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1、第六章投资者的认知偏差和行为偏差三2022/10/131本讲稿第一页，共六十页第六章第六章 投资者的认知偏差与行为偏差三投资者的认知偏差与行为偏差三l1 过度自信与频繁交易过度自信与频繁交易l2 后悔厌恶与处置效应后悔厌恶与处置效应l3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差l4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响l5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响l6 投资投资者群体行为和投资者情绪者群体行为和投资者情绪本讲稿第二页，共六十页l一、个人与群体一、个人与群体l二、金融市场中的羊群行为二、金融市场中的羊群行为l三、投资者情绪三
2、、投资者情绪l四、投资者情绪的度量方法四、投资者情绪的度量方法6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三页，共六十页l一、个人与群体一、个人与群体l（一）个人离不开群体（合群的本能）（一）个人离不开群体（合群的本能）久居闹市的人有时想去过独居、安静的生活。然而，一旦退隐久居闹市的人有时想去过独居、安静的生活。然而，一旦退隐到深山老林过与世无争的生活时，他们通常又会感到到深山老林过与世无争的生活时，他们通常又会感到孤独孤独焦虑和抑焦虑和抑郁。郁。独居与孤独：独居与孤独：一个独居的人未必有孤独感；而非独居者仍然会有孤独感。一个独居的人未必有孤独感；而非独居者仍然会有孤独
3、感。孤独是个人在孤独是个人在质或量上不满意其群体关系质或量上不满意其群体关系的一种心理状态和主观的一种心理状态和主观感受。感受。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪长久与世隔离长久与世隔离人际适应能力缺失人际适应能力缺失严重心理障碍严重心理障碍本讲稿第四页，共六十页l（二）个人对孤独的归因（二）个人对孤独的归因l、归因为内部因素、归因为内部因素自己的性格孤僻、气质不佳、外表不漂亮、贫困，等等。自己的性格孤僻、气质不佳、外表不漂亮、贫困，等等。2 2、归因为外部因素、归因为外部因素 生活在大都市、就业于大公司、种族或性别不平等，生活在大都市、就业于大公司、种族或性别不平等
4、，等等。等等。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪 一般而言，归因为外部因素者比归因为内部因素者一般而言，归因为外部因素者比归因为内部因素者更容易克服孤独的感觉。更容易克服孤独的感觉。本讲稿第五页，共六十页l（三）个体离不开群体的原因（三）个体离不开群体的原因1 1、满足生理的需要、满足生理的需要2 2、减少恐惧感、减少恐惧感3 3、爱的需要、爱的需要(群体能够满足个体情感的需要群体能够满足个体情感的需要)4 4、需要他人提供信息、需要他人提供信息5 5、满足自我评价的需要、满足自我评价的需要6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第六页，共六
5、十页l（四）个体对群体的适应（四）个体对群体的适应1 1、模仿、模仿 对对类似的刺激类似的刺激或或榜样榜样做出类似反应的行为方式。做出类似反应的行为方式。2 2、暗示、暗示 为了某种目的用含蓄的、间接的方式发出一定的信息为了某种目的用含蓄的、间接的方式发出一定的信息,使他人使他人接受所示意的观点、意见，或按所示意的方式进行活动。接受所示意的观点、意见，或按所示意的方式进行活动。股市的流言，所谓媒体投资专家的意见等会在市场上产生暗股市的流言，所谓媒体投资专家的意见等会在市场上产生暗示作用。示作用。模仿模仿自发的模仿：无意识的模仿自发的模仿：无意识的模仿自觉的模仿：有意的模仿自觉的模仿：有意的模仿
6、适应性模仿：择其善者而适应性模仿：择其善者而从之从之选择性模仿：为适应新的选择性模仿：为适应新的环境而进行的模仿环境而进行的模仿6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第七页，共六十页3 3、从众（羊群效应、从众（羊群效应 Herd effectsHerd effects）与众从）与众从（1 1）从众（羊群效应）：是指个体在社会群体的压力之下，放弃）从众（羊群效应）：是指个体在社会群体的压力之下，放弃自己的意见，转变原有的态度，采取与大多数人一致的行为。自己的意见，转变原有的态度，采取与大多数人一致的行为。顺从：受到群体压力而表现出符合外界要求的行为，但顺从：受到群体
7、压力而表现出符合外界要求的行为，但内心仍内心仍然坚持自己的观点和意见然坚持自己的观点和意见，仅仅作出表面上的顺从。，仅仅作出表面上的顺从。从众行为则是出自内心的自愿从众行为则是出自内心的自愿。内心自愿，行动自觉。内心自愿，行动自觉。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第八页，共六十页故事1：投海自尽的旅鼠 旅鼠是生活在靠近北极村一带的鼠类动物，它们的繁殖旅鼠是生活在靠近北极村一带的鼠类动物，它们的繁殖能力很强。在北极村，旅鼠太多了，于是这些旅鼠就从下面迁能力很强。在北极村，旅鼠太多了，于是这些旅鼠就从下面迁徙。从北极村跑到冰山悬崖的边缘时，前面的旅鼠纷纷坠入大徙。
8、从北极村跑到冰山悬崖的边缘时，前面的旅鼠纷纷坠入大海，于是后面的旅鼠也跟着往大海里跳。这时，你会看到茫茫海，于是后面的旅鼠也跟着往大海里跳。这时，你会看到茫茫的大海上，一大群老鼠投海自尽。的大海上，一大群老鼠投海自尽。从众心理本讲稿第九页，共六十页 课堂上，哲学家苏格拉底拿出一个苹果，站在讲台前说：请课堂上，哲学家苏格拉底拿出一个苹果，站在讲台前说：请大家闻闻空气中的味道。一位学生举手回答：我闻到了，是苹果大家闻闻空气中的味道。一位学生举手回答：我闻到了，是苹果的香味！苏格拉底走下讲台，举着苹果慢慢地从每个学生面前走的香味！苏格拉底走下讲台，举着苹果慢慢地从每个学生面前走过，并叮嘱道：过，并叮
9、嘱道：大家再仔细地闻一闻，空气中有没有苹果的香味大家再仔细地闻一闻，空气中有没有苹果的香味？这时已有半数学生举起了手。苏格拉底回到了讲台上，又重复？这时已有半数学生举起了手。苏格拉底回到了讲台上，又重复了刚才的问题。这一次，除了了刚才的问题。这一次，除了 一名学生没有举手外，其他的全都一名学生没有举手外，其他的全都举起了手。苏格拉底走到了这名学生面前问：举起了手。苏格拉底走到了这名学生面前问：难道你真的什么气难道你真的什么气味也没有闻到吗？那个学生肯定地说：我真的什么也没有闻到！味也没有闻到吗？那个学生肯定地说：我真的什么也没有闻到！这时，苏格拉底向学生宣布：他是对的，因为这是一个假苹这时，苏
10、格拉底向学生宣布：他是对的，因为这是一个假苹果。这个学生就是后来大名鼎鼎的哲学家柏拉图。果。这个学生就是后来大名鼎鼎的哲学家柏拉图。故事2：苹果的味道本讲稿第十页，共六十页3 3、从众（羊群效应、从众（羊群效应 Herd effectsHerd effects）与众从）与众从（2 2）众从：在某些情况下，群体中的绝大多数人可能会反过来听从）众从：在某些情况下，群体中的绝大多数人可能会反过来听从少数人的意见，这种与从众相逆的行为被称为众从。少数人的意见，这种与从众相逆的行为被称为众从。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十一页，共六十页发生众从行为，少数人群体和多
11、数人群体通常分别具备的发生众从行为，少数人群体和多数人群体通常分别具备的三个特征：三个特征：一致性一致性独立性独立性权威性权威性内部意见分歧内部意见分歧内部缺乏群体凝聚力内部缺乏群体凝聚力 信息不完全信息不完全6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪少数人群体具备的特征少数人群体具备的特征多数人群体具备的特征多数人群体具备的特征本讲稿第十二页，共六十页l二、金融市场中的羊群行为二、金融市场中的羊群行为（一）金融市场中羊群行为的含义（一）金融市场中羊群行为的含义金融市场中的羊群行为：是指投资者在金融市场中的羊群行为：是指投资者在信息环境不确定信息环境不确定的情况下，的情况下，
12、行为受到其他投资者的影响，行为受到其他投资者的影响，模仿他人模仿他人决策，或者决策，或者过度依赖于舆过度依赖于舆论论（即市场中压倒多数的观念），而不考虑自己信息的行为。（即市场中压倒多数的观念），而不考虑自己信息的行为。由于羊群行为由于羊群行为涉及多个投资主体的相关性涉及多个投资主体的相关性行为，对于市场的行为，对于市场的稳稳定定和和效率效率有很大影响，也和有很大影响，也和金融危机金融危机有密切的关系。因此，羊群行有密切的关系。因此，羊群行为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十三页，
13、共六十页（二）金融市场中羊群行为产生的原因（二）金融市场中羊群行为产生的原因1 1、投资者信息不对称、不完全、投资者信息不对称、不完全模仿他人行为以节约自己搜寻信息的成本。模仿他人行为以节约自己搜寻信息的成本。2 2、推卸责任的需要、推卸责任的需要后悔厌恶与推卸责任。后悔厌恶与推卸责任。3 3、减少恐惧的需要、减少恐惧的需要合群性：偏离大多数人往往会产生一种孤独和恐惧感。合群性：偏离大多数人往往会产生一种孤独和恐惧感。4 4、缺乏知识经验、缺乏知识经验5 5、投资者的个性特征、投资者的个性特征 具有较高社会赞誉需要的人具有较高社会赞誉需要的人 通常有较高焦虑的人通常有较高焦虑的人 弱小女性弱小
14、女性6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪更具从众心更具从众心理与行为理与行为本讲稿第十四页，共六十页（三）金融市场中羊群行为的分类（三）金融市场中羊群行为的分类、按照参与羊群行为是否可以获得经济利益增加、按照参与羊群行为是否可以获得经济利益增加、按照是否有明显的摹仿和跟从行为、按照是否有明显的摹仿和跟从行为6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪理性羊群行为理性羊群行为非理性羊群行为非理性羊群行为可增加经济利益可增加经济利益不能增加经济利益不能增加经济利益机械理性或不完全理性机械理性或不完全理性真羊群行为真羊群行为伪羊群行为伪羊群行为：市场参与者对他
15、人行为有明显的模仿或跟从。市场参与者对他人行为有明显的模仿或跟从。：由于市场参与者由于市场参与者恰巧拥有相似的投资决策恰巧拥有相似的投资决策或或相同信息相同信息而采取而采取了相似的行为。比如，利率变化。伪羊群行为是共同信息被了相似的行为。比如，利率变化。伪羊群行为是共同信息被有效利用而产生的行为相似结果。有效利用而产生的行为相似结果。本讲稿第十五页，共六十页3 3、按照投资者的决策次序、按照投资者的决策次序序列性羊群行为序列性羊群行为非序列性羊群行为非序列性羊群行为随机性羊群行为随机性羊群行为：每个决策者决策时都模仿前面投资者的投资决策。每个决策者决策时都模仿前面投资者的投资决策。（行为持续性
16、较强）（行为持续性较强）：投资主体之间的模仿倾向是相同的，当模仿倾投资主体之间的模仿倾向是相同的，当模仿倾向较强时，市场崩溃。（行为一致性较高，比如向较强时，市场崩溃。（行为一致性较高，比如恐惧时的抛售）恐惧时的抛售）：相互联系的一群人相互产生影响，形成一个相互联系的一群人相互产生影响，形成一个 组，但组与组之间的决策相互独立。（比如板块联组，但组与组之间的决策相互独立。（比如板块联动）动）6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十六页，共六十页（四）羊群行为的市场效应（四）羊群行为的市场效应1 1、羊群行为对市场稳定性的影响（两种观点）、羊群行为对市场稳定性的影响
17、（两种观点）（1 1）稳定作用）稳定作用 该观点认为该观点认为机构投资者机构投资者可能在可能在恰当的时候恰当的时候基于基于同一基本信息同一基本信息交易，交易，这样机构投资者的羊群行为通过这样机构投资者的羊群行为通过加速价格调整过程而让市场更有效加速价格调整过程而让市场更有效，即机构，即机构投资者的羊群行为投资者的羊群行为不一定带来价格波动不一定带来价格波动。（2 2）非稳定作用）非稳定作用认为认为投资者投资者之间行为的模仿、传染可能之间行为的模仿、传染可能放大外来的股价波动冲击放大外来的股价波动冲击，使价格偏离基本价值，甚至产生价格泡沫或导致市场崩盘。使价格偏离基本价值，甚至产生价格泡沫或导致
18、市场崩盘。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十七页，共六十页2 2、羊群行为的效率、羊群行为的效率（1 1）有效率的羊群行为）有效率的羊群行为金融市场效率：信息融入价格的速度与程度。金融市场效率：信息融入价格的速度与程度。有效率的羊群行为：如果投资者的羊群行为表现出有效率的羊群行为：如果投资者的羊群行为表现出很强的信息加总能力很强的信息加总能力，使使所有的信息都能以正确的方式进入决策所有的信息都能以正确的方式进入决策，那么这种羊群行为是有效，那么这种羊群行为是有效率的羊群行为。率的羊群行为。（2 2）无效率的羊群行为）无效率的羊群行为对于群体中的投资者而言，如
19、果对于群体中的投资者而言，如果信息只能被利用一部分信息只能被利用一部分，而另一部分，而另一部分信息被忽视了，则认为该羊群行为是无效率的羊群行为。信息被忽视了，则认为该羊群行为是无效率的羊群行为。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十八页，共六十页（五）从众、众从与股市波动周期五）从众、众从与股市波动周期在股市周而复始的波动中，人们的群体性起了至关重要的作用。在股市周而复始的波动中，人们的群体性起了至关重要的作用。基本规律：基本规律：市场趋势得到加强时市场趋势得到加强时，是，是从众从众心理在起作用；心理在起作用；在市场翻转时在市场翻转时，是是众从众从心理在起作用。
20、从众心理在起作用。从众-众从众从-从众从众-众从众从，周而复始，循环不断，构，周而复始，循环不断，构成了股市波动的重要动因。成了股市波动的重要动因。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第十九页，共六十页（六）众从行为与六）众从行为与“股市规律自灭定律股市规律自灭定律”“世上本来没有什么路，走的人多了，也就成了路世上本来没有什么路，走的人多了，也就成了路”（鲁迅）（鲁迅）走的人多了，路是有了，却未必是条好路（走不通了就会被遗走的人多了，路是有了，却未必是条好路（走不通了就会被遗弃）。弃）。当某种股市价格变化规律被普遍采用之后，正是其失去效力当某种股市价格变化规律被普
21、遍采用之后，正是其失去效力之时。比如：周末效应理论，小公司效应理论，等等。之时。比如：周末效应理论，小公司效应理论，等等。原因：众从心理作用使原有投资者群体行为逐渐发生变化，原因：众从心理作用使原有投资者群体行为逐渐发生变化，从一端走向另一端，使得反映原有群体行为的理论已经不再适用于从一端走向另一端，使得反映原有群体行为的理论已经不再适用于现有的群体行为，该理论也就走向了末路。现有的群体行为，该理论也就走向了末路。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十页，共六十页（七）投资者羊群行为（从众）程度的度量（七）投资者羊群行为（从众）程度的度量基于分散度的度量：设资
22、产组合基于分散度的度量：设资产组合S S总共有总共有n n只股票，只股票，r ri i是股票是股票i i的收益率，的收益率，r bar r bar 是是n n只股票的平均收益率。只股票的平均收益率。S S的收益率的分散度定义为：的收益率的分散度定义为：该指标通过定量化个股收益率和资产组合收益率的一致程度来刻画羊群行该指标通过定量化个股收益率和资产组合收益率的一致程度来刻画羊群行为的关键特征。为的关键特征。当整个市场行为完全由羊群行为决定时，价格应该一致移动，分散度当整个市场行为完全由羊群行为决定时，价格应该一致移动，分散度为为0 0。优点优点:它需要的数据容易获得且计算方法简单。它需要的数据容
23、易获得且计算方法简单。缺陷缺陷:它是对投资者羊群行为的一个很保守的测度，即只有当大多数投它是对投资者羊群行为的一个很保守的测度，即只有当大多数投资者对于所有股票都表现出强烈的羊群行为时，大多数股票的收益率才可资者对于所有股票都表现出强烈的羊群行为时，大多数股票的收益率才可能表现出趋同性。能表现出趋同性。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十一页，共六十页三、投资者情绪三、投资者情绪（一）情绪的心理学定义（一）情绪的心理学定义情绪是从情绪是从人对事物的情感和态度中产生的体验人对事物的情感和态度中产生的体验，是，是以个体的愿望和需要以个体的愿望和需要为中介为中介的
24、一种心理活动，带有主观性。的一种心理活动，带有主观性。能满足人的某种愿望和需要的能满足人的某种愿望和需要的对象会引起对象会引起肯定的情绪体验肯定的情绪体验，如满意、，如满意、喜悦、愉快等；喜悦、愉快等；反之则引起否定的情绪体验反之则引起否定的情绪体验，如不满意、忧愁、恐，如不满意、忧愁、恐惧等。惧等。一个人的情绪状态可以一个人的情绪状态可以影响影响到对某一事物或人的评价，甚至会引起到对某一事物或人的评价，甚至会引起人精神状态和身体机能的变化。人精神状态和身体机能的变化。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十二页，共六十页寓言故事：情绪效应 一天早晨，有一位智者
25、看到死神向一座城市走去，于是上前问道：“你要去做什么？”死神回答说：“我要到前方那个城市里去带走100个人。”那个智者说：“这太可怕了！”死神说：“但这就是我的工作，我必须这么做。”这个智者告别死神，并抢在它前面跑到那座城市里，提醒所遇到的每一个人：请大家小心，死神即将来带走100个人。第二天早上，他在城外又遇到到了死神，带着不满的口气问道：“昨天你告诉我你要从这儿带走100个人,可是为什么有1000个人死了？”死神看了看智者，平静地回答说：“我从来不超量工作从来不超量工作，而且也确实准备按昨天告诉你的那样做了，只带走100个人。可是恐惧和焦虑带走了其他那些人。”恐惧和焦虑可以起到和死神一样的
26、作用恐惧和焦虑可以起到和死神一样的作用，这就是情绪效应这就是情绪效应。实际上，在生活中，这样的效应每天都在发生，只不过已经习以为常6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十三页，共六十页（二）情绪与情感（二）情绪与情感uu情绪情绪情绪情绪是指人对是指人对是指人对是指人对行为过程的生理评价反应，行为过程的生理评价反应，行为过程的生理评价反应，行为过程的生理评价反应，与人的与人的自然性需自然性需要要相联系，具有情景性、暂时性和明显的外部表现；包括喜、怒、相联系，具有情景性、暂时性和明显的外部表现；包括喜、怒、忧、思、悲、恐、惊七种。忧、思、悲、恐、惊七种。uu情感情感
27、情感情感是指人对是指人对是指人对是指人对行为目标目的的生理评价反应，行为目标目的的生理评价反应，行为目标目的的生理评价反应，行为目标目的的生理评价反应，与人的与人的社会性社会性需要需要相联系，具有稳定性、持久性，不一定有明显的外部表现。情相联系，具有稳定性、持久性，不一定有明显的外部表现。情感包括道德感和价值感两个方面，具体表现为爱情、幸福、仇恨、感包括道德感和价值感两个方面，具体表现为爱情、幸福、仇恨、厌恶、美感等等。厌恶、美感等等。u情感情感的产生伴随着的产生伴随着情绪情绪反应，情绪的变化也受情感的控制。反应，情绪的变化也受情感的控制。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资
28、者情绪本讲稿第二十四页，共六十页l以爱情举例来说，当我们产生爱情时是有目标以爱情举例来说，当我们产生爱情时是有目标的，我们的爱情是对相应目标的一种生理上的的，我们的爱情是对相应目标的一种生理上的评价和体验，同时当我们随着爱情的追求这一评价和体验，同时当我们随着爱情的追求这一行为过程的起伏波折我们又会产生各种各样的行为过程的起伏波折我们又会产生各种各样的情绪，此情绪又会受情感控制。情绪，此情绪又会受情感控制。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十五页，共六十页（三）情绪状态（三）情绪状态 依据情绪发生的依据情绪发生的强度强度、持续性持续性和和紧张度紧张度，可以把
29、情绪状态分为，可以把情绪状态分为心境、激情和应激。心境、激情和应激。u心境：心境：是一种持久的，微弱的，影响人的整个精神活动的情绪状态。是一种持久的，微弱的，影响人的整个精神活动的情绪状态。心境能影响一个人的言行达几小时、几天甚至几周。心境能影响一个人的言行达几小时、几天甚至几周。积极向上、良好的心境使人有积极向上、良好的心境使人有“人逢喜事精神爽人逢喜事精神爽”之感，有助于工之感，有助于工作、生活和学习。作、生活和学习。消极的心境，如悲哀、焦虑、愤怒或倦怠，则使人感到厌烦、消极的心境，如悲哀、焦虑、愤怒或倦怠，则使人感到厌烦、消沉和食欲不振，凡事皆枯燥无味。消沉和食欲不振，凡事皆枯燥无味。6
30、 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十六页，共六十页u激情：激情：强烈刺激或突如其来的变化所导致的一种力度强烈强烈刺激或突如其来的变化所导致的一种力度强烈的情绪状态。的情绪状态。表现形式：有表现形式：有激动性和冲动性激动性和冲动性；持续；持续时间相对短时间相对短，冲动一，冲动一过迅速弱化；激情发作通常由专门对象引起，过迅速弱化；激情发作通常由专门对象引起，指向性指向性较较为明显。为明显。激情激情是人行为的巨大动力是人行为的巨大动力，但但个体在激情状态下，个体在激情状态下，认识认识范围范围狭窄，狭窄，理智分析能力理智分析能力受到抑制，自受到抑制，自控能力控能力减弱
31、，不减弱，不能正确评价自己的行为后果。能正确评价自己的行为后果。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十七页，共六十页u应激：应激：是出乎意料的是出乎意料的紧张与危险情境紧张与危险情境所引起的情绪状态。所引起的情绪状态。一般应激状态一般应激状态使机体具有特殊的防御或排险机能使机体具有特殊的防御或排险机能，使人精，使人精力旺盛，活动量增大，思维特别清晰，动作机敏，帮助人力旺盛，活动量增大，思维特别清晰，动作机敏，帮助人化险为夷，及时摆脱困境。化险为夷，及时摆脱困境。临危不乱、处变不惊。临危不乱、处变不惊。但应激也会使人产生全身兴奋，注意和知觉的范围缩小、但应激也会
32、使人产生全身兴奋，注意和知觉的范围缩小、言语不规则、言语不规则、不连贯，行为动作紊乱。不连贯，行为动作紊乱。紧张而又长时间的应激状态甚至会引发休克和死亡。紧张而又长时间的应激状态甚至会引发休克和死亡。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第二十八页，共六十页（四）情绪与决策（四）情绪与决策u人们的人们的决策决策是在是在情绪情绪和和认知分析过程认知分析过程的相互作用下产生的，有时的相互作用下产生的，有时情绪反应背离推理和逻辑情绪反应背离推理和逻辑，左右人们的决策过程。，左右人们的决策过程。u情况越复杂，不确定性越大，情绪对决策的影响越大。情况越复杂，不确定性越大，情绪
33、对决策的影响越大。u情绪的好坏影响人们对未来的预测情绪的好坏影响人们对未来的预测 情绪好的人认为好的事情发生的概率要大一些，坏的事情绪好的人认为好的事情发生的概率要大一些，坏的事情发生的概率要小一些。情发生的概率要小一些。u情绪导致人们对事件结果的变化不敏感情绪导致人们对事件结果的变化不敏感。例如，人们在决定是否买彩票时，并不在意获奖概率是千万例如，人们在决定是否买彩票时，并不在意获奖概率是千万分之一还是万分之一。当赌博调动起人们的情绪时，人们就更不分之一还是万分之一。当赌博调动起人们的情绪时，人们就更不考虑概率的变化。考虑概率的变化。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情
34、绪本讲稿第二十九页，共六十页（五）投资（五）投资者情绪者情绪(investor sentiment)u从从心理学的角度：心理学的角度：投资者错误地应用贝叶斯法则或者违背预投资者错误地应用贝叶斯法则或者违背预期效用理论期效用理论形成信念的过程形成信念的过程称为投资者情绪称为投资者情绪(Shleifer)。“基于基于情感的判断情感的判断”（王美今（王美今 2004）。）。u从投资收益预期角度：从投资收益预期角度：投资者对未来的投资收益预期带有系统投资者对未来的投资收益预期带有系统性偏差，这种性偏差，这种带有系统性偏差的预期带有系统性偏差的预期被称为投资者情被称为投资者情绪。绪。u投资者情绪投资者情
35、绪是是反映投资者反映投资者投资意愿或预期投资意愿或预期投资意愿或预期投资意愿或预期的市场人气指标的市场人气指标,对证券市对证券市场的运行和发展有很大的影响。场的运行和发展有很大的影响。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十页，共六十页（六）研究投资者情绪的意义（六）研究投资者情绪的意义 意义：它可以告诉我们股市中意义：它可以告诉我们股市中投资者预期的偏差投资者预期的偏差，以及可，以及可以提供我们通过以提供我们通过利用这些偏差而获取超额收益利用这些偏差而获取超额收益的机会。的机会。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十一页，共六
36、十页四、投资者情绪的度量方法四、投资者情绪的度量方法（一）一）度量投资者情绪的度量投资者情绪的直接指数直接指数直接指数直接指数1 1、投资者智能指数投资者智能指数(Investors Intelligence：II指数指数)uII指数：看涨百分比数与看跌百分比数之差。指数：看涨百分比数与看跌百分比数之差。uII指数是基于一个对超过指数是基于一个对超过130家报纸股评者家报纸股评者的调查编制的。的调查编制的。每周每周各种报纸的股评都被阅读后分类为看涨、看跌和看平三种。各种报纸的股评都被阅读后分类为看涨、看跌和看平三种。uII指数自指数自1964年以来就编制了投资者情绪的年以来就编制了投资者情绪的
37、周指数周指数，1965年年以后开始提供以后开始提供月数据月数据,并推荐其读者将这种指数并推荐其读者将这种指数当作反向预测当作反向预测来使用来使用：当该指数：当该指数过高过高，投资者则被推荐应该卖出股，投资者则被推荐应该卖出股票，反之票，反之亦然。亦然。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十二页，共六十页u由于股评的作者大都是现任或已退休的市场专业人士由于股评的作者大都是现任或已退休的市场专业人士,所以该所以该指数被认为是指数被认为是机构投资者情绪的代表机构投资者情绪的代表。uBrown和和Cliff(2004)用该指数作为情绪指标，通过检验指出，用该指数作为情
38、绪指标，通过检验指出，投资者情绪可以影响资产定价。并且构造了一个资产定价模型投资者情绪可以影响资产定价。并且构造了一个资产定价模型说明说明定价错误与投资者情绪正相关定价错误与投资者情绪正相关,而且而且未来未来1至至3年的收益年的收益与情绪负相关与情绪负相关。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十三页，共六十页2、美国个体投资者协会指数、美国个体投资者协会指数u由美国由美国个体投资者个体投资者协会协会(以下简称以下简称AAII)自自1987年年7月以来通月以来通过对其会员的情绪调查得来的。每周过对其会员的情绪调查得来的。每周AAII发出调查问卷发出调查问卷,并并
39、于星期四记录当周收回的问卷。调查的内容是于星期四记录当周收回的问卷。调查的内容是要求参与者要求参与者对未来六个月的股市进行预测对未来六个月的股市进行预测:看涨、看跌或者看平。看涨、看跌或者看平。u在此基础上构造投资者情绪指数。在此基础上构造投资者情绪指数。uFisher和和Statman（2000）：把该调查结果中）：把该调查结果中持牛市观点的持牛市观点的人数百分比人数百分比作为情绪指标。作为情绪指标。他们通过回归检验指出，该指标是一个预测他们通过回归检验指出，该指标是一个预测S&P500未来未来收益率的收益率的有效的反向指标有效的反向指标，在统计上可以通过检验。该情，在统计上可以通过检验。该
40、情绪指标每上升绪指标每上升1%，下月的，下月的S&P500收益率平均将降低收益率平均将降低0.1%。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十四页，共六十页3 3、好友指数（、好友指数（The Bullish Consensus）好友指好友指数是哈达迪数是哈达迪(HADADY)公司的产品。该公司统计全国主要公司的产品。该公司统计全国主要报刊报刊、基金公司基金公司及及投资机构投资机构等每周的等每周的买进卖出建议买进卖出建议,然后通过打分评估它们的乐观然后通过打分评估它们的乐观程度。分数从负程度。分数从负3到正到正3：然后根据报刊的销量对打分进行加权并转换为相应证券的
41、情绪指然后根据报刊的销量对打分进行加权并转换为相应证券的情绪指数（介于数（介于0到到100之间之间）。）。并建议不要在好友指数超过并建议不要在好友指数超过7070时买进，不要时买进，不要在好友指数低于在好友指数低于3030时卖出。时卖出。该指数每周二在美国证券交易所闭市后公布。该指数每周二在美国证券交易所闭市后公布。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪-330极度悲观极度悲观中立中立极度乐观极度乐观本讲稿第三十五页，共六十页4 4、“央视看盘央视看盘”BSIBSI指数指数（中国）（中国）u中央电视台中央电视台网站中的网站中的“央视看盘央视看盘”栏目栏目,从从2001年开
42、始年开始对证券公司和对证券公司和咨询机构进行调查咨询机构进行调查,这些机构要将自己对后市的预测分为看涨、看这些机构要将自己对后市的预测分为看涨、看跌或者看平。跌或者看平。u“央视看盘央视看盘”的预测可以分为的预测可以分为基于天基于天和和基于周基于周两种。两种。基于天的预测：机构在基于天的预测：机构在每日开盘前发布每日开盘前发布的对当日股的对当日股 市看涨、看跌及看平的预测。市看涨、看跌及看平的预测。基于周的预测：机构在基于周的预测：机构在每周一开盘前发布每周一开盘前发布的对本的对本 周股票看涨、看跌及看平预测周股票看涨、看跌及看平预测6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪
43、本讲稿第三十六页，共六十页uBSI指标指标(Bullish Sentiment Index)：看涨投资者人数除以看涨、：看涨投资者人数除以看涨、看跌与看平投资者总数。看跌与看平投资者总数。u王美今、孙建军王美今、孙建军(2004)根据根据“央视看盘央视看盘”节目构造节目构造BSI指标，指指标，指出沪深两市中投资者情绪变化出沪深两市中投资者情绪变化能显著影响收益，能显著影响收益，这表明沪深两这表明沪深两市具有较为相同的投资者行为特征，投资者情绪是一个影市具有较为相同的投资者行为特征，投资者情绪是一个影响收益的系统性因子。响收益的系统性因子。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者
44、情绪本讲稿第三十七页，共六十页5 5、好淡指数（中国）、好淡指数（中国）u我国我国股市动态分析股市动态分析杂志社每杂志社每周五周五对被访者关于未来股市涨对被访者关于未来股市涨跌的看法进行跌的看法进行调查调查,周六在周六在股市动态分析股市动态分析公布公布好淡指数。好淡指数。u好淡指数分为短期指数和中期指数：好淡指数分为短期指数和中期指数：短期指数反应了被访者短期指数反应了被访者对未来一周对未来一周的多空意见的多空意见中期指数反应了被访者中期指数反应了被访者对未来一个月内对未来一个月内的多空意见。的多空意见。u被访对象由被访对象由5050人组成人组成,涉及不同区域与各类人员涉及不同区域与各类人员,
45、以证券从业人员以证券从业人员为主为主。因此也被认为是。因此也被认为是机构投资者情绪机构投资者情绪的代表。的代表。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十八页，共六十页（二）衡量投资者情绪的（二）衡量投资者情绪的间接指数间接指数间接指数间接指数1 1、整体市场表现指数、整体市场表现指数 该类指数是通过整理有关股票市场整体表现的数据而得到。该类指数是通过整理有关股票市场整体表现的数据而得到。（1 1）腾落指标）腾落指标(Advance Decline Line ADL)该指标以股票每天上涨或下跌的家数作为计算与观察的对象该指标以股票每天上涨或下跌的家数作为计算与观察
46、的对象,以以此了解股票市场上人气的盛衰此了解股票市场上人气的盛衰,探测股市内在的动能是强还探测股市内在的动能是强还是弱。是弱。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第三十九页，共六十页u计算腾落指标的两方法：计算腾落指标的两方法：u每天按照此公式计算，可得腾落线（每天按照此公式计算，可得腾落线（ADLADL）u腾落指标只腾落指标只反应大势反应大势的走向与趋势，的走向与趋势，不对个股的涨跌提供讯号不对个股的涨跌提供讯号。由于市场中常常存在通过拉抬打压大盘指标股，使得指数走势由于市场中常常存在通过拉抬打压大盘指标股，使得指数走势影响投资者的准确判断，腾落指标可很好地消除
47、这类失真影响。影响投资者的准确判断，腾落指标可很好地消除这类失真影响。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第四十页，共六十页u股指往往会跟随腾落指标的运动趋势而变化。如果股指和腾落指标之间出现股指往往会跟随腾落指标的运动趋势而变化。如果股指和腾落指标之间出现背离，比如：股指上涨，而腾落指标下降，股指不久也会回落；同样，股指背离，比如：股指上涨，而腾落指标下降，股指不久也会回落；同样，股指下跌，而腾落指标上升，股指不久也会回升。下跌，而腾落指标上升，股指不久也会回升。u股市处于多头市场时，腾落指标呈上升趋势，其间如突然出现急速下跌股市处于多头市场时，腾落指标呈上升趋
48、势，其间如突然出现急速下跌现象，接着又立即扭头向上，创下新高点，则表示行情可能再创新高。现象，接着又立即扭头向上，创下新高点，则表示行情可能再创新高。当股市处于空头市场时，腾落指标呈现下降趋势，其间如果突然出现上当股市处于空头市场时，腾落指标呈现下降趋势，其间如果突然出现上升现象，接着又掉头下跌突破原先低点，则表示另一段新的下跌趋势产升现象，接着又掉头下跌突破原先低点，则表示另一段新的下跌趋势产生。生。u在重要在重要牛市的头部区域牛市的头部区域，腾落指标在指数见顶之前开始变得较为平，腾落指标在指数见顶之前开始变得较为平缓，因为许多股票对经济趋势或利率非常敏感，它们在领头羊股缓，因为许多股票对经
49、济趋势或利率非常敏感，它们在领头羊股票见顶之前就停止上涨。票见顶之前就停止上涨。6 6 投资者群体行为和投资者情绪投资者群体行为和投资者情绪本讲稿第四十一页，共六十页（2 2）ARMS指标指标阿姆士指标，又称阿姆士指标，又称TRIN指标，指标，1967年由年由Richard Arms所创。后来，这个指标所创。后来，这个指标衍生出许多不同名称。例如短线交易指标（衍生出许多不同名称。例如短线交易指标（Short-Term Trading lndex），采用），采用最后两个单词的前两个字母，称之为最后两个单词的前两个字母，称之为TRIN。该指数每天都被刊登在华尔街日报。该指数每天都被刊登在华尔街日报
50、上。上。ARMSARMS指标的计算公式为指标的计算公式为：（上涨公司家数（上涨公司家数下跌公司家数）下跌公司家数）/（上涨公司交易量（上涨公司交易量下跌公司交易量）下跌公司交易量）Or:Or:（上涨公司家数（上涨公司家数上涨公司交易量）上涨公司交易量）/（下跌公司家数（下跌公司家数下跌公司交易量）下跌公司交易量）当该指标为当该指标为1 1时，说明市场做多和做空力量处于势均力敌状态；时，说明市场做多和做空力量处于势均力敌状态；当指标高于当指标高于1 1时，代表大部分成交量流向下跌股，表明做空力量占主导，时，代表大部分成交量流向下跌股，表明做空力量占主导，该指标越大，说明做空力量越强；该指标越大，