年9月末，公司获得建设银行、渤海银行、浦发银行、农业银行、工商银行等银行授信总额2383.68亿元，其中未使用授信余额882.07亿元。2018-2020年末及2021年9月末，公
17、司的资产负债率分别为73.97%、74.81%、67.54%和65.8%。有息负债分别为1,391.47亿元、1,321.31亿元、1,776.34亿元和1633.81亿元，公司2020年合并津联控股后，资产负债率减低至67.54%，有息负债金额增加。2018-2020年，公司利息保障倍数分别为1.28倍、1.10倍、1.23倍，公司的营业收入及利润水平相对稳定，仍可覆盖公司所需支付的利息费用。天津渤海国有资产经营管理有限公司，作为国有资产管理公司，主要代表天津市政府和市国资委投资和管理相关国有资产，具体包含的业务类别有：医药生产模块及医药流通模块（经营主体为下属医药集团）、津联公共事业板块（
18、经营主体为下属津联集团）、食品业务板块（经营主体为下属食品集团）等，产品商品销售板块（经营主体为下属轻工集团等）、工程业务板块（经营主体为下属水利公司）以及其他业务板块，其他板块主要包括物资贸易等业务，目前占比相对较小。2020年末公司资产总额2,064.08亿元，所有者权益947.87亿元。2020年实现营业总收入497.04亿元，净利润51.77亿元。2021年6月末公司资产总额为1,746,34亿元，所有者权益为966.73亿元。2021年1-6月，公司实现营业总收入229.77亿元，净利润8.04亿元。截至2021年6月末，公司在各家银行授信总额度为456.15亿元，其中已使用授信额度
19、288.06亿元，尚余授信168.09亿元。2018-2020年末及2021年6月末，公司资产负债率为56.64%、53.93%、54.08%和44.64%，基本保持稳定。流动比率分别为1.14、1.08、1.25和1.30，速动比率分别为0.77、0.67、0.94、0.84。3.样本企业二级市场表现3.1天津城市基础设施建设投资集团有限公司公司近一年来二级市场共成交9559笔，涉及债券224只，交易加权价低于90元的成交笔数共303笔，累计成交金额达31.93亿元。债券交易活跃度很高。低价成交金额最高的债券主要有：20津城建MTN003、16津投03、20津投04、20津投06、20津投0
20、2、19津城建MTN005B；低价成交笔数最多的债券主要有：20津投06、20津城建MTN003、20津投04、20津投02、16津投03、18津投12。低价成交日期集中于恳谈会前，恳谈会后，债券低价成交现象明显好转。天津城市基础设施建设投资集团有限公司存量153只债券，金额合计1591.38亿元。按到期来看，剩余期限在1年以内的债券共65只，金额合计709.03亿元；剩余期限在1-3年的债券共67只，金额合计662.8亿元；剩余期限在3-5年的债券共9只，金额合计123亿元；剩余期限在5-7年的债券共3只，金额合计35.5亿元；剩余期限在7-10年的债券共6只，金额合计50.7亿元；剩余期限
21、在10年以上的债券共3只，金额合计10.35亿元。按品种来看，公司债占比42.64%，短融占比29.91%，中期票据占比27.17%，企业债占比0.28%。3.2天津滨海新区建设投资集团有限公司公司近一年来二级市场共成交1686笔，涉及债券52只，交易加权价低于90元的成交笔数共11笔，累计成交金额为1.85亿元。债券交易活跃度较高且低价成交少。天津滨海新区建设投资集团有限公司存量34只债券，金额合计329.07亿元。按到期来看，剩余期限在1年以内的债券共14只，金额合计146亿元；剩余期限在1-3年的债券共7只，金额合计45.5亿元；剩余期限在3-5年的债券共2只，金额合计20亿元；剩余期限
22、在5-7年的债券共3只，金额合计53.07亿元；剩余期限在7-10年的债券共8只，金额合计64.5亿元。按品种来看，公司债占比48.19%，中期票据占比19.91%，短融占比16.71%，PPN占比15.19%。3.3天津保税区投资控股集团有限公司公司近一年来二级市场共成交2422笔，涉及债券47只，交易加权价低于90元的成交笔数共50笔，累计成交金额达4.42亿元。债券交易活跃度较高且低价成交相对较少。低价成交金额的债券有：18津保投MTN006、19津保投MTN001、18津保投MTN007、19天保02、20津保02、20津保Y3、19津保03、18津保Y3。低价成交日期集中于恳谈会前，
23、恳谈会后债券低价成交现象明显好转。天津保税区投资控股集团有限公司存量29只债券，金额合计271.4亿元。按到期来看，剩余期限在1年以内的债券共24只，金额合计231.4亿元；剩余期限在1-3年的债券共5只，金额合计40亿元。按品种来看，公司债占比45.41%，短融占比32.52%，中期票据占比17.6%。3.4天津轨道交通集团有限公司公司近一年来二级市场共成交1003笔，涉及债券41只，交易加权价低于90元的成交笔数共9笔，累计成交金额为5992万元。债券交易活跃度较高且低价成交少。公司低价成交的债券仅有：20天轨03、19天轨01，公司名下多数债券成交价格较为平稳，受市场冲击较小。天津轨道交通集团有限公司存量27只债券，金额合计232.50亿元。按到期来看，剩余期限在1年以内的债券共10只，金额合计66.50亿元；剩余期限在1-3年的债券共13只，金额合计121亿元；剩余期限在3-5年的债券共3只，金额合计40亿元；剩余期限在7-10年的债券共1只，金额5亿元。按品种来看，中期票据占比49.89%，企业债占比30.11%，短融占比20.00%。