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1、2022年青达环保研究报告1、火电灵活改造细分设备龙头1.1、聚焦节能环保领域，团队经验丰富成立 15 余年，已成为火电灵活改造细分设备龙头。公司 2006 年成立，聚焦节 能环保设备，近年来大力发展灵活性改造及新能源消纳业务，为电力、热力、化工、 冶金、垃圾处理等领域的客户提供解决方案。2021 年 7 月，公司在科创板上市。公司股权结构稳定。董事长王勇是公司创始人及实控人，直接持股 17.29%，间 接持股 0.45%。与总经理与副总经理等核心高管构成一致行动人。截至 2022 年上半 年，公司一致行动人合计持有公司股份超 30%，其中青岛顺合融达为员工持股平台。 团队经验丰富。王勇 47
2、 岁，曾在阿尔斯通任销售总监，市场敏感度高，提前布 局了多项业务。总经理刘衍卉、副总李蜀生也都曾在阿尔斯通任职，拥有丰富的研 发及运营经验。1.2、形成四大产品体系，灵活性改造产品增长迅猛公司已形成四大产品体系，包括炉渣节能环保处理系统、烟气节能环保处理系 统、清洁能源消纳系统、脱硫废水环保处理系统。我们按照产品的发展阶段及成长属性，可以把公司产品划分为传统、高成长、 未放量新业务三大类。全负荷脱硝业务迅猛增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。公司炉渣处理及 低温烟气余热回收系统（又称低温省煤器，简称“低省”）等传统业务相对稳定，用 于灵活性改造的全负荷脱硝业务快速增长，2022H1 收入占比已
3、达 30%。1.3、盈利能力持续优化，应收账款周转提速2017 年以来公司的收入及业绩增速呈现一定的波动性。我们认为影响因素有以 下几点：下游火电新增装机、环保政策、新业务带来的结构变化等。盈利能力提升得益于高毛利业务占比提升。公司在费用率未明显下降情况下， 利润率稳步提升，我们认为得益于高毛利的灵活性改造业务、备品备件业务增长。 这两块业务毛利率分别超过 35%及 40%，而其他传统业务毛利率普遍在 30%左右。公司下游客户主要为火电厂，溢价能力较强，公司近两年不断提升运营能力， 应收账款周转加速，存货周转维持稳定水平。2、公司业务有望受益火电基建加速2.1、火电基建拐点已现由于近年来限电情
4、况出现及新能源大规模并网带来的调峰需求提升，火电基建 需求不断提升。火电基建投资额及新增装机量经历多年负增长区间后有望迎来拐点，投资额增 速已率先突破原有趋势，2022 年 1-7 月，火电基建投资额同比增长 70.2%。火电基 建投资额在电源基建总投资额的占比也从 2020 年低点时的 10.5%提升至 2022 年 1-7 月的 15.6%。煤电核准装机规模从 2021 年 Q4 开始，也出现了较大幅度增长，2021Q4 核准装 机规模 11GW，环比 Q3 增加 200%。2022 年 Q1，火电核准装机量 8.6GW，已接近 2021 年一半的水平。通常，火电的新增装机量数据滞后于基建
5、投资额及核准装机量，2022 年以来火 电的新增装机量负增长，但我们认为后续火电的装机量有望迎来反转。2.2、公司相关设备市场规模有望提升公司 80%以上的收入来自于火电行业，因此下游资本开支增加有望带动公司相 关业务增长。2021 年，火电装机规模 46.28GW，考虑 2022 年 1-7 月的火电基建投资额增速超 70%，同时新增核准装机量也大幅增长，我们认为后续几年火电新增装机量有望保持 高速增长。我们假设 2022-2024 年火电年均新增装机量相比 2021 年同比增加 40%-85%，即 65GW-85GW，新建电厂单机组容量平均 600MW（目前市面上常见的 机组功率），结合公
6、司四大业务对应的常用单价做测算，我们预测公司涉足业务潜在 年新增市场规模或达 54 亿130 亿元。3、政策支持，灵活性改造乘风起3.1、火电灵活性改造，新能源消纳的重要方式火电灵活性改造是解决新能源消纳问题的重要方式。由于风电、光伏机组发电 具有间歇、波动等不稳定的特点，因此新能源的大规模并网，对电力系统灵活性， 即向上向下的调节能力提出了更高要求。电力系统的灵活性主要体现在：当不确定性因素造成系统电力供大于求时，系统可以“向下调节”减少出 力，从而减少发电被弃；当不确定性因素造成系统电力供小于求时，系统可以“向上调节”增加出 力，从而满足负荷需求。火电作为我国占比最高的基荷电源，具有性价比
7、高、周期短、调节能力大等优 点。根据广东“十三五”电源调峰联合运行策略优化中的测算，煤电调峰单位 发电成本仅 0.05 元，是成本最低的调峰方式之一。3.2、政策支持，空间广阔国家到地方，出台了一系列政策，支持火电灵活性改造发展。其中，2021 年 11 月，国家发改委与能源局发布的全国煤电机组改造升级实施方案中提出，“十四 五”期间完成 2 亿千瓦的煤电机组灵活性改造，实现1.5亿千瓦的制造。而“十三五” 期间完成的改造量仅约 8000 万千瓦，发展空间广阔。各地也陆续出台配套政策，例如山东在 2022 年 8 月发布山东省风电、光伏发电项目并网保障实施办法（试行）征求意见稿，优先支持储能容
8、量比例（储能容量 /新能源装机规模）高的项目，而按计划按标准完成灵活性改造任务的煤电机组可以 按一定比例折算储能容量。中短期来看，火电灵活性改造的主要驱动因素仍为政策支持，长期来看，随着市场化电力体系建设持续推进，市场化收益有望成为主要驱动因素。3.3、公司相关业务受益火电灵活性改造正在运行方面主要为了实现：深度调峰、快速爬坡、快速启停。 而热电联产机组，还需要实现热电解耦。改造则涉及锅炉、烟气处理、汽轮机等多 个环节。公司在火电灵活性改造方面布局的产品主要包括：全负荷脱硝系统与清洁能源 消纳系统两大类。其中全负荷脱硝系统近年来快速增长，收入占比在2021年达 20%， 而清洁能源消纳系统为待
9、放量业务。 （1）全负荷脱硝系统：为实现燃煤电厂超低排放的环保要求，大部分燃煤发电 机组都使用 SCR（选择性催化还原法）烟气脱硝技术。SCR 系统的高效催化剂最佳运行烟温一般要求在 300420之间，但目前多数火力发电厂都存在机组锅炉低 负荷运行、脱硝入口烟温不达标的问题。公司的全负荷脱硝系统，通过锅炉省煤器 水侧调节技术，减少锅炉省煤器内工质从烟气侧的吸热量，从而提高 SCR 装置进口 烟气温度，保证锅炉在全负荷区间脱硝烟温在 300及以上，满足低负荷及深度调 峰时脱硝系统正常运行的要求。公司采用的是水旁路技术，具体产品包括三种技术方案：简单水旁路、热水再 循环、复合热水再循环。相对于其他
10、技术路线，水旁路具有改造简单、系统安全可 靠、投资较低等优点。（2）清洁能源消纳系统：包括电极锅炉系统和蓄热器系统，二者既可单独使用， 又可联合配置使用，将电能转换成热能存储和供给，可用于热电联产机组灵活性调 峰、清洁供热、清洁能源消纳等用途，从而减少弃风弃光率、解决热电联供用户热 需求与电需求不平衡、促进供电负荷稳定等目标。公司业务有望受益于灵活性改造市场的快速发展。根据十四五规划改造 2 亿千 瓦火电机组，同时制造 1.5 亿千瓦机组，无论是存量改造还是增量制造，公司的全负 荷脱硝产品有望迎来下游需求高增。假设十四五期间改造及制造规模能按规划落地， 建设的单机组容量平均为 600MW（市面上常见的机组功率），结合公司全负荷脱硝 系统 1000-2000 万元的单价进行测算，我们预测全负荷脱硝系统年均市场规模有望达 11.67-23.33 亿元。