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1、2022年健民集团发展现状及产品布局分析1.健民集团： 近 400 年 “中华老字号”，立志打造中国儿童药第一品牌1.1 历史文化悠久，品牌优势助业务多元化发展公司的前身叶开泰药号创始于1637年，是传承“叶开泰”近400年历史文化的“中华老字 号”企业，业务包括医药工业和医药商业两大板块，依托“健民”、“龙牡”、“叶开泰” 三大品牌，深耕儿童用药和儿童大健康领域，形成了以龙牡壮骨颗粒为主的儿科产品 系列，以小金胶囊、雌二醇凝胶为主的妇科产品系列，以健民咽喉片、便通胶囊为主 的特色中药产品系列。医药商业板块包括药品的批发和零售，经营模式包括分销和纯 销。公司还布局中医诊疗、大健康产品等创新领域
2、。公司联营企业健民大鹏是体外培 育牛黄唯一的供应商。1.2 股权分散，机构投资者数量较多公司实际控制人为华立集团股份有限公司董事局主席汪力成。截止2022年3月31日， 控股股东华立医药集团持有24.13%股权，前十大股东持股合计41.25%。其中，机构投 资者包括中欧基金、太平人寿、前海开源基金、基本养老保险基金、平安基金。1.3 业绩高增长，财务指标不断改善收入增长稳定，儿科贡献主要收入和毛利公司收入稳定增长，从2018年开始，收入加速增长。2021年和2022年一季度公司分别 实现营业收入32.78亿元（+33.47%）和9.18亿元（+9.16%），归母净利润3.25亿元 （+119.
3、59%）和0.89亿元（+27.14%），净利润的增长主要是因为公司龙牡壮骨颗粒等 主导产品收入增长。2021年工业和商业板块分别实现收入16.82亿元（+22.42%），17.55 亿元（+17.00%）。2021年儿科、妇科和特色中药三条业务线均实现高增长，增速分别 为48.25%、52%、34.75%。从业务结构来看，工业板块收入和毛利占比均逐年上升，2021年分别为16.82亿元（占 比48.94%）和13.22亿元（占比93.10%），其中，儿科是贡献比例最高的业务线，其次 是妇科。2021年，儿科收入和毛利分别是8.91亿元（占总收入25.92%）和7.57亿元（占 总毛利53.3
4、1%）。高毛利率业务占比提升有望带动综合毛利率稳步增长毛利率方面，公司工业板块毛利率多年维持在60%以上水平且逐年提升，2021年提升 至78.59%。儿科、妇科、特色中药三条业务线2021年毛利率分别提升至84.98%、81.49% 和87.54%。商业板块毛利率较低，不足10%。在医药工业业务带动下，公司销售毛利 率稳步提升。2022年一季度商业板块收入增速高于工业板块，医药工业板块毛利率变化不大，导致 综合毛利率从2021年的43.49%下降到42.99%。未来随着工业板块业务占比提升，以 及三条高毛利率业务线在工业板块中比重提升，综合毛利率有望稳步增长。盈利能力加速提升，边际贡献未来有
5、望随规模扩大进一步提高2022年一季度销售费用率同比下降，主要是因为1）2022年一季度公司商业板块增速 高于工业板块，商业板块的销售费用率较工业的销售费用率低；2）一季度受疫情影 响，部分市场推广、促销活动无法正常开展，销售费用同比有所下降。从环比数据看， 销售费用率2022年一季度相较于2021年有所提升，显示公司在加大营销投入。随着公 司营销改革的推进，对大单品营销投入增加将带来品牌塑造和销量提升。公司2022年一季度销售净利率环比下降，主要是公司工业板块销售净利润率受跨期 因素等影响有正常的较小波动导致，公司加大队伍建设，处方线和OTC线都增加了人 员配置。受销售净利率环比减小以及资产
6、周转率周期性波动影响，2022年一季度公司 净资产收益率环比小幅下跌。不考虑周期性因素影响，销售净利率和净资产收益率同 比呈现上升趋势。未来随公司规模提升，边际贡献会逐步释放。全年经营性净现金流高增长，未来有望继续和利润保持正向同步现金流方面，2021年经营活动产生的现金流量净额2.59亿元，同比增加106.46%，主 要受益于销售规模增长带来的利润增长，相应产生的现金流量增加。2022年一季度经 营活动产生的现金流量净额-1.21亿元，比上年同期下降 408.03%，主要原因包括2021 年四季度做了一些票据贴现，导致2022年一季度经营性净现金流受到一些影响；受疫 情影响以及原材料价格变动
7、因素，公司加大原材料的储备；公司支付的广告费用同比 增加；公司支付的工资、税费同比增加。从历年一季度经营净现金流看，多数为负净 额，显示经营净现金流具有一定季度周期性。全年看，公司未来有望保持跟利润基本 正向的经营性净现金流。2.大品牌战略和创新战略，驱动 OTC 和处方药双轮成长2.1 OTC 产品：大品牌带动大品类打造黄金大单品，持续品牌塑造。公司通过龙牡壮骨颗粒、小金胶囊等黄金单品打造， 加大广告投放，聚焦品牌形象，构建具有健民特色的产品品类，把健民龙牡品牌打造 成为中医药界知名C端品牌。黄金大单品龙牡壮骨颗粒在2020年中国城市实体药店终 端儿科中成药销量排行第一，“龙牡”品牌已逐步发
8、展成为中国儿童营养补益剂的强 势领导品牌。营销改革、线上线下结合。近两年，公司做了营销变革，2020年调整龙牡壮骨颗粒营 销方式，恢复广告投放，进一步提高龙牡壮骨颗粒的市场占有率。公司与众多知名连 锁药店保持长期战略合作，并积极与电商平台合作，电商业务2021年实现177.10%的 同比增长。与京东大药房合作以来，公司京东业绩连续3年同比增长超过200%，2021 年，公司主打的龙牡品牌已位列京东儿科用药top2，儿科类目占比高达23.7%。公司OTC销售2021年收入9.04亿元，同比增加51.28%。随着OTC销售模式的逐步调整、 逐步成熟，公司将会打造一个更快速的高增长模式，实现产品铺货
9、率、市场占有率进 一步提升。2.2 Rx 产品：产品价值提升+营销队伍夯实，有助于提高医疗终端覆盖率积极开展循证医学研究，不断增强产品医学价值。人工流产术后促进子宫内膜修复 专家共识成功发布，拓展了雌二醇凝胶临床适应症；联合中华医学会各学会组织， 开展健脾生血片多中心临床研究、雌二醇多中心临床研究、拔毒生肌散循证医学研究。 加强处方药营销团队建设，不断增强产品市场价值。公司加强地方经理配置，所有地 州都配备地区经理，进一步夯实营销队伍。2021年，公司营销中心处方药业务实现连 续突破：雌二醇三年复合增长率超100%，小儿宝泰康销售同比增长超50%。，公司Rx 业务实现销售收入7.79亿元，同比
10、增长36.23%。同时，公司产品小金胶囊、银杏叶片 中选，有望通过集采获得更大的市场份额。2.3 谋创新抓发展，让品牌焕然新生重点研发儿童新制剂、新适应症，对产品升级，延长产品生命周期。为了推动儿童药 物研发进程，打造儿童药物研发基地，公司联合国内儿童药物研究权威机构，组建工 程实验室，组建了儿童经皮吸收药物研究平台（含膜剂）、儿童液体制剂研究平台、 儿童固体制剂研究平台、分析技术平台等4大技术平台。公司高度重视研发，不断进 行创新和对产品品质的升级。2020年，公司成功推出焕新升级龙牡壮骨颗粒，实现了 龙牡品牌华丽升级。2021年通过同样的模式，复制焕新升级的龙牡牌便通胶囊和健 民咽喉片。加
11、大大健康产品、中医诊疗等创新业务布局。公司围绕特色中医服务探索中医诊疗， 夯实医师队伍，建立名中医团队，以妇儿专科为特色，运用中医药技术开展妇儿预防 保健和诊疗服务，2021年公司中医馆实现扭亏为盈。大健康业务布局方面，公司扩充 婴童线产品，推出“茁倍高”儿童成长奶粉，组建专业团队。受益于新政红利，公司慢性胃炎中药新药七蕊胃舒胶囊未来可期。七蕊胃舒胶囊2021 年获批，临床试验研究结果显示可用于轻中度慢性非萎缩性胃炎伴糜烂湿热瘀阻证 所致的胃脘疼痛的治疗，是近十年来首个获批上市的胃病中药1类新药，是在医疗机 构制剂基础上研制的中药创新药。截止2021年1月，七蕊胃舒胶囊累计投入研发费用 约为人
12、民币2704.82万元。2022年4月29日，CDE官网公开征求中药新药用于慢性胃 炎的临床疗效评价指导原则和中药新药用于胃食管反流病的临床疗效评价指导原 则意见，指导原则以期引导慢性胃炎、胃食管反流的中药新药研发能够突出中医药 治疗的优势和特点。在新政指导下，胃药中药市场有望迎来契机，受益于政策带来的 行业发展机会，公司新产品七蕊胃舒胶囊未来可期。3.以儿童用药为核心，深耕大品种3.1 儿童专用药市场供给缺口大，顶层设计支撑行业长期发展中国儿童药市场供需失衡，亟需满足临床需求的药品。作为药品消费的特殊群体，我 国15周岁以下人群2021年末占比18.6%，从2020年的数据看，儿童药品的种类
13、占药物 总量的比例却不足10%。适宜儿童的剂型、规格也非常缺乏，尤其是低龄儿童、新生 儿用药普遍“成人化”，儿科专用药的缺乏导致儿童使用成人药现象普遍。三孩放开+顶层政策支持，推动儿童药市场成长。随着二孩三孩政策落地，儿童医疗 需求不断高涨，诊疗人次以每年400万500万人次递增，占全国门诊总量10%以上。 同时，儿童药市场不断迎来顶层设计与政策支撑，市场增长驱动力明确。3.2 龙牡壮骨颗粒：手握定价权+产品升级，黄金大单品实现量价齐升中国居民膳食营养参考摄入量显示，我国6岁以下儿童的平均钙摄入量为239mg/ 日，7-17岁儿童、青少年的平均钙摄入量为328mg/日，仅占推荐量的30%40%
14、。这说 明我国儿童钙摄取不足较严重，儿童在膳食平衡的情况下，仍需要通过钙制剂额外补 钙。2016年的营养性佝偻病防治全球共识对维生素D缺乏性佝偻病命名重新定义 为营养性佝偻病，明确了其是由于儿童维生素D缺乏和（或）钙摄入量过低导致生长 板软骨细胞分化异常、生长板和类骨质矿化障碍的一种疾病。随着居民收入的提高， 健康需求的上涨，家长对孩子的成长以及保健管理极其重视，在人口优势和消费需求 的双擎驱动下，儿童钙制剂市场前景光明。龙牡壮骨颗粒是公司已上市36年的黄金单品，是中国儿童健康成长药物领域的领导 品牌，以“脾肾双补”的中医理论为基础，由党参、黄芪、山麦冬等13种地道中药材 结合现代医学研究成果
15、，添加有机钙和维生素D，起到强筋壮骨、健脾和胃的功效。定价权和产品升级带来龙牡壮骨颗粒量价齐升。2020年，公司成功推出焕新升级龙牡 壮骨颗粒，升级后的龙牡壮骨颗粒产品品质得到了进一步提升采用全新密闭动 态提取技术，以“新技术、冲水少、口感好”的形象展现在大众眼前。通过数据处理 和分析，我们发现龙牡壮骨颗粒近年的收入增速远高于销量增速，且增速差距有加大 趋势，说明龙牡壮骨颗粒掌握定价权。根据中康CHIS数据显示，龙牡壮骨颗粒的平 均单价从2017年的30元/盒上升到2021年的132元。销量方面，龙牡壮骨颗粒近五年销 量增速一直创新高，2021年销量实现48629万袋，增速达29.15%。3.
16、3 小金胶囊：集采中标以价换量，院内市场规模有望提高小金胶囊用于乳腺增生类疾病，由经典名方小金丹经剂型改造而成，原材料包括人工 麝香、木鳖子（去壳去油）、制草乌等九味散寒止痛、活血行气之类中药材。我国乳 腺增生病的发病率为52.4%，约3.5亿人群，占乳腺疾病的75%。乳腺增生患者有3%5% 存在恶变为乳腺癌的风险。对于乳腺增生，西医方面认为只是生理现象，一般不需治 疗，因此临床上一般采用中药调理。目前临床上常用活血化瘀、疏肝理气、软坚散结 等作用的中成药进行治疗。因此，乳腺增生治疗类中成药市场需求非常大。随着小金胶囊中标价格的波动和医疗机构采购量的变化，小金胶囊销售额增速和销 量增速也在波动
17、。2019年后，中标价加权均值逐年下降，销量增速开始高于销售额增 速，显示虽然中标价格在降低，但医疗端对公司小金胶囊的需求量在加速提高。小金胶囊是处方药，近几年院内市场占比97%左右，所以在省级联盟集采中中标意义 重大。小金胶囊生产厂家只有健民集团和天基生物，在2022年湖北联盟中成药集中带 量采购中，只有公司的小金胶囊中标，广东联盟集采中两家公司均中标。2021年公司 小健胶囊销售量实现46.79%的增速，带量采购落地后，价格有所下降，但销售费用也 会下降，同时有利于快速扩大医院端销售规模。3.4 健脾生血颗粒/片：产品优势获认可，销量稳步提升在我国，除了化学药以外，中药在治疗缺铁性贫血方面
18、也表现出了很好的疗效，中西 复方制剂也被证实具有确切的治疗缺铁性贫血效果，健脾生血颗粒和健脾生血片是 公司开发的3类新药，是这类缺铁性贫血治疗产品的典型代表，具有稳定而快速的生 血作用，主要成分有党参、茯苓、白术、甘草、黄芪、山药、鸡内金、龟甲、麦冬、 南五味子、牡蛎、大枣、硫酸亚铁等。健脾生血颗粒累计开展临床医学研究近百项，因其显著疗效被中华医学杂志发布的铁缺乏和缺铁性贫血诊治和预防多学专家共 识列入推荐用药。健脾生血颗在妇产科应用非常广泛。众所周知，妊娠期妇女需要补充足够的铁来维持 胎儿的健康生长与发育，当铁摄人不足时，孕妇会出现系列铁缺乏/贫血症状。为了 在补充铁元素的基础上，改善伴随的
19、脾虚症状，增进食欲，临床医生往往会选择健脾 生血颗粒片来进行治疗。健脾生血片颗粒中元素铁含量20 mg片(袋)，对胃肠 道刺激小，并且，临床研究显示健脾生血颗具有良好的安全性。2021年健脾生血颗粒 /片总销量887.57万盒，实现20.03%的增长。3.5 积极开发潜力大单品，通过龙牡品牌牵引打造第二增长曲线2021年，公司重磅推出龙牡牌便通胶囊和健民咽喉片两大独家潜力大单品，以满足 消费者消费能力升级后多元的健康需求。公司在全国范围内进行13场品牌发布会，联 合各战略合作伙伴共同着力双轮驱动，快速推进便通胶囊（OTC渠道）、健民咽喉片 （新包装）等产品上市销售。新品上市半年内，便通胶囊开发
20、进场700家连锁，健民 咽喉片开发进场500家连锁。我国成人慢性便秘的患病率为4%-10%，70岁以上人群慢性便秘患病率达23%，患病 率随年龄增长而升高。公司便通胶囊在中国非处方药物协会“2020年度中国非处方中 成药便秘泄泻类产品综合统计排名”中位列第二，临床应用中得到了消费者和临床医 生的高度认可，2021年销量567.43万盒，同比增长29.66%，未来将持续凭借过硬的产 品实力推动品牌强势扩张。OTC渠道的便通胶囊去年刚刚上市，2022年一季度环比 增速实现翻番，目前OTC渠道覆盖率还不高，未来将加大广告牌投放，随着OTC渠 道覆盖率提升，销售预计会有较大的提升空间。健民咽喉片以中医
21、经典名方“玄麦甘桔汤”为基础，结合现代医学理论化裁而来，对 于咽喉肿痛、失音、上呼吸道炎症等症状效果显著。2021年通过制剂改良、口感升级 和包装焕新，为其注入了新生命力，实现348.12万盒销量和17.32%的增长率。4.健民大鹏：体培牛黄独家生产商，增厚公司投资收益4.1 健民大鹏对健民集团收益贡献大体外培育牛黄技术1993年取得中国发明专利，由武汉生物化学制药厂生产，1999年以 约3000万元转让给武汉大鹏药业独家生产。2005年，公司与与武汉大鹏药业成立联营 企业健民大鹏，并持股比例多年维持在33.54%。健民大鹏业绩增长稳定，2021年净利 润1.15亿元，2017到2021四年复
22、合增速达35.76%。健民大鹏对公司收益贡献占比较大， 净利润贡献比例多年稳定在30%-70%之间。4.2 天然牛黄价格逐年新高，体外培育牛黄是最佳替代牛黄是牛的胆结石，并不是每头牛都会长牛黄。国内天然牛黄资源稀缺，过去主要依 赖进口。1999年，受疯牛病影响，国家明令禁止从境外疫区进口牛黄。天然牛黄资源 稀缺导致价格逐年抬升，2022年的价格已超过50万元/千克。体外培育牛黄是天然牛黄最好替代。1）成分和药效方面和天然牛黄基本相同，人工 牛黄的核心成分胆红素不及天然牛黄的 2%，功效与天然牛黄相去甚远。研究表明， 培植牛黄和体外培育牛黄指标成分（胆汁酸类和胆红素）含量、药效方面都和天然牛 黄
23、基本相同；2）解决了传统中药只能天然生长，不能大规模工业化生产的限制。天 然牛黄在活牛体内成石周期长，体内培植牛黄技术复杂（给活牛做两次外科手术，即 先把牛的胆囊切开植入菌种，几个月后再取出来），成本高、周期长、产量低，无法 形成规模化和产业化。体外培育牛黄技术突破了规模限制；3）突破了中药成分，特 别是有害成分及其成分含量难以控制的缺陷，运用指纹图谱，有效成分的分析已达 97.6%，游离胆红素含量（平均值0.544）远低于天然牛黄游离胆红素含量（平均值 3.153），而且各成分稳定可控，解决了我国牛黄难以参与国际市场竞争的问题。4.3 准入门槛高+专利创新，大鹏独家地位稳固体外培育牛黄技术稳
24、定性要求高，此外，国家新药审批严格，周期长，企业投入动力小，提高了行业准入门槛。2021年，2001年申请的体外培育牛黄专利将结束20年保护 期。国家知识产权专家库专家张火春介绍，健民大鹏多年来持续创新，在原有专利基 础上申请了48个专利，覆盖生产技术、工艺、设备、外观等各领域，同时加强品牌保 护，注册了80多个商标，通过专利、商业秘密、行政保护建立了知识产权保护的防火 墙。即使原有专利到期，也不会影响企业的高质量发展。2021年5月30日，体外培育 牛黄海外专利申请通过国际专利合作协定(PCT)审查，开启产业国际化之路。4.4 体外培育牛黄需求天花板高，大鹏对公司收益贡献持续性强4.4.1国
25、内天然牛黄需求量测算 测算假设1）牛黄含量：0.1g牛黄/1g安宫牛黄丸；0.05g牛黄/1g片仔癀（包括锭剂及胶囊剂两种 剂型，二者具有相同的成分）2）零售端价格：安宫牛黄丸零售端均价用北京同仁堂售价近似替代（因为市占率最 高）；片仔癀零售端价格用官方定价3）零售端样本数据：安宫牛黄丸和片仔癀均为高端消费品，样本药店数据里县级及 以下终端未覆盖部分忽略不计4）此推算是假设片仔癀药店渠道占内销总销售50%、55%、60%三种情况下的结果。 如果实际占比高于此假设，则需求量测算结果相应减少，反之增加。5）此推算是假设安宫牛黄丸和片仔癀使用的天然牛黄量在天然牛黄总需求量中占比 分别为70%、80%
26、、90%三种情况下的结果。如果实际占比低于此假设，则需求量测算结果相应增加，反之减少。测算逻辑国家药品监督管理部门先后发文，要求国家药品标准处方中含牛黄的临床急重病症 用药品种，包括安宫牛黄丸、片仔癀等38个品种，可以将处方中的牛黄固定以培植牛 黄或体外培育牛黄等量替代投料使用，但不得使用人工牛黄替代。我们通过测算安宫 牛黄丸、片仔癀对天然牛黄的需求量，再假设二者的天然牛黄需求量在这38种中药中 占比，从而推算出国内天然牛黄总需求量（包括出口部分）。安宫牛黄丸和片仔癀各 自销售量均通过细分市场销售量汇总得出。出口市场：销量均参考海关总署数据；内销市场：根据新康界披露，片仔癀药店渠道占内销总销售
27、50%以上，通过假设实体 药店三个销售占比：50%、55%、60%，推算出三种情况下片仔癀内销市场的总销量； 我们通过处理不同渠道数据之间的关系推算出安宫牛黄丸院内市场销量，通过北京 同仁堂销量和市占率推算出院外市场所有厂家安宫牛黄丸总销量。测算结果安宫牛黄丸和片仔癀的天然牛黄需求如下：1）出口市场：安宫牛黄丸和片仔癀出口市场销量较稳定，对天然牛黄需求量分别在 1400千克左右和120千左右，2021年需求量分别是1344千克（-5.08%）和132千克 （+4.14%）；2）内销市场：近年，安宫牛黄丸和片仔癀内销市场加速放量。2021年安宫牛黄丸内 销市场的天然牛黄需求量是1721千克（+4
28、2.14%），片仔癀内销市场天然牛黄需求量在 药店销售占比50%、55%、60%情况下分别是534千克、485千克、445千克，增速为 41.43%。综上，2021年，安宫牛黄丸的天然牛黄需求总量是3065千克（+16.69%），片仔癀在药 店销售占比50%、55%、60%情况下的天然牛黄需求合计总量分别是666千克、617千 克、577千克，增速约30.64%。二者的天然牛黄合计需求量在上述三种情况下分别是 3731千克、3683千克、3642千克，增速约18.70%。4.4.2天然牛黄需求缺口和体外培育牛黄空间测算通过查阅文献，我们发现生活在不同地区的牛群、生活在同一地区而不同年龄或不同
29、品种的牛群，其牛黄产生率均有很大差异。不同地区的天然牛黄的产量也区别较大， 例如，对生活在四川省的6784头牛的调查表明其牛黄平均产量是1.35g/头；对生活在 陕西的21头牛调查表明其牛黄平均产品是8.67 g/头。因此，我们直接参考天然牛黄产 量相关的第三方信息。健民大鹏官网披露我国天然牛黄年产量仅为1000公斤，赛柏蓝 披露我国每年天然牛黄产量仅400-700公斤。假设我国天然牛黄年产量为800公斤，根据上述我们对天然牛黄需求量的测算， 2021年我国天然牛黄存在32474530千克的需求缺口。(假设天然牛黄产量为800千克， 如果实际产量高于此假设，则需求缺口测算结果相应较少，反之增加。)健民大鹏体外培育牛黄的设计年产能为5000公斤，可以覆盖基于上述各种假设下测 算出的体外培育牛黄市场空间。随着未来相关中成药销售量增加，市场对体外培育牛 黄需求将稳步提升，健民大鹏对公司收益贡献可持续性强。